日前，野村东方国际证券在上海召开了2024年A股市场展望媒体发布会，野村东方国际证券研究部总经理及首席策略分析师高挺分享了他对2024年A股表现的看法。 高挺认为，美国经济走弱、美联储降息将有利于新兴市场的整体表现。国内有望在2024年迎来更有力的刺激政策来促进经济增长。他预计明年沪深300净利润增速约为5.8%。截至12月19日，沪深300指数的市盈率为10.58。 高挺同时总结了三条中长期投资主线：一是新内需下的三主线消费升级；二是外循环附加值升级；三是超跌板块中的修复机会。“海外利率若持续走低，外资重仓的食品饮料、电新和医药行业有望受益外资回流。” 预计明年沪深300净利润增速5.8% 回顾2023年，全球经济仍呈现不均衡的复苏态势，美债利率直到今年10月前持续攀升。在亚太新兴市场中，仅韩国、越南与印度股市表现较为突出，年内实现两位数涨幅。多数国家股市均受美债利率高企的抑制，表现较为平淡。其中，亚太主要资本市场跌幅较为明显的分别是泰国股市、港股与A股。对经济展望的不明朗及流动性分化加剧显著抑制了A股表现。 对于2024年的增长预期，高挺认为全球经济将逐步趋同，美国经济的走弱将驱动美联储逐渐开启降息周期，这有利于新兴市场的整体表现。 针对国内的资本市场，高挺认为，“近期的经济下行压力可能会使得中国加大政策刺激力度。由于当前经济对总量刺激政策的迫切需要、国内低通胀压力以及海外利率环境潜在的下行空间，国内有望在2024年迎来更有力的刺激政策来促进经济增长。” 高挺进一步解释道，“2008年全球金融危机时，中国启动了四万亿财政政策，主要用来投资基础设施建设，当时人民币贷款增速高达20%左右，间接推动市场的反弹。2018年，国内开启了‘去杠杆’政策周期，造成了明显的信贷萎缩，社融增速明显下滑。因此我们更相信明年政府会有更积极的政策来刺激经济。” 对于A股而言，高挺认为，因政策出台的时间点存在不确定性，基本面的改善也同样存在较高的不确定性。“当前市场已较充分计价基本面下行压力，且在下半年对刺激政策预期的博弈中，市场一致预期正逐渐趋弱，虽然本次市场底部之后流动性的改善将较为缓慢，但刺激政策有望带来更多的上行机会。” 基于对2024年、2025年的GDP增速预测，高挺调整2024年、2025年沪深300净利润增速的预期至 5.8%和 8.3%。 “估值修复在未来一段时间会比较重要，可能不是由基本面带动、而是由估值来推动股价上涨。目前经济企稳，基本面在平稳改善，估值可能会是市场很大的推动力。”高挺表示，“考虑到今年金融工作会议对金融行业的展望，我们适度调降金融业未来远期的净利率水平，同时金融让利有望长期增厚非金融的净利率中枢。” 看好三条中长期投资主线 投资主线方面，高挺认为，“要着重关注来自双循环战略与A股市场连续三年调整后的超跌机遇。站在中国经济转型的当下，因原有来自地产和城镇化推升的增长红利将转向出口附加值提升带来的增长红利，投资对产业和经济发展的可视度在降w低。叠加资金面负反馈带来的影响，当前市场对未来的信心较为低迷。” 但是若从东亚模式经济体的发展路径和资金面的反身性展望，高挺总结了如下三条中长期投资主线：一是新内需下的三主线消费升级（包括现代化城镇消费、大众消费品质化升级及人口结构消费升级）；二是外循环附加值升级（消费输出、娱乐输出和产能输出）;三是超跌板块中的修复机会。 “前两条主线将带来小家电、新能源车、消费电子、社会服务、传媒、电商互联网、医药等行业的机会。同时建议关注超跌行业中的电力设备、家电、食品饮料、医药生物、通信、计算机、电子等修复的机会。”高挺解释道。 针对房地产调控，高挺表示，“国内已经出台了放松限购、贷款利率下调等一系列政策。但从数据来看，11月份的地产销售数据还不是特别理想。实际上，不应该把房地产看成一个统一大市场，各城的差异化很大，应该因城施策。” 此外，高挺认为，海外利率若持续走低，外资重仓的食品饮料、电新和医药行业有望受益外资回流。“外资的风险偏好不同，之前大家比较看好电力设备、新能源和消费，这是从中国长期增长驱动力考虑的。消费领域一直是中长线外资青睐的领域。中国人口庞大、消费者众多，消费领域有不少优质上市公司，如果市场份额出现扩张的话，对公司带来了不错的增长。” “新兴产业（比如新能源汽车、光伏行业）也是外资的投资重点，但新兴行业也会存在一定的周期性。外资既有长线投资者，也有短线对冲基金，他们可能因为一些外部条件的变化调整自己的投资，这属于短线投资行为或者受周期因素影响。”他补充道，“如果一些产能过剩行业持续去库存、去产能，等到调整结束后，可能会带来新一轮的投资机会。如果出现这些信号，那么外资也有望加大投资。”

