5月13日，美国国会参议院投票正式确认，凯文·沃什将接替鲍威尔出任美联储下一任主席。鲍威尔的任期将于5月15日到期。美联储主席即将换届，引发市场对美联储货币政策改弦更张的密集猜测。当前大多数分析有三点不足：一是过度依赖鲍威尔模式作为参照系，忽视了沃什与鲍威尔的本质差异。二是将降息与缩表割裂看待，未能洞察二者作为同一枚硬币两面的内在关联。三是将货币政策视为纯粹的技术操作，忽略了其归根结底是一种利益分配机制。 货币政策的第一性要素是什么？不是某个具体的利率数字或资产负债表规模，而是四个底层构件：一是人，即决策主体的认知框架与政策信仰，这决定了政策的导向。二是制度，即美联储的决策机制、财政部的职责边界，以及监管规则约束的框架，这是政策落地的制度基础。三是工具，即利率、资产负债表等政策工具的组合运用逻辑，这是实现政策目标的具体手段。四是传导，即政策信号如何渗透至实体经济，这决定了政策的实际效果。 人：两套决策算法的差异 沃什是一位明显的货币主义者，其核心理念可以概括为：通胀就是一种货币现象。深入梳理沃什的政策逻辑就会发现，这一理念延伸为更明确的判断——通胀在很大程度上是一种政策选择。在他看来，长期通胀水平取决于货币与财政决策，而非单纯由外部冲击决定。如果政府持续扩大财政支出，而央行为其提供融资支持，结构性通胀将不可避免。反观鲍威尔，没有明确的学派标签，属于灵活务实派，跟着数据走，施政节奏偏慢，目标函数更为多元。 梳理沃什的公开言论与政策立场脉络，不难发现其政策立场呈现出一种内在的三角制衡结构：第一，在利率工具层面，他呈现出有条件的宽松倾向。第二，在资产负债表工具层面，他保持坚定的紧缩立场，认为美联储过度膨胀的资产负债表模糊了货币与财政政策的边界，本质上是在为政府财政赤字提供隐性融资。当美联储持债规模超过金融市场承载能力时，不仅会扭曲长端利率定价机制，还会侵蚀美元信用基础。因此，他主张加速推进缩表进程，回收过剩流动性，恢复货币政策工具的独立性与有效性，为未来应对系统性危机预留充足的政策缓冲。第三，在美联储独立性层面，他面临学术立场与政治现实的持续张力。一方面，他的货币主义学术背景决定了其对政策纪律性与美联储独立性的天然追求，多次在公开场合强调“美联储不应成为白宫的政策工具”；另一方面，作为美国总统特朗普提名的候选人，他的政治命运与特朗普政府深度绑定，而特朗普明确将支持低利率作为挑选美联储主席的核心标准。这种内在矛盾使得沃什不得不在专业判断与政治诉求之间寻求动态平衡。然而，当经济以供给冲击为主导时，这种平衡的难度会被进一步放大。 制度：鲍威尔留任与美联储的博弈结构 本次换届与以往最大的不同在于，这是美联储自1948年以来首次出现卸任主席留任理事。鲍威尔已明确表示，卸任主席后将留任美联储理事至2028年年初，但他承诺不会成为干预继任者决策的“影子主席”。然而，承诺归承诺，一位拥有多年掌舵经验、完整经历过疫情冲击与通胀治理周期的前任主席继续坐在投票席上，本身就是一种制度性信号。从博弈论角度看，这意味着沃什面临的联邦公开市场委员会（FOMC）并非一张白纸，鲍威尔的存在构成了一个隐性的参考锚点。鲍威尔留任的时长或取决于两个关键变量：一是美联储翻新工程的调查进展。虽然刑事调查已撤销，但事情并未结束，在调查完全了结之前，鲍威尔难以彻底离开。二是沃什的政治独立性表现。若沃什展现出较强的独立决策能力，鲍威尔留任的时间可能不长。 更值得关注的是FOMC的内部分裂与共识重建前景。2026年4月议息会议的投票结果，为1992年以来反对票最多的一次。然而，裂痕更多体现在利率决策层面。在缩表的结构性改革方向上，共识基础或比表面的投票分歧显得更可凝聚。 传导：“降息+缩表”的自洽逻辑与现实约束 综合沃什在听证会上的证词和公开表态，其对政策的改革路线或可总结为“三支箭”： “第一支箭”是新通胀分析框架。沃什主张以剔除极端值后的均值通胀指标替代美联储当前关注的核心PCE物价指数，作为衡量通胀的主要依据。这意味着沃什对供给侧冲击（如关税、油价）造成的暂时性价格波动容忍度更高，但对货币因素推动的持续通胀上升将更为警觉。这一转变的政策意义远不止统计口径的调整。若以截尾均值作为判断依据，当前通胀水平距2%的目标已更为接近，这实质上将降低启动降息的统计学门槛。尽管沃什能否推动美联储正式切换通胀指标尚不确定，但他可以通过公开言论持续引导市场聚焦这一指标，借助话语重心的转移，逐步影响政策共识。 “第二支箭”是新沟通方式。在沃什看来，过度的沟通限制了政策的灵活性，使美联储成为言论的囚徒。他批评现行的前瞻指引过早向市场透露利率路径，导致政策制定者僵化，主张减少美联储官员的公开讲话频率，强调求真比重复更重要。尽管修改点阵图等工具须获集体通过、难度较大，但美联储主席在新闻发布会频率上拥有很大的主导权。因此，在沃什任内，不排除新闻发布会频率降低的可能性。