事件：昨日氧化铝02合约大幅反弹，持仓量大幅增加10873手，成交量增加约5.9万手，全天上涨4.61%，报收3404元/吨。 点评：基本面供应端河南2家氧化铝企业再次受环保政策限产，影响产能110万吨左右。山西某氧化铝企业因矿石供应紧张问题再次减产，涉及产能25万吨。从目前了解到的情况来看，河南地区减产产能将在1-2天复产，实际影响产能有限。山西地区减产短期难以恢复，当地使用国产矿的氧化铝企业矿石库存仍在下滑，山西地区氧化铝现货供应维持偏紧状态。 据了解目前多数电解铝厂的氧化铝现货库存维持在2周及以上，仅少量的电解铝厂面临氧化铝库存不足的问题，因此现货偏紧对电解铝的生产整体影响极为有限。目前市场关注的重点仍在于02合约持仓量较高的问题，考虑到01合约下周完成交割。进入交割月后，个人持仓需调整为15手的整数倍，上限600手，受限仓等因素影响，当前的持仓量后续会出现一定下滑。 昨日山西地区氧化铝三网均价3390元/吨，少量现货报价已上3400。河南三网均价3373元/吨，广西三网均价3353元/吨，山东三网均价3185元/吨。目前02合约期货价格跟现货基本持平，考虑到供应端扰动有限，期货价格进一步上涨空间有限。

[现货市场回顾] 氧化铝期货上市半年后，出现大幅波动，创下期货上市后的最高点。铝产业链期货价格虽有联动，但表现并不及氧化铝。为了探究背后更深层次的原因、判断出此轮行情的终点、更好地服务于实体经济，我们在分析运行周期较短的氧化铝期货价格之外，还将目光投向了更具参考意义、更长周期的氧化铝现货价格，通过对历史高点的成因及拐点进行分析，判断出当前价位的相对水平，再给出行情拐点出现的若干情景及可能的时点，最后结合基本面给出氧化铝及电解铝的策略。 回顾近七年的走势，我们发现供应端碰上生产扰动时，氧化铝现货价格比较容易出现应激的情况。单看这一轮行情氧化铝期货价格确实已经接连创下新高，但长周期角度来看，现货价格再往上冲也并不是没有出现过，历史中阶段性因素炒作曾促使氧化铝现货价格屡次创下新高。 第一个高点在2017年年中。2017年年初正值供给侧改革的序幕拉开，下游电解铝产能受到制约，产能“天花板”被设定为4500万吨，拖累氧化铝价格一路下行至成本线附近。进入二季度后，氧化铝原料端矿石受制于环保检查等因素出现供应缺口，再配合中国铝业等大厂相继公告减产、关停氧化铝部分产能，现货价格开始一路飙升。仅三个月时间，高点就触及了3700元/吨一线，创下阶段性新高。但后续美国签署了行政备忘录授权贸易代表对我国开展301调查，贸易摩擦给市场带来了较大的不确定性，导致资金避险需求升高，且供给侧结构性改革持续推进后，电解铝对氧化铝需求下降的预期兑现，氧化铝产能却依然处于扩张周期，供需错配之下氧化铝缺口逐渐缩小，引导价格回落。 第二个高点在2021年年中。全球大宗商品市场在经历了2020年新冠疫情带来的低迷之后，逐渐走上了谷底反弹的路程。在此过程中，氧化铝价格表现相对温和，远不及国内电解铝的上涨速度。但进入7月后，多地环保督察工作开展，叠加河南主产区出现洪灾、广西生产大省启动限电，氧化铝厂普遍出现压产的情况，造成阶段性产能下降。再加之海外供应收缩，氧化铝进口量大打折扣，供应缺口推升行情持续了三个月，于当年10月底涨至4100元/吨之上，累计涨幅接近一倍，大幅侵蚀了下游利润，逼近电解铝行业的亏损线。临近年底，下游需求下行，对高价氧化铝的接受度逐步下降，再配合持货商抛售，氧化铝价格回归。 第三个高点是2023年年底。本轮行情核心的驱动在于氧化铝自身产业矛盾爆发，再次出现铝土矿短缺的现象。此前拉涨的主要逻辑为“外矿受限 内矿事故 气候治理”，在供应端问题得到完全解决之前，市场避险情绪还在交易。再配合宏观向好与资金入场，短短几个交易日内，盘面价格从不到3000元/吨涨到了最高3838元/吨，涨幅接近28%，现货也从不到3000元/吨跟涨至3300元/吨之上。