最近沪铝价格表现强势，2月下旬稍作盘整后，在最后一个交易日开启了上涨势头，一口气拉出四连阳，站在19000元/吨的大关之上且未有回落趋势。由于今年春节时间偏晚，年后下游复工时间已经逼近金三银四的传统旺季，消费增长预期已经开始交易，但从基本面上看，电解铝累库势头虽有放缓但却依然维持，需求向好预期对抗累库趋势本来难出单边行情，究竟是什么原因导致了近来铝价不但没有承压运行反而走出了偏强的态势？ 供应端，2月我国电解铝建成产能为4508.85万吨，环比上月无变动，但在等（减）量置换的大趋势虾，总体不断逼近设定好的4500万吨产能天花板。运行产能为4211.55万吨，环比上月减少0.09%，主要是受到了北方电解铝厂事故的影响出现下滑。后续运行产能仍有进一步下滑预期，四川某铝厂将于下周进入减产技改，预计影响年化产能6.5万吨，技改项目将于今年7月完成，其余产区预计维稳运行，整体变动不算大。对应到产量数据上，2月产量初值为334.19万吨，同比增长7.27%，环比下降6.88%。日均来看，以29天计算，产量环比下降0.05万吨/天至11.52万吨/天，影响较小。现货流通整体偏宽松，华东、华南、中原三个区域均表现为现货贴水，总体成交情况较为一般。其中，华东市场流通货源充裕，出货较为积极；华南持货商维持挺价心理，成交一般；中原地区由于现货贴水160元/吨，交投氛围尚可。 需求端，春节期间减停产的民用建材类棒厂较多，工业定制类棒厂基本正常生产，或伴随少量中小型企业减产。近期铝棒出库恢复强势。截至3月7日，国内铝棒社会库存为25.9万吨，环比上周四去库0.61万吨。2月最后一周的出库量为3.84万吨，3月第一周增加至5.36万吨，至今连续三周环比维持正增长。由于铝棒出库表现较为强劲，基本坐实铝棒去存拐点已于2月底出现，印证金三银四消费旺季的到来。加工费也从三月初一路上调，但从目前来看仍然处于历年同期偏低水平。从下游加工端来看，截至3月1日，铝材行业平均开工率为60.2%，元宵节前后就有恢复的迹象，迅速从50%左右攀升至60%以上。其中，铝型材开工率从自二月初持续回暖，但处于近五年同期相对最低点，预计三月仍有进一步向上趋势。考虑到铝棒去库时间节点，消费自下而上传导具有一定的时滞性且并不十分顺畅，但旺季效应已有所体现。 库存端，截至3月7日，我国铝锭社会库存为82.1万吨，环比上一期累库0.55万吨，周度累库3.24万吨，不断逼近年内最高点的同时，增速势头也在逐步放缓。其中，南海地区率先去库0.22万吨，可持续性有待观察。今年累库力度相比往年较弱，给与价格的压力因而不足。之前我们在《铝锭低位库存常态化的思考》一文中曾经提到：“库存动辄百万吨的时代正式迎来落幕，铝锭社会库存处于低位将是一个常态化现象”，并测算出“累库拐点出现至企业复工这段时间内，社会库存累库的力度在40万吨至45万吨之间。年内库存或能回落至45万吨水平附近，春节后进入去库周期前，社会库存高点的理论值落在90万吨附近”。此轮累库基点为43.7万吨，基本符合预期，且目前库存正在不断逼近90万吨的预期值。元宵后下游复工，铝初级加工品产量回暖，带动铝锭铸锭量下滑，去库量减少与出库量增加将共同助力铝锭去库，预计去库时点将落在3月中旬附近。 短期来看，宏观面上加息预期利好大宗商品价格；基本面上，随着累库力度的减弱和消费的逐步恢复，价格重心仍有进一步上抬的趋势。预计“慢牛”行情将能贯穿整个三月。去年曾出现过四月消费不及预期的“旺季不旺”现象，消费可持续性仍待观察，暂以前高19800元/吨为价格上限，进一步向上突破或需配合宏观利好刺激；全年来看，由于电解铝产能有上限，新能源等领域需求增长的大趋势不改，铝价表现得更有韧性，易涨难跌，长周期区间仍然考虑以17500元/吨为底，价格高点或出现在两大传统消费旺季里：春节后下游初步复工复产的金三银四、西南电解铝枯水期减产配合消费增长的金九银十。另外，铝的金融属性不断增强，还需关注每年的政策动向。

