美国财政部周二公布的数据显示，在美国政府10月陷入停摆前，9月份外国投资者持有的美国国债规模出现下滑，这也是六个月来美国海外“债主”们美债持仓规模的首次下降。 由于长达43天的联邦政府关门打乱了数据发布进度，美国财政部周二一次性公布了8月和9月两个月的国际资本流动报告(TIC)相关数据。美国财政部表示，10月份报告将于12月18日发布。 数据显示，9月份海外投资者持有的美国国债总额为9.249万亿美元，低于上月的9.2662万亿美元。 上述持仓量受净买卖以及估值变动的影响——彭博美国国债指数在8月和9月均有所上涨，这意味着在美债价格走强下外国投资者9月对美国国债进行了净卖出。 今年以来，由于担心美国总统特朗普部分贸易和外交政策举措可能削弱国际社会对美国资产的信心，美国国债的持有量数据一直受到着外界格外关注。一些分析人士指出，今年早些时候黄金价格的飙升，或许就是全球寻求摆脱对美元依赖、实现资产多元化的一个迹象。 而美国财政部长斯科特·贝森特则已多次驳斥此类“抛售美国”的市场传闻。他在上月在接受采访时表示：“我们最近看到外国对美国国债的兴趣非常浓厚。我们的国债拍卖从未如此成功，尤其是海外买家。” 由于美国政府日益依赖举债进行开支且利息支出负担不断加重，近年来美国联邦政府债务增长持续呈加速态势。美国财政部22日数据显示，美国国债总额已首次突破38万亿美元。今年5月，信用评级机构穆迪将美国主权信用评级从最高级的Aaa下调至Aa1，这反映了投资者对美国政府债务膨胀的担忧。 美国主要海外“债主”们持仓变动如何？ 具体来看，日本目前仍是美国国债最大的海外持有国，9月日本持有的美国国债规模达到了1.189万亿美元，创2022年8月以来新高 (当时持有量为1.196万亿美元)。目前，日本美债持仓已连续九个月出现增长。 “最让我关注的是日本，”道富银行策略师Lee Ferridge表示。“日本投资者购买美国国债可能是日元持续走弱的原因之一，也可能表明即使日本国内债券收益率上升，日本投资者仍然对日本国债保持谨慎态度。” 近几个月来，日元兑美元汇率正持续走弱，本周二已跌至了2月份以来的最低水平。同时，日元也是今年以来G10货币中表现最差的货币。 与此同时，中国持有的美国国债规模则从8月的7010亿美元，降至了9月的7005亿美元，这是中国今年第五次减持美债。 7月，中国的美债持仓曾一度降至6969亿美元，短暂下破了7000亿美元大关，创2008年10月(6841亿美元)以来的最低水平。 自2011年持仓规模达到逾1.3万亿美元的峰值以来，中国就一直在逐步减持美国国债，转向黄金等其他资产。中国央行数据的显示，中国9月末黄金储备7406万盎司（约2303.523吨），环比增加4万盎司（约1.24吨），为连续第11个月增持黄金。8月末黄金储备为7402万盎司。 今年超越中国成为美国第二大海外“债主”的英国，9月持有的美国国债规模也从8月的9043亿美元降至了8650亿美元。 展望未来，业内当前格外关心的或许就是在10月美国政府停摆期间，美国海外“债主”们对美债的持仓变动情况。 美国政府上周才刚刚结束了长达43天的“史上最长政府停摆”，在此期间美国债务规模仍在不断攀升，同时数十万联邦雇员薪资中断，经济运行严重受扰。 而最新数据显示，美国政府的发债速度眼下仍在不断加快。 美国财政部上周通过短短三天内举行的九场拍卖，就标售了价值6935亿美元的国债。其中5491亿美元来自期限从4周到52周不等的短期国库券，此外还发行了1444亿美元的中长期债券，其中包括485亿美元的10年期国债和289亿美元的30年期国债。 目前，未偿还的美国短期国库券总额已达到创纪录的6.59万亿美元，比2020年翻了一番。国库券占可交易国债的比例达到约22%，接近2021年以来的最高水平。不少业内人士不无担心地警告称，美国政府借贷正以危机速度攀升……

美国国债价格周三(11月5日)全线下跌，因美国财政部暗示未来将扩大长债发行规模，而美国经济呈现出的韧性则进一步削弱了美联储12月降息的可能性。 行情数据显示，各期限美债收益率隔夜普遍上涨了5-8个基点。其中，2年期美债收益率涨5.99个基点报3.630%，5年期美债收益率涨7.30个基点报3.764%，10年期美债收益率涨7.78个基点报4.159%，30年期美债收益率涨7.31个基点报4.737%。 美国财政部在当天公布的季度再融资声明中宣布，预计在“至少接下来的几个季度”里，将维持中长期固定利率附息国债和浮动利率国债的标售规模不变，这一措辞与前几个季度的声明相比并未改变。 然而，财政部在最新声明中还补充称，展望未来，财政部已开始初步考虑未来增加附息国债和浮动利率国债的标售规模，重点是评估长期需求趋势，以及评估不同发行结构的潜在成本与风险。 