美债收益率周二整体涨跌不一，堪堪维持在上周触及的数月低位上方，投资者正继续消化美联储官员的发言，以寻找明年何时将开始降息的最新线索。 行情数据显示，各期限美债收益率隔夜普遍陷入了横盘整理的窄幅区间之内。 截止纽约时段尾盘，2年期美债收益率微跌0.1个基点报4.45%，5年期美债收益率微涨0.9个基点报3.942%，10年期美债收益率微涨0.4个基点报3.936%，30年期美债收益率微跌0.3个基点报4.041%。 美联储在上周三的会议上宣布维持利率不变，并暗示2024年可能降息75个基点，美联储主席鲍威尔会后的发言被市场交易员解读为鸽派，此后收益率一路下跌。 不过自那以来，多位美联储官员已反驳了市场关于最快将于3月降息的预期，包括芝加哥联储主席古尔斯比周一的发言和纽约联储主席威廉姆斯上周五的表态，均释放了美联储不急于立刻降息的信号。而亚特兰大联储主席博斯蒂克周二也最新表示，鉴于美国经济的强劲势头，以及需要确保通胀回到美联储2%的目标，目前并无降息的“迫切性”。 道明证券美国利率策略主管Gennadiy Goldberg指出，“市场仍在试图了解降息的确切时间、幅度以及触发点，目前他们确实在艰难应对这些。” 本周美国经济的主要焦点，将是周五公布的个人消费支出(PCE)物价指数，这可能会为通胀和美联储政策的可能路径提供新的线索。Goldberg认为，如果通胀低于市场预期，你可能会看到近期走势有所延续。看起来，美联储的转向很大程度上是因为通胀低于预期，这正让他们可以比之前一直暗示的更早地开始讨论降息。 日本央行周二如市场广泛预期的那样决定维持超宽松政策，也为美债提供了一定支撑。如果日本央行的政策不那么鸽派，导致日本国债收益率上升，可能会抑制日本投资者对美债的长期需求——在考虑外汇对冲成本后，一旦日本国债比美国国债更有吸引力，就会出现这种情况。 美国财政部周二公布的数据显示，10月日本持有的美国国债规模从9月的1.086万亿美元增至1.098万亿美元，仍是美国以外持有最多美债的国家。 十家华尔街大行最新预测：明年10年期美债收益率将迈向哪？ 值得一提的是，随着年底的临近，越来越多的华尔街大行也对明年美债收益率的走向，作出了各自的预测。 去年这个时候，许多投资者曾认为2023年是“债券之年”。不过，这种预期最终灰飞烟灭，因为事实证明经济和通胀比预期更具韧性，而且经济在今年避免了衰退，这导致美联储在今年大部分时间里延续了几十年来最大规模的加息周期。 虽然在近期经济开始减速、美联储停止收紧政策之后，美债目前有望避免连续第三年下跌，但这一涨幅显然终究还够不到“债券之年”这样的溢美之词。那么，华尔街大行如今对明年的债市，又作何展望呢？ 整体来看，随着上周美联储政策大幅鸽派转向导致美债收益率上演史诗级的下跌，这让许多华尔街策略师迅速“撕毁”了仅仅几天前才做出的2024年预期，重新修改了预测数据，不过多空之间的分歧仍然较为明显。 道明证券是最为看涨债市的机构之一，而美银和巴克莱等则在持质疑态度的阵营，以下是十家华尔街机构对明年底10年期美债收益率较目前的涨跌(基点)预测： 其中，道明证券预计美联储明年将会从5月启动降息，累计降息幅度可能达到200个基点，因而大胆断言10年期美债收益率可能会从目前起的一年里大幅下挫至3%。 其他投行的预测则基本都在目前10年期美债收益率所处水平(3.93%)的上下50个基点以内。美国银行仍预计明年这个时候10年期收益率将在4.25%，但承认美联储的新立场“给我们的预测带来了下行风险”。摩根士丹利的预期为3.95%，摩根大通的预期为3.65%，花旗的预期为3.90%。 高盛集团和巴克莱则均在近日调整了他们此前对于明年第四季度之前不可能降息的观点，不过他们对明年美债收益率的预测依然较高——分别预计2024年底10年期美债收益率将触及4%和4.35%。 Sit Investment Associates旗下债券基金团队负责人Bryce Doty表示，“每当看到预估区间出现差异时，就知道一段趋势已经结束，新的趋势即将开始”。Doty补充说，美联储的鸽派转向是“敲响了警钟，告诉你目前正处于一个转折点。” 