周四沪铜主力2403合约跳空高开，外盘铜价昨夜高位震荡。近期铜价进入反弹区间，国内近月维持平水结构，现货进口窗口关闭，周四电解铜现货市场交投清淡，持货商节前降价出货意愿增加，下游畏高买兴不佳，现货升贴水均价回落至贴水30元/吨。昨日LME伦铜库存小幅回落至15.5万吨。 宏观方面，欧央行宣布维持三大关键利率不变，并未给出关于何时启动降息的暗示，拉加德表示当前谈论降息还为时过早，为确保通胀回归，将保持货币政策传导的平稳运行，短期经济数据或仍显疲软，但前瞻性服务业指标预示未来增长将加快。美国四季度GDP初值增长3.3%，显著高于2%的预期值，同时四季度PCE同比继续放缓，个人消费支出增长强劲，显示美国经济的软着陆(经济增长 通胀降温)正不断从预期走向现实，也为未来美联储放缓QT提供了有效空间。国内方面，金管局强调房地产在经济总量中的重要地位，金融业必须大力支持，国内资本市场风险偏好持续回升。 产业方面：Freeport(自由港)去年第四季度铜产量达49.7万吨，同比增长2.3%，去年全年产量191.1万吨，同比基本持平。 美国经济软着陆正不断从预期走向现实，为美联储未来放缓QT提供了有效的空间，欧央行则按兵不动短期降息的紧迫性不强；与此同时，国内宏观预期修复带动资本市场风险偏好回升，而海外矿端的供应干扰仍在持续，整体预计铜价短期将保持震荡向上的走势。

策略摘要 铝：国内电解铝企业持稳生产为主，关注进口铝锭流入情况，而受消费淡季和春节假期影响，需求预期持续走弱，但当前铝市场库存仍处于低位对铝价下方存一定支撑，建议高抛低吸思路对待，关注宏观情绪的变动。 氧化铝：国内采暖季期间，重污染天气预警对北方地区氧化铝生产扰动仍存，且西南地区部分氧化铝产能受矿石紧张因素影响，维持低产状态。预计国内现货价格高位震荡，但考虑到市场情绪或对期货盘面价格造成较大影响，建议短期观望为主。 核心观点 铝现货方面：LME铝现货贴水38.22美元/吨。SMMA00铝价录得18910元/吨，较前一交易日下降70元/吨。SMMA00铝现货升贴水较前一交易日下降10元/吨至40元/吨，SMM中原铝价录得18850元/吨，较前一交易日下降90元/吨。SMM中原铝现货升贴水较前一交易日下降30元/吨至-20元/吨，SMM佛山铝价录得19050元/吨，较前一交易日下降70元/吨。SMM佛山铝现货升贴水较前一交易日下降5元/吨至185元/吨。 铝期货方面：1月25日沪铝主力合约开于19075元/吨，收于18865元/吨，较前一交易日跌40元/吨，全天交易日成交149666手，较前一交易日减少47824手，全天交易日持仓190454手，较前一交易日减少14084手。日内价格震荡，最高价达到19080元/吨，最低价达到18830元/吨。夜盘方面，沪铝主力合约开于18925元/吨，收于18990元/吨，较昨日午后涨125元/吨，夜间价格震荡。 近日中原地区重污染天气预警再起，市场成交有所转弱。基本面上，目前国内电解铝运行总产能约为4200万吨，电解铝企业持稳运行，持续关注西南等地区电力供应变动情况。近期电解铝现货进口窗口阶段性开启，或有部分进口货源进入国内市场。需求方面，受消费淡季影响国内下游开工维持弱势，铝型材订单方面无明显好转，建筑型材下游需求较弱而工业型材板块光伏、汽车型材生产稳定。临近春节，考虑到铝加工行业基本将于1月底放假至2月中旬，预计需求持续走弱。 库存方面，截止1月25日，SMM统计国内电解铝锭社会库存43.7万吨，较上周同期减少0.4万吨。铝锭库存目前维持相对低位水平，给予铝价以一定的底部支撑。截止1月25日，LME铝库存较前一交易日减少1275吨至545050吨。 氧化铝现货方面：SMM氧化铝指数价格录得3346元/吨，较前一交易日上涨1元/吨，澳洲氧化铝FOB价格录得373美元/吨，较前一交易日持平。 