这一轮可概括为宏观与产业扰动共振并带动资金入场，三个维度共同造就了近期铝产业链价格的强势。12月下旬，我国最大进口来源国几内亚油气库爆炸干扰当地铝土矿山生产发运，点燃避险情绪。再加之环保检查与国产矿开采进一步受限，北方铝土矿山几乎全面受限，氧化铝产能出现阶段性下滑。根据公布的数据，目前还在停工状态的氧化铝产能有335万吨，集中在山西和河南两地。由于断供风险的存在，减产规模或进一步扩大，需持续关注矿石供应局势的变化。短期内氧化铝供应缺口已经形成，厂家挺价情绪较为浓厚，下游担心长单的供应也正在积极询价，期现货价格齐涨。从技术上看，持仓量跟成交量数据双双上升，但持仓量上升幅度远不及成交量。 [行情运行逻辑] 氧化铝此轮行情归根到底是供应端出了问题，行情终点应该看到基本面供应缺口被补足。价格回归常态化区间需看到现货恢复宽松的可能性，可以通过运行产能与开工的提升抑或是需求的下行来实现。目前可行路径有两条：国产矿恢复开采与高利润刺激下氧化铝企业恢复开工。 几内亚油气库爆炸事件是市场利多情绪发酵的源头，但目前生产发运已恢复，以维持现有长协为主，散单交易仍受影响。考虑到事件的影响已经弱化，矿山后续影响预计也较有限。另外，我们认为通过侵蚀电解铝行业利润的方式让需求衰退是比较困难的。一方面是目前电解铝的利润水平尚可，即使氧化铝涨幅较大，但相比A00铝锭现货价格，现在利润空间还在2500元/吨附近。想完全吞噬这部分利润，以当前19000元/吨的电解铝推算，氧化铝需涨到4500—4600元/吨，整体而言难度大。 而国产矿端明确了整改的时间节点。当地政府明文要求整改3个月，从去年11月份开始测算，整改结束的时点逼近年关。考虑到春节假期停工，矿山在春节后恢复开采的可能性比较大，具体还需关注当地政府的政策。此外，已有部分山东地区企业恢复开工，但并不是受到高利润的刺激，而是重污染天气二级应急响应等阶段性环保限产解除所致。对比2730元/吨的成本，目前氧化铝企业的利润条件也比较好，基本可以预见在政策允许生产又能解决矿石问题的前提下，企业开工的积极性不低。考虑到北方的采暖季将一直延续至3月15日，两个时间节点叠加，氧化铝生产端危机解除应该落在2月底至3月中旬这个范围内。由于交易所开始审查氧化铝头寸并且做出了扩大交割库库容等防范极端行情的举措，市场降温下盘面价格会有所回落，但依然会走出一个偏强的态势，底部支撑可参考目前成交的现货价格。 现货端虽有跟涨，但不及期货强势。近日来随着期货价格的回落，基差修至目前的76元/吨左右，期现出现了无风险套利机会。下游对于高价氧化铝虽不抵制但也表现出谨慎的态度，询价较为积极，成交较少。氧化铝以电解铝厂自产为主，贸易商数量极少。从报价情况来看，截至1月10日，山东现货高点在3220元/吨，河南、山西、广西等地高点在3400元/吨附近，预计盘面支撑落在3200—3300元/吨之间。 而电解铝此轮行情启动较晚、回落较快，最高冲至19800元/吨后便先于氧化铝下跌，目前已经调整至19000元/吨附近，表现相对不够强势。我们认为这主要是因为电解铝定价已经较为充分，可供炒作空间不大，且成本端距离价格较为遥远，氧化铝即便上涨，电解铝厂还是愿意向其分配利润。利润分配的驱动可以分成库存和需求两部分：一方面来自低位库存的持续去化，另一方面来自铝杆线需求持续向好，开工率居高不下。但进入2024年后需求边际走弱，库存出现累积的趋势，驱动也将走弱，带动电解铝价格向下调整。从电解铝现货来看，目前华东与华南地区均出现了一定程度上的现货升水，可流通货源持续偏紧，但大户也未有进一步的收货动作，仅以刚需采购为主。合约交割日临近，随着铝价回调与收货需求，现货升贴水将在平水附近持稳运行为主，短期内小幅升水有支撑。 [后市操作策略] 从单边策略来看，电解铝可以拆分为三个时间周期。