1、事件回顾：（1）美国参议院的共和党和民主党谈判代表即将就一项短期支出措施达成协议，该措施旨在让政府在10月1日后继续运作。该法案将把对政府拨款的期限延长四至六周；（2）美国8月新屋销售环比-8.7%，预期值-2.2%，前值4.4%。 2、期货市场：沪铝维持BACK结构，近月合约月差较大，铝现货升水高位震荡运行。 逻辑观点：宏观层面，受美债大量发行，以及美联储释放鹰派信息等多重因素影响，美债收益率及美元指数持续走高，叠加美国政府关门危机发酵，市场风险偏好下滑，有色板块承压下行； 产业端，近期随着铝价明显上行压制下游，以及冶炼厂铝锭流出、进口货源补充，国内电解铝库存有所累库。但上期所沪铝仓单维持低位，年内挤仓风险仍不可忽视，铝价仍有支撑。 整体而言，短期美联储鹰派态度打压市场情绪，有色板块相对承压，但低库存、低仓单对铝价仍有支撑，铝价短期或维持震荡偏强走势。

宏观方面，美元指数和10年期美债收益率仍在因美联储9月会议鹰派表态继续走强，美元指数突破106，市场期待欧美通胀数据能给出下一步交易的指引，不过数据公布恰逢中国假期，我们预计后市或存在避险情绪。 纯镍方面，现货升水持平，节前备货基本结束，现货市场趋于平静，不过据我们测算，目前镍价已经击穿电积镍成本线，后续下行动力或相对有限。硫酸镍方面，电积镍企业采购相对放缓，盐厂出于原料担忧继续挺价，预计硫酸镍仍有上行空间。 镍铁方面，产业链负反馈持续向上，近期铁价频现低价成交，铁厂利润亏损加剧。不锈钢方面，钢价走跌的同时下游备货不积极，期货仓单压力亦有所凸显，因而减产预期依旧较强，但目前钢厂生产已经陷入亏损，钢价继续大幅走弱的空间相对有限，不过向上驱动亦不足，预计偏弱震荡为主。操作上，镍及不锈钢空单逐步止盈。

伦镍持续弱势，价格不断创新低，沪镍跟随下跌，向下寻找支撑。宏观方面商品仍然受美债收益率攀升影响，多个品种普跌，风险偏好下降。现货市场俄镍进口减少，但旺季备库也基本结束，金川镍升水持平，俄镍小幅上调50，现货成交逐渐清淡。从库存表现来看，国内没有进口的俄镍会被转出去LME交仓，国内一些注册LME交割品牌的镍板也被出口至国外，造成LME持续累库，海外供应压力较大。印尼镍矿风波暂时无人体提及，不锈钢厂纷纷减产影响下游需求。明日收盘后提保，长假有外盘风险，建议多头回避。 不锈钢近期表现弱势，跌破15000整数关口支撑。NPI最新成交价1175元/镍点，即期冷轧成本仍然在15500附近。盘面和现货钢厂都亏损，不断有大型钢厂减产检修消息爆出，钢厂对原料采购意愿不足。需求端，假期氛围渐浓，成交逐渐清淡，备库时点基本过去，旺季特征并不明显，淡季去库，旺季累库，十一长假预计库存会继续增加，节后压力不小。不锈钢价格提前反馈，节前难有大涨，原料端较为滞后，建议轻仓持空或空仓过节，等待更多减产消息传出打压原料价格。

【铜】周二沪铜尾盘跌破6.75万，国内现货信号支撑强，SMM现铜升水扩至190元/吨、洋山铜溢价66美元，再生铜紧、精废价差缩至270元/吨。海外有色库存波动趋势，除波段供求外，也与高利率背景显性化仓单驱动相关，伦铜0-3月贴水扩至70美元。市场关注美债收益率攀升，且在高位可能维持更长时间，同时评估跟踪美汽车行业罢工与政府关停风险。中线仍倾向铜价震荡摸顶形态的反复性，不建议参与空头交易。 【铝及氧化铝】今日沪铝震荡，华东现货升水维持在200元以上。过去一周铝锭铝棒库存下降1万余吨，在云南复产和进口增量释放后累库量级依然很低体现需求韧性。国内逆周期调节持续性信号较强，沪铝大Back结构下维持回调买入思路。近期氧化铝波动较小，现货成交活跃缓慢上调。近期投复减产并行，运行产能抬升继续受到矿石紧张制约。