8月迄今，黄金上演了高达17%的强劲反弹。然而，瑞银认为， 比涨幅更重要的是 ：驱动黄金这轮涨势的逻辑在中途发生了根本性转变 ——市场正在从传统的“利率交易”转向“美元贬值交易”（Debasement Trade）。 （现货黄金日线图） 据追风交易台消息，瑞银8月27日的贵金属研报中，将本轮黄金夏末反弹拆解为"两幕剧"： 第一幕 是基本面修复驱动的技术性反弹，由仓位极轻、实物需求韧性、央行购金以及美国经济数据走软共同催化； 第二幕 则是性质截然不同的"货币贬值交易"——美国财政部宣布将长期国债回购规模翻倍，触发市场对财政可持续性的深层担忧，黄金与利率的传统负相关关系随之松动。 该行认为，黄金定价逻辑已从 "机会成本框架"（即实际利率越高、黄金越承压）向"财政信用框架" 切换。即便长端实际利率维持高位，只要市场认为高利率源于财政风险而非经济强劲，黄金就可能继续上涨。 瑞银维持黄金价格看涨判断，并 明确指出中长期预测的上行风险正在上升 。瑞银将2026年黄金年末目标价从5000美元/盎司下调至4675美元/盎司（降幅6%），但2027年及以后预测维持不变， 上行情景目标最高达6500美元/盎司 。值得注意的是，该行指出，美联储鹰派立场是最主要的近期下行风险，但瑞银明确表示，若因加息预期引发回调，应视为 加仓机会 而非趋势逆转。 第一幕：基本面修复筑底——仓位、需求与央行构成三重支撑 报告称，在8月反弹启动之前，黄金市场的净持仓处于极度偏轻状态。持续的通胀压力令市场担忧美联储可能重启加息，投资者既不敢大举买入，也缺乏做空的底气，整体处于观望状态。尽管金价从年内高点回调约30%，中长期投资者的情绪仍然偏多，大多在等待更好的入场时机。 瑞银认为，金价多次尝试跌破4000美元/盎司均告失败，这一反复验证的过程逐步重建了市场信心，并确立了坚实的底部。底部的形成得益于超预期的需求韧性： 官方部门逢低吸纳： 更重要的是，官方部门（即各国央行）在价格下跌时加速买入，为这一底部提供了实质性支撑——中国央行购金量随价格下跌而上升，呈现出明显的"逢低买入"策略。 实物需求强劲： 中国黄金进口量持续高于去年同期及历史均值，反映出官方、机构和零售投资需求的共同支撑。印度方面，进口受到监管障碍的压制，但季节性需求规律正在显现，预计下半年及节庆季将带来更强的基本面支撑。 美国经济数据走软提供催化剂： 8月初公布的疲软美国经济数据促使市场下调对美联储加息的预期，成为金价突破的直接导火索。初期由空头回补驱动，随后吸引新多头入场。不过， 由于夏季流动性偏薄，市场参与者整体较为谨慎，获利了结较为迅速。 第二幕：叙事切换——"货币贬值交易"重返舞台 报告指出，当金价在4400美元/盎司附近企稳整固之际，第二轮上涨的导火索出现了： 美国财政部宣布将长期国债回购规模翻倍 。 这一举措本身规模相对于整个美债市场而言并不算大，最初设计目的也仅是流动性管理，但其释放的信号意义远超操作本身—— 市场将其解读为财政部有意在长端利率承压时主动介入，财政可持续性与债务可信度的讨论由此重回核心议题。 传统框架下，实际利率上升意味着持有黄金的机会成本上升，金价承压。但此次不同： 利率上升的原因变了 。当长端收益率的上行反映的是财政风险和主权债务信心下降，而非经济强劲，投资者便更愿意"穿越"这一机会成本，继续持有黄金。 与此同时，美元走弱形成额外顺风，进一步强化了黄金作为法币替代品的角色。 无论将这一逻辑称为"去美元化"、"去法币化"还是"货币贬值对冲"，其投资组合含义是一致的：黄金可以在更广泛的宏观情景下充当多元化配置工具、硬资产和韧性来源。 上行风险正在积聚：什么情景会让瑞银更看多？ 瑞银明确表示，维持黄金价格上行的基本判断，并承认中长期预测的上行风险已经上升。 最清晰的上行情景 是：财政和债务问题被嵌入战略资产配置决策，推动更广泛、更持久的黄金持仓增加，使涨势在幅度和时间上均超出基准预测。以下因素将强化这一结果： 央行持续购金的证据； 亚洲实物需求的持续韧性； 美元进一步走弱。 其他看多情景 包括：经济数据持续走软、美联储意外转鸽，或市场对美联储独立性的担忧重燃。 值得关注的是，目前货币政策与财政政策信号方向相悖： 美联储仍专注于通胀管控，而财政部已采取行动缓解长端压力。 市场将密切解读美联储主席沃什（Kevin Warsh）在杰克逊霍尔会议上的讲话，以及财政部的后续表态。 