短期内，电解铝库存逐渐累积但尚未表现出可延续的迹象，再加之交割临近市场有收货需求，短期内现货偏紧对价格起到支撑作用，价格偏强振荡为主，预计1月下旬前的支撑位在18900—19000元/吨。中期内，季节性累库周期是1—3月。考虑到目前电解铝利润水平较高，累库必然会带来利润的向下收缩，但利润收缩既可以通过定价下调，也可以通过成本抬升完成。成本抬升就意味着价格下方支撑逐渐走强，与定价下调作用相反。因此，在氧化铝价格相对偏强的背景下，累库结束的时间节点与氧化铝生产障碍解除接近，累库与成本上移两个逻辑对抗，电解铝单边价格驱动尚不明确，这种情况下不建议盲目进行沽空，可以考虑逢低买入。长期内，由于去年4月以来铝水一直维持高比例，铸锭量逐渐减少必然带来可交割品数量下滑，实物库存维持低位的状态可以预见，盘面维持Back结构的可能性比较大，价格仍然会回归到振荡区间中去，全年价格下边际可以参考17500元/吨，需持续关注地产政策及旺季消费情况。 从跨品种套利策略来看，由于交易所出台措施，氧化铝盘面逐步降温，但支撑价格强势的驱动并没有改变，在这种情况下进行单边交易的难度较大，建议以氧化铝配置电解铝的头寸，头寸配置参考绝对价格，可以用5AO搭配1AL。交易逻辑仍然是电解铝的利润变动预期，进入传统累库周期后用多氧化铝、空电解铝表达利润的下移，做空利润表达为5AO—AL，而春节后进入去库周期时预计电解铝利润上修，用多电解铝、空氧化铝表达，做多利润表达为AL—5AO。

1月3日，氧化铝期货主力2402合约在创出上市以来新高3838元/吨后，持续下跌，本周四则呈现大幅反弹走势，截至收盘，氧化铝期货主力合约涨幅4.61%。 中财期货有色分析师徐金乔表示，目前环保预警解除，在产产能提升，氧化铝供应增加。1月3日，河南郑州市解除重污染天气橙色预警，焙烧炉开始烘炉复产，北方环保预警亦逐步解除。由于环保预警仅对氧化铝企业焙烧环节有影响，前端环节仍正常生产，焙烧炉恢复较易，大约需要3天时间，正常运行后，可将产量迅速弥补回来。另外，盘面利润较丰。正常情况下，氧化铝价格趋近于成本端，并不会出现大幅溢价，由于消息共振驱动盘面价格前期大涨，最高盘面利润近1000元/吨，随着供应偏紧格局缓解，盘面趋于理性。 此外，宏源期货研究所有色金属分析师王文虎表示，美国经济与就业表现相对景气，使市场逐步修正对美联储的激进降息预期，叠加下游需求偏弱导致国内电解铝社会库存量出现累积，电解铝价格下跌亦令氧化铝价格承压。 “目前氧化铝期货经过大幅波动后，估值下降，溢价消减，重新趋于理性，定价回归现货供需层面。”徐金乔分析称，供给方面，由于矿山治理，国产矿开采依然受限，河南、山西矿产恢复开采时间待定，矿源供应偏紧持续，部分中小氧化铝企业有逐步停产可能。北方环保预警解除，受影响企业氧化铝产量可逐步弥补，全国氧化铝整体在产产能上升，据机构数据，2024年1月第一周氧化铝在产产能8135万吨/年，较2023年12月第四周上涨460万吨/年。需求方面，全国电解铝在产产能近期保持相对稳定，维持于约4200万吨/年，云南暂无进一步减产消息。 霍云波分析说，国产矿石供应紧张已经持续很多年，但从去年年末开始，河南和山西氧化铝的减产产能在扩大，对今年1月份的产量会有实质性的影响。另外，电解铝企业春节前备货也导致短期市场供应紧张，预计1月份国内氧化铝开工率将进一步下降至76.5%。近期西南地区电解铝企业无增减产计划，预计短期内氧化铝需求平稳。氧化铝供需将维持略短缺的格局。 展望后市，霍云波表示，目前氧化铝期现价格趋同，处于相对合理的价格区间。后续仍需关注几内亚油库事件，以及红海危机对矿石供应带来的影响。此外，在高利润的刺激下，氧化铝企业有增产的意愿，需关注提产产能的变化。 徐金乔认为，氧化铝期货继续下降空间有限，后期以振荡为主。