不出意外的话，美联储今晚即将迎来年内的第三次、也是本轮宽松周期中的第六次降息。同时，随着美国总统特朗普握有下任美联储主席的提名权，美联储很可能在明年仍存有一定的降息空间…… 然而，放眼全球，目前依然处于宽松周期中——甚至可能尚未步入周期尾声的美联储，其货币政策走向却可能已经成为了一个主要经济体中的“异类”：从澳大利亚到欧洲再到美国，交易员们近期都在押注各国央行的货币宽松政策将会停止甚至完全逆转！ 掉期市场的定价目前暗示，欧洲央行在2026年加息的可能性已大于降息。 市场交易员目前几乎不认为欧洲央行会进一步降息，而到2026年底加息的可能性约为30%。 一位欧洲央行官员周一的鹰派言论已引发了人们对该行货币政策路径的重新评估。欧洲央行执行委员会成员伊莎贝尔·施纳贝尔表示，她认为下一步借贷成本走高是合理的，这助长了市场对欧洲央行明年加息的预期。 掉期市场定价目前平均暗示欧洲央行利率到明年年底将上升7个基点。相比之下，上周末市场预期的定价还是降息4个基点。 与此同时，在澳大利亚，澳洲联储主席布洛克周二排除了该联储进一步宽松的可能性，掉期交易目前暗示到明年年底澳洲联储将加息近两次，每次加息幅度约为25个基点。 投资者还押注加拿大明年将随经济复苏而加息 ——近期加拿大强劲的11月就业数据，促使交易员认为明年初存在小幅加息的可能性。 而英国央行则预计将在明年夏季前结束降息周期。 经合组织上周表示，预计英国央行降息将“在2026年上半年停止”，因为该组织认为英国是少数几个利率已接近所谓中性利率——即既不抑制也不刺激经济增长的理论水平的大型经济体之一。 这导致在过去今年被许多交易员们视为“异类”的日本央行，如今看上去反而要显得比美联储都正常了许多——业内人士目前几乎一致认为，日本央行下周将基准利率上调25个基点至0.75%，预计明年至少还会再加息一次…… 道明证券分析师Pooja Kumra指出，明年可能是欧元区、加拿大和澳大利亚央行政策的“转折点”，并补充道：“鹰派声音日益高涨。” 资产管理公司T Rowe Price欧洲首席宏观策略师 Tomasz Wieladek表示，“全球关税冲击实际影响远低于最初预期，全球央行正逐步转向鹰派立场。” 全球债市、汇市料迎冲击 德意志银行全球宏观研究主管吉姆·里德在一份客户报告中表示：“越来越多的地区将加息视为下一步举措，这令人瞩目。如果这种情况也发生在美国，毫无疑问，风险资产和明年的经济前景都将发生翻天覆地的变化。” 利率市场重新定价的最直接结果，无疑便是全球长债收益率走高。 尽管美国、欧洲、英国和日本国债收益率本周二小幅下降，但本月长债收益率已大幅上升。 同时，尽管这种转变可能使美国和其他国家的利率趋近，但借贷成本走向的分化，未来可能加剧美元贬值——今年美元兑一篮子货币已下跌逾8%。 因而，不少投资者今晚料将密切关注美联储12月议息会议释放的政策信号，尤其是利率点阵图中对明后两年利率走向的预估。该联储目前正持续承受着特朗普总统要求降低借贷成本的压力。 荷兰国际集团分析师Chris Turner表示，“假设美联储维持鸽派立场...海外政策利率周期的转向将成为2026年美元小幅走弱的一大因素。” 宏观策略师Michael Ball指出，目前市场的普遍预期是，欧洲央行、澳洲联储、瑞典央行、新西兰联储、加拿大央行以及瑞士央行可能已经结束了宽松周期。美联储、英国央行和挪威央行是仅有的三家预计在2026年仍将降息的G10央行。 因此，在全球名义经济增长增强且欧洲、日本等地债券供应充裕的背景下，全球期限溢价应会重新建立。 Ball指出，其结果是市场出现混乱的分化。全球债券熊陡化应会继续对美国国债构成边际压力。而美国特有的增长和通胀风险、供应需求，以及围绕美联储独立性的政治因素，将决定长债收益率是否会持续突破近期区间。