值得一提的是，除了利率变动的影响外，华尔街大行间美债收益率预估之间的差异，可能还考虑到了美联储的缩表政策究竟还会持续多久。美联储目前正以每月至多600亿美元的速度减持美国国债。 NatWest对美联储在2024年的降息幅度预期甚至超过了道明银行，但根据该机构12月初的一份报告，其预计QT将持续到年底；相比之下，道明银行预计，当货币宽松政策开始时，QT就会停止。 颇为有意思的一点是，目前依然有一些业内人士打算把“债券年”的口号唱到新的一年。杰富瑞的分析师在12月11日告诉客户，“我们预计2024年将是固定收益年，随着各国央行开始降息，债券的表现将优于股票”。不过，该行分析师也提醒，“在其他多个行业的分析师看来，2024年对宏观预测来说可能又是充满挑战的一年。”

美东时间周日，高盛发布报告，下调了对布伦特原油价格明年的预期，并将其主要归因于美国的石油产量大幅增长。 高盛下调明年油价预期 高盛以Daan Struyven为首的策略师表示，他们将布伦特原油价格明年预期下调10美元至每桶70- 90美元区间。 高盛预计，到2024年6月，布伦特原油油价将达到每桶85美元的峰值，然后在未来两年回落至每桶81美元或80美元的平均水平——这一预期比他们此前预测的平均92美元要低了不少。 高盛表示，2023年，非欧佩克国家的石油产量远高于预期，这也是影响油价的关键原因之一；而近期，美国的强劲供应进一步加强了这一趋势。 策略师们预计，未来一年，油价将出现温和波动，因为美国等非欧佩克国家的产能增长，将限制供需缺口带来价格上行的动力。不过，油价的下行压力也将有限，因为OPEC+防止供应过剩的减产措施将继续存在，而宽松的金融环境应该也会为石油需求提供一个底线。 高盛预计明年油价在70-90美元区间震荡 沙特搅局概率较小 与此同时，高盛预计，沙特不太可能在明年逆转减产趋势、打起“价格战”。 近期有一些其他行业专家预计，沙特可能会在明年放弃减产，转而释放大量新供应，从而推低油价，打压美国石油公司的市场份额。不过高盛认为，沙特不太可能会这么做。 高盛解释称：“推动美国供应强劲的是非价格因素，比如供应限制的一次性缓解、私营石油公司收购前的产量跃升等…其次，沙特打价格战的动力并不如1985年，当时其市场份额面临大幅下降的威胁；也不如2014年，当时美国页岩油公司由于过度借贷而非常脆弱，更容易受到价格战影响。” 自去年9月以来，国际油价已经下跌了约20%。截至美东时间周一收盘，WTI 1月原油期货收涨1.04美元，涨幅1.46%，报72.47美元/桶；布伦特2月原油期货收涨1.40美元，涨幅1.83%，报77.95美元/桶。

在美联储发出迄今为止最明确的降息信号后，高盛加入了“看跌美元”的大合唱。 高盛分析师Michael Cahill在上周五的一份报告中指出，在美联储发出将迅速实施“非衰退性降息”的信号后，高盛对其汇率预测进行了全面调整。 高盛此前在11月10日发布的2024年货币展望中预计，美元指数将在未来12个月内下跌 3%，美元将仅陷入“浅度”贬值，而如今高盛认为美元可能较之前预测的更加疲软。 此外，在接受媒体调查的大多数分析师都认为明年美元将走弱。高盛在报告中指出： 我们最大的修正是对利率敏感的货币，这些货币曾在高利率制度下将陷入困境，例如日元、瑞典克朗和印度尼西亚卢比。 美元兑日元汇率在六个月内变化不大为142，明显强于之前预计的155。此外，高盛还将澳元和新西兰元的汇率预期至少提高了 9%。 在美联储维持利率不变，并且点阵图显示2024年将降息75个基点后，彭博美元现货指数上周下跌1.2%，触及四个月低点。 市场急于消化多达六次的降息，而高盛的经济学家们预计会有五次降息。 根据商品期货交易委员的数据，在会议召开之前，对冲基金和其他大型投机者自9月份以来首次转为美元净空头头寸。 在截至上周二的一周内，主要货币的押注头寸合计转为26355份净看跌美元的合约。变化最大的是日元，押注美元兑日元上涨的人减少了20%以上，押注美元兑英镑下跌的人几乎翻了一番。

