兴业证券发布研报指出，2024年GDP增速预期目标为5%左右，持平2023年目标，在去年经济增长进一步回归正常的背景之下，今年低基数效应消退，这一目标整体较为积极，报告也强调实现预期目标并非易事，也反映目标的积极。 研报要点如下 2024年3月5日，十四届全国人大二次会议在北京开幕，国务院总理李强向大会作政府工作报告，我们学习理解后梳理十大要点如下： 要点1：经济工作方向——高质量发展和稳经济并重。 从前期中央经济工作会议、到2月政治局会议再到政府工作报告，关于经济工作的部署都首要强调高质量发展，着重部署科技创新、现代化产业体系建设；此外关于扩大内需的强调和部署也是关注稳增长的体现，而且经济增长预期目标也较为积极，财政政策也有增量。整体而言，2024年经济工作高质量发展和稳增长并重。 要点2：预期目标——经济和通胀预期目标较为积极。 2024年GDP增速预期目标为5%左右，持平2023年目标，在去年经济增长进一步回归正常的背景之下，今年低基数效应消退，这一目标整体较为积极，报告也强调实现预期目标并非易事，也反映目标的积极。经历2023年低通胀环境，2024年通胀预期目标3%左右，也较为积极。此外新增就业目标也有所上调。 要点3：宏观政策——财政政策有增量部署。 财政政策有所加码，虽然赤字率目标持平去年，但2024年赤字规模+地方专项债比2023年年初预算增加2800亿元，此外还将发行１万亿元超长期特别国债。不过，考虑到地方财政仍面临一定的支出压力，要实现5%左右的增长目标后续可能仍需财政加力。货币政策仍是“灵活适度、精准有效”。此外强调要增强资本市场内在稳定性。 要点4：高质量发展——2024年经济工作的首要重点。 2023年中央经济工作会议首要部署以科技创新引领现代化产业体系建设，2024年政府工作报告细化部署新兴产业和未来产业、数字经济发展等，其中新增部署“深入实施科教兴国战略，强化高质量发展的基础支撑”也是二十大报告里强调的重要战略。 要点5：稳增长扩内需——投资发力可能更为积极。 扩投资方面，报告部署中央预算内资金拟安排7000亿元，较前几年有所增加；考虑到2023年增发国债主要于今年使用，叠加2024年新增万亿特别国债，2024年扩投资更为积极。 要点6：深化改革——强调支持民企、统一大市场、财税体制改革。 报告持续强调不断完善落实“两个毫不动摇”体制机制；部署加快全国统一大市场建设；提出落实金融体制改革部署，尤其是谋划新一轮财税体制改革，这可能也是后续三中全会的关注重点。 要点7：扩大开放——重点在于扩大吸引外资、放宽准入。 报告强调加大吸引外资，放宽电信、医疗等服务业市场准入；在推动高质量共建“一带一路”走深走实方面，部署积极推动数字、绿色、创新、健康、文旅、减贫等领域合作。 要点8：防范风险——继续着力三大领域风险防范，同时强调安全能力建设。 报告持续强调三大领域风险，表示要“标本兼治化解房地产、地方债务、中小金融机构等风险”，要求稳妥有序处置风险隐患、健全风险防控长效机制。此外还强调加强重点领域安全能力建设，更好统筹发展和安全。 要点9：高质量发展更加系统的部署——乡村振兴、区域协调、绿色发展等。 报告着力部署了“三农”、城乡融合、绿色低碳发展等工作，也是对二十大关于乡村振兴、区域协调、绿色发展相关部署的落实与推动，是高质量发展更加全面的部署与推进。 要点10：保障民生——既有着眼当下的就业优先，也有长期领域相关部署。 保障民生领域，政府工作报告着眼当下，优先部署就业，尤其是对青年就业的关注，此外医疗、社保、银发、生育、文化生活、社会稳定等方面也有系统部署。 风险提示：外部环境不确定性加大风险。