氧化铝期货方面：1月25日氧化铝主力合约开于3299元/吨，收于3270元/吨，较前一交易日跌26元/吨，全天交易日成交29019手，较前一交易日减少38672手，全天交易日持仓21989手，较前一交易日减少4965手，日内价格震荡，最高价达到3325元/吨，最低价达到3240元/吨。夜盘方面，氧化铝主力合约开于3290元/吨，收于3285元/吨，较昨日午后收盘涨15元/吨，夜间震荡。 矿石紧张局面限制部分地区氧化铝企业的生产，且仍需关注重污染天气预警对北方地区氧化铝生产的扰动。供应方面，受强冷空气影响，近日重庆遭遇强降温及雨雪天气过程。万州区域天然气公司通知当地氧化铝企业，为保民生，自28日开始将降低氧化铝企业焙烧用天然气供气量，预计影响5天时间。该氧化铝企业计划停产一台焙烧炉，全月焙烧总量不变，但焙烧炉检修期间氧化铝外发量预计将有所下降。需求方面，下游电解铝厂节前备货陆续进入尾声，下游观望情绪渐浓。 策略 单边：铝：中性 氧化铝：中性。 风险 1、供应端变动超预期。2、国内消费提振。3、流动性变动超预期。

主要逻辑： （1）美国四季度实际GDP年化季环比初值 3.3%，预期 2%，前值 4.9%；核心个人消费支出(PCE)物价指数年化季环比初值 2%，预期 2%，前值 2%。欧洲央行第三次维持利率不变，强调四季度欧洲经济可能停滞不前，2024年通胀可能进一步下降。美元指数收涨0.22%收于103.48；两年期美债收益率回落8.6bp收于4.306%，十年期美债收益率回落5.8bp收于4.123%。 （2）据SMM，西南地区某氧化铝厂，受当地焙烧用天然气供气限制，计划停产一台焙烧炉，初步计划停产5天。 （3）据SMM，调研获悉，虽然临近春节，但由于市场需求清淡，铝板带箔下游企业春节备货意愿并不强烈，近期订单及出货量依然处于相对低位。 （4）据SMM，1月25日铝锭社会库存43.7万吨，周环比下降0.4万吨；铝棒社会库存11.07万吨，周环比增加2.69万吨。 （5）截至1月25日，铝期货仓单25981吨，日环比减少124吨；LME铝库存545050吨，日环比减少1275吨。 （6）截至1月25日，华东地区现货对02合约报升水40元，日环比-10；中原地区现货报贴水20元/吨，日环比-30；华南地区升水185元，日环比-5。 （7）LME铝涨0.45%报2232.0美元/吨，沪铝03合约昨日下跌0.84%收于18865元/吨，夜盘反弹0.66%收于18990元/吨。宏观面看，美四季度GDP增速仍好于预期，美元日内整体维持偏强震荡。国内多部委密集发声，央行降准0.5个百分点释放流动性，制定政策满足房企融资需求，国内市场情绪改善显著。基本面上，氧化铝企业开工仍受矿石和能源供应扰动，短期仍维持紧平衡格局。国内冶炼端维持相对平稳，原铝进口窗口持续打开，后续仍有进口货源流入，消费端整体处在淡季格局，下游备货意愿受铝价波动影响明显，华东现货成交一般。铝棒库存明显积累，铝锭受铝水比例和新疆发运等因素周内仍维持去库。预计国内情绪回暖下铝价延续反弹，短多以18700-18800区间为保护，前空离场观望。 市场研判： 预计铝价延续反弹，前空离场观望，短多以18700-18800区间为保护。

周四沪铝高位回落。现货SMM均价18910元/吨，跌70元/吨，对当月 40元/吨。南储现货均价19050元/吨，跌70元/吨，对当月升水水185元/吨。据SMM，1月25日铝锭库存43.7万吨，较上周四减少0.4万吨。铝棒11.07万吨，较上周四增加2.69万吨。 宏观面美降息预期减弱，俄铝制裁消息面情绪有所消退。现货市场升水连续几日回落，成交观望。铝棒库存累库幅度较大，铝锭社会库存远低于近几年同期水平。后续消费仍有走淡预期，但累库迟迟未能兑现，多空谨慎下，短时铝价万九下方震荡。 操作建议：观望。

