本周市场交易仍然较为冷淡，供应紧缺的格局并未改变。冶炼厂主流报价在11. 5 万元/吨，部分贸易商的老货报价1 1.0 万元/吨左右，回收企业报价在 11.4-11.5 万元 / 吨。原料紧缺已成常态，中小冶炼厂的库存已经告急。相比之下，头部大厂由于前期积极采买补库以及下游客供原材料，基本可以保证明年1季度供应。下游电芯方面，由于前期已经采购备货，且当前价格压力较大，因此采购意愿较低；反而高钴和磁材端，对当前的价格接受度较高，陆陆续续有一些采买。由于近期中间品已经成交到 25 美元 / 磅，预计元旦节后回来 11.5 万元 / 吨的价格有望成交。 SMM新能源研究团队 王聪 021-51666838 马睿 021-51595780 冯棣生 021-51666714 吕彦霖 021-20707875 周致丞021-51666711

本周市场维持稳健偏强格局，需求依然较为旺盛，散单成交稀少。供应端，部分厂商已经上调报价到3 7 .0万元/吨，其余企业计划节后调涨。需求端，正极材料厂采购趋于理性，多以满足刚需生产为主，因新增订单增速放缓，此前积极的囤货行为已明显减少。预计元旦节后，价格仍会出现小幅上涨，低价有望达到 36.0 万元 / 吨。  

本周硫酸钴现货价格小幅上调，但整体成交仍偏清淡。供应端受电解钴持续上涨带动，冶炼厂看涨情绪升温，中高镍硫酸钴报盘上移到9.2–9.4万元/吨，低镍硫酸钴报至9.5-9.7万元/吨。需求端略显平静，下游对于高价硫酸钴接受度偏低，多数企业意向价仍维持在9-9.3万元/吨附近，仅零星刚需补库。整体上市场上低价硫酸钴老货已基本消耗，1月份下游企业重启新一轮采购后，价格有望再获上行驱动。 SMM新能源研究团队 王聪 021-51666838 马睿 021-51595780 冯棣生 021-51666714 吕彦霖 021-20707875 肖文豪 021-51666872 张浩瀚 021-51666752 王子涵 021-51666914 王杰 021-51595902 徐杨 021-51666760 杨涟婷 021-51595835 王照宇 021-51666827

本周钴中间品延续偏强，流通现货稀少，“有价无市”未改。供应端在25.0美金/磅现货少量成交后，报盘价继续尝试上移，2026年Q2期货报价维持27美元/磅。需求端成本倒挂，冶炼厂仅零星刚需补库。出口进度方面，试点企业尚未完成首批装运，最快2026年1月初完成小批量试点出口，集中出货或将在1月中下旬以后，按三个月运输周期，刚果（金）货源批量到港需待明年3-4月，国内原料结构性偏紧逻辑不变，价格下方支撑牢固。 SMM新能源研究团队 王聪 021-51666838 马睿 021-51595780 冯棣生 021-51666714 吕彦霖 021-20707875 肖文豪 021-51666872 张浩瀚 021-51666752 王子涵 021-51666914 王杰 021-51595902 徐杨 021-51666760 杨涟婷 021-51595835 王照宇 021-51666827

本周电解钴现货价格快速抬升。供应端原料偏紧，冶炼厂不报价、不出货；电子盘拉升后贸易商兑现意愿增强，囤货商希望获利了结，部分套保盘因追保压力主动放货，贸易环节基差逐步下探，部分货物报价深度贴水。需求端合金及磁材厂因终端价格尚未同步跟涨，出现成本倒挂，暂缓采购，观望情绪浓厚。本轮上涨或因资金情绪驱动，基本面未实质改善，后续需警惕价格震荡回落风险。 SMM新能源研究团队 王聪 021-51666838 马睿 021-51595780 冯棣生 021-51666714 吕彦霖 021-20707875 肖文豪 021-51666872 王照宇 021-51666827 张浩瀚 021-51666752 王子涵 021-51666914 王杰 021-51595902 徐杨 021-51666760 杨涟婷 021-51595835

