在经历了去年年末两个月的强劲上涨后，全球股市在2023年录得4年来最强劲的年度表现，原因是投资者押注欧美主流央行已经完成加息，并将在明年迅速降息。 自2023年10月底以来，衡量全球发达市场股市的MSCI全球指数快速飙升16%，将2023年全年涨幅扩大至22%。 而这一涨幅，为该指数自2019年以来的最佳年度表现。 美股引领欧美股市大涨 MSCI全球指数的上涨在很大程度上受到了美股的带动。 标普500指数自去年10月以来上涨14%，全年大涨24%，在2023年最后一个交易日收盘时仅略低于历史最高水平。标普500指数上周累计上涨0.3%，为连续第9周上涨，这是自2004年初以来持续时间最长的连续周度上涨。 不过，尽管美股指数在2023年涨势强劲，但其大部分涨幅都是由所谓“七巨头”——即苹果、微软、谷歌、亚马逊、特斯拉、Meta和英伟达所推动的。以科技股为主的纳斯达克综合指数去年上涨43%，为过去20年来的最佳表现。 欧洲股市涨幅也不输美股。欧洲斯托克指数去年全年累计上涨19.19%，法国CAC指数去年累计上涨16.54%，德国DAX指数去年累计上涨21.08%。 欧美央行今年预计都将降息6次？ 欧美股市的上涨，与欧美国家通胀的快速降温密不可分。 截至去年11月，美国消费者价格（CPI）年率已经降至3.1%，较2022年6月时的峰值9.1%大幅下滑。同时，欧元区CPI年率已经降至2.4%，为2021年7月以来的最低。英国的CPI年率也已经大幅放缓至3.9%。 期货市场显示，随着通胀快速降温，交易员们目前预计，美联储和欧洲央行都将在2024年底前降息6次。 随着通胀持续下滑，作为全球金融资产基准的美国10年期国债收益率已从去年10月份的逾5%降至3.87%。 不过，也有一些投资者认为市场过于乐观，担忧市场过分夸大了美国在经济不陷入衰退的情况下，推动通胀继续下降的可能性。 “我预计，围绕降息的泡沫将在新的一年开始消退，”PGIM Fixed Income联席首席投资官格雷格•彼得斯(Greg Peters)表示。 英国涨幅相对有限 相比之下，英国伦敦富时100指数总体落后于美国和欧洲市场，2023年的涨幅不到4%。 有分析认为，在富时指数成份股中，能源公司占多数，而这些公司的业绩在2023年受到油价疲弱的拖累。 同时，英国相对居高不下的通胀率也是股市的拖累因素。不少投资者预计，通胀率降幅缓慢，还将在2024年继续限制英国央行降息的幅度。

2023年的最后一个交易日即将结束。纵观全年，美股整体稳步上升，其中道指年末屡创新高，标普重回历史高位附近，纳指也录得超40%的年涨幅。 美国投资机构Fundstrat Global Advisors联合创始人兼研究主管Tom Lee预计股市将再次迎来稳健的一年。先前美联储暗示会在2024年调降利率，Lee指出，金融状况的缓和将是股市进一步上涨的关键驱动力。 但摩根士丹利财富管理的首席投资官Lisa Shalett表示，现在美股市场的估值水平已经到了“不容有误”的状态，投资者对2024年的通胀、经济增长、劳动力市场和企业利润率抱有很高的期望。 放眼下周，在2024年的第一周，就有多项重磅经济事件。其中最瞩目的当属北京时间下周五（1月5日）的美国“非农报告”。目前，经济学家们预计12月非农就业人口将增加15.8万人，失业率则微升至3.8%。 除了非农，美联储还定于北京时间下周四（1月4日）公布12月货币政策会议纪要。在12月13日的那场会议上，美联储再次决定维持利率不变，主席鲍威尔还透露“降息已开始进入视野，决策者们正在思考、讨论何时降息合适。” 当时公布的“点阵图”显示，官员们整体认为2024年底时联邦基金利率水平将降至4.5%至4.75%，这意味着，以每次降息25个基点的速度计算，明年或有三次降息。