消息面上，美英对俄镍制裁落地，限制LME形成俄镍仓单，短期担忧情绪助涨镍价，但随着中国电积镍品牌在LME中的影响力不断加强，预计制裁的实际效果或相对有限，昨日伦镍走势呈现冲高回落态势。 纯镍方面，市场成交较为稳定，以刚需为主。硫酸镍方面，市场需求仍在，进而带动盐厂挺价情绪。镍铁方面，上游镍矿价格高位运行，印尼铁厂未见减产，但国内部分中小厂减产开始陆续落地，而需求侧表现依然偏弱，市场博弈较为僵持。不锈钢方面，受镍价偏强影响，不锈钢价格亦有提振，但目前现货实际成交仍未见改善，市场上有低价抛货现象。 操作上，短期情绪扰动下镍不锈钢暂时观望，沪镍或继续维持在13-14w的宽幅震荡。

上周内外锡价快速扩大涨势，伦锡单周涨幅超过11%，越过去年3.25万美元附近高点；沪锡指数增仓跟涨，同样涨超去年24.5万附近高点，周度涨幅与伦锡一致。技术上，沪锡进入25.5-29万、2021年四季度震荡区间，价格波幅放大。与当年锡市相比，今年虽有供应题材、需求向暖预期，但供需错配的矛盾并不集中，且国内社库处在高水位，倾向锡价转入年内头部震荡区。 上游，市场没有新消息，等待下周海关3月涉锡进口数据，印尼3月精锡出口可能更快公布。供应端，继续关注佤邦收取锡实物税对生产及出口的扰动。同时，关注国内二季度精锡生产排产及大厂检修计划。上周云南和江西精锡冶炼整体开工率小幅回落，个旧环保还未开始，但市场已有一定预期。锡价拉涨下，锡精矿占锡价比同样提升，云南40%锡精矿报价约占精锡价格的4.07%，矿端紧张。 下游，LME0-3月现货升水幅度扩大到100元以上，上周伦锡去库，存量降至4115吨；国内社库重新转升，SMM锡库存增至16129吨。国内焊料消费受高锡价压制较大，但海外中高端半导体及国内中低端焊料需求被普遍看好。周内等待国内集成电路产出数据。同时，加大对国内高库存的关注。部分国内锡锭可能出口到伦敦市场。 后市，内外锡价涨势快速越过去年高点，交投情绪转暖，以盘中回调为主，但实际锡价正在提前消化供需两端的利好预期。注意小品种“买预期、卖现实”的交易节奏，锡价进入头部震荡区，前期低位多单可部分锁定获利，仍延续多头方向。

周末美国和英国对俄罗斯铝、铜和镍实施新的交易限制，LME宣布暂停为4月13日后生产的俄罗斯金属出具仓单。经过2018年俄铝制裁事件以及2022年俄乌战争，近几年俄罗斯铝锭流向已经发生巨大转变，出口欧美量级大幅下降，亚洲特别是中国吸纳了大量俄铝产品。数据显示2023年俄铝产品欧洲销售收益占比27.8%，亚洲占比38.4%，本土31.9%，其他地区合计不到2%。截止3月LME铝34.2万吨注册仓单中91%来自俄铝，短期将吸引4月13日前生产的俄铝集中交仓。长远看依然是供应链重塑问题，俄铝将加大我国铝锭进口和铝材出口规模。 供应方面：近期云南地区继续释放约20万吨复产配额，云南地区电解铝复产规模已经超过30万吨，国内运行产能接近4230万吨，预计四月底第一批计划的50万吨产能复产完成，剩余产能能否接续复产有待观望。需求方面：SMM统计国内铝下游加工龙头企业开工率环比上涨0.1个百分点至64.1%，型材板块在铝价高位及终端需求减少制约下开工率有明显下滑，线缆受国网订单支撑整体开工向好，铝箔则因海内外需求转好企业订单量再度小幅增加。海关数据显示海外需求继续恢复，3月我国未锻轧铝及铝材出口量51.2万吨，同比增加2.9%，为2022年9月以来最高，1-3月份累计出口量147.8万吨，累计同比增加7.4%。 库存方面：过去一周铝锭库存下降0.4万吨至85.9万吨，铝棒库存增加0.25万吨至25.2万吨，社会库存总量处于近年低位，但已基本与去年同期持平，考虑厂库的话目前库存水平已高于去年，且去库速度缓慢。