美国市场正再度面临着来自太平洋彼岸的威胁…… 在日本央行行长植田和男周一发出迄今最明确的信号——暗示本月晚些时候可能加息后，日本国债收益率大幅上涨，随后，从美国到欧洲以及亚洲其他地区的全球主权债券收益率也迅速跟进。 植田当天在名古屋与日本商界领袖会面时表示，日本央行将在即将于12月19日结束的政策会议上“权衡利弊”，考虑是否提高政策利率。日本央行上一次加息还是在今年1月份——当时利率从0.25%上调至0.5%，使日本借贷成本达到17年来的最高水平。 毫无疑问，日本央行有望在本月加息的前景令投资者大感意外 ——他们原本以为日本央行可能在日本新任首相高市早苗的施压下暂缓加息。但随着植田和男表示将在下次会议深入讨论加息可能性，许多人开始修正观点。 (日本央行12月加息概率飙升至逾80%) 植田在名古屋举行的新闻发布会上表示，随着日本近期与特朗普政府达成贸易协议，日本经济前景已有所改善。随着美国关税影响的不确定性逐渐消退，日本央行的经济和物价预测目标得以实现的可能性正在增加。这番表态表明，日本央行已确信提高利率的条件正在逐步成熟。 “我们特别关注的美国关税政策及美国经济的不确定性，与数月前相比已显著降低。”植田如是说道。 道琼斯市场数据显示，植田和男的鹰派言论周一推动日本10年期国债收益率升至了1.879%，创2008年6月以来最高收盘水平。日本两年期国债收益率——对货币政策变化最为敏感的指标之一，则17年来首次突破1%大关。 这场源自日本的债市波澜，周一也迅速引发了全球债券市场的抛售潮，波及了澳大利亚、新西兰以及法国、意大利、希腊和美国市场上的债券交易。 美国10年期国债收益率隔夜也从上周中略低于4%的水平大幅攀升至4.095%。 在债券市场上，收益率与价格走势相反，因而每当政府债券遭到抛售时，收益率就会上升。 华尔街部分人士担忧，日本债券收益率上升将导致资金从美国投资撤离，进而推高10年期美债收益率——而这一“全球资产定价之锚”对决定消费者和企业的借贷成本具有关键影响。 市场担忧去年8月灾难场景重演？ 在周一植田发表讲话之前，投资者原本更关注的其实是日本首位女首相高市早苗领导下即将推出的激进财政刺激政策，以及随之而来的收益率上升，是否会使日本债券市场相对于美国和世界其他地区更具吸引力。但周一，植田的讲话又给了投资者一个推高日本债券收益率的理由。 “市场周末前普遍预期，鉴于日本新首相的上台，日本央行在决定下一步行动前可能会更加谨慎。但结果却恰恰相反，日本央行似乎准备在12月加息，”纽约InTouch Capital Markets高级宏观分析师Daniel Tenengauzer表示。 Tenengauzer表示，由于日元仍被低估，植田关于本月可能加息的言论促使一些投资者重新建立日元多头头寸。“如果日本央行立场更加鹰派，人们会希望将这一因素反映到其他市场。” 美国财政部数据显示，作为全球第三大经济体的日本，是美国政府最大的海外“债主”，截至9月持有约1.2万亿美元美国国债。近年来，日本私人投资者为寻求比国内更高的回报，向美国及其他外国债券注入了数千亿美元资金。 “ 日本央行在经历了数十年的超宽松货币政策后，终于发出一个时代的终结信号 ，”总部位于佛罗里达州的咨询公司Jacobs Investment Management创始人Ryan Jacobs表示，“美国投资者应该密切关注。日元走强和日本国债收益率上升可能会将资金从美国债券和股票市场抽走，从而收紧全球金融环境。” 今年大部分时间里，这种动态其实并未显现——随着日本投资者为利率走高做准备，该国债券收益率已经攀升。与此同时，随着美联储背道而驰，美国国债收益率则有所下降。然而尽管如此，不少分析师警告称，这种分化可能存在一定限度。 研究机构CreditSights投资级债券与宏观策略主管Zach Griffiths表示：“此前市场普遍认为，美国国债收益率将沿既定路径持续走低，但今日的走势提醒我们，诸多因素可能打破这种预期。” 长期以来，投资者和经济学家一直高度关注美国国债收益率，因其在决定全经济体借贷成本及各类金融资产价格方面发挥着关键作用。 今年美国国债收益率的下降，很大程度上得益于美国劳动力市场的降温，这促使美联储再次启动降息周期。降息反过来又推动抵押贷款利率下降，提振美股——股市通常受益于低收益率环境，因为投资者此时无法再通过持有国债至到期获得丰厚的无风险回报。 但周一，美国股市也跟随美债价格出现了下跌 ——截至当天收盘，标普500指数下跌0.5%，道琼斯指数下跌约427点，跌幅0.9%，纳斯达克综合指数下跌0.4%。 