美国国会预算办公室（Congressional Budget Office，简称CBO）周三警告称，美国政府不断膨胀的债务负担的利息成本明年将达到创纪录高位，之后还会继续攀升。 在最新的联邦预算展望报告中，CBO写道，未来10年美国赤字将飙升，预计从今年的1.6万亿美元增加到2034年的2.6万亿美元。 该机构预计，美国财政赤字占GDP的比重在2024年为5.6%，然后在2025年跳升到6.1%，至2034年还将保持在该水平。CBO指出，除了经济危机期间，赤字占GDP比例出现这样的情况并不多见，尤其是在美国经济蓬勃发展时。 CBO还称，明年净利息支出将攀升至国内生产总值（GDP）的3.1%，为1940年以来的最高水平，然后在2034年达到3.9%。 美国国会预算办公室主任Phillip Swagel在一份声明中表示：“净利息成本是赤字的一个主要因素，其增幅相当于2024年至2034年赤字增幅的四分之三左右。” 不断上升的成本可能会加剧人们对联邦借贷增速的担忧。美联储主席鲍威尔上周表示，美国政府毫无疑问走在一条不可持续的财政道路上。 美国财政部长耶伦周二在众议院听证会上被问及她是否担心美国的借贷能力时表示，拜登政府正在准备下一财年的预算，“其中将包含有关确保我们在财政上可持续发展的建议。” 众议院议长、共和党人Mike Johnson周三在一份声明中把不断膨胀的联邦债务水平归咎于“支出问题，而不是收入问题”。由于在支出水平和优先事项上存在分歧，共和党领导的众议院和民主党控制的参议院迄今未能通过2024财年的预算。 具体预测 根据国会预算办公室的最新预测，到2033年，美国公众持有的债务预计将达到45.7万亿美元，占GDP的114%。这实际上低于一年前发布的2033年118%的预测。 但该机构也预测，未来10年，美国政府支付的债务平均利率将从去年预测的3%升至3.4%。 预算监督机构彼得森基金会（Peter G. Peterson Foundation）的负责人Michael A. Peterson在一份声明中说，“仅仅在过去三年里，利息成本就增加了一倍多，今年达到了每天20多亿美元。到明年，我们在利息上的支出将超过国防和几乎所有其他国家优先事项的支出。” 在CBO的展望中，强制性支出是导致赤字的另一大因素。医疗保险支出占GDP的比例预计将从2023年的3.1%增长到2034年的4.2%，社会保障支出将从去年的5%增长到5.9%。

从当下市场环境和特征来看，个股分化程度提升，市场风格切换频繁，在这种背景下，ETF由于行业品种丰富，交易成本低成为资产配置的最佳工具之一。 日前，由中国银河证券、朝阳永续主办，华安基金及银河期货协办的2023年度（第十八届）中国私募基金风云榜颁奖盛典在上海举办，华安基金指数投资部副总监、基金经理苏卿云在会上也指出，当前许多投资者开始将ETF作为投资配置的工具，ETF在市场波动中逐渐崭露头角。 ETF成市场投资热点 回顾过往，苏卿云认为去年是一个相对艰难的市场年份，然而，ETF在这个时期却展现出非常迅猛的发展和卓越的表现，整体来看，2023年ETF市场规模已突破2万亿，增长规模达到了4000多亿，增速超过30%。这表明，在市场剧烈波动的时候，许多投资者开始将ETF作为投资配置的工具。 从资金流入情况看，ETF是一个加速增长的趋势。苏卿云提到，相较于公募主动基金，近年来公募基金流入逐渐减少，而ETF则逆势增长，成为投资者关注的焦点。ETF的优势在于简单直接、费率低、高效，这也是投资者纷纷选择ETF的原因之一，不仅如此，私募基金也在加大ETF的布局，甚至开发相应的投资策略。 不过，ETF在帮助投资者简化投资方面起到了积极的作用，但投资者在选择ETF时仍然面临一些挑战。“买什么？怎么买？”还是投资者的痛点和难点。各基金管理人在过去几年时间内不仅要为投资者提供产品，还要提供相应策略。 苏卿云表示，在开发许多ETF相关投资策略后发现，资产配置和行业轮动为投资者热衷的两大策略。 