这是美联储主席职权范围内可以决定的事项，也是市场需要适应的信息节奏变化。 “第三支箭”是降息与缩表并行。沃什主张的“降息+缩表”组合，似乎是矛盾的。但从货币主义的理论框架看，这套组合的内在逻辑是自洽的。然而，逻辑自洽不等于路径通畅，沃什的政策组合或面临多重现实阻碍：第一重约束是流动性“缓冲垫”正在被消耗。第二重约束是美债需求侧存在外部缺口。第三重约束是监管松绑面临立法时滞，缩表或延至2027年。除了政策工具层面的约束外，经济基本面的变化也为美联储的政策路径增添了不确定性。2025年年底，市场的主流宏观叙事还是2026年为全球央行相继降息的宽松之年，但2026年2月底中东地缘冲突的爆发改写了宏观叙事，美国劳动力市场的信号模糊也加剧了政策判断的难度。沃什在听证会上引入了AI这一变量，表示如果AI推动潜在经济增长速度加快，通胀问题或许不再那么令人担忧，可为降息创造空间。这一判断存在较大不确定性。资本市场对AI的估值仍处在重新定价阶段，向产业渗透也面临制度摩擦。真正主导降息门槛的并非鲍威尔留任与否，而是潜在的滞胀风险。 归根结底，“沃什时代”初期的美联储，在供给冲击、政治压力、内部分裂三重约束下，或难以大刀阔斧降息，核心任务是在艰难中维持货币锚不被撕裂。从基准情景推演来看，年内大概率至多降息1次。短期内，以量化紧缩换降息的思路仍面临诸多现实阻力。美联储后续将视通胀回落的实际进展，或在2027年逐步增加降息频次和加大缩表力度。（作者系南华期货研究院院长助理）

纽约联储主席约翰・威廉姆斯（John Williams）周四发表公开讲话，在中东战事带来巨大不确定性的背景下明确表态，美联储当下没有必要考虑调整利率政策，整体货币政策已处在合适区间， 短期既无加息也无降息的理由。 此次威廉姆斯在全美商业经济学家协会活动上发表观点，大体延续了近期一贯的政策论调，立场保持稳定。 他强调，稳住通胀预期至关重要，短期通胀预期虽有所抬升属于正常现象，但长期通胀预期始终保持平稳，这对于物价大局稳定十分关键。 在关税影响方面，威廉姆斯认为关税对通胀的冲击已大部分释放完毕，后续只需持续跟踪整体物价压力的演变态势。 威廉姆斯分析指出，当前通胀预期整体受控，劳动力市场也未进一步推升物价， 市场并未出现异常的第二轮传导效应与持续性通胀惯性 ，但仍需要保持密切观察，不能放松监测节奏。 对于美股持续走强的表现，威廉姆斯表示，考虑到人们对经济前景的“乐观”程度， 这并不令人意外。 他指出，市场对未来生产率提升抱有乐观预期，人工智能等技术进步是重要支撑。 此外，他对美联储现行的充裕准备金银行流动性管理体系给予正面评价，认为运行状况良好。 美联储施密德：通胀是美国经济最紧迫风险 当日早些时候，堪萨斯城联储主席杰弗里・施密德（Jeffrey Schmid）在行业会议上直言， 持续高企的通胀是眼下最紧迫的经济风险。 施密德称，尽管通胀已从峰值水平明显回落，但他在走访第十大辖区企业领袖后发现，当前物价水平依旧偏高，远未达到可控区间。 施密德今年不拥有美联储货币政策投票权，也并未对未来利率路径作出直接表态，但他持续着重强调通胀风险，立场明显偏向美联储鹰派阵营，只要通胀仍高于2%目标，就倾向于反对降息。 美联储锚定2%通胀目标的核心指标——个人消费支出物价指数（PCE）3月同比升至3.5%。当月正值美以联合对伊朗开战，直接拉动国际原油与美国汽油价格大幅跳涨。 本周出炉的4月多项通胀数据显示， 整体PCE同比或已逼近4% ，通胀压力已从能源领域向外扩散，呈现全面抬升态势。 在施密德看来，美国当下虽面临多重地缘政治与外部挑战，但 经济却展现出惊人韧性 。 美国一季度GDP增速有所回升，主要受益于企业投资强劲扩张，尤其集中在科技与人工智能领域，同时居民消费支出也保持延续性。施密德指出，美股创下历史高位带来财富效应，支撑高收入群体消费能力走强，进一步托举整体经济动能。 他评价，今年以来美国经济保持正向增长，整体产出增速温和且稳健；失业率处于历史相对低位，就业市场运行平稳，当前呈现低招聘、低离职的特殊均衡格局。

在美国参议院确认凯文·沃什（Kevin Warsh）出任下一任美联储主席之后，他对货币政策沟通方式的看法迅速成为关注焦点。围绕这一议题，一个更深层的问题被再次提出：央行究竟应当通过频繁发声引导预期，还是在不确定性上升的环境中减少表态。 从“言辞工具”到沟通反思 2014年，道格拉斯·霍姆斯（Douglas Holmes）在其著作《言辞的经济学》（Economy of Words）中提出，央行行长并非只是调控货币的技术官僚，他们同样依赖语言来影响经济行为。这一视角将“前瞻性指引”解释为一种通过公开表态塑造市场预期的工具，尤其体现在对利率路径的暗示上。 沃什的立场，恰恰对这一做法提出了质疑。在其向美国国会的陈述以及此前公开演讲中， 他反复强调，一旦政策制定者公开经济预测，就可能反过来受到这些表述的约束。 