在美联储暗示通胀威胁正在消退，点阵图暗示2024年将有三次降息后，美股道指已连续两日创下历史新高。不过，华尔街大空头、投研机构Rosenberg Research创始人David Rosenberg警告说，投资者们可能庆祝得太早了。 美联储主席杰罗姆·鲍威尔在最近一次会议后发表了积极的言论。他指出，最近几个月物价上涨速度明显放缓，失业率徘徊在历史低位，经济产出显示出弹性。 但根据Rosenberg的说法，美联储最新的经济预测显示，股市估值过高，经济衰退几乎已成定局。 其质疑，在美联储预计2024年名义经济增长率仅为3.8%的情况下，股市为何预计明年企业盈利将增长10%。 他解释称，公司股票的估值通常是每股收益的倍数，而每股收益往往与GDP相关，因为企业生产的商品和服务对一个国家的产出做出了贡献，而且在经济增长时通常会产生更多的销售和利润。 “股市估值就没考虑衰退风险，” 他在最新报告中写道，并强调他认为股市投资者现在对未来前景过于乐观。 Rosenberg还警告称，美联储对明年GDP增长放缓的预测，意味着经济衰退的可能性为90%。他说：“在我看来，考虑到货币政策的滞后效应，以及财政刺激措施的退出对2024年实际GDP增长的影响，我们可能会看到实际增长率不超过+1.0%，很可能为零。” 他说：“这种情况很少见，但并非史无前例：我们在1949年、1954年、1958年、2008年和2009年的所有衰退中都看到过这种情况。也许几率是100%而不是90%。” “2023年推迟的事情，2024年也一定会发生。”他补充说。 多年来，Rosenberg一直在对股市崩盘和经济衰退发出警告，甚至将当前的情况与互联网泡沫和房地产泡沫相提并论。然而，今年股市飙升，经济表现出惊人的弹性，与他的可怕预测背道而驰。

中信证券研报指出，京沪两地降低按揭贷款利率下限和最低首付要求，调整普宅认定标准， 有利于促进有效需求释放，将显著减小市场下行的斜率，并为2024年市场的企稳创造有利的条件。 中信证券认为， 当前重要龙头开发企业的股价已经包含了市场较弱的预期，估值具备吸引力。 同时，我们相信2024年核心城市一二手房交易GTV会好于市场当前预期。 ▍12月14日，北京发布调整优化普通住房标准和个人住房贷款政策的通知，优化普宅认定标准，下调按揭最低首付比例、延长贷款期限，降低按揭利率政策下限，更好支持刚性和改善性住房需求。上海也调整普通住房标准和优化差别化住房信贷政策。这是9月出台认房不认贷后京沪对房地产需求的进一步放松。 ▍普宅标准调整将显著降低二手房交易成本，其中北京影响更大。 按照目前房屋交易税费，北京和上海家庭出售满两年住房时，均采取普住免税、非普差额征收增值税（约为增值部分5.5%）。普宅标准调整，更多价格段的房屋实现了增值税免税。其中，由于北京普宅标准经年未有调整，此次边际变化比上海更为明显。我们预计北京交易住宅中普宅占比将大幅提升到接近70%。在普宅标准变化之前，出于避税的考虑，北京实际计税总价往往和交易总价经常有显著差别，影响了居民所能获得的真实杠杆，普宅标准调整实际上也增加了居民的杠杆率，保障了居民杠杆使用。 ▍降低按揭贷款利率下限和最低首付要求，为购房人减负。 在9月认房不认贷降低首套标准基础上，本次政策京沪均降低首付比例及按揭利率。北京首付比例最低限从35%调到30%，贷款年限从25年提升到30年，首套房贷利率从最低LPR+55BP，下调到LPR+10BP。上海的个贷利率下限则低至LPR-10BP。我们测算，由于京沪一直实行严格首套认定标准及较高的首付比例，住房交易中杠杆率保持很低的水平，2022年分别约18%及20%。新的按揭政策直接降低购房门槛，有助于刚需和改善型购房者需求稳定释放。 ▍预计政策将有效释放需求，减小市场下行的斜率，但预期走稳仍有待政策进一步出台。 我们统计，自年初以来重点城市二手房市场报价持续呈现下降势头，而挂牌数量则上升超过25%，先行指标显示市场十分疲弱。我们预计，政策能够有效释放需求，促进成交，从而减小市场下行的斜率，避免房价加速下跌。但是，整体而言我们认为达4.2%的个人贷款利率，相对于当前物价水平而言仍然明显偏高，相对于按揭贷款历史定价(即按揭贷款相对于市场平均利率的水平)而言也并不低，且居民对收入财富增长和置业的预期仍然不稳。我们预计，房价预期的稳定还有赖于新的政策继续出台。我们有信心，在政策积极应对的前提下，2024年的中国房地产市场走向平稳健康发展。 ▍不必担心“虹吸”效应，一线城市的房地产市场有价格风向标的重要意义。 有市场观点担心放开一线城市的购房限制，鼓励京沪两地的需求释放，可能会对其他城市形成“虹吸”效应。实际上，中国房地产市场发展进程里头，财富效应远远大于替代效应。