LME因圣诞节休市，沪锌主力涨0.51%,报25505元/吨，锌期货仓单1579吨，较前一日减少600吨。现货市场，上海0#锌对2501合约升水590~610元/吨，对均价升水260~280元/吨；广东0#锌对沪锌2502合约升水540~570元/吨，粤市较沪市贴水60元/吨；天津0#锌对沪锌2501合约升水450-540元/吨，津市较沪市升水80元/吨。价差方面，01-02价差 275元/吨，02-03价差 85元/吨。现货市场货源紧俏，市场报价维持高位，但下游拿货明显转弱。上周国内进口清关锌锭有所放量，而社会库存去库量仍高，现货端维持高升水成交，短期锌基本面强现实难以改变。但近期港口锌矿库存持续增加，冶炼厂原料库存底部回升，短期矿供应小幅过剩，预计锌矿加工费存在继续反弹的可能。考虑到2025年矿端集中放量加之需求预期一般，可能锌矿TC反弹将压制锌价上行空间。昨日上期所注册仓单环比继续减少至1579吨，2501持仓5.5万手，虚实比维持高位，警惕由此引发的价格和月差波动。

周四沪锌指数收至24979元/吨，单边交易总持仓28.13万手。截至周四下午15：00，伦锌3S收至2988美元/吨，总持仓23万手。内盘基差350元/吨，价差265元/吨。外盘基差-26.53美元/吨，价差2.2美元/吨，剔汇后盘面沪伦比价录得1.142，锌锭进口盈亏为-304.54元/吨。SMM0#锌锭均价25460元/吨，上海基差350元/吨，天津基差420元/吨，广东基差595元/吨，沪粤价差-245元/吨。上期所锌锭期货库存录得2.17万吨，LME锌锭库存录得26.04万吨。根据上海有色数据，国内社会库存录减至8.22万吨。 总体来看：美国财政政策紧缩预期强，美元指数延续强势，有色金属走势偏承压。锌精矿港口库存与工厂库存持续抬升，锌冶备库较多，锌精矿价格有所松动，近期锌精矿加工费持续上行。12月会议后，政策刺激偏向消费端，地产基建板块相关政策有限，黑链品种走势偏承压，下游镀锌企业利润下滑，初端企业开工率边际下行，基差价差有所松动，国内社会库存去库维持去库。近期国内大宗商品弱势运行，警惕资金情绪退潮导致的下跌风险。

国内12-01月差延续高位，但现货升水已回落较多，并且考虑到临近春节现货端需求较弱，而冶炼企业1月可能博开门红产量或超预期，后续可以关注2501-2503反套机会。LME连续两日注销仓单数量增长，昨日在有小幅入库下，注销比例维持在40%。近期锌价在11月交割结束后库存持续流出下走势强劲，持仓大幅增加，而外盘结构走势反复，多空博弈加剧，波动性或将大幅增加，单边建议谨慎参与。

沪锌今日延续回调姿态，目前主力2501合约跌超2%，不过期价重心并未出现明显下移。沪锌快速冲高后高位风险累积，且资金做多情绪回落，近月和主力合约出现减仓，另外下游有畏高情绪，最近现货升水明显收窄，期价进一步上冲动力不足。后续仍需注意沪锌持仓变化情况，以观察挤仓情绪是否完全释放。

周二沪锌主力2501合约期价日内增仓上行，尾盘回吐部分涨幅，夜间高开震荡，伦锌震荡偏强。现货市场：上海0#锌主流成交价集中在25490~25755元/吨，对2412合约升水150-160元/吨。锌价上涨打击下游接货积极性，贸易商下调升水报价，成交依旧较差。湖南白银11月25日晚间的公告显示：宝山矿业年度检修已于2024年11月22日完成，现已恢复生产。 整体看，美联储会议纪要显示官员们倾向于未来以渐进的方式降息，美元高位震荡。基本面看，湖南矿山复产但难改年底锌矿供应不宽裕现状，加工费改善有限，供应未有更多利多驱动，下游对高价锌接受度不佳，现货升水继续回落。供需双弱，盘面受资金推动，短期维持偏强震荡，上方关注前高附近压力。 操作建议：观望

【投资逻辑】宏观层面，国内方面相继出台进一步刺激政策，实际兑现力度仍有待观察。基本面，海外计划复产矿山进度缓慢，国内北方矿山即将迎来季节性检修，原料供应仍趋紧，TC回升力度有限。冶炼厂方面，托克旗下的Balen和Auby，因电力问题四季度末或明年1季度初或将面临停产，尽管国内冶炼厂有年底保产量的预期，但在现有利润下或难以实现大幅度提产。消费端，北方环保预警影响有限，铁塔订单表现亮眼，终端下游开工率均有所回升。 【投资策略】当下锌价逐步回归基本面，由于需求恢复较为缓慢，供应问题已逐步被消化，预计锌价近期弱势盘整，关注24000附近支撑位。