东吴宏观陶川团队研报指出，结合此前密集召开的深改委和中央财经委会议，这意味着当前高层确实比较重视经济。 研报全文如下 今天的政治局会议有点不一样，议题非常聚焦——《政府工作报告》。从历史上看，两会前的最后一次政治局会议议题往往会比较多样，例如去年会议优先讨论的是召开二十届二中全会（图1）。结合此前密集召开的深改委和中央财经委会议，这意味着当前高层确实比较重视经济。 值得注意的是，与去年的中央经济工作会议相比，我们觉得政策层次更加看重“预期”和“科技”了。本次政治局会议进一步明确了“增强宏观政策取向一致性”的目的和标注——“营造稳定透明可预期的政策环境”，这可能是在经过外资流出、市场波动，政策可能更加注重时效性和预期引导。而“要大力推进现代化产业体系建设，加快发展新质生产力”，无疑凸显出科技创新等产业政策要进一步加速和发力了。 结合中央经济工作会议和开年以来的变化，我们认为今年两会的政策基调是总量上保持平稳，而结构上重点会更加突出，最值得关注的是以人工智能、算力为主的科技创新产业政策，和更加注重落实的地产政策。 政策的重点依旧在产业端，尤其是人工智能和算力为代表的科技创新。从中央经济工作会议到各地两会，“科技创新、现代化产业体系建设”均为政府工作任务的首要关注点；对此，多部委积极响应，表态通过融资、财政等多手段对人工智能、新兴产业、未来产业等行业领域予以支持。值得注意的是，当前海外AI加速发展、主要发达经济体加大新兴产业补贴力度等因素催化下，我国产业政策加码及切实落地的紧迫性明显提升。 具体领域来看，人工智能及算力领域或尤为值得关注。中央经济工作会议表示“推进”新型工业化、“发展”数字经济、“加快推动”人工智能发展、“打造”新兴产业、“开辟”未来产业，“加快”这一表态或对人工智能领域发展予以节奏指引。 2月以来，部委及地方积极响应落实，2月21日，国资委专门就“人工智能”领域召开专题推进会值得关注（过往国资委专题推进会主要围绕国有企业改革等方面展开，较少聚焦单一行业领域），26日国资委召开扩大会议，再提“加快人工智能等新技术赋能”。中央定调下，各地加快出台具体措施，以“算力券”补贴等为代表的政策提升算力应用普惠力度、加大算力应用覆盖范围。 新动能之外，地产也是今年稳经济的重要一环，当前政策可能更加注重落实。今年以来地产支持政策也密集出台，不过在新年1月70城二手房价格同比全数下跌，同时节前房企清盘事件与违约风险扰动市场的背景下，地产的“当务之急”是稳定预期，加速前期政策的落实，主要集中在两个方面：一是更加扎实、快速推进地方地产项目的融资“白名单”制度，防止风险爆发、蔓延，二是在PSL资金铺垫、央行专项工具以及政策性银行专项借款的支持下，“三大工程”、保障性住房建设会进一步加速。 而总量上预计回归平稳，短期内可能不会给市场带来太多“惊喜”。我们认为有以下三个方面的原因：第一，前期政策出台力度大、节奏明显前置（可以追溯到去年年底）、效果仍需观测。2023年Q4的1万亿增发国债、今年年初超预期的降准降息，中央和地方一系列支持地产和“三大工程”的政策陆续落地，而这些都需要时间推进和转化。 第二，消费对短期经济表现有一定结构支撑，春节假期我国实现国内旅游收入同比增长34%、服务性消费进一步修复，这可能也是高层对今年内需有所期待的重要原因，中财委在两会前几乎明牌式提出以设备更新和消费品以旧换换新为代表的内需将成为稳经济阶段性的抓手。 第三，我们认为一些结构性的领域在政策优先级中可能更高。比如我们上文所说的科技创新、海外AI浪潮的压力，比如地产政策的落实以及地方化债的继续推进。 在总量政策的定位里，货币政策是“排头兵”，财政政策可能是“后手棋”。今年货币政策发力早、力度也不小，而且从实际利率和地产表现来看，后续仍有较大空间（尤其是LPR和MLF降息），但是节奏上可能要到第二季度中后段。 形成对比的是，今年以来财政所说所做就偏少了。从2月1日的国新办财政收支发布会中，可以看出财政的基本定调“保持适当的支出强度”，同时要“优化财政支出结构”，往科技创新等产业领域的“提效”是确定的（居于七大工作重点之首）。除此之外，今年以来发债慢、复工缓，以及安排地方准备超长期项目都凸显出“后手棋”的味道。 除此之外，“稳外资”也将是2024年的一大政策主线。2023年FDI投资明显下滑，稳定外资、稳定海外投资者的信心对于当前稳定经济和经济转型都有重要意义。 以史为鉴，两会以及两会前后的国常会，其议题往往都会“一脉相连”，即使是2023年发生了国务院总理的“交接”，这一规律也并未发生改变。今年两会前的国常会提到了“要把稳外资作为做好今年经济工作的重要发力点”，这也说明了更大力度吸引和利用外资的政策举措“正在路上”。 关注改革，构建全国统一大市场、支持民营经济发展、财税等重点领域体制改革等或为后续三中全会关注要点。长期改革目标上，中央经济工作会议强调深化重点领域改革，主要提及促进民营经济发展、加快建设全国统一大市场、谋划财税体制改革及落实金融体制改革；同时，2月26日国务院第六次专题学习聚集“加快完善全国统一大市场基础制度规则”，这些均为后续三中全会关注要点提供指引线索。 风险提示：海外经济体提前显著进入衰退等。

