铅市场分析 铅价先抑后扬。截至8月16日当周，伦铅价格较上周增加0.17%至2043美元/吨，沪铅主力较上周减少0.61%至17795元/吨。LME铅现货升贴水(0-3)由上周的-42.27美元/吨变动至-36.68美元/吨。宏观方面，关注美联储公布货币政策会议纪要和欧洲央行公布7月货币政策会议纪要。 供应方面：SMM国产铅精矿周度加工费较上周持平于600元/金属吨，SMM进口铅精矿周度加工费较上周增加5美元/干吨至-30美元/干吨。国内铅锌精矿供应短缺的情况尚未改善，富含多金属的优质铅精矿暂未调价，而在铅精矿进口利润下降后，Pb60TC报价逐渐趋于稳定。 原生铅方面，原生铅周度开工率较上周上涨0.6%至65.39%。河南地区冶炼厂的生产恢复后整体维持稳定，开工率小幅增加。湖南地区粗铅供应较此前略有缓和，部分此前未满产的冶炼厂小幅提产。云南地区的冶炼厂生产保持稳定。内蒙古某冶炼厂则计划在8月底进行常规检修。 再生铅方面，据SMM测算，近期废电动车电池周均价在10190元/吨，废白壳周均价在9675元/吨，废黑壳周均价在9965元/吨。再生铅冶炼企业原料库存较上周下降1.41万吨至17.63 万吨，再生铅冶炼企业成品库存较上周上涨0.12万吨至2.19 万吨。SMM再生铅四省周度开工率为43.84%，较上周减少1.78%。安徽地区个别炼厂因成品库存较高，或减产30%，且个别炼厂表示若下游接货情况没有好转，待原料库存消化完后有停产打算，关注后续生产动态。河南地区炼厂产量随原料到货量稍有调整。江苏、内蒙古地区炼厂生产情况相对稳定。 消费方面：铅蓄电池周度开工率较上周下降2.39%至67.11%，电动自行车、汽车蓄电池市场消费暂无较大变化。部分铅蓄电池企业由于库存压力上升，出现减产或放假的情况。 库存：根据SMM，截至8月15日，SMM铅锭五地社会库存总量至5.72万吨，较8月8日增加1.51万吨；较8月12日增加1.45万吨。主因持货商移库交仓，铅锭社会库存大幅上升。考虑到前期预购的进口陆续抵达，社会库存或仍有增量空间。LME库存较上周减少1.6万吨至196900吨。 策略 单边：中性。套利：中性。 风险 1、冶炼产量提升。2、国内消费大幅下滑。3、流动性收紧。

印尼贸易部数据显示，印尼7月精炼锡出口量为3,409吨，环比回落23.5%，同期下滑51.5%。但是，7月ICDX和JFX成交量4,775吨，出口量劈叉或因新加坡塞港问题船期后延发货，截止8/14两大交易所当月成交量在1,920吨，加上7月后延的部分货物，8月出口或能回到4,500吨以上。 沪锡主力涨2.92%,报264130元/吨，锡期货仓单9856吨，较前一日增加72吨。LME锡涨1.87%,报32075美元/吨，锡库存4125吨，减少275吨。现货市场，对2409云锡升水1,300元/吨，交割升水800-1,000元/吨，小牌无报价。价差方面，09-10价差-40元/吨，10-11价差 610元/吨，沪伦比8.23。 锡持续去库4周反应出来下游需求的边际好转，但同时考虑到盘面走低，存在矿山后点价，部分冶炼企业发货减少的因素，国内锡库存可能部分到上游厂库当中。如果锡价因持续去库驱动快速反弹至27~28万的价格，此时如果矿山集中点价可能存在锡库存再次显性化，对价格进而形成压力，所以锡可能短期还是维持高位偏强震荡为主。

国外方面，美国公布的周初请失业金人数不及预期，零售销售月率好于预期，衰退担忧减弱，盘面回暖。国内方面，我国政府持续发声提振国内经济。供给端，国内电解铝运行产能整体持稳，贵州地区待复产产能尚未完成技改，预计复产时间10-11月份左右，短期仍需持续关注四川地区的复产情况，同时产量压力逐步释放，进口亏损收窄，进口通道仍处于关闭状态。需求端，国内铝加工业周度开工率环比微幅上升，但整体仍偏弱，各细分行业不容乐观，订单维持疲软，淡季特征明显。最新社库80.6万吨，较周一减少0.8万吨，需求淡季之下，去库不畅，社库处于近两年高位。 短期宏观处于政策空档期，盘面受陆续出台数据的影响较大，铝基本面周度环比稍有改善，但短期仍维持偏弱格局，现货流通充裕，社库维持高位。简言之，预计短期盘面受宏观数据影响，表现出较大波动，但沪铝盘面经过前期大幅回调，行业利润在大力挤压之下所剩无几，上下空间均较为有限，因此短期盘面大概率维持震荡，筑底的可能性较大，建议逢低布局远月合约。

