中信证券研报指出，展望1月份，政策处于空窗期，预计上半月市场仍较为活跃，下半月外部扰动因素将逐步增多，市场情绪逐渐降温，从一季度的节奏来看，预计春节后政策预期重新升温，市场开始酝酿春季攻势。从资金面来看，春节前可预见的增量仅来自保险，存量活跃资金料将对主题会更聚焦；从风格配置来看，由于交易损耗持续放大，预计纯粹的小盘风格难以延续，大盘价值风格占优；从板块配置来看，建议继续采用红利+主题的杠铃策略，并更偏向红利，同时密切关注医药板块政策催化；从行业配置来看，红利板块内稳定高股息和消费类高股息占优，建议弱化能源型红利行业，主题板块内看好活跃资金向端侧AI、新零售和机器人聚焦，但在1月中下旬要警惕主题交易退潮。 全文如下 展望1月，政策处于空窗期外部扰动因素明显增多 过往年份两会前是政策的空窗期，不过在今年12月的政治局会和中央经济工作会议后，我们认为政策明确了三大趋势，一是外部压力越大国内政策对冲越强，二是房地产止跌回稳，三是全方位提振消费。由于房地产淡季的数据缺乏参考价值，我们认为1月仍可以期待的政策主要是货币政策和消费领域以旧换新的接续政策。1月外部的扰动因素可能明显增多：一是美联储1月底的议息会议大概率暂停降息，由于此次议息会议恰逢农历春节假期的开端，如果有预期外的鹰派表述可能会给农历春节期间的全球市场带来一定冲击；二是1月20日美国总统就职后地缘风险事件可能会明显增多。如果站在应对外部压力的视角，预计在政策上，春节前后仍可能会调用尚未使用完的特别国债资金用于消费品以旧换新、避免政策断档，同时适时降准降息以稳定经济和市场预期。 从一季度节奏来看，预计春节前市场情绪逐渐降温，节后开始酝酿春季攻势 政策空窗期内，我们预计春节前市场情绪将逐渐降温。首先，消费领域目前仍然疲软，可以观察到大宗耐用消费品的以旧换新对其他消费品类别产生了一定挤出效应，11月扣除家电、家具和汽车后的限额以上企业消费品零售总额环比增幅仅有2.6%，而此前4年分别为21.5%、16.9%、15.2%和15.3%，相对往年明显异常走弱，不能简单地以“双十一”错位效应作为解释。其次，在投资端，尽管近期政策上放宽了对于专项债投向的管理，允许部分省市试点专项债项目“自审自发”，但目前大部分地方政府仍聚焦在化债，一定程度上限制了开年迅速形成大规模实物工作量的空间。如果剔除政府债融资，12个月累计的“新增人民币信贷+非标+企业债”融资同比增速在11月降至-21%，是2008年以来的最低水平，在政府驱动的实物工作量无法快速扩大的情况下，2025年初投资端各项数据恢复可能也会偏弱。最后，房地产销售将进入到传统的淡季，看房数和成交数可能会出现一定程度的回落，在明年3~4月的小阳春前或持续低迷，很难给市场提供足够有力的量价信号。不过，在春节后，随着外部扰动因素落地，以及政策相应的应对措施落地，市场可能会逐步酝酿春季攻势。 可预见的增量仅来自保险，存量活跃资金对主题会更聚焦 从潜在的增量资金结构来看，主动、被动和外资短期内都难以形成明显增量。内资方面，国内主动型基金的赎回率在12月以来有所放大，被动型产品的发行规模从11月的1037亿元迅速缩减至12月的178亿元，同时存量ETF的净流入速度在过去两周明显放缓。外资方面，海外跟踪中国的样本主动型基金连续10周净流出，当前正处于圣诞假期，往后看国内尚处两会前的政策空窗期，叠加1月下旬美国新总统上任，短期内转为流入的可能性很小。增量资金唯一可以期待的是在资产荒日益加剧背景下保险资金对权益资产的增配，尤其是红利类资产。从存量资金的角度来看，由于市场日均成交依旧维持在1.2万亿元以上，活跃资金仍会积极捕捉热点主题。根据中信证券渠道调研的情况，截至12月20日当周，样本活跃私募仓位达到77.2%，连续5周超过历史中位数水平（75.1%）。此外，融资余额也依旧维持在1.87万亿元的高位。不过，市场整体的赚钱效应在减弱，成交中枢也呈现缓慢下移，我们预计未来存量活跃资金也会更加聚焦在已经有明确产业趋势形成、中长期兑现概率很大、并能够跟部分机构资金形成共振的主题领域，如端侧AI、机器人等，以及临近春节前旺季、以超市调改为代表的线下新零售。 