在美国政府释放出扩大拍卖规模的信号后，美债价格盘中应声下跌，收益率则快速攀升。 尽管交易员们此前已预期美国财政部会在某个时候开始为增加长期债券的发行铺路——鉴于政府持续维持着历史性的巨额财政赤字推高了整体债务负担，但财政部周三的声明显然仍出人意料。 美国财政部长贝森特此前曾表示，他倾向于在国债价格较低的情况下避免政府锁定更高的借贷成本——这意味着更为依赖于短期债券融资。一些华尔街公司因而推迟了对何时增加长期债券发行量的预测。然而，根据周三的声明，贝森特现在却可能已打算在2026年就调转枪头。 富国银行策略师安杰洛·马诺拉托斯表示：“利率市场可能对财政部考虑未来提高中长期附息债券发行的额外指引作出了反应。该指引基本排除了削减发行的可能性，并引发市场担忧财政部可能最早在2026年11月增加债券发行规模。” 道明证券利率策略师Jan Nevruzi在谈到再融资公告时也指出，“与市场预期相比，公告在一定程度上略显鹰派。” 他称，“我们并不认同他们会削减标售规模的说法，但确实此前有这方面的传言……而事实上，他们完全逆转了方向，初步考虑增加未来附息国债和浮动利率国债的标售规模。” 经济数据进一步削减降息预期 除了美国财政部的季度再融资声明外，周三一系列好于预期的美国经济数据表现，也令美债承压。 周三公布的“小非农”ADP就业报告显示，10月美国私营就业岗位增加了4.2万个，高于媒体调查经济学家此前预测的2.2万个。9月就业降幅也修正至减少2.9万个，好于上月最初报告的水平。 由于美国劳工部官方非农就业数据近来因政府停摆而空缺，投资者和美联储决策者目前正更为依赖ADP等替代数据来源。 Lombard Odier资产管理公司宏观多资产团队主管Florian Ielpo表示，“这份就业报告应能缓解美联储对劳动力市场恶化的担忧。”他预计美债收益率将在4.00%至4.25%区间“长期徘徊”。 美国供应管理协会(ISM)当天公布的数据同样显示，10月其非制造业采购经理人指数(PMI)升至52.4，高于9月的50.0，也强于经济学家此前预测的50.8。服务业占美国经济活动的三分之二以上。 上述美国经济显现的强劲迹象，进一步削弱了市场对美联储决策者在12月会议上将连续第三次降息的预期。芝商所的美联储观察工具显示，利率期货交易员最新预计美联储在12月的下次政策会议上降息25个基点的概率为61%，低于数据公布前的约70%。 牛津经济研究院高级经济学家Matthew Martin在一份报告中指出，“我们认为，美联储连续两次降息已为劳动力市场提供了足够的支撑，因此在接下来的两次会议上维持利率不变。” 与此同时，随着美国最高法院周三开始审理特朗普全面关税政策合法性一案，美债市场也面临着遭遇进一步抛售的风险。关税政策此前推动美国联邦政府收入激增，助力缩小了截至9月30日财政年度的赤字，但一旦最高法院裁决认定特朗普关税非法，关税收入减少的前景可能导致美政府预算赤字扩大，并最终导致美债供应激增。 “最高法院今天进行的口头辩论提醒大家，这个问题仍然存在，而且其影响几乎是非此即彼的，”B. Riley Wealth首席市场策略师Art Hogan表示。 RJ O'Brien董事总经理John Brady指出：“若关税政策被推翻，10年期和30年期美债将极易遭遇猛烈下跌。届时市场将面临远不如当前理想的财政赤字状况”。

华尔街以美股接近历史高点的表现收官了十月行情——人工智能领域的乐观情绪、科技巨头的强劲财报以及宽松的金融环境，共同推动标普500指数实现连续第六个月上涨，信贷市场也连续第三个月走高。然而，在风险资产再度飙升之际，美联储却释放出更为微妙复杂的信号。 上周，美联储主席鲍威尔以异常直白的措辞表示，12月降息“远非”板上钉钉之事。10月的降息决定本身也并非全票通过——这是六年以来美联储首次出现双向分歧——部分官员主张更大降幅，另一些则倾向暂停行动。 美联储内部共识的破裂，重新点燃了一个熟悉的难题：当就业形势恶化但通胀风险却居高不下时，会发生什么？ 对于许多债市投资者而言，这其实带来了一层他们今年大部分时间都不必考虑的不确定性。 市场反应非常迅猛——美债收益率创下了2022年以来美联储决议日最大的涨幅之一，进而推升了美元汇率。利率互换市场目前对美联储12月降息与不降息的概率定价约为70%：30%，而会议前降息概率曾高达90%。 在2025年大部分时间里，投资者可将美联储政策路径视为已知量。这使美债得以承担双重职能：既是防御性资产，又是收益来源。风险平价策略、60/40投资组合及以信贷为主的配置策略都受益于利率下降和波动性抑制。 但 鲍威尔的言论暗示了另一种可能性——美联储不再步调一致，通胀与就业的权衡关系在解决前将变得更加复杂。