招商证券发布研报指出，两会将至，招商证券认为有以下几个看点：1）从地方两会来看，全国经济增速目标有望与去年持平；2）在化债背景下，大部分地方下调了固定资产投资增速目标，重庆、江西、广西等地下调幅度较大，或意味着中央需要更大程度的加强支出强度；3）复盘自2018年以来两会工作报告中提到的产业发现，在大部分时间里，重点领域通常会获得较高的超额收益，尤其是新兴概念或政策，如18年的制造强国、19年的科技创新、20年的公共卫生体系建设、21年的双碳、22年的新旧能源转换、23年的稳增长等。 研报主要内容如下 3月4日，两会即将召开。两会将至，我们认为有以下几个看点：1）从地方两会来看，全国经济增速目标有望与去年持平；2）在化债背景下，大部分地方下调了固定资产投资增速目标，重庆、江西、广西等地下调幅度较大，或意味着中央需要更大程度的加强支出强度；3）复盘自2018年以来两会工作报告中提到的产业发现，在大部分时间里，重点领域通常会获得较高的超额收益，尤其是新兴概念或政策，如18年的制造强国、19年的科技创新、20年的公共卫生体系建设、21年的双碳、22年的新旧能源转换、23年的稳增长等。因此，在这样的背景下，推荐重点关注：四大科技主线以及新质生产力/设备更新/消费品以旧换新/银发经济等概念。 1、从地方两会看全国两会 经济增速目标有望与去年持平。此前我们曾多次提到，虽然全国政府工作报告并不由地方两会内容决定，地方两会前瞻意义有限，但值得注意的是，近年来，中央经济增速与经济大省增速相关性较强。2021、2022、2023年，山东、广东、江苏的经济增速目标已经连续三年与全国增速目标相一致。从这三个经济大省的政府工作报告来看，三省均将经济增速目标设为5%。因此，今年全国经济增速目标有望与去年持平，也设为5%。 各地固定资产投资增速目标有所下降。从各地设立的固定资产投资增速目标来看，2024年大部分省份设立的固定资产投资增速的目标要低于2023年，其中，从下滑幅度来看，重庆、江西、广西、甘肃、宁夏等地下滑幅度较大，分别下滑了6%、5%、5%、4%、4%。在当前化债的背景下，大部分地区调低了固定资产投资增速目标可能意味着，中央需要更大程度的加强支出强度，结构性货币工具也需进一步发力，托住固定资产投资。若此逻辑成立，建议重点关注设备更新、水利等领域。前者曾受益于结构性货币工具——设备更新专项再贷款，后者依赖中央资金的比例较其他基建项来看更高。 2、两会产业政策对主题投资的影响 历史上来看，复盘2018-2023年两会期间的产业政策，可以明显发现，两会产业政策对A股主题投资具有重要指引意义。具体来看： 2018年——“制造强国” 2018年政府工作报告重点强调“加快制造强国建设”。具体来看，报告提到“发展壮大新动能。做大做强新兴产业集群，实施大数据发展行动，加强新一代人工智能研发应用，在医疗、养老、教育、文化、体育等多领域推进“互联网+…加快制造强国建设。推动集成电路、第五代移动通信、飞机发动机、新能源汽车、新材料等产业发展，实施重大短板装备专项工程，推进智能制造，发展工业互联网平台，创建“中国制造2025”示范区。”政策方向重点推动的板块，如半导体设备、工业互联网、人工智能3月超额收益分别达到了约26%、19%、16%。 2019年——“科技创新” 2019年政府工作报告将培育新动能作为第三大重点任务，仅次于宏观调控及营商环境。具体来看，报告提到“推动传统产业改造提升。围绕推动制造业高质量发展，强化工业基础和技术创新能力，促进先进制造业和现代服务业融合发展，加快建设制造强国。打造工业互联网平台，拓展“智能+”，为制造业转型升级赋能…促进新兴产业加快发展。深化大数据、人工智能等研发应用，培育新一代信息技术、高端装备、生物医药、新能源汽车、新材料等新兴产业集群，壮大数字经济。”