美东时间周三，国际金融协会（IIF）的顶级银行家们警告称，在特朗普的领导下，美国的国债即将“爆炸式增长”。 美国债务将大幅增长 国际金融协会总部位于华盛顿，是最具影响力的全球性金融业协会。该协会分析师表示，即将上任的特朗普总统已经计划在不削减支出的情况下削减税收，这将使美国国债在未来10年内从目前占GDP的100%左右上升到135%以上。 随着特朗普增加支出，并通过对海外商品征收关税，推高进口商品的价格，美国通胀也可能上升。 目前，美国国家债务规模已经接近36万亿美元。国际金融协会警告说，如果特朗普的减税政策成本超过预期，美国国家债务可能会达到GDP的150%以上。 目前，市场已经预期美国债务会大幅增加，因此30年期美国国债的收益率已经从9月份不到4%的低点上升到今天的4.5%以上。 国际金融协会表示：“最近30年期美国国债收益率飙升，这尤其表明，投资者对不断扩大的债务负担的可持续性以及随着财政压力加大而出现通胀的可能性感到担忧。” 通胀可能会卷土重来 特朗普计划，要对美国人的加班和小费收入免税。国际金融协会表示，类似这样的政策将刺激财政支出，但也会重新引发通胀。 特朗普在竞选期间还曾表示，他希望提高进口商品的税收，以此来为财政部带来额外收入，并有望刺激当地制造业。然而，提高关税也会使海外制造的商品更加昂贵，从而加剧美国通货膨胀。 国际金融协会预计，这种物价压力可能会迫使美联储放弃降息计划，使美国的借贷成本在更长时间内保持在较高水平。 分析人士表示：“美联储最近进行的几次降息，一直是美联储支持经济增长战略的一部分。但特朗普领导下的财政扩张，可能会迫使美联储重新考虑这条道路，尤其是在通胀风险出现得比预期更快的情况下。” 马斯克的DOGE部门能出奇招吗？ 特朗普已任命特斯拉CEO马斯克来领导一个全新成立的部门——“政府效率部”（DOGE）。该部门旨在通过削减联邦支出来抵消减税的影响。特朗普在声明中称，“政府效率部”将“为拆解政府官僚机构铺平道路，削减多余的监管法规和浪费的开支，并重组联邦机构”。 然而，无论是特朗普还是马斯克，都还没有提出如何削减开支的详细计划。 马斯克此前曾扬言，他可以为美国政府节省2万亿美元。但是，经济学家对这种做法的可行性表示怀疑。 Niesr的独立经济学家兼研究员Paul Mortimer-Lee指出，如此大规模的开支削减，相当于要同时抹去美国交通、教育、住房、社会服务、科学和环境的全部预算，同时也会摧毁医疗保险等其他福利——这几乎是不可想象的。

随着民调继续显示美国总统大选的竞争十分激烈，在进入大选和美联储议息“超级周”的首个交易日，美股、美元和美债收益率纷纷回落。而与此同时，各大类跨资产领域的交易员则已进入了大选日前的最后备战模式之中…… 在周二投票前的准备阶段，股债汇不同市场的交易员眼下似乎决定保持观望，因为一系列民调显示，共和党总统候选人特朗普和民主党总统候选人哈里斯之间的差距仍然很小。 投票结果也不排除可能会引起争议，甚至最终将计票工作拖上数周甚至数月。对许多人来说，这意味着一件事——市场波动性势必可能攀升。 另一个阻碍交易员在周初进行更高风险押注的因素是，本周除了大选还有其他一系列可能影响市场的消息面催化剂 ——在选举日之后，美东时间周四下午人们将很快迎来美联储决议和鲍威尔的新闻发布会，届时他将详细介绍联储未来的利率路径。而一大批美国公司仍将公布三季报。 摩根士丹利旗下交易平台E*Trade策略师Chris Larkin表示，“通常情况下，美联储的利率声明往往会主导议息周，但本周并不是普通的一周。一直在等待大选结果的交易员和投资者必须做好准备，应对选举结果可能出现延迟公布的情况，以及由此带来的潜在影响。” 从周一的市场表现看， 美国三大股指在多数投资者保持观望的状态下集体收跌。截至收盘，标普500指数跌0.28%，报5712.69点；纳斯达克指数跌0.33%，报18179.98点；道琼斯工业指数跌0.61%，报41794.6点。 与此同时，随着博彩预测市场上特朗普胜率的大幅回落，美元和美债收益率也双双走低。截止纽约时段尾盘，ICE美元指数下跌0.05%，报103.89。10年期美债收益率则重挫了8.6个基点报4.29%，创下两个月来最大的单日跌幅。 从股票到国债再度外汇乃至加密货币市场，在本轮周期里市场焦虑情绪很少体现得如此明显。美国银行编制的一项跨资产风险指标目前已跃升至了金融危机以来任何选举前一周的最高点。 蒙特利尔银行家族办公室首席投资官Carol Schleif表示，“投资者情绪可能在短期内转坏，尤其是如果总统选举的胜负存在不确定性，或者宣布获胜者的时间比预期的要长。