短期内期现套利需求令现货流动性进一步偏紧，氧化铝支撑仍在，继续以3000-3200元区间震荡对待。 【锌】沪锌冲高回落，10月国产矿TC均价下调150元至4950元/金属吨，进口矿TC均价下调25美元至110美元/干吨，验证矿端供应逐渐收紧预期，锌远端成本支撑走强，沪锌盘初冲高。但是节前只有2个交易日，资金有落袋为安的需求，另外锌进口窗口再打开，锌进一步上行承压。沪锌持仓库存比高位，伦锌库存大幅调降，国内锌锭社库不增反降，加上资金交易国内经济底部情绪回升，挤仓难言结束，延续逢低做多思路。 【铅】沪铅增仓下跌，资金移向12月合约，0-1价差回落至185元/吨，SMM原生铅对交割月贴水收窄至365元/吨，挤仓氛围有所转淡。铅价回落，市场流通货源偏少，节前下游备货基本完成，仅以刚需采购为主，现货端供需两淡。由于10月交割前仅有5个交易日，仓量风险暂未完全解除，但是下游节中放假，上游普遍正常开工，短期供需错配下，预计沪铅仍能平稳度过10月交割。成本端依旧提供强支撑，预计节前铅价高位震荡，节后短期上行动能不足，前期高位空单继续持有。 【镍及不锈钢】周二沪镍阴跌，市场交投平平，参与者缺乏稳定驱动，持仓向后移。在年度下跌趋势过程中，上半年的交割品问题一度拉高BACK结构，下半年印尼矿业调查问题把结构一度打成远月升水，但两者先后为行业因素打破，远期曲线拉平意味着市场对于远端缺乏预期，基本跟随现货。最新的不锈钢库存再增近三万吨至64.5万，印证了需求不振状况，不锈钢价格连续下跌，下游采购持观望情绪，市场需求端反馈不及预期。 技术上看，沪镍短期处于下跌，15万附近或有反复，偏空思路对待。 【锡】日内锡价走低，节前减仓。今日现锡报22.15万元/吨，多数下游企业两节放假，由节前备货带动的去库驱动可能降温。相比较，炼厂排产正常、受节假影响小，精矿供应仍偏宽松。倾向阻力位仍有效，不建议追涨，等待观察买点。

氧化铝期货夜盘震荡向下，主力2311合约收低于3041元/吨。现货市场交投无明显放量，期现商拿货热情有所降温，现货流通量虽然不大，但也未有进一步收紧，现货价格基本持稳，均价基本在2960元/吨上下。当前氧化铝生产检修伴随复产，前期检修产能又快速恢复运行，总体产量实际受影响不大。交割品牌产能有提产意愿，但仍受矿端供应不足限制。短期氧化铝产量以微幅变化为主。 消费端则基本趋于稳定，因电解铝运行产能暂无更多增量。短期供需矛盾不明显，现货价格维持阶段性高位。期货价格仍有较大升水，随着交割月趋紧，期现总体趋于收敛。操作上建议逢高偏空对待。

2020年以来，全球电解铝产量整体稳中有升，年均增速在2%-3%。受多因素影响，海外电解铝供给结构发生较大变化。其中，欧洲除俄罗斯外大部分国家电解铝企业发生减停产，亚洲地区则保持产量的持续增长。 铝企的电力结构及来源对电解铝生产稳定性造成较大影响。其中能源结构稳定且自购电占比高的地区，电解铝供应保持稳定增长。而能源结构脆弱且外购电占比较高的国家，受天气及市场等因素影响较大，供应稳定性差。 国内电解铝供给端刚性约束渐趋明显，海外各地区产能变化关注度持续提升，全球电解铝供给结构开始发生新的变化。东南亚印尼、马来西亚、越南等地区，南亚印度及中亚、西亚和海合会组织国将成为未来新的增长点，欧洲地区在能源问题未解决之前，复产空间有限，其他地区产能整体保持稳定。2024-2025海外电解铝供应新增产能在210万吨左右，年均增速为1.7%。 一、海外电解铝产业概况 1.1全球电解铝产量概况 根据IAI公布的全球电解铝月度产量数据，2020年以来全球电解铝产量基本维持稳定。