政策方向重点推进的板块，如工业互联网、工业4.0、人工智能等板块3月超额收益均在2-3%左右。 2020年——“公共卫生体系建设” 2020年政府工作报告将公共卫生体系建设放到了更为重要的地方。具体来看，报告提到，要“加强公共卫生体系建设…用好抗疫特别国债，加大疫苗、药物和快速检测技术研发投入，增加防疫救治医疗设施，增加移动实验室，强化应急物资保障，强化基层卫生防疫。”从市场表现来看，5月整月，医疗器械、疫苗指数分别获得了约10%、6%的超额收益。 2021年——“双碳” 2021年碳达峰、碳中和首次被写进政府工作报告。具体来看，碳中和为2021年两会期间受益最大板块，整个3月超额收益约24%。 2022年——“新旧能源转换” 2022年政府工作报告中强调处理好新、旧能源的转换关系。具体来看，报告提到“推动能源革命，确保能源供应，立足资源禀赋，坚持先立后破、通盘谋划，推进能源低碳转型”。在此背景下，传统能源板块，如煤炭，3月超额收益达到了18.33%。 2023年——“稳增长” 2023年政府工作报告中提出“着力扩大国内需求”，稳增长持续被放在首要位置。具体来看，报告提出“拟安排地方政府专项债券3.8万亿元，加快实施‘十四五’重大工程，实施城市更新行动，促进区域优势互补、各展其长，继续加大对受疫情冲击较严重地区经济社会发展的支持力度”。稳增长相关的建筑、基建板块3月超额收益分别达到了约4%、14%。 分析两会前后1周以及两会整月时间，重点产业政策对应的主题投资板块相对于万得全A指数的超额收益率，我们可以总结出，以下几点规律： 1）两会工作报告中提到的重点领域，在大部分时间里，通常会获得较高的超额收益。尤其是，新出台的政策或新兴概念：2021年碳中和板块作为当年两会首次提出的新兴概念获得了明显的超额收益率；此外，近几年科技创新成为热门政策，可能成为新的博弈点。 2）两会政策通常延续中央经济会议布局，一般将会细化中央经济会议的各项指引，因此建议重点关注： 把握四大科技主线以及新质生产力：二十大报告中，对“科技自立自强”就进行了重点强调。中央经济工作会议将“以科技创新引领现代化产业体系建设”放在了来年各项重点工作安排的首要位置，并重点指出了四条主线：1）新型工业化、数字经济、人工智能；2）战略性新兴产业：生物制造、商业航天、低空经济；3）未来产业：量子、生命科学；4）产业转型升级：数智技术、绿色技术；5）新质生产力，中央经济工作会议提到了习近平总书记于今年9月首次提到的“新质生产力”，此外习总书记于近期再次细致阐述了新质生产力的各项内涵，建议重点关注。 重点关注以设备更新为主要抓手的投资发力，以及消费品以旧换新的消费政策。中央经济工作会议，重点提出投资要主要以设备更新作为抓手，并首次重点着墨阐述了设备更新的主要方向，更是运用了“大规模”暗示了以设备更新作为投资抓手的强烈政策诉求。此外，消费端，政策主要聚焦培育新型消费（智能家居、文娱消费、国货）、稳定传统消费（新能源汽车、消费电子），建议持续关注。此外，近期召开的财经委会议也再次提到了设备更新及消费品以旧换新，后续配套政策如设备更新专项再贷款等政策工具，有望进一步出台。 建议关注银发经济、后续有演化为重要主线的潜力。梳理2013年以来的历次中央经济工作会议，本次中央经济工作会议首次提出了“银发经济”的概念，但具体的政策部署还有待进一步推出，未来有望成为市场演绎的主线。

海通证券指出，2月20日，中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布2月LPR报价，一年期、五年期以上分别报3.45%、3.95%，五年期以上较1月下调25bp，一年期持平。 本轮非对称LPR调整，有助于进一步降低居民融资成本，可以明显降低居民存量和增量房贷的利率，继续支持房地产市场的发展。不过当前房地产市场压力仍较大，本轮5年期以上LPR调整以后的效果或也有待观察。 往后看，货币政策仍会继续稳健宽松。逆回购、MLF利率等政策利率仍存在调整空间；央行也可能继续推动存款利率改革。此外，除了货币政策发力外，经济需求端的巩固，还需等待广义财政、产业政策等的继续发力。 