中信证券研报指出，美国10月CPI环比增速降至0.0%，核心CPI环比增速为0.2%，均略低于预期。核心服务项通胀环比增速放缓推动了美国核心通胀环比增速下降，市场对通胀黏性的担忧减弱。预计美联储或已完成此轮加息，10年期美债利率短期或走弱，但仍将在4%以上水平运行。 ▍美国10月CPI环比增速降至0.0%，核心CPI环比增速为0.2%，均略低于预期。 CPI同比增速10月降至3.2%，低于3.3%的预期。未经季节调整的核心CPI同比增速为4.0%，低于4.1%的预期，CPI环比增长0.0%，低于0.1%的市场预期，前值为0.4%，核心CPI环比增速为0.2%，低于市场预期与前值的0.3%。分项来看，美国核心服务项通胀环比增速放缓推动了美国核心通胀环比增速下降，核心商品项通胀继续负增长，能源项通胀环比由正转负，市场对通胀黏性的担忧减弱。 ▍10月美国食品项通胀环比增速为0.3%，能源项通胀环比增速为-2.5%，预计未来食品项或阶段性阻碍美国通胀下行。 近期美国西部的干旱和野火致使农作物产量下降，但在能源价格上涨空间有限、粮食供应受战zheng影响较为可控的背景下，未来若地缘政治风险波动未超预期，则预计食品项通胀较难大幅环比反弹。能源方面，虽然沙特延长削减的可能性增加，但中东供应中断的担忧有所缓解，且美国放松对委内瑞拉的制裁后拉美国家石油产量有望增加。同时，由于美国制造业PMI、非农就业等数据边际走弱，市场对于未来原油需求前景的担忧进一步加剧。综合来看，预计原油价格上行空间偏有限。 ▍10月美国核心商品项通胀继续环比负增长，降幅有所减小，录得-0.1%，核心商品项通胀已连续五个月环比负增长。 10月，二手汽车和卡车价格的先行指标，MANHEIM二手车价值指数同比继续负增长，同时美国汽车工人联合会罢工的影响在进一步减弱，预计二手汽车和卡车项通胀将持续环比负增长。此外，超额储蓄对美国消费的支撑减弱，薪资增长放缓叠加学生贷款还款恢复，预计未来核心商品项通胀对美国通胀的阻碍或较小。 ▍10月美国核心服务项通胀环比增速降至0.3%，主要由于住房项通胀环比下降，未来核心服务项的黏性或逐步减弱。 由于预期美联储将在较长时间内维持利率高位，预计未来住房项通胀同比增速将继续下行，随着美国劳动力市场走弱，薪资增速放缓，劳动力参与率和生产率提升，以及跳槽者与留岗者薪资增速差距收窄，核心服务项通胀压力有望进一步缓解，因而整体核心服务项的黏性或将逐步下降。 ▍当前美国通胀黏性出现一定减弱，未来美国整体通胀压力较为可控。 在全球经济放缓以及利率高位运行的背景下，能源项对于美国通胀的扰动预计偏有限。美国劳动力市场增长放缓有望减弱核心服务项通胀黏性，消费支出未来进一步放缓预计也将继续推动核心商品项通胀压力持续保持在低位。整体而言，美国通胀压力较为可控，通胀上行风险因素的扰动较为有限。 ▍预计美联储或已完成此轮加息，10年期美债利率短期或走弱，但预计仍将在4%以上水平运行。 近日虽然美联储多位官员发表鹰派言论，但在通胀压力较为可控的背景下，预计美联储年内再次加息概率较低。整体而言，当前美国通胀快于预期的回落，叠加薪资压力持续趋势性下降，我们认为美联储本轮加息周期或已结束。短期而言，预计10年期美债利率将跟随经济放缓而走弱，但仍将在4%以上的高位运行。 ▍风险因素： 美国经济超预期；美国通胀超预期；美国货币政策超预期；美国金融体系脆弱性超预期；全球能源、粮食供给冲击超预期；地缘政治风险超预期。

当地时间周二，有“新美联储通讯社”之称的著名记者Nick Timiraos通过联合撰文称，通胀放缓的趋势延续到了10月份，美联储可能已完成了本轮加息周期。 当天，美国劳工部发布的数据显示，美国10月CPI环比不变，同比增速降至3.2%；剔除食品、能源价格的核心通胀环比上升0.2%，同比增速略降至4.0%，均表明潜在的价格压力正在减弱。 Timiraos指出，截至10月份的五个月内，核心通胀率折合成年率为2.8%，远低于今年前五个月的5.1%。这种放缓反映了汽车和机票价格的下降，以及住房和其他服务成本的温和增长。 通胀报告引发了股市和债市的剧烈波动，因投资者认为美联储已结束加息，并将注意力转向官员可能开始降息的时间。 