宏观方面，美元指数和10年期美债收益率仍在因美联储9月会议鹰派表态继续走强，市场期待欧美通胀数据能给出下一步交易的指引，不过数据公布恰逢中国假期，我们预计后市或存在避险情绪。 纯镍方面，现货升水有所下调，主因镍价小幅回涨，成交表现平平，转产电积镍成本缓慢抬升中。硫酸镍方面，节前备货需求叠加成本端中间品走强，硫酸镍偏强运行，或进一步拉升电积镍成本。 镍铁方面，产业链负反馈持续向上，近期铁价频现低价成交，铁厂利润亏损加剧。不锈钢方面，虽然节前存在备货需求，但实际成交平平，期货仓单压力亦有所凸显，因而减产预期依旧较强，目前钢厂生产已经陷入亏损，钢价继续大幅走弱的空间相对有限，不过向上驱动亦不足，预计宽幅震荡为主。 操作上，镍及不锈钢区间操作。

宏观方面，古根海姆投资公司报告称，由于美联储激进加息导致企业借贷成本大幅增长，以及美国经济不确定性，今年美国破产公司数量可能达到2010年以来新高。国内方面，25日起存量首套房贷利率正式下调，全国范围调整的平均幅度约为80个基点。 基本面看，国内电解铝供应增速放缓，海外进口窗口打开，海外铝锭补充增加。需求端下游消费韧性较好，低库存持续，市场交易逻辑暂未出现较大转变，短期低库存及仓单量较低对铝价仍有支撑。 现货方面，华南仓库库存情况有所反复，整体货源恢复相对宽松，铝锭需求侧表现平平，整体稍显供过于求。预计近期因华南地区铝锭货源补充正在进行，累库预期下节前华南现货升贴水或以弱势小幅震荡为主。且目前升水处于较合理水平且有企稳迹象，预计贴水下行空间有限。宏观情绪一般，基本面多空交织。预计11合约波动区间19300-19600元/吨，操作上建议空单继续持有。

美联储放鹰，降息预期降温，美债收益率偏强运行，美元指数偏强限制锡价涨幅。 产业端，据SMM，部分焊料企业9月存在3%-10%范围增量，但仍不及旺季预期。上期所锡仓单减少34吨，LME锡库存增加40吨，上周五国内锡锭三地社会库存较前一周减少80吨，全球显性库存仍偏高。日内虽然盘面拉涨，但下游备货情绪仍在，出货量级逐渐抬升，现货升水约60，后市关注下游高价接货持续性。 综合来看，节前需求些微改善支撑锡价上行，但美元高位波动仍有施压，价格进一步上涨缺乏动能。操作上，暂时观望。

缅矿没有确定性新消息，为四季度供应埋下隐患，且全球半导体订单已经触底，库存逐步消化，将支持锡价长期看涨的趋势。 上游，佤邦依然没有新消息，当前阶段国内冶炼厂生产稳定，8月单月锡精矿进口2.7万吨，缅矿进口量依然达到2.28万吨，炼厂表示原料偏宽松，云南40%锡精矿加工费持稳在1.7万元/吨。十一后，如果缅矿仍没有确定性的明朗进展，国内矿端原料可能慢慢转紧，并将影响国内排产。 下游，较低锡价能够带动备库买兴，上周SMM社库样本减少80吨至9182吨。8月国内集成电路产量同比增加21.1%，累计降幅缩窄到1.4%，累计同比增速即将转正。同时，全球半导体订单已经触底，未来两三个季度累计跌幅将逐步收窄。节前，市场仍在关注去库强度，不过因下游企业大多放假5-6天，普遍预计本周补库将放慢，且节后可能累库。8月SMM焊料开工转暖，部分消费转旺，传统家电焊料需求可能降温，但光伏相关排产持续升温。WBMS数据显示，1-7月全球精锡产量19.8万吨，消费量19.1万吨，供应过剩6900吨。 整体，锡价下方支撑MA40周均线慢慢上移，下方买点提高。短线认为阻力位仍依然有效，谨慎追涨。