若果真如此，债券投资策略可能失效： 对美联储利率动向最敏感的短债交易目前估值偏高，而长期债券——更易受通胀和增长意外影响，仍易受经济加速复苏冲击。 美债抛售再现 在此背景下，“老债王”比尔·格罗斯正开开始抛售美债期货，押注高财政赤字与国债超额发行将持续推高收益率。其他投资者则转向中期债券，以降低对短期政策波动的暴露风险。 “你该做的不是站在车流中，”Loomis Sayles基金的Dan Fuss表示，“而是走到路中间的隔离带上。” 鲍威尔意外提及的“强烈分歧”表述，在上周五得到多位美联储官员的印证——达拉斯联储主席洛根、克利夫兰联储主席哈马克以及堪萨斯城联储主席施密德，均阐述了各自主张维持利率不变的理由；而美联储理事沃勒和米兰则措辞鸽派。若经济数据未现崩溃迹象，市场预期分歧将持续更长时间。 摩根资产管理全球固定收益货币及大宗商品部门主管Bob Michele指出：“若数据喜忧参半，异议将持续增多。鲍威尔正逐渐失去对美联储同僚的掌控力——看看他现在的处境，实际上已进入任期尾声的跛脚鸭阶段。” 太平洋投资管理公司(PIMCO)年逾八旬的联合创始人格罗斯此前就曾警示美国金融体系风险积聚，而如今他进一步表示，不断膨胀的财政赤字与美元走弱令其维持对美国国债的看跌立场。 “交易策略？我正在抛售十年期国债期货，”格罗斯在邮件中写道，“即便经济增速放缓至1%-2%，供应量仍过剩。” 与此同时，在外汇市场上，自鲍威尔周三发表讲话以来，彭博美元指数已上涨了近1%，上周五更创下今年以来第二次月度收涨。期权市场显示，交易员普遍看好美元未来一个月的走势。 美国国债收益率的坚挺可能支撑美元兑主要货币汇率，因为这使得全球投资者持有美元现金更具吸引力。对外汇交易员而言，这意味着可买入美元兑日元等货币——尤其在行长植田和男领导的日本央行官员上周维持利率不变，并暗示未来加息可能需要时间才能实现之后。 “若预期美联储降息幅度或速度将放缓，这应能支撑美元，” 摩根士丹利投资管理公司投资组合解决方案集团首席投资官Jim Caron在接受采访时表示。 摩根士丹利外汇交易台的同事们曾长期看空美元，但在美联储10月议息会议后已转为中性立场，建议平仓美元兑欧元和日元的空头头寸。

华尔街一哥、摩根大通首席执行官戴蒙本周二抛出的信贷“蟑螂论”言犹在耳，周四美国金融市场就彻底陷入了恐慌之中。随着两家美国区域性银行因贷款欺诈和坏账问题遭遇暴跌，美国银行股在隔夜遭遇了重创。而与此同时，美债和黄金等避险资产则进一步大涨。 行情数据显示，美国三大指数周四集体走软，区域性银行传出的噩耗令本已因贸易紧张局势而紧张不安的投资者愈发焦虑。 标普500指数11个行业指数中有10个下跌，领跌的就是金融板块，跌幅为2.75%。区域银行指数下跌6.3%，更广泛的KBW纳斯达克银行指数下跌3.6%，两者均创下自4月以来最差单日表现。 其中，美国区域性银行Zions Bancorp股价单日暴跌了13%，此前该银行披露其加利福尼亚分部的两笔贷款出现意外亏损，这加剧了投资者对隐藏的信贷压力的不安。另一家同类银行也Western Alliance下跌了10.8%，此前该公司称已对一名借款人提起欺诈诉讼。 随着信贷担忧推动避险需求，美国国债价格在隔夜全线飙升 ，两年期国债收益率跌至了2022年9月以来的最低水平，10年期美债收益率则进一步跌破了4%关口，尾盘下跌6.9个基点至3.976%，刷新了4月“解放日”关税以来的新低。 美国国债此番的突然上涨，不免让人联想起过去两年美国区域银行动荡推动美债上涨的两次事件。 2023年3月，美国自2008年以来首度出现银行倒闭(硅谷银行危机)，导致两年期国债收益率下跌逾100个基点。2024年1月31日，纽约一家小型银行的股价暴跌也引发了类似的国债冲高。 “我们看到的是First Brands和Tricolor这两个特殊(信贷爆雷)事件的余震，”Columbia Threadneedle Investments投资组合经理Ed Al-Hussainy表示，虽然“不足以形成系统性影响，但足以在任何一天影响债券、股票和信贷市场。” 除了美债外，近来市场上最为炙手火热的避险资产黄金，隔夜无疑也开足了上涨的马力。 金价周四连续第四个交易日创新高，一度触及每盎司4380美元。今年迄今，金价已累计上涨逾60%，受助于地缘政治紧张局势、激进的降息预期、各国央行买盘、去美元化趋势以及资金大举流入黄金支持的交易所交易基金(ETF)。 美国区域银行“雷声阵阵” 美国区域性银行周四无疑再度受到了整个全球金融市场的密切关注，此前Zions Bancorp宣布将蒙受巨额损失，并披露了针对一批借款人的欺诈指控——这些借款人与业内多家其他贷款机构存在关联。 这些披露消息导致银行股暴跌，创下自特朗普总统4月关税政策重创市场以来最糟糕的一天，这表明在汽车供应商First Brands和汽车贷款机构Tricolor近期引发业内轰动的破产后，华尔街正处于高度紧张状态。 