当然，选举结果迟早会敲定，在我们看来，由此产生的任何波动都将是一个机会。” 值得一提的是，从近来期权市场的变动看，越来越多跨资产领域的期权交易员目前已降低了风险敞口，并加大对冲力度以准备迎接更多的波动。 股市 由于短期期权更容易在事件临近发生时进行对冲，因此大部分针对大选的对冲都是在最后一刻才出现的。 目前，即使标普500指数已连续29个交易日跌幅未超过1%，但美股的隐含波动率已远高于实际波动率水平，表明投资者纷纷在为接下来更大的波动做准备。 Piper Sandler & Co.期权主管Daniel Kirsch表示，“我们继续看到围绕大选的交易兴趣。预计特朗普将赢得大选的客户正在增持金融股和加密股票，那些押注哈里斯获胜的客户则买入了可再生能源股票期权。对冲交易也有所回升，交易员们纷纷买入标普500和纳指ETF的看跌期权。” 由于大选和美联储的影响渗透到短期指标的计算中，标普500指数的短期隐含波动率相对于一个月的水平一直很高。衡量VIX波动率的Cboe VVIX指数近期也有所上升。 对于金融顾问公司Janney Montgomery Scott的Dan Wantrobski来说，本周可能是历史性的一周，在此之前，美国股市仍基本处于盘整状态。他指出，投资者应该预计“未来几个交易日会出现更多震荡”。 Wantrobski表示，“根据事态发展，市场本身要么准备创下新高（主要趋势仍是看涨），要么准备出现更大幅度的下跌（超买状况依然存在，最近的一些支撑位将被突破）。” 而一旦大选结束，预计市场流动性将为年底的反弹提供支撑 ，因为对冲交易将被取消，共同基金可能在11月份开始买入，公司重新开始回购股票，波动率降低也将吸引期权交易商系统性买入和再套期保值。 Penn Mutual Asset Management投资组合经理Zhiwei Ren表示，“目前，期权波动率偏斜很陡，VIX远高于实际波动率。假设大选后的时期平稳，我们认为这些对冲可能会解除，我们可能会看到VIX指数急剧下降，偏斜度更加趋于平缓。如果这两种情况都发生，可能会迫使更多买家入市，推动市场走高。” 汇市 由于预期美国大选后会出现更大幅度的波动，近来外汇市场围绕大选风险进行定价的短期货币期权的隐含波动率也出现了跳升。 墨西哥比索的单周波动率已攀升至四年多来的最高点，与预期波动率的溢价也扩大至了业内2007年开始编制相关数据以来的最高点。 欧元也很容易受到特朗普若获胜带来的任何贸易关税政策的影响，其波动率指标已创下了2020年以来最大的单周涨幅，并达到了2023年3月以来的最高水平，而欧元兑美元的风险逆转仍然看跌。 道明证券分析师在一份报告中表示，“ 共和党红潮将推动美元的大幅上涨。 这将重新点燃人们对美国例外主义的记忆，其逻辑基础是关税、减税、放松管制以及对欧亚主要经济体前景的负面影响。” Lazard Asset Management新兴市场债务联席主管Arif Joshi表示，“在一场胜负难分的选举中，很难进行积极主动的货币押注”。他表示，市场正在消化选民让特朗普重返白宫的一些风险。这意味着 哈里斯获胜将是“对新兴市场的结构性利好” 。 债市 在过去的几周里，美国国债市场的持仓主要集中在交易者对期货头寸的去杠杆化上，偏向于多头清算，因为市场对大选后财政刺激政策的预期不断升温，这会增加国债的供应量。其结果是， 自10月初以来，随着收益率攀升，10年期美债期货的未平仓合约大幅下降。 摩根大通公司的最新调查显示，随着中性头寸的增加，客户同时减少了多头和空头头寸。 在美债期权市场上，目前许多尾部风险对冲的目标是担心美债收益率会进一步攀升，以及出现更大的债券市场抛售。12月到期的执行价109.50美元的10年期美债看跌期权近来就明显受到追捧， 其价格相当于收益率来到约4.5%，比当前水平高出约25个基点。 衍生品策略师Tanvir Sandhu表示：“大选波动溢价在债券市场的长端最为明显，我们认为这反映了市场对大选结果会带来更高的财政风险的担忧。这种倾向表明，针对长端美债抛售的情况，存在使用支付方掉期进行对冲的需求。” Bryn MawrTrust的固定收益部主管Jim Barnes则指出， 债券市场正试图在大选前根据自身对谁会胜出的预期进行布仓。 近几日唯一明确的一点是，对特朗普胜选的押注减少了，对哈里斯胜选的押注增加了。我们也对收益率进行了一些重新定价，根据市场的布仓情况，收益率(的上涨)肯定会稍作喘息，不过 引发收益率向任何一个方向发展的催化剂，仍将是投资者对大选结果的预期。 ”