LME锌0-3月贴水11.43美元，海关数据10月精炼锌进口5.77万吨，环比增9.47%，同比增19.03%，11月国内炼厂低产出，锌现货进口窗口短暂打开后重回关闭状态，但海外高库存之下，进口锭的补入依然可期。虽然锌社库缓慢累至12.79万吨，但炼厂成本支撑下，持货商低价惜售情绪明显，沪锌BACK结构走强，SMM0#锌对近月盘面报价延续升水315元/吨。 价格和库存动线不符，考虑1）宏观交投重心回摆；2）跨市套利资金；3）旺季过后消费表现尚可等因素影响。基本面上，矿紧、国内锭产出整体收缩并不支持沪锌深跌，但进口锭补充预期下，锌锭难言紧缺，天气转冷后消费端增量空间有限，下游对高锌价接受度仍偏低。沪锌增仓上行，上方关注2.55万元/吨附近回调压力。

锌： 宏观面，在10月通胀及零售数据偏强表现助推下，美元基本盘稳固周内节节攀升，压制有色走势。基本面看，目前湖南某矿山临时停产，月产锌量在2000金属吨左右。11月下旬内蒙古北部偏冷地区铅锌矿企业陆续准备冬季停产，届时国产锌精矿供给量上将明显减少。海外方面，四季度矿企下调产量指引，涉及减量超万吨。供应端，近日湖南及四川两地部分炼厂逐步恢复生产，下周精锌供给量增加1000吨左右。需求面，周内部分地区环保限产解除，厂家订单水平一般，镀锌开工环比有所回暖。 整体来看，短期内宏观不确定因素较强，避险情绪升温后美元强势。供需均有微增，国内政策对消费端实际提升暂无法实证，库存或有小幅累积可能。此外交割过后正套头寸平仓压制现货及近月升水，锌价支撑减弱重心存在下移可能。 铅 基本面，短时内铅现货可流通货源尚少，区域性精废倒挂现象尚存，成本面对再生铅价格仍有支撑。但交仓移库显性库存增量压制铅价上涨空间。同时铅价大幅涨跌后，下游企业多转为观望态度，不利于铅锭去库。中下旬开始，河南环保因素解除或将恢复，安徽、江苏地区均有再生铅厂复产放量预期，下游蓄企多维持正常开工，按需补库。 整体而言，预期层面仍以供增需稳为主，铅价上行动力不足，不过考虑到交仓后短期社库有回落空间，下方亦有支撑，铅价或回归震荡格局，持续关注再生铅企业复产动向及库存走势。 策略： 沪锌震荡思路对待，沪锌主力合约周运行区间24000-25200元/吨附近。沪铅区间操作，沪铅主力合约周运行区间16500-17500元/吨附近。

锌：宏观面，国内新增6万亿地方政府专项债置换存量隐性债务，政策力度较市场预期尚有差距，叠加海外12月降息预期趋弱，宏观情绪有所降温。基本面看，11月国产锌精矿供应量趋减，海外锌精矿补充增量有限，OZ 矿预计最早年底流通国内；市场对CZSPT协商的溢价加工费接受程度有限，预期仍较悲观。供应端，据SMM统计，10月国产锌锭50.82万吨，环比增量近1万吨，而11月或兑现超1万吨减量。需求端，金九银十过后需求预期不足，镀锌虽受黑色价格提振，但华北地区环保限产干扰好转有限。 综合来看，短期内外宏观情绪存在向下调整空间，不过考虑到11月供应端仍显紧俏，预计近月合约尚有支撑，以区间震荡思路对待为主，空配考虑03及以后合约。 铅：基本面，供给方面，据SMM统计，10月原生铅产量增量显著，来到31.75万吨，按排产预期来看，个别原生炼厂减产，但量级完全被新增投产放量追平，11 月原生供应预计维持高位。再生铅方面，10月产量达到26.17万吨，11月预计稳中略降0.2万吨左右，届时供应压力尚存。消费端，汽车产业开工尚可，电池出口有边际改善预期，月初开始电动车新标实施，供需有望双增。 整体而言，就下限来说，11月再生铅炼厂复产原料采购需求或有增加，原料底部支撑强劲；就上限来说，11月原再合计增量有限，汽车板块季节性向好，累库压力或有所放缓，预计当前期价区间内震荡偏强。 策略：沪锌震荡思路对待，沪锌主力合约周运行区间24500-25500元/吨附近。沪铅区间操作，沪铅主力合约周运行区间16500-17500元/吨附近。