周三沪锡主力2409合约日内快速拉涨后回落，夜间横盘，伦锡窄幅震荡。现货市场：贸易商报价变化有限，其中小牌品牌锡锭对09合约升水700-1000元/吨，交割品牌对沪锡2409合约升水500-1300元/吨，云锡品牌对2409合约升水1000-1400元/吨，进口锡现货暂无报价。锡价下跌，下游采买意愿较低，贸易商零散单成交。 整体来看，沪锡主力减仓上涨，资金参与热情减弱。基本面未有新增消息，原料供应对炼厂生产存小扰动，但总体供应较稳定，下游前期大幅低位补库，后期去库持续性待观察，供需矛盾不突出，锡价走势较僵持。 操作建议：观望 （来源：金源期货）

（1）美国7月CPI同比2.9%，预期3%，前值3%。 美国7月核心CPI同比3.2%，预期3.2%，前值3.3%。美国7月CPI环比0.2%，预期0.2%，前值-0.1%。 美国7月核心CPI环比0.2%，预期0.2%，前值0.1%。 （2）美国CPI公布后，CME显示美联储在9月会议上降息25个基点的概率为56.5%，降息50个基点的概率为43.5%。 （3）8月14日，铝期货仓单162847吨，较前一日增加2054吨；LME铝库存896200吨，日环比减少3700吨。 （4）8月14日，华东地区现货对08合约报贴水10元/吨，环比 20；中原地区现货报贴水90元/吨，环比 20；华南地区贴水80元/吨，环比-5。 （5）LME铝涨0.04%报2327.0美元/吨。美国7月CPI和核心CPI同比增速继续下降，为2021年3月以来最低值，除CPI同比读数略超预期值0.1个百分点外，环比等指标符合预期，反映美国经济确有放缓，但放缓节奏符合预期，并未加剧衰退的恐慌。数据公布后，衡量市场恐慌情绪的Vix指数回落超3%。基本面上，云南地区电解铝产能达到满产，7月底全国运行产能已达4343万吨，8月份仅四川地区有零星复产预期。需求端处在消费淡季，临近交割下游有部分买入动作，三地贴水小幅收窄，不过现货供应整体仍宽松。总体看，沪铝行情短期陷入震荡，上方压力参考19250-19300，下方支撑参考18800-19000。 市场研判：震荡思路，上方压力参考19250-19300，下方支撑参考18800-19000。 （来源：中州期货）

周二沪铝下跌，现货SMM均价18990元/吨，持平，对当月贴水30元/吨。南储现货均价18930元/吨，持平，对当月贴水85元/吨。据SMM，8月12日铝锭库存82.8万吨，较上周四减少0.1万吨。铝棒12.23万吨，较上周四减少0.04万吨。 美国7月PPI继续降温，提供通胀压力正在缓解的信号，美指回落，铝价受提振。基本面供应仍保持稳定，近期焦点仍在消费端，铝价经历快速俯冲之后，伴随本周价格万九附近企稳，畏跌情绪减弱，另外高温即将过去季节性需求好转预期或有抬升，铝价底部支撑逐步增强，整体看好铝价企稳震荡。 操作建议：逢低做多

周二沪锡主力2409合约日内震荡偏弱，夜间横盘，伦锡震荡。现货市场：贸易商报价变化有限，其中小牌品牌锡锭对09合约升水700-1000元/吨，交割品牌对沪锡2409合约升水500-1300元/吨，云锡品牌对2409合约升水1000-1400元/吨，进口锡现货暂无报价。锡价下跌，下游采买意愿较低，贸易商零散单成交。 整体来看，基本面信息增量较少，锡矿供应收紧逐步兑现至冶炼端，炼厂难有量级提产。下游前期逢低补库积极，社会库存连续四周去库，但伴随锡价反弹下游采买减弱，关注去库持续性。当前利多因素有限，上方26万整数附近存在压力，预计短期弱震荡。 操作建议：观望 （来源：金源期货）

【盘面】沪铜夜盘震荡走高，主力合约突破73000整数关，白天盘震荡回落，午后跌幅略有扩大，主力9月收72280，涨0.84%，成交略放大，总仓略减。沪铝夜盘高开低走，白天盘扩仓下行，午后再创日内新低，主力9月收18995，跌0.78%，成交放大，总仓增加接近1.7万手。 【分析】本周中美重要经济数据较多，如美国周三CPI，影响市场对于未来降息路径的判断，本周也将公布国内7月M1、M2和社融等数据，这些数据能反映国内经济的活性，5月和6月上述数据不佳，也是工业品价格包括有色价格持续下行的主要原因之一。建议谨慎对待本次沪铜的反弹，目前沪铜在跌近3月份的突破平台后获得支撑，该平台的时间跨度超过12个月，但向上反弹动力还需要宏观和产业方面数据支持，特别是做为宏观金属的铜，对于宏观数据的敏感度会更高一些。 【风险】宏观。