周三，美国2年期国债收益率跌破了10年期收益率，这也是上月全球市场“黑色星期一”风暴以来，这一关键的美债收益率曲线再度结束倒挂状况。 相比于上月市场风暴阶段(8月5日)盘中的“来去匆匆”，这一次，美债收益率曲线结束倒挂的态势无疑显得更为明确 ，因为直到周四亚洲时段早盘，曲线的陡化进程依然还在延续，截止发稿，基准10年期美债收益率仍要比2年期美债收益率高出约0.3个基点。 可以说，这基本上已预示着自2022年年中以来，2年/10年期美债收益率曲线长期反常倒挂阶段的结束。 根据业内的统计，本轮美债收益率曲线的倒挂持续时间(从2022年7月到2024年8月)，达到了逾780天，这也是历史上持续时间最长的一段倒挂经历。 那么，从8月5日盘中的短时结束倒挂，到如今已基本可以确认倒挂结束，市场究竟经历了什么呢？这一史上最长收益率曲线倒挂经历的终结，对于接下来的金融市场和美国经济走向，又能有哪些指引呢？ 收益率曲线倒挂终结：发生在又一组表现不佳的美国数据之后 回首上月和隔夜美债收益率曲线结束倒挂的两次经历，一个共同点无疑是，两者都发生在了美国重要经济数据表现不佳之后。 上月众所周知的导火索是非农数据的低迷表现，而本周迄今，美国宏观数据在非农尚未登场的情况下，便已先后遭遇了两连击。 继周二的ISM制造业数据后，周三美国经济数据层面遭遇的最新坏消息来自于劳动力市场。美国7月职位空缺数据降至2021年初以来的最低水平，裁员人数上升，这与其他劳动力需求放缓的迹象保持一致。 美国劳工统计局周三发布的职位空缺和劳动力流动调查数据显示，美国7月职位空缺从上个月向下修正后的791万个减少到767万个，为连续第二个月下降，低于市场预期的810万个。尽管就业增长放缓是预期中的事情，但最近有人担心，劳动市场不仅仅是在美联储为了抑制通胀而提高利率的重压下出现暂时的调整，而是实际上正在走向崩溃。 在整个华尔街，经济学家和基金经理们近来一直在搜索经济数据，寻找可能会迫使美联储启动激进降息周期的疲软迹象。 周三数据中出现的职位空缺下降显然增加了近期劳动力市场走软的证据，这可能引起美联储官员的担忧。就业增长放缓，失业率上升，求职者更难找到工作，也加剧了人们对潜在经济衰退的猜疑声。 BMO全球资产管理公司固定收益主管Earl Davis认为，劳动力市场的疲软降低了美联储在本月晚些时候降息50个基点的门槛。他指出，一旦美联储开始降息，就不大可能是一次性的举措，因为他们有足够的降息空间。 行情数据显示，2年期美债收益率在周三出现了大幅下跌，因数据显示7月份美国职位空缺创2021年初以来最低水平，导致降息预期升温。短期债券收益率与美联储基准利率的联系更为紧密。2年期美债收益率当天尾盘一度下跌9个基点至3.768%，反映出市场对美联储将在9月18日降息的预期升高，更多人预测最高会降息50基点。10年期美债收益率当天则仅下跌6个基点至3.768%。 利率互换价格显示，交易员们目前预期美联储本月降息概率高达100%，其中降息50基点的概率超过了40%。预计今年余下三次政策会议将总计降息至少110个基点。 BTG Pactual Asset Management US的管理合伙人John Fath称，如果美联储真的大幅降息50个基点，那么关键的两年/10年期美债收益率曲线也许会彻底结束倒挂。 降息已定 那么衰退呢？ 从历史上看，债券收益率曲线伴随着期限拉长一般都是向上倾斜的。投资者将现金存放在期限较长的国债中，往往会要求得到更高的收益率或回报。而曲线倒挂的原因，从本质上说便是交易员将未来经济增长放缓纳入定价的结果。 在2022年，随着美联储启动数十年来最激进的紧缩周期，美债收益率曲线也随之出现倒挂。到了2023年3月，两年期美债收益率一度比10年期收益率高出111个基点，创下了1980年代初以来的最大倒挂幅度。 通常而言，关键美债收益率曲线倒挂一直是经济衰退的前兆。在这种倒挂中，较长期限的收益率低于较短期限的收益率，通常被视为预示着未来18个月至两年内将有经济衰退——当然，本轮倒挂的持续时间其实已长于以往。 而 在从收益率曲线倒挂开始至经济衰退发生的这段时间里，倒挂“结束”的时间点，也一直是一个颇为敏感的时刻。 在长期倒挂之后，收益率曲线恢复到正常的上升斜率，通常便发生在美联储开始降息时。而由于美联储往往倾向于在经济遇到困难时才放松政策，这种反转又会加剧投资者对经济衰退的担忧。 LPL Financial首席全球策略师Quincy Krosby便表示，从统计上看，美债收益率曲线正常化——即结束倒挂，要么是因为经济确实陷入衰退，要么是因为美联储即将降息以应对经济放缓。 