沪锌节后触底反弹，期价在触及5个月低位后开始缓慢爬升，经过半个月的努力，升至24000附近。 最近锌矿加工费仍在回升，冶炼厂利润情况如何？后续精炼锌产量增加预期强吗？节后国内锌锭社会库存累积幅度大吗？下游需求恢复情况如何？近期沪锌重心震荡上移，主要受哪些因素提振？如何看待未来走势？文华财经【机构会诊】板块邀请沪锌期货专家为您详细分析。 【机构会诊】：最近锌矿加工费仍在回升，冶炼厂利润情况如何？后续精炼锌产量增加预期强吗？ 一德期货有色研发中心铅锌分析师 张圣涵 ：截至2月21日，国内锌矿加工费涨至2750元/金属吨，进口锌矿加工费涨至20美元/干吨。自25年年初，国内外锌矿加工费分别上涨了900元/金属吨和40美元/干吨，进口加工费也会恢复到正值。当下冶炼厂亏损力度收窄，但不含硫酸等副产品的利润仍倒挂约1000元/金属吨，大多数综合回收能力一般的冶炼厂仍处于小幅亏损状态。1.2月国内冶炼厂受春节假期影响，精炼锌产量出现季节性下滑，部分厂子于2月减少原料采购量，助推内外加工费继续回升。据了解目前港口自提矿已有3200元/金属吨的报价， 3月加工费谈判在即，若超过3000元/金属吨，炼厂或将逐步实现盈利，3月精炼锌供应复产压力或进一步加大。 浙商期货研究中心金属高级分析师 蒋欣彬 ：截至2月中旬，国内锌精矿加工费已回升至2600-2900元/金属吨（较2024年低点涨近90%），叠加副产品收益（如硫酸、贵金属回收），部分大型冶炼厂已扭亏为盈，但全行业盈利尚需加工费持续上行。由于当前加工费仍低于3000-3500元/金属吨的盈利区间，行业全面扭亏为盈尚未全面实现，多数企业以维持当前生产节奏为主。精炼锌方面，1月精炼锌产量52.22万吨（同比降8%），2月受春节及检修影响预计环比再降8%以上，短期增量有限，主因需求疲软及进口补充。后市来看，随着三月国产锌矿山陆续复产，加工费或将延续上行趋势，3月精锌产量有望季节性回升，二季度炼厂开工率加速提升。 中银国际期货研究咨询部有色高级研究员 刘超 ：锌精矿加工费正在逐渐回升，但目前仍处于较低水平，距离冶炼厂的盈亏平衡仍有差距。目前，冶炼厂亏损接近1000元/吨，开工率维持在低位。2024年，中国锌精矿产量同比下降约4%。不过，2025年国内外锌精矿复产和增产项目增多，预计锌精矿供应将好于2024年。随着精矿供应增加，锌精矿加工费有望继续回升，冶炼厂开工率也将逐渐提升。然而，由于当前加工费尚未达到足以刺激大幅增产的水平（3000-3500元/金属吨以上），预计精炼锌产量的大幅增加仍需较长时间。 【机构会诊】：节后国内锌锭社会库存累积幅度大吗？下游需求恢复情况如何？ 一德期货有色研发中心铅锌分析师 张圣涵 ：由于1、2月份国内锌锭产量不及预期，叠加1月锌锭进口窗口开启时间有限，进口锌锭流入量或表现持稳，整体锌锭供应无显著增加，截至2月20日，国内社会库存总量仅13.71万吨，较除夕前四周库存累积仅8.06万吨，库存总量及累库幅度整体低于往年同期。春节后建筑、家电、汽车等终端企业复苏有限，影响相关镀锌板订单，大多数企业预计消费将在3月完全恢复，但市场对于“金三银四”传统消费旺季仍持谨慎态度。出口方面，虽然24年底镀锌板出口表现较为坚挺，但今年关税等贸易壁垒或持续扰动外贸市场，或对镀锌板出口订单存在一定影响，整体市场情绪也较为谨慎。 浙商期货研究中心金属高级分析师 蒋欣彬 ：由于炼厂利润不佳，2025年1-2月精炼锌产量同比下滑，国内精锌库存累积低于往年同期水平。上海有色网数据显示，2025年锌锭社会库存累积增幅（春节前后六周）仅为7.91万吨，较2024年下滑23%，显性库存绝对水平低于历史同期。