大宗商品市场的核心矛盾，正在从“价格是否已经涨多”，转向“库存还能遮掩供需缺口多久”。中泰证券认为，市场可能低估了美伊冲突对油、铜、铝供需的滞后影响；国泰海通证券则强调，金属行情将进入调整后的结构性主升阶段，关键不在全面上涨，而在重新筛选供给受限、需求仍有增量的品种。 中泰证券刘洋等在6月2日发布的有色金属周报中称，当前市场存在两个假象：一是美伊战争未导致油、铜、铝等大宗商品出现大规模供需缺口，二是商品价格上涨动能或已衰竭。该机构认为，进入6月后，随着外交持续陷入僵局、核问题分歧难以弥合以及军事摩擦升级，市场或迎来“变盘时刻”。 最直接的信号来自库存和现货升水。 中泰证券称，全球石油库存或将降至2017年以来的低位，LME铝现货升水已升至95美元/吨，超过2022年3月纪录，接近20年来高位。铜端则面临矿端扰动、冶炼费用下行和需求结构改善的共同影响，价格大幅下跌空间受到限制。 国泰海通证券李鹏飞的金属行业中期策略给出另一条主线：金属行情分歧正在扩大，黄金看央行购金、ETF回流和美国利率路径，铜看电力、AI数据中心和美国供应链政策，铝看电解铝利润与新能源需求，稀土、钨、锡、钴更偏供给约束交易。 换言之，所谓“变盘”不是所有金属同步上涨，而是库存、政策和需求共同推动的结构性重估。 市场低估的不是冲突本身，而是库存缓冲消失后的再定价 中泰证券认为，上周美伊谈判前景反复摇摆：特朗普称与伊朗谈判进展顺利，随后伊朗谴责美国违反停火协议，白宫又否认伊朗媒体曝光的备忘录。尽管正式协议仍未达成，市场交易却已经偏向停火落地的情景。 这构成预期差。冲突没有立刻引发大宗商品断供，并不意味着供需矛盾不存在。中泰证券指出， 冲突前中东生产的部分铝材刚运抵美国，使铝的真实紧张被库存掩盖。随着库存缓冲垫持续消耗，油、铜、铝的供需缺口可能从预期进入现实定价。 这种定价通常不是线性的。库存充足时，地缘风险可能被市场快速消化；库存下降后，同样规模的供给扰动会被现货升水、加工费和区域价差放大。LME铝现货升水创近20年高位，正是这一过程的早期信号。 铝：升水先发警报，出口需求带来量价弹性 铝是两家研报交集最明显的品种之一。中泰证券认为， LME铝现货升水持续走高，表明欧洲市场铝供需持续趋紧。 截至2026年5月28日，LME铝现货升水为95美元/吨，或创2007年1月25日以来近20年新高。 国内出口也在强化这一逻辑。海关总署数据显示，中国4月铝出口已明显增长。中泰证券统计，截至2026年4月，未锻造铝及铝材累计出口205万吨，同比增加9.04%，环比增加40.41%。该机构认为，国内电解铝及铝加工企业出口或迎来量价齐升。 国泰海通证券则从产业链角度补充，铝土矿和氧化铝不再是最紧环节。2026年铝土矿港口库存逐步提升，1月至4月进口铝土矿对外依存度为79%，几内亚进口铝土矿同比增长18.9%。 氧化铝产能利用率下降、价格维持低位，显示上游原料端紧张已经缓和。 真正的弹性在电解铝和新需求。国内电解铝运行产能和产能利用率仍处高位，吨铝利润表现出韧性。中东地区电解铝建成产能合计713.6万吨，产量700.5万吨，也显示海外低成本产能已有较高利用。需求端，地产链条仍是拖累项，但新能源汽车、太阳能新增装机、储能系统正在带来新的用铝场景，包括电池铝箔、外壳、电池托盘、连接件、液冷板、电缆和储能集装箱。 铜：矿端收紧限制下跌，AI和电网重塑需求曲线 铜的逻辑更复杂。短期看，宏观变量仍在压制铜价。中泰证券称，美国通胀预期抬升、加息预期升温和美债利率走高，可能使铜价维持震荡。 但供给端正在提供支撑。中泰证券数据显示，本周中国铜冶炼厂粗炼费TC降至-106.2美元/千吨，环比下降24.17%，精炼费为-10.62美分/磅。硫磺价格维持历史高位，硫酸价格上涨可能向海外铜冶炼端传导，加剧边际减产担忧。智利主力铜矿3月整体产量同比下降，秘鲁发布《能源危机紧急法令》，赞比亚一季度铜产量同比减少4.27%。 国泰海通证券将铜定义为从周期金属向政策金属切换。 美国关税和供应链政策正在改变铜的定价框架。自2025年8月1日起，半成品铜及“高强度铜衍生品”被征收50%关税，精炼铜目前主要受15%的全球临时关税覆盖。研报假设，如果到2026年中美国国内产能恢复不明显，2027年1月1日起可能启动精炼铜阶梯关税，第一阶段15%，2028年升至30%。 更重要的是，铜被纳入关键矿产和数据中心供应链讨论。商务部评估对象包括AI数据中心相关铜母线和液冷系统组件。铜不再只是建筑、家电和传统工业金属，而是电力基础设施和AI硬件的一部分。 供需表显示，铜几乎没有冗余。国泰海通证券预计，全球精炼铜供给将从2025年的2853万吨增至2026年的2922.9万吨、2027年的3071.9万吨、2028年的3211.7万吨；全球用铜量则从2025年的2855万吨增至2026年的2947万吨、2027年的3072万吨、2028年的3200万吨。2025年至2027年供需几乎贴着平衡线运行。 需求结构也在换挡。电力用铜占比预计从2025年的45.48%升至2028年的47.56%；数据中心用铜量从2025年的31.55万吨增至2028年的68.94万吨，占比从1.11%升至2.15%。建筑用铜、家电用铜则继续下行。 黄金：利率仍重要，但已不是全部定价变量 黄金的定价也在发生变化。中泰证券认为，利率不是黄金定价的全部。自美伊冲突以来，黄金受流动性冲击影响，短期与原油呈现明显负相关。一些国家面临短期财政压力，被迫变卖储备黄金换取流动性；但人民银行3月在金价明显下行时增加购金量，为金价中长期上行提供支撑。 美国通胀预期上行导致市场对年内美联储降息预期下降，黄金的金融属性短期承压。但中泰证券认为，中期看，黄金的商品属性仍将受益于通胀上行，美元储备货币价值的不确定性也使黄金货币属性继续被重估。 国泰海通证券的数据进一步显示，黄金的支撑已经不只来自降息交易。 2025年黄金总供应量为5002吨，需求端同样为5002吨。金饰制造需求从2024年的2027吨降至2025年的1638吨，高金价压制消费；但投资需求从2024年的1181吨跃升至2175吨，其中黄金ETF及类似产品从2024年的-6吨转为2025年的801吨。 央行和官方机构购金仍处高位。2022年、2023年、2024年分别为1082吨、1051吨、1089吨，2025年预计降至863吨，但仍明显高于2010年至2021年多数年份水平。国泰海通证券认为，ETF重新流入和央行购金正在抬高金价底部。 小金属：供给约束比需求爆发更关键 国泰海通证券认为，更有价格弹性的部分在稀土、钴、锡、钨和锂。这些品种的共同特点是市场规模相对较小，供给约束更硬，一旦需求上修或库存下降，价格反应往往更大。 稀土的关键不是单一需求爆发，而是配额增速下降。2021年至2023年，国内稀土矿配额增速分别为20.0%、25.0%、21.4%，冶炼分离配额增速分别为20.0%、24.7%、20.7%。到2024年，稀土矿开采配额增速降至5.9%，冶炼分离配额增速降至4.2%。2025年，稀土进口量同比下降。 需求端仍在增长。中国新能源汽车对钕铁硼需求量预计从2025年的69148吨增至2026年的84866吨、2027年的103008吨；工业机器人对钕铁硼需求量从2025年的18817吨增至2026年的28226吨、2027年的40927吨。