这从下图中其实便能一目了然地观察到(红色阴影部分对应经济衰退期)： The Baker Group集团总裁Ryan Hayhurst就表示，“我喜欢说，一旦收益率曲线转正，往往就意味着经济衰退的开始。” 当然，有鉴于此次美债收益率曲线倒挂已经持续了两年多时间，但衰退仍未发生。同时不少业内人士此前就已质疑，疫情因素是否已导致了一系列美国经济预警指标出现了扭曲，因此这一次曲线倒挂的结束，是否真的预示衰退将近，目前仍并非是一件十拿九稳的事。 PIMCO短期投资组合管理和资金主管Jerome Schneider，“这在当前可能是一件健康的事情，应该为之欢呼。正常的收益率曲线形状表明商业和货币政策环境更接近正常和平衡。” 摩根大通资产管理公司投资组合经理Priya Misra也认为，在美联储开始降息的前夕，收益率曲线的倒挂非常有意义。她补充称，市场定价的宽松幅度，与美联储希望实现利率正常化以维持当前经济软着陆的预期一致。 那么，近几次收益率曲线倒挂的结束，对于美股市场、美国劳动力市场、美联储利率究竟又有哪些指引呢？北京时间今日凌晨，有着“新美联储通讯社”之称的著名记者Nick Timiraos，在社交媒体上，就列举了近三次倒挂结束前后的经历(2020年疫情那次除外)，投资者不妨可以加以参考： 收益率曲线倒挂结束前后12个月：标普500指数变化 收益率曲线倒挂结束前后12个月：美国就业增长变化 收益率曲线倒挂结束前后12个月：联邦基金利率变化

鉴于上周五公布的美国最新非农数据，触及了预示经济衰退即将到来“萨姆规则”，华尔街大行上周对美联储将启动超激进宽松周期的预期不断升温。而债券交易员也纷纷押注美国经济正处于恶化的边缘，美联储将需要开始大举放松货币政策以避免经济衰退。 人们之前对于高通胀的忧虑基本上已经消失，并迅速让位于新的担心——即除非美联储很快开始把利率从逾20年高点大幅下调，否则经济就将失速。上周，美国国债市场出现了一波自2023年3月银行业危机爆发以来没有见过的涨势。 行情数据显示，对利率政策尤为敏感的2年期美债收益率上周累计下跌了逾50个基点，本周一盘初已进一步逼近了3.8%。自全球金融危机和互联网泡沫破灭以来，2年期美债收益率还从没有比美联储的基准利率(目前约为5.3%)低如此之多。 素有“全球资产定价之锚”之称的10年期美债收益率也在上周重挫了约40个基点。 目前，2年期与10年期美债收益率的倒挂幅度已经收窄至了不到10个基点——如果当前收益率曲线陡化的趋势进一步延续，本周两者之间就有望结束长达逾两年的史上最长连续倒挂纪录。 “市场担心的是美联储行动滞后，我们正在从软着陆转向硬着陆”，Brandywine全球投资管理的投资组合经理Tracy Chen说道，“美国国债当前是个不错的选择，因为我确实认为经济将继续放缓。 ” 值得一提的是，自疫情大流行结束以来，债券交易员曾一再误判利率走向，有时甚至会出现双向超调——当经济逆转衰退呼声或通胀违背预期时，他们一度被打得措手不及。2023年底，债券价格也因确信美联储准备开始放宽政策而飙升，但当经济不断表现出令人惊讶的强劲时，债券价格又回吐了涨幅。 不过这一次，市场人士已普遍认为，债券市场的罕见波动绝非无的放矢。 在一系列数据显示就业市场疲软、部分经济领域降温之后，市场情绪发生了急剧变化。“压死骆驼的最后一根稻草”来自上周五。 美国劳工部报告称，7月份美国雇主仅创造了11.4万个就业岗位，远低于经济学家的预测，失业率也意外上升至了4.3%，一举触发了基于失业率指标预测衰退的“萨姆规则”。 “萨姆规则”是指当美国失业率的3个月移动平均值相对于过去12个月的最低点上升超过0.5个百分点时，经济衰退就可能开始。这一规则自1970年代以来的准确率为100%。而且不同于收益率曲线倒挂等其他经济衰退预警指标，从触发“萨姆规则”到美国经济真的步入衰退之间的间隔有时会很短——例如 近六次触发“萨姆规则”到经济衰退之间，最短的只有1个月，最长的也只有4个月。 这也无外乎，在上周五早些时候公布的数据显示美国7月失业率再次上升后，美国银行、巴克莱、花旗、高盛和摩根大通的经济学家已竞相调整了对美联储利率路径的预测，纷纷呼吁更早、更大幅度或更多地降息。 花旗经济学家预计美联储将在9月和11月的会议上分别降息50个基点，并在12月的会议上降息25个基点，此前他们曾预计美联储会在这三次会议上分别降息25个基点。 Veronica Clark和Andrew Hollenhorst预计，美联储将在此后每次会议上降息25个基点，直到2025年年中，将联邦基金利率目标区间降至3%-3.25%。 摩根大通经济学家Michael Feroli甚至要更进一步。