例如，环京区域房地产市场景气程度最高的时期，恰恰是北京房地产市场政策最为宽松的时期。一线城市的房价具有风向标意义，扭转一线城市房价持续下跌的预期，对于扭转全国房地产市场的悲观预期有积极影响。 ▍风险因素： 政策效果不及预期，市场继续下行的风险；居民置业行为受收入和财富预期变动影响的风险；房地产企业的存货跌价准备风险。 ▍投资策略。 我们认为，京沪两地降低按揭贷款利率下限和最低首付要求，调整普宅认定标准，有利于促进有效需求释放，将显著减小市场下行的斜率，并为2024年市场的企稳创造有利的条件。我们认为，当前重要龙头开发企业的股价已经包含了市场较弱的预期，估值具备吸引力。同时，我们相信2024年核心城市一二手房交易GTV会好于市场当前预期。

当地时间周三，亚洲开发银行（以下简称“亚行”）发布12月展望报告预计，在中国经济复苏的带动下，亚洲发展中经济体或将迎来更为光明的前景。 亚行在报告中指出，尽管面临全球性挑战，但亚洲发展中国家的前景依然乐观。由于内需强劲， 亚行对亚洲发展中国家2023年的增长预测从9月的4.7%上调至4.9% ，并将亚洲发展中国家2024年的增长预测维持在4.8%。 与此同时， 亚行还将中国今年的经济增长预测从4.9%上调至5.2%， 但维持对其明年增速4.5%的预期。 亚行预计，亚洲发展中国家的通货膨胀率将从去年的4.4%降至今年的3.5%，并在2024年小幅上升至3.6%。 中国经济复苏带动东亚经济增长 亚行在报告中写道，由于中国第三季度经济增速高于预期，亚行将东亚地区2023年经济增长预测上调至4.7%。对2024年的预测维持在4.2%。 此外，其他地区： 受印度经济增长强于预期的推动，南亚2023年经济增长预测上调至5.7%，2024年经济增长预测维持在6.0%不变； 东南亚经济增长预测下调至2023年的4.3%和2024年的4.7%，主要原因是外部需求疲软； 高加索和中亚地区2023年的经济前景有所改善，目前预计增长4.8%，主要原因是对哈萨克斯坦经济增长加快的预期。2024年的预测略有下调至4.6%； 由于国际旅游业的持续复苏和公共基础设施项目的恢复，太平洋地区2023年和2024年的增长预测分别保持在3.5%和2.9%不变。 高利率风险仍存 亚行警告， 亚洲发展中国家所面临的的下行风险主要与发达经济体长期较高的利率有关 ，发达经济体的高利率环境可能引发金融不稳定问题。 同时，厄尔尼诺现象和俄乌冲突可能造成的供应中断或会再次引发能源和粮食安全挑战，并重新引发通货膨胀。 亚行首席经济学家朴之水教授（Albert Park）表示： “尽管全球环境充满挑战，亚洲发展中国家继续保持经济强劲增长，同时该地区的通货膨胀也逐渐得到控制。然而，风险依然存在，从全球利率上升到厄尔尼诺等气候事件，亚太地区的政府需要保持警惕，以确保其经济具有弹性和可持续增长。”

东吴宏观团队发布研报指出，在总量政策的论述上，政治局会议具有更强的前瞻性，尽管节奏上有所变化，但 “积极的财政政策、稳健的财政政策”将为2024年政策的“主旋律”。科技创新成为产业“安全与发展”的核心，而外贸方面则转为以巩固为主。 研报全文如下 每年12月政治局通常是中央经济工作会议的“风向标”，今年的风向往哪吹？最鲜明的一句话概括，“既要做得好，也好讲得好”——首次在政治局会议中提出“要增强宏观政策取向一致性，加强经济宣传和舆论引导”。 如何做得好？财政+货币+科技创新（产业）。在总量政策的论述上，政治局会议具有更强的前瞻性，尽管节奏上有所变化，但 “积极的财政政策、稳健的财政政策”将为2024年政策的“主旋律”。科技创新成为产业“安全与发展”的核心，而外贸方面则转为以巩固为主。 如何讲得好？经济宣传+舆论引导。12月6日习近平总书记在党外人士座谈会上要求“要坚定发展信心，协助做好解疑释惑、凝聚共识工作”。这可能是后续新闻舆论的重要方向。 12月政治局会议与中央经济工作会议，均为定调次年经济工作的“预告”，不过召开时间略靠前的政治局会议往往是接下来中央经济工作会议的“前奏”——参考往年，通常是政治局先定下基调、给出总体方向和政策框架，中央经济工作会议“紧随其后”、做出更为具体的部署。 预计中央经济工作会议将进一步传达积极信号。 虽然中央经济工作会议不会透露具体政策目标（如GDP增速、财政赤字率等），但我们认为它的政策定调将会是积极的。 