年度数据来看，2020年-2022年三年全球产量分别为6532.5万吨、6709.2万吨、6846.1万吨，保持了每年2%-3%的增速。2023年上半年全球电解铝产量3421万吨，同比增长60.5万吨，继续保持增长态势。其中主要增量来自中国，上半年同比增加55.5万吨。其次分别是南美洲和亚洲（除中国）等地区。 电解铝产量占比方面，全球格局较为稳定。由于中国巨大的氧化铝产能及较为低廉的能源成本，电解铝产量独占接近全球的60%。海外方面，欧洲与海合会国家占比较大。2020-2023H1期间，欧洲占全球产量的10%-11%，且其中俄罗斯占全球产量的5%左右；中亚地区海合会占9%；北美与除中国以外的亚洲国家各占6%左右；大洋洲、南美洲、非洲以及部分未报告的国家分别各占2%-3%。具体来看，除中、西欧地区产量占比在2021年年末开始下降，其余国家产量占比基本保持稳定。中、西欧地区产量占比下降，主要是由于关闭产能导致，而全球产量维持稳定，主要是由于中国以及其他亚洲国家铝产量保持稳定增长，部分弥补了欧洲地区的产量损失。 1.2电解铝产业能源结构 电解铝作为高能耗行业，能源结构一直是产业发展的关注重点之一，能源供给充足对电解铝生产至关重要。根据国际铝业协会IAI数据，全球电解铝产业的能源结构具有较强的地区差异性。中国与亚洲其他国家仍然依靠大量的煤炭资源进行供电，且当地铝企自备电程度较高，这使得上述地区电解铝供应保持稳定；北美洲国家水电占比较高，当地铝企自主发电与外购电力比例参半；大洋洲铝土矿、动力煤资源均较丰富，其铝企主要为美铝、力拓等跨国公司，其电力基本100%外购，受市场影响波动较大；欧洲整体水电占比较高，同时也大量依赖核能、其他可再生能源等进行生产，当地企业电力基本100%外购，受市场影响波动较大；海合会国家铝业近年发展迅速，自身拥有充足的天然气储备，满足本地区99%的电解铝产量。 其中，欧洲电解铝业能源结构较为独特，各国差别较大。对应各国产能来看，俄罗斯电解铝产能占欧洲的50%左右，其他国家产量主要集中在挪威，冰岛，德国，法国等地。俄罗斯、挪威、冰岛、瑞典均主要依赖水电产能，德国对主要三大能源以及可再生能源需求都较高且有60%以上的能源供给依靠进口，法国依赖核电且自给率较充足，荷兰依赖天然气。因此，欧洲电解铝能源结构中92%为水电产能，而德、法贡献了大量核能与其他能源使用比例，使得欧洲地区成为利用最多核能生产电解铝的地区。2021年，全球利用核能6202千兆瓦时进行电解铝生产，欧洲地区使用3553千兆瓦时，占比57.3%。 二、各地区电解铝厂产能变化回顾 2020-2022年，由于多种因素共同影响，海外电解铝市场产生较大波动。综合来看，主要有疫情冲击、能源危机以及俄乌冲突三方面影响。其中疫情冲击从供需两端产生了全球性的影响，由于人员隔离需要，电解铝生产企业存在主动减产；而俄乌冲突作为地缘政治因素进一步加剧了欧洲能源短缺问题，双重作用之下欧洲铝厂受到极大冲击，美洲铝企也受到一定波及，导致产能降低。 根据IAI数据，目前全球电解铝产能集中于少数国家。据统计，海外目前有41个国家，不足100家电解铝厂。且电解铝企业龙头效应明显，企业集中度较高，2022年全球前十五大电解铝生产企业产量为4598万吨，约占全球总产量的三分之二，包括中铝等七家中国企业、力拓等四家跨国铝业，以及印度、海合会铝企。报告将对海外2019年末以来产能变化情况分国家、分厂商进行汇总。 2.1欧洲 由于能源危机，欧洲（俄罗斯以外）电解铝企业自2020年以来出现了大量减产，主要是由于欧洲本身能源转型策略导致其能源结构较为脆弱，而供需矛盾恶化导致能源成本大幅上升，部分铝企不得不面临减产。 