节中伦铜振幅有限，隔夜收盘价仅较沪铜节前收盘低50多美元。海外反复关注评价美国加征关税的影响，目前对中国加征10%的进口关税实际落实，沪铜有一定7.5万下方低开风险。同时，复杂因素下伦铜震荡，也反映了市场将更多关注国内铜市变动。节中伦铜库存变动不大，减少875吨至25.49万吨，LME0-3月现货贴水125美元，美伦价差在关税威胁下多运行在350美元上方。除按国别加征关税外，重建制造业供应链的战略，增强了美国对钢铁、铜、铝加征10%关税的可能。今日首先关注国内社库变动，节前SMM铜社库已增至16.58万吨，如按农历累库起点属偏低位置，预计库存短期可能升向20万吨。以7.45万做短线震荡强弱分界，观望。

长假期间外盘铜价整体表现先抑后扬，伦敦铜整体收跌0.9%，伦敦铝整体收涨0.2%。前期价格走弱主要遵循两大线索，一是deepseek的冲击造成美国科技股承压回落，海外市场风险偏好整体下降。二是2月1日美国宣布对墨西哥、加拿大加征关税，市场避险情绪上升。假期后半段，铜价出现明显反弹，主要在于美国宣布暂缓关税至3月，市场避险情绪减弱，风险偏好提升。 此外，长假期间美国PCE数据和美联储1月议息会议决议符合预期，美国制造业PMI和大摩全球制造业PMI站上荣枯线，不过并未成为市场交易重点。目前美国关税政策朝令夕改，存在较大不确定性，同时下游复工复产尚需时日，需求恢复难以一蹴而就，不过全球制造业PMI与美国制造业PMI站上荣枯线仍为铜价提供支撑，预计节后可能延续震荡格局，沪铜震荡重心围绕74500-75000，沪铝震荡重心围绕20100-20300。 策略建议：3月召开两会，国内存在政策预期，且下游逐步转入消费旺季，建议逢低寻找买点。长假期间LME铜、铝的低点是由计价墨加关税产生的，可作为阶段低点的重要参考，如果跌破需要关注是否出现更大风险。

春节假期间海外市场情绪受主要央行议息会议和美国关税政策影响而波动，美国对加拿大、墨西哥和中国加征关税一度引发美元指数和原油明显反弹，风险资产价格下跌，但随后推迟对加拿大和墨西哥的加税使得市场风险偏好有所改善，期间公布的美国和欧元区制造业PMI强于预期，中国财新制造业PMI弱于预期，LME铜价（截至2月4日收盘）相比节前下跌0.57%，COMEX与LME价差有所扩大，同期离岸人民币贬值0.19%。 产业层面，节日期间海外交易所铜库存（LME COMEX）减少约0.19万吨，库存水平维持偏高，LME市场Cash/3M贴水125.8美元/吨，现货供需偏宽松。供应方面，智利官方数据显示，该国2024年12月铜产量同比增长14.3%，至56.7万吨；印尼能源部长称该国尚未决定向自由港印尼公司发放铜精矿出口许可证，原料端仍有一定扰动。国内方面，节前铜社库累积速度加快，两周累库幅度接近往年，考虑到春节假期较长，库存累积还将持续，节后国内下游复工进度将影响库存见顶时间。总体而言，尽管贸易局势升级加大需求端的担忧，但国内政策预期和供应端扰动犹存、铜冶炼利润低迷的背景下，预计铜价下跌幅度不深。 今日沪铜主力运行区间参考:75000-76000元/吨；LM铜3M运行区间参考:9100-9250美元/吨。