现货方面，华东铝锭现货贴水60元，华南现货贴水85元，均收窄30元，华南铝棒加工费跌破150元。 总体来看，宏观主导有色行情，但产业端需求一般，去库不及预期，铝价大涨后旺季需求面临考验。周一在制裁事件影响下内外盘铝价冲高回落，长上影线可能已经指出了阶段性高点，高位回调风险加大，观望为宜。 上周氧化铝小幅上涨，2405收盘于3359元。现货价格基本持稳。高利润状态下氧化铝企业生产积极性高但依然受限于矿石供应，运行产能稳定在8300万吨附近。氧化铝远期有边际宽松预期，但北方矿山复产不及预期，需求端有云南电解铝持续复产增量，短期仍可维持在紧平衡状态。近期宏观带动下有色金属普遍大涨，周五氧化铝出现补涨行情，现货稳定基差剧烈波动后吸引套利资金入场，关注有色强势行情是否出现反转，氧化铝考虑逢高偏空参与。

【盘面】夜盘沪铜继续上涨，并创本轮新高，但23点之后，盘面震荡下行，盘面转跌。周末，LME和CME均禁止了4月13日之后生产的俄罗斯铜铝的交割，导致周一早上外盘场外交易时段，价格大涨，国内早盘跟随冲高后震荡，午后再度反弹，主力6月收76970，涨0.83%，成交总量明显放量，总仓增加超过1万手。铝夜盘新高后震荡回落，白天盘受外盘带动跳涨，再创本轮新高，之后震荡回落，午后窄幅波动直至收盘，主力6月收20685，涨0.49%，成交明显放大，总仓减少超过4万手。同期氧化铝主力5月收3480，成交总量放大，总仓增加超过1.5万手。 【分析】夜盘剧烈震荡后，今天早盘受外盘交易所禁止俄铝俄铜交割，导致再度震荡，对于本次外盘交易所的限制措施，应理性对待，俄铝占全球份额较大，LME中也存在大量俄罗斯铝锭交割，但实际在全球供给环节，俄铝可以通过贸易市场进入我国和印度两大消费国。同时英美对于俄罗斯产金属制裁，此次并非突然，2022年俄乌冲突发生时不久就发生过，且市场已经有所预期，对于盘面的爆发力，从交易角度而言，应保持冷静和理性。总体维持铜铝多头策略，这是基于未来需求端回复的预期，但近期追高风险较大，操作上应提高操作风控等级。 【估值】铜偏高；铝中性。 【风险】美联储降息持续延后对市场情绪影响。

3月镍价在印尼RKAB审批速度较慢、中间品供给阶段性紧张、下游三元电池需求小幅改善，及资金推动之下，出现一定反弹，沪镍主力合约最高至14万以上，LME镍则接近18600美元/吨；而后产业链过剩的忧虑重回主导，叠加资金流出，3月中下旬镍价又出现快速回调；4月上旬，在再通胀预期、地缘政治冲突加剧等系统性因素主导下，贵金属、有色金属各品种接续上涨，镍价也受到带动。 镍矿价格有所松动 随着菲律宾雨季结束，镍矿船到港增多，3月底后，镍矿价格小降，截至4月12日，连云港Ni:1.8%,Fe<20%的红土镍矿价格为614元/湿吨，3月中上旬时为627元/湿吨；菲律宾产Ni:0.9%,49?,5%Al的红土镍矿CIF价格也小幅下降至38美元/湿吨，Ni:1.5%,15-25?,33-35%含水CIF价格为44美元/湿吨。海运费价格也有松动，苏里高至连云港海运费小幅下滑至11.5美元/湿吨，苏里高至锦州港海运费降至12.5美元/湿吨。印尼方面，采矿配额审批取得进展，但仍有部分工厂表示其矿源尚未通过审批，市场可流通资源偏紧。 前2个月我国镍矿进口224.9万吨，同比下降22.5%，降幅较大。 纯镍产量维持增势 3月SMM全国精炼镍产量为2.49万吨，环比增加1.22%，同比上升41.48%，3月镍企多维持正常生产，个别电镍生产企业因设备维修而减产；预计4月产量增长0.1万吨至2.59万吨，3月减产的企业于4月恢复生产，且年初新投镍板产能持续放量。