即将公布的纪要将给出有关以上决定的进一步细节。 欧元区方面，欧盟统计局将公布通胀报告。先前，多位欧洲央行官员强调，控制消费者价格的工作尚未完成，仍“有一段路要走”。有观点认为，欧央行的首次降息可能会比美联储要晚一些。 除此以外，巴以冲突的外溢风险也值得关注。 本周早些时候，航运巨头马士基表示已经安排公司旗下数十艘货轮在未来数日重返红海。Price Futures Group分析师Phil Flynn认为，如果红海地区航线面临的威胁再次升高，油价的下跌可能出现反转。 下周重要经济事件概览： 周一（1月1日）：韩国12月贸易帐初值 周二（1月2日）：欧元区12月制造业PMI终值、英国12月制造业PMI、美国12月Markit制造业PMI终值、美国11月营建支出月率 周三（1月3日）：里士满联储主席巴尔金就经济前景发表讲话、美国12月ISM制造业PMI、美国11月JOLTs职位空缺 周四（1月4日）： 美联储公布货币政策会议纪要 、欧元区12月服务业PMI终值、英国12月服务业PMI、德国12月CPI月率初值、美国12月ADP就业人数、美国12月Markit服务业PMI终值、美国12月全球供应链压力指数 周五（1月5日）：美国至12月29日当周EIA商业/战略原油库存、 欧元区12月CPI年率初值 、欧元区11月PPI月率、 美国12月季调后非农就业人口 、美国12月ISM非制造业PMI、美国11月工厂订单月率 周六（1月6日）：里士满联储主席巴尔金在马里兰银行家协会发表讲话

美联储持续收紧货币政策、抽出市场流动性之际，美国隔夜融资市场的年底行情五年来首次出现波动，以史为鉴，又一场流动性危机即将上演？ 经纪商Curvature Securities的数据显示，周二隔夜回购市场波动性总体较为温和，但已开始加剧波动， 回购利率一度上探至5.53% ，收盘时回落至5.32%。上次回购市场在年底出现波动还是在2018年，彼时回购利率飙升了3个百分点以上，达到6%，还在次年引发了一场流动性危机。 与此同时，截至周二，担保隔夜融资利率（SOFR）升至5.35%， 为三周多来的最高水平，仅略低于12月1日创下的5.39%的历史新高。 周三，90个交易对手在美联储逆回购（RRP）工具存入了8190亿美元，为12月13日以来的最高水平。考虑到美联储RRP允许交易对手将现金停留在美联储以换取利息，分析预计，RRP使用量将在未来几天进一步增加。 从历史上看，融资市场压力通常会在年底加剧。年底银行为了美化财务报表，会缩小业务规模，这使得市场流动性下降，融资成本上升。市场参与者如果不能找到替代融资方案，只能接受支付更高利率的资金。 尽管如此， 短期利率高涨仍使一些人担心，四年多前的流动性冲击重新上演。 2018年美联储开始缩表和加息行动之后，美国隔夜回购利率持续攀高，短期融资市场市场流动性逐渐枯竭，直到2019年9月终于爆发了“钱荒”，隔夜回购利率一度飙升至10%，远高于当时2.25%的政策目标利率区间。 美联储被迫十年来首次启动隔夜回购操作，向货币市场投放海量资金，才使市场恢复平静。 之后的两年，美联储开启了一轮降息周期，逐步放松了资产负债表。 但据华尔街见闻此前文章分析，当前短期回购利率跳升远不及当年的水平，且仍处于5.5%的政策目标利率区间。因而， 当前的利率跳升远非显示融资市场的失灵。 另一方面，截止到11月底，美国货币市场流动性整体依然充裕。 尽管美联储缩表（QT）已一年有余，其总资产相对于GDP规模依然远超疫情之前约两倍。 而即便遭遇美联储缩表、储户的“存款搬家”，以及财政部加快发债的融资节奏。银行准备金水平仍有3.4万亿规模，从相对于GDP规模峰值的17%仅下降到13%，相对于商业银行总资产的规模从峰值的19%下降到15%。 比今年 3 月硅谷银行破产之际，还回升了 2 个百分点。