需求端，本周镀锌、锌合金企业开工率均季节性恢复至54%的历年均值水平。由于终端复工节奏不一，镀锌、压铸锌合金等传统下游企业复产进度出现分化，部分订单释放但整体需求尚未完全恢复，导致现货升贴水持续走低。终端来看，地产节后复工率同比下滑超10个百分点，下游采购以刚需为主，下游需求难有亮点。 中银国际期货研究咨询部有色高级研究员 刘超 ：节后国内锌锭社会库存累积幅度有限，截至2月13日，库存为12.33万吨，较节前略有增加。从历史累库时间来看，累库通常会持续到3月中下旬，目前仍处于累库阶段。下游消费处于回升期，但终端开工率尚未恢复到正常水平。钢材市场整体价格仍处于低位，下游采购意愿不足。此外，电力铁塔需求尚未释放，预计国网招标将在3月开始，需求转暖需等到4月初。压铸合金领域受房地产市场影响，需求表现较为平淡。 【机构会诊】：近期沪锌重心震荡上移，主要受哪些因素提振？如何看待未来走势？ 一德期货有色研发中心铅锌分析师 张圣涵 ：由于当下锌锭供应增量有限，加之国内宏观情绪提振，锌价重心企稳修复为主。但仍需警惕TC提涨后，在利润修复及冶炼放量施压下，供应过剩预期或被反复交易。两会在即，市场静待两会后国内下放的支持政策，操作上建议仍以23000-25000元附近震荡思路对待。 浙商期货研究中心金属高级分析师 蒋欣彬 ：近期沪锌价格重心上移，主因低库存与精锌供应收缩支撑。截至2月中下旬，锌锭社会库存为13.71万吨，季节性累库虽有兑现，但增量远低于往年同期水平。需求端，元宵节后下游企业陆续复工，且市场押注两会前基建投资政策加码，短期消费预期有所改善。后市来看，随着加工费持续上行，炼厂利润显著修复，3月炼厂集中复产及万洋等新增产能释放，供应压力或将逐步显现。当前锌价短期或于23500-24500元/吨区间窄幅震荡，中期仍维持偏空观点，关注3月旺季政策落地与炼厂产能释放。 中银国际期货研究咨询部有色高级研究员 刘超 ：近期沪锌价格震荡上扬，主要受到宏观因素的推动。美国通胀攀升和美元回落，带动锌价震荡攀升。同时国内两会前夕消费预期升温，整体宏观环境对锌消费较为利好。然而，当下，宏观影响因素较为复杂，国内政策预期的兑现仍需观察，预计锌价短期内仍将维持震荡格局。

沪锌低开上行，午前就开始翻红，随后继续偏强运行，收盘上涨1.2%。锌市矿端有逐步转向宽松的预期，不过短期难以形成实质性利空，假期期间社会库存累积，但累库幅度还算有限。 此前国内锌矿加工费就呈现回升姿态，据悉2月份势头延续，整体反应出矿端供应出现边际好转迹象，后续需关注是否向冶炼端传导。对于供应端，华泰期货表示，1月份进口锌矿到港量保持历史高位，节前冶炼厂原料备库结束，买矿积极性回落，TC有望继续上涨，持续压制锌价。冶炼利润因锌价回落并未明显修复，冶炼积极性依旧受抑制。 截至2月6日，SMM七地锌锭库存总量为10.70万吨，较1月27日增加3.66万吨。国内七地库存均环比增加，主因春节期间下游企业放假较多采买提货减少，而冶炼厂正常生产持续发货到社会仓库，使得锌锭库存环比大幅增长。金瑞期货表示，由于春节期间下游生产暂时停滞，因而需要等待节后消费回归的强度来重新审视锌价。此外，节前市场也普遍预期春节累库10万吨附近，是近几年来最低的累库水平。