首先，欧盟能源转型政策激进，30年来欧盟大幅缩减了化石能源用量，同时部分淘汰核能等有环保隐患的能源，大力发展风、光等可再生能源，目前风光发电占比20%，可再生能源发电共达37%，同时天然气发电保持在25%左右。在碳排放方面，欧盟也通过统一的碳交易市场对高耗能企业施加了强有力的约束。但由于2021年全球极端天气增加，部分地区持续少风少水，德国洪水，北欧风力不足，年末寒冷天气持续，新能源产电乏力，核电频繁出现故障且调峰能力有限，压力几乎全部转移到天然气和煤炭发电上。 同时，在天然气等传统能源需求大幅上升的情况下，供给情况却并不乐观。由于俄罗斯是欧盟主要的能源供应方，在俄乌冲突背景之下俄罗斯与欧盟关系紧张，通往欧洲的气量大幅缩减，2021年俄罗斯出口2017.1亿立方米天然气，2022年缩减至1253.5亿立方米。欧洲为应对能源价格问题，于2021年10月提出“应对能源异常情况的措施‘工具箱’”以缓解能源价格上涨，又于2022年3月8日提出了“能源独立计划”应对欧盟能源价格上涨带来的风险并拟于2030年前结束对俄罗斯天然气供应的依赖。但同时，俄罗斯于2022年4月执行“卢布结算令”，欧盟也在4、5月份对俄罗斯能源继续展开制裁。目前欧洲外部能源供给暂时无法替代俄罗斯，进口能源溢价明显。 此外，欧洲天然气资源储存能力本身有限，在需求较强的情况下库存去化幅度较高，供需矛盾加剧的情况下，不排除欧洲天然气库存告罄风险，这种担忧进一步加剧了天然气等能源价格的上涨，造成铝企运营成本急剧提升。 具体来看欧洲产能变化情况，俄罗斯、瑞典、冰岛由于自身能源成本较低，水电产量与地热能充足，在本次减产风波中保持了较强韧性，其余国家均不同程度出现减停产。 俄罗斯在俄乌冲突发生后受到多种制裁措施，包括俄铝在乌克兰的Nikolaev氧化铝厂停产，力拓集团停止向其爱尔兰氧化铝冶炼厂供应铝土矿以及俄罗斯进出口受限。但整体来看，其电解铝产业并未受明显影响，产能变化不大，产量下滑很小。2022年俄罗斯氧化铝进口逐步转向中国，每月从中国进口18万吨左右氧化铝，基本弥补了澳大利亚禁止出口与乌克兰减产的量。此外能源供应方面，俄铝核心产能靠近西伯利亚水力发电厂，可以满足本集团电力需求的93%。加之俄铝主要产能集中在俄罗斯境内，产能与产量受影响较小。未来需关注对俄罗斯的其他制裁政策可能造成的影响，但短期来看，俄铝仍有扩产计划，BEMO项目约有30万吨产能待释放，预计短期内俄铝基本不会有减停产消息传出，产能与产量将保持稳中有升。 北欧国家方面，依靠自身较低的能源成本，产能受影响较小。仅挪威在2022年因能源问题削减产能。瑞典Kubal铝厂隶属俄铝旗下，本轮风波中并未减产。冰岛不对外输送电力，且于2021年陆续签订了多条电力协议以保证能源供应，美铝、世纪铝业与力拓三家铝厂均保持满产。整体看来，由于能源结构稳定，能源问题对于北欧影响较小，预计未来北欧产能将保持稳定，但仍需关注美铝、力拓、海德鲁等跨国铝企运营问题。海德鲁铝业于2021年宣布挪威铝厂将发展氢能、海上风电等清洁能源并降低能耗，不排除未来因能源结构调整产能相应变化。长期来看北欧较中欧西欧国家能源压力更小，产能前景较为乐观。 欧洲其他地区产能形势严峻，减产风波持续。本次减产首先由荷兰、斯洛伐克、斯洛文尼亚等产能相对较小的铝厂在2021年10月初开始，12月以后，法、德、西班牙、罗马尼亚等规模较大的电解铝企业也陆续加入。南欧等化石燃料发电比例较高的国家则是减停产的重灾区。减产程度方面，德、法等国仅减产，而小国铝企则大量关停。 除中国以外的亚洲地区电解铝产能充足，且能源储备可观，大部分生产依靠煤炭发电供能，使用能源以自产为主。整体来看，亚洲各国铝业未因疫情影响与能源价格问题削减产能。