具体来看，苏卿云介绍，行业轮动方面，该策略自2018年开始表现出色，年化收益率超过19%，相较于市场主流宽基指数，如沪深300、中证800，行业轮动策略取得了显著的超额收益。他指出，“该策略运作也相对简单，基于观察或量化模型，利用微观、中观和宏观三类指标评分，每月进行一次观察，根据评分结果判断未来一个月更看好的行业。” 资产配置策略则采用了大类资产配置模型，主要使用了Black-litterman模型对大类资产的收益进行预测。目标是更好地发挥资产配置的效果，通过控制回撤实现较为稳健的收益表现。 在资产配置中，对A股权益资产、海外权益资产、债券、商品等大类资产进行判断，并根据判断结果进行相应的配置。选择宽基的ETF作为国内股票标的，以及相关的海外ETF标的，此外，黄金和债券同样有相应的ETF可供选择。“这更突显了ETF产品形式的优势，当中几乎可以涵盖所有大类资产配置的投资。”苏卿云表示。 未来看好低波与红利两大策略 谈及今年看好的策略，苏卿云表示他将关注低波动策略与红利策略。 从市场表现来看，去年低波动策略表现极为出色，“我们使用了500行业中性低波指数和中证500作为对比。在过去19年中，几乎只有两三年，500低波的收益未能战胜中证500，其他年份都取得了明显的超额收益。因此，我们认为500低波在中证500中的胜率非常高。”通过对过去相关因子的分析，苏卿云发现500行业中性低波是在500指数中表现最优异的增强因子之一。 苏卿云还指出，低波策略还具有降低风险的效果。因此，从风险收益比的角度来看，500行业中性低波的指数收益是最高的。 第二个备受关注的策略是红利策略，红利策略选择了市场上股息率较高、分红较好、具有良好现金流的资产。“这些公司之所以能够分红，是因为它们本身是盈利的，因此基本面非常强劲。当然，它们的估值也相对较低。”苏卿云解释。 红利策略和低波策略有一些相似之处，它们并非完全是一个防御性的指数，从长远来看，无论是在下跌市场、振荡市还是牛市，它们都能取得一定的超额收益。 此外，红利策略去年表现突出的原因之一是整个市场的策略偏低。苏卿云认为，“在这种情况下，红利策略容易发挥其有效作用。然而，有一些时候它的表现并不理想，这说明市场中存在一些更强劲的主线投资主题或方向。” 除了上述两个相对细化的策略指数之外，苏卿云表示，还有一个宽基指数也值得关注，比如，上证180ETF，它的代表性非常强，占到上海市场60%的市值，占到70%的营业收入，80%的净利润和90%的分红，具有低估值高分红的特点，抗风险能力也相对较强，适合市场整体策略。 2024年黄金等大类资产可期 展望2024年，苏卿云表示，他首要关注的大类资产便是黄金，这态势源于多方面的核心因素。首先是去美元化，美元信用在逐步下降。在地缘危机爆发时，美元成为美国对欲制裁对象兑付的手段，将美元武器化，大幅削弱了美元地位。“我们预计将在去年的基础上加大对黄金的持仓。“苏卿云强调。 其次是美联储政策的变化。苏卿云表示，尽管美联储尚未正式降息，但降息的预期大概率上升，美元也将逐步走弱。在此过程中，黄金往往呈现走强的机会。另外，中期来看，风险事件频发，包括地缘政治和美国大选等，都可能产生影响。 谈及近期较火爆的跨境投资，苏卿云也表示，近年来，对于海外投资的关注度不断提升。基金公司积极部署了美国纳斯达克、日本日经225ETF，还包括法国、德国等多个国家，进行了全球范围内广泛的布局。 苏卿云也提示，去年年底和今年初，很多投资者都高度关注海外投资标的，但一些标的的溢价较高，溢价高的主要原因在于基金公司的QDII额度不足，投资者应审慎投资。