目前处于冬季采暖期，重度空气污染时有发生，环保预案易触发，环保预警措施对于主产区氧化铝企业生产连续性产生干扰，企业稳定性易受到影响。据悉，1月10日，河南焦作某企业由于环保问题减产。另外，铝土矿偏紧状况持续，矿源供应问题限制氧化铝企业产量大幅提升。此外，临近春节，届时不少货运司机放假，氧化铝运输难度将有所加大，对于氧化铝供应产生影响，或价格产生一定支撑。目前氧化铝现货惜售情绪仍在，现货价格较为坚挺，实际成交升水期货盘面。 王文虎则认为，后期氧化铝期货价格存在支撑。国内铝土矿供给预期偏紧，国内外铝土矿价格均处高位，叠加晋冀鲁豫不定期环保检查，使国内晋豫氧化铝产能开工率保持低位，国内氧化铝供给偏紧状态暂难缓解。但是亦需警惕美国2023年12月消费端通胀超预期反弹，市场过度修正对美联储激进降息预期，使美元指数和美债收益率分别突破102.4和4%附近压力位，令电解铝等有色金属价格承压，进而限制氧化铝价格反弹空间。

2024年1月11日，氧化铝期货主力合约AO2402价格达到3404元/吨，涨幅4.61%。主因国内北方部分地区发布重污染天气预警，市场对供应端担忧提升，资金情绪刺激氧化铝期价回升。 河南省焦作市1月10日14时启动重污染天气黄色预警Ⅲ级响应。焦作当地唯一一家氧化铝厂1月11日起停2台焙烧，恢复时间根据重污染应急解除时间待定。洛阳生态环境保护委员会办公室也印发“1月11日至1月14日启动重污染天气橙色Ⅱ级应急响应”的通知。此外，河北省1月10日下午，邢台、邯郸、保定廊坊、衡水、沧州、定州发布启动重污染天气Ⅰ级应急响应通知。目前氧化铝生产端所受到的实际影响相对有限，但市场对供应端收紧预期提升，需持续关注北方地区氧化铝企业后续实际生产变动情况。 综合来看，国内采暖季期间，北方等地氧化铝企业生产变动较为频繁，市场情绪或对期货盘面价格造成较大影响，建议短期观望为主。

氧化铝早间偏强运行，午后涨幅扩大，目前主力合约涨超2%。 河南重污染天气再度来袭，当地氧化铝焙烧限产，对短期供应再施干扰。

铝和氧化铝 10日沪铝主力2403收盘报19005跌55，LME三月铝收盘报2235跌7，现货方面，10日SMM华东现货铝锭报19210涨110升水20涨10。两地持货商挺价强烈，无锡市场升水20至均价，佛山市场现货成交贴水10至升水30。 供应方面，电解铝产能运行平稳，截止至1月7日，中泰期货调研统计国内电解铝运行产能在4212.35万吨，较上周同期持平。 库存方面，受需求放缓，铝锭铝棒库存开始回升，8日周四SMM铝锭库存报47.1万吨，较上周四增加0.9万吨。 进出口方面，11月出口有所改善。海关总署最新数据显示，11月中国出口未锻轧铝及铝材48.96万吨，环比增加约5万吨；1-11月累计出口518.52万吨，同比下降15.3%。11月中国进口未锻轧铝及铝材34.31万吨，同比增长34.2%；1-11月累计进口273.64万吨，同比增长28.3%；其中，11月进口原铝19.4万吨，环比上月下降2.2万吨，1-11月累计进口136.6万吨，同比增加约88.4万吨。 成本方面：阳极价格继续回落，电解铝成本相对稳定，利润高企。 氧化铝方面，10日氧铝主力2402合约收盘报3287涨33，山西三网均价报3382涨2。市场情绪缓和，期现价差收敛，振幅收窄。 供需方面，电解铝开工进入平稳阶段，需求整体平稳，冬储有一定空间；供应方面，氧化铝产能大幅下降，供应严重短缺。山西、河南、山东因重污染天气，焙烧产能限产，近日天气改善，已逐步启动；山西河南两省因矿山安全监察河环保等因素造成国产矿山停产减产，多个氧化铝厂减产压产运行，三门峡义翔铝业停产50万吨；几内亚油库爆炸，燃油供应紧张，已有矿山因燃油供应不足停产。 库存方面，10日上期所氧化铝仓库仓单13.87万吨增0.24万吨，厂库仓单1200吨持平，仓单连续增加。 铝逻辑及策略建议：宏观上美联储即将进入降息周期，国内政策面偏积极、宽松，沪铝低库存、旺季预期提振，中长期铝价下方支撑较强；近期下游需求偏弱，淡季累库预期压力，铝价表现偏弱，短期建议观望，中长期建议逢低做多。 氧化铝逻辑及策略建议：市场情绪缓和，期价贴水修复，现货高涨压力或将缓和，短期预计氧化铝高位震荡回落，建议区间操作，中长期供应偏紧局面仍在持续，建议超跌适当做多。