印度Hindalco铝业曾表示由于2021年中国疫情原因下游铝需求减少，但并未对实际生产造成影响。此外印度曾短暂出现煤供应量不足的情况，但根据各企业年报，减产时间往往较短，产能能够迅速恢复，年产量无显著变化。分国家来看，印度目前运行产能400万吨以上，拥有铝企龙头Hindalco与Vedanta。近年来，印度积极布局铝业可持续发展，改造老旧电解槽，并计划继续大幅提升产能。预计今年Vedanta将提升产能60万吨以上，于三季度落地，总产能以300万吨为目标。印尼、马来西亚的铝企产能均在过去几年中大幅提升，也公布了后续扩产计划，预计2025年前将陆续完成。塔吉克斯坦近年来产量稳定，未来有增复产计划。此外，伊朗、哈萨克斯坦、阿塞拜疆产能保持稳定。预计亚洲国家将在未来几年集中增产，长期还可关注铝企能源结构转型。同时需关注国际铝价变化与企业运营成本及销售成本等带来的影响。 海合会国家近年来铝业发展迅速，由于自身能源优势明显，2020年以来保持满产运行并持续公布扩产计划。2021年EGA对EMAL铝厂3号线444台电解槽进行改造，大量扩张产能，预计2025年前还有新建产能将落地；巴林铝业2021年与EGA签署谅解备忘录以加强合作，2023年也继续扩产。从财务数据来看，海合会国家铝业发展也维持稳定态势。由于疫情结束后全球铝需求增长以及扩产，2021年EGA实现净利润15亿美元，同比大增1140%。2022年由于金属价格进一步上涨，净利润上升至20.1亿美元，大增34%。巴林铝业2021年EBITDA升至16.36亿美元同比上升250%，加之销售及分销增长，全年利润达到12.02亿美元，同比增长4532%。2022年由于直接成本上升，EBITDA下降8%，净利润也同比下降8%，总体来看企业运营维持稳定良好的情况，有助于后续发展计划实施。整体来看，海合会国家铝业发展态势良好，且在铝业低碳发展上具有独特贡献，长期来看产能上升空间预期良好。由于电解铝产能建设周期较长，短期内产能提升将主要体现在现有电解槽改造，而中长期将体现在扩建。 美洲国家铝企主要属于力拓、美铝、世纪铝业及海德鲁等跨国铝企旗下。整体来看，美洲各国铝企受疫情影响并不明显，仅有阿根廷Aluar铝厂于2021年受疫情及天气因素综合影响减产50%，已于2022年逐步复产。美洲地区产量变化主要发生在2022年中旬，受全球能源价格提升影响，跨国铝业由于面临越来越大的全球运营成本压力，因而出现减产与停产问题。整体来看，美洲地区减停产情况与增复产情况并存，计划较为确定，前景较为明朗。北美地区加拿大复产情况良好，产能保持稳定；美国在过去几年中受到较大产能影响，本土Warrick、Wenatchee、Hawesville铝厂停产已经落地，同时企业运营压力仍存，短期预计难以复产。南美地区阿根廷、巴西自2022年开始已经有序复产，预计2023-2025年区间产能将逐渐提升；委内瑞拉铝业发展停滞，预计短期不会出现产能变化。 2.2大洋洲 大洋洲方面，澳大利亚电解铝年产量占大洋洲整体的85%左右，同时作为重要的能源输出国与矿产出口国。澳大利亚与新西兰的铝厂主要是跨国企业美铝、力拓在运营，近年来，由于高昂的电网维护费、可再生能源附加费以及天然气出现短缺的影响，大洋洲地区的能源价格显著提高，受电力合同问题影响出现减产风波。长期来看，大洋洲地区能源储备与矿产储备较为丰富，能够维持稳定运行，预计随着能源问题缓解，产能将出现有序调整。长期仍需关注跨国铝企的运营计划。 2.3非洲 非洲电解铝产能2020年以来基本保持稳定，且有进一步增复产计划。目前加纳传出增产消息，俄铝旗下的尼日利亚冶炼厂也有复产计划，具体复产推进安排暂未推出，预计未来非洲铝业仍然维持稳定运营状态。 