鲍威尔称3月不太可能降息，被“打脸”的高盛连夜推迟了本轮首次降息预期。 在最新公布的报告中，高盛Jan Hatzius等分析师将美联储首次降息时间的预期从3月份推迟到5月份。 但与此前预测相同的是，高盛仍预测FOMC将在2024年降息五次。 高盛预计，美联储最青睐的通胀指标核心PCE在今年将比FOMC 2.4%的中值预测下降至少20%，2025年还会进一步下降。 至于2025年的利率路径，高盛预测将有3次降息。 隔夜，美联储如期继续按兵不动，本次货币政策声明删除了暗示未来进一步加息的措辞，称在对通胀降至目标更有信心以前，不适合降息。美联储主席鲍威尔在会后发布会上表示，联储对降息保持持开放态度，但不急于行动，不认为可能3月降息。 对此，中金公司刘刚团队表示，3月份降息过早，而5月份降息不迟，美联储此次传递的核心信息是，会降息但不想让市场预期太早。 纵观美联储大幅修改的会议声明以及鲍威尔在会后新闻发布会上的表态，都可以看出美联储在为降息做准备和铺垫，但又不想让市场抢跑太多，所以在不断的给3月降息的预期“泼冷水”。 我们一直强调，3月降息预期本来就有些勉强，毕竟当前美国基本面并不支持过快过早降息，但提前降息仍有可能，至于说到底是3月还是5月降息，从资产角度差异可能没那么大，只要方向明确，交易方向也就明确，无非中间会出现一些“折返跑”。

稳定资本市场政策在近期集中发力改善市场预期，年初以来市场流动性循环连锁负反馈过程被有效阻断，随着业绩预告风险陆续落地，市场已经步入月度级别的反弹交易窗口。首先，证券监管部门及时回应市场关切，投资端改革举措有望加速推出，地产领域支持政策明显加码，预计2月仍有降息举措，国资委继续强调上市央企的投资者回报，央企权重股压舱石作用凸显，改善营商环境政策频出，市场信心有望逐渐恢复。其次，类“平准”基金打破负反馈，雪球敲入和量化平仓压力明显缓解，机构持仓均衡化过程加快。最后，随着年报业绩预告陆续落地，四季度业绩风险充分释放，反弹窗口期仍将呈现交易型资金主导的特征，央企红利低波和高股息板块是窗口期最具共识的主线，同时关注低估值绩优蓝筹的布局机会。 稳定资本市场政策在近期集中发力改善市场预期 1）证券监管部门及时回应市场关切，投资端改革举措有望加速推出。 1月24日，证监会副主席王建军在接受媒体采访时及时回应了近期股市波动、投资者担心的资本市场“重融资而轻投资”等问题，并阐述了后续“建设以投资者为本的资本市场”的具体措施。中信证券研究部政策组预计《资本市场投资端改革行动方案》有望加快推出，将从资金引入、投资机构、证券公司等方面做出部署。其中，资金引入方面，将加大中长期资金的引入力度，包括优化会计处理，建立长周期考核机制等措施；投资机构改革方面，继续推动公募行业“总量提升、结构优化”，引导财富管理行业由销售驱动向客户利益驱动转变；证券公司方面，鼓励证券行业并购重组，提升资本市场服务能力，打造一流投资银行；上市公司层面，加大对上市公司财务造假、欺诈发行、操纵市场等违法违规行为的处罚力度，促进上市公司回购、分红切实提高投资者回报。 2）地产领域支持政策明显加码，预计2月仍有降息举措。 1月12日，住建部和金融监管总局发布《关于建立城市房地产融资协调机制的通知》，指导各地级及以上城市建立房地产融资协调机制。1月24日，央行和金融监管总局联合发布《关于做好经营性物业贷款管理的通知》，细化了商业银行经营性物业贷款业务管理口径、期限、额度、用途等要求，明确放开使用范围，可以用于偿还该企业及其集团控股公司（含并表子公司）存量房地产领域相关贷款和公开市场债券，有效缓解开发商流动性压力。1月27日，广州成为超一线城市当中首个放开120平米以上商品房限购的城市。当前银行存款端压力有所缓解，海外货币环境改善打开了国内政策宽松的空间，国内物价水平离目标仍有差距，中信证券研究部宏观组认为2月LPR存在下调的可能。 3）国资委继续强调上市央企的投资者回报，央企权重股压舱石作用凸显。 近期，国资委有关负责人提出进一步研究将市值管理纳入中央企业负责人业绩考核。