风险提示：海外经济政策超预期 以下为其核心观点： 2月20日，中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布2月LPR报价，一年期、五年期以上分别报3.45%、3.95%，五年期以上较1月下调25bp，一年期持平。我们的点评如下： 1、LPR降息，继续宽信用 实体融资成本直接受LPR利率影响，降息有助于继续宽信用。 上一次LPR报价利率调降在2023年8月，时隔6个月LPR再迎来降息。 一方面，从基本面看，国内经济仍需积极政策稳固，需要货币政策进一步加码宽松来扩需求、稳增长。 比如1月制造业PMI相比历史同期（指近年春节前一个月）表现偏弱；CPI、PPI数据指向需求仍需进一步巩固。 5年期以上LPR利率是企业中长贷和个人住房贷款定价的参考基准，而且本轮25bp的调整是LPR改革以来的最大下调幅度，将有助于促进投资和消费、提振融资需求，也是货币政策前置发力的体现。 另一方面， 近月央行连续调降存款利率、存款准备金率以及再贷款利率，均有助于降低金融机构负债端成本，为LPR下行释放空间。 2、非对称降息，积极稳地产 继续非对称降息，政策积极稳地产。 2022年以前，基本上每次LPR调整都是1年期LPR调降幅度大于或持平于5年期以上。而从2022年5月开始，LPR降息结构多次出现反转——2022年5月5Y LPR调降15bp，1Y LPR未调整；2022年8月5Y下调15bp，比1Y多降10bp。而后本轮5Y LPR调降25bp，1Y未调整。 LPR降息结构反转，背后是房地产市场的变化。 随着房地产市场供求关系变化、房价预期明显调整，这两年居民部门加杠杆动力减弱。从2023年下半年以来，各地房地产销售政策已在持续调整。其中下调首付比例、降低二套房贷利率下限、降低存量房贷利率等信贷政策的调整，已带动存量和增量的房贷明显降成本。本轮非对称LPR调整，有助于进一步降低居民融资成本，继续支持地产平稳健康发展。 不过目前来看2023年政策落地后，房地产市场压力仍不小，本轮5年期以上LPR调整以后的效果或也有待观察。 中长期看，房贷利率调整仍存在空间。 根据2023年四季度货币政策报告的统计，2023年12月新投放居民房贷加权平均利率已降至3.97%，比2021年底大幅下降166bp。不过当前20年期和30年期的国开债利率均已降至3%以下，增量的居民房贷利率或也还有调整的空间。我国居民存量房贷利率还在4%以上，未来也存在继续调整空间。 我们认为，政策端会综合考量居民负债负担和银行盈利能力的平衡。 3、往后看，宽松周期将继续 我们认为， 往后看，货币政策仍会继续稳健宽松。首先，逆回购、MLF利率等政策利率仍存在调整空间。其次，央行或继续推动存款利率改革，继续为金融机构负债端降成本，缓和净息差压力。 从基本面来看，扩需求、稳增长背景下，还需要货币政策继续发力。再加上当前通胀仍在低位，这意味着实际融资成本偏高，名义贷款利率还有调整空间。 从银行净息差角度，也需要继续压降银行负债端成本。截至2023年三季度，商业银行净息差已经降至1.73%，息差压力不小。尽管去年底，银行存款利率再度下调，但考虑到定期存款利率调整存在时滞、加上存款定期化趋势加剧等情况，当前银行负债端成本压力仍不小。 接下来，逆回购利率、存款利率等的调整都存在空间。 除了货币政策发力外，仍要等待更多政策，尤其是广义财政政策、或者产业政策的进一步调整。 风险提示：海外经济政策超预期。

中金发布研报称，在刚结束的1月美联储FOMC议息会议上，美联储继续维持利率在5.25-5.5%按兵不动，符合预期，同时通过调整措辞进一步明确加息周期的结束。中金一直强调，3月降息预期本来就有些勉强，毕竟当前美国基本面并不支持过快过早降息，但提前降息仍有可能，至于说到底是3月还是5月降息，从资产角度差异可能没那么大，只要方向明确，交易方向也就明确，无非中间会出现一些“折返跑”。 中金主要观点如下： 在刚结束的1月美联储FOMC议息会议上，美联储继续维持利率在5.25-5.5%按兵不动，符合预期，同时通过调整措辞进一步明确加息周期的结束。不过，相比已经成为共识的加息停止和降息逐步开启， 市场更关心的是什么时候开始降息 ，毕竟在会议前市场都已经开始交易3月降息全年降息6次了。