近期，氧化铝盘面波动较大，几内亚油库爆炸事件是引发氧化铝行情的关键导火索，红海事件则是盘面情绪的外部干扰因素。 “氧化铝期价大幅波动，主要原因是受到供给端的扰动。”新湖期货研究所有色首席孙匡文告诉期货日报记者，2023年12月中下旬，几内亚大型油库爆炸造成该国燃油供给短缺，对该国铝土矿生产和运输产生不利影响，进而使得我国氧化铝企业担忧正常生产。此外，2023年12月下旬，我国北方重污染天气引发氧化铝企业大规模限产，同时山西、河南国产矿供给短缺的情况愈发明显，导致部分氧化铝企业被动减产，带来供给端阶段性减少。 对此，南华期货有色分析师梅怡雯介绍说，前期因为几内亚油库爆炸引发市场对进口铝土矿供应的担忧，同时国产矿紧张问题也再度受到市场关注，一时供给担忧不断发酵。此外，由于我国对铝土矿的进口依赖度不断走高，2023年进口矿占总供给的比例已经接近70%，高度集中的进口来源导致当航运受到干扰时，市场对供应链的担忧走强，受到集运指数上涨行情的情绪外溢波及。 “在多重因素影响下，氧化铝价格出现急涨行情。不过，以上问题均以预期为主，氧化铝厂减产也在重污染天气结束后不存在进一步影响，随着市场情绪降温，盘面出现显著回调。”梅怡雯表示，目前来看，氧化铝市场的影响主要集中在长单以外的铝土矿散单上，实际影响可控且有限，并且在价格大涨后，氧化铝存在潜在进口补充来源。 “当前主导氧化铝市场的逻辑依然在供给端。”方正中期期货分析师胡彬认为，氧化铝需求相对稳定，即使在枯水期，电解铝产能也未能出现更多减产，所以供给端成为市场关注焦点。 “目前，下游电解铝运行基本平稳，暂无更多减产或增产的情况。而氧化铝产量仍有波动，虽然几内亚油库爆炸事件尚未对铝土矿进口造成实质性影响，但国产矿短缺的情况未能得到根本解决。”孙匡文表示，短期国产铝土矿供给偏紧的情况不会改变，受影响的氧化铝产能也难有明显恢复，这种情况下，氧化铝产量难有提升。 同样，梅怡雯也认为，在国产矿供给逐步减量的大趋势下，国内铝土矿供给偏紧问题将持续存在，供给短缺缓解的关键在于进口矿的补充。“几内亚油库爆炸问题对个别矿山造成一定影响，不排除一季度几内亚进口矿的体量或报价受到牵连。整体来看，短期氧化铝成本端的支撑依旧较强。”她说。 “目前，氧化铝期货价格已经对前期的供给担忧预期进行了修正，预计未来决定氧化铝方向的驱动将是现实层面的兑现。”梅怡雯表示，若现实层面货源供给充裕程度超出市场预期，不排除期货价格进一步下行，甚至带动现货价格回落。若矿端的供给进一步缩紧，或是航运问题再度发生意外，氧化铝价格则将再度获得反弹动力。 弘业期货分析师张天骜表示，主导氧化铝价格的逻辑还是铝土矿的供需情况。“目前，氧化铝的原材料铝土矿、烧碱、动力煤价格都基本保持稳定，后期随着红海航运问题逐步解决，供给短缺问题结束，氧化铝价格可能在基本面的驱动下回归常态。”在他看来，短期国内铝土矿供给可能略微偏紧，由于目前国内和进口铝土矿价格暂未出现大幅波动，而氧化铝现货价格近期涨幅约10%，价格下方可能并没有坚实的支撑。 不过，胡彬认为，氧化铝期货深跌的可能性不大，盘面大概率会回到此前的振荡区间。“在供暖季结束之前，氧化铝都不要以单边空头思路对待，谨防新一轮重污染天气来袭造成企业限产。”他说。