目前尚不清楚新指控将造成多大范围的损失，这些指控主要涉及一些投资基金，目前多家银行正在起诉这些基金。 总部位于盐湖城的Zions周三宣布，对其全资子公司加州银行与信托发放的两笔商业贷款，计提5000万美元坏账拨备 ——该指标反映被核销为损失的未偿债务。这家地区性银行表示，此举源于其“获悉多家银行及其他贷款机构针对其两名借款人关联方提起法律诉讼”，并经内部贷款组合审查后作出了上述决定。 该行表示，经其调查发现，许多票据及其对应的不动产已被转移至其他实体名下，而且这些房产已被查封或即将进入法拍程序。该行预计将在第三季度确认这些费用，并已在加州提起诉讼，以追回这些贷款。 Evercore ISI分析师John Pancari指出，Zions将这些贷款归类为非存款金融机构 (NDFI)，这意味着他认为“该公告是最近一系列与NDFI领域欺诈和/或破产相关的信贷问题中的最新一起，预计该话题将继续成为投资者关注的焦点，并可能加剧人们对银行NDFI风险敞口的担忧。” 另一家区域性银行Western Alliance周四也重挫逾10%。 股价下跌前，Western Alliance宣布就向Cantor Group V LLC实体提供的循环信贷额度提起诉讼，以追回约1亿美元，并指控“借款人存在欺诈行为”。这家总部位于亚利桑那州凤凰城的银行表示，在最近提交了一份同行银行8-K文件后，正在提供有关其一项信贷关系的更多信息。 信贷“蟑螂论”言犹在耳 毫无疑问，这些银行披露的坏账风险和贷款欺诈进一步加剧了业内人士的近来担忧，许多投资者目前正密切关注商业客户信贷状况恶化的迹象。 NDFI目前占大型银行发放的所有商业和工业贷款的33%左右。9月份，次级汽车贷款机构Tricolor Holdings和汽车零部件制造商 First Brands的双双破产，暴露了贷款机构监管方面的漏洞，也引发了人们对信贷市场透明度的质疑。 周四投资者普遍抛售银行股，中小型银行股跌幅尤甚——其商业模式正日益受到大型银行垄断地位的冲击。 这一幕自然也不免令人迅速联想到摩根大通CEO戴蒙本周刚刚抛出的“蟑螂论”。在美国信贷市场近来接连“爆雷”后，摩根大通首席执行官戴蒙周二用日常生活中常见的“蟑螂”，对美国债务市场的现状进行了一番形象的比喻和警告。 这位华尔街“一哥”、美国最大投行的掌门人当时表示，他担心在次级汽车贷款机构Tricolour和汽车零部件供应商First Brands破产之后，还会有更多的公司倒闭。“此类事件总会让我警觉。虽然不该这么说，但当看到一只蟑螂时，往往意味着还有更多蟑螂存在。”他补充道： “我将First Brands归入同一类别，此外还注意到其他几家企业也属于类似范畴。” 目前，美国大型银行在第三季度财报中普遍显示，消费者支出与借贷仍保持健康增速。高管们坚称近期信贷危机仅属孤立事件，并非系统性风险的征兆。然而，虽然那些美国规模最大的银行可以轻松吸收这些冲击，但对于区域性银行来说，总体情况仍令人担忧。更多地区性银行和社区银行将在未来几周陆续公布财报。 富国银行分析师Mike Mayo)在接受采访时表示：“如果摩根大通对Tricolor存在贷款问题，那也许是微不足道的。但如果小型银行在这些贷款上出现问题，那么受到的打击就会更大。” KBW分析师在一份报告中写道：“在Tricolor和First Brands破产之后，银行投资者理所当然地对资产质量趋势的任何变化保持高度警惕。” Raymond James分析师在一份报告中表示：“一家专门从事小额商业和工业贷款的银行向欺诈性借款人提供大额商业和工业贷款，这种行为本身就不是什么好事，这也使人们对Zions的承保标准和风险管理政策产生了质疑。” 周四，除了上述两家区域性银行外，对此前破产的汽车零部件供应商First Brands存在风险敞口的投行Jefferies股价也进一步重挫了11%，该公司股价自10月以来已累计下跌了约23%，或将创下自2020年3月新冠疫情爆发以来最糟糕的单月表现。 业内人士指出，即使每一起信贷危机事件都是孤立的，银行因不良贷款而蒙受损失的新闻在过去两个月中也已频频见诸报端。 高盛集团总裁John Waldron表示，“我们真正担忧的是，这些次级贷款领域出现的早期疲软迹象——我不想用'压力'这个词——是否预示着经济正陷入双速增长的困境？那些处于经济底层的人群是否正在承受痛苦？该领域贷款规模庞大，若消费者偿付能力出现疲软，问题便会显现。这未必意味着经济衰退，但信贷领域确实可能开始出现负面效应。鉴于金融机构间的错综复杂关联，风险已蔓延至整个信贷领域。”