回看过去一个多月的走势，正是12月FOMC会上鲍威尔的意外转鸽助涨了市场的降息预期，使得美债利率下台阶至3.8%。不过随后受数据和美联储官员表态的影响，降息预期有所降温，资产价格也在“折返跑”，美债利率又回到了12月开会前的起点。 在这一点上， 美联储此次传递的核心信息是，会降息但不想让市场预期太早 。因此，纵观美联储大幅修改的会议声明以及鲍威尔在会后新闻发布会上的表态，都可以看出美联储在为降息做准备和铺垫，但又不想让市场抢跑太多，所以在不断的给3月降息的预期“泼冷水”。 该行一直强调， 3 月降息预期本来就有些勉强，毕竟当前美国基本面并不支持过快过早降息 ， 但提前降息仍有可能 ， 至于说到底是 3 月还是5 月降息，从资产角度差异可能没那么大，只要方向明确，交易方向也就明确，无非中间会出现一些“折返跑” 。 一、政策路径 ： 给3月降息“泼冷水”，但提前降息可能仍在，后半段路径不能线性外推 进一步确认加息结束并为降息做铺垫。 本次会议上美联储继续按兵不动，维持基准利率在5.25%~5.5%，并无任何意外。此次会议声明中，美联储做了较大篇幅的文字调整，将隐含加息可能的“additional policy firming”全部删除，等于进一步确认了加息周期的结束，鲍威尔也在新闻发布会上表示紧缩周期基本结束。与此同时，美联储也在为降息做铺垫，措辞改为了更为中性的“in considering any adjustments”，当然也为此加上了很多条件，防止市场联想过多。 给3 月降息“泼冷水”，但不意味着完全排除提前降息可能。 3月降息预期的起点来自12月FOMC会议上鲍威尔的乐观表态，但说实话这一预期本来就有点过于勉强，市场存在“赌一把”倒逼美联储的心态。会议前，3月降息预期基本就已经降至50%以下。所以，此次美联储给3月降息预期“泼冷水”也在情理之中，如果暗示3月就降息那才是更大意外。市场自发交易降息带来的过早的金融条件宽松，会反过来影响通胀路径。理解了这一点， 也就理解了美联储“敲打”市场以防止抢跑太多，但也并不意味着完全排除了提前降息的可能。 从多个维度看，提前降息的可能仍在 ：1）鲍威尔毕竟已经表示“降息进入视野”，做出了转向的表态；2）上半年通胀下行趋势较为确定，我们测算下半年整体和核心CPI均可以降至3%以下。 美联储此次也给出了降息的门槛 ，即对通胀回到2%更大的信心（greater confidence that inflation is moving sustainably toward 2%）。3月FOMC前仍有两次CPI数据需要确认，这给政策转向留出“余地”，没有直接排除降息的可能。3）非基本面因素如对冲流动性收紧和避开干扰大选等原因也会对美联储选择提前降息产生一定影响。4）从财政角度，一季度是国债到期高峰，提前降息“有助于”节省国债到期的置换成本，缓解美国政府部门的付息压力。 但需要注意的是，提前降息存在反身性，因此不要直接外推后续降息路径。 当前经济基本面并不差，并不支持过快和过于激进的降息，因此如果因为种种原因，美联储“提前”降息，会带来更快提振需求并延缓价格回落速度的效果，如已经磨底近两年的地产近期出现小幅改善便是证据。由于新签约租金指标领先CPI中等量租金约三个季度，因此上半年房地产市场和房价的回暖会给下半年通胀走势带来变数。从财政角度，一季度过后国债到期规模会快速回落，置换压力也会明显下降，届时美联储降息对于“帮助”财政部节省成本的迫切性也没那么大。 因此，市场交易提前降息的“前半段”问题不大，但不建议过度线性外推“后半段”的降息路径。 二、 缩表放缓：降息和缩表可以并行，二季度调整可能性比较大 此次在市场普遍较为关心的缩表问题上，美联储并没有太多增量信息，表示将在3月会议上更进一步的进行讨论。与我们此前的判断一致，目前距离发布决策计划为时尚早，当前判断美联储何时放缓缩表的准备金处于过度充裕的水平（15%）。 二季度调整可能性较大，三季度前有理由减速。 在BTFP 3月到期、假设逆回购按当前速度消耗4月左右接近耗尽、美联储保持现在缩表速度的背景下，我们测算准备金规模届时开始转为下行，充裕度将在三季度降至13%的合理临界线。