虽然他也预测9月和11月分别降息50个基点，并在随后的每次会议上降息25个基点，但Feroli表示，在9月18日的下一次议息会议之前，美联储有很强的理由采取紧急行动。当然，他也写道，美联储主席鲍威尔可能不想“给已经多事的夏季增加更多噪音”。 目前，利率期货市场的交易员对今年年底前降息幅度的定价约为125个基点——相当于五次25个基点的降息，这表明如果美联储未在常规会议外紧急降息的话，其在年底的最后三次会议中，很可能有多达两次会议会一口气降息50个基点。 在过去20多年的时间里，美联储只有在新冠疫情和全球金融危机后，有过如此大规模的激进降息举措。 在美联储上周三“按部就班”地再次维持利率稳定后，这些最新数据和市场预期的转变，无一例外均加剧了人们对美联储反应过于迟缓的担忧——就像在经济刚刚从疫情中恢复过来后，通胀开始悄然攀升时，美联储却迟迟没有提高利率一样。而加拿大和欧洲央行等其他G10央行已经开始放宽政策的事实，更是令人质疑“非科班出身”的鲍威尔可能又一次出现了“动作迟缓”。 颇有意思的一项对比是，经典的“泰勒法则”模型表明，当前美联储的基准利率比合理水平高约1.7个百分点——这相当于当前的美联储在降息方面可谓慢了“七拍”，其本应降息七次，每次25基点。 上述结论是基于一系列数据和假设因素，例如上周五发布的7月就业数据显示失业率升至4.3%，最新的通胀数据显示美联储青睐的指标——剔除食品和能源项目的所谓核心个人消费支出价格指数6月份同比上涨2.6%，美联储官员假设“中性实际利率”为0.8%，长期失业率为4.2%；“泰勒法则”模型计算得出的合理利率水平应为3.65%，而当前的联邦基金有效利率却约为5.3%。 量化基金AlphaSimplex Group首席研究策略师兼投资组合经理Kathryn Kaminski表示，鉴于股市低迷，投资者在美债收益率进一步下跌之前正抢购债券，债券市场似乎还有继续上涨的空间。她表示，该公司的趋势跟踪信号使他们在此前看跌美债后，本月转而看涨债券。 Kaminski表示，“人们希望锁定高利率，这造成了很大的(债市)购买压力，同时也出现了风险厌恶情绪。如果年底美联储真的降息，10年期美债收益率可能会跌至接近3%。”

随着美国联邦政府继续以创纪录的速度举债，美国国债规模再创新高。 美国财政部周一下午公布的新数据显示，截至上周五，美国国债规模已经突破35万亿美元，为有史以来首次突破这一水平。 作为对比，今年1月，美国国债规模刚刚突破34万亿美元大关；去年9月，突破33万亿美元；而在40年前，美国国债规模在9070亿美元左右。 “这个消息令人震惊——但对于任何关注我们财政轨迹的人来说，这都不足为奇，”美国跨党派研究机构负责任联邦预算委员会（CRFB）的主席Maya MacGuineas在一份声明中表示。 他表示，就在上个月，国会预算办公室警告美国人，公众持有的债务在经济中的占比将在三年内达到创纪录新高。今年的预算赤字将接近2万亿美元，十年后将接近3万亿美元。 他指出，很多有关增加支出和减税的言论只会让情况变得更糟。债务是“我们面临的主要危险之一，必须尽快认真对待债务问题”。 史上第三大赤字 过去几年，随着利率上升增加偿还债务的成本，美国联邦预算赤字不断扩大。 根据国会预算办公室（CBO）的最新估计，本财年联邦政府的预算赤字预计将达到1.9万亿美元。这将比去年的赤字高出2000亿美元。 1.9万亿美元的年度赤字将成为美国历史上第三大赤字 ，仅次于2020财年的3.1万亿美元和2021财年的2.7万亿美元，而2020年和2021年正值联邦政府在新冠疫情的救助计划上大举支出的时期。 CBO报告还指出，长期来看，随着利息成本上升、老年人社保项目支出增长，美国债务规模未来十年将明显增长。2034年，公众持有的债务（联邦债务总额，包括公众持有的债务和政府内部债务）占美国国内生产总值的比例将从今年的99%上升到122%，超过二战后创下的106%的最高水平。 近期，越来越多经济学家表达了对美国债务问题的担忧。 IMF此前警告称，美国财政状况“特别令人担忧”。美国的巨额财政赤字加剧了通胀，并对全球经济构成“重大风险”。 摩根大通首席执行官杰米·戴蒙近期表示，他希望美国政府能够主动采取措施，把重点放在减少其年度预算赤字上，不要等到出现了问题再行动。