财政政策：从“加力提效”到“适度加力、提质增效”。 此次政治局会议对“积极的财政政策”的描述，从以往的“加力提效”、拓展为“适度加力、提质增效”，仅增四字，但意义非凡。“适度加力”意味着接下来财政政策的扩张可能偏谨慎，不过往后财政端还是会“该出手时就出手”。因此2024年财政路径很有可能是年初维持3%的赤字率目标，但若经济下行压力还是较大，年中会通过上调赤字或“准财政”发力。“提质增效”意味着财政支出端会更多地往“稳经济”的领域倾斜，比如基建。2023年财政端的“羁绊”较多，支出端往基建方向的发力迟迟未现，此次政治局会议把“提效”变更为“提质增效”，表明了上层对于提升财政支出效率的决心。 货币政策：出于内外均衡的考虑，后续央行宽松可能逐步趋稳。 三季度以来外部汇率显著承压下，货币宽松力度在高企的实际利率面前仍显不足。展望2024年，外部压力预计回落程度有限，加之央行对资金效率与金融风险的关注，“灵活适度”很可能成为下一阶段经济回升与结构转型的货币基调，更加注重长期与短期目标、稳增长与防风险之间的平衡。 这并非意味着明年货币政策的边际收敛。 结合中央金融工作会议中“金融高质量服务实体”的定调，我们认为央行后续的宽松思路可能有变：一是价格方面总量与结构并行，运用结构性及类财政工具，将更多低成本金融资源转向重点领域薄弱环节；二是数量方面盘活存量，减轻空转，重新把握信贷投放于经济增长的关系，注重资金直达实体，工具进退可控。 地产：关注中央经济工作会议的定调。 12月政治局会议历来对地产着墨较少，不过今年金融工作会议首提房地产已表明了中央对稳地产的重视。地产供给强调“新陈代谢”，短期内房企面临的流动性问题，与长期构建保障房+商品房的地产新模式转型需同步推进，也是本次政治局会议中“以进促稳、先立后破”的题中之义。 产业政策：“科技”含量还是会很高。 2022年的中央经济工作会议中强调了“产业政策要发展和安全并举”，而“发展”和“安全”之间的“连接符”就是科技，因此2022年中央经济工作会议中提及要“加快新能源、人工智能、生物制造、绿色低碳、量子计算等前沿技术研发”，这些领域也是今年以来科技创新的“重头戏”。此次政治局会议中对“推动高水平科技自立自强”的政策定调，也意味着2024年相关科技产业领域仍为发展的重中之重。

在经历了美股今年出人意料的上涨之后，华尔街多数人对明年美股更加充满信心。然而摩根大通却坚持其悲观立场，认为美股明年将走低，并且在年中可能跌至3500点。 截至美东时间周三收盘，标普500指数收报4549点，年内上涨18.49%。而按照摩根大通的预期，意味着美股明年可能最多回调23%。 市场对美国经济前景过分乐观 近日，摩根大通技术策略主管杰森·亨特（Jason Hunter）在接受采访时表示，他认为市场错误地提前消化了美国经济“软着陆”的预期，过于乐观地预期美联储能够在压制通胀的同时避免经济衰退。 亨特认为，市场很快就会意识到，美国经济的实际前景将比市场的预期更黯淡，而美股市场也会因此出现抛售。 亨特强调，目前美债收益率曲线倒挂，足以表明美国经济的疲软的前景。 “在经济衰退的情况下，市场往往会进入熊市。”亨特指出， “实际上，经济硬着陆的可能性很大。” 从去年初至今，为了抑制通货膨胀，美联储已经将利率从接近0的水平大幅提高到5%以上。随着近期多项经济数据显示美国经济走软，市场已经普遍预期美联储将在明年降息。 CME美联储观察工具显示，市场预计美联储明年5月降息的概率已经高达86%。 市场预计美联储明年5月降息概率高达86%（来源：CME美联储观察工具） 然而，摩根大通认为， 市场可能过于乐观了。 他预计，在经济真正降温之前，美联储不太可能放松货币政策。 “我们将不得不以失速前进，”亨特表示，“只有这样，美联储才能够在今年下半年开始放松货币政策。” 美股明年或最多跌23%？ 亨特表示，在明年经济愈发疲弱之后，市场会对经济是否会陷入衰退进行认真评估，而届时恐慌情绪将会加重，“股市将会回落”。 他预计，标普500指数将会在明年年中跌至3500点，重新测试2022年的低点。 值得一提的是，在上周摩根大通刚刚发布的2024年美股展望报告中，摩根大通首席全球股票策略师杜布拉夫科•拉科斯-布哈斯（Dubravko Lakos-Bujas）在报告中预测标普500指数将在明年底跌至4200点，比目前水平低约8%。 亨特提到，他建立的算法模型已经亮起了红灯，警告投资者应该减少美股持仓并进行对冲。在他看来，相比于美股，目前持有现金或两年期、五年期美债会更安全得多。 值得一提的是，摩根大通的悲观看法在华尔街并不算主流。目前包括德意志银行、美国银行、加拿大皇家银行等多家投行都表达了对明年美股的看好，并预期标普500指数能够在明年末升至5000点及以上。