2.4产能汇总 汇总来看，自2020年以来亚洲其他地区国家产能变动最大，在变动量与百分比上均为首位，除俄罗斯与北欧以外的欧洲其他国家变动次之，缩减产能90万吨以上，约占该地区的37%。综合作用之下，全球电解铝产能提升9.11%。 三、海外电解铝未来产能展望 近年来，国内电解铝供给端刚性约束渐趋明显，海外各地区产能变化关注度持续提升，全球电解铝供给结构开始发生新的变化。具体来看，东南亚印尼、马来西亚、越南等地区，南亚印度及中亚、西亚和海合会组织国将成为未来新的增长点，欧洲地区在能源问题未解决之前，复产空间有限，其他地区产能整体保持稳定。 3.1亚洲其他地区将成为供应增长点 亚洲方面，印度、印尼、马来西亚扩产计划明确且涨势迅猛，保守估计本土铝企2025年前仍将有130万吨以上产能投产，长期继续扩展产能的可能性也很大。此外，随着电解铝企业能源结构陆续转型，以及各国对电解铝厂进行改造以降本增效，预计现有产能运行效率也将在未来有所提升。海合会地区国家则具有明显的能源优势，当地铝企盈利水平惊人。虽短期未公布具体扩产计划，但长期来看，该地区产能稳中向好，在高利润刺激下，不排除有电解槽改造或新增扩产计划可能。此外，随着国内产能天花板确定，中国部分电解铝企业积极布局国外市场，华青、南山、博赛等铝业集团有在印尼、沙特、马来西亚布局大量产能的计划。整体来看，目前已完成建设计划的产能有350万吨，于2025年前将完成投产的产能约有100-125万吨。 3.2俄罗斯以外欧洲国家短期复产增量有限 欧洲各国仍然面临严重的能源问题困扰，未来形势并不乐观。电解铝本身作为高能耗与高排放产业，在欧洲的能源政策及碳排放政策影响下发展前景不佳。2020年以来，能源价格飙升已经造成了产能的大量减少及损失，同时有铝业破产或彻底关停。未减产的铝企多受益于电力长协，暂时保持能源供应稳定。随着协议到期，电解铝厂面临巨大的成本压力，叠加经济复苏较慢造成的需求不足，各企业可能将继续调整产能。悲观估计，电力长协逐渐到期情况之下，若欧盟短期仍无法欧洲各国仍然面临严重的能源问题困扰，未来形势并不乐观。电解铝本身作为高能耗与高排放产业，在欧洲的能源政策及碳排放政策影响下发展前景不佳。2020年以来，能源价格飙升已经造成了产能的大量减少及损失，同时有铝业破产或彻底关停。未减产的铝企多受益于电力长协，暂时保持能源供应稳定。随着协议到期，电解铝厂面临巨大的成本压力，叠加经济复苏较慢造成的需求不足，各企业可能将继续调整产能。悲观估计，电力长协逐渐到期情况之下，若欧盟短期仍无法解决能源问题，铝厂将确定性继续减产，同时不排除美铝、海德鲁等跨国铝业部分撤出欧洲市场的可能性，下降空间难以判定。目前仅西班牙铝厂由于签订新电力长协宣布复产。乐观估计，如果欧盟能源转型计划顺利，铝企电力得以保障，以德、法为代表的国家将逐渐复产，长期调整以后，斯洛伐克等国家也将逐渐恢复产能。 3.3总结 整体看来，预计2023年全球产能稳中有升，产量将继续增长，亚洲地区的增复产能够弥补欧洲产能损失造成的产量下降。2025年前，预计中国铝企在海外投产100-125万吨产能，海外铝企自身投产127.5万吨产能左右，对应目前全球电解铝产能，总产能变化为3.4%，结合可能的电解铝槽改造带来的产能与效率提升，预计电解铝年产量将继续保持2%-3%的年增速。长期来看，全球电解铝产能将继续结构性调整，中国由于产能天花板迫近，上升空间较小。国内电解铝厂将维持产能稳定，但全球产量占比将有所下滑，而跨国铝企产能将进一步上升空间；东南亚、南亚、中亚及海合会国家由于本土铝企以及国内一些跨国铝企的布局，未来将出现较大增长，在电解铝供给端的重要性进一步上升；欧洲地区整体来看短期复产数量有限，并面临一些潜在的减产危机，能源问题亟待解决；其他地区产能将维持基本稳定。2024-2025海外电解铝供应新增产能在210万吨左右，年均增速为1.7%。