包括纽约、达拉斯等几家地区联储银行的调查显示，美国雇主预计2024年将减少招聘，这一趋势料制约工资增长，并缓解通胀压力。 地区联储数据显示，美联储减缓增长和抑制通胀的努力正在渗透到经济中。这一结果虽然意味着就业放缓，但并非直接陷入萎缩。 这些调查结果先于下周政府月度就业报告的公布，预计12月就业人口将增加17万人。与此同时，经济学家预计，明年第一季度平均每月新增就业人数为8万人，约为本季度增幅的一半。 具体而言，在费城联储区域，包括特拉华州、宾夕法尼亚州大部分地区和新泽西州南部，制造商就业预期的指标处于自2009年以来的最弱水平之一。 纽约联邦储备银行的数据显示，预计雇佣增加的服务提供商的比例为三年来第二低。对于制造商而言，这一比例是自2017年3月以来的最低水平。 达拉斯联邦储备银行的两项调查显示，约30%的得州制造商和服务提供商表示，他们的员工人数处于“理想”水平，较年初上升了约7个百分点。约15%的受访者表示，他们的公司人手过剩，但没有裁员，这一比例是1月份的两倍。 得州制造商预计增加就业的比例降至自2020年3月以来的最低水平。对于服务提供商而言，这一比例接近三年多来的最低水平。 里士满联储（Richmond Fed）的工厂就业预期指标在12月下降，与2020年5月以来最弱的读数持平，而服务业的同类指标有所改善。 虽然企业表示缺乏经验丰富的熟练工人仍然是一个问题，但调查结果表明，劳动力供应与需求正在更好地平衡。 达拉斯联邦储备银行（Dallas Fed）的数据显示，2021年工资年增长率为7%，2022年甚至更高，但预计明年将放缓至4.3%。在堪萨斯城联邦储备银行辖区，一项衡量工资预期的指标降至三年来的低点。

瑞银预计，2024年中期的经济衰退将促使美联储开始放松货币政策，进行“腰斩式降息”。 在今年11月就发出过类似预告的基础上，瑞银重申，预计美联储将通过降息275个基点来应对不断下降的通胀和经济衰退。根据CME的美联储观察工具（Fedwatch）工具，这一幅度是目前市场预期的降息75个基点的近四倍。 该行在报告中写道，“瑞银预测的一个关键特征是，从2024年3月开始，美联储的宽松周期将非常明显。我们预计，到2025年上半年利率将降至1.25%。” 瑞银补充称，美联储的降息，将是“对美国2024年第二季度至第三季度经济衰退的预测以及整体和核心通胀持续放缓的回应”。 自2022年3月以来，美联储已将借款成本从接近零的水平上调至5.5%左右，以抑制不断飙升的物价。去年6月，通货膨胀率达到了40年来的最高点9.1%，但此后开始降温，尽管仍远低于央行2%的目标。 虽然这种规模的降息确实给经济带来了压力，但美国迄今避免了衰退。该国第三季度国内生产总值（GDP）增长4.9%，为两年来的最高增速。 与此同时，面对美联储的加息，就业市场也保持了稳定，失业率在近几个月缓慢上升，但仍徘徊在4%以下。 但瑞银此前指出，2023年财政刺激对经济增长的上行压力将在明年消退，同时美国居民家庭储蓄正在“减少”，资产负债表看起来不那么稳健。该行预计，到明年年中，美国经济增速将收缩0.5个百分点，2024年GDP年增长率将降至仅0.3%，失业率到年底将升至近5%。 “展望未来，我们预计2024年美国经济增长将大幅放缓，失业率将上升，联邦基金利率将大幅下调，年底的目标区间将在2.50%至2.75%之间。”该行报告称。

