中信建投陈果认为，疫后复苏继续推进，当下中国复苏所面临的外生约束与客观环境都较去年7月更为有利，投资者对于疫后复苏真实落地的期待理应也更为乐观， 因此本轮行情高度有理由超越去年7月初。 结构上，假日消费复苏良好已获验证，节后复工旺季可期带动高端制造排产向上、传统制造及周期品弱复苏，同时地产链、信创等数字经济领域即将迎政策催化窗口期。一季度资金重布局、重预期，展望23年，多板块在政策刺激、需求回暖及低基数下均将迎来改善， 春季行情下半场估计以多线索轮动为主要特征。 配置方面，优先聚焦“盈利周期反转”方向：计算机/半导体/医药/餐饮链，其次优选依旧高景气的风/光/储/军工中的细分方向，继续关注地产行业政策反转后盈利有望修复的地产链龙头。 以下为原文报告： 一、节前市场回顾与春节期间要闻小结 节前：春季行情徐徐展开 1月市场呈现普涨格局，主要指数全线上攻。经历了12月中下旬的调整，元旦后市场重拾升势，投资者情绪逐步回暖，外资加速流入，各主要指数均大幅上涨。具体来看，上证指数、深圳成指和创业板指分别上涨5.68%、8.76%和10.19%。市场风格维度，大盘与成长风格相对占优，中证100、国证2000指数分别涨9.22%和6.61%；国证成长与国证价值指数分别收涨9.79%和6.09%。31个申万一级行业中，仅社会服务一个行业下跌，其余全部上涨，其中有色金属、计算机与非银金融涨幅居前，分别上涨12.81%、12.46%和10.82%；社会服务、综合与商贸零售表现低迷，社会服务下跌0.35%，综合与商贸零售小幅上涨0.81%和1.45%。 疫后基本面修复开启，春季行情如期到来，符合先前判断。我们《蓄势，关注三要素》中提出“后续基本面修复弹性、稳增长政策具体力度和微观流动性的改善与明朗是推动市场上行的关键。投资者可以保持耐心，观察变化，逢调整逐步展开布局”，而后在周报《春季行情方兴未艾》中提示“基本面修复开启，外资持续流入，市场蓄势充分，震荡向上是阻力最小的方向”，在《春季行情继续，节后成长胜率更高》中再次强调“春季行情将延续”，1月市场整体走势符合我们先前判断。具体板块层面，我们在年初行业选择方向中提示“消费板块随着估值率先修复而基本面验证短期仍具不确定性，第一轮预期驱动下的超额收益快速上行行情或将步入尾声，板块逐步转向基本面驱动交易；而另一方面，估值及交易热度渐回落至低位，一季度存较多利好预期的科技成长板块则可逐步关注配置。”我们的判断同样得到市场验证，疫后复苏相关的泛消费板块（社服、商贸零售、美容护理等）在元旦后的市场中明显跑输大盘，而科技成长方向叠加政策驱动、基本面预期强烈改善等催化下的计算机（信创/数字经济）、电力设备等方向表现活跃。 春节期间外盘表现回顾：主要股指全线上扬 春节期间，受益于美联储加息预期降温、衰退担忧缓解、经济数据显示软着陆信号，海外主要权益市场全线上涨。上半周，美国1月Markit服务业、制造业 PMI收缩程度好于预期，强烈的衰退担忧情绪有所缓解，三大股指上行；下半周，美国四季度GDP数据、PCE通胀数据相继出炉，GDP数据意外好于预期反映美国经济仍具韧性，叠加通胀数据回落推动加息预期降温，软着陆预期抬升，市场风险偏好改善明显。截至1月28日，纳斯达克指数大幅上涨4.32%，道琼斯工业指数、标普500指数分别涨1.81%、2.47%，日经225大幅上涨3.12%，恒生指数涨2.92%，富时中国A50期货涨2.98%。商品方面，黄金连续上涨后出现回调，整体相较节前小幅上涨0.10%，ICE布油、NYMEX原油分别下跌-1.65%和-2.83%。债券方面，2和10年期美国国债分别小幅上行5BP、4BP。 海外重大事件一览 1、美国经济数据好于预期，衰退担忧暂时缓解，市场情绪回暖并转向交易经济软着陆预期。1）美国第四季度实际GDP初值年化环比增长2.9%，强于预期的2.6%，前值为3.2%。分结构来看，库存变化、个人消费支出对四季度GDP的拉动分别为1.46%、1.42%，为主要贡献项，反映美国消费仍具韧性。固定资产投资季度环比下降-1.20%，为美国四季度GDP的主要拖累项，其中住宅投资环比下降达-1.29%，回落尤为明显。2）美国1月份Markit服务业、制造业 PMI数据仍位于荣枯线下方，但收缩程度好于预期。