由于缺乏前瞻指引，每一个经济数据的发布都将对美联储政策预期及金价走势产生更大影响。 近期最大风险：鹰派美联储，但回调是机会 瑞银明确指出，黄金并非对鹰派美联储免疫。若今年出现加息，或美联储释放大幅提升加息概率的信号，可能通过推高实际利率和美元走强触发金价急跌。夏季流动性偏薄、8月涨幅较快，可能放大这一回调幅度。 然而，瑞银的判断是： 这类回调应被视为买入机会，而非持续熊市的开端 。 更关键的下行风险在于： 若人工智能投资带来远超预期的经济增长，美联储将有充足空间大幅加息以压制通胀，这一情景对黄金的冲击将更为深远和持久。 总结来看，报告称，当市场开始将黄金视为对冲财政信用风险和货币贬值的工具，而非单纯的通胀对冲或利率交易，其在投资组合中的战略地位便发生了质的变化。 瑞银的研究显示，整体市场对黄金的配置仍然偏低，管理资产规模的增长为进一步多元化配置创造了空间。 若财政和债务可持续性问题成为更持久的战略配置驱动因素，黄金的上涨空间将远超当前基准预测。

黄金市场体量庞大，却依然是西方投资者组合中的"小众资产"——而这一特性，正是金价对资金流入高度敏感的根本原因。 高盛集团分析显示， 去年12月黄金ETF仅占美国私人金融投资组合的0.17%，低于2012年峰值水平 。高盛估算， 每当黄金在美国投资组合中的占比提升0.01个百分点，金价便将上涨约1.4% 。这意味着，即便是极为温和的资金流入，也足以对金价产生显著的推升效果。 当前，黄金正处于历史上最大单月涨幅之列。 摩根大通2025年5月的测算进一步印证了市场的高度敏感性——若外国投资者将其持有美国资产的0.5%转移至黄金，彼时约相当于每年700亿美元，在当时的市场条件下即可推动金价每年上涨约18%。 庞大体量之下，真实流动性有限 黄金以总量衡量，是全球最大资产类别之一。 据估算， 目前地上存量黄金价值逾30万亿美元，伦敦现货市场单周成交额今年早些时候一度突破1万亿美元。 全球黄金日均换手量轻松超过3000亿美元。 然而，这一惊人的成交规模在很大程度上是一种假象。 彭博报道指出，上述交易量的主体是银行、做市商、算法基金和外汇交易商之间的高频往来，而非真正意义上争夺实物金属的新增投资资金。 这一结构性特征决定了，黄金市场实际上难以在不引发价格大幅上涨的情况下，消化来自债券投资者的大规模资金转移。对于那些因担忧美国债务问题而寻求避险的投资者而言，黄金市场的"容量瓶颈"反而构成了价格上行的内在驱动力。 "货币贬值交易"持续升温 支撑当前金价的核心逻辑，是市场对美国长期借贷成本的持续关注。 所谓"货币贬值交易"，即投资者押注政策制定者将通过压低利率、侵蚀美元购买力来化解债务压力，从而买入黄金作为对冲。 彭博报道称，若遏制美国长期借贷成本的努力持续推进，这一交易逻辑将进一步强化。 本周五，美联储主席沃什将在怀俄明州杰克逊霍尔发表讲话，市场将密切关注其表态。若沃什释放出财政压力开始向货币政策传导的信号，将进一步提升黄金的吸引力，为"货币贬值交易"注入新的催化剂。 能否持续，取决于投资者注意力 黄金能否维持当前涨势，在很大程度上取决于投资者是否继续聚焦于美国政府债务问题，而非将目光转向伊朗战事或方兴未艾的人工智能投资热潮。 从结构上看，黄金在西方投资者组合中的占比依然偏低——尤其是在美国股市多年强劲上涨之后，黄金的相对吸引力长期受到压制。这一低配状态，既是金价对增量资金高度敏感的根源，也意味着一旦投资者情绪发生转变，潜在的上行空间依然可观。

北方铜业8月26日晚间发布的2026年半年报显示： 上半年，公司实现营业务收入 216.93 亿元，同比增长 69.33%，实现归属于上市公司股东的净利润 13.96 亿元，同比增长 186.61%，盈利能力持续提升。生产阴极铜 15.98 万吨，硫酸45.26 万吨，金锭 4.01 吨，银锭 36.52 吨。 营业收入增加主要系主要产品销售量及价格上涨。 对于公司的主营业务，北方铜业介绍：公司成立于 1996 年 4 月，2021 年实施完成重大资产重组，成为我国华北地区最大的铜联合企业，资源储量丰富，工艺技术先进，品牌优势明显，文化底蕴深厚，自成立以来，为我国及区域经济社会发展作出了重要贡献。 公司主营铜金属的开采、选矿、冶炼及压延加工等。