他在去年的一次发言中指出：“一旦政策制定者透露了他们的经济预测，他们就可能成为自己言辞的囚徒。美联储领导人最好不要抓住机会分享他们最新的想法。” 而在2026年5月的国会听证中，他进一步表示：“美联储向全世界告知他们的点阵图将会是什么……并且对这些预测的坚持时间超过了应有的长度。” 这些表态指向同一结论—— 减少不必要的公开指引 。 高压环境下的政策困局 沃什接任之际，美联储面临多重压力。特朗普要求大幅降息，这种公开施压被三十人小组（G30）在近期报告中警告可能侵蚀央行独立性。 与此同时，通胀与市场利率的走势同样构成约束条件：消费者价格通胀率为3.8%，生产者价格通胀率达到6%，而10年期美国国债收益率超过了4.5%。 在这样的背景下， 沃什提出了一系列政策思路，包括压缩美联储资产负债表、加强与财政部协同以及收窄央行职责范围。此外，他还寄望于人工智能带动生产率提升，从而为降息创造空间。 与这些措施相比，他对“沟通收缩”的主张起初并未引发同等关注，但这一点正逐渐成为其政策框架的重要组成部分。 从高度透明走向不确定时代 央行沟通方式的演变并非一成不变。 欧洲央行前首席经济学家奥特马尔·伊辛（Otmar Issing）曾指出，过去几十年间，央行信息披露经历了从“几乎没有”到高度透明的转变。这种变化部分源于对政治合法性的需求。 英国央行也曾在文件中强调，通过“解释、参与和教育”来增强公众信任。 金融危机之后，这种趋势进一步强化。当利率降至接近零的水平时，西方央行需要额外工具应对通缩压力，而通过语言引导预期成为一种可行手段。 但当前环境已显著不同。 多数经济体已摆脱零利率状态，供给冲击、国内政治变化以及地缘政治因素交织，使得未来路径难以预测。经济学家或许能够分析需求周期，但对这些不确定因素的判断能力有限。 多路径预测与“数据依赖” 面对不确定性的上升，各机构开始调整沟通方式。 英国央行通过“扇形图”展示通胀可能区间，以避免给出单一确定判断；国际货币基金组织（IMF）则发布多种情景预测，而非唯一基准路径。 美联储的“点阵图”则呈现联邦公开市场委员会（FOMC）成员对利率的不同预期。 与此同时， 央行越来越多将政策描述为“依赖数据”，强调根据实时信息调整决策，而非锁定既定路径。这种做法虽然更符合现实，但也削弱了前瞻性指引的作用，并可能加剧市场波动。 正是在这一背景下，沃什提出应减少依赖语言干预。他直言：“用美联储滚动的咒语来撼动市场是诱人的，但没有帮助。” 这意味着，尽管新闻发布会和报告仍将保留以满足问责要求，但点阵图及类似工具可能被弱化甚至取消。 对于依赖央行沟通获取信息的市场参与者和媒体而言，这一方向并不受欢迎。 批评者认为，减少公开指引可能像过度发声一样引发不稳定，因为信息缺口同样会放大不确定性。 不过，也有观点对沃什的思路表示认同。霍姆斯在《言辞的经济学》中曾提醒，当语言工具被过度使用，或与现实情况脱节时，其效果会迅速减弱。换言之，沟通本身并非总是有效政策工具。 在当前充满噪音的环境中，美国财政部长贝森特频繁发表观点，而特朗普则通过社交媒体持续施压。 正如沃什在国会所说：“总统们（总是）倾向于降息。不同之处在于特朗普总统非常公开地表达这一点。”在这样的背景下，选择减少发声，反而成为一种不同寻常的策略。 围绕这一策略的核心问题仍未有定论： 在不确定性主导的时代，央行是应继续通过语言塑造预期，还是回归更为克制的表达？沃什的实践，将在很大程度上检验这一选择的效果。

有“新美联储通讯社”之称的知名财经记者Nick Timiraos发布了一篇深度报道，系统梳理了新任美联储主席凯文·沃什自2006年至2026年间约150篇公开表述——涵盖演讲、证词、专栏文章，以及彭博电视、CNBC、福克斯商业频道等媒体采访，试图还原这位即将执掌美联储的人物，在“是否应当信任并捍卫美联储独立性”这一核心问题上，二十年来究竟走过了怎样一条演变之路。 内部质疑者（2006-2011） Timiraos的文章将时针拨回2010年。彼时，沃什还是美联储历史上最年轻的理事，站在纽约一群经济学家面前，发表了一篇题为《独立性颂》的演讲。 文章指出，沃什2006年加入美联储时，带来的并非经济学博士背景，而是深厚的华尔街与国会山人脉。2008至2009年金融危机期间，眼见美联储不断扩张资产负债表、大规模介入经济，沃什的忧虑与日俱增。 Timiraos援引他2009年3月联邦公开市场委员会会议记录中的表述：“如果美联储被认为是在以压低无风险利率为名、行货币化债务和充当最后买家之实，我们最终可能得到的是更高的利率和更低的公信力。” 2010年3月，在那篇《独立性颂》演讲中，沃什说：“确保美联储独立性——作为机构公信力的基石，是我们的使命所在。这是美联储的立身之本，也是政策运行的根本前提。” 