随着高债务成本开始影响美国企业，信贷市场正在看到地平线上的一些乌云。全球知名资产管理公司阿波罗全球管理（Apollo Asset Management）的经济学家认为，这些乌云是由美联储挂钩利率所引发违约周期的开端。 以Torsten Sløk为首的经济学家团队在一份信贷市场展望报告中写道：“随着美联储在更长时间内将利率维持在较高水平，未来几个季度，更高的债务成本将继续拖累盈利和利息覆盖率，投资级（IG）和高收益（HY）公司都将面临更高的再融资成本。” 也就是说，对企业来说，借款变得过于昂贵，越来越多的企业将会违约。 他们补充说，“随着破产申请的增加，违约周期已经开始，未来几个季度违约率将继续上升，尤其是对中端市场公司的影响。” “违约率的持续上升不仅仅是一种‘正常化’。这是美联储加息的直接后果。美联储正试图让经济放缓，”他们写道。 今年7月，穆迪（Moody’s）的数据显示，企业违约已经比2022年全年的违约总额高出了53%。 与此同时，标准普尔全球数据显示，截至今年9月，累计有516份破产申请，比2021年或2022年全年都多，略低于2020年前三个季度的518份申请。 Sløk此前曾表示，美联储加息是导致破产增加的罪魁祸首。在上个月的报告中，他指出，消费也受到了影响。 他写道：“货币政策的滞后效应正在减缓消费信贷增长，汽车和信用卡拖欠率上升，银行贷款条件收紧，导致贷款增长明显放缓，影响到个人消费者和资产负债表薄弱的公司。” 数据研究公司DataTrek Research的联合创始人Nicholas Colas在11月的一份报告中表示，可以肯定的是，高收益债券的息差并没有飙升，这表明公司债券市场“和股市一样确信，国内经济仍处于稳健的增长模式”。 尽管如此，根据阿波罗的数据，仍有相当数量的高风险债务将在近期到期，其中美国约为20%，欧洲近45%。 今年10月，穆迪表示，2024年至2028年间将有1.87万亿美元的垃圾级债务到期，比去年2023年至2027年的1.47万亿美元增长了27%。

当地时间周三，有“新美联储通讯社”之称的著名记者Nick Timiraos发文称，美联储终于如愿以偿：通胀出现了明显下降，货币政策也将迎来转向，但这也带来了一个问题：美联储何时才会降息，以及以何种速度降息。 Timiraos指出，在上周的政策会议后，美联储官员发布了明年可能至少三次降息的预测。但自那以来，投资者对于美联储可能会实施更快、更大幅度降息的预期令这些官员们感到困惑，也导致决策者频频打压降息预期。 里士满联储主席巴尔金周二在接受采访时说：“如果通胀正朝着你想要的方向发展，我不反对下调利率。”但他也表示，他还没有找到能够让自己确信通胀将停留在美联储2%目标位而不是更高水平的证据。 美联储官员们上周并未排除上调利率的可能性。但鲍威尔主动表示，一些官员描述了他们自己对降息的展望，尽管这并不是核心重点，鲍威尔的这番话引发了风险资产的一轮涨势。 在过去一年里，鲍威尔准备好与通胀进行旷日持久的苦战。自2022年7月以来，他在每次会后新闻发布会开始时都指出，要降低通胀，可能需要削弱经济增长和让失业率出现上升。 Timiraos表示，鲍威尔上周没有再提及这些话，近期通胀下降而失业率没有上升也令美联储感到意外。鲍威尔声称，通胀正持续下降，但从现在开始，进一步走低可能会更加困难。 经济咨询机构MacroPolicy Perspectives的创始人Julia Coronado表示，考虑到近期通胀的表现以及鲍威尔对前景看法的明显转变，美联储不应对市场走势感到惊讶。 在12月13日的新闻发布会后，市场开始预期美联储可能会从明年3月份开始降息25个基点，之后再降息五次，这样的降息力度远超美联储官员的预测。在利率决议前，市场预计美联储从明年5月左右开始降息，次数不超过四次。 随后，几位地区联储主席发表讲话，给有关3月降息的猜测泼了一盆冷水。芝加哥联储主席古尔斯比表示，市场对鲍威尔的反应令人困惑。“我们不会对未来的具体政策进行猜测性讨论。” 与市场的博弈 Timiraos表示，在过去的一年半时间里，美联储与市场展开了一场拉锯战，与美联储相比，市场往往预期通胀下降更快，降息更多。