现自有矿山年处理矿量900 万吨，自产铜精矿含铜 4.3 万吨，铜冶炼产能为：阴极铜 32 万吨/年、金锭 10.8 吨/年、银锭170 吨/年、硫酸122万吨/年，同时综合回收铂、钯、硒、铋等有价金属，铜精深加工产品包括高性能铜及铜合金带材、压延铜箔等，其中铜合金带材产能 2.5 万吨/年，压延铜箔产能 5000 吨/年，已拥有从矿山开采、选矿、冶炼到压延加工的一体化产业链。 公司“中条山”牌 A 级铜在上海期货交易所、上海国际能源交易中心注册，“中条山”牌金锭、银锭在上海期货交易所注册。 北方铜业在其半年报中公告的营业收入构成显示： 此外，谈及铜矿资源储量，北方铜业在其半年报中提及：截至 2025 年底，铜矿峪矿 80 米标高以上保有铜矿石资源量 20,466.40 万吨，铜金属量125.01万吨。同时，公司铜矿峪矿现有采矿权底部 80 米标高以下累计查明工业矿体（5 号）铜矿石资源量10,371.8 万吨，平均品位 0.84％，金属量 86.96 万吨。 北方铜业的半年报中公告产品及原材料价格波动风险时表示：公司主要产品阴极铜价格是影响公司利润水平最直接和最重要的因素，其销售价格参照市场价格确定，受到全球供需平衡状况、主要产铜国的生产情况和重大经济政治事件以及市场投机、海运价格因素等影响，铜价波动将直接影响公司自产铜精矿的利润水平。因此铜价格的波动将对公司业绩带来不确定性。 公司将研判不断变化的内外部环境，加强成本控制，同时利用金融工具对冲价格风险，尽可能降低铜价波动对公司业绩的影响。 对于2026年生产经营计划，北方铜业在其2025年年报中提及：主要产品产量：阴极铜30万吨、硫酸80万吨，金锭6吨、银锭60吨，实现经济效益最大化。 华西证券8月23日研报指出：铜：关税预期推动库存西移，低TC与区域错配支撑铜价。当前铜价支撑主要来自三方面：矿端低TC约束精炼供给、美国关税预期推动库存西移、AI及电网投资提供中长期需求增量。其中，精炼铜关税虽然尚未正式落地，但只要政策预期仍在，贸易流向美国的动力就难以快速逆转，非美地区可交割及可流通货源仍可能偏紧。短期库存累积限制铜价上行弹性，低TC、区域错配和结构性需求则共同托底。中长期看，铜作为能源转型关键金属，在“十五五”规划政策导向下具备战略配置价值。供给端，进入2026年，全球主要矿山今年继续出现罢工停产，供给层面依旧偏紧。宏观层面，美联储年内降息概率仍存，长期看宏观环境支撑铜价，预计美元未来将会继续贬值，看好铜价。此外强势的供需基本面支撑铜价，中国宏观政策端或将持续发力，电力基建、新能源汽车、家电消费等领域的刺激手段或将进一步扩大。受益标的：【紫金矿业】、【洛阳钼业】、【金诚信】、【江西铜业】、【西部矿业】、【北方铜业】、【铜陵有色】、【云南铜业】。

作为华尔街长期多头，Yardeni Research总裁埃德·亚德尼（Ed Yardeni）的热情依旧高涨，他今年已三度上调标普500年末目标，从7700点提高至8250点，再升至8400点。 亚德尼认为，当年的互联网泡沫主要由“害怕错过”（FOMO）推动，标普500远期市盈率一度升至25倍，科技板块更达到约55倍；如今则是“出色盈利动能”（FEMO）推动行情。随着盈利预期不断上调，市场估值倍数反而下降，目前半导体板块市盈率约17倍、整体市场约20倍，远低于1999年泡沫时期。 他认为， 只要美国经济不陷入衰退，“咆哮的2020年代”仍有约80%的概率延续。 即便出现地缘政治冲击，历史上市场回调也往往提供重新入场机会。 不过，亚德尼也并非认为市场没有风险。他指出， 地缘政治最大的威胁在于油价上涨 ，因为能源成本可能同时推高通胀并迫使央行重新加息。即使没有经济衰退，股市同样可能出现熊市，2022年就是先例。 美国财政赤字同样值得关注。 亚德尼认为，4%至5%的利率仍属正常区间，但如果“债券义警”开始持续推高美债收益率，风险就会明显上升。他尤其建议投资者关注信用市场，因为债市的压力往往早于股票市场暴露。 对于AI行情，亚德尼的态度更为谨慎。 他认为当前市场存在“AI疲劳”，很难判断最终赢家和输家，因此不建议投资者直接追逐单只AI股票。如果希望参与AI主题，更适合通过纳斯达克100指数基金等分散配置。 他 更看好受益于AI应用的行业，包括金融、医疗、工业和能源 ，而非单纯押注AI技术公司。 亚德尼同样看好黄金。