同年6月，他在另一篇题为《这对我来说是天书》的演讲中进一步阐述：“美联储的机构公信力是其最宝贵的资产。如果我们采取那些难以带来明确而显著收益的举措，这一公信力将受到实质性损害。” 外部批评者（2011—2024） Timiraos的文章随后记录了沃什2011年3月辞职后的转变。报道注意到，离开体制束缚之后，他延续着相似的论点，措辞却更为尖锐。 2017年，特朗普曾考虑提名他担任美联储主席，最终选择了鲍威尔。特朗普很快对这一选择感到失望——他希望降息，而美联储却持续加息。Timiraos文章称，沃什以更为温和的方式呼应了特朗普的部分批评。2018年底，他主张美联储应停止同步加息与缩表的“双管齐下”政策，而美联储数周后果然转向，印证了他的判断。 2021年，当时的美国总统拜登提名鲍威尔连任美联储主席。 Timiraos整理了沃什这一时期的多次公开表态： 2016年8月，他在《华尔街日报》专栏中写道：“美联储处境堪忧。建立百年不应被误解为永久获得美国政治体系的认可。” 2024年3月，沃什接受拉里·库德洛福克斯商业频道采访时说：“全球各地的央行行长，似乎对接近3%的通胀越来越坦然，这令我深感忧虑。这是极其危险的信号。当然，在这种情形下经济或许依然能够繁荣，但代价将极为高昂。” 2024年11月，他再次接受库德洛采访时表示：“好消息是我们拥有一家独立的央行。坏消息是我们需要确保它始终专注于自身职责——而过去几年的结果表明，它并没有做到。” 重回角逐，立场悄然位移（2025） Timiraos报道的核心观察在这一部分得到集中体现。2025年初，特朗普重返白宫，再度力主降息，美联储官员则暗示关税政策或将制约其降息空间。沃什的表述重心此时发生了微妙而显著的转移： 2025年1月，沃什接受库德洛采访时批评美联储：“这是糟糕的经济学，也是糟糕的逻辑，看起来他们分明是在试图将通胀的责任推卸给别人——但控制通胀本就是美联储分内之事。” 2025年5月，在里根国家经济论坛的小组讨论上，沃什说出了一句与其早年姿态形成鲜明对照的话：“我在报纸上读到，那些政客对央行有多么苛刻。好了，成熟一点，扛住压力。” 而到了2025年10月，沃什接受玛丽亚·巴尔蒂罗莫福克斯商业频道采访时，立场已进一步明朗：“在我看来，我们在通胀方面取得的进展，功劳不在美联储，而在于总统的政策。他的政策强化了经济，降低了物价。遗憾的是，美联储的方向与他背道而驰。坦率地说，我完全理解他的挫败感。” 确认听证会：独立性宣示与关键回避（2026年4月） 今年1月，特朗普宣布提名沃什出任下一任美联储主席。 Timiraos的文章最后聚焦于2026年4月的参议院确认听证会。报道指出，在听证会上，沃什多次声称特朗普从未向他施压要求承诺降息，他也不会接受这样的要求。 对于独立性本身，沃什给出了多层表述，措辞耐人寻味。他告诉参议院银行委员会：“我不认为，当民选官员就利率公开表态时，货币政策的独立性就受到了威胁。美联储的独立性，取决于美联储自身。” 他进一步阐释：“独立性需要靠实绩来赢得，靠兑现承诺来积累。美联储既然未能兑现那些承诺，我们也就不必对政治渗入其中感到意外。” 在对参议院银行委员会民主党议员的书面答复中，沃什还作出了一项范围界定：“美联储的独立性在货币政策的操作执行层面体现得最为充分。而在国际金融等领域，美联储官员并不应享有同等程度的特殊豁免。” 然而，面对最尖锐的追问——特朗普试图解雇美联储理事丽莎·库克，以及针对鲍威尔和美联储建设项目的刑事调查，沃什均以“涉及未决诉讼”为由选择回避，未予正面作答。 听证结束后，他留下了一句简短而有力的表态：“美联储独立性对我意味着一切。” 本周三，美国参议院以54票对45票的党派路线投票，正式确认沃什就任美联储主席。 二十年言论梳理意味深长 “新美联储通讯社”这篇报道没有给出明确结论，但其二十年的言论梳理本身已意味深长。从2010年《独立性颂》中的慷慨陈词，到2025年“成熟一点，扛住压力”的语气转变，再到2026年确认听证会上对关键问题的刻意回避——沃什在“是否应当信任并捍卫美联储独立性”这一问题上的演变轨迹，已清晰地呈现。

日本近期出手干预汇市后，日元暂时守住了160这一重要关口。不过，日本央行前行长黑田东彦周三表示， 单靠外汇干预难以长期扭转日元疲软走势。 黑田东彦当天在一场研讨会上表示，只有在外汇干预能够令投机资金遭受重大损失，或规模大到足以彻底改变市场情绪时，相关措施才可能产生持续效果。 他说：“日本当局这次针对日元的过度贬值采取了果断行动。但 很难指望此举能对日元产生长远的效果 。” 黑田东彦在担任日本央行行长前，曾担任日本最高外汇事务官员，负责汇率政策事务。他指出，近期干预行动确实在短期内发挥作用，成功阻止日元跌破160关口。 黑田东彦表示：“近期这波干预确实起到了一定效果，它成功阻止了日元跌破160关口，因为一旦失守，必将引发更深度的抛售潮。”