【现货市场信息】SMM1#锡均价218000元/吨，-750；云南40%锡矿加工费14500元/吨，-0。 【价格走势】昨日伦锡合约， 1.28%，沪锡主力合约， 1.29%。 【投资逻辑】1-2月份预计缅甸进口矿将继续减少，不过冶炼产量1-2月份也将明显回落，这将缓和矿少的问题,,但进入3月份以及二季度，若佤邦仍未复产，矿供应将有隐忧，关注加工费变化；进口亏损，加之印尼出口淡季，锡锭进口降低；佤邦实物税的调整也变相减少了供应，整体供应下滑；需求仍有较好的预期，半导体指数持续走强，国内月度电子数据好转，全球半导体补库周期或也来临，但强预期伴随着着高库存的弱现实压力。接下来，佤邦锡矿复产、印尼锡锭出口恢复以及年后消费恢复情况等都将逐步明朗，若矿端复产、印尼出口恢复或消费回暖不及预期，库存却在高位，价格将承压。持续关注禁矿时长、国内库存变化。 【投资策略】库存高位，供应扰动及需求预期提振，短线区间偏强运行，关注区间上沿压力，长线依旧保持逢低多配思路。

氧化铝震荡偏强，隔夜AO2404收于3226元/吨，涨幅0.59%，持仓增仓469手至38116手。沪铝震荡偏强，AL2404收于19080元/吨，涨幅0.26%。持仓减仓783手至20.66万手。现货方面，SMM氧化铝综合价格小幅回落至3332元/吨。铝锭现货扩至贴水40元/吨，佛山A00报价涨至18940元/吨，无锡A00报贴水10元/吨。下游铝棒加工费河南临沂持稳，新疆包头南昌无锡广东上调20-100元/吨；铝杆1A60持稳，6/8系加工费上调126元/吨；铝合金ADC12及A380下调100元/吨，A356及ZLD102/104下调100-150元/吨。 几内亚罢工事件未涉及铝矿开采，国内矿石开采在两会后限制解除，氧化铝延续宽松预期，下行驱动仍存。长假效应导致2月PMI位于荣枯线下方。随着供给走平，在下游订单修复和集中复工引领下，金三旺季表现仍可期。届时低库存、高铝水支撑力将有所显现，去库拐点存在提前可能，现货转为升水格局或为常态。铝价整体波动重心或有一定抬升，但供需无突出矛盾点，彻底走出震荡可能性偏低。

沪锡主力涨1.29%,报221600元/吨，锡期货仓单10495吨，较前一日增加12吨。LME锡涨1.28%,报27195美元/吨。锡库存5520吨，减少55吨。 现货市场，对2404，云锡升水500-700元/吨，云字升水300-500元/吨，小牌贴水600-800元/吨，进口贴水800-1,200元/吨。价差方面，04-05价差-210元/吨，05-06价差 30元/吨，沪伦比8.15。短期来看，内外库存高位仍是压制锡价走势的主要原因，在库存得到有效去化之前，需求的复苏都难以得到市场的确认。 而供应端，由于1-2月份进出口数据的延后，矿端供应紧张仅能从加工费走势确认，但冶炼厂强势叠加财政部抛库，加工费下调不畅。但中期来看，供应端紧张基本确认，光伏、镀锡板和化工订单已超前显示需求回暖，仍看好锡价上半年走势，建议逢低买入。