尽管他自称并非“黄金信徒”，也认为黄金没有票息或股息，难以估值，但俄乌冲突后，美国冻结俄罗斯海外储备，促使包括其他央行增加黄金、减少美元储备，这让黄金的长期逻辑变得更加清晰。 今年黄金的表现一度令他意外：面对地缘政治危机，金价没有如预期上涨，反而大幅回落。因此，他将年末目标价从此前的5500美元下调至5000美元。不过，金价在4000美元附近获得支撑并反弹，近期又进一步回升。亚德尼认为，在当前环境下， 投资组合中配置一定比例的黄金是明智之举。 在资产配置方面，他也认为海外股票今年表现较好，全球配置的价值已经重新上升。 美股目前仍由强劲的二季度业绩驱动，但市场可能正进入更具挑战性的阶段。 根据FactSet的数据，截至8月7日，已有88%的标普500成分股公布业绩，其中75%的公司营收超预期，86%的公司每股收益超预期。强劲盈利表现推动多家华尔街机构上调标普500目标位至8000点附近，AI商业化也继续成为市场的重要支撑。 巴克莱策略师、欧洲股票策略主管埃马纽埃尔·考（Emmanuel Cau）团队认为，当前股市仍受盈利支撑，但未来将面临三重压力： 宏观波动上升、AI资本开支带来的资金供给风险，以及美国中期选举前的季节性波动。 投资者正等待美联储主席凯文·沃什（Kevin Warsh）本周五在杰克逊霍尔会议上的讲话。巴克莱策略师们表示， 如果沃什能够明确说明美联储将如何应对通胀，市场很可能会对此表示欢迎。 与此同时，11月3日中期选举临近也将增加不确定性。预测市场Polymarket的数据显示，民主党赢得国会两院的可能性为49%，另有38%的概率是民主党在众议院获得多数席位，而共和党则继续控制参议院。 花旗集团的策略师此前发现，投资者通常会在投票前约50天对不确定性做出反应。该行策略师表示， 如果债券和油市保持平稳，美股仍可能继续缓慢上行，但传统的“返校季”波动可能令行情更加颠簸。

沃什将迎杰克逊霍尔首秀，一文速览会议核心看点 若您想深入了解更多贵金属期货的专业信息，欢迎咨询： 》国泰君安期货 今年的杰克逊霍尔会议将在8月27日至29日如期举行，该研讨会始于1978年，自1982年起固定在美国怀俄明州的杰克逊霍尔举行，每年8月下旬全球央行官员、经济学家、学者及市场人士齐聚，共同探讨世界经济面临的重大议题。 会议虽然不作出任何正式决策，但在历史上多次成为美联储释放重大政策转向信号的关键窗口，如2010年伯南克为QE2铺路，以及鲍威尔调整政策框架等，所以杰克逊霍尔会议被誉为全球央行的“年度风向标”。 那么本次会议有哪些具体安排？又有哪些主要看点？短期内我们需要关注哪些资产可能出现的波动？ 全球聚焦沃什“首秀” 本次会议主题为“金融创新：对支付与政策的影响”，是会议历史上首次将数字支付、稳定币、央行数字货币等金融科技议题置于议程核心。具体日程安排方面： 8月27日会议开幕，美东时间8月27日晚8点（北京时间8月28日早8点），公布完整议程； 8月28日核心议程日， 美东时间上午10点（北京时间周五晚10点），美联储主席凯文·沃什发表主旨演讲 ，上午11:55，欧央行管委会成员施纳贝尔参与圆桌讨论。当天还有约5位美联储官员接受媒体场外采访； 8月29日会议总结。 虽然官方议程聚焦金融创新，但全球市场的焦点几乎全部锁定在沃什周五的主旨演讲上。一方面，这是他5月22日就任美联储主席以来首次亮相杰克逊霍尔年会，也是全场唯一进行电视直播的环节；另一方面，本次演讲在9月FOMC议息会议前的关键节点，市场将此视为观察美联储未来政策路径的重要窗口。此外，当天美联储官员的场外采访也值得市场关注。 多事之秋，沃什将释放何种信号？ 本次杰克逊霍尔会议正处于美债收益率飙升、通胀预期反复、美国财政赤字高企的复杂背景下，市场都期待着能从沃什的演讲中发掘一些政策路径的蛛丝马迹。但是此前沃什将本次会议的演讲比作“一张白纸”，尚未敲定是聚焦宏观长期格局还是铺垫短期政策路径，而从沃什上任后弱化前瞻指引、改革政策沟通的表现来看，这次讲话可能不是一次额外的FOMC会议。我们需要关注可能出现的几个方向。 1.重申通胀风险，保留鹰派手段： 7月美联储会议纪要显示出部分官员的偏鹰态度，沃什本人也对2%的通胀目标态度坚决，如果通胀再次反复，美联储能否保持独立性，仍将加息作为政策选项？以及能否明确具体的抗通胀方案？ 2.如何看待长债收益率上行： 沃什在7月议息会议后对长债收益率上行的看法是--在某种程度上“市场替美联储完成了一部分紧缩工作”，也就是说“市场自动紧缩”一定程度上替代了加息。