不过，他同时强调：“但 干预带来的影响通常犹如昙花一现，维持不了太久 。” 据路透社报道，有消息人士透露， 日本政府自4月30日启动本轮汇市干预以来，累计投入规模估计已接近10万亿日元。 这也是日本近两年来首次正式入市干预汇率。 120至130的日元更符合基本面 黑田东彦在研讨会上表示，按照日本当前经济基本面判断，美元兑日元的合理汇率区间应在120至130之间。 黑田东彦认为，自2022年2月俄乌冲突爆发以来持续攀升的能源进口成本，以及美日之间较高的利差，是推动日元持续贬值的主要原因。 他说：“随着当局似乎已经下场死守这一防线， 日元不太可能再次跌破160的关口 。” 黑田东彦还表示，日本经济目前表现“势头极佳”，工资增长正在带动通胀持续升温，并逐步接近日本央行设定的2%目标。 他预计，随着日本央行逐步上调政策利率，同时通胀率维持在2%至3%区间， 日本10年期国债收益率升至约2.58%属于正常现象 。 黑田东彦在截至2023年的十年日本央行行长任期内，曾长期推行大规模货币刺激政策，希望推动日本摆脱持续多年的通缩与经济停滞。 他的继任者、日本央行现任行长植田和男则于2024年正式结束超宽松货币政策。

日本央行内部加息阵营正在进一步扩大。政策委员会成为增一行（Kazuyuki Masu）周四表态转鹰，呼吁若无经济放缓明确信号，应尽早加息。叠加4月会议已有三名委员支持加息，市场对6月加息预期飙升，日元应声走强。 日本央行周四发布的4月政策会议纪要显示，内部对加息的分歧加剧。当时该央行维持0.75%利率不变，但九名委员中有三人持异议，要求加息至1%，反映对伊朗战争引发能源冲击、通胀升温的担忧加剧。 增一行周四在鹿儿岛商界会议上明确转鹰：“我当时判断无需仓促加息，但若数据无经济下行明确信号，应尽早加息。” 他指出，日本已脱离通缩、进入通胀周期，关键是通过适时加息将核心通胀控制在2%以内。 随着伊朗战争持续推高燃油与化工品价格，增一行认为 这或非短期冲击 ，而是推高分销成本、形成持久通胀压力。他还警示， 日元贬值引发的通胀可能抬升民众预期，进而影响核心通胀。 受鹰派言论刺激，日元兑美元汇率短线大涨，一度触及157.52。4月30日日元跌至160以上，引发日本央行自2024年来首次入市干预。 TJM欧洲货币销售董事总经理Neil Jones评价：“增一行由鸽转鹰，意义比日元短期波动所显示的要大得多。” 市场对日本央行6月加息预期急剧升温， 隔夜指数互换定价加息概率约75%。 日本央行自2024年退出超宽松政策后已数次加息，但与其他主要经济体利差仍大，日元长期承压。 美日政策协调也在推进。本周美国财长贝森特与日本财务大臣片山皋月会晤，就抑制汇率过度波动达成共识，被视为美方默许日本干预，同时美方更倾向日本加息而非直接干预汇市。

去往办公室的路上，鲍威尔每天都会路过一幅肖像。 那是他的前辈，亚瑟·伯恩斯（Arthur Burns）。没有人知道，这位美联储主席在内心对那件古董肖像说过多少次同一句话—— “我不会成为你。” 伯恩斯的名字，在美联储的历史记录中是一个警示性符号：他纵容了通胀失控，也在尼克松的降息压力下彻底崩溃。半个世纪后，鲍威尔遭遇了几乎无解的考验。而他最终没有走上那条路——这，或许才是他为这个机构留下的最深刻遗产。 权力交接，进入倒计时 2026年5月13日，美国参议院以54票赞成、45票反对，正式确认凯文·沃什出任美联储新任主席。 时间表已经明确：本周四（5月14日），沃什预计宣誓就职；本周五（5月15日），鲍威尔的美联储主席任期正式画上句点。 但这一次的谢幕，有些不同——鲍威尔没有离开。 这位非经济学家出身、前私募基金合伙人的美联储主席将继续留在美联储董事会，成为75年来首位在主席任期满后留任的美联储主席。这一决定本身，已是他留下的最后一份政治遗产——也是悬在继任者沃什头顶最微妙的一个标志。 “下次不再见” 2026年4月29日，美联储例行新闻发布会接近尾声。走下讲台前，鲍威尔向在场的记者们说出了那句意味深长的话： 非常感谢大家，下次不再见。 这是他最后一次以美联储主席身份站在那个位置上。 过去八年，他所经历的一切，将美联储主席变成了中央银行有史以来最危险、也最复杂的位置：百年一遇的全球疫情，掀起四十年来最严峻的恐慌，一场史无前例的政治围猎，以及一次几乎没人相信会成功的“软着陆”豪赌。 纽约联储前市场部主任戴利普·辛格(Daleep Singh)给出了他认为最准确的评价：“ 这可能是美联储成立以来，就任央行行长最艰难的时期 。” 2020年春天：在悬崖边上“越线” 理解鲍威尔这八年，必须从2020年3月说起。 彼时，新冠疫情以肉眼可见的速度席卷全球，美国债市场开始出现功能性失灵，内部场景推演包括“已逼近20%持续一年”的大萧条路径。鲍威尔对同事说，这种感觉就像在一支快艇后面游泳——奋力追赶，却依然落后。 