周四沪锡主力期价重心碎步上移，伦锡延续偏强走势。 现货市场：SMM1#锡均价219750元/吨，较前日上涨2250元/吨。小牌对2402合约贴水800-200元/吨，交割品牌对2402合约贴水300-升水600元/吨，云锡对2402合约升水300-1000元/吨，进口锡报价贴水1300-1000元/吨。升贴水变化不大，现货成交延续清淡。昨日LME库存6515吨，减少40吨。 整体来看，近期海外半导体企业股价延续涨势，需求向好预期较为强烈，推动伦锡延续反弹，沪锡跟涨。短期锡市延续强势格局，弱现实下谨慎追涨，上方考验22.5万附近压力。 操作建议：谨慎追涨。

周四沪镍主力合约震荡运行，夜盘拉升。SMM 1#镍报价130950元/吨，上涨50，进口镍报129200元/吨，上涨150。金川镍报 132700元/吨，上涨0。电积镍报128300元/吨，上涨100。进口镍贴水-100元/吨，上涨50，金川镍升水3400元/吨，下跌100。SMM库存合计1.92万吨，环比增加280吨。美国四季度GDP年化季率3.3%，预期2.0%；四季度实际个消季率2.8%，预期2.5%；四季度核心PCE年化季率2.0%，预期2.0%；美国夜间公布的四季度经济数据虽略低于前值，但整体表现强于预期，宏观层面喜忧参半。 基本面方面印尼RKAB审批延期导致镍矿存在紧缺预期，但目前镍矿库存与往年相近，且处于季节性累库。随着新春来临，市场成交寡淡，镍价能否突破仍需关注节后消费变动。短期情绪较热，镍价或高位震荡。 操作建议：观望。

在美元下跌、宏观面利好及欧盟发声将对俄铝实施制裁等多重因素的刺激下，沪铝主力合约于本周三迎来久违的反弹行情。不过沪铝上行动能有限，期价在本周四冲高后再度承压回落，未能站稳19000元/吨关口。后市在国内电解铝供应持稳，下游消费转淡的背景下，预计沪铝以区间震荡格局为主。 矿石紧张掣肘氧化铝产量 SMM数据显示，2023年12月中国冶金级氧化铝产量为679.5万吨，环比增加0.7%，同比增加5.7%。截至12月末，中国氧化铝建成产能为10000万吨，运行产能为8004万吨，全国开工率为80.0%。2023年中国氧化铝累计产量达7980.4万吨，同比增长2.7%。 近期北方地区遭遇较大范围降雪，可能对矿山开采发运工作有轻微影响，山西、河南铝土矿原停产矿山在春节前复产的可能性不大，北方国产铝土矿供应紧缺令部分产能受限，开工率或将仍低位徘徊。西南地区铝土矿供需暂未有明显变动。综合来看，预计2024年1月国内氧化铝日均产量为22.05万吨/天，总运行产能约8050万吨，同比上涨7.3%。 国内电解铝产能持稳运行 2023年全年国内电解铝累计产量达4151.3万吨，同比增长3.6%。其中2023年12月国内电解铝产量356.2万吨，同比增长3.6%。12月份内蒙古白音华剩余新增产能全部通电顺利投产。新疆、青海、内蒙古等地区出现的极寒天气导致电力负荷紧张，但对电解铝行业的冲击较小，月内仅四川及山西及个别企业有少量检修，总规模约3万吨。截止12月底，SMM统计国内电解铝建成产能约4519万吨，运行产能约4198万吨，行业开工率环比增长0.2%至92.9%。 步入2024年1月份，云南等地区电力供需暂未有明显矛盾，省内电解铝企业仍以持稳运行为主。SMM预计1月份国内电解铝运行产能或稳定在4200万吨，1月份国内电解铝日均产量环比持稳为主，预计1月国内电解铝总产量约356万吨，同比增长4.2%。 从电解铝进口情况来看，据海关总署数据显示，2023年中国电解铝累计进口154.2万吨，同比增长1.31倍。主要得益于强劲的需求及价格高涨推动更多货物进入中国。2023年中国电解铝累计净进口139.19万吨，同比增长1.95倍。