供需平衡表显示，中国氧化镨钕供需平衡预计2025年为-2917吨，2026年为-3306吨，2027年扩大至-9664吨。 锡的短缺更连续。全球锡供需平衡从2025年至2028年分别为-1.76万吨、-1.77万吨、-1.27万吨、-1.53万吨。缺口绝对规模不大，但连续四年为负，足以让价格保持敏感。 钨仍处偏紧状态。全球原钨供需平衡预计2025年为-4598吨，2026年为-2538吨，2027年才转为976吨的小幅过剩。钴的约束更强，刚果（金）占全球钴产量约76%，该国已实施出口配额制度，将2026年至2027年年度钴出口总量上限设为9.66万金属吨，较2024年实际供应量缩减约55%。 锂则从过剩转向小幅短缺。国泰海通证券预计，全球锂供需平衡从2025年的+9.67万吨LCE，转为2026年的-1.10万吨LCE、2027年的-1.77万吨LCE。储能是最大变化项，储能电池需求预计从2025年的600GWh增至2026年的990GWh、2027年的1238GWh。 不是所有金属都进入主升，镍和普通钢材仍有压力 两家研报的共同指向，并不是全面看多所有金属。国泰海通证券明确指出，镍仍是供需表里最不舒服的品种。即便矿端配额收紧，原生镍供需仍显示过剩。2025年原生镍总供应为379万吨，总需求355.2万吨，过剩23.9万吨；2026年供给386.8万吨，需求364.3万吨，仍过剩22.5万吨。 钢铁也不是总量行情。粗钢表观消费仍承压，普通建筑链条不是主要亮点，中高端制造用钢更值得关注。国泰海通证券认为，钢铁筛选标准较窄，重点在高端钢材、有业绩、有分红、具备行业引领性的钢企。 这也意味着，当前有色和大宗商品交易的重点不是追逐单一宏观叙事，而是区分三类资产： 第一类是库存缓冲快速消耗的油、铜、铝，第二类是央行和ETF支撑的黄金，第三类是供给约束突出的稀土、锡、钨、钴等小金属。 变盘更像结构性重估，而非普涨行情 中泰证券的“变盘时刻”强调短期预期差：市场按停火和供应稳定定价，但库存、升水和矿端扰动显示，油、铜、铝的供需紧张可能正在显性化。 国泰海通证券的“迎接调整后的主升”强调中期筛选：谁的供给被政策、资源、配额卡住，谁的需求还能被AI、电力、新能源、核电、储能拉动，谁就更容易进入主升阶段。 对投资者而言，关键不是判断大宗商品是否整体上涨，而是判断价格上涨能否留在企业利润表中。铝看现货升水、出口需求和电解铝利润；铜看矿端资源、TC变化、电网和AI需求；黄金看央行购金、ETF回流和美国利率路径；小金属看配额、出口限制和连续短缺。 （华尔街见闻）

一份联合声明显示，印尼商业团体呼吁政府为其出口集中化和出口收益留存国有银行的计划发布技术指引。 印尼雇主协会（Indonesian Employers Association）与矿商、煤矿商、镍冶炼厂和棕榈油生产商协会共同表示，他们支持新规，但希望政府能与私营部门合作实施。 他们表示：“政府需要发布透明的技术指引，以消除负面猜测，并维护国际市场对印尼作为全球大宗商品供应商的信心。” 总统普拉博沃·苏比安托于5月20日宣布，资源丰富的印尼将通过一家名为Danantara Sumberdaya Indonesia（DSI）的新国企，对战略大宗商品实行出口集中化管理，首批涉及的商品包括煤炭、棕榈油和铁合金。 这项旨在增加税收收入、防止出口低报价格的政策，已于6月1日进入过渡期，计划最迟于明年初全面实施。 此外，要求自然资源出口商将出口收入存入国有银行并限制其兑换印尼盾的相关规定，也于6月1日正式生效。 各商业团体表示，目前急需明确的法律确定性，尤其是在处理现有合同、长期合同、付款流程，以及运输和保险条款等方面。 声明还强调，迫切需要明确出口收入的相关规定以及贸易协定的处理方式，同时也需要建立一个可靠的数字化平台来监测贸易情况。 Danantara此前表示，将信守长期合同，但如果怀疑存在低报价格的行为，可能会重新协商价格；目前该机构正在开发相关的监测技术。

上海市人民政府办公厅印发《关于深化上海全球资产管理中心建设的若干意见》。其中提到，持续提高“上海价格”影响力。推动商品期货结算价授权更多境外交易所，支持交割服务“走出去”，持续提升大宗商品价格和黄金基准价格辐射能力，拓展“上海金”应用场景。优化国债上海关键收益率曲线形成机制，推广应用上海银行间同业拆放利率、存款类金融机构间债券回购利率等，完善金融价格指标体系。鼓励境外投资者采用境内指数和估值，以境内人民币债券指数作为业绩基准和债券投资跟踪标的。 原文如下： 上海市人民政府办公厅印发《关于深化上海全球资产管理中心建设的若干意见》的通知 沪府办发〔2026〕8号 各区人民政府，市政府各委、办、局，各有关单位： 《关于深化上海全球资产管理中心建设的若干意见》已经市政府同意，现印发给你们，请认真按照执行。 上海市人民政府办公厅 2026年5月28日 关于深化上海全球资产管理中心建设的若干意见 为进一步推动上海资产管理领域高质量发展，加强资产管理与财富管理双轮驱动，加快人民币国际化进程，畅通境内外资产多元配置，提升上海人民币资产全球配置和风险管理功能，切实增强上海国际金融中心竞争力和影响力。力争到2030年，上海资产管理规模达55万亿元，全国占比达1/3。现就深化上海全球资产管理中心建设提出如下意见。 一、加强金融市场建设，夯实资产多元配置基础 （一）丰富金融市场基础产品供给。 支持科创属性突出的科技型企业上市、并购，提高权益资产科技含量与资产质量。扩大自贸离岸债、玉兰债、熊猫债、科创债等规模，推动债券资产均衡发展。支持符合条件的资产管理机构参与不动产投资信托基金（REITs）业务，打造全国REITs产品发行交易首选地。扩大供应链票据应用，加快发展不动产信托、股权信托，优化另类资产供给。 （二）完善期货与衍生品风险管理工具。 根据国家有关部署，加快推出液化天然气期货和期权，做好电力期货、算力期货研发准备，稳步拓展航运指数期货产品线，研发更多代表新质生产力发展方向的新型期货品种。推动科创50、深证100、创业板股指期货和期权、国债期权等产品上市，拓展标准化利率衍生品挂钩标的和期限，丰富权益类、利率类期货和期权产品。拓展外汇市场交易货币和产品序列，探索开展人民币外汇期货交易试点，丰富汇率避险工具。 （三）持续提高“上海价格”影响力。 推动商品期货结算价授权更多境外交易所，支持交割服务“走出去”，持续提升大宗商品价格和黄金基准价格辐射能力，拓展“上海金”应用场景。优化国债上海关键收益率曲线形成机制，推广应用上海银行间同业拆放利率、存款类金融机构间债券回购利率等，完善金融价格指标体系。鼓励境外投资者采用境内指数和估值，以境内人民币债券指数作为业绩基准和债券投资跟踪标的。 （四）强化人民币资产基础设施服务功能。 依托成熟的银行间债券登记托管平台，建设海外人民币债券资产总登记托管机构。拓展债券、利率、汇率、信用等中央对手清算业务种类，将集中清算机制引入大宗商品和碳金融领域。进一步提高关键金融基础设施韧性水平和软硬件安全可靠性，保障资金安全、信息安全和业务连续性。积极探索基于区块链等新兴技术的跨境人民币结算机制，逐步构建数字人民币跨境金融基础设施体系。 二、建设高质量资产管理机构体系，提升综合服务能力 （五）建设各具特色的资产管理机构体系。 