他的反应是：前瞻性，而且果断。 美联储在极短期内将基准利率降至零，重启并大幅度扩大量化宽松规模，史无前例地直接向企业、市政主体提供信贷支持，拓展这个拥有百余年历史的机构从未涉足的业务边界。 “我们越过了很多红线，”鲍威尔事后坦承，“在那种情况下，你先做了这件事，然后再想办法处理后续。” 这一次，他赌对了。美国避免了第二次大萧条，就业市场在约两年内基本修复——而2008年金融危机之后，同样的修复耗费了六年。就连出言大骂他“无知”“笨蛋”的特朗普，也打来电话称他为“进步最大的球员”。 “暂时性”的代价 救市成功之后，考验才真正到来。 2021年，随着疫苗启动、消费需求爆发、财政刺激继续发酵，通货膨胀开始攀升。鲍威尔做出了一个他日后将反复被追问的判断——他相信，这是“暂时性的（transitory）”。 供应链瓶颈最终将疏通，需求将自然回落，货币政策无需过激反应。 这个“误判”，成为他八年任期中最沉重的政策污点。 2022年6月，美国CPI同比涨幅攀升至9.1%，创四十年新高。斯坦福大学胡佛研究所经济学家约翰·科克伦（John Cochrane）将美联储的框架比作“预先构筑的马奇诺防线”——专为应对旧威胁而建，当新威胁突然降临，毫无用武之地。 国会的追问，鲍威尔没有回避。他面对引用了弗兰克·辛纳屈（Frank Sinatra）的名言： 我有过一些遗憾，当然。谁不会真正想，做不同的事情？但说实话，你没有机会重来。 纠错，来得迟，但力量空前。 2022年至2023年期间，美联储以近四十年来最快的节奏加息，联邦基金利率累计上调超过500个基点。2022年8月的杰克逊霍尔年会上，鲍威尔发表了一篇仅8分钟的演讲，明确警告降通胀将带来“痛苦”，继承沃尔克（Paul Volcker）精神，向市场传递铁腕信号。 那天晚上，乡村乐队在接待晚宴上演奏。往年，他会走上舞池。这一次，他坐着没动。他对同事说： 发表了这样一篇演讲，你没有资格跳舞。 软着陆：那个“不可能完成的任务” 但鲍威尔没有走向另一个极端。 有经济学家和市场人士力主“休克疗法”——主动制造衰退，彻底扼杀通货膨胀。鲍威尔拒绝了： 我们只是不会加息、阻止经济崩溃、然后再善后。 2024年夏天，那场几乎人人都认为不可能的“软着陆”悄然实现：通胀大幅回落，工资仅小幅上涨，美联储于9月开始降息，市场普遍预期的衰退没有出现。 “我认为这将作为现代美联储历史上最出色的表现之一而被铭记，”辛格说。 这个连胜，鲍威尔自己也坦承，是他最令人惊叹的成就之一——尽管通胀始终未能在他任内回归2%的目标，这一切未竟之题将留给继任者。 最后的战役：他没有成为伯恩斯 但鲍威尔留下的历史遗产，恐怕不会有任何经济数据。 当特朗普第二次入主白宫时，对美联储的政治施压从口头辱骂升级为系统性法律攻势。 总统公开称鲍威尔为“最大的失败者”“笨蛋”，公开讨论将解雇的可能性；白宫以美联储总部大楼翻修工程造价超支为由，推动司法部对鲍威尔进行司法调查；同时，特朗普政府还寻求解除联储理事丽莎·库克（Lisa Cook），此案目前已提交至法院尚未完成裁决——这在美联储数百年历史上，均属史无前例。 分析人士普遍认为，这次调查的真实动机，是为了压迫美联储降息，助力自身选举的政治目的。 2026年1月，鲍威尔做了一件震惊整个金融圈的事。 一个周日晚上，他发布视频，主动向公众披露自己的一项司法调查，并将其定性为： 美联储根据公众最有利的决定设定利率，而不是根据总统偏好的后果。 欧洲央行行长拉加德（Christine Lagarde）对他的评价是：“鲍威尔有一种内在的力量，和对职责的原则性认知，这深深扎根于他的内心。” 批评鲍威尔贪得无厌的经济学家科克伦，最终也做出了这样的历史评价： 鲍威尔将对抗特朗普作为最后的伟大行动，并载入史册——对抗特朗普。我认为这揭示了他的诚实、体面，以及对这一机构的崇敬。我对其他人能做得更好保持质疑。 留下来，因为战斗没有结束 在最后一次新闻发布会上，鲍威尔宣布了另一个令市场意外的决定——他将在主席任期届满后，继续留任美联储董事会。 这使他成为自1948年马里纳·埃克尔斯以来，首位在任期结束后仍留守美联储的前主席。 鲍威尔设定的留任条件是：司法调查须以“透明且终局性”的方式了结。然而，司法部仅提供私下保证，并暗示可随时重启，未发布任何公开的无罪声明。库克解职案同样悬而未决。看来，捍卫战斗尚未真正结束。 熟悉鲍威尔的人士指出，这一决定对特朗普政府而言是一次“根本性的回击”——刑事调查非但未能将其强制出大门，反而坚定了他守护这一机构的决心。 “如果没有这项调查，鲍威尔根本就不会认真考虑留下来，”这些人士表示。 前联储高级顾问乔恩·福斯特对此作出预判： 考虑到鲍威尔正在向其反复证明无法约束其威胁，政府寻求可信的保证，我预计他的留任可能会持续相当长的一段时间。 而留任本身，亦非没有代价。 