去年年底沪锌走势相较于其余金属更为坚挺，期价最高触及26000一线上方，刷新逾两年高位，并且强势姿态延续了一段时间。然而今年年初以来行情却开始急转直下，一度落至四个月低位。在这期间锌市供需面和情绪面发生了怎么样的变化？低库存对于锌价的支持还会延续吗？ 矿紧一度传导至锭端 未来有改善预期 去年海外矿山复产并不顺利且存在矿石品位下降等因素干扰，国内此前因火烧云投产对国内锌矿新增产量有较高预期，但实际增量也不及预期，这就造成内外锌矿供应持续处于紧张局面，锌矿加工费落至极低位置，锌冶炼厂利润受到极大的压缩。和铜市不一样的是，国内锌冶炼厂签订长单比例较为有限，在现货锌矿加工费低位背景下面临的是真实的亏损局面，因此矿紧真的传导至了锭端，去年7、8月份就传来国内锌冶炼厂减产超预期的消息，smm数据显示2024年全年精炼锌产量是低于预期值的，累计同比下降将近7%，统计局数据同样下滑。矿和锭双重偏紧的背景下，市场对于供应端的担忧持续存在，持续为前期锌价的走势形成支撑。 不过从去年12月中旬以来，不论是国内还是进口锌矿加工费都出现持续反弹一幕，暗示矿紧局面出现了边际缓解迹象，海关数据显示去年11月锌矿进口量环比大增近四成。而从今年整体来看，由于锌矿成本下行，锌矿利润大幅好转，全球锌矿项目复产叠加新增陆续贡献增量，全球矿山产出的稳定性会好于2024年。另外，从锭端来看，去年12月国内锌冶炼厂检修和复产并存，smm数据显示整体产量出现了小幅增加，且1月冶炼厂产量预计将继续增加，主因1月虽然仍有少部分地区检修减产，且部分企业1月底有不同程度的春节放假，但更多地区冶炼厂均有不同程度的产量增加。最近市场已经有交易明年锌元素过剩的倾向，后续仍需关注现货锌矿加工费是否继续回升，冶炼厂的利润和复产情况。 库存变动牵动情绪 国内持仓库存比高企 前期锌价的强势姿态除了供需面有支撑，主要还需归功于内外交易所库存的异动所带来的资金情绪。在去年11月25日和26日，LME锌注销仓单突然出现连续大幅增加一幕，使得LME注册仓库中可供使用的或已担保的锌库存减少至15万吨，注销占比快速拉升至40%之上，LME锌现货贴水局面转为升水，且部分合约持仓集中度较高。与此同时，上期所锌仓单也呈现不断下滑势头，在11月底已经不及4万吨水平，而当时的沪锌近月合约持仓仍然保持在高位，导致持仓库存比高位运行。在这样的背景下，多头情绪甚嚣尘上，带动沪锌一举突破26000关口，刷新年内高点。 由于LME锌注销仓单在12月中旬之前一直保持在10万吨之上，且沪锌仓单仍在滑落，在资金余热仍存的背景下，锌价持续高位运行。不过在12月中旬之后，LME锌注销仓单回落较为流畅，注销占比持续下滑，沪锌仓单虽然仍在不断去化，但近月合约持仓也呈现下降势头，挤仓情绪出现缓解，锌价出现回落回吐流动性溢价。最近伴随着锌市供需面的转弱，沪锌下跌势头较为流畅，9月底以来涨幅已经全面回吐，但是可以看到沪锌仓单仍在下降当中，截至月初一度不及一千吨，而当前沪锌近月合约持仓仍在9万吨之上，因此持仓库存比仍然高企，在锭端供应恢复有限的背景下，仍需警惕资金面扰动。 年底需求淡季 现货升水高企 由于美国后续关税政策不确定性较强，市场对后续贸易冲突的担忧存在，叠加春节到来前外贸企业的抢时出口，其余金属需求表现尚可。 在这样的背景下，锌市现货升水却持续高企，可以看到沪锌期限结构也呈现很明显的back结构，这与现货库存紧张关系密切，近期各地现货流通量仍然较少。另外，最近锌价下跌较为流畅，下游逢低补库意愿较前期增加。但是也需注意，当前下游需求正处于季节性淡季，高升水局面给企业带来了一定的成本压力，且愈发临近春节假期，下游将陆续开始放假，需求的坍塌可能使得现货升水逐步收窄，但由于供应端难以快速放量，社会库存大概率难以出现大幅累库局面。 整体来看，今年矿端有逐步恢复预期，且最近已经出现边际好转的迹象，对精炼锌产出的限制将会转弱，市场最近已经开始交易未来供需趋于宽松的预期，拖累沪锌持续下行，跌幅较深。最近正值传统需求淡季，下游难有亮眼表现，但是对于节后的需求仍可保持一定期待，且短期供应增量释放将有限，年后库存累积幅度可能有限，在低库存支持下，对于年初沪锌的走势并不过分悲观。