支持银行理财公司加强与母行资源协同，提高多元化投资能力和服务水平。支持信托公司充分发挥信托制度优势，拓展社会民生等多领域服务功能。支持证券资产管理机构加强多策略布局，提升主动管理能力。支持公募基金从重规模向重投资者回报转型，推出更多指数基金、浮动费率基金等创新产品。支持保险资产管理机构完善长周期考核机制，提升多资产配置能力。支持私募股权、创业投资提升专注于细分赛道与全周期赋能的投资能力，支持私募证券基金开发个性化投资策略。培育壮大自觉践行理性投资、价值投资、长期投资理念的资产管理机构队伍。推动中长期资金加大入市力度，全力营造“长钱长投”的市场生态。 （六）加大力度引入和培育各类资产管理机构。 引入和培育资产管理细分领域龙头机构，引导机构间加强协同合作，提高资产管理能力。支持“一带一路”沿线国家和地区机构在沪参与设立资产管理机构并开展投资。支持外资资产管理机构发挥境外股东优势，探索特色发展路径。鼓励支持更多符合条件的外资资产管理机构申请证券投资基金托管、银行间债券市场主承销商等资格，参与国债期货交易等业务。 （七）提升中介和服务机构能力。 支持基金登记、估值核算、基金评价、咨询资讯等资产管理服务机构提升能力。支持法律服务、会计审计、信用评级、资产评估等中介机构对接国际标准，为境外资产管理机构“引进来”、境内资产管理机构“走出去”提供高质量服务。支持商业银行、证券公司等设立托管中心、托管专营机构专门开展托管业务，提供绩效评估、归因分析、证券借贷等多元衍生服务。在跨境领域探索试点多级托管机制。 三、丰富资产管理产品和服务，做好金融“五篇大文章” （八）促进资产管理赋能科技创新。 鼓励资产管理机构支持新质生产力发展，发挥好国有资本和政府投资基金引领作用。引导社保基金、保险资金、金融资产投资公司等长期资本参与科技企业全生命周期发展。围绕前沿颠覆性技术创新与未来产业培育，鼓励资产管理机构加大投资科技创新力度。支持产业风险投资基金（CVC基金）、私募股权二级市场基金（S基金）、并购基金集聚，为基金设立提供便利化服务。 （九）加大资产管理服务绿色转型力度。 构建覆盖绿色债券、绿色股权、绿色基金、绿色资产支持证券等绿色资产标准体系，提升绿色资产识别与溯源能力。鼓励开发碳中和基金、转型金融工具及气候主题等衍生品，推动绿色领域REITs发行上市。深化高水平碳交易平台建设，开发碳资产证券化、碳基金等资产管理产品，鼓励各类资产管理机构有序开展碳金融相关业务。 （十）服务居民多样化财富管理需求。 以居民财富多元化配置需求为锚点，推动财富管理从“卖方销售”向“买方投顾”转型。支持资产管理机构运用大数据、人工智能优化客户画像，提高投资者获得感。推动将投资者教育融入财富管理全流程。鼓励发展慈善基金、慈善信托，丰富可持续的公益资产配置渠道。支持发展家族信托业务，推广“信托服务+资产配置”的全生命周期财富管理模式，支持具备“家族办公室”功能的金融机构等市场参与主体规范化、专业化运营。 （十一）提升财富管理服务适老化水平。 鼓励各类资产管理机构投资银发经济领域股权、股票、债券、指数基金等资产。丰富养老理财产品，支持符合条件的银行理财公司参与养老理财产品试点。支持信托公司试点开展养老服务信托，协同构建“意定监护+养老服务信托+养老服务机构”生态链。丰富个人养老金、商业养老金产品体系。支持备老群体做好养老资金储备和财富规划，加强老年人金融知识宣传教育和消费权益保护。 （十二）加强资产管理领域数智赋能。 支持资产管理机构利用人工智能、区块链、大数据等前沿技术，加快发展智能投研、智能投顾，提升资产管理服务效能。支持打造资产管理领域人工智能应用中试基地。推动资产管理机构整合数据资源，为精准定价、智能风控提供高质量数据支撑。探索数字人民币在证券、基金、银行理财等领域创新应用。支持新型资产管理服务平台发展，打造资产管理智能化底座，推动资产管理业务向风险驱动、数据驱动高质量转型升级。 四、推进资产管理高水平开放，提升全球资源配置能力 （十三）畅通资产管理境内外配置渠道。 根据国家有关部署，推动优化“沪港通”“中欧通”“债券通”等机制，稳步推动REITs等纳入“沪港通”标的。支持发行香港互认基金，推动与更多境外市场开展交易型开放式指数基金（ETF）互挂、互认业务。统筹推进银行间与交易所债券市场互联互通并统一对外开放。推出更多特定期货和期权品种，推动更多符合条件的存量品种作为特定品种对外开放。稳步扩大黄金市场制度型对外开放，支持沪港黄金市场合作。 （十四）持续优化合格投资者相关制度。 推动优化合格境外机构投资者（QFII）制度，有序扩大合格境外投资者可交易期货和期权品种范围。持续优化上海合格境外有限合伙人（QFLP）试点，完善主体设立“一口受理”，提升跨境投资便利化水平。支持符合条件的资产管理机构依托合格境内机构投资者（QDII）业务，有序满足投资者跨境投资需求。提高合格境内有限合伙人（QDLP）试点额度使用效率，促进试点额度循环利用。 （十五）统筹发展离岸与跨境资产管理业务。 支持资产管理机构推出便利全球投资者“一键配置”境内资产的跨境资产管理产品。鼓励跨国企业集团在沪设立具备跨境财资管理功能的机构，集中管理使用全球资金。探索银团贷款份额跨境转让试点、信贷资产跨境转让、跨境理财等业务。探索构建离岸金融制度框架，研究推出离岸银行理财等资产管理业务。研究推进上海国际金融资产交易平台建设。 五、培育健全资产管理生态，营造良好展业氛围 （十六）加强资产管理领域法治建设。 加强全球资产管理中心建设法治保障，支持资产管理仲裁与诉讼有序衔接，配合完善仲裁前保全、仲裁中保全与司法保全的协调机制。支持发布具有国际影响力的资产管理中英文典型司法案例。支持中国（上海）证券期货仲裁中心、上海国际经济贸易仲裁委员会与投资者保护机构的仲裁调解对接，加强调解协议的仲裁确认、司法确认工作，建立高效、多元的纠纷化解体系。 （十七）提升风险监测与预警水平。 持续完善金融风险监测预警系统建设，支持在资产管理领域应用。逐步实现对跨市场、跨领域、跨境等风险有效监测，完善全链条风险管理体系。健全跨部门市场准入协同、监管信息共享和重点工作联动机制，同类金融业务采取一致监管标准。深化金融市场交易报告库建设，提升金融市场透明度。 （十八）强化消费者保护与风险处置能力。 坚决打击假冒资产管理机构实施金融诈骗等违法犯罪行为，维护消费者和合规资产管理机构合法权益。加强央地监管协同，建立完善风险研判、信息共享、重大事项通报会商和联合检查等工作机制。探索央地共建风险分担、补偿机制。 （十九）提高资产管理社会组织影响力。 推动资产管理行业协会、资产管理行业自律组织、资产管理类其他社会组织发展，促进相关社会组织间合作对接，提升行业服务能力。打造资产管理领域国际化服务、跨行业交流合作、监管部门沟通和金融科技赋能的重要载体平台。加强与全球资产管理中心城市的专业技术交流，做好上海全球资产管理中心的海外推介。高质量举办资产管理品牌论坛，并定期发布上海全球资产管理中心建设报告和海外资产管理机构赴上海投资指南。强化资产管理行业文化建设。 （二十）吸引培育资产管理人才。 对资产管理行业紧缺人才在落户、工作许可、永久居留以及人才居住等方面提供便利。支持符合条件的资产管理人才申报我市人才计划，打造国际化、领军型、复合型资产管理人才队伍。推进“人工智能+资产管理”复合型应用性紧缺人才培养，培育重点领域急需紧缺人才。 （二十一）加强资产管理综合服务保障。 指导服务资产管理机构使用数据出境负面清单和操作指引开展数据出境活动，依法依规探索制定更多金融领域及场景数据出境的负面清单。强化“一城一带一湾一片区”资产管理集聚区建设，支持陆家嘴金融城深化全球资产管理伙伴计划，外滩金融集聚带打造全球资产管理创新生态，北外滩打响文化与财富管理品牌，苏河湾建设全球财富管理高地，临港新片区提升跨境资产管理功能，提升各区服务与管理能力。 本意见自2026年6月1日起施行。