美联储今年已将利率上调至22年来最高水平，旨在通过放缓经济活动来对抗通胀。官员们在本月初的会议上延长了暂停加息的时间，美联储下一次会议将于12月12日-13日举行。 Timiraos称，10月的就业报告和通胀报告强烈暗示，美联储本轮最后一次加息发生在7月。下次联储会议辩论焦点可能不是是否还要加息，而是是否以及如何修改会后声明中的指引，以反映近期通胀的进展，以及加息前景的日益暗淡。 他补充道，如果美联储下个月保持利率不变，预计将把目前的暂停期延长至6个月左右。 Timiraos指出，美联储希望实现所谓的软着陆，即在不引发经济衰退的情况下降低通胀率，目前看来，招聘活动逐渐放缓，消费者支出强劲，这一结果是可以实现的。 包括美联储主席鲍威尔在内的官员一直不愿宣布在通胀问题上取得胜利，他们指出，过去他们认为价格压力正在消退，结果却事与愿违，继续走高。 就在周二，芝加哥联储主席古尔斯比声称，对美国通胀回落的最新数据表示欢迎，但同时补充说，通胀率距离达到美联储2%的目标还有一段路。鉴于围绕经济前景的许多其他不确定因素，美联储官员应该主要关注通胀数据。 里士满联储主席巴尔金也发出警告，通胀压力还有反复，不相信通胀会一帆风顺地朝着美联储2%的目标迈进。 Timiraos表示，但事实上，因为最新的CPI报告，利率期货市场的投资者撤销了他们之前保留的对美联储今年12月和明年1月进一步加息的押注，开始将联储首次降息的预计时间提前，5月降息的概率升至50%以上。 对于通胀放缓的趋势能否延续下去，部分取决于未来一年经济对美联储过去的货币紧缩政策的反应。强劲的消费者支出帮助增强了今年的经济韧性，但经济学家预测，随着美联储加息的影响继续渗透到经济中，美国人将会缩减支出。

即便美联储还在倔强维持“仍在考虑加息”的人设，但市场的焦点正在逐步转向 美联储终将会到来的降息 。 颇为吸引眼球的是，瑞银投资银行的策略分析师Arend Kapteyn和Bhanu Baweja，在最新报告中喊出了“ 美联储明年降息275个基点 ”的大胆预期，差不多是目前市场主流定价的接近4倍。瑞银分析师们也表示，通胀的持续下行将使得美联储 最快从3月开始降息 ，幅度也与过往典型的宽松周期类似。 （美国联邦基金利率上限，来源：tradingeconomics） 按照两位策略师的预期，经历过去一年半暴力加息525个基点后，美联储仅在明年一年时间里就要“腰斩”政策利率，而 目前市场的主流预期仅为降息75个基点，最快从明年7月开始 。 判断的依据是？ Baweja介绍称，团队并没有发现能够引发这一轮的降息周期“大不一样”的因素，通胀正在迅速正常化，等到明年3月份的时候，美联储将会看到实际利率（政策利率-通胀）处在一个非常高的状态。 瑞银策略团队预期到2024年底，美联储的政策利率将回落至2.5%-2.75%区间，而到2025年初的“终点”利率则会处于1.25%。值得一提的是，瑞银团队目前仍预测 美国经济将在明年二季度滑入衰退 。 这两位分析师也表示，根据过去30年G10央行（不算日本）降息周期的行为研究，他们平均在开始降息的头15个月里调降320个基点。Kapteyn进一步表示，这一次也会是一个常规的降息周期， 这些央行降息的程度通常要比外界预期得更多 。 对于近期很火热的长端美债策略，瑞银策略师们却认为 即便美联储大幅降息，长端美债收益率的降幅并不会那么大 。Baweja预计，由于美债的发行量依然很大，所以明年美国十年期国债收益率的底部大约在3.5%左右。这意味着在美联储大幅降息275个基点的过程中，十年期美债收益率只会下降100个基点。 (十年期美债收益率日线图，来源：TradingView) 市场预期并不清晰 事实上对于许多策略师而言，“美联储降息”依然是一个比较新的热门议题，这也意味着市场并不存在广泛共识。 举例而言， 摩根士丹利经济学家团队 在上周日的研报中就预期，本轮美联储的首次降息将在明年6月出现，然后是9月以及四季度开始的每一次会议。这将使得美国政策利率到2025年底降至2.375%附近。 同样在上周日， 高盛经济学家David Mericle 的预期则是，美联储要等到明年四季度开始降息，然后每个季度降一次直到2026年中。