美国一月份Markit服务业PMI为46.6，预期为44.7; Markit制造业PMI为46.8，预期为46.2。 通胀数据继续向好，市场预期美联储加息放缓至25bp的概率升至99.9%。美国12月核心PCE同比上涨4.4％，整体PCE同比上涨5.0％，基本符合预期，延续降温态势。通胀预期也有所改善，美国1月密歇根大学1年通胀预期跌至3.9%，初值为4%，较12月显著回落，创2021年4月份以来新低。通胀数据降温支撑美联储加息步伐放缓预期，截至1月29日，市场预期美联储加息放缓至25bp的概率升高至99.9%，加息终点为5%，不排除年内开始降息的可能性。 美国经济数据好于预期以及美联储紧缩政策退坡预期升温的双重因素作用下，市场软着陆情绪高涨，但不确定性仍较高。一方面，美国四季度GDP分项上库存贡献较高、进口大幅回落以及上周财报公布情况出现业绩下滑迹象，均预示需求或有所放缓。另一方面当前通胀仍远高于美联储2%的合意水平，同时考虑到当前经济和就业仍有韧性，加息步伐放缓兑现后，需警惕美联储超预期鹰派发言。 2、美国政府触及债务上限，关注后续可能的流动性风险。美国1月19日触及债务上限，迫使财政部采取特别措施避免联邦政府发生债务违约。美财政部长耶伦19日在写给众议院议长麦卡锡等国会领导人的信中说，由于联邦政府未偿还债务将在当天达到上限，财政部将采取特别措施，在1月19日至6月5日期间启动“暂停发行债券期”，暂停为一些福利基金注入新资金。此举将帮助财政部在整体债务水平无法提高的情况下，有能力继续支付其他联邦款项，避免联邦政府发生债务违约。 3、加拿大率先停止加息，带动美联储加息停止预期升温。加拿大中央银行25日宣布将基准利率即隔夜拆借利率提高25个基点，由4.25%升至4.5%。同时，在判断核心通胀已见顶的背景下，加央行预计，此轮连续加息可告一段落，加拿大央行预计在评估加息影响期间维持利率不变，明确表态停止加息。加央行一向以鹰派著称，为遏制高通胀，加央行自去年3月以来已连续八次加息，基准利率已由0.25%提至4.5%，累计升息425个基点。 4、欧洲经济重回景气区间，通胀高企压力下欧央行维持鹰派。欧洲PMI数据继续改善，欧洲1月综合PMI为50.2，回升至荣枯线上方，欧元区1月制造业PMI、服务业PMI分别为48.8、50.7，均好于预期。据外媒报导，欧洲央行政策制定者约阿希姆·纳格尔表示，欧洲央行需要继续收紧货币政策，“我们必须继续收紧货币政策，以抑制物价压力，并将通胀预期锚定在我们的通胀目标”。欧洲央行管委、荷兰央行行长克拉斯·诺特周日在接受采访时表示，欧洲央行将在2月和3月各加息50个基点，并将在接下来的几个月内继续加息。诺特说：“预计我们将在2月和3月加息50个基点，预计到那时我们不会结束加息，5月和6月还会有更多举措。 5、日本央行12月会议纪要表示维持宽松货币环境不变，但随着4月日本央行换届，日本货币政策正常化预期升温。1月26日，日本央行表示，为实现日本央行的价格目标，创造积极的经济和价格周期至关重要；日本央行必须在关注债券市场功能的同时，防止收益率曲线上升；扩大日本央行的市场操作工具将有助于创造稳定的收益率曲线。日本央行的目标是在维持宽松货币环境的同时，通过调整收益率曲线控制操作来恢复市场功能。目前市场普遍预期，4月份日本央行换届后，或逐步退出超宽松的货币政策。 6、俄乌局势最新进展方面，据外媒1月27日消息，在盟友的不断施压之下，德国“松口”，同意援助乌克兰豹-2坦克，首批14辆将在3月运抵，而且允许其他拥有豹-2坦克的国家，向乌克兰输送该型号的坦克。英国国防部26日表示，英方援助的主战坦克将于3月底运抵乌克兰。法国外交部长表示，法国总统马克龙已要求国防部长就是否向乌提供法制主战坦克进行研究。加拿大、波兰等国宣布，将向乌提供德制主战坦克。俄罗斯外交部发言人27日要求德驻俄大使就乌克兰局势说明德方立场。 国内春节期间要闻小结：旅游、电影消费回暖 1、国家税务总局最新发布的增值税发票数据显示，今年春节假期，全国消费相关行业销售收入与上年春节假期相比增长12.2%，比2019年春节假期年均增长12.4%，总体保持平稳增长态势。其中，商品消费和服务消费同比分别增长10%和13.5%，比2019年春节假期年均分别增长13.1%和8.1%，生活必需品、家居升级类商品、旅游服务等消费增长较快，返乡过节带动务工大省消费增幅较高。 