交易损耗持续放大，纯粹的小盘风格难以延续，预计大盘价值风格占优 我们构建的交易损耗指标显示，在9月底到11月上旬期间，整个市场的活跃资金交易产生了明显的赚钱效应，得以支撑纯粹流动性推动的“拔估值”行情，这对于小盘股风格的延续极为重要。但该指标从11月下旬开始不断走弱，并显示12月开始小盘股板块的亏钱效应不断累计并迅速放大。同时，我们发现A股TMT板块的成交额占比再次突破40%，接近2023年的历史峰值，但TMT板块呈现明显的主题“缩圈”趋势，除极个别主题外，交易损耗在持续放大。此外，1月相对密集的情绪扰动事件很容易加剧小微盘板块情绪波动：一是业绩预告密集披露，二是“退市新规”全面实施，三是对于监管处罚明显增加的担忧。当然，我们认为这些扰动因素都只是小微盘调整的诱发因素，本质还是欠缺基本面和估值支撑背景下，交易损耗不断增加，赚钱效应不断弱化，导致小微盘风格不太可能继续延续10~11月“左脚踩右脚”的上涨行情，或面临明显的回调压力。相对而言，我们认为大盘价值风格将逐渐占优。 板块配置建议采取红利+主题的杠铃策略，并更偏向红利，同时密切关注医药板块政策催化 从我们的板块配置轮动框架来看，对于消费板块，目前实际数据反映以旧换新政策刺激带来的边际改善持续性较弱，且政策空窗期内暂时没有新的催化，板块机会更多以线下新零售和线上社交电商为代表的活跃主题形式呈现；对于出海板块，1月需消化特朗普正式就职带来的事件性扰动；对于红利板块，中证红利股息率与10年期国债到期收益率的差值当前也维持在2023年以来的85%分位以上，红利相对国债的“吸引力”依旧存在；对于科技板块，由于前期整体涨幅偏大、估值偏高，以端侧AI+基础设施、机器人等为代表的对估值不敏感的偏早期主题型品种占优。因此，整体上红利+主题的杠铃策略仍是当下的占优策略。此外，医药板块预期较低、分歧较大，但长期支付能力的担忧和持续不断增加的需求之间的矛盾不断加剧，势必会加速政策改革，以推进商业医疗保险为代表的积极变化值得持续关注，一季度或迎来密集催化。不过，考虑到1月政策处于空窗期，外部扰动因素明显增多，且主题板块的催化集中在1月上中旬，情绪波动可能会明显加大，因此红利+主题的杠铃结构当中，我们建议在配置上更偏向红利，同时可密切关注医药板块的政策催化。 红利板块内稳定高股息和消费类红利占优，建议弱化能源型红利行业 我们测算中证低波红利100样本股当前的一致预期平均股息率为4.27%，相较去年末下降了121bps，但相对10年期国债收益率的利差只下降了35bps，相对吸引力仍在。不过，由于市场对红利板块的认知度明显提升，且对于保险增配红利的趋势预期较为一致，我们认为红利板块的收益兑现速度会比过去1年更快，建议尽早增配。在红利板块内部，我们看好以水电、核电、航运港口、国有大行和运营商为代表的垄断型红利行业，以及以珠宝连锁、百货连锁、白电、乳制品为代表的消费型红利行业。但是不同于过去一年的红利结构，一些能源和资源型红利，如煤炭、铜、油等行业，我们认为未来可能面临更大的EPS波动风险，股价表现可能相对平庸，需要依赖大宗商品价格触底反弹，因此我们建议淡化对于能源和资源型红利行业的配置，在这个类型的红利行业中，全年最好的选择是铝，但可能要到一季度后期才有更好的买点。 主题板块内看好活跃资金向端侧AI、新零售和机器人聚焦 首先，以AI眼镜为代表的智能穿戴产业趋势明确，当前处于主题行情第二波的“鱼尾”阶段，2025年1月CES或是情绪高点，4月后有望伴随重要厂商重点产品的发布逐渐升级为主线行情，我们建议关注主控芯片、代工以及重要客户零部件供应链，同时关注国产AI耳机品牌商，不同于今年AI智能穿戴的第一波行情，此轮主题行情结束后，核心卡位的标的可能以震荡为主，很难出现大幅下跌。其次，新零售板块春节前有望迎来传统旺季和政策催化，线下新零售建议重点关注商超调改、零食量贩和IP运营，线上新零售可以关注以微信小店为代表的社交电商新进展，不过，由于其过于早期且产业链尚不成熟，主题特征相较线下零售更为明显，细分行业上可以关注代运营、零食以及包装。