不出意外的话，美国国债市场本月将有望连续第三个月录得月线上涨，这将是三年来的最长涨势。 周一，各期限美债收益率涨跌不一。其中，2年期美债收益率涨1.6个基点报4.41%，5年期美债收益率跌0.6个基点报4.079%，10年期美债收益率跌2.3个基点报4.177%，30年期美债收益率跌2.9个基点报4.427%。 虽然在这个至关重要的“央行超级周”首日，美债市场隔夜的表现整体波澜不惊，但本月早些时候录得的火热升势，无疑已经为本月债市的连续反弹打下了坚实的基础。由于市场预期美联储会在本周会议上暗示降息周期即将到来，美国国债价格近期已持续走高。 业内汇编的数据显示，近期的连续上涨已推动美债的一个关键指标——彭博美国国债指数本月上涨了1.3%，并将4月底以来的回报率推高至约3.9%。 “如果你看一下市场定价就会发现，我们已经消化了9月降息，” 富国银行宏观策略师Erik Nelson表示，“未来我们能降息两次吗？当然可以。但我认为市场更关心的是，我们(本轮降息周期)能否降息六次——甚至更多次？” 本周，全球投资者的目光将聚焦在短短“32小时”内一系列重大央行议息会议的利率决定上，以寻找全球借贷成本未来走势的关键线索——当地时间周三日本央行和美联储将率先登场，周四则将迎来英国央行利率决议。 在美联储方面，利率掉期市场的交易员目前仍预计到2024年底至少会有两次降息，第一次可能在9月份。 上周，前纽约联储主席杜德利曾一度呼吁美联储在7月降息，但美国二季度GDP复苏的乐观迹象抵消了人们对7月降息的预期。 “新美联储通讯社”：美联储降息终于在望 素有“新美联储通讯社”之称的知名记者Nick Timiraos周一撰文表示，尽管美联储官员本周不太可能调整利率，但此次会议仍将是近期最重要的会议之一。美联储今年已举行四次会议，每次会议都将降息视为日后考虑的问题。但 这一次，通胀和劳动力市场的发展应该会让官员们发出信号，即在9月份的下次会议上很有可能降息。 Timiraos认为，将于周三结束的7月议息会议可能会让美联储主席鲍威拿定主意，倾向于尽早行动。 鲍威尔长期一直以来都在权衡过早降息和等待太久之间的利弊。而如今官员们已越来越担心等待太久会破坏软着陆。鲍威尔本月对议员们表示，在保持劳动力市场健康发展的同时将通胀率降至美联储2%的目标——“是让我夜不能寐的头等大事”。 对此，Timiraos表示，美联储新近表现出的降息意愿反映出了三个因素：通胀方面的好消息、劳动力市场正在降温的迹象，以及权衡任由通胀处于过高水平和导致不必要的经济疲软这两种风险的考量正在发生变化。 在通胀方面，上周五公布的数据显示，剔除食品和能源价格的核心通胀指标在6月份已从上年同期的4.3%和两年前的峰值5.6%降至了2.6%。而在劳动力市场领域，今年失业率已从去年年底的3.7%攀升，6月份达到4.1%，这主要是因为招聘活动放缓，新工人或重返劳动力市场的人需要更长时间才能找到工作。 Timiraos指出，随着通胀再度取得进展，以及劳动力市场降温，美联储官员在取舍的问题上面临转变，他们经常将这种取舍称为风险管理，从根本上说就是他们认为哪个问题——有所抬头的通胀还是不断上升的失业率，更难解决。一些官员已经预告了他们可能会用来说服同僚现在是时候降息的理由。 当然，Timiraos也表示，尽管降息的理由越来越多，但官员们不太可能在本周降息 ，原因之一在于，这很可能会是一系列降息行动的首次降息。以往曾经有过通胀出乎官员意料的情形，官员们希望看到通胀真正降温的更多证据，之后才会跨过降息的门槛。 美联储三号人物，纽约联储主席威廉姆斯(John Williams)在最近一次采访中也暗示，7月份降息没有必要。他表示，官员们将在“7月至9月期间了解到很多情况”，并指出近期经济活动稳健。但他同时也指出，针对如何“以减轻政策限制性的方式降低利率”，“我们最终需要做出决定”。 贝莱德主题策略主管Kate Moore本周表示，“我认为，作为美联储的决策者，现在是非常困难的，他们希望保持谨慎，尤其是在大选期间。即便如此，我们还是站在9月阵营，并认为2024年很有可能降息三次，2025年上半年还会再降息一次，原因是我们预计今年晚些时候会有更大的通胀压力。” 聚焦美国财政部长期再融资计划 除了美联储决议外，美国财政部本周三还将公布所谓的长期证券季度再融资计划，债券供应问题也将成为债市焦点。虽然美国政府很可能会坚持其指导意见，保持较长期证券发行的稳定，但在一些共和党人指责拜登政府操纵发行策略，以压低收益率并促进经济发展之后，人们对这一事件的关注已经有所加强。 一些共和党政治家和经济政策评论家，近期已连番指责美国财长耶伦及其团队人为地控制了这些长期证券的规模，同时更多选择使用国库券等短期债券发行来解决额外的资金需求。他们认为，这是民主党人在大选前有意压低收益率、支持经济和民主党人选战局势的举措的一部分。 