分析人士表示，鉴于日本央行掌控着全球日元流动性的流通，美国国债交易者仍然对日本央行的政策高度敏感。日本利率上升可能会促使日本国内投资者将更多资金投入日本的地方政府债券，而不是投资于海外收益更高的资产。 事实上，周一影响美国国债市场的并非只有日本央行 ——交易员们认为美联储下周进行年内第三次降息的概率也已进一步攀升至了80%。很多人可能会奇怪，美联储降息预期升温，难道不应打压美债收益率吗？ 但眼下，长期美债着眼的或许已不止于此。Brandywine Global Investment Management 的投资组合经理Jack McIntyre表示，市场普遍预期美联储下周将再次降息，而一些政策制定者担心通胀可能会持续高于央行2%的目标——这加剧了不利因素。他表示，长期美债收益率目前正“受通胀预期驱动”——在通胀率仍高于目标水平的情况下降息会引发疑问。 上述的种种场景，自然也不免加剧了人们对2024年8月日元套利交易平仓可能重演的担忧——当时日元套利交易的平仓引发了全球市场的剧烈波动，日经225指数曾在一天内就暴跌了12%。 而与本月处境相似的是，当时人们也是在短短两个月内，先后迎来了日本央行加息与美联储降息的利率“东升西落”组合——日本央行在2024年8月意外宣布加息，美联储则在同年9月彻底拉开了本轮降息周期的序幕……

日本央行审议委员高田创（Hajime Takata）最新表示，现在正是该行提高政策利率的合适时机。 当地时间周一（10月20日），高田创在一场会议向商界领袖发表讲话时说道：“我认为，现在是上调政策利率的最佳时机。日本长期‘低通胀常态’已经消退，物价稳定目标几乎已经实现。” 上月，日本央行宣布继续将政策利率保持在0.5%左右。该行在声明中称，未来将择机出售其持有的金融资产，缩减宽松规模，推动货币政策正常化。 在那场会议上，高田创与另一位审议委员田村直树（Naoki Tamura）提议加息25个基点，此举令大多数日本央行观察人士感到意外。 高田创最新强调，日本通胀已连续三年多高于央行目标，必须正视这一现实。这一表态表明，即便本周主张货币宽松政策的高市早苗出任日本首相，他仍会坚定支持央行加息。 受高市早苗当选预期推动，目前市场认为日本央行在10月30日会议上加息的概率约为24%，较9月底约68%的水平大幅下降。 而高田的言论预示，如果日本央行行长植田和男坚持维持现行0.5%的政策利率，本月的理事会可能再度出现分歧。 高田指出，日本长期通缩时代已经结束，当局需要调整方向。“我越来越认为，应当关注整体通胀水平，目前总体通胀已连续三年半保持在2%以上。” 身为前经济学家兼债券分析师的高田还提到，美联储降息后，日元并未走强，这也是支持日本加息的另一理由。当前日元汇率依然疲软，徘徊在1美元兑150日元的关键心理关口附近。 “虽然美联储在2025年9月下调了政策利率，但日元并未升值，反而进一步贬值，”高田表示，“此外，日本与美国股市均处于历史高位，市场情绪总体仍然乐观。” 在本月政策会议前的最后一次公开露面中，植田和男表示，日本央行的利率立场“没有改变”，暗示并未排除10月加息的可能性。

尽管在日本央行（Bank of Japan）上周的政策会议上，多数人持谨慎态度导致利率维持不变，但明年1月仍是有可能加息的。 根据周五公布的12月18日至19日会议纪要， 在关于下一步行动时机的热烈讨论中，董事会成员既支持加息，也支持等待更长时间来监测工资趋势和当选总统唐纳德·特朗普领导下的美国经济轨迹。 一位董事会成员表示：“央行可能会在不久的将来决定提高政策利率，但在这一点上，央行有必要保持耐心，监测美国经济的不确定性，直到这些不确定性消退。”摘要没有具体说明每条评论是哪位董事会成员发表的。 投资者正在寻找日本央行下一步行动时机的线索，以及下个月或3月加息的可能性。最新会议纪要表明，目前推动加息的不仅仅是日本央行鹰派成员Naoki Tamura。另有委员表示，鉴于日元贬值可能会推高潜在通胀， “日本央行有必要先发制人地调整货币宽松程度”。 