这意味着到那个时候美国政策利率仍将处于3.5%-3.75%的位置。值得一提的是，这样的降息路径，也与美联储9月颇为鹰派的点阵图类似。 （美联储9月点阵图，来源：美联储） 对欧洲央行的降息预期也“非主流” Arend Kapteyn和Bhanu Baweja也对欧洲央行的政策走向给出预期。在高呼美联储激进加息之时，他们却认为欧元区经济能够勉强避免衰退，这样能使得欧洲央行获得延后降息的空间。 他们的最新预测是， 在美联储明年3月降息后，欧洲央行将在6月跟进，同时全年仅降息75个基点 。目前的市场定价是欧洲央行最快将从明年4月开始降息，同时全年降息100个基点。

在穆迪将美国信用评级展望下调至“负面”，美国两党就支出问题持续博弈之际，前纽约联储主席、普林斯顿大学经济政策研究中心高级研究学者比尔·杜德利警告称，由于在债务成本飙升之际缺乏解决危机的政治意愿，美国的财政状况正处于“不可持续的轨道上”。 "情况将变得更糟，因为政府债务将以比过去15年高得多的利率重新定价，"杜德利在悉尼的一次会议上通过视频电话表示。 他还指出， 随着婴儿潮一代退休，医疗保健和社会保障成本不断膨胀，这进一步令财政前景恶化 。 “我们面临的最后一个问题是政治问题。在解决问题方面，美国目前没有一个非常有效的政府。”杜德利表示。“我们绝对处在一个不可持续的轨道上。” 对美国政府财政状况及其对新债需求的持续担忧，损害了全球市场的人气。上周，30年期美债拍卖录得过去十年最差结果之一。 上周五，全球三大评级机构之一穆迪警告称，由于美国预算赤字不断扩大，该机构已将美国的评级展望从“稳定”下调至“负面”。 由于美国预算法案依旧难产，美国政府最早可能在本周陷入关门，尽管这一风险现在有所缓解。新上任的美国众议院议长约翰逊上周六公布了一项分两步实施的临时拨款法案，以避免联邦政府因资金耗尽而陷入部分停摆的境地。 美联储不太可能迅速降息 对于美国利率前景，杜德利表示，在累计升息525个基点后，美联储决策者仍在努力解决当前的利率水平是否具有足够的限制性以拉低通胀的问题。 美联储在过去两次会议上均按兵不动，这促使金融市场押注该央行将从明年年中开始降息。 摩根士丹利周日预计，美联储将在2024年6月开始降息，到2025年底，政策利率或大幅下降300个基点至2.375%。而高盛的预测相对更为保守，该行预测，美联储将在2024年第四季度首次降息，直至2026年中期总共降息175个基点，将目标利率区间降至3.5%-3.75% 美联储官员一再强调，他们并不急于降息，首要任务是继续冷却通胀。 眼下，市场焦点转向将于周二公布的美国10月CPI报告，这份报告将为美联储未来的政策走向提供更多线索。目前业内预计美国10月CPI同比增速将从3.7%放缓至3.3%，环比料从0.4%降至0.1%；10月核心CPI同比预计将维持在4.1%不变，环比料维持在0.3%不变。 杜德利补充称， 美联储不太可能像市场预期的那样迅速降息 。 “真正需要关注的是劳动力市场，”他称。“美联储可能需要劳动力市场更宽松一点，才能将工资通胀降至符合2%通胀目标的水平。”

在过去18个月累计激进加息525个基点后，美联储的紧缩周期无疑已经走到尾声。眼下，市场关注的焦点开始转向美联储何时开始降息。 周日，高盛和摩根士丹利这两家大型投行双双对美联储的降息前景作出预测。总体来看， 摩根士丹利的预测更为激进，该行经济学家预计，随着通胀降温，美联储将在未来两年大幅降息，而高盛预计的降息幅度更小，开始降息时间也更晚。 大摩预测未来两年将大幅降息 以美国首席经济学家Ellen Zentner为首的摩根士丹利研究人员在周日发布的2024年展望报告中预测，美联储将在2024年6月开始降息，然后在9月再次降息，从第四季度开始的每次会议上都将降息，每次降息25个基点。 到2025年底，这将使政策利率降至2.375% 。 摩根士丹利的团队认为，尽管美国经济疲软不会达到衰退的程度，但有理由采取更大幅度的宽松政策。他们预计失业率将在2025年达到4.3%的峰值，而美联储的预期为4.1%。大摩预测经济增长和通胀也将低于官方预期。 “长时间的高利率会造成持续拖累，不仅抵消了财政刺激，还会使美国经济增长从24年第三季度开始持续低于潜在水平。”