2、经文化和旅游部数据中心测算，今年春节假期全国国内旅游出游3.08亿人次，同比增长23.1%，恢复至2019年同期的88.6%。实现国内旅游收入3758.43亿元，同比增长30%，恢复至2019年同期的73.1%。春节假日全国文化和旅游市场总体安全平稳有序。 3、据国家电影局，据初步统计，2023年春节档（除夕至正月初六，1月21日至1月27日）电影票房为67.58亿元，同比增长11.89%；观影人次为1.29亿，同比增长13.16%；国产影片票房占比为99.22%。春节档上映的6部影片累计票房分别为《满江红》26.06亿元，《流浪地球2》21.64亿元，《熊出没·伴我“熊芯”》7.48亿元，《无名》4.93亿元，《深海》3.59亿元，《交换人生》2.9亿元。截至2023年1月27日，全年总票房为79.15亿元，同比增长209.88%。 4、1月28日，中疾控发布最新疫情情况，新冠疫情各个方面的数据都呈现“断崖式下降”。1月26日，31个省（自治区、直辖市）和新疆生产建设兵团新冠病毒感染现有住院病例215958例，现有重症26156例，其中新冠病毒感染重症1894例、基础性疾病重症合并新冠病毒感染24262例。1月20日至26日，31个省（自治区、直辖市）和新疆生产建设兵团医疗机构累计在院新冠病毒感染相关死亡病例6364例，其中新冠病毒感染导致呼吸功能衰竭死亡289例、基础疾病合并新冠病毒感染死亡6075例。 二、继续把握春季行情 当下应该值得乐观，春节期间积极因素增多 春节期间消费基本面明显修复。国家税务总局最新发布的增值税发票数据显示，今年春节假期，全国消费相关行业销售收入与上年春节假期相比增长12.2%，比2019年春节假期年均增长12.4%，总体保持平稳增长态势。经文化和旅游部数据中心测算，今年春节假期全国国内旅游出游3.08亿人次，同比增长23.1%，恢复至2019年同期的88.6%。据猫眼数据，截至1月27日21时，2023年春节档期总票房67.24亿，位列中国影史春节档票房榜第二位。总人次1.28亿，总场次264.6万，平均票价52.4元。共2部电影票房破20亿。 外部环境改善下提振A股风险偏好，并有望支撑外资继续流入。春节期间海外权益市场表现亮眼，美股三大股指全线上涨，纳斯达克指数、道琼斯工业指数、标普500指数分别涨4.32%、1.81%、2.47%，港股迎来开门红，恒生指数涨2.92%，恒生科技大幅上涨5.35%，成长风格显著占优。外部环境情绪高涨或带动A股风险偏好上行，同时美联储加息步伐放缓预期升温下有望支撑外资继续流入。 节后行情有望反映政策布局预期 春节后至两会前是传统的“春季行情”做多窗口期，今年春季又恰逢新一届政府领导班子上台。今年春季的特殊性在于，二十届二中全会和党的第二十次全国代表大会之后首次全国两会即将召开，二中全会通常在1-2月召开，会议将拟定向全国人大推荐的国家机构领导人员人选建议名单，而在今年3月5日召开的十四届全国人大一次会议预计将选举和决定任命国家机构组成人员。随着关键会议的临近，投资者对于新一届政府领导班子的组成、以及新一届政府会采取的疫后经济提振政策加码的期待逐步增强，市场风险偏好有望在两会前不断提升，有关两会政策布局方向的预期或将成为影响市场的重要因素。而从先前召开的各地方两会公布的发展任务、发展目标中或许可以为投资者提供一些思路，具体可参考《全国两会将至，政策预期几何?——地方两会观察报告》。 行情高度有理由超越去年7月初 随着春季行情的推进，市场对行情的空间有不同讨论，我们认为，和去年7月初相比，我们可以分别从国内宏观经济环境、库存周期的位置以及海外美联储政策预期三个角度找到当下比去年7月初更为乐观的理由： 1）中国经济预期，防疫限制的打开与地产政策的不断强化都理应使得经济增长预期比去年7月初要更加乐观。从中央经济工作会议、地方政府两会等系列重磅会议所释放出的“提振居民信心、扩内需”的信号理应看到稳增长的紧迫性、重要性被充分认识，那么这一次“中国复苏”所面临的外生条件、客观环境也比当时更加有利。当下防疫政策的持续优化、对新冠病毒调整为“乙类乙管”等措施的推进都宣告着防疫限制的充分打开，疫后修复的进度明显快于海外经验和先前人们的预期，由此可能形成的“免疫屏障”也降低了中短期内疫情的再度冲击对经济复苏形成扰动的概率。