站在一年前的今天展望2023时，“疫后复苏”无疑是券商研报中最为一致的宏观主题，在今年的复苏过程中，既有服务消费高增、基建维持韧性的喜悦，也不乏地产需求偏弱，工业修复疲弱的担忧。 随着2023年已步入最后一个月，2024年中国经济将会以何种节奏修复？政策层会打出什么样的拳法？经济又面临哪些内外部风险和挑战？ 展望2024年，券商普遍认为，明年的宏观主旋律将是“活力再现”，中国经济活力将在美元走弱和政策加码的前提下得到更好释放，经济增长逐渐回归常态。需求回暖带动CPI、PPI温和回升，出口有望处于修复周期。2024年全年实际GDP增速可能为5%左右。 政策方面，券商认为明年财政和准财政将继续发力，宽松还是大方向，货币政策面，政策利率趋下行，降准和降息都有可能。 5%增速成普遍共识，CPI、PPI或企稳回升 券商分析团队普遍认为随着今年年末万亿国债的发行使用，以及人民币汇率贬值压力有望缓解，外部环境边际缓和，2024年金融市场形势将边际好转。 兴业证券王涵团队认为，2024年中国经济继续温和企稳，经济有望继续向常态化运行轨道回归，相较2023 年几方面的积极边际变化： 地产拖累收窄、出口回归增长、通胀修复、消费继续回归。 中金公司分析师张文朗、彭文生等指出， 2024年全年实际GDP增速可能为5%左右， 经济结构继续改善。预计经济形势可能从“内生探底”往“外生复苏”演变， 下半年或略高于上半年。 从投资、消费、净出口这三驾马车来看，中信证券预计2024年 结构上呈现出“旧动能求稳，新动能求进”的特征， 固定资产投资增速将显著抬升至5.6%左右，成为增长的重要支撑，结构上呈现 基建走强、制造业提升、地产承压的特点 。 浙商证券则认为， 明年固定投资全年增速将达到4%左右 ，制造业及基建投资将构成支撑，同时房地产投资跌幅缩窄： 制造业投资是2024年的经济强变量，并且已经积累较大市场预期差当前已积累较大的市场预期差，后续需要重点关注制造业投资对基本面的支撑作用。 从明年消费增速预期来看 ，浙商证券预计2024年全年社会消费品零售总额名义增速达6.5%，随着居民收入预期改善，消费潜力逐步释放。 申万宏源屠强团队则认为，虽然目前城镇劳动参与率提升接近尾声， 但出口和地产后续恢复好于预期将支撑居民收入 ，叠加地产竣工从场景层面对消费倾向的传导，预计至2024年上半年消费增速有望持续改善。 开源证券指出，2024年消费具有韧性，对应最终消费支出增速约为6.6%，一则服务业扩张提振居民收入，二则地产挤出效应下行： 预计2024年居民服务消费、居民商品消费、政府消费的增速分别为8.0%、6.0%、6.0%左右，三者占最终消费支出约32%、38%、30%，对应最终消费支出增速约6.6%。 从出口形势来看，多数券商团队认为 2024年上半年中美共振补库周期有望开启。 招商宏观张静静团队指出， 全球库存周期共振向上带动我国出口增速上行，估算明年出口增速约为3%(美元计价)： 目前可以看到的积极信号有： 一是美国经济仍有韧性，7-8月份已进入被动去库阶段，明年上半年进入主动补库存的概率较大； 二是我国出口份额优势突出，今年我国出口份额下降速度远低于预期，按照主要贸易国的出口数据计算我国出口额占全球主要贸易国出口额的比重约为15%，仍然高于疫情前水平； 三是随着贸易多元化战略的稳步推进，非欧美国家对我国出口增速的拉动力越来越大。 兴业证券王涵团队认为， 2024 年“新出口”结构变化和贸易量价改善或带动中国出口回归增长区间 ： 压制2023 年全球贸易表现的两大要素均有望在2024 年得到改善。一是全球货币政策紧缩周期对实际需求的压制；二是美元指数高位和大宗商品价格回落对贸易价格的压制。 浙商证券李超则认为，2024年的供给优势推动出口增速7%，内需渐稳抬升进口增速7.5%： 预计2024年我国出口人民币计价同比增长7%，在全球滞胀背景下，我国发挥供给优势推动出口积极增长，结构视角大于整体，关注三大产业逻辑带来的积极出口机遇，Q1至Q4人民币计价出口同比分别为2%、9%、10%和7%。 