中信证券研报指出，2025年有望成为A股市场主题投资大年，A股当前正站在马拉松行情的起跑线上，主题赛道是市场普遍关注的焦点。 四大因素共同推动2025年全年A股市场的主题投资机遇。四大因素包括资金风格偏好、商业技术催化、政策落地驱动、中美博弈推动，其具体内容如下：其一，个人投资者和活跃机构将成为增量资金主要来源，此类资金的风格偏好更聚焦于主题投资。其二，在AI等新技术成熟和新商业模式清晰催化下，更多新兴产业有望步入高速成长期。其三，政策发力驱动经济新旧动能转换，“先立后破”下传统产业整合和新质生产力发展双双提速。其四，中美博弈进入新阶段，自主可控、贸易摩擦和出海发展等主线将升级迭代。 十大主题将贯穿2025年全年A股行情，他们分别是：①AI+、②智慧交通、③人型机器人、④悦己经济、⑤首发经济、⑥生物制造、⑦未来能源、⑧中美博弈、⑨资本运作、⑩产能化解；本报告对这些主题的驱动催化、受益逻辑、细分方向进行了研判。 “主题30”个股组合根据十大主题构建，可重点关注，供投资者参考。 展望一 AI+：AI引领新一轮信息技术革命，AI+带动产业链投资热潮。 2024年大模型的推理能力持续增强、应用场景在不断拓宽。在2025年，我们预计随着AI能力的持续提升，AI生态丰富度有望进一步拓宽，AI入口将成为科技巨头的必争之地；随着模型性能的持续提升以及应用场景的不断扩宽，AI产业在应用端将加速落地。关注三个细分主题：①国产算力产业建设迎来爆发期，相关的算力芯片、配套铜互连及AIDC等板块；②AI+应用场景持续拓宽，相关的AI+办公软件、AI+工业以及数据服务等板块；③端侧AI普及度持续提升，相关的AI手机、AIoT配套产业链以及脑机接口等板块。 展望二 智慧交通：技术日臻成熟，载体与基建比翼齐飞。 智慧交通是人工智能革命和新能源革命的集大成者，是新质生产力代表方向之一；其发酵期将贯穿2025年全年，是A股有催化、空间大、能落地的核心主题。新能源电动化由汽车向航空航天等更多载体延伸；智能驾驶、低空经济等是AI时代能够快速落地的超级应用；中国走的是空天地协同与单车/单机智能共同发力的一体化路线，需要大量的智能化“新基建”，因此卫星互联网、北斗及车路云也必不可少。关注三个细分主题：①智能驾驶，NOA加速渗透，相关的OEMs、域控制器&芯片、激光雷达、智能底盘；②低空经济，政策基建加速，相关的整机产业链、基础设施及运营环节；③商业航天，卫星发射爆发，相关的卫星制造、商业火箭、地面设备、运营服务等。 展望三 人形机器人：巨头引领，产业奇点到来。 人形机器人的优势在于其更容易融入人类的生活环境，进而具备更多的应用场景，并且具备规模化生产和成本改善空间。展望2025年，在技术更新迭代、产品百花齐放、产业链协同发力、政策持续催化的共同作用下，机器人行业将继续处在发展的历史机遇期中。结合特斯拉、Figure、1XNEO、优必选、开普勒、智元、宇树等机器人厂商的部署节奏，以及OPENAI、Sanctuary Al和英伟达在模型端的加速迭代。我们预计2025年人形机器人将迎来从demo到量产的产业奇点。商业化前夕需紧密关注下游整机放量节奏以及上游元件选型定产动态。关注三个细分方向：①技术力及商业化较为突出的整机厂商；②产业参与确定性强的总成厂商；③相关度较高的上游零部件厂商，包括电控、机械、传感等环节。 展望四 悦己经济：情绪消费和“质价比”共振，悦己消费渐成主流。 在政策提振内需和消费内生动力不足的宏观环境下，具有“质价比”与情感价值的消费品却逆势实现增长。经过多年的市场教育后，当下消费者逐渐趋于成熟与理性，不再满足于表面的光鲜，更看重消费带来的情感共鸣、心理愉悦与价值观认同。展望2025年，我们继续看好能与消费者产生“情感连接”以及“高质价比”的消费品持续增长及其相关的投资机会。