2025年12月26日讯： 一、2025年刚果金政策梳理 时间 主要政策 2025年2月 暂停钴出口四个月 2025年6月 延长出口禁令三个月 2025年9月 出口禁令延长至10月15日； 2025年10月16日以后采取配额政策，并延续到2027年 2025年10月 出台具体配额明细 2025年11月 出台钴出口程序的实际规定 表1.1 2025年刚果金主要政策 上表根据时间整理了刚果金政府出台的钴相关政策，2025年2月刚果（金）战略矿产市场监管局（ARECOMS）理事会决定对钴实施为时四个月的临时出口禁令。该禁令对象适用于所有生产商，包括工业开采、半工业开采、小规模开采、小型矿山开采、手工开采等，并表示如有必要将进行修改或终止改临时出口禁令。6月鉴于市场上库存量持续高企，ARECOMS决定将2月提出的临时禁令期限再延长三个月。  9月ARECOMS宣布将出口禁令延期到10月15日，并从2025年10月16日开始采取配额政策具体内容如下： 2024年钴出口量少于100吨（刚果金自身矿企EGC除外）；任何拥有钴精炼厂但在过去五年，没有经营自己的钴矿；钴矿储量已枯竭，这三类公司将无法获得配额。 2025年10~12月刚果金最多允许出口18,125吨，其中10月允许3,625吨，2025年11月允许7,250吨，2025年12允许7,250吨。 2026年与2027年刚果（金）向外部市场出口最多96,600吨钴。这一最大数量将包括87000吨的"基本配额"和9600吨的"战略配额"。 所有配额持有公司必须在发运钴之前预付特许权使用费。 2025年10月刚果金根据矿企过去3年的出口量，出台配额政策。中国企业掌握了约56%的基本配额出口额度，其中获得单笔最大配额的企业，是来自中国的洛阳钼业、共获得3.12万吨；其次北方矿业与中色集团分别获得4800吨和4440吨。 图1.1 刚果金配额政策明细 2025年11月刚果金出台出口流程问题，明确出口过程中需要步骤、涉及到的部门、需要参与的行动以及文件、步骤期限与最终预期结果。 二、2025年钴产品价格 从2024年1月以来中国各个钴产品换算成金属吨的价格对比图可以看到，在刚果（金）出台禁令前，各个中国钴产品长期处于震荡下行周期。2025年2月刚果金钴禁令公布后，各个产品价格都开始反弹，并在每轮新的禁令的推动下价格持续上涨。在这一过程中各钴产品涨幅呈现显著阶梯分化：直接受禁令冲击的钴中间品涨幅领跑市场；中间环节的硫酸钴、氯化钴及四氧化三钴，受制于成本传导滞后性，涨幅弱于原料端；电解钴因可长期储存，具有一定的金融属性，在过去多年供应过剩期间积累高库存，对其价格上涨形成抑制。 钴产品上涨幅度 2025.2.24~ 2025.12.12 2025.2.24~ 2025.6.20 2025.6.23~ 2025.9.19 2025.9.22~ 2025.12.12 钴中间品 320.28% 101.56% 20.74% 69.86% 硫酸钴 244.92% 76.88% 21.13% 55.31% 氯化钴 237.42% 78.99% 17.16% 57.29% 电解钴 152.62% 43.69% 13.40% 48.73% Co3O4 219.82% 71.49% 15.56% 55.36% 表2.1 中国钴系产品分阶段价格表 上表根据刚果金政策期，将各个阶段中国钴产品价格上涨幅度进行了拆分，可以明显发现2月第一轮禁令上涨幅度最大，9月第三轮延期次之，6月第二轮政策期内价格则没有太明显的上涨。