耶伦上周五表示，财政部根本“没有这样的战略”来试图放宽金融情况。 而负责联邦债务销售的官员Josh Frost本月早些时候发表了一份详细的演讲，解释了财政部发行债券的各个环节，展示了美国财政部的决策是如何在正常范围内并符合市场参与者的预期和建议的。 不过， 有鉴于联邦借贷需求巨大，债务购买者目前仍在密切关注财政部是否会在未来标售更大规模的长期债券。 今年5月，美国财政部曾表示，目前已经很高的票据和债券拍卖规模， “至少在未来几个季度内”是足够的。美国财政部当时表示，打算在未来几个季度保持美国中期和长期国债标售规模稳定。一些分析人士因而认为，美国财政部周三宣布的再融资计划预计将沿袭5月的模式。 然而， 包括巴克莱银行、美国银行和高盛集团在内的一些华尔街机构也表示，鉴于赤字预测的恶化，财政部本周有可能修改这一指导意见。 美国银行的美国利率策略师Meghan Swiber表示，“在周三的指导意见中，财政部可能会改变措辞，暗示未来几个季度财政部可能不得不再次考虑增加债券供应。” Action Economics负责固定收益的董事总经理Kim Rupert周一在博客中同样指出，考虑到巨额预算赤字和不断膨胀的偿债成本，官员们可能会暗示未来有必要提高标售规模。她预计财政部将继续增加国库券发行量，以满足近期的融资需求。 此前，美国财政部在周一下调了对本季度联邦借款规模的预估——从8470亿美元降至7400亿美元。之前的预测是在美联储6月放缓缩表步伐之前做出的，美联储的缩表计划迫使财政部不得不向公众借入了更多资金。 此外，美国财政部还预计年底现金余额为7000亿美元，如果美国国会无法重新暂停或提高债务限额，这一数字将影响对财政部明年何时用完现金的计算。美国债务上限将于1月2日重新生效，按目前的债务规模趋势，届时或将禁止政府净发行新债。

美债收益率周二普遍小幅下跌，美国方面当天公布的楼市和地区联储制造业数据均表现疲软，进一步助燃了人们对美联储下半年有望多次降息的预期。此外，美国财政部周二进行的两年期国债标售也获得了创纪录的强劲需求，投资者蜂拥而至，有力地表明了他们对宽松周期可能即将开启的信心。 行情数据显示，截止纽约时段尾盘，美债收益率多数收跌。 其中，2年期美债收益率下跌2.6个基点报4.5%，5年期美债收益率下跌1个基点报4.166%，10年期美债收益率下跌0.2个基点报4.253%，仅30年期美债收益率上涨1.2个基点报4.485%。 当天美债市场最受瞩目的消息面事件，无疑是美国财政部进行的690亿美元两年期美债标售。 而最终，在三类主要投标人中，由投资者组成的两类竞标人——直接和间接投标人获配比例合计达91%，创下了2003年以来最高。具有购买所有未能拍出国债以防止拍卖流产义务的 一级交易商获配比例则仅为9%，创下了有纪录以来最低。 虽然690亿美元的标售规模创下了历史记录，但最终的得标收益率仅为4.434%，比美东时间下午1点投标截止时的发行前交易水平低出了2个基点以上。这是自1月份以来2年期国债发行中标收益率的最低水平。1月份的发行规模还只有600亿美元。 牛津经济研究院分析师John Canavan表示，市场预期美联储下周会议将为9月降息奠定基础，这一前景“维持了本月以来对短期美债的强劲需求，这种需求也延续到了今天下午的拍卖”。 蒙特利尔银行资本市场美国利率策略主管Ian Lyngen在一份报告中也写道，“货币市场和短期国库券市场中仍有大量现金，这与投资者现在开始进入票息曲线以锁定未来两年收益的观点是一致的。直观地说，随着近期降息前景的确定性增强，一级市场供应将受到欢迎。” 值得一提的是，两年期美债收益率在4月底时还曾一度位于5%以上的峰值，但随着利率期货对美联储在2024年年底前至少两次降息25个基点(从9 月份开始)的押注愈发坚定，与利率预期关联最为紧密的两年期美债收益率，在过去几个月已一路稳步回落。 本周余下时间里市场还将迎来更多债券供应，美国财政部将在周三将标售700亿美元的五年期国债 ，在周四标售440亿美元的七年期国债。 在经济数据方面，周二最新出炉的两组美国经济数据表现惨淡，也进一步增强了市场对美联储降息的预期。 美国全国房地产经纪人协会报告称，与5月份相比，6月份成屋销售量环比下降了5.4%，经季节性调整的年化为389万套。销售额也比去年6月下降5.4%。这是自去年12月以来最慢的销售增速。 NAR首席经济学家Lawrence Yun表示：“我们看到房地产市场从卖方市场向买方市场的缓慢转变。待售房屋在市场上停留的时间更长，卖家收到的报价越来越低。越来越多的买家坚持进行房屋检查和评估，在全国范围内，二手房库存正在明显上升。” 