关注三个细分主题：①面向“Z世代”情绪消费的谷子经济；②受益于美丽经济的美妆；③体验经济与入境政策优化利好的旅游板块。 展望五 首发经济：鼓励消费产业供给端创新，首发经济潜力无限。 中央经济工作会议提出积极发展“首发经济”，充分体现政府对促进优质新型消费供给、刺激消费内需的高度重视。“首发经济”主要是指新技术、新产品、新服务、新模式、新业态的首次发布和展示，强调整个链式发展的完整过程，还要体现时尚、品质、新潮的消费升级特征，有望通过供给侧结构性改革，激发消费潜力，助推消费和产业升级。展望2025年，我们看好融合首发经济和新经济业态的消费模式发展，关注三个细分主题：①零售百货调改转型；②潮玩与IP经济；③微信小店“送礼物”商业模式创新等机会。 展望六 生物制造：政策扶持力度加大，产业化有望提速。 生物制造是以基因工程、合成生物学为基础，利用生物组织或生物体（如酶、微生物细胞等）进行物质加工，生产相关产品的先进工业模式。生物制造具有低成本、可持续、定制化开发、安全度高等优势。生物制造领域有望引来政策端的大力扶持，并在医药医疗、化工、新材料领域的产业化进度加速发展。关注三个细分主题：①食品&酶制剂：建议关注母乳低聚糖、替代蛋白、酶制剂等方向；②生物化工新材料：建议关注新型聚合材料、高性能蛋白、大宗化学品、可持续航空煤油等方向；③生物制药医疗：建议关注细胞和基因治疗（CGT）、减肥药、外泌体等偏消费医美属性的药品。 展望七 未来能源：技术创新持续驱动，未来能源多点开花。 2024年以来，固态电池变革持续积累，产业化逐步开启；钙钛矿作为光伏代际升级方向，产业化进程加快；氢能受到多维度政策驱动，应用场景开拓可期。展望2025年，技术创新依然在持续驱动，产业政策有望加大扶持，行业进展有望稳步演绎，应用场景有望不断拓宽，未来能源领域有望多点开花，逐步开启产业化进程，不断催生主题投资机会。关注技术成熟催化领先的三个细分主题：①固态电池；②钙钛矿；③氢能。 展望八 中美博弈：中美博弈新阶段，产业安全新高度。 “特朗普1.0”时期，中美贸易摩擦深化并延伸至科技领域，导致部分行业受损，同时也使得部分行业逆向受益。展望2025年，特朗普回归后中美博弈进入新阶段，自主可控、贸易摩擦和出海发展等主线将升级迭代。关注这三个细分主题：①自主可控：外部限制倒逼之下，我国自主可控的逻辑或仍将持续强化，半导体设备、精密仪器等有望从基础走向高端；②贸易摩擦：我国对美国加征关税的反制措施主要集中在农产品、飞机、战略资源等领域，相关领域国内企业有进口替代机遇；③出海发展：从市场、产业、政策三个维度推演，2025年出海仍然是重要方向之一，包括产能出海、品牌出海、商业模式出海三种模式。 展望九 资本运作：资本运作新时期，并购重组大时代。 2024年4月，新“国九条”明确表示要加大并购重组改革力度，多措并举活跃并购重组市场，多项鼓励并购重组的新政策随后相继出台。政策导向上，包括促进传统行业内部资源整合和转型发展、支持科技型企业并购重组进而培育新质生产力。展望2025年，政策积极鼓励+产业高质量发展所需的背景下，并购重组是满足当下政府、一级市场与二级市场利益的“最大公约数”。此轮并购重组浪潮关注两个方向：①以产业链整合、做大做强为导向的产业内并购重组，包括电子、医疗器械、汽车零部件等领域，尤其是央国企；②以发展新质生产力、产业升级为导向的跨产业并购，可聚焦一些已公告“控制权变更”或实控人有体外资产的企业。 展望十 产能化解：聚焦格局优先改善的制造业龙头。 