从通胀预期来看， 华金证券邓利军认为，2024年CPI、PPI可能与2021年趋势类似：（1）基本面修复下通胀温和上行；（2）需求回升下PPI已经显现拐点，可能处于上行周期内。 中信证券杨帆团队称，CPI与PPI将逐渐脱离偏低的运行区间，预计明年平减指数也将转正，价格因素将带来经济体感进一步升温。 广发证券郭磊团队认为，2024年实际增长逐步修复，产出缺口闭合，价格环境应会进一步中性化；叠加猪周期目前位置偏低，以及经验规律显示CRB指数同比和中美库存基本同周期，价格中枢会高于今年： 预计CPI全年中枢1.5%左右（ Q1-Q4中枢大致为0.6%、1.6%、1.6%、2.0%）；预计PPI全年中枢1.0%左右（Q1-Q4中枢大致为-0.5%、1.2%、1.6%、1.6%）。 郭磊强调，通胀中枢回升意味着 2024年名义GDP弹性将大于实际GDP ，类似于2016年下半年和2020年下半年，而这一点很容易被忽视。 明年财政和货币政策将继续积极发力 分析师普遍认为，2024年 总体偏扩张， “中央加杠杆”，延续松货币、宽财政，结构性工具发力。 财政方面，国盛宏观熊园团队预计2024年赤字率大概率高于3%（市场普遍预期是3.5%以上）、也有可能发行特别国债，新增专项债规模有望达3.8万亿，准财政工具可能继续发力，鉴于2023年内增发的万亿国债有5000亿结转至2024年、叠加2023年专项债发行节奏后置， 预示2024年财政将实现双重前置。 浙商证券李超团队认为，预计2024年扩大内需仍将是重点工作，基建作为重要的政策工具仍将扮演重要角色，宏观政策将强调保持连续性和稳定性，财政政策将对基建发力形成积极支撑： 首先， 财政稳步发力，预算资金有保障。2024年，我们预计财政资金对基建的支持力度较强，一般公共预算支出规模有望进一步提升至近29万亿元，国有土地使用权出让收入有望达到6.5万亿元左右，新增专项债规模有望提升至4-4.5万亿元，专项债投向基建比例预计在55%左右，预算内财政支出对基建投资有积极支撑。 其次，准财政工具预计仍将发挥重要作用 ，预计随着一系列机制及人事的逐步落地和完善，在地方重大项目及基础设施层面，财政政策与货币政策配合扩信用将发挥积极作用，重点关注两大方面： 一方面央行增加PSL投放支持政策性金融机构服务基建 ，另一方面专项建设基金作为资本金可能续期或常态化实施支持基础设施建设，将是基建发力的重要方向。 其三，信贷、债券等资金支持较强。 基建项目作为商业银行的重要投向，在房地产整体相对低迷的状态下吸引力显著提升；未来，随着房地产“公用事业化”改革的推进和完成，预计央企、国企等参与房地产积极性提升，从商业模式上来看，国企、央企作为基建投资参与主体，可以进一步从事统筹房地产与广义基建的城市整体开发业务。 我们预计2024年 新增信贷有望进一步提升至24.2万亿元 ，同时，随着一揽子化债方案、地方政府特殊再融资等政策的落地，预计地方区域债务风险下降，有助于城投平台改善融资。 从货币政策来看，张文朗团队认为 ， 货币政策或将继续保持宽松态势， 降准及结构性货币政策可能性较大，但降息的概率较小，部分因为财政加码降低货币宽松的必要性： 为了配合财政扩张，我们预计 从今年11月份起的12个月内降准的幅度可能达到75bp， 结构性货币政策有加码的空间。 国盛证券熊园团队认为，展望2024年，宽松还是大方向、中美货币周期趋同步，全年降准降息可能2-3次，关注新“政策工具箱”；流动性将整体偏松，全年社融增速10%左右、节奏先上后下、高点可能在第三季度： 参考过往经验，经济增长本身需要降准释放中长期资金进行支持。考虑到2024年积极财政发力，赤字率可能抬升、专项债也将保持一定规模，地方政府债务化解也将同步推进，可能设立SPV等，整体对流动性的需求进一步加大，我们预计2024年央行可能对冲性降准2-3次、全年调降50-75BP左右。 开源证券认为，央行2024年大概率继续降准降息支持实体经济，利率趋下行，降准概率高于降息： 在2024年地产仍存下行压力，且保障房、城中村、平急两用基础设施等需发力支持稳增长，同时“一揽子化债方案”有望落地进行化债时，货币政策或维持宽松以支持实体经济稳增长，做好风险化解，配合财政发力。 长期利率中枢仍需下行，2024年大概率继续降准降息。