中信证券研究部政策组认为，从短期来看，国资委或通过鼓励上市公司回购、加大现金分红、加强股权激励、做好信息披露等方式助力央企上市公司市值提高；从中期来看，央企集团资产证券化率仍是关键抓手，政策或鼓励央企将优质资产注入上市公司平台或并购重组等方式以提高央企的整体价值；从长期来看政策或聚焦优化企业经营考核指标以提高央企效率和盈利能力从而提升整体估值。此外，针对财政部旗下央企和地方国资委国企是否也会考虑把市值管理纳入相关负责人考核，值得后续跟踪关注。 4）改善营商环境政策频出，市场信心有望逐渐修复。 2024年以来，全国各地相继发布民营经济支持举措，有望补齐短板、提升市场主体信心。1月1日起，《山西省民营经济发展促进条例》开始施行；1月12日，广东省印发《关于促进民营经济发展壮大，进一步推动民营经济高质量发展的实施意见》；1月17日，江苏省印发《关于促进民营经济发展壮大的若干措施》；1月26日，浙江省通过了《浙江省优化营商环境条例》，该《条例》为全国首个省级单位将政务服务增值化改革通过立法予以固化，从市场环境、政务服务、要素支撑等方面，建立健全优化营商环境基础制度和具体规则，未来或成为其他省份参照。 年初以来市场流动性循环连锁负反馈过程被有效阻断 1）类“平准”基金打破负反馈，雪球敲入和量化平仓压力明显缓解。 过去两周五只代表性宽基ETF成交和净申购同步放大，类“平准”基金入场并稳定市场的意愿明显。去年10月23日中央汇金宣布增持ETF以来，五只代表性宽基ETF单日成交额超过100亿且净申购超过40亿的交易日共有15个，累计净申购金额已达1682亿元，对权重股形成了托底作用。开年以来指数持续回调部分雪球产品触及敲入线，中小盘期指贴水幅度持续升高，引发中小票连锁反应。截至1月26日，IH、IF、IC和IM期货活跃合约的基差分别为+1.4、+6.2、-34.5和-53，上证50和沪深300期货已转为升水，中证500和中证1000期货的贴水幅度亦较1月22日显著收窄，股票市场中性产品对中小盘股票现货的流动性冲击明显缓和。 2）机构持仓均衡化过程加快。 今年以来存量市场格局更为明显，机构超配行业跌幅明显大于低配行业。然而在市场结构性分化加剧的情况下，机构原先低配的行业当前的低配幅度可能进一步加大。例如，机构在2023Q4对银行板块的低配幅度为-10.4%，在假定持股不变的情况下，由于银行板块的上涨，当前的低配幅度会达到-11.2%。换言之，如果不加快调仓，在其他资金边际上涌入红利低波板块的情况下，机构偏离基准并且跑输的幅度可能会更大，产生更大的心理压力，这可能会迫使部分机构产品主动加快持仓均衡化。从目前来看，持仓均衡化的产品在增多，去年收益率为负但今年以来收益率为正的产品目前达到153只（占主动股基样本数的4.3%），规模合计881亿元（占比2.8%），产品平均规模仅有5.8亿；去年收益率为负但本周收益率为正的产品达到936只（占比26.4%），合计规模为7739亿元（占比24.6%），平均规模为8.3亿。此外，我们观察到不少规模较小、去年业绩不佳的主动股基产品本周获得了可观的正收益，应该是大举向“中特估”和地产板块进行了调仓。 业绩预告风险陆续落地，市场已经步入月度级别的反弹交易窗口 1）随着年报业绩预告的陆续落地，四季度业绩风险充分释放。 截至1月26日，约19%的上市公司披露了年报业绩预告，而往年的年报预告披露率在1月末通常会超过50%，下周是年报预告披露的密集期。当前市场相对低迷的风险偏好环境下，即便是预喜个股也通常会出现兑现收益导致下跌的情况，1月已披露的年报预喜个股，在披露日前10个交易日相对上证指数日平均超额收益率为-0.1%，披露日之后的5个交易日为-0.4%。随着下周业绩预告陆续落地，最后一轮博弈预期差的交易行为即将结束，预计投资者会重新将视野转向今年一季度乃至全年的经营展望。 2）反弹窗口期央企红利低波是当下最具共识的主线，同时关注低估值绩优蓝筹。 我们认为年初以来市场出现的流动性 循环连锁负反馈 已经被有效阻断，随着业绩预告风险陆续落地，市场已经步入月度级别的反弹交易窗口期，并且以交易型资金为主导。配置上，有类“平准”托底，机构保守化调仓以及国资委考核改革催化的 央企红利低波和高股息板块 是当下最具共识的主线。同时建议继续关注因为流动性冲击而出现估值进一步大幅下修的科技、医药、新能源板块中的绩优蓝筹品种，此外，港股中的消费、互联网等白马品种也可以提前布局逐步参与。 风险因素 中美科技、贸易、金融领域摩擦加剧；海内外宏观流动性超预期收紧，外资流出超预期；地缘政治风险升级。