另一种观点也指出有必要在近期采取行动，称日本央行正处于“目前日本央行应稍微放松货币宽松的油门，在必要时减速，同时避免猛踩刹车”。 日本央行行长植田和男（Kazuo Ueda）本周三也表示，预计日本经济明年将更接近于可持续实现央行2%的通胀目标，并暗示下次加息的时机即将到来。 不过与此同时，他也警告说，有必要仔细研究围绕海外经济的“高度不确定性”的影响，特别是即将上任的美国当选总统唐纳德·特朗普政府的经济政策。此外，植田还指出，明年日本企业和工会之间的薪资谈判前景也很关键。 他强调，如果经济继续改善，日本央行将加息，因为维持过度货币支持的时间过长可能会加剧通胀风险。 不过根据上述会议纪要，在12月的会议上，仍是“按兵不动派”占上风。 一位委员表示：“由于有必要用数据来确认国内外经济改善的进展，因此日本央行暂时维持当前的货币政策是合适的。” 另一种观点认为，由于进口价格稳定，日元套利交易头寸没有过度增加，价格上行风险不足以要求目前加息。 摘要中还有一种观点暗示，日本央行正在密切关注日本的政治局势。该观点指出，税收和财政政策讨论过程中的高度不确定性是维持政策不变的一个理由。 许多经济学家认为，日本央行本月没有采取行动，是因为担心在日本首相石破茂领导的少数派政府与反对党一道艰难地通过常规预算和税制改革法案之际可能出现政治反弹。目前尚不清楚这些政治阴云是否会在日本央行1月23日至24日的下一次政策会议上及时消散。

日本央行“鹰派”了一回，同时宣布加息、缩表，彰显政策正常化的决心。 7月31日周三， 日本央行宣布最新利率决议，宣布加息15个基点，将政策利率上调至0.15%-0.25%， 日本央行以7-2的投票比例通过利率决议，此前市场预期维持不变。 同时，日本央行公布缩表计划，国债购买规模每个季度减少4000亿日元，将不再提供债券购买范围而是提供指定金额。 日本央行一致投票决定缩减债券购买规模，但不及此前每月缩减1万亿日元的预期 。 新的货币市场操作指引将于2024年8月1日起生效。分析认为： 日本央行指出今明两年通胀风险偏向上行，这可能是其采取行动的原因。 如果这种前景被证明是正确的，那么日本央行可能会进一步加息。 消息发布后，日元兑美元短线剧烈震荡，目前跌破153，稍早一度快速拉升破152关口。日经225指数在日本央行决策后继续下跌，日本10年期国债期货在日本央行宣布利率后缩小盘中跌幅。 “超预期”加息，缩表“不及预期” 日本央行本次“超预期”加息，市场预计7月加息可能性仅约40%；而缩表不及预期，市场普遍预期购买量下月将减少至5万亿日元，日本央行行长植田和男曾强调削减幅度将相当显著。 具体来看： 目前每月购债规模约6万亿日元，7月份月度购债规模约为5.7万亿日元，从8-9月起月度购债规模约为5.3万亿日元，10-12月的月度购债规模约为4.9万亿日元...... 到2026年一季度月度购债规模将约为3万亿日元， 日本国债持有量预计将在2024年中期减少约7-8%。 日本央行补充称，对金融机构在日本央行持有的活期账户余额适用0.25%的利率；将以可预测的方式减少国债购买，将在每个季度宣布债券购买规模，根据需要调整债券购买计划，在2025年6月对购债实施中期评估，如有必要将在政策会议上评估债券购买计划。 值得一提的是，消息公布前， 日本媒体曾“泄密”， 日本放送协会NHK、日经新闻和时事通讯都指出了日本央行可能的加息举动，8-9月的购债时间表也如期公布，购债金额都较此前减少。 物价存在上行风险，或进一步加息 日本央行表示： 随着经济前景发生实质性变化，将调整宽松政策，实际利率明显偏低。 若通胀前景成为现实，将继续加息，工资涨幅明显高于去年，2024、2025财年的物价风险偏向于上行。 通胀预测方面，日本央行将2024/25财年核心CPI小幅下调，除能源外的核心CPI保持不变： 2024财年核心CPI为2.5%，此前预测为2.8%；2025财年核心CPI为2.1%，此前预测为1.9%；2026财年核心CPI为1.9%，此前预测为1.9%。 2024财年除能源外核心CPI为1.9%，此前预测为1.9%；预计2025财年除能源外核心CPI为1.9%，此前预测为1.9%；预计2026财年除能源外核心CPI为2.1%，此前预测为2.1%。 