如果市场认为美联储对此缺乏实际应对，或者沃什在演讲中提供的信息有限，长端抛售压力或将卷土重来。 3.美联储政策反应机制： 沃什上任后明显减少了前瞻指引，令市场难以明确美联储的全新政策框架，也加剧了债券市场的不确定性。本次演讲能否明确阐述美联储政策反应机制，以及在其四年任期内美联储的改革方向，是市场的核心关注点之一，也是美联储重塑市场信任的关键契机。 哪些资产需关注短线异动？ 美债： 影响或较为直接。如果沃什提供的信息太少或者高度模糊，市场的失望情绪或令长债抛售加剧；而如果体现鹰派信号，比如重申通胀风险，明确保留加息选项，反而可能成为平抑市场情绪和长债收益率的有效措施。 美元： 如果呈现鹰派倾向，美元短期或受到支撑；如果表态模糊或偏鸽，美元可能继续面临压力。 黄金： 作为对实际利率高度敏感的资产，如果释放鹰派信号推动实际利率上行，持有黄金机会成本上升，短期可能承压；如果言论偏鸽或模糊，黄金短期或获得支撑。 无论措辞如何，沃什在会议上的发言都可能引发多项资产的短期波动，投资者需高度警惕会议前后市场可能出现的异动，注意持仓风险。 资料来源：金十期货、公开资料整理 完稿时间：2026.8.26 17：15 （作者：国泰君安期货市场分析师 陈骏昊 投资咨询号：Z0021546） 免责声明： 本内容仅用于学习交流，不构成投资建议。接收本文不代表国泰君安期货与读者建立任何业务关系。本公司不对信息的准确性、完整性和可靠性提供保证，投资者须自行承担风险。本文观点仅为作者个人分析，不代表公司立场。未经书面授权，禁止任何形式的复制、修改或引用。如需转载，请注明出处为国泰君安期货，确保内容完整性，且不得对本点评进行有悖原意的引用、删节和修改。

据矿业周刊（Miningweekly）报道，澳交所上市的稀土开发商维里迪斯矿业公司（Viridis Mining & Minerals）已从全球另类投资管理企业万银公司（OneIM）和现有投资者奥尔投资（ORE Investments）和雷吉亚资本（Régia Capital）以及一些其他战略投资者那里获得了高达1.2亿美元的战略股权投资承诺。 此次融资为该公司在巴西的科罗苏斯（Colossus）项目提供了充足的资金，使其能够从最终可行性研究（DFS）推进到项目执行阶段。 值得注意的是，OneIM将分两期投资7500万美元，这将使OneIM成为维里迪斯公司的重要机构投资者。 作为交换，奥尔投资公司和雷吉亚已同意提前支付现有战略投资的下一笔500万美元款项，并定于11月支付。根据目前投资安排，该公司仍可从这些投资者另外获得2000万美元的投资。 部分现有机构股东已经承诺追加4000万美元的股权投资。 维里迪斯公司表示，这些资金将主要用于以下方面：科罗苏斯项目设计启动、采购、施工和维护承包商；订购长周期设备和关键路径物项；继续运营和优化位于巴西的混合稀土碳酸盐示范厂；推进环境审批并在科罗苏斯项目附近进一步钻探。 维里迪斯公司已建立有针对性的债务框架，其中包括来自澳大利亚出口融资公司（Export Finance Australia，EFA）、加拿大出口发展局（Export Development Canada，EDC）和法国国家投资银行（Bpifrance）的正式支持，因此，维里迪斯已明确了在第四季度做出最终投资决定并开始科罗苏斯项目建设的路径。 维里迪斯意在采用约70%高级债务和30%股权的融资结构。 根据该项目可行性研究报告中概述的4.49亿美元开发资本估算，这意味着大约需要1.35亿美元的股权资金。 新的战略股权融资承诺，加上公司现有的1400万美元现金以及奥尔投资和雷吉亚的其他投资，为维里迪斯提供了1.5亿美元的已确定股权融资来源，超过了科罗苏斯项目建设所需的金额。 该公司继续与贷款方接洽，以最终敲定科罗苏斯融资方案中的债务部分。