此外，周二最新出炉的美国7月里奇蒙德联储制造业指数一路暴跌至了-17，创下了自新冠疫情封锁以来的最差水平。美国硬数据(成屋销售)和软数据(地区联储调查)都表现不佳的局面，也令不少业内人士再度对美国经济的走向捏了一把汗。 目前，投资者还在等待周四将公布的美国第二季度国内生产总值(GDP)报告和周五公布的6月份PCE物价指数的表现，这些数据将为美联储的利率路径提供更多线索。 美国银行财富管理高级投资策略师Tom Hainlin表示，美国国债市场目前面临的首要压力是美联储、国债供应，然后是经济增长和通胀预期 。“我们的预期是，6月份的PCE数据将强化我们对于通胀正在减速的观点，而如果你看到PCE数字出现令人惊讶的增加，这可能会让投资者重新评估股票的市盈率或美债收益率。”

当地时间周四(7月18日)，美国财政部公布了2024年5月的国际资本流动报告(TIC)。报告显示，5月份外国投资者持有的美国国债规模创下历史新高。不过，美国前两大海外“债主”日本和中国在当月双双选择了减持，这也是年内首次出现中日同月减持美债的情况。 报告显示，中国5月持有的美国国债规模环比下降了24亿美元，至7684亿美元。 这是至少1年来，中国美债持仓变动(无论增加还是减少)规模最小的一次。 此前，中国曾在4月小幅增持了美国国债——美债持仓在当月增加了33亿美元，至7707亿美元，为年内中国美债持仓规模唯一出现增加的一个月。这在当时曾一度引发了外界颇多关注和猜测。 不过很显然，随着5月再度重启减持美债的步伐，中国在整体美债持仓配置方面规模下降的长期态势，仍并没有改变。 如下图所示，从2022年4月起，中国的美债持仓就一直低于1万亿美元。在3月减持后，中国的美债持仓规模曾一度跌破了去年10月的低位7696亿美元，进一步创下了2009年3月以来的新低。 从美债的走势看，由于投资者预期美联储将在今年降息，5月份美国国债整体走强，收益率出现下行。当月，基准10年期国债收益率从4.684%降至了4.512%，两年期国债收益率从5.046%降至了4.893%。 当然，虽然在今年4月和5月，中国在美债持仓规模上先后经历了增持和减持，但与以往的持仓变动对比不难发现，这两个月增减持的规模其实是较为有限的。而这似乎也与中国央行黄金储备增长势头的放缓乃至停滞，在时间上保持基本一致。 中国外汇局数据显示，中国5月黄金储备环比持平4月，终结十八个月连升的势头。此前，中国央行在4月的购金步伐便已明显放缓。 美国最大海外“债主”日本连续大幅减持 除中国外，此份最新TIC报告的最大亮点，无疑集中在了美国最大的海外“债主”日本身上。报告显示，5月日本的美国国债持仓环比4月减少220亿美元，降至1.1283万亿美元。这也是日本连续第二个月大幅减持美债——两个月合计减持了595亿美元。 自2019年6月持仓超越中国以来，日本一直是美国国债最大的海外持有国。截至今年5月，日本在最近12个月内共有九个月增持美债。 而最近， 日本方面连续大举减持美债的举动，或许与其在外汇市场上干预日元的行动不无关系。 由于日本货币当局威胁要进行干预以支撑日元，市场参与者此前一直在关注作为美元储备的日本美债持有量。 道明证券驻纽约的美国利率策略主管Gennadiy Goldberg表示，“外国持有者在5月其实基本上是美债的净买家，这与当月收益率实际上的下滑是一致的。日本是最大的亮点，这可能是由于外汇干预造成的。” 整体来看， 5月份外国投资者持有的美国国债规模，从4月份修正后的8.04万亿美元增至了8.129万亿美元。 在前十大美国海外“债主”中，除中日两国减持外，卢森堡和瑞士也在5月减持了美债，而其他六大“债主”则均在当月增持。 英国5月增持131亿美元美国国债至7234亿美元，持仓规模位列第三。 TIC报告的其他亮点 美国财政部发布的国际资本流动报告(TIC)内容还显示，5月份所有外国对美国长期、短期证券和银行流水的净流入额为158亿美元。其中，外国私人资金净流入为73亿美元，外国官方资金净流入86亿美元。 5月份，外国居民减少了对美国长期证券的持有量——净卖出167亿美元。其中外国私人投资者的净卖出额为177亿美元，而外国官方机构的净买入额为10亿美元。美国居民增加了他们对长期外国证券的持有量，净购买额达378亿美元。 若将国际长期证券和美国长期证券均考虑在内，海外5月对美国长期证券的净卖出额为546亿美元。 外国居民5月减持了98亿美元的美国短期国债，外国居民持有的以美元计价的短期美国证券和其他托管负债增加了47亿美元。美国银行系统自身对外国居民的美元计价的净负债增加了657亿美元。