与上一轮产能周期比较，本轮产能扩展周期以相对高技术产业为主导，市场化程度更高，且龙头企业率先完成扩产，行业格局向龙头集中。在行业磨底阶段龙头有望通过并购非龙头闲置产能重构供求格局，在需求底部拐点后龙头市占率有望快速提升。在2025年，一方面政策支持内需修复，另一方面过去几年过剩产能有序化解，供需格局优先改善的制造业龙头可能获得更强大的定价权。结合产能周期和价格信号，关注两条主线：①率先完成产能周期磨底，龙头格局占优，且有价格逆周期调节能力的锂电池、电力设备、贵金属行业龙头；②光伏、煤炭化工、消费电子板块内，聚焦格局有望明显改善的细分龙头。 风险因素 整体：宏观经济复苏不及预期；地缘政治摩擦加剧；产业政策不及预期；各行业内竞争加剧等。 AI产业链：AI大模型研发或应用生态发展不及预期；AI算力需求不及预期风险；端侧AI需求不及预期风险等。 人形机器人：人形机器人的量产落地不及预期；人形机器人硬件国内降本节奏低于预期；人形机器人的人工智能能力发展低于预期；国内技术研发不及预期。 智慧交通：技术与产品迭代风险；产品推广速度低于预期；汽车销量下滑风险；扶持政策的力度低于预期；出现智能驾驶、低空飞行的恶性事故；主机厂适航取证进度不及预期；地方基建投资力度或建设速度不及预期；可回收火箭技术研发进度不及预期；卫星互联网星座建设速度不及预期。 自主可控：国产替代进程不及预期；国内晶圆厂扩产不及预期；先进制程技术发展不及预期；通胀导致的原材料涨价风险；对我国制裁加码的风险等。 消费：国内消费市场复苏进度不及预期；下游需求不及预期等。 新能源：新能源汽车技术路线超预期变化；半固态电池量产装车进展不及预期；光伏新增装机不及预期；原材料价格波动较大等。 医疗健康：带量采购风险；创新药临床研发失败风险；医疗服务医保政策风险；医疗事故风险等。 并购重组：资本市场改革不及预期，并购整合效果不及预期等。

目前阶段，需求端无论是现实还是预期，均缺乏能驱动有持续性行情的点，期货价格大的波动仍主要由供给端的因素驱动。锌矿周期性供给转宽正在路上，2025年内外几个大的锌矿项目均有增产安排，近几个月锌矿加工费的上调大概率是反转而非反弹，且长期来看，仍有较大的上调空间。矿端增产传导至冶炼端，全球精炼锌产量亦有增产预期，若2025年全球需求没有大的亮点，锌供需平衡将倾向于向过剩一端移动，锌价重心有较大的下行压力。另一方面，供给转宽及价格对供给变化的反应不会一蹴而就。当前TC绝对值仍偏低，国内炼厂亏损比例较高，叠加低库存和潜在的宏观政策方面的预期，行情容易走回头路。在把握全年供给转宽、重心下移的大趋势下，在一季度这样一个矿紧转矿宽的拐点期，预期的一致性还比较弱，把握市场心态，背靠前期形成的价格压力位，逢高沽空的胜率或要高于做向下突破的胜率。 （来源：正信期货）

【投资逻辑】原生铅方面，粗铅供应偏紧，冬季污染天气频繁，供应因环保扰动波动频发；再生铅方面，近期再生铅炼厂环保限产解除，废电瓶回收商开始放假，废电瓶偏紧，炼厂回收暂停，预期再生开始缩量。需求端，下游成品铅酸蓄电池去化缓慢，临近春节假期，随着物流停运等因素，现货成交趋于平静，今年下游铅蓄电池企业假期开始时间较之过往更早，1月消费整体或相对低迷。 【投资策略】临近假期宏观不确定风险加大，建议轻仓观望。 （来源：一德期货）