前克利夫兰联储主席梅斯特指出，鲍威尔在董事会上未来的每一票，都将被解读为政治信号： 如果他在某个时刻不得不提出异议票，那将引发更多质疑：“美联储在政治化”。 鲍威尔自己也意识到了这两难。他说，他不打算成为“高调的异见者”，也不会充当“影子美联储主席”。他期待的，是更简单的事情—— “回到尊重法律规定和平常的状态，让美联储做我们该做的事。” 至于他将留任多久——他的任期本可延续至2028年初，但他尚未给出明确的答案。一位曾长期担任其高级顾问的人士表示： 我预计他的任期可能会持续相当长的一段时间。 功过两本账并存 八年，两届任期：一场疫情、一次通胀“误判”、一场软着陆，以及一场几乎撼动美联储根基的政治攻势。 历史对鲍威尔的最终裁决，功过两本账并存——连续五年超出2%的目标，是无可避免的失职；但那段视频、那场守住独立性的战役，或许已经足以将他与伯恩斯永远区分开来。 美联储历史学家彼得·孔蒂-布朗说： 他在历史上的地位，仅凭其中任何一场，就已经是纪念碑了。 而走廊里那幅肖像，正等待着下一个经过它的人。

波士顿联储主席苏珊·柯林斯（Susan Collins）提示了一种可能性： 如果未来几个月通胀压力进一步扩散，美联储可能需要考虑上调利率 ，尽管这目前并非她最看好的经济情景。 柯林斯在周三接受采访时表示，她预计由伊朗战争引发的通胀压力最终会消退，而且当前的冲击掩盖了潜在通胀仍在下降的证据。 但她同时表示，“这种情况发生的概率已经下降，而其他一些情景则没那么温和， 完全可能出现更高、更持久的通胀 ”， 这可能需要加息 。 柯林斯指出了 可能决定美联储是否需要加息的三项因素 。她说，其中最重要的是家庭和企业对未来通胀的预期——目前这一预期已徘徊在历史区间的高位。 她还在关注价格压力是否会从能源领域扩散到其他商品和服务，以及关税会在多大程度上继续沿着价格链条传导。她认为，工资并非通胀的重要来源。 通胀上升会机械地压低经通胀调整后的美联储政策利率水平，从而在不经任何官员行动的情况下使政策紧缩程度下降。当被问及美联储是否可能仅仅为了防止政策设定在实质层面变得更为宽松而需要加息时，柯林斯表示，这是“需要考虑的问题之一”。 她补充说， 经通胀调整后的利率（即实际利率）是“值得密切关注的事情” 。 但她强调，自己关注的是广义的金融条件，而不仅仅是美联储的基准短期利率。她将当前的借贷条件描述为支撑了近期经济的韧性。 柯林斯今年在美联储利率制定委员会中没有投票权。她表示， 她支持在上个月的会议上去掉暗示下一步利率行动将是降息的相关措辞 。 她表示：“采用更加不可知的沟通方式是合适的。” 柯林斯将声明措辞的问题直接与通胀预期联系了起来：她说，只有当美联储通过利率决策和沟通方式两方面都维持信誉时，公众才会预期美联储能够长期维持低通胀。“我们如何谈论政策，以及实际的利率决策，都在影响这种背景方面发挥着作用。”

凯文・沃什（Kevin Warsh）就任美联储主席后，首个关键考验将在6月到来。6月16-17日联邦公开市场委员会（FOMC）会议发布的利率预期（点阵图），将向美国总统特朗普及全球市场，明确他的政策倾向。 这一倾向的核心，取决于沃什是否会提交自己的利率预测。作为特朗普亲自挑选的美联储掌门人，他完全可以选择弃权——这能让他在就任初期隐藏真实立场，毕竟特朗普已明确希望降低借贷成本。 前圣路易斯联储主席、现普渡大学米奇・丹尼尔斯商学院院长詹姆斯・布拉德（James Bullard）认为，这对沃什是战略选择。目前距离6月会议仅剩五周，沃什的就职程序仍在推进，“他或许可以直接说，这次没时间提交预测”。沃什周三已获参议院确认，仍待白宫签字及宣誓就职。 沃什的立场还可通过对比即将卸任的美联储理事斯蒂芬・米兰（Stephen Miran）来判断 。 米兰占据着沃什将接任的席位，自去年9月任职以来，其利率预测始终远低于同僚，是激进降息的坚定支持者。 米兰将随沃什宣誓就职离任，若沃什不提交同样偏离共识的鸽派预测，就会被归入特朗普一直抨击的美联储主流思维；可若提交，又会引发其受白宫操控、丧失独立性的质疑。 事实上，美联储官员不提交利率预测并非没有先例。布拉德任职期间，就曾停止提交长期预测，认为超两到三年的预测会误导公众、损害美联储公信力。 2020年3月新冠疫情爆发，部分经济陷入停滞，美联储也曾全面暂停所有经济及利率预测，因当时即便短期预测也无实际意义。 这种选择也契合沃什的一贯理念，他向来厌恶就未来政策提供“前瞻指引”，认为提前披露过多信息会束缚决策者手脚。 自2007年起，美联储逐步扩大官员季度预测披露范围，2012年利率近零时加入利率预测，彼时美联储认为前瞻指引对明确退出“零利率下限”至关重要。 但在经济正常运行时期，不少美联储官员认同沃什的观点：经济预测摘要（SEP）中的利率预期，易被市场误解为政策“承诺”，而非最多19个基于不同假设的独立预测。 美联储理事会前高级顾问、现杜克大学经济学教授埃伦・米德（Ellen Meade）表示， 沃什大概率会推动SEP改革，且可能将暂缓发表自己的首次利率预测与改革结合。 “他完全可以决定，6月上任初期事情太多，何必为点阵图自找麻烦？”米德说，沃什甚至可能鼓励同僚推迟SEP发布，设定整改时间表倒逼改革。 对沃什而言，这是一场双重博弈。提交鸽派点阵会引发独立性危机，提交主流点阵会辜负特朗普预期，弃权则可能因政策不确定性引发市场剧烈波动。 沃什倡导的“无前瞻指引”时代，或许将从6月FOMC会议上的一张不完整的点阵图，正式拉开序幕。