因为宽松的货币政策更有利于市场走势。 但目前的情况让人感觉不同，因为在过去六个月中，有五个月的通胀率都达到或接近美联储的目标。Evercore ISI副董事长Krishna Guha认为：“区别在于数据，通胀率下降比美联储预期的情况来得更早、更快。” 上周，美联储官员预计，剔除波动较大的食品和能源价格的核心通胀率将在今年年底将达到3.2%，比他们三个月前的预期下降了半个百分点。 而根据美联储青睐的通胀指标来衡量，11月份通胀非常温和。美国商务部将于本周五发布该通胀指标。鲍威尔指出，根据私营部门的预测，六个月核心通胀率按年率计算可能触及甚至低于2%的水平，12个月通胀率可能降至3.1%。 虽然市场和美联储对政策前景看法存在分歧是很自然的，但官员们最近的言论表明，一些人对市场3月份极有可能降息感到不安。 美联储内部分歧 一些官员也赞同鲍威尔的观点，他们指出通胀下降让他们更渴望限制经济下滑的风险，消除价格压力或许并不一定要经济下滑。但还有几位官员暗示，即使经济没有恶化，明年降低利率也将是适宜的，以防止通胀调整后利率或“实际”利率随着通胀下降而上升。 旧金山联储行长戴利周一表示，即使我们调整政策，明年降息三次，利率仍可能“相当具有限制性”。 美联储官员和拜登政府的决策者对通胀下降的同时，经济保持强劲增长感到欣慰。美国财政部长耶伦本月早些时候声称，去年曾表示要降低通胀率就需要非常高的失业率的经济学家现在不得不承认他们判断错误。 如果说市场让美联储官员感到担忧，其中部分原因在于他们自己公布的“点阵图”。鲍威尔领导下的美联储一直依靠这一指引将其利率政策传导给金融市场。当不确定性上升时，这可能会更加难以捉摸。 上周，两位官员预计明年不会降息，而一位官员预计降息幅度相当于150个基点。巴尔金表示，这个区间跨度非常大，让人难以从中获取线索。

当地时间周三（12月20日），费城联储主席哈克表示，美联储开始降息很重要，但不应立即开启这一进程，因为平息通胀的工作尚未完成。 为了抑制高通胀，美联储从去年春天开始激进加息，将联邦基金利率从接近于零的水平上调至5.25%-5.5%区间。 在今年最后一次利率会议上，美联储维持利率不变，连续三次按兵不动，上一次加息是在今年7月。议息会议后发布的预测显示，美联储官员预计明年将有三次降息25个基点。 哈克是今年拥有货币政策投票权的12名FOMC（联邦公开市场委员会）成员之一，不过他明年将不再是票委。 哈克周三在接受媒体采访时称，他认为美联储不需要再次加息，但他也强调自己倾向于在一段时间内维持高利率，以确保通胀回落至2%的目标水平。 美国通胀水平已从去年6月创下的9.1%峰值大幅回落，11月整体通胀水平为3.1%。这里列举的通胀指标是消费者物价指数（CPI）。 自上周的利率会议以来，美股市场大幅走高，道指连续五个交易日刷新历史新高，标普500指数也逼近历史高位。美联储降息前景显著提振了投资者情绪，华尔街目前押注美联储最早将于明年3月降息。 然而，市场的狂热表现似乎令决策者感到不安，自上周五以来，美联储官员一直试图向市场传达这样的信息：降息不会像市场预期的那块。 和同僚一样，哈克周三也打压了市场对降息的预期。他表示，开启降息很重要，但不需要做得太快，也不会马上就开始降息。 虽然美联储官员近来均表示不会很快降息，但大都没有明确降息的具体时间表。不过，亚特兰大联储主席博斯蒂克给出了相对具体的预测，他预计美联储将在明年下半年降息两次。 博斯蒂克周二表示，降息的时机很重要，联邦基金利率需要在通胀回到目标水平之前足够低，这样才能使经济平稳落地，并且不会因失业率上升而遭到不必要的打击。