继周一大涨超1%后，现货黄金周二一度冲上4700美元附近，但随后回吐日内全部涨幅。 据大华银行预测， 本月已暴涨近15%的黄金正迈向“自1999年9月以来最为强劲的单月涨幅” 。这一切的直接导火索是美国财政部长贝森特上周公布的国债回购计划。 财政部宣布将回购操作的最高规模从20亿美元大幅提升至至少40亿美元。贝森特自称手握“庞大的政策工具箱”，这一表态被市场视为未来将有更多直接干预措施的信号。 据CNBC援引两位高级官员的消息称，贝森特可能会动用财政部近1万亿美元的普通账户来为该计划提供资金。这项操作成功压制了8月高企的美债收益率，使其本月累计微降了3个基点。 德意志银行分析师Michael Hsueh周一在致客户的报告中指出， 财政部的公告可能推动金价突破其设定的4800美元目标价。该目标位意味着金价较上周五收盘还有近3%的上涨空间。 Hsueh强调：“ 我们将财政部的政策转变视为支撑黄金建设性前景的明确信号 。” 桥水基金创始人达利欧上周五也建议投资者超配黄金，比例可达投资组合的10%至15%，以对冲政府举债潜在引发的债务危机。 期权市场惊现一亿美元看空押注 然而，就在市场情绪极度高涨之际， 期权市场周一却出现了一笔与看涨共识背道而驰的巨额交易。 周一开盘仅20分钟，有交易员在SPDR Gold Shares ETF上卖出了近11.6万份9月18日到期、行权价为420美元的看涨期权，该交易员通过卖出这批价内期权获得了2.02亿美元的权利金。 随后，该交易员又斥资1.44亿美元买入相同数量和到期日、行权价为430美元的看涨期权， 这笔操作最终形成了5800万美元的净期权费收入。 虽然卖出价差通常被视为中性策略，但该交易员选择卖出价内期权，将到期盈亏平衡点推高至425美元。鉴于GLD当前交易价格为427美元， 这实质上是在押注黄金将在未来四周内出现微幅回调。 Arora Report创始人Nigam Arora对此指出：“ 黄金出现短期回调的概率非常高 。”他透露，虽然动量人群的资金流向依然极度看涨，但聪明资金已经转为负面，GLD周一已出现约6000万美元的负净资金流。 相比之下， 散户和整体市场的看涨情绪依然狂热 。ThinkOrSwim数据显示，周一交易员在GLD中买入了超3.7万份看涨期权，而看跌期权不足2万份。 SpotGamma数据进一步证实，周一交易量前15名的合约中有13个是看涨期权。芝加哥期权交易所LiveVol数据显示，在这笔巨额看涨期权价差交易的推动下，GLD的单日成交量逼近其30天平均水平的5倍。 杰克逊霍尔年会面临多重宏观考验 巨额看空交易发生在一个充满变数的宏观数据周。市场正屏息以待周三公布的美国个人消费支出（PCE）通胀数据，以及周四拉开帷幕的怀俄明州杰克逊霍尔经济研讨会。这通常是美联储释放货币政策转向信号的关键窗口。 值得注意的是，近期10年期美债收益率正在测试多年高点，实际利率也在攀升。按照传统金融逻辑，实际利率走高对于不生息的黄金资产本应是明显的利空，但近期金价却无视了这一规律逆势上扬。 美联储主席沃什即将在杰克逊霍尔发表讲话，外界正急切寻找利率前景的最新线索。花旗集团在最新研报中分析称， 如果沃什发表鹰派言论，很可能会导致当前黄金的脱轨涨势戛然而止。 花旗同时指出，若杰克逊霍尔会议释放出意外的鸽派信号，将对黄金形成超级利好。 “因为市场不仅将继续消化美联储加息预期降温的影响，还会在对美联储独立性和美国债务可持续性问题重燃担忧的背景下，重新聚焦于货币贬值交易。”

随着最新中报披露，市场对金价波动是否拖累老铺黄金销售的担忧有了答案：最坏的情况尚未发生，但实际业绩仍靠近此前预告下限。 8月25日，老铺黄金发布2026年上半年业绩。公司实现销售业绩227.79亿元、收入198.08亿元，分别同比增长60.6%、60.3%；经调整净利润为43.17亿元，同比增长83.6%。 市场此前担忧的是，金价回落会拉大老铺与传统金饰的价差、压制销售，而销售放缓又可能在固定成本作用下形成经营负杠杆，进一步侵蚀利润率。 但从正式半年报看，最坏情况尚未出现。老铺黄金上半年毛利率由去年同期的38.1%升至41.3%，净利率由18.4%升至21.5%。 公司将利润率改善主要归因于低成本库存、产品提价和规模效应：2025年底提前储备的库存成本相对较低，今年2月底完成一轮产品调价，而收入继续增长也摊薄了部分固定费用。 截至6月底，公司存货由2025年底的160.44亿元增至190.18亿元，增加约29.73亿元；其中，制成品增加55.56亿元至160.72亿元，原材料和半成品则有所下降。存货周转天数则由216天升至271天。 对老铺黄金而言，备货本身是正常经营投入。公司采用全直营模式，门店陈列和金器产品需要占用较多存货，加工周期也长于普通标准化金饰。 