对于作为中国经济支柱产业的房地产行业，部分问题房企彼时若隐若现的流动性风险引发了“期房烂尾”的担忧，房地产企业的销售、融资同样受到牵连，“保交楼”系列政策的相继出台暗示政府部门的态度以供给侧的“保项目”为主；而近期政府高层对于地产层面的支持态度愈发明确，首套房利率动态调整机制的建立、《改善优质房企资产负债表计划行动方案》的出炉等表明需求侧的政策刺激或托底有望成为未来关键。 2）库存周期的位置不同——当下主动去库存阶段有望步入尾声。从规模以上工业企业库存视角来看，去年6、7月份的时点正值库存周期从被动补库阶段向主动去库阶段的转变，相关库存周期的理论表明该阶段往往对应经济衰退和市场探底的可能性较大，而事实也印证了如此结论，各主要指数从去年7月初至10月末相继出现20%以上的跌幅。从去年4月进入主动去库存阶段开始至今已有9个月，接近主动去库存的平均周期时长，我们倾向于认为主动去库有望步入尾声，这与去年6、7月的情况有着显著不同。近期以铜为代表的基本金属的价格表现与去年6、7月时的走势对比中从侧面印证了对需求恢复的定价正在开启，中国经济的复苏对于需求侧的提振至关重要。 3）美联储紧缩抗通胀最坚决的时刻已经过去。去年年中对于美联储“紧缩抗通胀”决心的怀疑是市场的核心分歧之一，有关鲍威尔是否会成为保罗沃尔克的争论喋喋不休，6月10日公布的美国超预期CPI数据使得通胀见顶希望破灭，叠加美联储缩表进程的开启、官员陆续鹰派的表态，关于加息预期的定价随美国经济数据剧烈摇摆。而对比当下，美联储放缓加息步伐成为共识推动美债利率高位回落，中国复苏预期带动10年中债利率向上逼近3%，中美利差收敛，人民币快速升值，外资加速回补仓位。 三、多条线索预计轮番演绎 短期政策+基本面预期共振向上难以证伪，春季行情仍在途中。当前库存周期已处于主动去库后期、被动去库前期。在此环境下，未来1-2季度将以缓慢的盈利复苏为主要特征。1-2月虽处生产淡季，但23年稳增长政策预期充分，从地方两会任务布目标看，31省市将稳增长列为年度任务，超半数省市将稳增长列在任务之首，预计“5%”的经济增速目标大概率会成为2023年全国经济增速的一个底线要求，节后开工旺季可期；消费方面，中国疫后修复进度快于预期，春节假日期间整体出行、旅游、餐饮数据验证复苏： 旅游：春节假期全国国内旅游出游3.08亿人次，同比增长23.1%，恢复至2019年同期的88.6%；实现国内旅游收入3758.43亿元，同比增长30%，恢复至2019年同期的73.1%； 餐饮：美团数据显示，春节假期前6天，全国多人堂食套餐订单量同比去年增长53%，其中上海堂食消费最旺，订单量同比去年增长240%； 酒店：携程平台数据显示，跨省酒店预订占比近7成，预订量反超2019年春节； 免税：今年春节假期前五天（1月21日至25日），海南省12家离岛免税店总销售16.85亿元，比2022年春节前五天增长20.03%，比2019年春节前五天增长325% 影视：春节档票房（除夕至初五）共67.22亿元，同比增长11.3%，恢复至19年水平的114%。 春季行情下半场，假期消费复苏超预期、节后生产端回暖及政策支持预期等多条线索预计将轮番演绎。假日消费复苏良好已获验证，节后复工旺季可期带动高端制造排产向上、传统制造及周期品弱复苏，同时地产链、信创等数字经济领域即将迎政策催化窗口期。一季度处于业绩披露真空期（仅部分公司披露年报业绩预告），资金重布局、重预期，展望23年，多板块在政策刺激、需求回暖及低基数下均将迎来改善，春季行情下半场估计以多线索轮动为主要特征。配置方面，优先聚焦“盈利周期反转”方向：计算机/半导体/医药/餐饮链，其次优选依旧高景气的风/光/储/军工中的细分方向，继续关注地产行业政策反转后盈利有望修复的地产链龙头。 四、1月领涨行业值得重视 每年10月底上市公司三季报披露完毕之后，下一次业绩报告披露就需要等到次年4月底的年报和一季报，因此市场在这一阶段将迎来长达6个月的空窗期，而此时又是市场上投资者开始考虑布局来年的关键时点。虽然缺乏上市公司业绩情况作为指引，但仍然存在一些重大事件将左右未来市场走向，如一般每年12月左右召开的中央经济工作会议和3月左右召开全国两会等。