最后，在机器人领域，1月重点关注在美国新总统当选前后是否特斯拉Optimus会有大版本更新，同时1月上旬的CES展也是重要催化。整体而言，对于这三大主题，我们认为端侧AI和机器人属于主题行情第二波的尾端，1月上旬的机会更大，CES展前后可能是情绪的高点，博弈会明显加剧；对于新零售板块，由于相关行业板块前几年下跌时间足够久，机构持仓出清彻底，我们的交易损耗指标也显示，10月8日以来商贸零售是唯一不产生交易损耗的行业，此外，新零售板块部分子行业还兼具高现金储备和高股息的特征，可能持续时间更长。 风险因素 中美科技、贸易、金融领域摩擦加剧；国内政策力度、实施效果及经济复苏不及预期；海内外宏观流动性超预期收紧；俄乌、中东地区冲突进一步升级；我国房地产库存消化不及预期。

中信证券：春节前情绪逐渐降温 春节后布局春季攻势 展望1月份，政策处于空窗期，预计上半月市场仍较为活跃，下半月外部扰动因素将逐步增多，市场情绪逐渐降温，从一季度的节奏来看，预计春节后政策预期重新升温，市场开始酝酿春季攻势。从资金面来看，春节前可预见的增量仅来自保险，存量活跃资金料将对主题会更聚焦；从风格配置来看，由于交易损耗持续放大，预计纯粹的小盘风格难以延续，大盘价值风格占优。 从板块配置来看，建议继续采用红利+主题的杠铃策略，并更偏向红利，同时密切关注医药板块政策催化；从行业配置来看，红利板块内稳定高股息和消费类高股息占优，建议弱化能源型红利行业，主题板块内看好活跃资金向端侧AI、新零售和机器人聚焦，但在1月中下旬要警惕主题交易退潮。 中信建投：中枢上移 跨年行情未完待续 过去数月，A股市场底部不断上移，短期从季节性规律看，一些资金年底结算获利了结，落袋为安的心理使得岁末市场往往交易偏淡，风险偏好下降，到新年伊始之后又会逐渐活跃，而往往农历春节后流动性会进一步改善。同时在当前政策基调下，中信建投认为明年一季度有望适时降准降息，债券收益率的下降会使得股票估值吸引力进一步上升，增量流动性有望推动A股跨年行情，预计市场将在明年初延续中枢震荡上行趋势。 建议继续关注潜在政策发力受益方向，AI+是中期产业主线。关注行业：非银金融、电子、军工、传媒、机械、地产链、建筑、休闲服务等。重点关注主题：AI+、低空经济、首发经济等。 华西证券：A股将“平稳跨年” 关注哑铃策略配置 临近年报预告披露期，日历效应使得投资者风险偏好有所回落，A股成交额和融资余额下行，其中受益于低利率和央企市值管理催化的高股息板块可作为压舱石配置。中期维度，当前股市资金供需关系已大幅改善，宏微观流动性均有望宽松，以“AI+”为代表的科技主题仍将频繁演绎。近期市场重点关注：1）海外方面，考虑到特朗普上台后对全球加关税风险，我国出口或呈现“前高后低”，国内核心矛盾仍在于内需。2）随着前期一揽子政策显效，预计国内经济延续温和修复态势，2025年或是A股盈利“筑底之年”。 3）年底大小盘风格迎来切换，投资者风险偏好有所回落。 行业配置上，跨年建议关注哑铃策略的两条主线：一是“新质牛”核心资产，主要包括AI+、人形机器人、低空经济、国产替代等主题投资；二是低利率和央企市值管理催化的高股息板块可作为压舱石。 信达证券：春节前可能是第二次买点 2024年9月初是这一轮牛市第一个较好的买点，下一个可以重点关注的时间点可能是春节前。一方面，季节性规律显示2月是Q1胜率赔率最好的月份。另一方面，更重要的是，3-4月是经济数据和居民热情能否继续加速的重要时点，春节前如果市场位置不高，买点比较安全。 未来1个月配置建议：金融地产(政策最受益)>上游周期（产能格局好+前期涨幅和预期低) > 交运&公用事业（低估值防御）>AI&消费电子（新赛道+成长股中的价值股+风格阶段性偏大盘价值）>出海(长期逻辑好，短期美国大选后政策空窗期)。 中泰证券：短期预计延续震荡 建议回归“杠铃型”配置 1月预计延续震荡。