报告期末，老铺黄金存货跌价准备仅为919万元，尚未显示明显减值压力。 好于预期的是，销售回款和利润增长已经超过新增备货对现金的消耗，采购投入相对经营规模有所收窄。 上半年，公司经营现金流净流入20.08亿元，改变了2023年至2025年连续净流出的状态。 经营现金流的改善，可能也与今年门店扩张重心发生变化有关。截至6月底，公司拥有45家自营门店，与2025年底持平，覆盖16个城市的35家头部商业中心。 公司2026年的重点并非大规模增加门店数量，而是优化10至12家现有门店的位置和面积，截至业绩公告日已完成6家。 在国内净增门店有限的情况下，下半年用于新店首批铺货的资金需求可能较2025年下降，库存管理或也将从“为扩张备货”，更多转向提高现有门店的销售和周转效率。 这也意味着，老铺黄金下一阶段的增长更需要由存量门店承接。既有商业中心能否进一步释放产出，变得更加重要。 目前来看，这部分增长基础仍然较强。 弗若斯特沙利文数据显示，2026年上半年，老铺黄金在进入的35家商场平均实现销售业绩超5亿元，单商场店效、坪效继续在全球奢侈品集团中排名第一。 海外也在提供增量。上半年公司境外收入达到33.17亿元，同比增长107.8%，收入占比由12.9%升至16.7%，期间在中国澳门新增一店。 与此同时，老铺的消费人群仍在扩大。截至6月底，公司披露的忠诚会员约73万名，较去年底增加12万名，增幅接近20%。 随着金价反弹，老铺黄金面对的外部价格压力较二季度有所缓和。 国际金价在7月中旬回落至约4000美元/盎司后，于8月下旬重新升至4600美元以上。 金价企稳回升意味着老铺与传统按克计价金饰之间的价差不再被快速拉大，公司在定价、促销和补货上的空间也随之增加。 但对老铺黄金而言，接下来的故事不能只围绕金价继续讲下去。 一家高端消费品牌真正需要建立的，并不是对某一种金价走势的适应，而是在金价上涨、下跌甚至剧烈震荡时，都能依靠产品差异、品牌认知和定价能力维持需求。 海外扩张、店效提升和会员增长，正在给老铺黄金提供更多这样的缓冲空间。

周一，花旗集团上调未来0至3个月黄金目标价至4800美元/盎司，同时维持未来6至12个月5000美元/盎司的目标价不变。该行认为，金价仍存在进一步走高的空间。 本周初，现货黄金延续上周的涨势，周二亚盘一度逼近4700美元/盎司关口，但随后一度回落至4640美元附近，短线出现加速调整迹象。本月以来，金银表现亮眼，据Bull Theory分析，两种贵金属本月合计增加了近5万亿美元市值。不过，两者目前仍低于今年早些时候创下的历史高点。 花旗认为，黄金上涨仍受到多重因素支撑，包括中东地缘政治风险、实际利率下降预期以及美联储货币政策转向。该行称， 随着霍尔木兹海峡紧张局势有望逐步缓解、实际利率继续回落以及美联储鹰派立场减弱，黄金未来数月仍具备上涨基础。 近期金价突破也受到市场流动性变化推动。美国财政部扩大长期国债回购规模后，市场对长期利率上行压力缓解的预期增强，投资者进一步增加贵金属配置需求，推动黄金买盘升温。同时，中东局势持续紧张也强化了黄金的避险属性，能源价格回升进一步提升了市场风险偏好变化下的避险需求。 摩根大通同样维持对黄金市场的积极判断，但该行认为， 短期行情仍取决于宏观数据和美联储政策信号。 由于中东局势存在较大不确定性，加上近期关税相关消息推高市场风险溢价，投资者暂缓调整仓位属于正常现象。 目前市场关注两项关键事件： 周三公布的美国PCE通胀数据，以及周五美联储官员在杰克逊霍尔会议上的讲话。 摩根大通表示，PCE数据尤其重要，其研究团队预计该数据可能反映较高通胀水平，而市场仍未完全排除美联储9月调整利率政策的可能性。 摩根大通指出， 如果通胀数据高于预期，市场可能重新评估降息路径，并推动黄金回落测试200日移动平均线；但如果通胀低于预期，同时市场未完全消化杰克逊霍尔释放的政策信号，黄金价格可能快速向5000美元/盎司靠近。 该行同时提醒，今年1月黄金曾在一个月内上涨约1100美元，显示当前市场环境下，黄金仍可能出现大幅快速波动。 短期来看，摩根大通预计黄金或将在4500至5000美元/盎司区间震荡， 后续方向主要取决于通胀数据、美联储政策表态以及地缘风险变化。 除了短期宏观因素外，央行持续购金仍是黄金市场的重要长期支撑。尽管市场此前担忧央行购买黄金速度可能放缓，但近期数据显示，全球央行黄金储备增长趋势并未改变。 美元走势同样影响黄金表现。近期美国通胀降温、就业数据走弱，以及市场对美联储政策转向的预期升温，令美元承压，而美元走弱通常有利于以美元计价的黄金价格上涨。 从技术面看，部分机构认为黄金已经重新站上200日移动平均线，显示此前下行压力有所缓解。即使部分经济数据表现疲弱，黄金上涨动能仍未明显减弱，市场整体表现依然强劲。