那么在每年岁末年初的这段时间里，市场一般何时去集中交易全年的主线，哪个月的行业表现对全年的指引作用更大呢？ 2016年以来的行业表现统计情况显示，当年1月、4月的行业表现对全年的指引作用相对更大。一方面，我们统计了2016年以来，从去年11月到当年4月当月行业涨跌幅排名与全年行业排名涨跌幅的相关系数，结果显示当年1月、4月的相关系数较高，2016年以来的平均相关系数分别达到0.45、0.51，显著高于其他月份。另一方面，我们统计了2016年以来，从去年11月到当年4月当月涨幅前5行业进入全年涨幅前5和前10的概率，同样也是当年1月、4月的胜率较高，具体来说，当年1月、4月涨幅前5行业也是全年涨幅前5行业的概率平均来看分别达到了40%、49%，进入全年涨幅前10行业的概率则平均达到了77%、71%。 简单构建行业组合效果来看，当年1月领涨的行业有望在全年持续跑赢。我们对于1月、4月的情况，分别构建了简单的行业组合，即选取当期涨幅前5的行业，从下个月初开始等权重持有至年底。基于1月行业表现构建的行业组合，在2016-2022年间每年的2-12月里，仅在2018年略有跑输、2017年市场表现基本持平，其余年份里均明显跑赢，2016-2022年间累计上涨约67%，跑赢上证指数同期约55个百分点。基于4月行业表现构建的行业组合表现相对较弱，在2016-2022年间每年的5-12月里，跑赢上证指数同期表现的情况较不稳定，累计收益主要靠2020年的明显超额收益所贡献。 我们认为造成这一现象主要有三方面原因。一方面，每年1月、4月恰逢重要经济政治会议之后，会议中对宏观经济的定调以及提及的重点经济政策方向，将对全年市场主线提供有效指引。另一方面，就对经济、产业和市场的影响而言，中央经济工作会议相较于全国两会更为直接和细化，因此效果更好。除此之外，4月市场除了会将全国两会的增量信息price-in，此时也处于上市公司一季度经营结束、年报和一季报即将披露的关键时点，随着投资者对公司经营业绩情况的交流增多，市场也可能在这一阶段提前交易纠偏业绩超预期和不及预期的个股，因此市场表现上所呈现出的不完全是全年主线。 2023年1月（截至20日），市场表现前三的行业分别为有色金属、计算机、非银金融。 有色金属：能源金属优质品位矿端资源紧俏，整体来看供应端依旧紧张，市面上现货流通有限；工业金属价格近期普涨，美国通胀见顶回落，联储加息步入尾声，名义利率拐点初现，叠加全球铜铝库存均处于历史低位，中国地产政策刺激密集出台落地，工业金属的“金融属性”及“商品属性”有望共振。 计算机：1月13日，工业和信息化部等十六部门联合印发《关于促进数据安全产业发展的指导意见》，目标到2025年，数据安全产业基础能力和综合实力要明显增强。数据安全行业发展进入快车道，作为国内数据安全和数字经济基座的信创产业也会随之受益。 非银金融：2023Q1券商业绩同比高增是大概率事件，伴随市场对降费担忧进一步缓解，以及23Q1资本市场行情转好，板块迎来确定性行情，叠加全面注册制有望在2023年加速落地，投行业务贡献收入占比提升，带动板块估值中枢提升。 风险分析 疫情形势恶化超预期，如果疫情零星反复形势超预期恶化，那么企业供应链、生产活动等都将势必受到影响，从而面临业绩下滑或增速不及预期风险； 国内经济复苏或者稳增长政策的效果不及预期，如果国内经济面临企稳压力，地产风险发酵，复苏力度不及预期，那么整体市场走势或继续承压，后续市场对政策刺激效果的信心可能进一步滑落； 美联储加息超预期，如果美联储持续激进加息，美元流动性收紧，作为全球资产定价锚的美债利率将面临继续上行风险，国内货币政策也或将面临一定约束；欧洲高债务率高通胀高利率情形下，债务危机再次出现，或面临硬着陆风险。