[行情回顾] 2023年，国内外铝价走势相对平稳，整体呈现区间振荡格局，年内供需矛盾不突出，使铝价难以走出趋势性行情。具体来看，1月，受市场对国内经济复苏乐观预期提振，以及美联储加息节奏放缓，铝价逐渐走高。2—5月，国内电解铝库存累积至高位，春节后消费复苏强预期被证伪，叠加美国银行业发生危机，铝价回落，其间云南减产扩大的消息一度助推铝价反弹，但未能持久，随后再度走弱。6—9月，国内政策偏积极，叠加消费旺季带动，铝库存偏低，铝价上行。10月至12月上旬，国内电解铝累库超预期，下游需求疲弱，铝价再度回落。12月中旬至今，投资者对2024年美联储降息预期增强，美元走弱，叠加铝库存持续创新低，铝价回升。 2023年，国内氧化铝期货自上市以来振荡走强，主要分为三个阶段：第一个阶段是上市首日至10月，随着云南电解铝厂复产以及国内部分氧化铝企业因矿石、环保等问题检修和减产，供减需增助推氧化铝价格走高。另外，氧化铝期现贸易增加市场对交割品氧化铝的需求，亦利好其价格。10月至12月上旬，云南枯水期电解铝压产，削弱氧化铝需求，氧化铝价格走弱。12月中旬至今，几内亚油库爆炸引发市场对进口铝矿的担忧，叠加国内矿石供应偏紧及环保影响氧化铝供应，氧化铝价格大幅上涨。 [宏观面预期] 2020年，受公共卫生事件的影响，全球央行开启大放水，物价也开始水涨船高，全球主要经济体通胀率逐步攀升。2022年上半年，美国PPI、CPI同比增速先后录得近几十年来历史最高值，至此美联储开启了加息之路。2022年3月至2023年年底，美联储共加息11次，累计加息525个基点，创1981年以来最密集的加息纪录。 随着海外通胀持续放缓，市场开始认为美联储本轮加息周期接近结束，并将于2024年开启降息周期。2023年，美联储最后一次议息会议点阵图显示，过半官员预计2024年至少降息3次，以每次降息25个基点计算，未来一年内会降息75个基点。 近两年，在海外货币政策持续收紧的背景下，欧美制造业PMI指数逐步下滑，2023年基本均处在50荣枯线下方。最新数据显示，2023年11月，美国ISM制造业指数为46.7，不及预期，连续13个月萎缩；欧元区制造业PMI初值较前值43.1回升至43.7，好于预期，但仍处在荣枯线下方。 对于2024年全球经济增速问题，市场并未给予太多乐观预期。2023年10月，IMF在《世界经济展望》报告里预测，全球经济增长将从2022年的3.5%降至2023年的3%，2024年将降至2.9%，远低于2000—2019年3.8%的历史平均水平。随着政策收紧开始产生负面影响，发达经济体经济增速预计将从2022年的2.6%放缓至2023年的1.5%和2024年的1.4%，新兴市场和发展中经济体的经济增速预计将从2022年的4.1%降至2023年和2024年的4.0%。 [氧化铝供应] 从氧化铝成本构成来看，2023年12月，氧化铝企业生产中铝矿的成本占比在47%左右，也是最大的成本部分，然后是能源、烧碱及其他成本。 2023年1—11月，我国铝土矿产量累计为6112万吨，累计同比减少1.29%。近年来，受国内矿山整顿、环保督察等因素影响，国内多数铝矿山开采受限，国产铝土矿供应持续紧张，对进口矿的依赖度逐渐攀升至68%。2023年1—11月，我国铝土矿进口量累计为12978万吨，累计同比增加12.32%，年内随着印尼实施铝土矿出口禁令，从印尼进口的缺口逐渐由几内亚填补。而进口铝土矿来源的高度集中，也使进口矿面临的风险加大，几内亚政局不稳以及澳大利亚将铝土矿纳入“关键矿产清单”等均是风险事件。 IAI公布的数据显示，2023年1—10月，全球氧化铝累计产量为1.1822亿吨，累计同比减少0.50%。国内方面，2023年1—11月，我国氧化铝累计产量达7300.9万吨，累计同比增加3.0%。截至2023年11月底，我国氧化铝建成产能为10000万吨，运行产能8207万吨，全国开工率为82.1%。 