在周一因哥伦布日假期休市一天后，美债收益率周二并未停下回落的脚步，10年期美债收益率盘中一度跌破4%关口，因对贸易紧张局势的担忧打击了市场风险偏好，而美联储主席鲍威尔的言论则表明美联储仍将继续降息。 行情数据显示，指标美国10年期美债收益率周二下挫2.5个基点，至4.028%，盘中一度跌至3.998%的9月17日以来最低点。 其他各期限美债收益率也集体走低，其中2年期美债收益率跌3.54个基点报3.489%，3年期美债收益率跌4.70个基点报3.486%，5年期美债收益率跌4.17个基点报3.606%，30年期美债收益率跌0.67个基点报4.629%。 上周五，美国总统特朗普发出的最新关税威胁，引发了全球市场的担忧，避险情绪的升温推动美债价格出现上涨。BMO资本市场策略师Ian Lyngen和Vail Hartman在提及周一哥伦布日假期时表示：“我们很难想象，这个因假期缩短的一周不会被贸易战的新闻头条所困扰。” 不过，他们在一份报告中也补充道，“虽然我们坚持认为这最终将成为债券看涨的支撑，但我们也意识到出口管制和额外关税可能会引发通胀。” 在消息面上，国际货币基金组织周二上调了2025年全球经济增长预期，称关税冲击和金融状况比预期温和，但IMF同时也警告称，若贸易战再度升级，全球产出可能大幅放缓。 在IMF报告发布后，美债收益率在盘中曾略有反弹。Bryn Mawr Trust固定收益主管Jim Barnes表示，“IMF的数据让市场认为，当前围绕政府停摆和贸易前景的悲观情绪可能会因美国经济预期上调而有所缓解。这是对事态发展的一种积极评价，市场刚刚扭转了我们在IMF报告发布前看到的一些与贸易有关的走势。” 不过，这一幕很快又随着鲍威尔隔夜略微鸽派的讲话而逆转。 鲍威尔周二表示，决策者将“逐次会议”决定是否进一步降息，而且美联储可能已接近结束量化紧缩政策。 鲍威尔在讲话中并未刻意打压市场普遍预期，即美联储可能在10月28日至29日的会议上再次降息。他表示，自上次会议决定降息以来，经济前景“并未发生太大变化”。 “鲍威尔的讲话比我预期的更加鸽派。他没有说什么突破性的话，但他确实比平时更强调了对就业市场放缓的担忧，”MAI Capital Management驻纽约首席市场策略师Chris Grisanti表示。 由于美国政府关门已进入第14天，美国市场近来一直在应对经济数据的空缺。而本周也是美联储10月议息会议噤声期前的最后一周。 随着鲍威尔措辞偏于鸽派，目前市场对10月降息的押注无疑仍占据明显主流。 根据芝商所的FedWatch工具显示，市场基本已确信美联储将在本月底的政策会议上降息——降息25个基点的概率高达97%。 美债市场会挥别“4时代”吗？ 而随着10年期美债收益率盘中短暂跌穿4%关口，一些债市交易员也不免正再度心生遐想：这是否会是美债市场即将挥别“4时代”的征兆？ 摩根士丹利分析师团队在上周发布的一份报告中曾预计，10年期美国国债收益率高于4%的时代正接近尾声。投资者应当坦然接受并告别基准10年期美债收益率的“4字头时代”。 不过，对于这种看法，市场上显然依旧有不少反对的声音。 业内媒体上周对75名债券策略师进行的一份调查显示，受访者的预期中值认为10年期美债收益率三个月和六个月后将落在4.10%左右。预计一年后仍将升至4.17%。债券收益率与价格走势相反。 由于美国经济增长依然强劲，通胀率仍远高于美联储2%的目标，许多分析师表示，目前的政策限制性不足以证明到2026年的五次降息是合理的——目前这些降息预期已被计入利率期货。他们警告称，过早过多地放松政策可能会重新引发物价压力，并在劳动力市场开始疲软之际导致收益率飙升。 “我们预计长期收益率不会进一步大幅下跌，甚至根本不会下跌。即使美联储降息，10年期美债收益率仍能保持在4%以上，这主要是因为通胀持续存在且整体经济保持韧性，”嘉信理财金融研究中心固定收益策略师科林·马丁表示。 调查中值还显示，对利率更为敏感的两年期美国国债收益率预计到年底将大致维持在目前的3.47%水平，并在六个月内降至 3.40%，一年后降至3.35%。 如果实现，这将意味着收益率曲线逐渐变陡，10年期和2年期收益率之间的利差将从目前的约50个基点上升到2025年底的60个基点，一年后将达到82个基点，为2022年1月以来的最阔水平。