春节假期全球主要市场普涨 春节假期期间，全球主要股市在A股休市期间普遍上涨，美股标普500指数累计上涨2.47%，港股恒生指数上涨2.92%，富时中国A50指数期货上涨2.94%。商品方面，ICE原糖、LME锡3、ICE棉花涨幅均超4%；有色板块涨跌不一，铜小幅下跌0.77%，铝锌镍小幅收涨，铅锡分别上涨4.58%、3.52%涨幅居前；贵金属冲高回落，黄金小幅收涨0.06%，白银收跌1.31%；原油出现不同程度的下跌。春节期间大宗商品市场和港股的良好行情，让多数机构对于商品期货和A股的节后行情持乐观态度。兔年首个交易日国内市场有望实现“开门红”。 多种宏观因素传利好 从宏观角度看，今年春节假期期间海外经济有几点变化。一是美国多个经济数据超预期，显示其经济承压下行速度较慢。二是美联储转向偏鸽派后，金融市场对2月初加息幅度为25BP的预期继续强化。国内方面，春节期间国内经济尤其是消费方面表现超预期，电影、交运、商业等高频数据表现亮眼，有助于金融市场风险偏好上升。“年内外需回落风险依然存在，且是制约经济复苏主因，房地产需要继续观察修复斜率，消费复苏则是必然，全年经济修复趋势不变。”方正中期期货研究院首席宏观经济分析师李彦森说。 李彦森进一步解释称，从短期来看，影响市场走势的主要原因一是海外市场的强势表现，基于美国经济数据超预期显示的经济回落速度放慢，市场对美国经济软着陆信心增强，美股因此大幅上涨。而市场对美联储2月加息幅度预期进一步接近25BP，也有助于投资者风险偏好的上升。二是国内经济高频数据在假期期间表现明显超预期，尤其是交通、餐饮、娱乐等服务业表现亮眼，改善市场整体预期的同时，也给相关行业带来更多利好影响。 从现货市场角度看，美股、港股、A50指数等在春节期间以及节后提前开始后的走势中持续上涨，表明国内市场节后开盘大概率跳空高开，主要指数或维持节前的强势表现。“但有一点风险需要关注，即此前市场担忧的春节期间人员流动导致节后出现疫情小高峰。因此短期冲高后需要警惕指数回落。中长期来看，未来经济上行步伐是影响市场主因，前期政策效果尤其消费、地产回升程度将决定市场预期，且仍为股指上行斜率的核心影响。”李彦森说。 原糖和美棉大涨，豆油大跌，部分农产品走势纠结 美元指数在春节期间一直呈现低位运行态势，并且触及8个月以来的低位，这对全球大宗商品价格带来一定的支撑，假日期间大宗商品价格整体呈现上涨态势，CRB商品价格指数重心上移，外盘农产品期价走势不一。 据悉，节后全球市场迎来超级周，大宗商品走势面临较大不确定性。美国强劲的经济数据支持美联储继续保持鹰派加息态度，欧洲央行继续保持加息，OPEC+将于2月1日召开产量会议，中国将公布1月份官方制造业PMI指数，美国1月非农就业报告也将出台。 “春节期货原糖大涨，与假期前原糖方面两个问题悬而未决有关，一是印度能否新增出口额度，二是巴西能源政策。”光大期货白糖高级分析师张笑金对期货日报记者表示，印度方面该国最大的糖生产区马邦产量低于预期，该邦产量占印度糖产量的1/3.当地官员表示最新产量预估1280万吨，比之前的预估调减了100万吨。印度目前批准了第一批600万吨的出口额度，基本使用殆尽。 关于新增出口额度问题，印度食品部长表示，将在下个月评估国内产量与需求后做出决定。去年印度出口量1120万吨，创出印度天量出口，今年市场预计将低于这个水平，最终第二批出口额度将是近期原糖市场的关键因素。巴西方面，1月前三周出口糖122.97万吨，日均出口量为81980.76吨，较上年1月的日均出口量64263.32吨增加27.57%。巴西国家石油公司宣布，从25日起将向经销商销售的汽油价格上调7.5%。汽油价格上调利于食糖市场情绪回升，本榨季巴西压榨趋于尾声，能源政策对于4月后巴西新榨季的影响值得后期关注，目前看，利于更多甘蔗向乙醇转化。 招商期货研究所所长助理王真军认为，原糖的主要驱动在国际贸易流的紧张，巴西糖出口强劲，叠加印度迟迟未公布新增出口配额，支撑国际贸易买方做多情绪。虽短期供应紧张，3月原糖已达到20美分/磅，而2022/2023榨季在全球处于过剩周期大背景下，不建议追高。国内糖预计开市后跟随原糖上涨，现货成交好转，但自身暂时没看到实质基本面逆转驱动，所以整体仍振荡格局。 “CFTC公布的数据显示，截至1月24日，原糖的净多资金继续缩减1614手至185084手，连续4周下滑，不过后续随着印度和巴西的利多政策出台，基金市场看涨情绪重燃概率增加。”格林大华研究与投资咨询部农产品负责人刘锦说。 刘锦告诉记者，美棉花主力合约振荡上行，主要受到美棉出口销售数据提振，并且市场寄望于中国消费需求增加，对后续美棉出口报与较高希望。截止到1月19日当周，美棉花出口销售21.98万包，处于阶段性出口高位，美国陆地棉出口装船17.58万包，较前4周均值增长24%，其中对中国大陆出口装船5.67万包。