整体来看，2023年我国氧化铝产量处于历史较高水平，在利润仍存的背景下，国内氧化铝企业开工率保持在相对高位，新增产能也贡献了部分增量，2023年我国有360万吨新增产能投放，2024年仍有660万吨可投产项目。海外方面，2024年在老挝和印度有250万吨新建产能规划。 进出口方面，2023年1—11月，我国累计进口氧化铝155.96万吨，累计同比下降17.78%，累计出口氧化铝113.48万吨，累计同比增加19.42%，净进口42.48万吨。2023年，我国氧化铝进口量下滑主要与进口亏损有关，出口增量主要来自俄罗斯。 [电解铝产能] 在国内电解铝成本构成中，占比较大的依次是氧化铝、电力和阳极。对于阳极来说，2023年预焙阳极产量保持增长，1—10月，我国预焙阳极产量累计为1823.07万吨，累计同比增加2.62%，阳极价格亦逐步下行至历史相对低位。综合来看，在目前电解铝企业利润相对较高的情况下，我们认为，2024年成本端并不会对国内电解铝产量产生较大扰动。 IAI公布的数据显示，2023年1—11月，全球电解铝累计产量为6443万吨，累计同比增加2.94%。国内方面，2023年1—11月，我国电解铝累计产量3794.6万吨，累计同比增加3.6%，开工率保持在90%的相对高位。 从产能来看，截至2023年11月，国内电解铝建成产能约为4519万吨，已达到4500万吨的天花板，运行产能约为4189万吨，后期新增产能有限。预计2023年我国电解铝新增产能约67.4万吨，2024年投放产能在141万吨左右。 国外方面，2023年海外电解铝复产产能约40.54万吨，另有部分新增产能投放。据统计，2022年至今，海外电解铝约新增投产106万吨产能，尚有616万吨在建待投。进入2024年，海外新增及复产依然趋缓，新增产能主要是印尼华青一期剩余25万吨的继续投产，另外是俄铝泰舍特铝业剩余部分新增产能将继续维持增产。复产方面，考虑到欧洲等地区待复产产能的成本及电解槽设备老旧等问题，预计2024年欧洲前期集中停产的近150万吨产能很难全面复产。 进出口方面，2023年1—11月，我国原铝累计进口量为136.70万吨，累计同比增长152.98%，累计出口量为13.53万吨，累计同比减少30.71%，净进口量为123.17万吨。2023年上半年，因进口窗口多处于关闭状态，原铝进口量不高；下半年随着进口窗口打开，原铝进口量逐渐回升。 [电解铝需求] 从消费结构来看，无论是国内还是海外建筑和汽车用铝量占比均较高。从美国房屋及汽车数据来看，汽车消费尚有韧性，但房屋销售出现下滑。 从终端行业推算出来的铝消费数据来看，2023年国内铝消费表现较好，房地产板块仍有韧性，新能源板块表现亮眼。 房地产板块，2023年我国房地产新开工面积欠佳，但在“保交楼”政策下竣工面积表现尚可，2023年1—11月，我国房屋竣工面积为65237万平方米，累计同比增长17.9%。我们用竣工面积推算铝消费，得出2023年前11个月国内铝消费较2022年同期增加114万吨左右。 得益于新能源汽车仍保有增速，2023年汽车板块耗铝量明显增加，但增幅不及2022年。数据显示，2023年1—11月，我国汽车产量为2711.1万辆，累计同比增长10%。其中，新能源汽车产量为842.6万辆，同比增长34.5%，新能源汽车市场占有率达到30.8%。据推算，2023年前11个月，新能源汽车耗铝量较2022年同期增加43万吨左右，传统汽车耗铝增量在5万吨左右。 2023年，我国光伏新增装机量继续保持高增长，对铝消费增量贡献较大。数据显示，2023年1—11月，我国光伏新增装机163.88GW，同比增加149.4%。近期中国光伏行业协会也上调了2023年光伏装机预测，预计全球光伏新增装机由305—350GW上调至345—390GW，我国则由120—140GW上调至160—180GW。