当地时间周二（12月19日），亚特兰大联储主席博斯蒂克表示，鉴于美国经济的强劲势头，以及确保通胀回到2%目标水平的必要性，美联储目前没有降息的紧迫性。他预计，美联储将在明年下半年降息两次。 在上周的议息会议上，美联储连续第三次维持利率不变，联邦基金利率目标区间仍为5.25%-5.5%。美联储公布的利率点阵图显示，明年将会有三次降息。市场因此加大了对明年降息的押注，交易员预计美联储将在明年3月份首次降息。 然而，自上周五以来，多名美联储官员发表鹰派言论，试图对市场的降息预期进行降温。 博斯蒂克周二在一场活动上针对美国经济和商业前景发表了讲话，他在问答环节中表示：“我认为通胀将在未来六个月相对缓慢地下降，这意味着我们不需要急于放弃限制性立场。” 博斯蒂克说，随着通胀持续下降，他预计美联储将在明年下半年降息两次。但他同时强调，决策者目前还没有就此进行过积极的讨论。 这番话呼应了纽约联储主席威廉姆斯上周五的讲话。威廉姆斯当时表示，美联储目前并没有真的在讨论降息，必要时还会继续加息。也正是从威廉姆斯开始，美联储官员这几天在密集向市场泼冷水。 博斯蒂克称，美国经济的表现比他一年前预计的要强得多，他对此感到欣慰。不过，他强调，通胀仍然很高，因此决策者必须继续努力使通胀回落至2%的目标水平。 美国10月核心个人消费支出（PCE）价格指数同比上涨3.5%，核心PCE价格指数是美联储偏爱的通胀指标。 博斯蒂克表示，降息的时机很重要，联邦基金利率需要在通胀回到目标水平之前足够低，这样才能使经济平稳落地，并且不会因失业率上升而遭到不必要的打击。 他说，决策者必须谨慎行事，因为其目标是在将民众经历的痛苦控制在最低限度的同时，让通胀回到目标水平。

在短短一天内，美联储又有三名官员——芝加哥联储主席古尔斯比、克利夫兰联储主席梅斯特，以及旧金山联储戴利，出面反对市场当前的“3月降息论”，呼应了上周其他美联储官员的类似言论。 古尔斯比（Austan Goolsbee）表示，他对市场对美联储上周最新季度经济预测的巨大反应感到意外。市场普遍预计，美联储的下一步行动可能是降息，导致资产价格上涨，并押注最早将于3月份开始多达六次降息。 一些华尔街经济学家也预计，宽松步伐将加快。美国银行（Bank of America Corp.）的经济学家目前预计，从明年3月开始，2024年将有四次降息25个基点。 他说，“我有点困惑……市场是否只是在自我暗示‘这就是我们希望他们说的话’。我认为人们似乎不太明白联邦公开市场委员会的运作方式。我们不会对未来的具体政策进行猜测性辩论。我们只是针对这次利率会议进行投票。” 古尔斯比今年在FOMC会议上拥有投票权，但到2024年将没有投票权。 此外，拥有明年FOMC投票权的梅斯特（Loretta Mester）和戴利（Mary Daly）在周一最新的采访中也暗示，明年初就降息的预期为时过早。 市场过于超前 梅斯特周一在接受采访时表示，市场 “提前”了明年降息的时间。她预计2024年联储将降息三次，每次幅度25个基点。 她说，“下一阶段不是何时降息，尽管市场正处于这个阶段。但我们需要先了解货币政策仍要保持多长时间的限制性水平，才能确保通胀在可持续的道路上回到2%的水平。” “市场稍微领先了一点，他们跳到了结尾部分，即我们将迅速正常化，而我并没有看到这一点。”她补充说。 戴利则在最新采访中说，考虑到今年通胀已经缓解了多少，政策制定者开始考虑在2024年降息是合适的，但现在猜测降息何时可能发生还为时过早。 “现在，我真正关注的是2023年的发展情况，”她说。 上周纽约联邦储备银行总裁威廉姆斯和亚特兰大联邦储备银行总裁博斯蒂克也发表了类似言论，他们表示，决策者仍需要看到“几个月”的数据，才能对通胀将继续下降抱有信心。 梅斯特表示，当需要更积极地讨论降息的时机和路径时，她将密切关注一年期通胀预期，以及通胀预期向2%目标回归的速度。