宏观方面，美元指数和10年期美债收益率仍在因美联储9月会议鹰派表态继续走强，市场期待欧美通胀数据能给出下一步交易的指引，不过数据公布恰逢中国假期，我们预计后市或存在避险情绪。 纯镍方面，现货升水有所下调，主因镍价小幅回涨，成交表现平平，转产电积镍成本缓慢抬升中。硫酸镍方面，节前备货需求叠加成本端中间品走强，硫酸镍偏强运行，或进一步拉升电积镍成本。 镍铁方面，产业链负反馈持续向上，近期铁价频现低价成交，铁厂利润亏损加剧。不锈钢方面，虽然节前存在备货需求，但实际成交平平，期货仓单压力亦有所凸显，因而减产预期依旧较强，目前钢厂生产已经陷入亏损，钢价继续大幅走弱的空间相对有限，不过向上驱动亦不足，预计宽幅震荡为主。 操作上，镍及不锈钢区间操作。

宏观方面，古根海姆投资公司报告称，由于美联储激进加息导致企业借贷成本大幅增长，以及美国经济不确定性，今年美国破产公司数量可能达到2010年以来新高。国内方面，25日起存量首套房贷利率正式下调，全国范围调整的平均幅度约为80个基点。 基本面看，国内电解铝供应增速放缓，海外进口窗口打开，海外铝锭补充增加。需求端下游消费韧性较好，低库存持续，市场交易逻辑暂未出现较大转变，短期低库存及仓单量较低对铝价仍有支撑。 现货方面，华南仓库库存情况有所反复，整体货源恢复相对宽松，铝锭需求侧表现平平，整体稍显供过于求。预计近期因华南地区铝锭货源补充正在进行，累库预期下节前华南现货升贴水或以弱势小幅震荡为主。且目前升水处于较合理水平且有企稳迹象，预计贴水下行空间有限。宏观情绪一般，基本面多空交织。预计11合约波动区间19300-19600元/吨，操作上建议空单继续持有。

美联储放鹰，降息预期降温，美债收益率偏强运行，美元指数偏强限制锡价涨幅。 产业端，据SMM，部分焊料企业9月存在3%-10%范围增量，但仍不及旺季预期。上期所锡仓单减少34吨，LME锡库存增加40吨，上周五国内锡锭三地社会库存较前一周减少80吨，全球显性库存仍偏高。日内虽然盘面拉涨，但下游备货情绪仍在，出货量级逐渐抬升，现货升水约60，后市关注下游高价接货持续性。 综合来看，节前需求些微改善支撑锡价上行，但美元高位波动仍有施压，价格进一步上涨缺乏动能。操作上，暂时观望。

缅矿没有确定性新消息，为四季度供应埋下隐患，且全球半导体订单已经触底，库存逐步消化，将支持锡价长期看涨的趋势。 上游，佤邦依然没有新消息，当前阶段国内冶炼厂生产稳定，8月单月锡精矿进口2.7万吨，缅矿进口量依然达到2.28万吨，炼厂表示原料偏宽松，云南40%锡精矿加工费持稳在1.7万元/吨。十一后，如果缅矿仍没有确定性的明朗进展，国内矿端原料可能慢慢转紧，并将影响国内排产。 下游，较低锡价能够带动备库买兴，上周SMM社库样本减少80吨至9182吨。8月国内集成电路产量同比增加21.1%，累计降幅缩窄到1.4%，累计同比增速即将转正。同时，全球半导体订单已经触底，未来两三个季度累计跌幅将逐步收窄。节前，市场仍在关注去库强度，不过因下游企业大多放假5-6天，普遍预计本周补库将放慢，且节后可能累库。8月SMM焊料开工转暖，部分消费转旺，传统家电焊料需求可能降温，但光伏相关排产持续升温。WBMS数据显示，1-7月全球精锡产量19.8万吨，消费量19.1万吨，供应过剩6900吨。 整体，锡价下方支撑MA40周均线慢慢上移，下方买点提高。短线认为阻力位仍依然有效，谨慎追涨。