一方面，市场对政策的期待有所降低。本轮行情是比较典型的政策预期驱动的估值修复行情，行情得以延续的条件是政策持续宽松。另一方面，A股的日历效应。1月是传统的经济与政策窗口期，历史上沪深300相比于12月的胜率和赔率都出现了明显下降（胜率50%vs57%，赔率0.7vs2.5）。不过对1月也并不是完全悲观，一是政策基调依然是偏宽的。无论是政治局会议还是中央经济工作会议，对政策的定调都是延续宽松的，其中货币政策的进一步宽松可以期待。二是政策有“稳住楼市股市”的要求，如果市场出现较为明显的下行风险，预计也能获得市场化机制的介入和支持。 配置策略方面，短期建议回归“杠铃型”配置，杠铃的一端是以银行为代表的红利资产。一方面，当前市场对政策的乐观预期有所降温，以及特朗普履任的不确定性来看，预计市场避险需求会有一定升温；另一方面，1月各行业的整体赔率相比于12月会有所下降，其中只有银行的胜率和赔率均高。杠铃的另一端是中小市值的题材方向，建议继续围绕科技和顺周期两个方向做适当的市值下沉，窗口期内可能会更聚焦于科技方向。中期的行业配置实际上需要等待更加明确的政策和经济信号，不过基于国内政策预期有所下降、海外不确定性有所上升的判断，可以开始关注有独立增长逻辑、25年业绩预期好转的行业。 兴业证券：明年市场大概率震荡向上 后续两个节点需要重点关注 9月底以来，政策反转带来估值修复。行至当下，估值修复已较为充分。从分子端来看，“盈利底”大概率已经出现，基本面修复的方向是明确的。但数据验证还需要时间，预期和现实将轮番主导市场。因此，整体来看，明年市场大概率是震荡向上。后续两个节点需要重点关注：节点一是明年3-4月，基本面反转验证窗口；节点二是2025年7、8月，价格回正+中报景气验证窗口。 结构上，从赔率和胜率角度关注两大方向。赔率角度，重点关注新质生产力以及并购重组。新质生产力重点关注AI、半导体、信创、机器人、低空经济等；并购重组重点关注优质地区本地资源整合、收购上市公司控制权、供给侧出清三大线索。胜率角度，重点关注内需以及供给格局优化的先进制造业。内需重点关注消费板块中的教育、餐饮、医疗、免税等服务类消费，以及传统消费领域如食品饮料、家电等行业龙头、核心资产（关注分红、增持、回购注销行为）；此外，顺周期中关注有望受益于化债政策的建筑与地产链龙头。供给格局优化的先进制造业重点关注新能源、军工等先进制造业龙头。 华金证券：一月可能继续震荡偏强 中小盘成长占优 明年1月政策和外部事件可能偏积极、流动性可能宽松，A股可能延续震荡偏强走势。（1）年初积极的政策依然可能进一步出台和实施。一是经济政策上，设备更新和以旧换新政策规模和适用品种扩大、地产收购存储、降准降息和两会提升赤字率和超长国债、专项债发行规模等政策可能上升；二是资本市场政策上，加大长期资金入市、提高上市公司质量、加大分红等政策可能进一步实施。（2）年初外部风险相对有限。一是特朗普1月正式上台后可能再次对华加征关税，但影响可能相对有限。二是中东、俄乌等地缘冲突可能缓和。（3）年初国内流动性可能进一步宽松。 1月建议关注科技、大金融和核心资产。一是政策和产业趋势向上的通信（算力）、电子（消费电子、半导体）、传媒（AI应用）、计算机（自动驾驶）、军工、机械（机器人）；二是可能受益于政策的食品、汽车、商贸零售、社服；三是基本面可能改善的电新、医药等。 申万宏源：高股息搭台 主题活跃唱戏 春季只是有机会震荡市的判断不变：短期赚钱效应正在收缩，各板块均未能演绎出牛市级别的强动量行情，市场重回震荡市。短期已经演绎了超短期的“高股息搭台，主题活跃唱戏”行情。而春季还会有更持续的“搭台唱戏”行情。高股息有机会，但还不是大级别行情。利率波动率提升环境下，确认利率中枢下行幅度需要时间，高股息难有快速重估。保险配置高股息是长期正确，但主导定价能力偏弱。坚守核心资产的资金，被高股息行情逼空的概率很小。科技产业趋势主题还有后续，大消费支持政策仍持续催化，调整后春季主题活跃度可能再度提升。 