供应方面：云南复产结束，国内运行产能接近4300万吨刷新历史新高，年内产能向上空间已不到50万吨，枯水期云南水电是否充足目前尚无定论，但暂时看风险有限。进口窗口持续打开，海关数据显示8月原铝进口超过15万吨，9、10元也将维持在高位水平甚至更高。需求方面：SMM统计国内铝下游加工龙头企业开工率环比小幅下调0.3个百分点至63.5%，整体表现为旺季不旺，订单增幅不及预期，另外周内铝价高位运行，抑制下游采购意愿，节前备库积极性也较弱，开工率上行承压。库存上来看，过去一周铝锭库存减少0.8万吨至52.1万吨，铝棒库存减少0.9万吨至8.2万吨，累库过程缓慢显示需求韧性依然很强。近月持仓较高情况下，上期所仓单仍只有不到4万吨，屡创新高的虚实比下挤仓风险依然存在。 成本方面：上周氧化铝和动力煤延续上涨，国内电解铝产能即时平均成本升至16000元以上，成本大幅上行可能性不高，行业平均利润维持3000元以上。 总体来看，在云南复产和进口增量释放后市场累库量依然很低体现需求韧性，现货升水超过200元给与较强的正反馈。在地产限制不断松动，国内逆周期调节持续性信号较强情况下，沪铝短期维持震荡中回调偏多参与思路，区间高位阻力在增加，不宜追涨。 近期氧化铝投复减产并行，当前氧化铝运行产能8430万吨，相较前一周下降100万吨。虽然生产企业利润达到近年高位水平，增产意愿很强，但国内矿山开采受限以及进口矿紧张问题限制复产进度。短期内期现套利需求增加使得本就有限的现货资源偏紧格局延续，氧化铝仍有支撑，暂时继续以3000-3200元区间震荡对待，不过远期看大概率会回到偏过剩局面。上周注册仓单正式开启，到周五仓单量达到8000余吨，据机构统计新疆仓库货源已经达到10万吨水平，关注仓库数据变化。

一、供应：8月，国内锡矿进口2.71万吨，环比减少12.3%，同比增加57.19%。其中来自缅甸2.28万吨，同比增加65.30%；除缅甸外其它各国合计进口量环比基本持平。虽然8月进口矿环比减少，但仍处于历史高位，短期内冶炼原料供应无虞。锡锭进口2,360吨，其中来自印尼1,859吨，秘鲁451吨；锡锭出口量环比减少177吨至831吨。 二、需求：焊锡企业订单环比有好转，部分企业反馈增幅在3-5%，对标终端的电子需求，确实电子需求也在见底回升。上周锡价波动加大，冶炼高位被矿端点价增加，现货出货增加，但下游成交并未在价格回落后见好，未见节前补库需求增长。 三、库存：上期所库存周环比减少105吨至7,630吨，同比增加303%；LME周环比减少95吨至6,920吨，同比增加41.66%。 四、策略观点：终端需求逐步恢复，而长周期缅甸矿供应的不稳定性，这两点保证了锡下跌的空间有限。向上的空间能否打开未来取决于需求的复苏斜率，但电子周期见底是一个较为漫长的过程，短期内价格或仍以宽幅震荡为主。

上周美联储9月利率按兵不动，但会议强化鹰派立场，商品市场集体承压，原油为首的大宗商品回落，市场整体避险情绪一度高涨，但情绪并未持续，周末风险偏好有所回升。 基本面，供应端产能近期变动不大，后续也几乎没有较大的新增及复产产能计划，预计供应稳定。消费端铝加工企业开工率环比小增，但尚未达到旺季特征。现货市场临近国庆小长假备货增多。库存在入库有限，消费阶段性增加情况下，仍保持低位，仓单库存交割之后短暂增加又回落至4万附近低位。 整体供应稳定，消费环比改善，铝价的低库存低仓单利多条件依旧保持，预计价格保持偏好走势，沪铝结构维持Back结构。 本周沪期铝主体运行18500-19500元/吨，伦铝主体运行2180-2250美元/吨。