中信证券研报指出，房地产市场还在继续下行的通道中。中信证券认为，房贷按揭利率有明显的下降空间，限购政策也有放开的趋势。 预计政策能够在2024年逐渐稳住房地产市场基本面，而二手房市场显著好于一手房的态势可能发生变化。 ▍2023年全年，房地产基本面景气下行。 根据国家统计局，2023年全年，全国商品房销售额11.7万亿元，同比下降6.5%，销售面积11.2亿平米，同比下降8.5%。微观层面，网签和企业的数据表现都远不及此，15家大公司2023年全年销售金额下降12.6%，42个样本城市2023年网签套数下降13.4%。二手市场表现显著好于一手。贝壳研究院统计2023年全国二手房成交5.7亿平米，金额7.1亿元，同比分别增长44%和30%。在核心城市二手挂牌量不断增加，业主不断下调价格的背景之下，12月各地房价持续下跌。根据国家统计局，2023年12月，70个大中城市新房和二手住宅价格指数分别环比下跌-0.4%和-0.8%，70个样本城市二手房价格全部环比下跌。2023年全年，70个大中城市新房和二手住宅价格指数分别下跌-0.9%和-4.1%。根据贝壳研究院数据，2023年全年，50个样本城市二手价格下跌10%。 ▍2023年开发投资继续下行。 根据国家统计局，2023年全年，全国房地产开发投资额11.1万亿元，较国家统计局公告过的房地产开发投资历史顶部14.8万亿元（2021年）下滑了24.9%。2023年，全国房屋新开工面积9.5亿平方米，同比下降20.4%，距离历史顶部22.7亿平米（2019年）下滑了58.0%。2023年全年，房屋竣工面积10.0亿平方米，同比增长17.0%。其中，住宅竣工面积7.2亿平方米，增长17.2%。保交楼的政策优先级很高，大多数出险企业已经度过了年度交付高峰。 ▍按揭定价有望继续下行。 2024年年初以来，房地产市场进一步下行。2024年1月上半月，我们统计的42个样本城市新房网签套数同比下降35%，降幅比上个月扩大5个百分点，14个样本城市二手房网签套数同比提升12%，涨幅比上个月下降18个百分点。根据贝壳研究院数据，2024年第二周，50个样本城市二手房和新房KMI指数分别为37%和38%，小于50%的荣枯线，体现经纪人看空情绪。2023年12月，二手房和新房景气指数分别为9.0%和14.9%，亦位于低于20%的低迷区间。根据贝壳研究院，2023年12月50城平均首套按揭利率3.88%，一线城市为4.13%。我们认为，房贷按揭贷款利率有比较明显的下调空间。 ▍二手市场显著好于一手的态势可能变化。 我们认为，2024年全年新房成交显著弱于二手房的局面可能会逆转。开发商加速去化新房的心态，一手佣金率提升对渠道的影响，一二手房限价消失之后新房品质的提升，市场价格下跌之后二手业主降价动力的减弱，都是促成一二手房市场情况逆转的原因。总体而言，我们预计，2024年全国商品房销售额不至于负增长，房地产投资降幅与2023年相比将缩窄到-5.7%，新开工和竣工面积分别同比下降-14.5%和-15.0%，竣工面积受保交付高峰过去，大公司高线开发和无效在建面积影响趋势性走弱。 ▍风险因素： 房价超预期下行，房地产销售基本面显著不及预期的风险；房地产政策落实不及预期的风险；部分房地产企业2023-24年盈利能力大幅下降的风险。 ▍投资策略。 我们认为，2024年开年地产销售基本面压力仍存，但房贷按揭利率还有明显的下降空间，限购政策也完全有可能逐渐退出。如果房价趋稳，我们相信低效存货占比不大的头部开发商具备向上弹性。渠道服务商在整个产业链中占据优势。我们也注意到头部物业服务公司的现金分派率可能明显提升，股息率可能具备吸引力。