出口方面，2023年1—11月，我国光伏组件出口量累计为3.96亿个，累计同比增加83.62%。根据新增装机和出口数据可推算出，2023年前11个月，我国光伏耗铝量较2022年同期增加约134万吨。 铝材出口方面，2023年1—11月，我国未锻轧铝及铝材出口量为518.52万吨，累计同比减少15.3%，主要是受海外需求疲软拖累。 [后市展望] 进入2024年，美联储一季度、二季度降息的概率不大，高利率将继续对全球经济施压，从而影响铝消费。我们预计，2024年海外铝需求将继续缩量，而国内得益于新能源汽车和光伏板块对铝消费的拉动，铝耗或保持较高增速，但地产板块的铝需求或有所降温。供应方面，基于2023年的高增速以及4500万吨产能天花板已至，预计2024年国内原铝产量增速将下滑，海外原铝增量也有限。整体来看，2024年国内原铝供应缺口或扩大，将依赖于进口铝的补充，而海外原铝供应过剩加大。基于上述预测，预计2024年铝价走势或先扬后抑，相对于2023年振幅较大，伦铝运行区间在2000—3000美元/吨，沪铝运行区间在17000—22500元/吨。 氧化铝方面，2024年,国内外原铝产量增幅有限，其对应的氧化铝需求增速也将下滑，而国内外氧化铝新投放产能较多，在矿端无重大扰动的前提下，预计2024年氧化铝供应过剩量将逐渐增加，对氧化铝价格施压。2024年，氧化铝价格或以下行为主基调，其间受部分因素影响可能出现上涨行情，但总下行趋势不变，氧化铝期货运行区间在2300—3700元/吨。 风险提示：一是国内外货币政策的变化；二是海外矿端的潜在扰动；三是国内外铝消费的变化。

盘面：夜盘沪铜低开高走，白天盘继续反弹，但午后回落，主力2月收68220，跌0.03%，成交缩量，总仓增加，这是自12月29日调整以来首次增仓。同期铝走势偏弱，主要是受氧化铝大跌的拖累，主力2月收18970，跌0.76%，成交略减，总仓减少超过1.8万手，从1月2日见顶以来，总持仓从52万手降至了43.8万手。主力2月氧化铝收3240，跌4.99%。 分析：隔夜消息，胡塞武装称与部分航运公司达成协议，允许船只安全通过红海，红海危机缓解，今日集运欧线跌停，这也对前期炒作航运费提高的部分商品带来了利空，如氧化铝，同时，对应1月-2月的氧化铝，推算船期是11月或者12月，几内亚中央油库爆炸对当前供应影响有限，但需要关注的是2月之后，进口氧化铝供应情况。今日氧化铝山东均价3190，上涨20，与2月期价贴水从昨日200 降至了50，贴水收敛后，氧化铝的跌幅或将收敛，这利于铝价企稳，操作上在维持多头思路的同时，等待铝持仓的恢复。今日铜持仓出现了增加，盘面显示，连续四天虽然调整，但每天均收阳K，显示下方支撑较强，68000一线或可做为短线买入的止损参考位，目前铜库存偏低，继续对铜价形成支撑。

据外电1月9日消息，美国铝业（Alcoa）周二称，计划今年停止旗下澳大利亚西澳洲Kwinana氧化铝精炼厂的生产，因市场条件面临挑战且该铝厂也达到退役年限。 该氧化铝精炼厂在1963年投产，预计今年第三季度将停产。 目前，该铝厂大约有雇员800人，预计第三季度将削减250人，在2025年第三季度，该铝厂的雇员人士将进一步削减至50人。 美国铝业执行副总裁Matt Reed称，该氧化铝精炼厂已经拥有60年的历史、上述关停决定是在考虑到设备使用年限、规模和运营成本问题之后做出的。 “这是经过彻底和仔细考虑后做出的决定，我们承认这一行动将影响工人、商业伙伴和社区。” 但该公司附属的港口设施以及美国铝业在西澳洲Pinjarra和Wagerup氧化铝精炼厂将不受此次产能关闭的影响。 Pinjarra和Wagerup氧化铝精炼厂的生产成本具有优势。 美国铝业表示，Kwinana氧化铝精炼厂2023年净亏损约1.3亿美元。