此外，一季度的长债增发计划也使得市场对美债供需错配的担忧升温，缩表提前降序可以对冲供给增加导致美债期限溢价再度上冲的影响。综合上述判断， 我们认为 3 月给出决策计划，5 月或6 月开始实施是一个可能选项。 降息和缩表降速可以并行。 首先，降息和缩表降速这一政策组合看似相对独立，但其实是可以同步并行的。12月FOMC记者会上，鲍威尔称停止降息和缩表是否同时出现取决于降息的目的：如果降息是为了回归中性，则在降息同时继续缩表；如果降息是因为经济低迷，那么停止缩表和降息会同时出现。这一操作也有额外好处，若降息开启后，保持缩表也能保持货币政策灵活度，控制曲线倒挂程度，避免长端利率快速下行和二次通胀风险。此外，缩表如果提前降速，也可以对冲二季度因为逆回购基本消耗后，因为继续缩表对美股造成的流动性冲击。 三、 资产含义：市场预期“折返跑”，债券黄金提供更好买入机会，美股等波折后再买入 降息时点变化导致市场预期“折返跑”，但从资产角度到底是3 月还是5 月降息差异可能没那么大，只要方向明确，交易方向也就明确。 我们认为市场“折返跑”的过程中，恰恰是再次布局此前计入降息预期较多的长端美债和黄金的机会。恰恰在降息几次后，由于增长逐步改善，使得后续政策路径不能线性外推，届时长端美债和黄金的配置机会在需求改善后可能逐步减小，逐步转向由分母端切换到分子端逻辑的美股， 从节奏上更类似 2019 年4-5 月预期降息之前 。 ► 美债： 短期暂缓但趋势未变，至少到降息初期几次后，先长债后短债 。只要降息方向明确，短期因为降息时间点变化反而可以带来更好再介入机会，直到降息几次后增长预期逐步改善，此时长端国债可能逐步见底。我们基于利率预期（3.6%）和期限溢价（0%）测算，2024年美债利率中枢为3.5%~3.8%附近。从计入预期和降息影响看，先长债后短债。 ► 美股： 等待波折后再买入，二季度金融流动性下行有一定压力，关注缩表降速节奏和分子支撑。 一方面，二季度或面临阶段性压力，逆回购释放速度放缓，进而导致金融流动性开始收缩，我们基于流动性指标测算的美股二季度回调幅度在5-8%，不过如果美联储提前缩表降速，可以起到对冲效果。另外，在降息初期，市场更多关注风险与盈利压力，因此此时美债和黄金依然更好，如果美股可以借助降息顺利从分母到分子，盈利压力不大，那么美股的过度过程也不至很深，甚至可能顺畅切换。 考虑到当前较高的估值，我们建议可以等待波折后再买入，但我们整体对美股并不悲观。 ► 黄金：降息初期和需求改善前仍有机会，合理中枢2100美元/盎司。 基于我们对实际利率1%~1.5%（名义利率中枢扣减2~2.5%通胀预期），美元指数102~106的估计，黄金合理中枢为2100美元/盎司，当前依然有配置价值。但若需要更大涨幅，意味着美元或实际利率需要超过我们基准假设的更大程度的回落。 ► 美元：维持震荡，点位102~106。 本轮货币政策宽松具有特殊性，其意义在于并非美国衰退导致的宽松，而更多可能来自预防式降息，这也意味着货币政策并非美元转弱的理由。以2019年为例，中国增长放缓且受制于宏观杠杆水平，整体刺激力度偏小，经济修复慢，因此美元指数在降息开启后仍偏强，说明美元趋势性拐点要看非美经济体的扩张速度。

中金公司研报指出，近期各层级政府密集出台各类房地产行业政策。房地产政策的出台呈现出多角度、多部门、更灵活、更积极的态势；一系列的政策调整在中短期内或视执行和跟进力度，在防范房企信用风险蔓延和平稳实体市场预期方面取得一定进展；当前实体市场表现仍偏疲弱，对需求端更加直接有力的支持或是发挥前述一系列政策调整的积极作用、推动行业基本面产生根本性变化的关键。 中金认为，房地产板块短期或存在交易性机会，更持续的估值修复或须待“三大工程”建设落地预期显著增强或量价表现边际企稳等催化。 以下为其核心观点： 近期房地产政策的出台呈现出多角度、多部门、更灵活、更积极的态势。