镍品种 03月06日沪镍主力合约2405开于137260元/吨，收于135240元/吨，较前一交易日收盘下跌0.86%，当日成交量为334861手，持仓量为133718手。昨日夜盘沪镍主力合约开于135950元/吨，收于135670元/吨，较昨日午后收盘上涨0.32%。 昨日沪镍主力合约价格震荡走弱，现货市场询价氛围有所好转。目前国内精炼镍产量高位，市场现货供应充足，印尼官员最新讲话令镍矿供应紧张情绪有所缓解，日内现货升水持稳为主。昨日金川镍升水上涨250元/吨至1650元/吨，进口镍升水持平为-250元/吨，镍豆升水持平为-3500元/吨。昨日沪镍仓单减少18吨至14484吨，LME镍库存减少30吨至73914吨。 观点：当前镍供需偏空，镍供应持续增长，但消费仍然表现弱势，过剩格局持续，当前原生镍已处于全面过剩状态，精炼镍国内库存、LME库存持续累积，镍产业链供应充裕。近期原料端价格重心有所抬升，给予镍价一定的支撑，叠加印尼政府对于镍矿RKAB审批缓慢的影响，短期镍价或震荡运行，不过当前镍产业利润已得到较好的修复，镍价继续上行空间恐有限，待消息面影响完全消化，镍价或重新回归基本面，镍中线以维持逢高卖出套保思路。 策略：中性。 风险：精炼镍项目进展不及预期，镍主产国供应变动。 304不锈钢品种 03月06日不锈钢主力合约2405开于13775元/吨，收于13710元/吨，较前一交易日收盘下跌0.47%，当日成交量为156530手，持仓量为148568手。昨日夜盘不锈钢主力合约开于13715元/吨，收于13730元/吨，较昨日午后收盘上涨0.15%。 昨日不锈钢期货价格偏弱运行，受不锈钢期货盘面持续弱势影响，现货市场成交氛围仍偏冷清，下游观望情绪渐浓，不锈钢现货升水小幅下挫。昨日无锡市场不锈钢基差上涨30元/吨至415元/吨，佛山市场不锈钢基差下降20元/吨至315元/吨，SS期货仓单增加6388吨至102631吨。SMM数据，昨日高镍生铁出厂含税均价持平为957.5元/镍点。 观点：304不锈钢处于现实预期供需同增、库存压力偏大的格局中。受春节假期影响，2月份300系不锈钢产量明显回落，终端消费依旧表现弱势。近期不锈钢盘面价格跟随镍价明显上涨，不锈钢厂、镍铁厂利润小幅改善，外采镍铁的不锈钢厂利润尚可。当前宏观预期向好，叠加成本支撑，短期来看不锈钢价格或震荡偏强运行，但是镍铁与不锈钢产能皆有一定的过剩，一旦利润继续改善到较好的空间，则会刺激产能快速投产，所以长期来看不锈钢价格或偏弱运行，持续关注不锈钢成本端价格变化情况。 不锈钢策略：中性。 风险：印尼政策变化。