汇丰控股判断，全球大宗商品正陷入“超级挤压”行情，倘若霍尔木兹海峡长期实质性封航，各类商品的供需紧张局面还将进一步恶化。 在6月1日发布的研报中，保罗・布洛克斯汉姆（Paul Bloxham）等汇丰分析师指出：“ 霍尔木兹海峡封闭时间越久，全球商品库存消耗速度越快，部分大宗商品市场就越容易触及价格转折临界点，但临界点到来的具体时间难以精准预判 。” 5月中旬大宗商品价格一度创下历史纪录，此后美国加紧斡旋伊朗停战谈判，市场押注关键航道有望复航、冲突逐步收尾，大宗商品随即冲高回落。 除中东地缘扰动外， 汇丰还梳理出多项支撑商品走强的利好：铜等基本金属消费稳步抬升，即将到来的厄尔尼诺现象或将重创全球农作物供给。 分析师表示，本轮大宗商品整体处于超级牛市阶段，但和过往传统大宗商品超级周期存在本质区别， 行情由各类供应中断主导 ，因此机构将本轮行情定义为“超级挤压”，而非传统意义上的超级周期。 霍尔木兹海峡眼下近乎全面停摆，分析师警告，原油库存 或将降至生产运营所需临界低位，届时油价大概率出现非线性快速暴涨，市场还会出现实质性油品短缺。 和平时期，这条连通波斯湾与全球市场的航道承担着全球五分之一原油与液化天然气的外运任务。 周二国际原油基准布伦特原油小幅下行，报价逼近每桶93美元，相较美伊冲突巅峰时期的高点已有明显回落。金属市场同样表现亮眼，铝价创下四年新高，铜价报每吨13976美元，年内累计涨幅达13%。 铝受供给冲击、铜由需求拉动 针对两类核心工业金属涨价逻辑，分析师做出区分： 铝价上行虽有基本面需求支撑，但近期涨价核心诱因是中东地区铝冶炼产能受损 ； 铜价走高则主要依托终端需求回暖。 受中东悬而未决的地缘冲突以及需求向好预期提振，铜价距离每吨14000美元关口咫尺之遥，铝价也一路攀升至四年多高位。 多重利好助力工业金属在6月开局走强，市场普遍预判全球商品供给将持续收紧。 美国与伊朗的争端久拖不决，全球铝现货供给持续承压；铜交易商则在观望特朗普政府即将落地的关税新政，新规大概率进一步收紧铜供应链。除此之外，人工智能产业扩张、全球能源转型带来的资产配置需求，也持续为金属价格托底。 汇丰分析师在邮件研报中写道：中东冲突造成多类商品供应受阻，叠加稳固的结构性需求，金属价格整体步入上行通道，霍尔木兹海峡通航受阻更是让全品类大宗商品深陷超级挤压格局。 多家头部投行密集发布看多报告进一步助推行情 ：高盛本周早些时候发布研报，将年末铜价预测上调超10%；花旗上月表态，铝市场迎来至少半个世纪里供需基本面最优的牛市环境。 现货紧俏程度从期现价差直观体现 ：周一铝现货合约相对三月期货的升水创下2007年以来峰值，最高达到每吨113美元，周二该价差再度走阔，反映市场短期现货拿货需求急剧攀升。 全球投资者持续紧盯中东局势最新动向。美以此前袭击伊朗前，中东铝产能约占全球总产量的一成，谈判破裂令该区域铝后续供货蒙上阴影；与此同时，中东硫酸外运通道持续受限，而硫酸是炼铜关键原料，全球部分铜矿产出也面临减产风险。

6月1日（周一），瑞银大宗商品分析师Giovanni Staunovo表示，美伊谈判仍是近期大宗商品市场最重要的驱动因素，配置大宗商品有助于投资者在中期内对冲通胀和能源供应冲击。 Staunovo在周一发布的一份最新报告中写道，大宗商品市场的波动性短期内可能仍将居高不下，但这些波动也推动了整个大宗商品板块的显著上涨。“根据瑞银CMCI综合总回报指数（以美元计价），今年以来大宗商品整体涨幅已超过20%，”他指出。 Staunovo表示，随着当前地缘政治风险溢价逐渐消退，原油、黄金和基本金属的基本面前景依然向好。 “各经济体的石油产品库存正趋于低位，在库存补足前，可能需要更高的价格来抑制需求，”他称。“从中长期来看，鉴于全球债务负担加重、美国财政赤字持续以及储备多元化趋势不减，我们预计黄金价格将走高。我们预测铜和铝将面临进一步的供应短缺，这应能支撑中期的价格走势，而结构性驱动因素（如电气化）则支撑着长期需求。” Staunovo表示，瑞银在2026年继续看好大宗商品，并侧重于主动管理。“大宗商品虽可能面临波动期，但也能在投资组合中发挥重要作用，因为历史上它们与股票和债券的关联度较低，”他表示。 就在上周，瑞银将2026年底的金价预测从每盎司5,900美元下调至5,500美元，理由是美国国债收益率居高不下以及美元持续走强可能带来持续的逆风风险。 瑞银分析师Dominic Schnider和Wayne Gordon表示，随着收益率居高不下，投资者正对黄金敬而远之。“市场正在重新认识机会成本的概念，随着实际利率持续处于高位，黄金的无收益特性再次成为更重要的考量因素，”他们在报告中写道。 Schnider和Gordon指出，ETF和期货需求均已显著减弱，近期资金流向的企稳尚不足以恢复黄金在2026年初所享有的强劲上行势头。 尽管瑞银认为黄金的结构性牛市尚未结束，但分析师表示，面对这些挑战，投资者可能需要更大的耐心。不过，分析师预计金价年底将较当前水平上涨1,000美元。 展望2027年，Schnider和Gordon表示，更趋中性的货币政策环境可能削弱美元支撑，从而再次提振投资者对黄金的兴趣。 4月13日，瑞银大宗商品分析师Staunovo表示，在伊朗战争结束后很长一段时间内，黄金和原油等大宗商品仍可能持续实现超额价格涨幅，持有大量黄金头寸的投资者应考虑扩大其大宗商品配置。 Staunovo在一份研究报告中分析了当前中东冲突对大宗商品行业的影响。“伊朗局势持续紧张以及霍尔木兹海峡的风险，给大宗商品的价格和波动性都带来了上行压力，其中以原油最为显著，”他写道。“我们认为大宗商品仍有上涨空间，这主要受基本面、供需失衡以及进一步的地缘政治风险驱动。保持大宗商品配置并侧重主动管理，有助于投资者对冲通胀和能源供应冲击。” “金价目前较1月份创下的历史收盘高点低约13%，紧张局势升级后市场对利率上升的预期打压了市场情绪，”他表示。“根据瑞银CMCI综合总回报指数（以美元计价），今年以来大宗商品整体涨幅约为17%。” Staunovo表示，尽管地缘政治风险溢价预计将逐渐消退，但大宗商品的基本面仍显利好。“各经济体的石油产品库存正在减少，在库存补足之前，可能需要更高的价格来限制需求，”他说，“从中长期来看，如果地缘政治不确定性依然居高不下，而利率预期又有所下降，我们仍预计黄金价格将大幅上涨。” 他补充道，瑞银预计铜和铝将面临进一步的供应短缺，这将在中期支撑价格，而电气化等结构性驱动因素则支撑着长期需求。 Staunovo指出，当供需失衡或通胀、地缘政治事件等宏观风险加剧时，大宗商品的回报“可能非常强劲”。 “对于青睐黄金的投资者，我们认为适度配置黄金可以增强资产配置的多样性，并抵御系统性风险，”他表示。“对于在黄金中持有大量头寸且拥有可观未实现利润的投资者，我们认为，将大宗商品投资范围扩大至铜、铝和农产品，有助于分散未来收益来源。” 3月16日，瑞银（UBS）大宗商品分析师预测，基于风险、利率政策、通胀以及强劲基本面需求的最新综合评估，金价到2026年底仍将攀升至每盎司6,200美元。 分析师指出，自伊朗冲突爆发以来，金价始终未能突破每盎司5,200美元，其作为避险资产的买盘未能如期出现。“这与去年其65%的涨幅形成鲜明对比——当时地缘政治风险加剧，在实际利率走低和债务担忧等基本面驱动因素的背景下，反而成为黄金的利好，”他们指出。“其近期表现反映了此类事件中的历史规律：投资者寻求流动性，并考虑能源资产等替代选择。” “例如，2022年俄乌冲突爆发后，金价曾飙升15%，但随后随着美联储加息，金价又下跌了15%-18%，”他们写道。“海湾战争和伊拉克战争期间也发生了同样的情况——金价在初期分别上涨了17%和19%，但随着局势缓和，金价又回落了。” 但黄金近期横盘震荡的走势并未动摇这家瑞士银行业巨头的信心，他们仍坚信黄金在2026年将再涨20%或更多。 “我们维持此前观点，认为今年金价应会升至每盎司5,900-6,200美元，”他们表示。“黄金更多是用来对冲冲突带来的广泛影响，而非直接应对战时威胁。黄金主要能抵御货币贬值、财政赤字扩大及经济放缓等货币风险，而这些风险往往源于地缘政治冲突。” “短期来看，能源价格上涨和通胀担忧导致美元走强，并引发对潜在加息的担忧——这两者均对金价构成利空，”分析师承认：“但我们预计，各国央行在警惕通胀风险的同时，不会采取仓促的加息政策。” 此外，美伊冲突拖得越久，对经济造成负面影响的风险就越大，这很可能支撑对黄金的避险需求。“从长期来看，黄金作为对冲通胀的工具尤为突出，”他们表示。“根据《全球投资回报年鉴》，自1900年以来，黄金和大宗商品的实际回报与通胀呈正相关。” 瑞银还指出，黄金的基本面需求依然强劲。“尽管本月早些时候ETF投资者小幅减持了黄金持仓，但近期其持仓表现更为稳定，且对冲基金已小幅增加了黄金净头寸，”分析师写道。“我们认为，在央行持续购金、投资活动增加以及亚洲收入增长推动下黄金首饰需求结构性增长的支撑下，黄金总需求有望保持强劲。” 结构性趋势也将继续支撑黄金的吸引力。“我们预计，政府债务高企等结构性趋势，以及央行和全球投资者为分散美元风险所做的努力，将支撑黄金的长期前景，”他们补充道。“因此，鉴于除美伊冲突风险之外的宏观经济和政治不确定性，继续对黄金持乐观态度，并认为这种黄色金属仍是有效的投资组合分散工具。偏好黄金的投资者可在多元化投资组合中考虑将其配置比例提高至中个位数水平。” （文华综合）

中共中央政治局常委、国务院总理李强5月25日至27日在浙江省舟山市、宁波市调研。他强调，要深入贯彻落实总书记关于构建大国储备体系的重要论述和指示精神，坚持政府主导、社会共建、多元互补，做好大宗商品和重要物资储备调节，强化战略保障、宏观调控和应对急需功能，持续提升产业链供应链韧性， 加快建设大宗商品资源配置枢纽，为统筹发展和安全提供可靠保障。 李强来到舟山国家石油储备基地、大宗农产品储运基地和宁波大榭商业石油储备项目，听取石油、粮食等储备工作汇报，察看储备洞库等设施，了解项目建设运营情况。李强指出，面对外部环境变化带来的挑战，“手中有粮，心中不慌”。做好大宗商品和重要物资储备，对于经济社会稳定运行意义重大。要科学规划布局，优化储备结构，充分发挥多种主体作用，大力推进多种类型储备设施建设，加快补齐短板，进一步扩大储备容量。要加大科研攻关力度，推动储备和管理技术革新，提高信息化智能化水平。要深化体制机制改革，促进战略储备、商业储备等协同运作，完善轮换动用和市场调节机制，全面提升收储、管理、调配效能。 在浙江国际大宗商品交易中心，李强了解大宗商品资源配置枢纽建设进展，细致询问交易情况及价格指数。他强调，要着力打造大宗商品集成服务平台，有效对接国内国际市场，健全多品类、全链条交易服务体系，积极探索期货现货联动经营，增强大宗商品价格形成机制的国际影响力。 李强前往甬舟铁路金塘海底隧道宁波段、宁波舟山港梅山港区，考察浙江交通物流体系建设规划，了解大宗商品运输加工情况。在隧道施工现场，李强察看掘进铺设作业，对建设团队加强装备研发、攻克技术难题予以充分肯定。他表示，甬舟铁路建成后将结束舟山群岛不通铁路的历史。金塘海底隧道地质条件复杂、施工难度大，要坚持科学施工、安全施工、绿色施工，积极应用新技术、新装备、新材料等，把质量管控贯穿建设全过程，打造经得起检验的精品工程。 在宁波舟山港梅山港区，李强观看集装箱装卸无人作业，乘船察看部分重点项目。他指出，宁波舟山港是通江达海的重要节点，综合优势突出，辐射带动效应强。要强化港口基础设施建设，积极发展多式联运，深入推进海港、陆港、空港、数贸港“四港联动”，加快数智化改造升级，探索特殊时段特定路线货物无人化智能化运输，创新优化海事服务，不断提升吞吐能力和运营效率，大力发展临港产业，培育延伸产业链条，把宁波舟山港建设成世界一流强港。 来源： 新华社

两股史诗级力量正在同步绞杀全球大宗商品市场。 花旗在5月19日的报告中，发出迄今最为严厉的通胀警告： 霍尔木兹海峡封锁与超强厄尔尼诺正形成历史罕见的"双杀"格局，能源与粮食价格的上行风险极度不对称，若当前态势延续六至九个月，全球石油库存将跌至1970年代第二次石油危机时的水平，届时全球通胀将面临失控风险。 数字足以令任何宏观投资者不寒而栗： 自2026年初至今，全球石油及油品消费支出已飙升约2万亿美元，折算年率高达约4.6万亿美元（约占全球GDP的3.7%），而年初这一数字仅为约2.6万亿美元（占GDP约2.1%）。 在花旗的预测中，布伦特原油近期目标价设定为120美元/桶，牛市情景下或冲击150美元/桶。 一旦油价升至约200美元/桶，石油支出占GDP比例将复制2008年中及1970年代晚期第二次石油冲击时7%-8%的历史极值。 农产品压力同步升温，且风险来源更为复杂。BCOM农产品指数年初至今已上涨13%，粮食综合价格指数上涨5%。 花旗指出，霍尔木兹长期封锁将通过中断化肥和农药供应直接冲击全球农业产出，而美国NOAA预测发生概率高达82%的强厄尔尼诺现象将进一步打击南亚、东南亚等主要产区收成——两道冲击叠加，令未来6-12个月内农产品价格风险"严重偏向上行"。 面对上述双重冲击，花旗建议投资者通过多种大宗商品敞口对冲食品和能源价格上行风险，并指出大宗商品广义指数目前提供约10%的正展期收益（positive roll yield），为近30年来最高水平。花旗当前对布伦特原油、欧洲及亚洲天然气（TTF/JKM）、铝、动力煤以及ICE食糖和可可均维持近期看涨立场。 霍尔木兹前景：基准情景7月达成意向书，时间线高度不确定 在花旗的基准预测情景（概率50%）中，美伊双方将于7月前后就某种形式的降级意向书（MOU）达成共识，霍尔木兹海峡在2026年三季度逐步重开，但年底前难以完全恢复。 悲观情景下（30%概率）军事升级导致区域能源基础设施受到实质性破坏，协议久拖不决。乐观情景（20%概率）则是伊朗于5月底达成更广泛协议，中东闲置产能在下半年逐步释放，油价快速回落至供应过剩区间。 