2023年12月中国进口原铝17.5万吨，环比下滑9.93%，同比增加37.09%。其中俄罗斯为最大输送国，供应量超过12万吨，环比增长12.27%。2023年俄铝进口大多以长单为主。欧美对俄铝的制裁加深了全球铝锭供应结构性矛盾，使得中国对俄铝的进口量大增。2023年俄铝进口量为117.57万吨，占中国进口总量76.24%。在海外冶炼厂长单的影响下，铝锭后期将保持净进口。 国内电解铝社会库存延续去库 去年12月底至今年1月上旬，因进口窗口处于关闭状态，且受到云南减产对铝锭到货量的持续影响，国内电解铝社会库存经历了一波短期的累库。步入1月中旬后，电解铝社会库存迎来新一轮去库。铝价不断走低并失守19000关口，一定程度上提振了下游的补货情绪，带动主流消费地的出库表现逐步改善。铝型材行业也多适当增加企业成品库存及原料库存。截至1月22日，国内电解铝社会库存为44万吨，较上一周减少1.6万吨，较去年同期下滑30.4万吨，仍处于近七年同期低位水平。后期在下游开工率走低及铝水比例存有下调预期的影响下，1月底可能迎来季节性累库周期，届时或将累库至50-55万吨。 电解铝成本小幅上涨 今年以来，国内电解铝总成本重心抬高，企业利润则有所下降。根据SMM 数据，截至2024年1月18日，国内电解铝总成本水平16855.78元/吨，较2023年底增加335.28元/吨，较去年同期下降868.7元/吨。从行业利润的情况来看，截至2024年1月18日，国内电解铝行业利润水平为2034.23元/吨，较2023年底减少1015.27元/吨，较去年同期增加1118.71元/吨。从短期成本变动来看，铝土矿方面，目前矿石供应紧张、能源供应问题对氧化铝企业开工构成干扰，而氧化铝需求则变动不大，预计氧化铝价格在供应偏紧的背景下震荡偏强。电力成本短期下调难度较大。原辅料市场将弱势运行，原料萤石价格僵持走低，氟化铝价格仍有下行空间。总体而言，预计电解铝成本近期将延续涨势，但上行空间有限。 新能源汽车市场产销两旺 新能源汽车作为汽车行业的亮点，仍延续着产销两旺的发展势头。2023年12月我国新能源汽车产销同环比齐升，继续维持在百万辆之上，12月产销量分别为117.2万辆、119.1万辆，环比增幅为9.12%、16.08%，同比增幅分别为47.5%和46.4%。12月新能源汽车渗透率37.7%,同比增长5.9%，环比增长3.2%。得益于国家促消费政策及全年新车型的拉动，2023年我国新能源汽车产销累计完成958.7万辆和949.5万辆，同比分别增长35.8%和37.9%。2023年新能源汽车渗透率达到31.6%，同比增长5.93%。我国新能源汽车已连续9年居全球第一。 据国际铝业协会预测，2021-2025年新能源汽车单车用铝量逐年提升，2023-2025年新能源汽车单车用铝量分别达到0.20/0.21/0.23 吨。测算出2023年中国新能源汽车用铝量为230万吨。中汽协预计2024年我国汽车总销量将超过3100万辆，同比增长3%以上。预计新能源汽车销量达到1150万辆，出口550万辆。 沪铝上行空间有限 宏观面，美国1月密歇根大学消费者信心指数得到超预期改善，创下近两年半来的新高，叠加美国就业市场稳健运行，在一定程度上打压市场降息预期。据CME“美联储观察”，美联储2月维持利率在5.25%-5.50%区间不变的概率为97.4%，降息25个基点的概率为2.6%。基本面，供给端，目前国内电解铝供应趋于稳定，各区域电力供应平稳有序，短期暂未有大规模集中性的减产预期。海外原铝进口窗口处于开启状态，1月原铝进口量预计超过15万吨，这将给国内市场带来一定冲击，需求端，在节前集中备货的提振下，上周国内铝下游加工龙头企业开工率比前一周上涨1.2%至53.5%，同比上涨4%。