同时，日本还表示： 日元汇率比以往更有可能影响物价，进口价格再次上涨，必须警惕通胀超调风险。 此外，尽管受到价格影响，私人消费仍有弹性，近期企业行为正逐渐转向提高工资和价格。 宽松的货币政策环境将继续支撑经济，实际利率预计仍将显著为负。 日本央行会更“鹰”一步吗？ 分析师认为，这次利率决议并不鸽。日本央行以书面形式承诺，如果经济活动和通胀前景的良好情况继续下去，将进一步加息。这是第一次，也是我们在植田和男领导下看到的日本央行的鹰派姿态。对于购债规模，ATFX Global Markets的分析师Nick Twidale认为， 日本央行债券缩减规模远低于预期，这对日元造成了沉重打击。 然而，分析师 Toru Fujioka和Sumio Ito认为，日元疲软来到了转折点： 日本央行将其政策利率上调，还表示将在2026年第一季度把每月购债速度降至约3万亿日元。行长植田和男在采取这些措施的同时，也表明了该行继续推进正常化进程的意愿，周三的行动可能会助长今年可能再加息一次的猜测。 在美联储即将召开会议的几个小时前，日本央行的鹰派倾向可能意味着受困的日元的一个转折点，因为交易员们认为美日利率差距将缩小。美联储任何暗示可能在9月降息的言论都将支持这种说法。 OTAN研究公司首席经济学家Izuru Kato表示： 加息的决定很可能是为了纠正过度宽松的货币政策，反映出实际政策利率已深入负值区域。尽管日本央行一直解释说货币政策不以货币为目标，但鉴于日元疲软对日本农村地区的中小企业造成了打击，因此日元疲软肯定是今天决定背后的一个重要因素。 加息的幅度很小，只是象征性的。不必担心加息速度加快，因为日本央行在3月和7月的加息幅度只是达到了普通央行一次性加息的幅度。这并不意味着日本央行突然转向鹰派。展望未来，日本央行仍将保持谨慎，避免过于仓促地收紧政策。

周四（6月6日），欧洲股市开盘时段普遍走高，因为交易员预计欧洲央行今日将迎来2019年9月以来的首次降息。 欧洲斯托克600指数早盘上涨0.6%，其中绝大多数板块上涨：科技股上涨1.7%，医疗保健类股上涨1%；不过公用事业股则罕见地下跌0.7%。 市场等待欧洲央行“首降” 欧洲央行周四降息25个基点已基本成为定局。目前货币市场已经完全消化了6月会议下降25个基点的预期，因此任何预料外结果都可能会将令市场人士震惊。 尽管市场普遍预期欧洲央行将在政策会议上降息，但投资者还是密切关注一点，即上周五（5月31日）公布的略高于预期的欧元区通胀数据是否会影响欧洲央行的决断。 上周欧盟统计局公布的初步数据显示，欧元区5月CPI年率初值2.6%，预期2.50%，前值2.40%。欧元区5月核心CPI年率初值2.9%，预期2.8%，前值2.8%。 市场将密切关注欧洲央行行长拉加德（Christine Lagarde）在法兰克福时间下午14：45（北京时间晚间20：45）举行的新闻发布会上的发言、以及欧洲央行管理委员会声明中的措辞。此外，欧洲央行即将公布的关于经济增长和通胀预测也尤为重要。 就在欧洲央行利率会议的当日，欧元区最大的经济体德国公布了一项数据，显示该国工厂订单数据低于预期。德国联邦统计局表示，德国新增工业订单环比暂时下降0.2%，而分析师预计的则是增长0.5%；订单同比下降1.6%。 统计局指出，“2024年4月，由于大型订单数量明显减少，四个制造业部门的新订单有所下降。” 分水岭时刻到来 本周，全球货币政策关键分水岭时刻已经到来——各发达国家的利率政策之间的差异被进一步拉大。 年初时，市场还在预计美联储将在今年引领本轮降息周期，并在今年降息六至七次，而如今市场预计，美联储年内或许只会降息一次，而且会晚于其他G7央行。 周三（6月5日），加拿大央行发布利率决议，宣布将基准利率下调25个基点至4.75%。这是个标志性时刻，加拿大也成为这一轮全球货币周期中首个降息的G7国家；今年早些时候，捷克、匈牙利、瑞典和瑞士等欧洲国家央行在今年早些时候陆续降息。 利率政策差异的扩大将会导致美元在全球范围内的利差优势可能愈发明显。意味着欧洲央行的降息将会给欧元区物价带来汇率风险。 不过，拉加德在上一次新闻发布会上表示，欧洲央行官员“依赖于数据，而不是依赖于美联储”。