就伊朗维持海峡封锁的动机，花旗列举了多重考量：最大化对未来攻击的威慑力、通过持续库存消耗将未来石油收入现值最大化、对已阵亡领导层人物实施报复等。推动伊朗最终回到谈判桌的关键变量则包括：改善国内经济表现，以及规避国际军事干预风险等。 花旗认为，迄今未爆发大规模军事升级的核心原因，是伊朗保留有足以摧毁区域能源基础设施的导弹能力——一旦升级，可能导致持续数年的永久性供应损失；同时伊朗也具备打击包括阿联酋和科威特在内的美国盟友的能力。 花旗同时指出，美伊双方目前均尚未承受足够大的经济或政治痛苦以促成协议：美国股市和债市整体仍具韧性，而伊朗强硬派政权兼具武器能力、货币灵活性，以及一定程度的食品和药品自给能力。 能源价格飙升：油品全线逼近俄乌冲突历史高点 当前能源冲击已清晰传导至终端消费端。 截至5月19日，全球主要油品消费加权平均价格较年初上涨约91%，达每桶约128美元。其中，柴油年初至今涨幅约95%，航空燃油约97%，汽油约99%，精炼溢价（crack spread）较年初扩大约186%。 在美国市场，普通汽油全国均价约为每加仑4.6美元，接近俄乌冲突期间5.0美元的历史峰值，年初时这一价格仅为3.4美元；柴油价格约为每加仑5.6-5.7美元，已与俄乌冲突高点持平，同期涨幅逾60%。 花旗认为，夏季驾车旺季临近将进一步推高美国国内油品压力，这也可能成为美方在谈判中软化立场的重要催化剂。 欧洲天然气方面，花旗维持看涨立场，预计2026年TTF均价将达每百万英热单位17.8美元，高于当前约16美元的期货价格。花旗指出，海峡危机持续越久，欧洲气库存在取暖季前触及五年低位的风险就越高，届时价格可能出现非线性跳涨。美国天然气则因生产旺盛而保持中性，花旗维持2026年下半年均价3.3美元/MMBtu的预测。 重演1979？库存警戒线仅剩6-9个月 花旗为1970年代危机重演划定了一条明确的时间线。 若全球石油供应缺口持续以每日约7-8百万桶的速度运行，且80-90%的库存消耗发生在中国以外，中国以外全球石油库存将于2027年初跌破70天消费量——第二次石油危机期间OECD库存据报触及的临界水位。当前这一数字约为94天。 花旗进一步测算，若油品产量损失再持续约6个月，油价需涨至约200美元/桶，石油支出占全球GDP比重才会触及2008年中期和1979年危机的峰值水平。 但即便在此之前，持续的去库压力已足以引发市场恐慌式囤积行为——花旗指出，部分国家可能率先推出出口禁令，进而引发大范围囤积，正如1970年代历史所呈现的那样。 与1970年代不同的是，此次OECD战略储备在冲突发生后已承诺释放约4亿桶（冲突前储备约12亿桶），将一定程度上平抑库存去化速度和价格冲击烈度。花旗认为，在乐观情景下（三季度逐步重开），全球石油库存中国以外累计消耗约9亿桶，将下探2011-2014年低位，但尚不至于触发1970年代式的全面短缺。 农产品"完美风暴"：化肥断供叠加厄尔尼诺 花旗从三条路径分析了农产品价格的上行驱动。 化肥供应冲击： 中东地区是全球化肥出口的关键枢纽，通过霍尔木兹海峡输出的化肥占全球贸易量的比重分别为——硫磺约49%、尿素约36%、氨约29%、磷酸二铵（DAP）约25%。 化肥占主要谷物可变成本约50%，占糖生产可变成本约20-25%。供应持续收紧将导致巴西和印度等农业大国在下一种植季减少施肥，直接压缩粮食和糖料产量。此外，以石油为基础原料的杀菌剂和农药供应同样面临紧缺风险，进一步拖累作物保护水平。 生物燃料替代需求： 能源价格高企背景下，全球主要经济体正加速提高乙醇混合比例——巴西从E30提升至E32，印度推进E20，越南和危地马拉目标均为E10。这将持续将糖、玉米和大豆从食品供应链分流至能源消费端，花旗认为这对糖和玉米的影响尤为显著。 厄尔尼诺冲击： 美国NOAA预测厄尔尼诺将于2026年5-7月出现，发生概率82%，强厄尔尼诺发生概率62%。 花旗指出，强厄尔尼诺将在印度（全球第二大食糖生产国及主要出口国）、泰国、巴基斯坦、印度尼西亚等主产区引发干旱，大幅压缩甘蔗产量；西非和厄瓜多尔的可可产区将因强旱情遭受冲击；越南和印度尼西亚的干旱则将显著削减罗布斯塔咖啡产量。 基于以上判断，花旗具体价格目标为：玉米3个月目标500美分/蒲式耳（较现价+7%），小麦3个月目标700美分/蒲式耳（+5%），食糖3个月目标17美分/磅（+14%），可可3个月目标5000美元/吨、12个月目标6000美元/吨。 铝：50年最强供应冲击，库存料触历史新低 花旗将铝列为最看好的金属品种，称其具备"50年来最强看涨供应面格局"，并将2026年下半年价格目标设在每吨4000美元，在极端看涨情景（伊朗达成协议、油价回落支撑全球经济强劲复苏）下，2027年目标价可达每吨5350美元。 供应冲击方面，花旗估算中东铝产量损失在2026年累计约300万吨，折年损失约400-450万吨，相当于中国以外全球供应量的10-15%、全球总量的5-6%。此次冲击发生前，铝库存已处于约50年周期低位，中心情景下预计未来6-12个月将进一步降至历史新低。 中国的增产弹性已大幅受限——在过去20年间为全球提供了约90%增量供应的中国，目前受制于产能上限约束，可盈利的在产产能接近满产运行。印度尼西亚是少数具备实质性增产潜力的地区之一，但总体规模相对有限，且扩产时间线仍面临执行和爬产风险。 花旗认为，要阻止铝市库存继续下降，需要出现相当于全球金融危机规模的需求衰退。 黄金：短期受跨资产去杠杆压制，中长期滞胀溢价仍待释放 花旗维持黄金价格目标不变：0-3个月目标价4300美元/盎司，6-12个月目标价5000美元/盎司。 短期内，黄金面临较强的抛售压力，主要来自跨资产去杠杆（de-grossing）——在高油价与股市可能再度调整的背景下，黄金仓位对风险事件的脆弱性尤为突出。花旗援引历史数据指出，在重大风险资产下跌的初期，黄金往往先行跟跌，随后才作为避险资产企稳并形成独立行情，2008年全球金融危机期间亦遵循这一规律。 在看涨情景（30%概率）下，若伊朗冲突延续并引发滞胀，黄金有望在2026年底升至6000美元/盎司，2027年进一步涨至7000美元/盎司，核心驱动力为组合对冲需求的持续扩张和战略性黄金配置的上升。 花旗同时发出结构性警示：过去三年黄金持有者账面浮盈约达17万亿美元（实际价格计），哪怕仅有不到6%的利润转向其他资产，也足以抵消当前黄金市场全部实物需求，引发类似加密货币式的剧烈波动——尤其在地缘政治不确定性阶段性缓和的情境下。 花旗建议：大宗商品迎来30年最佳展期收益窗口 面对双重冲击风险，花旗为投资者列出了一套分层对冲框架。 霍尔木兹海峡封锁与厄尔尼诺对冲：做多广义大宗商品指数近端展期敞口。花旗指出，大宗商品目前提供约10%的正展期收益，为近30年最高水平，这一特征将在霍尔木兹海峡流量保持实质性受阻期间持续存在；同时推荐做多广义农业大宗商品指数作为食品通胀对冲工具。 霍尔木兹海峡封锁专项对冲：做多欧洲柴油和汽油（相对做空美国同类油品）——持续封锁将提升美国出台油品出口禁令的概率，届时美欧油品价差将大幅拉开；做多近端展期布伦特原油；做多2026年秋季TTF天然气合约，花旗认为该合约具备凸性（convex）上行潜力。 强厄尔尼诺专项对冲：做多食糖、罗布斯塔咖啡和可可。 花旗已开立的未平仓建议还包括做多铝（基于供应大幅不足下的结构性收紧），以及做多锂（基于供应相对需求的持续短缺）。此外，花旗过去一个月持续推荐的近端布伦特多头仓位（以BCOMCOT为代表）已累计上涨约10%。