亿万富翁投资者、桥水基金创始人达里奥再次警告称，美国政府债务增长过快，正在形成一个“与二战前极为相似”的局面。 达里奥表示，当债务相对于收入的比重不断上升时，就像动脉中的斑块一样，最终会挤压出可用的支出空间。这位76岁的亿万富翁投资者说，这种债务堆积的趋势正威胁着经济活力。 达里奥长期以来一直警示美国债务失控的风险。就在上个月，他指出不断膨胀的债务已对“全球货币体系构成威胁”。他将问题归咎于美国两党政治极化，认为解决债务炸弹必须通过“增加税收收入与削减开支相结合”的方式实现。 根据美国国会预算办公室(CBO)的估算，目前美国的公共债务规模大约与美国GDP相当。预计到2034年，这一比例将升至116%，创下历史最高水平。 达里奥强调，债务飙升只是问题的一部分，持续恶化的全球地缘冲突与国内贫富差距同样正在制造一个“令人担忧的环境”。 当被问及是否认为新的世界大战迫在眉睫时，达里奥回答称，一场某种形式的“内战”正在美国及更多国家酝酿，源于社会内部的不可调和分歧。 他补充道：“这些冲突最终会演变为各方力量的对抗与测试。如果我们对此无动于衷，风险将会更大。” 达里奥于1975年创立桥水基金，并因在公司内部推行所谓的“极端透明”文化而闻名。 自2017年起，他逐步淡出公司管理层。今年早些时候，他出售了最后一部分股权并退出董事会，正式完成从桥水的离任。截至去年12月31日，桥水管理资产规模为920亿美元，低于2023年初的近1400亿美元。 本周稍早，达里奥还给出了自己的投资建议，他表示，即便金价已飙升至每盎司逾4000美元的历史新高，投资者仍然应该将最多15%的资产配置于黄金。 达里奥指出：“现在的情况与上世纪70年代初非常相似……你会问自己，钱应该放在哪里？当你手中持有货币并将其投向债务工具时，而市场上债务和债券供应泛滥，这种资产已不再是有效的财富储存手段。” DoubleLine Capital首席执行官冈拉克近日也提出类似观点，建议将黄金配置比例提高至25%，他认定通胀压力与美元走弱将令黄金继续闪耀。

美国桥水投资公司创始人瑞·达利欧（Ray Dalio）最新表示，在已被债务严重拖累的不健康市场中，黄金或许可以成为一种保护投资者资产的方式。 达利欧在阿布扎比金融周的启动活动上（该活动定于12月举行）向与会者说道，黄金与其他资产相关性不高，其价值往往在危机中上升，而其他资产下跌。 他警告道，随着美国在债务利息上的支出增加，这会“挤压其他开支”，就像斑块在人体循环系统中不断堆积一样，“医生会警告说可能引发心脏病发作。” 近期，达利欧一直在为他的新书《国家为什么会破产：大周期》做宣传，他将信贷制度比作血液循环，认为过度负债国家正面临“心脏病发作”风险，并提到美国剩下的时间只有3年。 今年5月，国际信用评级机构穆迪公司以美国政府债务及利息支出增加为由，将主权信用评级从Aaa下调至Aa1。自此美国在三大国际信用评级机构中均失去了Aaa的最高等级。 今年7月，特朗普签署了“大而美”税收和支出法案。国际货币基金组织发言人表示，该法案会进一步扩大美国的财政赤字。截至2025年6月，美国国债总额已突破36.2万亿美元。 达利欧说道，“在这个‘债务泛滥’的世界里，随着地缘政治紧张局势上升，投资者在构建中性投资组合时应该思考：‘你持有的究竟是谁的钱？’” 他表示，一个良好的、多元化的投资组合应当配置大约10%至15%的黄金。 财联社报道曾提到，今年3月时，当被问及是否比往年更看好黄金时，达利欧回应道，“哦，是的。”当时他补充称，理论上“谨慎”的黄金数量可能在投资组合占10%至15%附近。 在最新的活动中，与达利欧同台的渣打银行集团CEO温拓思（Bill Winters）表示，尽管欧洲股市估值不像美国那么高，但情况类似。 截至周三收盘，美股标普500指数和纳斯达克综合指数双双收于历史新高，年内分别累计上涨逾11%和13%。与之相比，泛欧股指今年累涨逾8%。 温拓思称，“英国和法国的状况类似，但市场施加的约束甚至比美国更严苛。”

马克思的《资本论》曾揭示了货币与黄金的本质关系——“黄金天然不是货币，但货币天然是黄金”。而随着今年以来黄金在央行储备中的价值先后超越欧元和美债，黄金“再货币化”的进程显然正在加速…… 黄金再货币化是主张恢复黄金货币职能并重建固定汇率制的金融政策构想，该概念源于20世纪70年代黄金非货币化后国际货币体系的持续动荡。其核心在于强化黄金作为储备资产和支付手段的金融属性，而非单纯恢复金本位制。 近年来，伴随着人们对通胀恶化、美国财政健康状况下降、美联储独立性以及地缘政治不稳定性的担忧，正使长期美国国债这一传统意义上全球“最安全资产”的稳定性受到质疑，对此，许多央行正重新把目光投向人类使用了数千年之久的传统货币——黄金。 超欧元、压美债 黄金与政府债券的命运轨迹，可以说在今年出现了明显的分化——本周金价创下新高，而许多长期债券收益率则达到数年甚至历史最高水平。 也许，美国国债遭遇的抛售行情远没有欧洲或日本债券那样剧烈，这主要是因为美国国债，仍然享有来自央行和其他管理外汇储备的官方机构稳固的基本面需求。 但近年来，美国国债在全球储备投资组合中基本上是在“原地踏步”，而央行的黄金持有量却因需求加速和价格飙升而激增。 欧洲央行在今年6月发布的报告显示，黄金已超越欧元，成为仅次于美元的全球第二大储备资产。 