本周五，日本总务省最新公布的数据显示，随着非生鲜食品和住宿价格的上涨放缓，日本3月份的通胀率较上月有所下降，这为日本央行的加息前景设置了一些阻碍。 不过，日本经济学家认为，随着未来日本各行各业宣布加薪，大宗和能源价格持续高企，日本通胀的上行风险仍然大于下行风险。而在日元近期急速贬值的背景下，日本央行行长也更加明确表示，日本央行可能加息。 日本3月CPI略低于预期 数据显示，日本3月CPI同比增长2.7%，略低于经济学家的预测中值2.8%和前值2.8%。 日本3月核心CPI（剔除生鲜食品）同比上涨2.6%，虽然低于前值2.8%的涨幅，但与经济学家预测中值的2.6%一致。日本3月核心CPI（剔除生鲜食品和能源）同比上涨2.9%，低于经济学家们预计的3%，更远低于前值3.2%。 这其中，非生鲜食品价格同比上涨4.6%，较2月份5.3%的涨幅有所放缓；酒店房价上涨27.7%，低于前一个月33.3%的涨幅；水电费同比下降1.7%，天然气价格下降7.1%。 对劳动力成本上涨相对敏感的一般服务业（包括餐厅和酒店客房）价格上涨2.8%，低于2月份2.9%的涨幅。 大和研究所的经济学家Kanako Nakamura表示，虽然此次的数据低于预期，但并不表明日本服务业提高工资和物价的势头减弱，“服务业的通胀率仍高于2%，总体趋势没有改变。” 她认为，展望未来，随着日本各行各业的公司宣布加薪，“公司几乎无法避免提高价格”，导致通货膨胀；再加上大宗商品价格和能源价格高企，"通胀的上行风险大于下行风险"。 日本央行放话“加息” 尽管自日本核心通胀率首次超过日本央行2%的目标以来，已经过去了两年，但直到今年3月以前，日本央行一直坚持负利率政策，并强调由工资上涨推动通胀的必要性。 即便是在3月解除负利率政策之后，日本央行行长植田和男也坚持对外释放宽松信号，强调“宽松环境将持续”，并试图避免市场误解日本央行将展开一系列货币紧缩政策。 然而，本周日元的大幅贬值显然令日本央行有些措手不及。本周在东京市场，日元兑美元已从大约一个月前的1美元兑147日元跌至近155日元。一些分析人士认为，这种下滑与日本的经济基本面不符，部分原因是以色列和伊朗之间持续的敌对行动引发了恐慌。 当地时间周四，植田和男在华盛顿表示， 随着日本国内对日元急速贬值的担忧日益加剧，日本央行可能会提高利率，以遏制日元走软引发的通胀。 他表示：“如果日元走软导致通胀率上升，并开始对经济产生重大影响，日本央行可能会采取货币政策行动。”

日元持续走软、经济复苏稳健、涨薪前景乐观……日本央行加息可能比想象中来得更快？ 巴克莱银行于3月29日发布研报称，仅仅通过“口头”影响市场对政策利率的定价对日央行来说“相当具有挑战性”， 因此继续预计日本央行将在七月加息至0.25%、可能在2025年4月再次加息，并将对末端利率（最终利率水平）的预期上调至0.5%。 在近期不会再次加息的市场普遍预期下，巴克莱此番预测显得十分激进。 巴克莱称，鉴于日元持续疲软、油价走高和工资增长处于“支持/不支持加息”的临界点，预计日央行加息路径的风险偏向上行， 如果前述情形强于预期，日央行还可能会提前第三次加息的时点。 日元持续疲软 亟需政府干预 巴克莱表示，日元过度疲软的态势将持续成为日央行关注的焦点。自日央行在3月利率会议上宣布加息以来，日元已持续贬值至34年低点。 华尔街见闻此前提及，美元兑日元一路飙升至151上方，距离上次日本直接干预汇市时的汇率水平（151.97）仅“一步之遥”，另外，日本外汇最高主管也在一周内连续两次口头干预，加剧了日本当局采取汇市干预行动的风险。 3月22日，日本财务大臣铃木俊一也进行了口头干预，警告称当局正在 "以高度的紧迫感 "关注利率。 日本央行行长植田和男此前曾表示： “ 如果汇率对日本央行的经济活动和价格前景有重大影响，日本央行自然会考虑采取货币政策应对措施。 有鉴于此，我们将考虑美日政策利率前景与美元兑日元之间的关系，以及美元兑日元与通胀之间的关系。” 