镍矿方面，镍矿1.5%CIF均价65美元/湿吨，较前一周张1美元/吨，菲律宾雨季日渐迫近，部分矿山10月镍矿资源已渐售罄，矿山挺价报价依旧维持高位。镍铁方面，上周五SMM8-12%高镍生铁均价1160元/镍点，较前一周跌12.5元/镍点。部分铁厂回笼资金让价销货，镍铁成交价格走低。 供需面，中国8月精炼镍进口量环比下降30.94%，因我国新增电镍逐步投产，产量逐月增加，逐渐替代进口资源。消费端不锈钢产量仍处于高位，但下游需求平平导致了不锈钢的库存呈现累库现象。 整体，美联储将利率长期保持高位的预期主导市场，美指强势冲击年内新高，以原油为代表的大宗商品普遍承压。不过美联储预期仍然会随着后续公布的经济数据变化，市场情绪仍有变动可能。基本面矿价较挺，国内镍产业链上各品种已至成本线附近，后续宏观情绪平稳，在成本支撑下，镍价下方空间预计有限。 本周沪镍主体运行155000-164000元/吨，伦镍主体运行19000-20200美元/吨。

宏观方面，9月美联储议息会议虽然暂停加息，但是表态偏鹰，市场预期年内还有一次加息，2024年降息预期大幅走弱，因而镍及不锈钢承压明显。 纯镍方面，弱需求、库存高等多重因素对镍价形成了明显压制，但是当前价格已经逼近转产电积镍成本，镍价进一步下跌的空间有限，预计后市镍价震荡偏弱运行。 硫酸镍方面，受益于成本支撑和需求韧性，硫酸镍价格存在一定支撑，后市或小幅上涨。 镍矿方面，印尼政策使得市场预期转变为“短期供应偏紧、长期担忧不再”，矿端的宽松预期亦对镍及不锈钢施压。 镍铁方面，下游需求不畅导致的负反馈正在不断施压铁价。 不锈钢方面，金九预期落空使得钢价承压明显，后市需求短期看难有逆转，预计钢价继续弱势震荡，关注产业链负反馈产生的影响。 总的来说，9月美联储会议表态对市场扰动十分明显，镍及不锈钢面临着较大的下行压力，但是镍价在成本支撑下进一步下跌的可能性较弱，不过反弹又无驱动因素，预计大概率偏弱震荡；不锈钢基本面表现偏弱，短期看难以反转。沪镍2310参考区间155000-165000元/吨。SS2311参考区间14800-15500元/吨。

伦镍持续弱势，沪镍也到了所谓的成本支撑，但从当前环境来看很可能失效。宏观方面，美联储鹰派超预期，同时美国政府停摆风险上升，资金逃离风险资产。产业方面，8月镍矿镍铁进口数据都高于市场预期，同环比均有增长，纯镍中长线供应相对宽松，国内产量叠加进口已经过剩，贸易商镍板库存有积累，LME库存也因海外需求不振近期小幅增加，据传仍有较高隐性库存可能逐渐显性化，累库预期下价格承压下行。原生镍和纯镍供需分化，纯镍以硫酸镍为原料，硫酸镍持续小幅上涨，二者价差收窄，但旺季备库时间窗口即将过去，不锈钢和三元电池旺季预期落空，NPI和硫酸镍价格有下跌压力。NPI已经出现下滑，硫酸镍也止涨，镍的成本参照物整体下跌，打开镍价下行空间。建议重新回到空头思路。 不锈钢也不断逼近成本线。目前高镍铁主流成交价1160-1180，但也偶尔有更低价成交的零星消息出现，近期钢厂亏损，减产预期不断增强，对原料采购意愿不足，而8月镍铁进口量同环比继续增长，国内供应并不缺。需求端，9月中下旬已经到了旺季备库的时候，今年长假更长更早，本周是比较重要的观察期。从当前的现货氛围来看，旺季特征并不明显，虽然有一定低位备货的动作，但价格上涨后高位出货的意愿也很强。今日已经周五，下游可能下周提前放假，旺季需求不及预期，重返空头思路。