策略摘要 铝：国内电解铝新投产能一季度暂无规划，目前企业持稳生产为主，需关注进口铝锭对市场的冲击和西南地区电力供应情况。近期云南铝企或将试探性提升用电负荷，目前少量复产，云南铝企可能择机复产，不过3月份全面复产的可能性偏低，更加稳妥的复产节点或从4月份开始。需求复苏带动去库预期下，3月中旬铝锭社库或将开启去库行情，进而验证“金三银四”的季节性旺季的需求复苏。近期铝价或震荡运行，建议高抛低吸思路对待，关注宏观情绪变化。 氧化铝：当前供应端偏紧，需求端相对稳定。节后氧化铝企业复产不及预期，目前山西、河南停产的矿山仍然没有明确的复产时间表，河南三门峡地区的矿山也仍然停产。当前氧化铝企业利润可观，商家复产、满产、高产意愿强烈，市场对于两会之后国内氧化铝运行产能逐步回升的判断较为统一，加上进口货源不断集港，以及西南电解铝规模性提前复产仍存在较大不确定性，预计国内现货价格震荡运行，后续需持续关注晋豫地区氧化铝厂近期复产预期及近期进口氧化铝到港情况。考虑到市场情绪或对期货盘面价格造成较大影响，建议短期观望为主。 核心观点 铝现货方面：昨日LME铝现货升贴水下跌1.47美元/吨至-42.14美元/吨。SMM数据，A00铝价录得18940元/吨，较上一交易日下跌90元/吨， A00铝现货升贴水较上一交易日下跌10元/吨至-40元/吨；中原A00铝价录得18820元/吨，较上一交易日下跌90元/吨，中原A00铝现货升贴水较上一交易日下跌10元/吨至-160元/吨；佛山A00铝价录得18940元/吨，较上一交易日下跌80元/吨，佛山A00铝现货升贴水较上一交易日持平于-40元/吨。 铝期货方面：3月6日沪铝主力合约2404开于19080元/吨，收于19055元/吨，较上一交易日收盘价下跌5元/吨，跌幅0.03%，全天交易日成交112015手，较上一交易日减少1904手，全天交易日持仓207400手，较上一交易日减少2800手。日内价格震荡走弱，最高价达到19125元/吨，最低价达到18955元/吨。夜盘方面，沪铝主力合约开于19065元/吨，收于19080元/吨，较昨日午后收盘价上涨25元/吨，夜间价格震荡运行。 电解铝持续累库，预计库存高点或不超过90万吨，可能在3月中旬显现。昨日早间铝价震荡上行，现货市场华东下游维持压价逢低采购，持货商挺价无力，华南、中原地区成交尚可。目前国内两会正在进行当中，国务院释放多重利好提振经济和消费需求，市场对政策面的预期持续乐观。下游铝加工企业复工复产，其中再生合金及型材板块开工回升幅度较大。 基本面上，目前国内电解铝运行总产能约为4200万吨。供应端，四川某铝厂计划技改，预计月底完成停槽，此前运行产能约6.5万吨/年；云南地区电解铝厂短期内持稳生产为主，持续关注西南等地区电力供应变动情况。近期电解铝现货进口窗口阶段性开启，或有部分进口货源进入国内市场。需求方面，铝初级加工品周度产量持续回升，铝水就地转化率的提升将带动铸锭量转降。目前铝棒厂库高点已现，而随着旺季预期在即，预计铝棒端的高库存及加工费压力难向铸锭端传导。目前已进入传统旺季，下游需求或有所好转，预计对铝价能形成一定支撑，后需关注电解铝供应端变动和消费端复苏进程。 海外方面，市场对美联储3月降息预期的计价已经降到10%以下，海外宏观氛围偏弱。 库存方面，截止3月4日，SMM统计国内电解铝锭社会库存81.55 万吨，较上周同期增加6.75万吨，预计到3月中旬库存高点或将出现。截止3月6日，LME铝库存较前一交易日减少0.18万吨，较上周同期减少0.98万吨。 氧化铝现货方面：3月6日SMM氧化铝指数价格录得3332 元/吨，较上一交易日下跌3元/吨，澳洲氧化铝FOB价格录得360 美元/吨，较上一交易日持平。 氧化铝期货方面：3月6日氧化铝主力合约2404开于3225元/吨，收于3207元/吨，较上一交易日收盘价下跌6元/吨，跌幅0.19%，全天交易日成交41535手，较上一交易日减少10086手，全天交易日持仓37647手，较上一交易日减少216手，日内价格明显上涨，最高价达到3228元/吨，最低价下降到3187元/吨。夜盘方面，氧化铝主力合约2404，开于3210元/吨，收于3226元/吨，较昨日午后收盘上涨19元/吨，夜间价格震荡运行。 供应方面，目前晋豫矿山仍未传出确切复产计划，晋豫地区氧化铝企业整体复产进度较慢，周度开工较上周分别持平在81.48%及56.67%。据SMM 消息，西南地区，贵州某氧化铝厂复产计划后延，涉及产能约90万吨/年。同时在海外市场目前氧化铝进口窗口保持开启状态。此外，广西地区某氧化铝厂此前因矿石供应不足而停产的产能初步计划于3月下旬恢复部分产能，广西地区本周周度开工维稳在84.6%。需求方面，内蒙古某铝厂2月26日晚上突发停电导致铝厂停运，截止28日该企业电解铝生产已恢复60%，该企业电解铝运行产能约86万吨，由于停产周期较短，暂未对氧化铝需求形成较大影响。 晋豫及西南地区复产缓慢，氧化铝供应偏紧。现货市场氧化铝企业惜售，现货报价坚挺，下游观望情绪较浓，上下游企业以保供长单为主，厂对厂成交相较清淡。当前南北方氧化铝紧平衡格局延续，后续需持续关注晋豫地区氧化铝厂近期复产预期及近期进口氧化铝到港情况。考虑目前氧化铝企业复产不及预期，现货供应偏紧基本面给予盘面一定支撑，短期氧化铝价格或震荡运行。 策略 单边：铝：中性 氧化铝：中性。 风险 1、供应端变动超预期。2、国内消费提振。3、流动性变动超预期。