Zentner的研究小组在报告中表示。“我们仍然认为，美联储将实现软着陆，但经济增长放缓将使衰退担忧继续存在。” 摩根士丹利表示，尽管招聘将放缓，但由于雇主留住员工，美国应能避免经济衰退。这将影响可支配收入，从而影响支出。 该团队还预计， 美联储将于明年9月开始逐步退出量化紧缩政策 ，直到2025年初结束。 高盛预测与美联储自身预测更接近 高盛经济学家David Mericle在周日发表的2024年展望报告中则预计，美联储将在2024年第四季度首次降息25个基点，随后每季度降息一次，直至2026年中期—— 总共降息175个基点，将目标利率区间降至3.5%-3.75% 。 高盛的预测更接近美联储自身的预测。根据政策制定者的预估中值，美联储9月份的点阵图预测显示，明年将有两次幅度为25个基点的降息，到2025年底政策利率将降至3.9%。美联储理事和地区银行行长将在下个月的会议上更新他们的预测。 高盛则预计，由于均衡利率上升，美联储将维持相对较高的利率，因为“金融危机后的逆风已经过去”，财政预算赤字可能会持续扩大，并提振需求。 “我们的预测可以被认为是美联储官员之间的妥协，他们中一些人认为一旦通胀问题得到解决，就没有理由将联邦基金利率保持在高位，而另一些人则认为没有理由刺激已经强劲的经济。”Mericle写道。

得益于美国国债的避风港地位，外国投资者持有美国国债的比例仍然很高，截至2023年第二季度约为30%。然而，一旦美联储开始转向宽松，外国投资者对美债的兴趣可能会减弱。 富国银行策略师Jennifer Timmerman和Gary Schlossberg近日表示，近期外国投资者对美债的持有量一直相对强劲，尽管中国和日本（美国的前两大债主）一直在减持。 根据美国财政部上月公布的数据，今年8月，中国连续第五个月减持了美国国债，持仓规模降至2009年以来的最低。而作为美国最大海外债主的日本，则连续三个月选择了增持。但尽管如此，仍未能抵消掉5月的大幅减持。 美联储降息或削弱美债需求 富国银行策略师指出，在当前周期中，美联储的信贷紧缩和全球经济放缓期间的避险需求支撑外国投资者买入美国国债。 但投资者不应指望这种情况会持续下去，尤其是在美联储开始降息之后 。 “当疲软的财政政策和疲弱的经济表现抑制对美元和美国国债的需求，海外对美国国债的投资比国内投资更不稳定，部分原因是存在更具吸引力的全球替代品。”该行策略师在最近的一份报告中写道。 富国银行策略师还预计，由于美国利率下降以及全球风险偏好增强，美元需求将暂时走弱，而美国国债需求减少可能会加剧这种情况。 近期，市场对美联储明年降息的预期不断升温。目前，市场参与者预计2024年6月FOMC会议将首次降息，随后将再进行两次幅度为25个基点的降息，到明年12月将联邦基金利率降至4.50%至4.75%。 长期以来，美国国债一直是投资者寻求避险的首选资产，但随着美国债务和赤字规模不断膨胀，美债违约担忧加剧，近期美债的避风港地位已经受到了重大打击。上周五，穆迪将美国信用评级展望下调至“负面”，表明未来可能会下调评级。

当地时间周四，芝加哥联储主席古尔斯比表示，央行需要密切关注长期美债收益率上升的影响，以确保它们在未来一年不会对经济造成太大的拖累。 古尔斯比在采访中表示，随着美联储将重点从提高利率的幅度转向将利率维持在高点附近多久，近期较长期借贷成本的上升可能变得更加重要。 他指出：“历史证据显示，在建筑、投资、耐用消费品等许多可预测领域，长期利率甚至比短期利率对实体经济表现的影响更大。”他补充道，如果这种情况持续下去，美联储将不得不考虑信贷紧缩环境对经济表现的冲击，以及是否存在过度的危险。 自2022年3月以来，美联储官员以40年来最快的速度提高了利率，最近一次加息是在7月份，将联邦基金基准利率上调至5.25%-5.5%区间。此后，随着物价压力的缓解，他们一直维持利率不变，包括在上周的会议上。 最新就业数据显示，美国10月份非农就业增长放缓的幅度超出预期，失业率升至近两年新高，与今年夏天火热的招聘步伐相比有所回落。 与此同时，更强劲的经济增长推动10年期美债收益率从8月初的4%升至上月的5%左右。