节前最后一个交易日，注意仓位控制。电解铝主力03合约周五反弹，开盘价 20160，收盘价20400，夜盘回落。伦铝反弹至2630附近。沪铝最新社库45.9万吨，较周一累库0.7万吨，较上周四累库2.3万吨，主要去库地区是巩义和佛山，下游进入假期，社库进入累库周期。现货铝锭报价20170-20210元/吨，成交均价较周四下降10元/吨，达20190元/吨，现货贴水维持在-20元/吨，受下游放假影响，整体铝锭现货市场成交表现一般。从下游加工业数据来看，加工业开工率周度环比继续下滑，淡季叠加长假，预计春节前后一段时间内现实层面维持偏弱。 综合来看，短期盘面受海外宏观影响较大，美国关税政策计划缺乏明确性，同前期预期存在一定差距，关注预期差交易。就国内产业层面来看，铝土矿偏紧状态逐步有所改善，氧化铝现货价格维持下跌走势，带动氧化铝近月盘面下跌，电解铝成本随之松动，叠加淡季压制，预计沪铝盘面价格短期维持偏弱。同时需要注意到的是，当下社库仍处于同期相对低位，且本次进入累库周期的时间点较往年有所落后，当下累库规模也有所不及，因此预计下方仍存有一定支撑，建议当区间震荡处理。

上周铜价高位震荡运行，LME铜与COMEX铜收敛至200美金附近，国内需求转淡，现货贴水交易，社库累升。目前对于美国新任总统上台后加征进口铜关税的预期，存在预期差交易；需求预期方面，目前美国方面延续软着陆交易，再通胀交易抬头，国内对于需求预期和去年保持类似的向好期望，推升商品价格，这个预期目前看来在两会前能够提供一定支撑。基本面上来看矛盾有限，国内进入季节性累库阶段，预期累库25万吨左右，目前累库节奏偏慢，现货有较高升水，但下游开工率回落，升水持续性较差，节前基本面矛盾有限，主要关注节后累库情况和现货交易情况。 从盘面来看，全球铜价差异化开始显现，COMEX铜最强，LME铜其次，沪铜被动反弹，海外关税预期无法落地，再通胀交易推高铜价，国内这轮增仓有限，波动率维持低位，难言趋势性上涨，区间思路对待，节前预期交易主导下维持震荡格局，关注LME铜9300美元博弈情况，不建议追多。

▍事件： 2025年1月22日，经中央金融委员会审议同意，中央金融办、中国证监会、财政部、人力资源社会保障部、中国人民银行、金融监管总局联合印发《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》。1月23日，证监会等五部门联合举行新闻发布会，介绍大力推动中长期资金入市，促进资本市场高质量发展有关情况。 ▍针对商业保险资金，涉及增加入市体量、长期股票投资试点、长周期考核： 1）力争大型国有保险公司从2025年起每年新增保费的30%用于投资A股，若按新单保费的口径测算，每年或约为A股新增3500亿元的长期资金。新增保费指保险公司在一定时期内新增加的保费收入，既包括新单业务带来的保费，也包括续保业务、加保业务等其他原因导致的保费增加。由于现在口径没有完全明确，如果按照新单保费测算，包含中国人寿、中国人保、新华保险、中国太保、中国太平在内的五家国有大型商业保险公司2023年新单保费总规模约为1.17万亿元，意味着每年或约为A股新增3500亿元的长期资金。 2）第二批保险资金的长期股票投资试点将在2025年上半年落实到位，规模不低于1000亿元，后续还将逐步扩大。2023年10月份，金融监管总局批复同意了中国人寿和新华人寿两家保险公司通过募集保险资金试点发起设立证券投资基金，规模500亿元，投资股市并且长期持有。基金设立一年多来，运行比较顺利，实现了效益性、安全性和流动性的综合动态平衡。