主要逻辑： （1）美国2月ADP就业人数增14万，预期增15万，前值增10.7万。美国1月JOLTs职位空缺886.3万，预期890万，前值902.6万。鲍威尔在众议院金融服务委员会做证词陈述，今年可能适合降息，行动取决于经济。市场预期6月降息概率超80%，美元指数偏弱运行，收跌0.38%于103.35。 （2）据SMM，3月6日三地铝库存63.2万吨，环比增加0.04万吨。 （3）3月6日，铝期货仓单59252吨，较前一日持平。LME铝库存581900吨，日环比减少1800吨。 （4）3月6日，华东地区现货对03合约报贴水40元/吨，日环比-10；中原地区现货报贴水160元/吨，日环比-10；华南地区贴水40元/吨，日环比持平。 （5）LME铝跌0.16%报2223.0美元/吨。沪铝04合约昨日收跌0.03%于19055元/吨，夜盘收涨0.13%于19080元/吨。宏观方面，美国2月ADP就业与1月JOLTs职位空缺表现低于预期，鲍威尔作降息证词，市场预期的6月降息概率超80%，美元偏弱运行。基本面上，国内内蒙古某铝厂已恢复供电及生产；云南等地区电力暂无增量，区域内电解铝企业持稳生产为主。需求端下游逐步完全复工，现货市场按需采购为主，成交相对平淡，铝价重心上移后现货贴水小幅走扩。目前铝棒库存拐点已现，日度三地铝锭库存积累节奏放缓，昨日积累量0.04万吨，预计3月中旬将转入去库，叠加消费旺季来临，短期铝价或偏强震荡，目前已运行至压力区间，上方压力关注19000-19200区间，下方支撑上移至18800-18900。 市场研判：短期震荡偏强，上方压力关注19000-19200区间，下方支撑上移至18800-18900。

纯镍方面，随着镍价走弱，市场成交开始有所回暖。硫酸镍方面，现货价格偏强，目前硫酸镍市场依然偏紧，但原料端约束下盐厂实际复产进度较缓，硫酸镍持续上移或将带动电积镍成本支撑走强。 操作上，沪镍暂时观望，不锈钢轻仓做空。

周三沪镍2405合约收盘价135240元/吨，跌1.54%。现货金川升水报1500-1800元/吨，均价1650元/吨，均价较上一交易日上调250元/吨。印尼能源与矿产资源部的一位高级官员周二表示，印尼已经批准逾120家矿产公司的采矿生产配额申请，并计划在本月完成审批程序。短期矿端供应紧缺的炒作情绪有所降温，市场重回基本面逻辑，在精炼镍供应过剩和库存不断累增的压力下，镍价继续下跌。 从供应端来看，纯镍新增产能后市陆续投产，供应增加预期不变，镍铁中印产量下滑，近期发货减少，成交价格上升。需求端，3月不锈钢厂将陆续复产，但由于铁厂报价较高，钢厂入市采购镍铁原料谨慎，维持压价心态，三元板块对硫酸镍的需求出现回暖。库存端，精炼镍社会库存自2021年8月以来首次突破3万吨，创两年半新高，实际库存对价格的压制仍有效，且纯镍供应仍有增量，镍全面过剩格局延续。前期反弹暂时告一段落，后期或回归震荡，持续关注印尼镍矿RKAB审批进度和下游需求恢复情况。 操作上建议多单减仓或止盈离场，沪镍2405参考支撑位140000元/吨。

盘面：夜盘沪铜低开高走，白天盘震荡走低，全日波动区间狭窄，创近期新低，主力4月收69080，跌0.13%，成交略减，总仓略增。沪铝夜盘冲高，白天盘回落，午后反弹，主力4月收19055，涨0.03%，成交和持仓均略增。同期氧化铝延续弱势，追4月收3207，跌0.31%。 分析：基本面多空因素交织，市场陷入震荡，等待宏观进一步指引。周末2月美非农数据公布，市场或继续对未来加息至降息时点做出新的解读。同时目前沪铜和沪铝持仓均需进一步恢复，为后期行情蓄势。