巴克莱认为， 如果美国方面没有出现利率水平的大幅下调，日央行在不久的将来就会需要加息来修正日元的持续疲软。 我们构建了一个美元兑日元利率对隐含利差敏感度的理论模型，显示隐含利差每变动0.1个百分点，美元兑日元水平就会波动1.4日元。根据模型进行估算，可以发现： 假定美国政策利率的定价保持不变，如果市场对日本政策利率的定价从目前的约0.5%水平上升0.5个百分点，美元兑日元可能会从目前的即期汇率（截至3月25日为151.3）下跌约5%。 而显然， 日央行如果仅仅是通过“嘴炮”，是不能带来如此大规模的定价变动的。 如果美国政策利率定价上调0.5个百分点，在日本方面没有变化的情况下，美元兑日元可能会进一步攀升5%。 同时，模型显示敏感度正在稳步上升——表明市场对美日两个经济体货币政策的关注度越来越高。 多因素助推通胀走高 放大加息可能性 巴克莱表示， 由于近期日元贬值和油价走高，商品通胀上行的可能性正在增加。 报告显示，美元兑日元汇率对核心CPI的影响在新冠疫情后变得更显著，意味着日本企业疫情后更积极地将日元贬值的成本转嫁到了产品价格上。 在新冠疫情之前，10%的日元贬值对核心CPI通胀的影响在5个月后达到约0.3%的峰值，在6个月后统计意义上的影响消失。 然而，在新冠疫情之后，这种影响在八个月后达到峰值，约为0.5%，并且在统计意义上的显著影响持续了一年多。 其次， 最近有所上涨的油价，对于通胀走高的助推力也越来越大。 据上述模型，估算迪拜原油价格（以美元计）上涨10%对核心CPI通胀的影响路径。结果显示，自新冠疫情以来，累积影响已经上升。 更具体地说，虽然峰值影响从新冠疫情之前的0.2%下降到疫情后的0.13%，但统计显著性周期从12个月大幅延长到18个月左右，导致后者的累积影响达到原先的约1.2倍，这又进一步放大了日元贬值的风险。 此外，在日央行长期关注的工资/通胀循环方面，巴克莱预计今年的最终工资增幅将达到4.6%，并还有上行可能， 当整体名义工资涨幅超过1.11%的临界点，服务通胀将会出现非线性上升（上升幅度会更大）。 预计从4月到7月左右，工资将按计划上调。随着成本推动型通胀也呈放缓趋势，我们认为实际工资增长转为正值的可能性越来越大。 名义工资在截至2024年1月的过去半年中呈现2%的稳健增长，再加上今年工资的大幅上涨， 预计实际工资在6月前后小幅回升的可能性增大 ， 已经稳定在3%左右的服务通胀可能会进一步上升。 最后，报告还提到了另一个评估经济活动和通胀的重点：产出缺口。 目前，日央行预估的产出缺口仍略微处于负值，即因需求疲弱而导致限制产能。巴克莱预计，如果实际工资增长从年中开始转正，那么消费有望复苏， 产出缺口有望在年中同步转为正值。 尽管将该指标作为工资和通胀压力的先行指标的有效性仍受质疑，但报告认为届时应关注央行在这方面的沟通，或将增加通胀上行的可能。 7月加息后 再次加息的空间有限 报告同样表示， 一旦利率上调至0.25%，进一步加息的障碍可能会大大增加，因为这将首次对经济产生明显影响，需要考虑可能带来的政治影响。 因此，巴克莱预计，日央行在7月加息后将保持较长时间的观望态度，不过2024年的下议院大选和11月的美国大选会构成风险因素。 总体而言，巴克莱基于对经济活动、价格和金融状况的考量，预测偏向于提前加息。 如果日元持续过度疲软，且通胀因前述因素而继续强于预期， 巴克莱认为日央行在7月会议上加息后，可能会在10月或明年1月的议息会议上再次考虑加息。 我们认为，基于今年通胀和盈利增长下降的前景，2025财年的工资涨幅可能会小于2024财年（今年4月1日至明年3月1日）。 尽管如此，日本似乎已经到了第二个刘易斯拐点（劳动力由过剩向短缺的转折点），劳动力短缺问题日益突出，这已经导致日本企业的涨薪心态发生了重大变化。因此，即使2025财年的工资涨幅小于2024财年，我们仍认为其涨幅可能大于2023财年，并连续第三年保持高位。