自2023年12月起，全国及一线城市的房地产政策频率和力度呈现明显抬升态势，可大体分为三个条线：其一，自上而下更加积极的处理供给端信用问题及衍生风险，包括住建部和金融监管总局牵头建立城市层面房地产融资协调机制，央行和金融监管总局发布金融支持租赁市场发展、做好经营性物业贷管理的通知；其二，自上而下“充分赋予城市房地产调控自主权”，随后广州对限购做明显调整（即较大户型取消限购，其他类型住房用于租赁或出售的不计入限购套数认定），此前在12月一线城市已在限购、限贷方面做过一些积极调整；其三，在“三大工程”建设方面推进融资支持和具体实践，包括12月PSL余额净增3500亿元，媒体报道的城中村改造、保障房建设的城市范围扩容，广州发布《城中村改造专项规划》，深圳发布《关于积极稳步推进城中村改造实现高质量发展的实施意见》等。1月25日在国新办金融服务经济社会高质量发展新闻发布会上，金融监管总局明确表态“房地产…对国民经济具有重要影响…金融业责无旁贷，必须大力支持”，房地产政策开始出现更积极的转变。 一系列的政策调整在中短期内或视执行和跟进力度，在防范房企信用风险蔓延和平稳实体市场预期方面取得一定进展。 从供给端来看，目前部分头部的混合所有制及民营房企年内境内外公开债务到期压力仍不小（例如，金地、万科、龙湖、新城待兑付面值分别约为186、290、137、70亿元[9]），前述项目层面的融资协调机制和经营性物业贷安排如能充分落地，则有望在一定程度上缓解房企信用风险以及伴生的“保交楼”问题蔓延。中国房地产报在对城市房地产融资协调机制部署会的报道中提及“项目白名单尽职免责”这一关键信息，我们建议持续观察该机制能否在一定程度上逆周期调节金融机构的过度风险厌恶倾向，并对此前融资相对紧张的部分房企有所侧重。从需求端来看，考虑到城市房地产调控自主权的提升，继广州调整限购之后，我们预计接下来其他重点城市也将有所跟进，包括仍保留核心区限购的10个重点城市，仍高于最低首付比例标准的18个重点城市，一线城市或也有望视情况对部分区域的限购标准做一定程度的合理调整。但考虑到目前仍具备政策调整空间的城市已较为有限，此前调整所取得的效果也多是局部性、阶段性的，我们认为相关政策或有望边际略提振实体市场预期（例如，局部房价跌幅阶段性略收窄），但或较难独力从根本上推动量价有超季节性表现，仍须“三大工程”相关政策的协调配合。 当前实体市场表现仍偏疲弱，对需求端更加直接有力的支持或是发挥前述一系列政策调整的积极作用、推动行业基本面产生根本性变化的关键。 今年1月以来房地产行业基本面整体延续去年末的特征，新房销售量处于较低水平（1月前三周新房销售较12月下降40%，同比下降37%），房价延续下跌趋势但降幅略趋缓（1月中上旬北上广杭二手房挂牌价环比下降0.9%，11月和12月同期环比跌幅分别为-2.1%和-1.2%），仅二手房成交量仍处于较高水平（1月前三周二手房销售较12月微降8%，同比增长25%）。实体市场表现是当前居民收入、价格、交楼等多方面预期偏弱的综合客观反映，我们认为在需求端更为强力的逆周期调节对于打破预期负循环至关重要，这方面“三大工程”建设（尤其是以货币/房票为主要补偿形式的城中村改造）或是当前较为可行的举措，尽快形成“三大工程”实物工作量也是金融监管总局在国新办新闻发布会上提出的明确要求，为此或需要在制度层面针对其推进过程中的一些关键堵点予以疏通，例如如何引导补偿预期和补偿方式、如何筹措启动资金和配套融资等。如果能在这方面积极施为带动预期好转，则此前已出台的一些仅阶段性发挥作用的政策也可能对市场有进一步的积极影响，从而带动行业有根本性变化。 房地产板块短期或存在交易性机会，更持续的估值修复或须待“三大工程”建设落地预期显著增强或量价表现边际企稳等催化。 本轮房地产下行周期持续时间较长，期间板块表现多次因政策预期快速反弹、而后再因基本面表现缺乏支撑及房企信用风险演绎而继续下行，近期房地产政策的频密出台或再次为板块带来了短期的交易性机会。考虑到前述对常规需求支持政策空间的研判、去年一季度较高的销售基数、及马上临近春节的销售淡季，我们预计短期基本面层面或难给予较强支撑，但须持续关注“三大工程”建设落地方面的机制设计与地方实践，如能带动其落地预期显著增强及进一步的基本面表现企稳，则板块或将迎来更持续的估值修复，届时“三大工程”概念股和均好型龙头房企将有所受益，在此之前仍建议关注资产质量和盈利能力较稳健的优质红利股。 风险 政策变化或基本面修复不及预期；房企信用加速恶化。