【市场回顾】 1、盘面情况：沪锡主力合约今日报收255050元/吨，盘面震荡下跌，较前一交易日下跌2070元/吨。 2、现货情况：上海现货锡锭报价257600元/吨，较上一交易日跌900元/吨。 【重要资讯】 1.工业金属市场正在等待本周将公布的7月份中国新增人民币贷款和社会融资总量数据，这些数据被视为未来工业金属需求的指标。本周中国还将公布房价、工业生产和投资数据。周三的美国消费者物价数据也将成为关注焦点，该数据可能决定美国联邦储备理事会(美联储/FED)的降息时间，这将有可能削弱美元，刺激对以美元计价的金属的需求。 2.贸易商方面反馈下游询价意愿逐渐低迷，日内整体以刚需补货为主，市场整体交投转淡。下游反馈当前仍处于电子消费淡季，近期订单由于锡价波动较大导致终端观望情绪浓厚，订单水平较上周略有下滑，整体来看接货意愿一般。 【逻辑分析】 缅甸锡矿持续停产，在短期内复产面临较大困难，预计国内三季度锡矿进口量或将保持较低水平。7月份国内精炼锡产量略有下滑，主要受到矿产资源紧张及部分冶炼厂生产计划调整的影响，尽管同比产量仍有大幅增长，但供应端趋紧态势已初露端倪。若未来有更多冶炼企业进入年度停产检修期，供应压力将进一步加大。不过当前处于下游消费淡季，锡市供需矛盾短期并未特别突出，更多地可能受到各种宏观经济情绪及消息面的影响而波动。 【交易策略】 1.单边：锡价震荡调整，关注各类宏观面的变动以及佤邦复产等相关政策。 2.套利：观望。