过去这些年，资产配置里有一套大家都很熟的秩序。 股票负责增长，债券负责缓冲。行情顺的时候，市场追逐科技、成长和估值扩张；波动上来的时候，资金再往债券和防守资产里靠。 大宗商品一直在场，却很少站到组合的中央。它更像新闻里的价格变量：油价涨了，金价新高了，铜价又被拿来解释经济冷暖。热闹常有，位置不高。 这种位置变化，最近开始有了点松动。问题不在某个品种突然变得更性感，而在原来那层熟悉的保护没有那么稳了。通胀在一些阶段压着不走，增长又开始转弱，债券接不住股票的时候比前些年多，股债同时承压也不再只是教科书上的场景。 高盛5月11日发的这份《Commodity Primer for Portfolio Managers》，讨论的正是这个变化： 当高通胀和弱增长一起出现时，商品为什么会重新回到组合讨论里。 高盛数据显示，大宗商品的年化波动率（以BCOM衡量）约为15%，高于美国固定收益的大约 8%，低于美股的大约 19%。它们的特点是——在股债双双承压的时期往往会明显走强。 历史数据显示，在每一段股票和债券同时录得负实际回报的12个月区间里，大宗商品或黄金中至少有一个录得正实际回报。这意味着，少量的商品配置未必增加组合风险，反而可能在传统"股六债四"框架失灵时充当减震器。 报告给出的历史结论很直白， 商品波动不低，但它最容易明显走强的时候，往往也是股和债一起吃力的时候；一小部分商品配置，未必会把组合变得更冒险，反而可能把整体波动压下来。 三种通胀，三套对冲工具——混为一谈是最贵的错误 这份报告有意思的地方，在于它没有把“抗通胀”写成一个笼统口号。经济后段的过热、供给被打断、制度与政策可信度受损，表面上都能推高通胀，落到资产上却不是同一回事。 经济跑得太热，需求持续消耗库存，油和工业金属这类更偏周期的商品弹性往往更大；供给冲击来得突然，事先很难猜中断在哪个环节，分散一些的商品篮子更像一种稳妥的配置；等到市场开始怀疑的已经不只是物价，而是政策和制度本身，黄金的位置才会明显往前排。 市场过去习惯把黄金、原油、铜和资源股放在一起谈，统称“抗通胀资产”。 真到了配置时，这种合并处理很容易出错。担心经济过热，仓位却压在黄金上，保护未必对路；担心供给链再出问题，只押单一品种，下一次断供如果发生在别的环节，效果也会打折。 商品之所以开始重新重要，和“全都要涨”不是一回事。 更接近现实的情形是，市场需要一组能对应不同麻烦的工具，而不是一个大而化之的标签。 库存：商品市场无法逃脱的铁律 高盛这篇报告里贯穿始终的一条线，是库存。商品价格可以反映未来，但它没有股票那样宽的想象空间，因为商品要储存、要运输、要占用仓库和资金。 库存紧的时候，眼前这批货更值钱；库存松的时候，晚一点交货也没那么着急。 报告把近月和远月的价差看得很重。近月持续高于远月，通常是现货真的在收紧；远月高于近月，很多时候是库存宽松，存储成本被写进了价格里。 商品市场会讲故事，但最后还得回到有没有货这件事上。 同样是大宗商品，脾气差这么多，也跟这里有关。 天然气和电力更容易大起大落，因为储存困难，缓冲带很薄，供需稍微偏一点，价格就容易放大波动。金属相对更容易储存，供给爬坡也慢，价格里能多容纳一点远期预期。 资源股≠大宗商品：相似的外表，不同的风险结构 铜常被叫“铜博士”，并不神秘，它只是比很多商品更早一点把未来增长写进价格。能源和农产品离现货现实更近，金属看得稍远一些。 这也解释了为什么资源股很难替代商品。 市场一直有个顺手的做法：看多油，就买油气股；看多铜，就买矿业股，既拿商品弹性，也拿股票想象空间。 高盛对这个思路很谨慎。 报告里提到，资源股和大盘仍有大约0.55的相关性。 到了经济后段，商品价格可能因为库存接近耗尽继续往上走，资源股却要同时面对增长放缓、利率变化、融资条件、管理层决策和经营本身的约束。 供给冲击来的时候，这个问题更明显：商品价格上去了，不代表企业就能把涨价完整变成利润，产能、运输、成本和资产负债表，任何一项都可能把那部分上涨吃掉。 所以，资源股当然可以参与行情，但它对应的是另一套风险结构。 它首先是股票，其次才是资源。组合想要的是商品这层保护，最后却拿了一组带商品属性的权益资产，两者在很多时候长得像，用起来差别很大。高盛把“commodity-linked equities are no substitute for commodities”单独列成一节，指向的就是这件事。 真正落到配置工具上，高盛给的路径反而很务实。 对大多数投资者来说，先从广义商品指数开始，比一开始就押单一品种更像配置。 报告把 S&P GSCI 和 BCOM 放在一起比较，前者能源权重很高，更像一只偏重能源的方向性工具；后者在能源、金属和农产品之间分布更均衡，也因此通常更稳。 如何构建商品篮子：基准选择与地域差异不容忽视 报告同时提到，BCOM 也是投资者使用更广的基准。 对需要给组合加一层缓冲的人来说，这种差别会很实际，因为你是在配置商品，还是在重仓油价，最后得到的是两套完全不同的风险敞口。 商品这件事还有很强的地域性。 高盛专门提到，美国基准未必能完整对冲欧洲或亚洲面对的能源通胀。 天然气本身就是区域市场，欧洲投资者更该盯 TTF，亚洲投资者更该看 JKM，只盯美国合约，很多时候对不上自己真正承受的价格冲击。 商品指数看起来像全球工具，放进组合里时，却常常先要回答一个很具体的问题：你到底在对冲哪里的通胀，哪里的能源价格，哪里的供给冲击。 滚动收益：看对方向，未必赚到钱 收益实现方式也会改写结果。商品投资不只是看方向对不对，还取决于拿什么工具、拿在曲线的哪个位置。 报告把滚动收益单独拎出来讲，原因就在这里。库存宽松的时候，近月合约会不断被存储成本磨损；库存紧张的时候，靠近交割反而更容易受益。 2024年是一个教科书级别的案例：布伦特原油现货价格年初约75.89美元/桶，年末约75.93美元/桶，几乎纹丝不动，投资者但仅凭收益滚动就获得了双倍回报。 在库存偏紧、期货曲线在逆价差时，持有近月合约会随时间达到自然升值；而在曲线在正价差、库存充裕时，存储成本将持续短期持仓价值。 因此，大多数指数投资者采用“增强滚动策略”：在逆向市场则向曲线尖端投资以捕获滚动收益，在期货市场则向曲线尖端投资以降低滚动收益。看对方向只是商品投资的一半决定，工具选择和曲线位置同样可以把判断变为回报。 供应链碎片化：商品在组合中的位置为何还会继续前移 把这些线索合在一起，再看这轮大宗商品的分量，画面就清楚了。 它不像一轮整齐划一的大牛市，也不太像一次靠情绪推动的短炒。更接近眼下市场处境的说法，是过去长期被边缘化的一类资产，在传统股债保护层变薄的时候，被重新放回了组合的正中央。 高盛在报告里还提到，供给中断风险会随着全球经济一体化减弱而抬升：各国加强关税、补贴和库存安全安排，供应链向内收缩，价格被压低后，高成本产能退出，供给反而更容易集中到少数玩家手里，后面的扰动和波动都可能跟着放大。商品在这样的世界里，位置自然会变。 投资者下一步该盯什么 高盛认为，从资产落点看，接下来最值得重估的有三类。 黄金更适合放在制度和政策可信度反复被讨论的环境里看；广义商品篮子更适合应对你事先猜不中会从哪里冒出来的供给冲击；原油和工业金属更像对经济节奏判断要求更高的阶段性工具。资源股可以参与价格上行带来的情绪和弹性，但它更像权益仓位的一部分，不太像这一轮逻辑里的核心保护层。 后面更该盯的，也不是某一个品种今天涨了几个点。 通胀下一步究竟来自需求、来自供给，还是来自对制度和政策的担忧，这件事会直接决定商品内部谁该排前面。库存和近远月价差也得继续看，现货到底紧不紧，曲线比新闻更诚实。 再往后，是股债相关性有没有继续走弱，债券还能不能接住股票。 还有供给集中度，尤其是能源、工业金属和关键加工环节，如果供给继续向少数地区、少数环节收缩，商品在组合里的位置还会继续往前挪。 这门课最难的地方，从来都不是猜哪种商品明天涨得更快，而是认清组合会在什么环境里突然失去原来的保护层。那种时刻近几年已经出现过，往后也未必会少。大宗商品重新回到桌面中央，很多配置上的犹豫，都是从这里开始消失的。