CFTC棉花净多持仓回升，截至1月24日，净多持仓增加9880手，净多持仓增至61599手。 美棉大涨还跟宏观利好有关。中信期货棉花高级分析师吴静雯认为，美棉签约量环比持续增长，使得市场预期消费好转；美国四季度实际GDP增长2.9%，好于市场预期2.6%，前值为3.2%，美国四季度实际GDP好于预期，境外股市收涨，共同推动ICE棉价走强。 “节后，郑棉高开概率大。”吴静雯说，首先，春节假期期间，ICE棉期价重心上抬，将带动节后郑棉上行。其次，市场预期年后国内下游消费好转，今年我国经济增速有望提升、内需有望较去年增长，在第一波疫情感染高峰期过去之后，居民出行、生活、工作恢复正常，国内消费逐渐修复。节前，在强预期的推动下，下游纺织端原料采购心理积极，成品快速去化，目前纺企棉花及棉纱库存均处于低位，节后预计有较强采购需求，叠加市场预期节后订单好转，预计将助推国内棉价进一步走强，但同时也需警惕预期打满、现实不足导致的冲高回落的风险。 春节期间，美豆期价先抑后扬。因美国出口数量强劲和美国农业部报告调低了美豆2022/2023年度期末库存，1月18日，美豆主力一度达到1548.05美分/蒲式耳的7个月以来的高位，但是随着阿根廷大豆主产区迎来有利降雨，加之CFTC大豆和豆粕非商业净多持仓基金持续加码，资金推升买粕卖油套利加码。截止到1月24日CFTC大豆净多持仓资金连续7周维持在10万手之上，CFTC豆粕净多持仓资金连续14周维持在10万手之上。“相比较走势强劲的美豆粕，美豆油走势持续疲软。国际原油期价走势颓废拖累美豆油期价，全球经济衰退的忧虑挥之不去，EIA库存报告种美原油库存增加，导致国际原油期价走势颓废，从而拖累美豆油期价走弱，豆类套利资金减少美豆油净多资金配置。截至1月24日，CFTC豆油非商业净多资金持仓4周减持。”刘锦说。 关于马棕，刘锦认为，春节假期期间，缺少中国市场指引，马棕榈油走势纠结，虽然东南亚整体仍处于季节性减产时段，但是疲弱的出口数据抵消了减产对期价带来的提振。东南亚半岛减产周期即将过去，4月份以后产量开始恢复，届时还需关注马来和印尼整体的棕榈油库存情况，中国的后续采购也是影响棕榈油价格走势重要因素。 缺乏内盘指引有色板块多数僵持贵金属乐观待之 春节期间，除锡涨幅较大外，其他有色品种大多表现为窄幅振荡行情，波动率也较节前有所下降。从LME升贴水表现来看，也未显著提升或降低，总体保持平稳运行。另外，LME库存方面，铜锌镍保持去库，铝库存则显著增加，锡小幅增加，铅则保持不变。 “假期有色板块多数僵持，由于缺乏内盘指引以及国内现货配合，市场主要聚焦在宏观预期变化方面。假期期间宏观整体偏乐观，与节前乐观预期氛围变化不大，有色保持高位僵持。”金瑞期货金属研究员龚鸣认为，主要聚焦海外加息放缓以及经济增长韧性。一是海外加息偏鸽预期。美国方面，2月2日议息会议临近，美联储已经进入静默期，根据静默期前最后两位官员费城联储主席哈克和堪萨斯城联储主席乔治发言来看，主要提到了放缓加息至25BP以及经济软着陆预期。考虑到美国经济软着陆意味着美联储政策过度紧缩可能性有限，整体表态仍然偏鸽。市场目前整体对2月议息会议加息25BP预期较为一致，预计博弈点聚焦在是否讨论停止加息以及是否寄希望于美国经济软着陆。其他央行方面，此前一直偏鹰的加拿大央行在如期加息25BP后，明确表态之后将暂停加息，大幅提振市场风险偏好。二是经济增长方面整体较为乐观。海外经济数据整体表现较强韧性，美国四季度GDP环比增速2.9%，市场预期2.6%。此外欧元区1月服务业、综合PMI超预期增长。 光大期货贵金属高级研究员展大鹏告诉记者，春节期间，LME振荡走势表明美联储议息放缓的利多已基本反馈在价格中，但投资者对中国新年度经济快速修复抱有较高预期，也因此有色价格普遍处于振荡整理而不落。因此投资者节后重心应放在国内基本面方面，一是节前节中炼厂保持较高开工，但受疫情影响下游需求，国内节前累库略超往年，节后累库幅度及时间跨度将成为关注重点；二是下游加工企业及终端复工情况，也就是始于年初的强预期行情能否顺利落地是节后行情能否进一步走高的关键因素。 “锡品种涨幅居前，有宏观、基本面存在共振的提振。”龚鸣说，宏观方面偏乐观，一是海外加息偏鸽预期。