第二批试点今后在机制上比第一批试点会更加灵活，基金可以是单独由一家保险公司发起设立，也可以由两家或者两家以上的保险公司联合发起设立。根据金融监管总局副局长肖远企，“第二批试点的规模现在拟定1000亿元，我们准备在今后几天，就是在春节前，先批500亿元，马上到位，投资股市”。 3）实施长周期考核，有效熨平短期市场波动对业绩影响。发布会上提出“对国有保险公司经营绩效全面实行三年以上的长周期考核，净资产收益率当年度考核权重不高于30%，三年到五年周期指标权重不低于60%”，此前2023年10月《关于引导保险资金长期稳健投资 加强国有商业保险公司长周期考核的通知》要求国有商业保险公司在绩效评价中实施三年长周期考核，将“净资产收益率”指标调整为“3年周期指标+当年度指标”相结合的考核方式，其中3年周期指标权重为50%、当年净资产收益率权重为50%，此次主要降低当年指标权重，进一步优化长周期考核指标，引导长期投资。 ▍针对公募基金，涉及增大入市比例、降低销售费率、加快指数投资： 1）我们测算得到2025年公募渠道整体新增入市资金对应约5800亿元左右，被动基金发展或成为重要支撑。截至2024Q4，我们测算全市场公募基金持有A股市值约5.87万亿元，其中主动股票型（普通股票+偏股混合+灵活配置）约2.51万亿元，被动股票型（被动指数+指数增强）约3.20万亿元，“固收+”类型（偏债混合、平衡混合等）约1616亿元。若按照监管“公募基金持有A股流通市值未来三年每年至少增长10%”的要求，则2025年公募渠道整体新增资金对应约5800亿元左右。证监会主席吴清在发布会上提出“加快推进指数化投资发展，制定促进指数化投资高质量发展行动方案”，我们测算股票型ETF资产净值从2024年年初的1.5万亿元增长到2025年年初的约2.9万亿元，占权益基金的比重从2024年年初的约25%提升到2025年年初的约42%，预计此后被动管理产品开发进程或将加快。 2）基金费率改革步入第三阶段，2025年起还将进一步降低基金销售费率。从2023年中启动的公募基金费率改革可以分为三个阶段，第一阶段瞄准管理费和托管费，主动权益类公募基金产品的管理费率、托管费率统一下调至1.2%、0.2%以下。第二阶段则以公募基金的交易佣金为核心，被动股票型基金的股票交易佣金费率原则上不得超过万分之2.62，其他类型基金的股票交易佣金费率原则上不得超过万分之5.24。第三阶段将重点规范销售环节收费，根据财联社2024年9月的报道，监管强调第三阶段改革将于2024年年底前完成，当前进展整体偏缓，证监会主席吴清在发布会上提到“2025年起还将进一步降低基金销售费率”，三阶段费率改革每年合计可以为投资者节约大概450亿元的费用。 ▍针对市场生态，方案继续强调提高投资者回报，延续此前证监会发布的市值管理指引文件要求。 虽然2024年以来，分红、回购力度相较之前明显增强，但一年多次分红、春节前分红以及注销式回购力度仍有较大提升空间。证监会主席吴清在发布会上披露，2024年上市公司全年分红2.4万亿元、回购1476亿元，这些都创了历史新高。此外，方案表示加大运用股份回购增持再贷款工具，以及进一步扩大证券基金保险公司互换便利操作。根据有关数据，截至2025年1月23日，共有335家A股上市公司披露申请回购增持贷款，贷款上限金额约655亿元；互换便利的第二次招标也已经完成，操作金额550亿元。此外，方案还强调允许公募基金、商业保险资金、基本养老保险基金、企（职）业年金基金、银行理财等作为战略投资者参与上市公司定增。