一体化原料加工企业生产利润尚可，外采原料生产电积镍的成本受原料价格影响较大。由于中间品MHP供需紧张尚未完全扭转，价格相对坚挺，对镍价形成正反馈。3月印尼MHP产量以金属量计2.36万吨，恢复快速增长之势；前2个月我国镍湿法冶炼中间品累计进口18.68万吨，同比微降1.18%，预计3月进口量将有回升。 库存情况看，上期所镍库存增长之势未改，截至4月12日，达到22774吨，仓单数量18240吨，是三年多以来高位。4月后，金川镍现货升水基本徘徊在4500元/吨左右，俄镍升水在2000元/吨左右，现货供应并无明显紧张。LME镍库存在3月中旬达到相对高位后略有回落，最新为75516吨，注册仓单68514吨，LME0-3调期费收窄至170美元/吨左右。4月13日，有消息称美国和英国针对俄罗斯金属实施新的交易限制，禁止LME和CME接受4月13日或之后生产的俄罗斯铝、铜和镍，该消息可能刺激短期大量交仓，而中期角度俄罗斯金属可以绕道无关方再出口，因此后续更有可能影响供求格局而对供求规模影响较小。 总体来看，系统性因素主导下有色金属轮番上涨，但由于过剩忧虑镍价涨幅相对有限，随着有色板块价格快速拉升至高位，特别留意市场情绪转变与资金变动情况。基本面上，菲律宾雨季结束，镍矿与海运费价格有所松动，关注我国3月镍矿进口回升力度，印尼国内现货资源还略紧张。国内镍铁厂利润倒挂，产量持续缩量，价格相对坚挺，但印尼镍铁产量在2月短暂回落后又逐步回归增长，我国进口量还有提升空间。国内精炼镍产量持续增长中，一体化原料加工企业生产利润尚可。需求端上，4月300系不锈钢排产尚可，可能会有补涨机会，留意高社库和终端需求偏淡的压制；4月硫酸镍排产环比增加，三元电池端需求有小幅提振。国内纯镍库存增长之势未改，LME库存略回落，俄罗斯镍再遭新限制，短期可能会有集中交仓。整体上，多空因素交织，镍价或震荡偏强。仅供参考。

1、供给：截止4月7日，镍矿港口库存700.5万湿吨，环比增加19万湿吨；截止4月5日，镍矿到港量48.76万吨，环比增加5.39万吨；4月预计电解镍产量25900吨，环比增加4%；预计中国镍生铁产量2.7万金吨，环比减少2.5%；印尼镍生铁产量12.1万金吨，环比增加2.6%；预计印尼MHP产量2.36万镍吨，环比增加9%；高冰镍产量2.35万镍吨，环比增长10%；MHP平均系数维持83%；预计硫酸镍产量35866镍吨，环比增长5.4%。 2、需求：新能源汽车方面，4月预计三元前驱体产量80290吨，环比增长4%，其中523系和811系环比正增长，622系和NCA系环比小幅减少；3月，我国动力和其他电池合计产量为75.8GWh，环比增长73.8%，同比增长39.8%；合计销量为73.2GWh，环比增长96.1%，同比增长49.5%；出口12.2GWh,环比增长48.7%，同比增长19.6%，占当月销量16.7%；装车量35.0GWh，同比增长25.8%，环比增长94.6%。中汽协数据显示，3月，中国新能源汽车产销分别完成86.3万辆和88.3万辆，同比分别增长28.1%和35.3%；1-3月，新能源汽车产销分别完成211.5万辆和209万辆，同比分别增长28.2%和31.8%。 3、库存：周内LME库存减少1632吨至75516吨；沪镍库存增加1941吨至22774吨，社会库存增加1407吨至33390吨，保税区库存增加200吨至4960吨。 4、观点：消息面，4月13日凌晨，美国和英国宣布针对俄罗斯生产的铝、铜、镍三种金属实施新的交易限制，按新规定自4月13日起，伦敦金属交易所(LME)和芝加哥商业交易所(CME)，不得使用4月13日及以后俄罗斯生产的铝、铜、镍。