且美联储加息放缓节奏与欧央行错位，导致美元回落。二是宏观经济方面，海外经济韧性叠加国内经济复苏预期锡下游消费预期改善。基本面方面，锡供应有一定不确定性，叠加宏观利好，提振锡价。海外方面，秘鲁Minsur圣拉斐尔锡矿停产，国内由于锡矿紧张，加工费下行，炼厂产量有下行预期。展望后市，考虑到锡品种前期涨幅较大，已经逐步计价利好预期，后续价格进一步大幅上行需现实逐步验证预期，如见到工业、电子消费等重要锡消费领域大幅改善。考虑到此前疫情冲击下，居民收入增长放缓，地产等领域修复可能偏缓慢，现实能否验证市场乐观预期仍有一定不确定性，建议谨慎追高，或采取品种套利策略，避免投机多头过于集中。 春节期间，伦敦现货金银涨跌不一，现货黄金冲高回落，现货白银则表现窄幅振荡偏弱。ETF方面，全球最大的黄金SPDR ETF小幅增仓1.44吨至918.5吨。 展大鹏认为，无论是美四季度GDP数据还是美耐用品订单指数均显著好于预期，这也使得美经济软着陆预期在增强，但PMI数据也显示仍未摆脱衰退担忧。从海外股票市场表现来看，市场情绪仍偏乐观，这也带动了金价延续偏强走势。另外，12月美国个人消费支出(PCE)价格指数同比增长5%，尽管仍显著高于美联储2%的长期通胀目标水平，但也创下了2021年底以来的最慢增速，通胀出现加速放缓预期也使得市场对美联储政策转向的乐观预期不减，市场预计美联储将在新年首次议息会议上加息节奏放缓至25个基点，3月份将宣布停止加息。 “黄金从前期底部1614美元/盎司反弹至当前价位已接近20%的幅度，也是海外关注的重要节点位置，目前金价在此盘整选择新的方向。若2月份加息25个基点，3月份不再加息应该是在交易预期之内的，因此理论上本轮反弹衰竭点或许在2月份，终点或在3月份左右。节后首周，既有美联储议息会议，又有美国非农就业数据，将有助于观测投资者对金价后市态度。”展大鹏说。 后市油价能否形成向上突破是关键 今年春节期间国际油价整体表现较为坚挺，盘中一度冲高创去年12月以来高位。“整体来看假期期间国际油价在5个交易日内基本维持了拉锯之势，多数时间内维持了抗跌的振荡走势，波幅有限，过去2周时间油价基本维持了关键阻力区域的横盘振荡争夺，这也预示着原油市场面临的前景仍然是充满变数，显示了在局势明朗之前，投资者决策仍然较为谨慎。”海通期货原油负责人杨安说。 光大期货原油分析师杜冰沁告诉记者，假期期间，国际原油供应端维持趋紧预期，媒体报道称OPEC+预计在2月会议上继续维持产量不变，同时美国原油库存增幅低于预期。此外，欧盟即将对俄罗斯成品油实施禁运，并考虑将柴油等俄罗斯成品油出口的价格上限设为100美元/桶，贸易格局重组或将给美国成品油市场带来利好。需求端利多和利空消息并存，一方面春节假期叠加重新开放使得国内出行需求持续复苏，表现超预期。另外本周美国商务部公布的去年四季度美国实际GDP年化环比上升2.9%，强于预期的2.6%。国内重新开放经济和美国经济数据向好，均提升了全球原油需求乐观预期。但另一方面，全球经济数据整体仍然稍显疲软，市场对于欧洲央行和日本央行的鹰派担忧，以及对2月1日FOMC会议美联储加息会否超预期的担忧也加剧了经济衰退忧虑。 在杨安看来，随着油价回稳，投机者重新回归市场，增持了净多头头寸，尤其是布伦特原油在过去2周时间净多头寸大幅增加近10万手，显示了投资者开始重新押注看涨油价。从全市场总体持仓来看，1月之后原油市场的总持仓也在稳步增长，交易者数量不断增加，显示了资金开始重新回归原油市场，这有助于2023年原油市场运行的稳定。 “原油市场维持了阻力区域的横盘振荡蓄势格局，随着节后中国投资者回归乐观情绪注入，油价能否形成向上突破将是市场非常关键的选择。”杨安说，虽然周五高位回落让国际油价在关键阻力处再次承压，技术上油价短线有惯性调整压力，节前国内能化板块的大幅冲高更多是空头离场避险推动，后续资金追涨意愿仍需观察，节后开盘面临潜在的浮筹松动带来的调整风险，还是需要注意节奏把握。但综合评估对原油展望乐观为主，油价大跌风险较小，不排除随着国内开盘油价在企稳之后，乐观情绪再次推动油价冲击上档阻力。 杜冰沁认为，从节后来看，在假期国内需求复苏支撑市场情绪的基础之上，市场对于需求前景预计有所改善，预计内盘SC有小幅上涨的空间，关注2月1日美联储FOMC会议结果和国内需求持续恢复情况。