结构上，有产业趋势的科技主题可能有第二、第三波创新高行情，重点关注国内AI应用和低空经济。高股息与主题性线索结合将更有弹性，关注破净市值管理，以及回购注销的投资机会。中期各阶段结构推荐不变：一季度高股息搭台，主题活跃唱戏；二季度政策发力关键窗口，关注逆周期调节受益的建筑、建材；下半年核心资产困境反转，主动管理否极泰来。 浙商证券：权重缓步行 成长续整理 守原仓、待时机 本周主要宽基指数明显分化。展望后市，浙商证券认为当前市场“权重缓步行，成长续整理”的格局还将延续。一方面，权重指数在重要节点筑底成功后，整体呈现震荡上行走势，但上行速度明显慢于9月24日至10月8日，这与日经指数历史上相关走势非常类似，预计这种格局后市有望延续。另一方面，以北证50、国证2000为主的成长指数多数处于调整状态中，从技术上来讲调整还未完成，浙商证券预计这种震荡整理格局还将继续数周；其中仅有科创50预计受益于半导体板块强势，走势大概率强于其他成长指数。 配置方面，考虑当前市场权重指数缓慢上行但涨幅有限、成长指数虽有反弹但中线调整尚未结束的局面，建议投资者持有当前中线仓位、等待加仓时机的到来。在存量仓位的选择方面，继续坚持“大金融+泛科技”的配置方向，遵循“水往低处走”的原则，优先选择上述板块中涨幅相对落后（尤其是强势板块中没有升破10月8日高点）的标的。 光大证券：A股“春季躁动”行情或将逐步开启 2025年A股“春季躁动”行情或将逐步开启。A股市场几乎每年都存在“春季躁动”行情，央行货币政策调整、重要经济数据公布、重要会议召开等均可催化春季行情。12月中央经济工作会议释放多重积极信号，且年内或将再次迎来降准，A股“春季躁动”行情可期。 配置方向上，关注高股息及主题成长构成的“哑铃”策略。市场或将进入政策及经济数据真空期，经济现实关注度可能会有所降低。市场情绪波动下，风格或将在高股息及主题成长间摆动，“哑铃”策略值得关注。高股息相关资产可作为现阶段的底仓，而主题成长可适度参与博取弹性，从历年春季躁动表现来看，可关注有色金属、计算机、电力设备等行业。

昨日市场全天震荡反弹，三大指数小幅上涨，大小指数继续分化。沪深两市全天成交额1.27万亿，较上个交易日缩量88亿，成交额续创阶段新低。盘面上，题材板块相对活跃，中小盘股普涨，全市场超3600只个股上涨，逾百股涨停或涨超10%。板块方面，铜缆高速连接、CPO、液冷服务器、AI眼镜等板块涨幅居前，西藏、电力、银行、港口等板块跌幅居前。截至收盘，沪指涨0.14%，深成指涨0.67%，创业板指涨0.39%。 在今天的券商晨会上，银河证券表示，2025年A股市场有望呈现出螺旋式震荡上行的特征；中信证券表示，AI眼镜重点关注主控芯片、代工等零部件供应链；中信建投提出，关注地方性及垂直领域低空飞行运营企业。 银河证券：2025年A股市场有望呈现出螺旋式震荡上行的特征 银河证券表示，在更加积极有为的宏观政策基调下，超常规逆周期政策加速落地，有望提振A股市场信心。随着经济基本面趋于改善，A股盈利增速也将迎来边际好转。个人投资者情绪回暖叠加机构投资者仓位回升带动增量资金加速入市，结构性货币政策工具落地也将支持股票市场稳定发展。当前A股估值处于历史中位，但对比海外成熟市场来讲仍处于偏低位置。后续还需关注特朗普上台后对华政策以及国内经济基本面修复节奏的扰动。更大级别的趋势性行情取决于国内有效需求的修复效果和地产市场的止跌回稳预期。总体来看，2025年A股市场有望呈现出螺旋式震荡上行的特征。 中信证券：AI眼镜重点关注主控芯片、代工等零部件供应链 中信证券表示，从节奏上看，我们基于重要厂商AI眼镜的发布节奏估算2024年全球AI眼镜出货量约300万副，2025年或在1000万副左右。因此，我们认为目前AI眼镜板块仍处于主题投资阶段，若后续重要厂商的重点产品出现爆款，则有望驱动主题投资转向基本面投资。基于这一逻辑，我们梳理了2024年AI眼镜两轮主要行情的催化剂，同时对后续可能形成催化的重要事件进行整理。