4月13日之前生产的俄罗斯铝、铜和镍不受这项新规定的限制。镍矿审批不及预期，据smm，近三周暂无新增的通过审批的镍矿配额，印尼镍矿稍紧，镍铁价格小幅抬升，为不锈钢价格提供较强支撑。同时，新能源产业链方面，中间品/高冰镍/硫酸镍供应预计环比增加，当前市场需求较好，价格仍偏坚挺。然而，近期宏观情绪多有扰动，一级镍仍面临供应过剩的压力，且下游不锈钢方面需求仍然疲软，镍基本面相对偏弱，使得在有色中成为空配优选。短期来看，消息面或多有影响，且上下方受制于产业和资金矛盾。

一、供应： 据SMM调研，中国3月精炼锡产量为1.556万吨，同比增加2.92%。预计4月精炼锡产量为1.655万吨，环比增加6.42%，同比增加10.71%。进口锡由于进口窗口关闭，预计进口量处于低位。 二、需求： 锡价加速上行，现货市场交投清淡，贸易商及冶炼厂出货均以大贴水为主。实际需求方面，预计电子及光伏产业订单较好，行业整体开工率预计处于稳中上行，铅酸蓄电池订单较弱，行业进入季节性淡季。 三、策略观点： 中美制造业PMI回到扩张区间，锡在基本面预期较强的背景下价格表现亮眼。目前锡基本面国内依然处于过剩的阶段，但海外由于印尼出口尚未完全恢复，在海外有缺口的情况下，后续需警惕锡出口窗口打开。价格方面，锡价的矛盾不在现货端，而是更远期的需求复苏以及AI可能带来的需求亮点，从长远期看锡上行空间已经打开。

利多： 1、商务部等14部门印发《推动消费品以旧换新行动方案》4月12日对外发布。方案就旧房装修、智能家居消费、新能源车购买、汽车金融、家电以旧换新等多方面给与优惠政策。 2、上周四电解铝锭社会总库存85.4万吨，较周一去库0.9万吨，较去年同期下降了15.2万吨。库存的小幅去化对现货价格有所支撑，同时上周现货交投有所改善，贴水略有收窄。 利空： 1、美国3月通胀数据超预期回升，市场大幅下调美联储降息预期，同时美国4月密歇根消费者信心初值较3月明显回落，宏观情绪偏空。 2、美英对俄罗斯金属实施新的制裁，短期制裁会导致后续更多的俄铝流入中国市场，国内供应压力增加，利空沪铝。海外可交割货源减少，利多伦铝。内外走势或有所分化。 3、铝价持续走高对下游开工仍有影响，部分小型铝型材厂出现减产的情况。铝板带箔加工企业正常开工，开工率略有回升。原生合金开工率企稳。 小结： 美国3月通胀数据持续回升，市场下修美联储降息预期。美英宣布对俄罗斯金属制裁，制裁会导致后续更多的俄铝流入中国市场，国内供应压力增加，利空沪铝。海外可交割货源减少，利多伦铝。原料端，山西铝土矿复产不及预期，在有色板块持续上涨的背景下，资金选择做多氧化铝进行补涨，目前氧化铝价格走势受沪铝影响更为明显。现货端上周交投有所改善，贴水略有收窄。但高铝价向终端传导依然不畅，铝棒库存持续累增。考虑到5、6月供应端仍有增量释放，铝价继续上行高度有限。 策略： 预计氧化铝05合约运行区间3350-3500元/吨，逢高沽空为主。沪铝05合约运行区间20300-21000元/吨，区间内高抛低吸。

上周五氧化铝期货飙涨，主要受多头资金大举入场影响。主力合约一度上涨至3575元/吨，收于3452元/吨。 早间现货市场交投量非常有限，持货商有一定挺价惜售表现，现货流通货源偏少。局部报价小幅上调，总体价格持稳。近期供需基本面总体矛盾不突出，产量总体有增，不过增量放缓，消费则随云南电解铝复产而继续稳步回升。短期现货压力暂不大，不过后期仍需关注北方复产情况。期货价格则受铝价及宏观面情绪影响，短线建议观望为主。