摩根大通首席执行官杰米·戴蒙表示，由于一系列金融和地缘政治风险的结合，他对未来两年美国经济持谨慎态度。戴蒙在瑞士达沃斯世界经济论坛上表示：“在2024年和2025年，所有这些非常强大的力量将会影响我们。” 戴蒙提到了包括乌克兰局势、以色列和红海地区的恐怖活动，以及量化紧缩。他特别指出对量化紧缩的运作方式还存有疑问，意味着可能不完全清楚量化紧缩如何影响经济。 据了解，量化紧缩通常指的是中央银行减少其资产负债表规模的过程，这通常通过出售其持有的债券或停止购买新债券来实现，目的是收紧货币政策。而戴蒙此番的言论则反映了他对当前全球经济环境中的不确定性和潜在风险的关注。 无论是尽管摩根大通是美国最大的银行且过去几年创下了纪录利润，美国经济也超出预期，还是尽管受到通货膨胀的腐蚀性影响，但由于良好的就业水平和大流行时期的储蓄，美国消费者基本上保持健康，戴蒙在过去几年里仍一直主张谨慎行事的态度。 在戴蒙看来，近几个月相对强劲的股市让投资者对未来潜在风险感到安心。标普500指数在过去一年上涨了19%，并且离峰值水平不远。 戴蒙表示：“我认为假设一切都很好是个错误。当股市上涨时，我们都觉得这很棒，就像一种小药丸。但要记住，我们已经有了太多的财政和货币刺激，所以我更倾向于谨慎一些。” 同时，高盛首席执行官大卫·所罗门也表示，尽管市场环境排除地缘政治问题“感觉比一年前好”，但他对美国不断飙升的债务水平感到不安。 所罗门称：“我非常担心债务的增长，这是一个巨大的风险问题，我们将不得不应对和解决，只是可能不会在接下来的六个月发生。” 事实上，戴蒙对严峻预测并不陌生：2022年，他因量化紧缩和乌克兰冲突警告投资者经济“飓风”即将来临。 总的来说，在周三的广泛访谈中，戴蒙讨论了他对乌克兰、前总统唐纳德·特朗普、移民、商业房地产和比特币的看法。 戴蒙表示：“我们必须让美国公众了解，这是为自由世界的自由和民主而战的原因。”

摩根大通资产管理公司（JPMorgan Asset Management）表示，随着美国经济放缓，美联储最终可能会比目前发出的信号更大幅度地降息，推动短期国债价格上涨。 这家管理着2.9万亿美元资产的基金公司驻伦敦的全球利率主管Seamus Mac Gorain表示：“市场对降息幅度的预期约为1.5%，这可能是一个合理的基本情况。在糟糕的经济结果中，你知道，它可能比这个要大得多。” 他表示，小摩正在买入5年期、7年期和10年期美国国债，同时减持30年期国债，因为它认为美联储降息将导致美国收益率曲线趋陡。 近几个月来，人们对美联储今年可能将基准利率下调多少存在巨大分歧。根据12月13日更新的预测中值，央行政策制定者在他们的季度点阵图中预测，到年底将降息75个基点。市场的态度则要强硬得多。 根据CME美联储观察工具，市场目前预计今年降息6次，共降息150个基点。 这种差异在过去一年里让市场大起大落。许多投资者，包括小摩和双线资本（DoubleLine Capital）的冈拉克，去年过早地预测美联储将结束紧缩政策，但事实证明，美国经济比预期更强劲，这并没有成为事实。 Gorain在谈到他早些时候的预测时说，“我们和其他人都非常惊讶，通胀实际上已经下降，而经济没有出现严重疲软，否则美联储就会降息。在去年的大部分时间里，我们都认为我们将处于衰退的环境中，显然我们并没有陷入衰退。” 展望2024年，他说，“考虑到我们在各种不同的通胀指标上取得的进展，央行似乎更有可能大幅降息。” Gorain说，随着美联储放松货币政策，基准的10年期国债收益率今年可能会从目前的水平下降约50个基点，至3.50%左右。 他还称，小摩对美国经济的基本预测仍为软着陆，但不能完全排除经济衰退的可能性，这为持有美国国债提供了令人信服的理由。