聚焦AI眼镜的投资方向上看，建议重点关注主控芯片、代工以及重要客户的零部件供应链。 中信建投：关注地方性及垂直领域低空飞行运营企业 中信建投表示，低空经济催化不断，政策方面，国务院办公厅印发文件，扩大专项债券用作项目资本金范围，新增低空经济、商业航天等新质生产力领域；低空经济司成立在即，将更好统筹低空经济发展。产业方面，上海低空经济产业发展有限公司注册成立，莱斯信息成功落地全国首个省级低空飞行服务中心。低空经济政策推动产业加速落地，建议关注：1）基建：低空经济建设基建先行；2）低空飞行器及相关：低空经济核心环节；3）低空运营类企业：低空基建完善后运营场景进一步丰富，带动增量市场拓展，建议关注地方性及垂直领域低空飞行运营企业。

12月16日，市场全天震荡走低，创业板指领跌，高位股开始出现退潮。沪深两市全天成交额1.7万亿，较上个交易日缩量3694亿。板块方面，冰雪产业、铜缆高速连接、零售、养老概念等板块涨幅居前，游戏、半导体、消费电子、人形机器人等板块跌幅居前。截至收盘，沪指跌0.16%，深成指跌1.3%，创业板指跌1.51%。 在今天的券商晨会上，中信建投表示，关注消费提振政策和力度对消费板块的提振作用；中金公司提出，要关注光学行业重启升规升配；银河证券认为，谷歌实现量子芯片突破，量子科技迎新机遇。 中信建投：关注消费提振政策和力度对于消费板块的提振作用 中信建投表示，中央经济工作会议提出要大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求。实施提振消费专项行动，推动中低收入群体增收减负，提升消费能力、意愿和层级。适当提高退休人员基本养老金，提高城乡居民基础养老金，提高城乡居民医保财政补助标准；建议关注消费提振政策和力度对于消费板块优化供给、精细化运营、创新发展的提振作用，以及对于居民消费意愿的积极引导。 中金公司：关注光学行业重启升规升配 中金公司提出，2025年手机市场总量稳健，关注光学行业重启升规升配。展望2025年，综合考虑新兴市场增长动能及整体消费者换机周期拉长影响，我们预计整体增速或放缓，Counterpoint预计2025年全球智能手机出货量或同比+3%至12.7亿部。此外，2024年手机光学行业需求回暖且伴有升规，建议关注玻塑混合应用加速拓展、潜望镜加速渗透、大像面带来模组价值量提升三大创新趋势。 银河证券：谷歌实现量子芯片突破，量子科技迎新机遇 银河证券认为，近日，谷歌发布新一代量子计算芯片“Willow”，该芯片在纠错能力和性能表现上实现了量子计算领域的重大突破。Willow芯片的技术突破为整个量子计算产业注入新动力，将激发更多的企业加大对量子计算的研发投入，加速量子计算技术的产业化进程，推动量子计算产业链的形成和完善，有望催生一系列新的产业和商业模式。建议重点关注量子计算及量子通信龙头企业，同时关注量子科技全产业链，包括芯片制造、量子系统集成、量子软件研发、量子应用开发等各个环节。

中信证券研报指出，中央经济工作会议在京召开，总体来看，政策层充分认识到明年内外部压力可能明显增大的严峻形势，提出了稳增长、稳物价、稳就业、稳民生等一系列要求。 从财政政策来看，各项支持实体经济的财政工具额度将全面提升，政府可支配财力将显著改善，财政支出结构将向民生消费边际倾斜。 从货币政策来看，会议要求实施适度宽松的货币政策，适时降准降息，预计明年逆回购利率降幅为40-50bps，LPR和贷款利率降幅可能更大。 从内需政策来看，“扩内需”被列为明年的首要任务，预计政策将进一步加码扩围。 从地产政策来看，地产仍在政策落地期，在“止跌回稳”的政策目标下，建议重点关注城中村改造和和危旧房改造落地进展。 从产业政策来看，会议再次提及新质生产力和科技创新，重点关注人工智能、低空经济、商业航天、量子计算、生命科学等战略性新兴产业和未来产业发展。 ▍事项： 中央经济工作会议2024年12月11号至12号在北京举行，中共中央总书记、国家主席、中央军委主席习近平出席会议并发表重要讲话。 ▍正视内外部困难，坚定信心，明年经济要稳定增长、物价要总体稳定。 首先，政策层充分认知到明年内外部压力可能明显增大的严峻形势。会议提出“当前外部环境变化带来的不利影响加深”，“我国经济运行仍面临不少困难和挑战，主要是国内需求不足，部分企业生产经营困难，群众就业增收面临压力，风险隐患仍然较多”。其次，面对困难，明年宏观经济任务的关键词是“稳”。会议指出要坚持“稳中求进，以进促稳”，明年要保持“经济稳定增长”，保持“就业物价总体稳定”。我们预计明年的经济增速目标或仍维持在5%左右，稳物价、稳就业、稳民生等底线思维较为凸显。最后，本次会议对明年财政货币、扩大内需、产业升级、深化改革等方面做出了纲领性安排，后续建议关注各部委传达学习中央经济工作会议精神的会议通稿中对各自领域的细节部署。 ▍2025年各项支持实体经济的财政工具额度将全面提升，政府可支配财力将显著改善，财政支出结构将向民生消费边际倾斜，切实改善居民信心和预期。 会议对“更加积极的财政政策”给出更清晰的描述，明确将提高财政赤字率、增加发行超长期特别国债、增加地方政府专项债券发行使用。2025年支持实体经济的财政工具额度全面提升，叠加大规模化债额度落地，政府可支配财力将显著改善。会议将大力提振消费、提高投资效益、全方位扩大内需放在首位，要求财政支出更加注重惠民生、促消费、增后劲，结合会议指出“群众就业增收面临压力”，预计2025年财政支出将对中低收入群体、就业困难群体、育儿养老群体有更多支持举措，切实改善居民信心和预期。 ▍会议要求实施适度宽松的货币政策，适时降准降息，我们预计明年逆回购利率降幅为40-50bps，LPR和贷款利率降幅可能更大。 在实施了14年稳健的货币政策后，中央再次提出转为适度宽松的货币政策。我们预计明年降息幅度将加大，逆回购降息40-50bps，LPR降息幅度在50bps以上，首次降息可能在明年年初。根据央行披露，今年9月降准后银行的平均准备金率为6.6%。我们认为银行稳慎经营需要维持的准备金率下限可能是5%左右。我们预计今年12月可能会降准50bps，明年可能有还100-125bps左右的降准空间。除了降准，央行还可以使用购买国债等方式来投放长期流动性。会议要求“使社会融资规模、货币供应量增长同经济增长、价格总水平预期目标相匹配”，与去年中央经济工作会议表述基本一致。我们预计2025年经济增长目标为5%左右，价格水平预期目标为3%左右，因此社融和M2增速中枢可能为8%左右。会议要求“探索拓展中央银行宏观审慎与金融稳定功能”，这主要是为了防范系统性金融风险。今年央行多次提示长端国债利率风险，需关注明年央行是否会在相关领域探索监管模式创新。 ▍“扩内需”被列为明年的首要任务，预计政策将进一步加码扩围。 会议将“全方位扩大国内需求”列为明年要抓好的重点任务的第一项，明确指出大力提振消费，提高投资效益，全方位扩大国内需求。针对需求不足的突出症结，着力提振内需特别是居民消费需求。具体抓手方面，一是指出要加力扩围实施两新政策，加强自上而下组织协调、更大力度支持两重项目，我们预计明年用于支持“两重+两新”的超长期特别国债资金有望在今年1万亿的基础上进一步扩大，“以旧换新”的补贴品类范围将迎来进一步扩容。二是强调实施提振消费专项行动，推动中低收入群体增收减负，提升消费能力、意愿和层级。三是提出适当提高退休人员基本养老金，提高城乡居民基础养老金，提高城乡居民医保财政补助标准。四是提出创新多元化消费场景，扩大服务消费，促进文化旅游业发展。积极发展首发经济、冰雪经济、银发经济。会议强调，适度增加中央预算内投资。加强财政与金融的配合，以政府投资有效带动社会投资，大力实施城市更新，实施降低全社会物流成本专项行动。自2024年9月下旬逆周期政策加码以来，以旧换新政策加码对社会消费品零售总额增速的拉动极为显著，广义财政支出提速也驱动基建投资增速显著改善，未来在现有政策不断落地生效、增量扩内需政策进一步加力的支撑下，内需的改善或具有较强的确定性和可持续性。 ▍地产仍在政策落地期，重点关注城中村改造和和危旧房改造落地进展，此外监管对资本市场呵护决心仍然较强。 地产方面，会议明确表示“持续用力推动房地产市场止跌回稳，加力实施城中村和危旧房改造”。我们认为止跌回稳的目标十分明确，当前仍处在政策落地期，建议关注新增100万套城中村改造和危旧房改造会对地产投资产生的直接拉动。同时，货币化安置的方式可能对销售也会有带动作用。此外，其他政策抓手一方面是减少供给，即加大收购闲置土地和收购存储力度；另一方面是提振需求，即调整公积金、商业银行按揭、住房限购等政策。虽然会议对“稳住股市”未给出过多说明，但我们认为证监会等主要监管部门对市场呵护的决心仍然较强，体现为市值管理指引正式稿落地、互换便利使用规模快速上量、回购增持再贷款使用限制放松等。 ▍以科技创新引领新质生产力发展，规范化建设现代化产业体系。 自2023年9月习近平总书记在公开场合首次提出新质生产力以来，中央在多个重要会议场合均有提及该词。今年中央经济工作会议和12月政治局会议在分析研究2025年经济工作时再次提及新质生产力和科技创新，体现了政策层对于我国科技实力提升的重视程度。会议提出必须统筹好培育新动能和更新旧动能的关系，因地制宜发展新质生产力。我们预计明年政策一方面将以高质量供给创造需求，统筹好做优增量和盘活存量的关系，推动明年经济企稳上行；另一方面，政策将以实现自主可控为着力点，构建安全可控的现代化产业体系，开展人工智能+行动。建议未来在基础学科研究之外，重点关注人工智能、低空经济、商业航天、量子计算、生命科学等战略性新兴产业和未来产业发展，以及广泛应用数智技术和绿色技术的传统产业转型升级机会。同时会议还提出综合整治内卷式竞争，规范地方政府和企业行为。预计明年部分行业产能结构性不平衡的问题有望得到政策关注，或以控制增量产能、优化存量产能的方式实现行业高质量发展。 ▍风险因素： 外部扰动超预期风险。 中央经济工作会议内容对比 资料来源：新闻联播，新华社，中国政府网，中信证券研究部

近日，中银证券全球首席经济学家、国家外管局国际收支司原司长管涛在中国金融论坛年会上谈及近期增量政策时，结合当前经济形势及政策实施效果作出进一步分析。 “超预期政策举措是扭转市场预期、提振市场信心的关键。”管涛指出，9月底以来推出的一系列增量政策范围广、工具新、力度大，除传统的降准降息外，还覆盖稳楼市、稳股市政策以及财政政策。同时，相关政策落地迅速，对于年底遏制经济下行势头，推动经济起稳回升将起到非常积极的作用。 “面对不确定性就是最大的确定性，预案比预测更重要。”管涛认为，当前经济运行出现一些新的情况和问题，如外部环境更加复杂严峻，国际市场波动加剧，国内经济运行下行压力加大等，建议适时从事前储备好的工具箱里推出一批增量政策，效果可能会更好。 “当前形势下做多的风险要小于做少的风险，政策出台越早，见效越快。”在管涛看来，当下国内主要矛盾是有效需求不足，经济面临下行压力。此时需要推出更多政策，稳住经济、防住风险，才能扭转预期、提振信心，从而有更大的底气和空间去应对各种内外部挑战。 但同时他也指出，项目动手越早见效越快，但无论是特别国债还是地方政府专项债，都有很多使用的前置条件，此前的经验不能简单照搬。 “未来中国经济前景既取决于近期一揽子增量政策的规模及其实施效果，更取决于相关改革推进情况。”管涛进一步指出，当前市场不但关注财政货币政策方面具体有哪些措施，更关注这些措施刺激的规模有多大。 据此前10月份国家发改委副主任刘苏社介绍，地方管网建设改造未来5年预计达到总量60万公里，总投资需求4万亿。今年3月份，国家发改委主任郑栅洁也曾介绍，中国工业、农业等重点领域设备更新初步估算将是一个年规模5万亿以上的巨大市场，汽车、家电等消费品更新换代也能创造万亿规模的市场空间。 在他看来，中国潜在的需求是无处不在的，只有进一步深化改革，相关政策传导机制才能进一步理顺。“如果能够宣布一个有力度的刺激计划，尽管它不完全是市场理解的中央投资或者政府投资，但是它可能能够起到提振市场信心、扭转市场预期的作用。”他表示。