一、事件回顾 2022年2月，俄乌冲突爆发之后，欧美对俄罗斯实施了多轮密集制裁，范围涉及金融、能源、贸易、科技、资产、交通、网络、文化、人员等多个领域。制裁实施后，铜铝锌镍在较短的时间段内均出现了明显的上涨，之后商品价格逐步回归正常。2024年2月23日，美国总统拜登宣布对俄罗斯新增500多项新制裁，欧洲各国也随即推出了第13轮制裁。本次制裁内容主要包括更大规模的航线禁运和贸易限制，其对相关商品的价格影响较小。 2024年4月13日，美国和英国宣布对俄罗斯实施新的交易限制，此次针对的是俄罗斯生产的铝、铜、镍这三种金属。自当日起，全球主要金属交易所，如伦敦金属交易所(LME)和芝加哥商业交易所(CME)，不得使用4月13日及以后俄罗斯生产的铝、铜、镍。但是，在4月13日之前生产的俄罗斯铝、铜和镍不受这项新规定的限制，仍可在全球市场上进行交易。另一方面，美国还禁止从俄罗斯直接进口这三种金属，意图限制俄罗斯的出口能力。 据LME库存数据统计，目前铝总库存为554475吨，其中俄罗斯注册的仓单库存为311900吨，占比为56.25%。铜总库存为112475吨，其中俄罗斯注册的仓单库存为60750吨，占比54.01%。镍总库存为77148吨，其中俄罗斯注册的仓单库存为24858吨，占比32.22%。 二、制裁对铝的影响：短期利多伦铝利空沪铝，中长期偏中性 据美国地质调查局数据显示，2023年全球电解铝产量为7000万吨，其中中国产量为4100万吨，占比59%，其次为印度，产量410万吨，占比6%。俄罗斯产量为380万吨，全球占比5%，排名第三。虽然从绝对数量来看俄铝产量全球占比不算太高，考虑到中国为电解铝净进口国家，排除中国的产量供给后，俄罗斯的电解铝全球供给占比达到13%，因此俄铝在全球电解铝的供给中仍然扮演着重要角色。 2019年到2023年间，俄罗斯的铝产量处于逐年上涨的趋势，2023年总产量达到了380万吨，较2019年上涨了16万吨左右。从2023年俄铝集团的主要市场分布来看，其最大的销售方向就是亚洲地区，在2023年占比高达38.4%。其次是独联体国家和欧洲，占比为31.9%和27.8%。美洲地区俄铝集团受到美国的制裁之后，主要会影响到亚洲、欧洲地区的电解铝供应。美洲地区目前的销售占比仅1.4%。 目前欧美的制裁不会影响4月13日生产的俄罗斯铝锭，因此LME仓库里的俄罗斯铝锭仍然可以参与交易及交割。但会导致俄罗斯后续生产的铝锭无法参与交割，海外可供交割货源减少。而在欧美的制裁下，俄罗斯将不得不考虑将铝锭更多的销往亚洲地区，尤其是中国。 2023年中国铝锭进口总量为139万吨，其中进口俄罗斯的铝锭为124.5万吨，占中国原铝进口总量的89.6%。在俄乌冲突发生后，俄罗斯出口的中国的铝锭量持续攀升。预计在新的制裁发生后，俄罗斯对我国铝锭的出口量将进一步增加，对国内供给造成压力，使得沪铝价格承压。另一方面，目前全球电解铝供给为紧平衡状态，俄铝对除亚洲外其他地区的供给减少也会导致相应的地区供应偏紧，这使得由海外基本面定价的伦铝价格发生上涨。 最后导致可能出现的情况是，随着俄铝进口量的增加，国内供应压力较大，海外供应面临一定短缺。沪伦比值持续走低，出口盈利窗口扩大。国内生产的铝锭开始流向海外，甚至参与LME市场的交割，目前我国的LME注册品牌有11个（中铝、云铝、包铝、焦作万方、青铜峡、神火等），数量较大。随着国产铝锭的流出，国内外供给再次平衡，沪伦比值再稳步回升。因此我们对此事件的评估是短期利空沪铝，利多伦铝，中长期偏中性。 三、制裁对铜的影响：沪铜短期承压，伦铜面临挤仓风险 2023年俄罗斯精炼铜总产量为102.5万吨，占全球铜产量的4%左右，2015年至2023年俄罗斯铜产量占全球产量份额始终维持在4%左右的水平。