老铺黄金上半年业绩延续高增长，收入、利润和盈利能力同步提升。随着黄金消费向高端化、品牌化演进，公司凭借高端商场布局、产品调价以及较强的品牌溢价，继续释放增长潜力。 8月25日，老铺黄金发布2026年中期业绩。上半年，公司销售业绩达227.79亿元，同比增长60.6%； 营业收入198.08亿元，同比增长60.3%；净利润42.67亿元，同比增长88.2%。不过，净利润低于市场预期的49.9亿元。 盈利端的表现更为突出。公司毛利率由去年同期的38.1%升至41.3%，净利率由18.4%升至21.5%，盈利增速明显快于收入增速。公司称，主要受低成本库存储备、2月底产品调价以及收入增长带来的规模效应推动。 与此同时， 线上渠道和境外市场继续保持较快增长，成为公司拓展增量市场的重要抓手 。截至6月底，老铺黄金已在16个城市的35家头部商业中心运营45家自营门店，并持续推进境外市场布局。 线上收入高速增长，境外市场收入翻倍 从渠道来看，线下门店仍是主要收入来源。上半年线下收入154.09亿元，占总收入77.8%，同比增长43.5%； 线上收入达到44亿元，同比增长171.9%，收入占比由去年同期的13.1%提升至22.2%，成为收入增长的重要来源。 按地区划分，中国内地收入164.91亿元，同比增长53.3%，继续构成主要收入来源； 境外收入33.17亿元，同比增长107.8%，实现翻倍，占总收入的比重由12.9%升至16.7%。 门店扩张方面，上半年公司新进入上海新天地、南京IFC等6家商业中心，并完成北京SKP、香港海港城等9家门店的优化扩容。截至6月底，公司在16个城市的35家头部商业中心运营45家自营门店。 高端客群持续扩大，品牌势能仍在增强 老铺黄金的单店产出仍处于较高水平。公司披露，上半年单个商场平均销售业绩超过5亿元。根据弗若斯特沙利文数据，公司在中国内地的单店效益及坪效继续位居全球奢侈品集团第一，在中国内地营业收入排名全球奢侈品牌第二，前五名中唯一为中国品牌。 会员规模也保持增长。 截至6月底，公司忠诚会员约73万人，较2025年末增长近20%。与此同时，公司消费者与路易威登、爱马仕、卡地亚、宝格丽等五大国际奢侈品牌消费者的平均重合率，由2025年7月的77.3%升至2026年8月的84.6%，显示其高端客群仍在扩大。 产品端，金器品类增长较快。 公司表示，金胎螺钿漆器、金胎珐琅等产品带动金器销售实现三位数百分比增长，为传统黄金首饰之外提供新的增长空间。 费用增速低于收入，规模效应继续释放 费用端整体保持较为可控的增长。上半年销售及分销开支21.95亿元，同比增长49.9%，主要受商场租金增加及销售团队扩张影响；行政开支3.04亿元，同比增长29.2%；财务成本1亿元，同比增长137.1%，主要由于借款增加带来的利息支出上升。 上述三项费用合计同比增长49.2%，低于60.3%的收入增速，费用率有所下降，规模效应进一步体现。 不过，财务成本增速明显高于收入增速，后续仍需关注融资规模扩大对利润端的影响。 所得税开支13.15亿元，同比增长89%，实际有效税率约23.6%，与税前利润增幅基本匹配。 库存规模扩大，资产负债率有所下降 截至6月底，公司存货190.18亿元，较2025年末的160.44亿元增长18.5%，主要与门店扩张及金器品类备货增加有关。同期存货周转天数由2025年全年的216天升至271天，库存规模及周转效率值得持续关注。 与此同时，贸易应收款项及应收票据由12.80亿元降至5.24亿元，应收账款周转天数由14天缩短至8天，回款效率有所改善。 现金及银行结余由20.68亿元升至27.61亿元，上半年经营活动现金净流入约20.08亿元，现金流表现总体稳健。 负债方面，截至6月底，公司计息银行借款67.62亿元，较2025年末的62.64亿元增长8.0%，低于收入增速；银行授信总额为118.06亿元。资产负债率则由2025年末的47.8%降至44.3%，整体财务杠杆有所下降。