一、锡供应端资源稀缺 全球锡矿储量集中分布于印度尼西亚、中国、缅甸、澳大利亚、俄罗斯等国家，根据美国地质勘探局（USGS）数据，2023年全球锡矿储量约为430万吨,为2004年以来的最低，2000年以来呈现整体收缩态势。其中印尼储量为全球第一，锡矿储量规模约80万吨，占全球总储量约17.3%，中国以72万吨的锡矿储量位居全球第二，储量占比约15.6%，缅甸以70万吨的锡矿储量规模紧随其后，储量占全球总储量比重约15.1%。 2023年中国、印尼、缅甸、秘鲁的锡矿产量合计占全球比重高达69%，供应集中度较高。由于过去对锡矿资源的过度开发，面临矿山资源品位下降及新增查明锡资源储量有限等方面的问题。根据USGS数据，截至2023年，全球锡储量为460万吨，较2000年的960万吨储量已下滑52.08%。按2023年产量规模进行测算，全球锡矿储量能够满足约15年的供应，当前中国锡矿静态储采比仅为7.6:1，仅可满足约7.6年的供应，显著低于大部分关键矿产的可开采年限，中国2011-2019年锡矿采出品位由1%下降至0.6%-0.7%。 全球锡矿资本开支在近10年处于下滑状态，矿端项目从可行性研究结束到矿山实际产出大概需要3-5年的时间，新增资本支出不足导致锡矿增量受限，2013年至今，全球锡精矿产量相对稳定在30万吨上下水平。未来3年新增矿山投产有限，2024年新增项目较为确定且量较大的有刚果和巴西的两个项目。近几年全球产能较大的锡矿项目多集中于欧洲、非洲、澳大利亚、南美等国家和地区，受锡矿资源勘查投入相对不足的影响，目前在投产的新项目短期内达产可能性较低且存在延后风险。在传统锡矿生产国里，印尼、缅甸均面临锡矿资源枯竭、品位下降的问题，近年秘鲁锡矿品位也有所下降。传统主产区资源品质下降，开采成本中枢不断上移，矿山产量呈现不同程度下滑趋势，另一方面行业资本开支不足，勘探成果有限，均对锡矿未来供给增量形成抑制。 缅甸主要的产锡区是佤邦曼相矿区，约占缅甸锡矿总产量的90%。根据上海有色网统计，2013-2015年缅甸佤邦曼相矿区主要开采地表高品位富矿，露天矿的品位高达5%-10%，但2017年该地区全面进入地下开采阶段，原矿品位下降至1.5％-2％，生产成本迅速增加。缅甸佤邦为保护当地矿产资源、可持续采矿作业，宣布将于2023年8月1日后，暂停矿山的勘探、开采、加工等作业，9月宣布当地选矿厂将可陆续恢复采选200万吨的锡矿库存，但至今缅甸曼相矿区尚未复产。 近十年来印尼锡矿储量稳定在80万吨，锡资源静态储采比为11：1，由于印尼陆地锡矿资源品位下降以及矿山企业被迫采用水下开采的方式（滨海锡矿），开采成本上升，导致其锡矿产量明显下滑，印尼RKAB出口许可证审批缓慢进一步加剧了印尼锡生产和出口的短缺。2023年秘鲁锡矿储量13万吨，产量约2.3万吨，静态储采比仅5.7，同样面临品位下降及资源枯竭问题。 二、矿端生产成本中枢上移 随着砂锡矿资源逐渐消耗，地下开采的脉锡矿在增加。砂锡矿赋存于地表，露天开采更容易、生产成本低，地下脉矿开采成本更高，锡矿开采逐渐转为下脉矿开采。由于锡矿传统主产区资源品质下降，矿山产量呈现不同程度下滑趋势，另外受能源成本上升、通货膨胀的影响，开采成本中枢不断上移。据国际锡业协会（ITA）数据，2022年全球锡矿完全成本90%/75%/50%分位线为2.56/2.26/1.56万美元/吨，相较2020 年分别提升了8.9%/ 14.4%/8.5%。预计到2027年全球锡矿完全成本90%分位线将上升至3.38万美元/吨，较2022年提高 32%，成本中枢持续上行。 锡矿生产完全成本为每吨原矿所分摊的采矿、选矿和原矿运输成本、企业管理、精矿销售、矿山维检和矿权使用等费用的总和。根据对海外主要矿锡生产企业的财报统计，海外Alphamin Resources生产成本季度环比上涨5%至15576美元/吨，同比上涨11%。澳洲Metals X的生产维持成本季度环比上涨10%至21908美元/吨，同比上涨22%。Minsur生产现金成本同比上涨18%至10379美元/吨。PT Timah销售成本季度环比上涨3%至28955美元/吨，其中34%来自陆地采矿，66%来自滨海采矿。非洲、南美和澳洲矿山方面，总成本在16500美元/吨-23500美元/吨之间。 国内锡主要生产企业包括云南锡业、华锡有色和兴业银锡，云锡外采锡精矿占比较高，综合生产成本约为29700美元/吨，华锡有色和兴业银锡在19500美元/吨左右。 三、下游需求增量需求 锡下游需求较为集中，锡焊料领域是锡金属的第一大消费领域，占比高达 50%，其次为锡化工，占比16% ，马口铁占比12%，青铜/黄铜合金7%，铅蓄电池7%，玻璃2%，其他6%。锡焊料中智能设备、家电、汽车电子等电子焊料占焊料需求比例超过80%。受半导体行业复苏、新能源汽车渗透率与智能化水平提高、全球新增光伏装机量不断增长等因素驱动，锡焊料领域耗锡量将不断提升，而锡化工、马口铁、铅酸蓄电池等每年的需求量保持相对平稳。 2023年以来，传统消费电子焊料用锡需求受制于3C电子等消费板块仍然处于去库周期总体呈现弱复苏，随着半导体行业在2024年迎来补库周期，传统消费电子焊料需求预计也将呈现增长趋势。同时，随着近年来全球物联网建设发展以及能源结构调整，新能源领域中如光伏焊带锡、新能源车用锡等需求仍然保持较高增速。在海外AI算力提升等相关领域发展带动下，需要大量的硬件设备给于算力支持，AI服务器PCB耗锡量较传统服务器大幅增长，算力拉动的AI服务器需求是未来锡的主要增量之一。根据美股微软财报显示，AI贡献了微软8%的利润增长创新高，二季度资本支出较高，25年资本支出投资指引乐观，投资幅度增长较快。 四、后市锡价格展望 LME锡库存则从年初开始持续下降，直到4月中旬才开始小幅企稳反弹，截至8月9日库存为4535吨，处于历史中等水平。费城半导体指数是全球半导体产业景气度主要指标之一，费城半导体指数和LME3个月合约锡价的相关系数高达0.72，自2023年11月以来费城半导体指数持续走强，显示半导体行业正在回暖，拉动锡焊料消费，锡价也随后触底持续回升。 国内锡库存以上期所锡库存和锡社会库存作为主要参考，2024年以来国内与国外锡库存持续反向波动，国内库存持续累积，并且创出近年新高，直到5月底才开始去库趋势。截至8月9日，上期所锡库存为9703吨，锡社会库存为11700吨，7月以来国内去库速度加快，7月国内累计去库7259吨。 受下游消费带动锡国内外库存有望维持去库状态，随着全球优质砂锡矿消耗导致成本连续攀升，在建项目释放或也将低于预期，在供减需增的背景下，供需缺口将继续存在，推动锡价中长期运行中枢上移，操作上建议可逢低建立多单。