铜精矿方面，俄罗斯产量100万金属吨，占比全球铜矿总量的4.5%，低于智利（550万吨）、秘鲁（220万吨）、刚果金（220万吨）、中国（190万吨）、美国（130万吨），全球排名第六。 从出口结构来看，俄铜原主要出口流向欧洲、中国为主。其中铜精矿方面，俄罗斯并非我国铜进口主要国，2023年1-10月份，中国进口铜精矿结构中，俄铜占比约2.6%（航运、铁路陆运为主），远低于智利、秘鲁、澳大利亚等国。精炼铜方面，俄罗斯精铜原出口至欧洲（44%）、中国（32%）、亚洲除中国（22%，主要为土耳其）、美国（3%）等地。我国从俄罗斯进口精炼铜的数量上下波动，但我国从俄罗斯进口铜占比呈现上涨趋势，2015年我国从俄罗斯进口铜占比只有3%，2023年我国从俄罗斯进口铜占比达到了11%。从数据上看，受前期出口制裁信号影响，2023年俄罗斯对欧盟出口铜量同比已削减80%，减量中至少50%转向中国和土耳其。 美对俄铜的交易制裁预计短期利多美金铜、利空国内铜，同时加剧了LME铜挤仓风险、限制沪铜涨势。俄铜交易制裁限制了欧洲铜进口渠道，削减了将近10%的表观消费的供应。但同时中国、土耳其的俄铜进口供应量有望分别提升至少15%、60%左右（增量大于4.5万吨、6.3万吨）。那么，在量级铜进口冲击下，进口铜盈利水平预计有所限制。此外，当前国内铜库存高达30万吨，而伦铜库存已回落至12万吨的偏低水平，伴随着后续俄铜向中国的流入，伦铜面临低库存压力，而沪铜则因供需缺口边际修正面临补跌的压力。若出口窗口持续打开，在有交割利润的情况下，不排除中国在LME注册的铜交割品牌参与交割，据统计目前中国注册的LME交割品牌有25个，包括紫金矿业、大冶、金川、江铜等企业。 四、制裁对镍的影响：影响弱于铜铝，建议逢高沽空为主 2014年到2023年间，俄罗斯及全球的镍产量处于逐年降低的趋势。全球镍产量由2014年的79.1万吨减少至2023年的64万吨。俄罗斯镍产量由2014年的22.8万吨减少至2023年的15.4万吨，但是俄罗斯镍产量占全球镍产量的比值基本不变，维持在25%上下。 从2016年开始，随着我国镍进口量减少，从俄罗斯进口镍的数量也在减少，2023年俄罗斯出口中国的镍只有3.8万吨。但由于进口总量的下滑，俄镍在我国进口供应占比实质在不断提升。而在新的制裁实施后，俄镍的出口占比预计进一步回升。 我们认为制裁对镍影响相对有限：1.受镍价低迷影响，2024年初诺镍宣布减产约10%，2024年以来LME库存中俄镍累库幅度放缓，俄镍供应的边际影响不断减弱；2.LME镍交割品不断扩容，中国产品成为影响库存变动的主要因素，2024年4月12日LME发布通告“HUAYOUgx”牌电积镍成功注册交割品牌，截至目前LME已成功注册5个中国镍交割品，综合考虑“快速上市通道”以及2023年中国电积镍的大量扩产，预计后市中国注册品牌仍将不断增加，可以观察到目前LME库存中中国镍品牌量级的月环比变化维持在2000-3000吨的水平，2024年以来库存波动水平高于俄镍；3.事实上，即便俄镍未遭受制裁，欧洲买家早已开始自发抵制俄镍，目前诺镍的主要销售市场已转向中国；4.LME风控水平不断提升，有关风险应对措施不断完善。故预计镍所受扰动不及铜铝，但不排除短期内情绪扰动带来的影响。 基本面角度看，受再通胀预期博弈影响，前期镍价随有色板块贝塔上行，但我们此前多次提示镍市基本面十分疲软，单边上行持续性不足，沪镍或将维持13-14w的宽幅震荡，短期看操作上逢高布空为主，中长期继续维持宽幅震荡的观点。