后期随着春节假期临近，铝下游淡季氛围渐浓，电解铝社会库存有累库预期，这将限制铝价的反弹空间。总体而言，在供需矛盾不明显的背景下，预计近期沪铝以区间震荡行情为主。主力合约上方压力位在19100元/吨，下方支撑位在18600元/吨。 期权策略：建立一个宽跨式期权组合，收取期权费及期权时间价值：卖AL2403C19100@151和卖AL2403P18600@90，持有到期，每吨可获得期权费：241元。 当铝价在19341元/吨和18359元/吨之间震荡时，该期权组合获得收益。在18359元/吨以下或19341元/吨以上时，出现亏损。

盘面：夜盘沪铜在外盘带动下大幅高开，之后进入强势震荡，主力3月合约触及69000整数关，白天盘有所回落，午后窄幅波动直至收盘。主力3月收68880，涨1.01%，成交明显放量，总仓增加8千余手。同期铝夜盘高开低走，氧化铝弱势对铝形成负反馈，白天盘延续弱势，直至收盘，主力3月收18865，跌0.21%，成交总量略减，总仓减少6千余手。 分析：央行超预期降准利好铜，但白天盘，铜未能拓展涨势，显示69000以上阻力，近期现货滞涨，对期价形成小幅贴水，注意国内近期社会库存增加对现货价格的影响。维持铜中期做多策略，但短期冲高较快，触及强阻力后，容易出现调整，除非出现更多超预期的利好。而铝与氧化铝联动，盘面主动性欠佳，减仓背景下，盘面涨势减弱。

【铜】 周四沪铜6.9万震荡收阴，今日现铜报68755元，贴水放大到 30元，洋山铜溢价仓单继续降温。低加工费下有少量降负或二季度提前检修消息。晚间关注美国四季度GDP及上月耐用品订单，欧洲央行预计按兵不动。伦铜短线收复年线,沪铜前期空单视风控持有。 【铝及氧化铝】 今日沪铝略有回落，现货升水略有下调，过去一周铝锭库存持稳，铝棒略增两万吨。当前库存处于近年绝对低位，预计春节前后季节性累库压力低于去年。沪铝围绕万九附近区间震荡，等待回调布局多单为宜。氧化铝现货企稳，矿石紧缺问题暂难解除，采暖季氧化铝供应提产困难，现货呈现偏紧状态但一季度后期或将逐渐改善。短期氧化铝单边趋势不强，3150-3350元区间内高抛低吸对待。 【锌】 近期锌供需双弱，宏观主导行情。国内PSL重启助力“三大工程”，国内股市低位强势反弹，美前鹰王放鸽，带动有色板块整体信心上修。沪锌持仓仓单比偏高，国内库存仍处历史同期低位，伦锌库存高位持续回落，也对锌价形成支撑。 【铅】 多头止盈叠加高位套保盘入场，沪铅跌势流畅。近期海外宏观利多频出，内外价差再扩大，铅现货进口亏损扩大至2500元/吨以上，基本面内强外弱格局不该，长线依旧看内外价差收敛，建议节后关注跨市反弹再次入场机会。炼厂检修较下游放假提前，周四SMM公布铅锭社库较周一继续回落0.25万吨至4.35万吨，不过降幅较前期明显收窄。随着春节假期临近，下游备库渐近尾声，铅基本面预期由强转弱，铅下方仍有空间，考虑成本端支撑，下方支撑暂看1.58万元/吨。 【镍及不锈钢】 周四沪镍走势表现为高开低走，市场交投清淡。不锈钢走势反弹遇阻，情绪略显谨慎。现货金川升水3400元，俄镍贴水100元，镍豆贴水约3300元，硫酸镍相对于镍豆贴水超5000元。镍板现货成交寥寥，下游订单有限。原料端镍铁和铬铁企稳，备库需求受到抑制压制了不锈钢涨价情绪。下游前驱体提前透支需求积极备货，硫酸镍价格稍有修复。技术上看，沪镍短期处于反弹，但动力不足。 【锡】 沪锡主力收在22万上方，今日现锡报219750元，对交割月实时贴水140元、贴水有所缩窄。同时，精矿占锡价比继续提升到93.4％。昨日伦锡库存跌至6555吨，注销仓单占比15%，0-3月贴水缩至185美元。春节影响下，缅矿难以在2月恢复有效供应，当地选矿出口空间与印尼出口季节性叠加，中国当季外部锡资源补入紧张。倾向内外锡库存一季度持续去库，沪锡形态良好，多单持有，初步目标位22.3-22.5万间。