美国周二出炉的火热消费者价格指数（CPI）数据，正在加剧华尔街对通胀的焦虑情绪。 即便在最新CPI数据发布之前，通胀预期已在持续攀升。在一个对美伊冲突及由此引发的能源冲击基本“不以为然”的股市中，这构成了一个潜在隐患。 投资者通过买卖两种美债——普通美债和用于对冲通胀风险的美国通胀保值国债（TIPS）——来押注通胀。根据美联储数据，这两类债券收益率之间的利差，即所谓的“盈亏平衡通胀率”，最近已升至2022年10月以来的最高水平， 表明投资者预计未来五年年通胀率平均约为2.7% 。 十年期盈亏平衡通胀率同样攀升，本月达到2.5%，为2023年以来最高水平。 通胀预期的上升主要由战争引发的油价飙升所驱动。投资者对此感到担忧，因为它给美联储的利率政策以及近期迭创新高的主要美股股指带来了挑战。 近年来，在通胀持续高企的同时，股票和其他风险资产总体表现良好。但这也伴随着未来通胀预期一直处于低迷状态，从而为美联储降息提供了空间。分析师表示， 通胀预期的上升可能给美联储带来加息压力，从而营造出对市场更为不利的环境。 研究公司CreditSights投资级及宏观策略主管扎克·格里菲思（Zach Griffiths）表示：“如果股市最终对盈亏平衡通胀率的动向给予更多关注，我不会感到意外。也许美联储政策制定者曾对市场的通胀预期没有变化感到欣慰，但这种情况现在肯定正在发生转变。” 投资者的通胀押注与油价走势密切相关，但两者并非完全同步波动。尽管近月美国原油期货价格在4月初见顶，但盈亏平衡通胀率直到本月才触及多年高点。这不仅反映了市场对当前油价的担忧，更体现了对未来油价的预期，以及油价将如何传导至整体商品通胀。 美联储官员长期讨论通胀预期在确定适宜利率水平方面的重要性。主要担忧在于，高通胀预期可能成为“自我实现的预言”——如果企业预期未来成本上升，就会提前提价。 不过，一些分析师仍认为，目前的盈亏平衡通胀率仍未达到足以让美联储官员感到警觉的水平。 道明证券美国利率策略师扬·内夫鲁齐（Jan Nevruzi）表示，如果十年期盈亏平衡通胀率达到2.6%，他会稍微更担忧一些。但即便如此，如果该涨幅是由能源价格驱动，美联储是否需要过度担忧仍不明朗。 他补充称，到目前为止，尚无太多证据表明能源价格上涨正在向其他商品成本蔓延——周二的数据显示，机票等项目涨幅低于预期。他说，尽管整体通胀高企，但该报告仍存在“一线希望”。 交易员认为通胀今年可能逼近5% 尽管4月物价增速创下2023年5月以来最快水平，整体年通胀率达3.8%，但预测市场平台的交易员认为，通胀峰值尚未到来。 Kalshi平台的交易员认为， 2026年物价涨幅几乎肯定会突破4%，并认为有近三分之二的概率突破4.5%。交易员还认为，通胀今年突破5%的概率接近40% 。 这显著高于华尔街的预期。FactSet调查的经济学家预计，通胀将在本季度达到平均3.8%的峰值，并在年底前回落至2.8%。 交易员对今年的通胀预期：至少达到4.5%的可能性超过55% 不过，普通家庭的预期与预测市场的预测更为一致。密歇根大学上周五发布的调查发现，消费者预计未来一年通胀率为4.5%。在Polymarket平台上，交易员认为2026年美国通胀突破4.5%的概率为50%。 Regan Capital首席投资官斯凯勒·韦南德（Skyler Weinand）表示：“中东冲突的一阶效应是对油价的冲击，这已迅速传导至消费者支付的汽油价格上，但下一个需要关注的前沿是食品和原材料的投入价格上涨。” 但推动整体通胀的主要因素仍是能源冲击。只要霍尔木兹海峡仍处于关闭状态，消费者就不太可能立即看到缓解。周二，美国油价再次突破100美元/桶。Kalshi平台上的多数交易员认为，该海峡的海上交通要到10月才能恢复正常。 海峡关闭时间越长，物价面临的风险就越大。或许正因如此，Kalshi平台的交易员现在认为，美联储在2027年7月前加息的概率已超过50%。 摩根士丹利首席全球经济学家塞思·卡彭特（Seth Carpenter）周一在一份报告中写道： “在中断发生的第一个季度，石油供应冲击主要体现在价格上涨上。如果中断持续到第二个季度且价格继续攀升，冲击的‘暂时性’将开始消失……各国央行将不得不从‘延迟行动’转向‘改变政策立场’。”