在上周的就业报告发布后，10年期美债收益率已回落至4.5%左右。 不过，随着美债收益率的回落，一些投资者担心，收益率的进一步下跌可能会使美联储在更长时间内保持鹰派立场，从而可能在更长期内损害资产价格。 古尔斯比声称，他仍然乐观地认为，经济可以保持在所谓的黄金路径上，即通胀率下降到更接近美联储2%的目标，而失业率不会大幅上升。但他表示，将利率维持在当前水平多久的问题，可能取决于经济是否受到外部冲击。 他表示：“我希望我们在这样的时刻共同关注外部冲击，而不是争论更强劲的就业增长是否会破坏抑制通胀的努力。只要外部冲击不是更大、更出人意料，我们就有可能实现经济软着陆。” 古尔斯比今年在联邦公开市场委员会上拥有投票权，在美联储票委中立场偏向于鸽派。他表示，现在说美联储是否或何时将重点转向降息还为时过早，在过去两年经历了一系列历史性的快速加息之后，绘制利率路径走势“涉及艺术和科学”。

两位美联储官员最新表示，美国经济仍未感受到先前加息的全部影响，经济进一步的放缓尚未到来。 当地时间周四（11月9日），里士满联储主席托马斯-巴尔金（Thomas Barkin）在一场线上活动中说道：“总体而言，我们仍未看到政策的全部效果。” 与会的亚特兰大联储主席拉斐尔·博斯蒂克（Raphael Bostic）也对此表达了同意。值得一提的是，明年这两位地区联储官员都将成为联邦公开市场委员会（FOMC）的轮值票委。 上周三，美联储联邦公开市场委员会（FOMC）宣布将联邦基金利率目标区间继续维持在5.25%至5.50%之间。这也是该行连续第二场会议暂停加息，也是本次紧缩周期中的首次。 美联储联邦基金利率目标上限 但在此之前，为了应对通胀问题，美联储自去年3月以来已经进行过11次加息，累计加息幅度达525个基点。展望未来，一些决策者认为需要进一步收紧，另一些则觉得利率已经达到了“限制性”水平。 较“鸽派”的博斯蒂克说道：“我认为我们的政策已具有限制性，而且很可能是具有足够限制性的。通胀率将达到2%，但我们在前进的道路上仍会有坎坷。” 博斯蒂克称，“我们将保持限制性政策，直到这一点发生，或者直到我们确定这一点必会发生。” 而较“鹰派”的巴尔金则表示，他认为美国经济已经不像第三季度GDP报告显示的那样充满活力，“经济放缓即将到来，我们需要这种放缓，这将使一些制定物价的人相信拥有定价权的日子已经结束。” 谈及美联储是否需要再次加息，巴尔金在另一场活动提到，这一选项“仍有待观察”。

圣路易斯联邦储备银行（Federal Reserve Bank of St. Louis）临时行长Kathleen O 'Neill Paese周四暗示，如果通胀（降温）进展放缓，政策制定者应做好进一步加息的准备。 Paese表示，她支持美联储连续两次会议上暂停加息的决定，但她也表示， 如果有必要，官员们可以选择进一步加息以冷却通胀，这一点很重要。 她说，“鉴于目前的政策对通胀施加了温和的下行压力，而且考虑到风险的平衡，我们有能力等待进一步的数据，然后再得出进一步收紧政策是适当的结论。” “然而，如果实现2%通胀目标的进程停滞不前，我认为委员会应该迅速采取行动，确保高通胀不会根深蒂固，”她补充说，这是自今年夏天担任临时主席以来最实质性的政策言论。 在前两次政策会议上保持基准利率不变后，美联储官员正试图决定是否应该继续加息。目前，政策利率继续保持在5.25%至5.5%之间，为22年来的最高水平。 CME美联储观察工具显示，多数投资者不再预期会有进一步加息。 Paese表示，她支持最近的暂停，因为过去两三个月金融和信贷状况收紧，这一转变可能有助于降低通胀。但她表示， 如果官员们看不到通胀方面的持续进展，可能需要进一步加息。 “密切关注未来几周金融状况的各个方面如何演变，将是非常重要的。”她说。 在演讲结束后的问答环节中，Paese强调，美联储官员仍然致力于央行2%的通胀目标，并表示 她预计利率必须保持高位才能实现这一目标。 “我们预计高利率将维持一段时间。要降低通货膨胀还需要一些时间。”她补充道。 Paese在圣路易斯联邦储备银行前行长布拉德8月离职后担任临时主席，今年她在货币政策决策中没有投票权。该地区银行仍在寻找布拉德的继任者。