美国的商业地产业正面临自2008年以来最大的崩盘风险，这可能会给美国银行带来高达1600亿美元的损失。 这是南加州大学、哥伦比亚大学、斯坦福大学和西北大学的研究人员在一份新的工作论文中得出的结论，该论文评估了长期较高利率对商业房地产行业和美国银行体系的影响。 据悉，该论文使用了早些时候开发的一个框架来研究美联储为抑制通胀而采取的激进加息行动，本轮加息周期压低了股票、债券和商业房地产等资产。 该报告得出的结果是，如果10%-20%的商业房地产贷款出现违约（这是金融危机期间违约率预期值的低端），美国的银行可能会蒙受约1,600亿美元的损失。 “这一证据表明，如果利率继续走高，房地产价值没有恢复，违约率可能达到与大衰退期间相当甚至更高的水平。”研究人员们写道。 事实上，其他专家也对商业地产领域的麻烦提出了警告，因为该行业约有1.5万亿美元的债务将在未来几年到期。而进一步亏损的前景引发了人们对另一场银行挤兑的担忧，类似于今年早些时候发生的硅谷银行（SVB）爆雷事件。 在这份工作报告中，研究人员估计，在半数无保险存款人清空账户的假设前提下，与商业房地产相关的损失可能导致31至67家规模较小的地区性银行破产。另外340家银行可能因利率上升而面临亏损。 “如果这种商业地产贷款问题在利率较低的2022年初显现出来，那么即使在我们最悲观的情况下，也不会有一家银行倒闭。然而，我们的研究表明，在美联储激进加息之后，银行资产价值的大幅下降严重削弱了银行抵御不良信贷事件的能力。这种敞口使银行更容易受到重大偿付能力风险的影响，”该报告补充道。 一直以来，投资者都在关注美国银行体系的稳定性。今年8月，评级机构穆迪（Moody’s）下调了美国10家大中型银行的信用评级，并将另一批银行列入审查名单，部分原因是银行资产风险上升。

欧洲央行的下一步行动极大概率是降息而非加息，但最新发表讲话的一批政策制定者似乎并没有在具体的降息时机和采取行动的触发因素上达成一致。 欧洲央行管委、斯洛伐克央行行长Peter Kazimir周一（1月29日）发布的评论文章中写道，“下一步就是降息，这是触手可及的。”他补充称，“6月似乎比4月更有可能。但一旦有必要，我们将毫不犹豫地采取行动。” 上周，欧洲央行在货币政策会议上决定继续维持主要再融资利率、边际借贷利率和存款机制利率在4.50%、4.75%和4.00%不变。有观点认为该行已经对控制通胀充满信心，助长了市场上对更早宽松的押注，即首次降息可能会在春季初期开始。 欧洲央行存款机制利率 该行也确认总体通胀回落的趋势没有改变，但政策制定者在降息问题上得出了不一样的结论，一些人提出了更早行动的理由，而另一批人则主张继续保持耐心，直到他们进一步确认通胀受到控制。 欧银管委森特诺（Mario Centeno）则是前一种，日内这位葡萄牙央行行长表示，他倾向于更早而不是更晚采取行动，因为这样将使央行的利率路径比较平滑，“我支持渐进式的利率情景，因为我们必须给经济更多时间来适应我们的决定。” 事实上，这两种路线看似大相径庭，实际政策措施的差距并不大，争论主要在欧洲央行是否应该在4月降息，还是要等到6月的下一次会议，两种可能性之间的时间差距也仅仅只有六周。 目前，投资者已经完全定价4月会议及之前会出现首次降息。对此，较为“鹰派”的Kazimir指出，较早降息将是一个较大的风险，因为此举可能会使“去通胀”脱轨，最终导致高利率必须维持更长的一段时间。 来源：斯洛伐克央行官网 荷兰央行行长Klaas Knot也倾向于支持更有耐心的做法，他认为通胀难题的某些部分尚未解决到位，“我们现在有一个可信的前景，即通胀将在2025年回到2%。唯一缺失的部分是工资增长能否适应较低的通胀。” 根据欧洲央行集体工资指标，2023年三季度增幅为4.6%，为欧元区历史最高增幅。另一项统计数据则显示，集体谈判工资最近增加了5%。行长拉加德在新闻发布会上表示，工资发展是决策的核心因素之一。 较“鸽派”的森特诺指出，已经有大量证据表明通胀正在可持续地下降，没有必要等待今年5月公布的第一季度工资数据，“数据依赖不是工资数据依赖，我们不需要等待5月工资数据来了解通胀轨迹。” 日内，欧洲央行副行长路易斯·德金多斯也发表了讲话，他保持了比较中性的态度，认为降息迟早会到来，人们对整体通胀和潜在价格趋势的乐观情绪越来越高，“有关于通胀发展的好消息，迟早会反映在我们的货币政策中。”