而上周，业内人士的统计显示，黄金在央行储备中的占比已自1996年以来首次超过了美国国债。 根据欧洲央行研究，各国央行目前持有3.6万吨黄金。自疫情后通胀飙升及2022年俄乌冲突以来，全球央行持续大规模购金。过去三年间，全球央行每年增持黄金的规模均突破了1000吨，连创历史纪录，这几乎是过去十年年均购金量的两倍。 在央行持续购金的同时，金价也在一路大幅上涨。本周，纽约期金价格已一路突破了3600美元/盎司，年内涨幅超过了35%。这个数字有多么罕见呢？上一次期金价格年度涨幅比这更高，还要追溯到遥远的1979年。 目前，各国央行持有的黄金总价值已达到了约4.5万亿美元，远超它们持有的3.5万亿美元的美国国债储备。 与黄金储备规模的攀升形成对比的是——美国国债在全球央行储备总量中的占比近年来则持续萎缩。据部分统计数据，其占比现仅为23%，远低于2010年代逾30%的峰值，且低于黄金当前27%的占比。 历史新篇章开启？ 值得一提的是，上一次黄金在全球储备中的占比超越美国国债，还是在1996年。 这段时期其实本身颇为意义非凡。1990年代末，许多欧洲国家在欧元启动前积极抛售了黄金。令人惊讶的是，当时最大的黄金卖家竟是英国——这个本身并未加入欧元区的国家。 1999年8月，金价一度暴跌至了每盎司250美元左右，较1996年初下跌40%。这促使各国央行于同年9月达成了《华盛顿协议》，实质上限制黄金抛售。 总体而言，20世纪90年代末并不是一段对黄金友好的时期。当时全球经济稳健增长，通胀率低且稳定，宏观波动性较弱，更罕见的是美国还出现了财政盈余。 而近30年后的今天，全球宏观环境已大不相同——人们面对的是一个对黄金有利得多的环境。各国政府对黄金的信任程度，则已开始远超华盛顿的承诺…… 当其他一切看起来都不稳定时，投资者就会涌向安全港。就连美国银行近期也开始将黄金誉为“最后的避风港”，而曾经作为避险资产标杆的美国国债，如今的信誉则遭到了特朗普政府持续的破坏。 Crescat Capital的宏观策略师Tavi Costa表示，我们今天看到的情况与1970年代有明显的相似之处，当时货币不稳定、通胀和地缘政治转变使黄金成为央行的关键战略储备资产。 而若以黄金衡量，美元自1971年以来其实已损失了近99%的购买力。 Costa认为，非美央行现在持有的黄金超过美国国债，这是一个“重大里程碑”，标志着储备管理方面更深入、更长期的结构性变化。 Costa指出，“ 我们目睹的情况很可能代表着全球储备构成重大重新调整的早期阶段 。黄金能否重新夺回其在1970年代末和1980年代初令人瞩目的75%的央行储备资产份额？这目前看起来不太可能——或许需要漫长的经济危机和连续多年的两位数通胀。 “但有什么能阻止这一贵金属的份额扩张呢？那很可能需要通胀压力、地缘政治风险和经济不确定性显著降温。从我们现在所处的位置来看，这些情况在短期内似乎都不可能发生，这意味着储备管理者将继续增持黄金。没人会想逆势而行。”

美国国债收益率周四纷纷下跌，素有“全球资产定价之锚”之称的10年期美债收益率跌至了四个月低点，因越来越多的证据表明美国劳动力市场正趋于疲软，从而夯实了美联储将在本月晚些时候的政策会议上重启降息的预期。 行情数据显示，各期限美债收益率隔夜普遍走低， 其中2年期美债收益率跌2.88个基点报3.582%，5年期美债收益率跌4.50个基点报3.646%，10年期美债收益率跌5.61个基点报4.161%，30年期美债收益率跌4.45个基点报4.852%。 目前，五年期美债收益率已跌至4月初美国政府对等关税计划引发市场动荡以来的最低点，10年期美债收益率也在昨夜跌破4.17%，创下5月初以来新低。 美国自动数据处理公司(ADP)周四公布的数据显示，8月份美国私营就业岗位增幅低于预期——当月ADP就业人数仅增加了5.4万人，低于市场普遍预测的6.5万人，较上月修正后的10.6万明显放缓。 ADP首席经济学家内拉·理查森表示，今年年初就业增长势头强劲，但这一动能已被不确定性反复冲击。消费者信心下滑、劳动力短缺以及与人工智能相关的扰动，可能是就业增长放缓的原因。 除此之外，周四公布初请失业金数据也令人失望。美国截至8月30日当周初请失业金人数增加了8000人，达到23.7万人，为2025年6月21日当周以来新高。经济学家此前预期为23.0万人。 Comerica财富管理公司首席投资官Eric Teal表示，“随着关税政策的不确定性挥之不去、移民变化的生效以及AI应用的增长，我们看到美国劳动力市场正日趋疲软。不过值得庆幸的是，就业数据越疲弱，未来实施刺激性降息的理据就越充分。为了避免经济进一步恶化，今年下半年经济增长的动力应会来自更宽松的货币政策和更具刺激性的财政政策。” 