当下全球资本市场风险交易情绪高涨，不少投资者扎堆涌入股票等高风险资产，但素有“新债王”之称的传奇投资人，已向市场敲响警钟，提醒投资人警惕潜藏的多重利空风险。 双线资本（DoubleLine Capital）首席投资官杰弗里・冈拉克（Jeffrey Gundlach）近日公开给出年度资产配置建议，呼吁投资者在投资组合中加码现金、黄金及各类实物资产。他同时预警，美股及风险资产正被多重隐性风险笼罩，最大隐患在于美联储非但不会降息，反而存在加息可能性。 利率预期彻底逆转，年内降息已成奢望？ 过去一年，市场对美联储降息的乐观预期，是推动美股及风险资产持续走高的核心动力。年初主流观点普遍预判，美联储在2026年底前会完成两至三次降息，众多投资者基于这一判断大举布局风险资产。但地缘局势的突变彻底打乱了货币政策节奏，伊朗战争爆发后国际油价大幅飙升，全面推高全社会通胀水平，让美联储降息空间被彻底压缩。 冈拉克直言：“如果你仅仅基于两次降息的预期就大举买入风险资产，并将其视作高确定性投资逻辑，那你完全押错了方向。 今年美联储不会实施任何降息操作。 ” 这位长期看高通胀、看空美元走势的老牌空头投资人，精准点出当前市场的核心误区，认为 依靠降息叙事炒作风险资产的逻辑已经完全失效。 从市场定价数据来看，利率风向转变已十分明确。据CME美联储观察工具数据显示，上周五市场定价的美联储年内降息概率仅为12%，较一个月前21%的概率大幅下滑；而年内加息概率在一个月内从4月初接近零的水平，飙升至16%，货币政策转向收紧的市场预期正在快速升温。 在利率预期转向、通胀压力高企的背景下，美股市场却走出独立行情，各大主要股指近期接连刷新历史纪录，即便美伊尚未签署正式和平协议，市场乐观情绪依旧居高不下。在冈拉克看来， 当前股市已经完全脱离基本面支撑，估值泡沫愈发明显。 他直言不讳地表示：“我只能说，当前市场估值已经处在极高的水平。” 在利率存在上行风险的背景下，高估值的股票市场难以维持当前强势，过度追高的投资者极易面临估值回调与流动性收紧的双重冲击。 债王最新投资组合方案出炉，稳健配置成核心 针对当前复杂的市场环境，冈拉克更新了自己的标准化投资配置策略，明确各类资产配比，为投资者提供清晰的布局参考，整体以避险保值为核心，均衡搭配现金、大宗商品、黄金等资产。 现金配置维持20%比例不变。 他依旧建议投资者将五分之一的投资组合配置为现金，延续去年年末的推荐标准，充足的现金仓位能够在市场波动时保留抄底余地，有效抵御资产价格回撤风险。 大宗商品等硬资产配置设定20%。 冈拉克看好大宗商品全年走势，建议通过大宗商品指数布局该赛道，年内Global X彭博大宗商品综合ETF涨幅已达9%，行业韧性凸显。值得注意的是，他将实物资产整体配置比例，从去年的10%-15%上调至20%，足以看出对避险类实物资产的长期看好。 黄金成为重点布局标的。 作为核心硬资产品类，黄金备受冈拉克青睐，他明确表态， 一旦国际金价跌至每盎司3500美元下方，将会全力大举买入。 虽然他没有给出黄金具体持仓配比，但此前曾直言， 组合中配置25%的黄金并不算过度配置 。

智通财经APP获悉， 受好望角型船需求上升以及散货船供应趋紧的推动，一项衡量干散货航运费率的关键指标跃升至2023年12月以来的最高水平。 数据显示，波罗的海干散货指数(BDI)周三大涨5.6%，至2991点，创2023年12月5日以来新高水平，同时也创下2026年2月12日以来最大单日涨幅，为连续第四个交易日上涨。 波罗的海干散货指数是衡量铁矿石、煤炭、谷物等关键干散货海运成本的核心风向标。 这一航运业经济指标反映了航运业的干散货交易量动态。由于散货船运以民生物资及工业原料为主，因此也与全球经济景气荣枯、原材料行情高低息息相关。 在各细分船型中，好望角型船表现最为亮眼。好望角型船指数周三单日飙升371点，涨幅7.9%，收于5074点，刷新近五个月新高。该型船主要承运15万吨级别的铁矿石、煤炭等工业大宗原料。 航运咨询机构Intermodal分析师表示，本周好望角型船板块整体表现积极，尽管全球不同航运区域市场表现存在分化，但有效运力持续偏紧、大宗商品运输需求稳步走强，共同支撑运价持续上行。 标普全球能源干散货运与大宗商品研究主管Pranay Shukla也指出，由于太平洋地区船舶供应趋紧、巴西铁矿石出口受扰，以及市场对未来运费进行套期保值，好望角型船市场“在过去两周显著走强”。根据标普全球能源的数据，4月份强劲的大宗商品出口预计将在本月及6月份持续。 巴拿马型船市场同样保持稳健上涨态势。巴拿马型船指数上涨81点，涨幅3.9%，收于2135点。该型船通常承运6万—7万吨煤炭、谷物等民生物资与工业原料。小型船舶板块亦实现温和上涨。超灵便型船指数小幅上涨6点，涨幅0.4%，收于1514点，各类吨位散货船运价形成全面上涨格局，进一步印证市场整体复苏势头。 中东冲突也推动了运费上涨。船舶经纪公司Ifchor Galbraiths表示，中东战争成为“由波动性驱动的催化剂，放大了运费市场波动，并提振了市场情绪”。 目前，中东局势仍牵动全球航运神经。此前有消息称美伊双方接近就一份简短备忘录达成一致，该备忘录旨在结束战争，并为更详细的核问题谈判设定框架。伊朗外交部发言人5月6日表示，伊朗正在“评估”美方提出的包括14个条款的停战谅解备忘录。 美国总统特朗普5月6日多次对能否同伊朗达成协议表示乐观，称美伊过去24小时内进行了“富有成效”的对话，最终达成协议“很有可能”。不过，报道指出，备忘录中的许多条款以达成最终协议为条件，“这意味着战事仍有可能重启，或者陷入一种长期的不确定状态”。 此外，伊朗伊斯兰革命卫队海军5月6日发布通告称：“随着侵略者的威胁被消除，新的规程已经生效，我们将确保船只安全、稳定地通过霍尔木兹海峡。”5月7日，伊朗港口和海事组织向霍尔木兹海峡及周边水域的商船船长发出正式通告，宣布伊朗各港口已做好充分准备，为船只提供一般海事服务、技术支持以及卫生和医疗服务。 此次波罗的海干散货指数大幅上行，叠加各船型运价同步走强，反映出全球干散货贸易需求回暖、航运运力供需格局持续优化，为航运业盈利修复提供有力支撑，也成为全球大宗商品贸易活跃度提升的重要信号。