根据芝商所的FedWatch工具显示，在周四一连串糟糕的就业数据发布后，利率期货市场交易员预计美联储9月降息25个基点概率已高达99%。 Mischler金融集团董事总经理Tom di Galoma表示：“美联储9月降息已成定局”，且年底前及明年可能进一步降息。 聚焦非农 不过，随着市场参与者在周五的非农就业报告公布前依然较为谨慎，美债收益率在纽约时段下午的交易中依然逐渐脱离了当日低点。 业内调查显示，预计美国8月新增非农就业岗位为7.5 万个，略高于7月份的7.3万个。失业率则预计将从7月份的4.2%上升至4.3%。 贝莱德公司美洲区首席投资和投资组合策略师Gargi Chaudhuri表示：“预计美联储将在9月份采取降息行动，周五的数据将非常重要。对于美联储决策者来说， 如果要在9月17日的议息会议上选择降息25个基点以外的其他措施，那么8月份的就业数据要么需非常强劲，要么非常疲软。” CreditSights投资级和宏观策略主管Zachary Griffiths也指出，现在就要看非农就业数据及其对美联储的意义。 “我们已经大幅调整了预期，转而预计美联储在9月进行50个基点的降息，因为劳动力市场已经明显疲软……我们预计周五发布的报告将显示出更多疲弱迹象。如果回顾美联储一年前的反应机制，当时他们也进行了50个基点的降息，而根据最新数据来看，目前的劳动力市场已显得更加脆弱，”Griffiths称。 而在另一边，德意志资产管理公司美洲固定收益主管George Catrambone则预计，若新增非农就业人数达到约7万或更高，债券市场可能下跌，其中短期债券跌幅可能更大。他指出，“这可能使美联储9月决议变得更难预测。” 目前，美联储官员对特朗普政府力推的降息必要性，内部仍存一定分歧。 纽约联储主席威廉姆斯周四在演讲中表示，其预测是“随着时间推移”降息将“变得合适”，但同时指出就业和通胀风险需要“精妙平衡”。克利夫兰联储主席哈马克在周四发表的一场专访中则重申，当前通胀水平过高，本月不宜降息。 然而，曾对联储七月维持利率不变的决定投下反对票的两位美联储两位理事——沃勒和鲍曼，目前则均依旧坚定主张降息。沃勒本周早些时候甚至表示支持未来数月“多次降息”。

受投资者预期美联储本月将降息以及外国央行持续强劲的需求推动， 纽约黄金期货价格周二突破3600美元，创历史新高 。 黄金现货价格也飙升至每盎司3533美元以上的历史高点 。 在金价大涨背后，各国央行对黄金的强劲需求是关键推动力之一。 根据Crescat Capital合伙人兼宏观策略师Tavi Costa汇编并发布在X上的数据， 在金价创下新纪录之际，外国央行的黄金持有量自1996年以来首次超过美国国债 。 “在我看来，这可能是我们近代史上经历的最重大的全球再平衡之一的开始，”他写道。 世界黄金协会（WGC）对央行进行的一项调查显示，绝大多数受访者认为，未来12个月全球央行的黄金储备将会增加。 美国8月非农就业报告将于本周五（9月5日）发布，这是9月16日至17日下次FOMC会议前的最后一份重要劳动力数据。若非农数据弱于预期，投资者或将加大对美联储本月降息的押注。市场目前预计美联储9月降息25个基点的可能性约为90%。 较低的利率通常会提振金价，因为当有息资产的收益率较低时，黄金会变得更具吸引力。 Pepperstone研究策略师Ahmad Assiri表示，对通胀回升的担忧，以及对美联储将很快重启宽松周期的信心增强，帮助提振了金价。 “从这个意义上说，黄金已成为反映通胀、货币政策以及就业方面市场不安情绪和不确定性的晴雨表。”他补充道。 今年以来，黄金期货价格上涨了36%，远超同期分别上涨8%和19%的标普500指数和比特币。 8月份金价上涨逾3.5%，延续了今年以来的单月上涨势头。 allstarscharts.com创始人JC parents指出，自1968年以来，此前黄金从未出现过连续八个月月线收涨的情况。 “这种势头是前所未有的，它不是凭空发生的，而是全球需求异常旺盛的结果。”他在周一写道。“从央行增加储备，到投资者对冲通胀和货币贬值，人们对黄金的需求达到了前所未有的水平。” 华尔街集体唱多 华尔街认为黄金牛市不会就此止步。 周二，瑞银重申了到2026年6月金价将升至每盎司3700美元的预测，并指出“在地缘政治或经济状况恶化的风险情况下，不排除金价升至4000美元的可能性”。 摩根士丹利在最新研报中将黄金年底目标价设定为每盎司3800美元。报告特别强调，黄金与美元的强负相关性仍是关键定价逻辑。当前美元指数若延续贬值趋势，将直接利好以美元计价的贵金属。 本月早些时候，高盛分析师重申了其对金价2026年中期将达到每盎司4000美元的预测。该行指出，支撑金价维持高位的因素包括各国央行的持续购金、黄金ETF的资金流入等。