出现这种差异主要有两方面原因： 一是政策与市场的预期差，第一次禁令作为“黑天鹅”事件，使得市场形成钴资源将会“硬断供”的恐慌情绪，推动价格快速上涨；第二次延期基本在当时市场的预期范围内，冲击边际减弱；第三次延期+配额虽然在初期由于政策不及预期价格短暂出现回调，但之后配额出口进度远远慢于市场预期，价格逐步上涨。 二是下游需求的季节性与企业采购行为，第一次禁令时正处于春节后下游需求恢复期，企业需要进行补库，此时突发禁令使得产业链开启恐慌性集中采购，成为价格飙升的直接推手；第二次延期时，下游需求相对平淡，且多数企业在上轮涨价周期已完成阶段性备货，采购转向理性，价格上涨较为缓慢；第三次延期+配额时，下游进入金九银十旺季，需求好转，需要补库，叠加上刚果金出货进度偏慢，加剧市场对于未来钴资源短缺的担忧，产业再次开启一轮集中采购，价格快速上行。 三、中国钴产品利润 下图是中国2024年和2025年1~11月中国各个钴产品的月度利润率，可以发现在禁令出台前，电解钴一直是利润率最高的钴产品。主要原因是当时整个钴产业由于供应过剩处于价格下降周期，而金属钴由于其易保存以及作为金融产品投机的特点，在降价过程中，有不少的贸易商和终端进行“抄底”操作，在一定程度上使得电解钴降价的速度慢于其他钴产品，维持其利润空间。在禁令出台后，电解钴价格虽然在初期跟上了其他钴产品的涨幅，但是在冲高过程中之前“抄底”亏损的贸易商和终端逐步解套，并大规模释放库存，这对价格上涨形成压制。与此同时，由于电解钴之前的高利润，冶炼厂在今年上半年在惯性下仍在超额生产电钴，甚至部分企业进一步扩产，这进一步加剧了电解钴的供应过剩，抑制其价格上涨幅度，并导致电解钴生产利润持续深陷负区间，行业进入被动去库的阵痛期。 刚果（金）禁令前，硫酸钴、氯化钴、四氧化三钴利润水平整体偏低，供需弱平衡下，库存远低于电解钴。禁令发布后，这些钴产品价格快速拉升，带动利润普遍修复。但在这一过程中产品利润分化显著。 硫酸钴仅在2025年3月和10月两个下游集中补库的阶段，自身价格上涨幅度领先于原料，短暂恢复盈利，但之后又快速回到亏损状态，这主要是因为其受到双重压力：一是在供应端上面临过剩压力，电解钴持续亏损迫使冶炼厂关停电钴产线，电钴一体化装置转向硫酸钴直售，并有部分企业反融电解钴，大幅增加硫酸钴市场供应量。二是在需求端上增长乏力，硫酸钴最主要的需求是三元前驱体，在本轮钴价上涨前三元电池已被磷酸铁锂挤占市场份额，钴价上涨后三元前驱体企业向上需要面对持续上涨的原料价格，向下为保住长单又难以快速涨价，企业多数时期仅维持刚需采买。这导致硫酸钴库存在今年上半年持续积累，成本倒挂成为行业常态。 禁令发布后，氯化钴和四氧化三钴长期维持相对稳健利润，这主要是因为这两种产品大部分时期均处于以销定产的状态，有效规避超额供给对价格的压制。另外今年中国出台3C消费补贴政策，刺激3C电子消费需求增加，对其需求有一定提振。但从图中还是可以清楚的发现随着钴中间品原料紧缺的问题愈发明显，其利润空间也被侵蚀，进入盈亏平衡甚至亏损的状态。 四、中国钴产品供需平衡 下图是2024.10月到2025.11月中国各个钴产品的供需平衡图，可以看到在2025年2月刚果金禁令前，硫酸钴整体处于紧平衡状态，这也和前文其利润徘徊在盈亏平衡线的格局相互印证。2025年3月硫酸钴短暂出现盈利窗口，刺激冶炼厂增产累库。4月利润转亏，但冶炼厂在惯性作用下继续维持增量生产，加剧阶段性供需错配。5月~8月冶炼厂在低利润的情况下持续减产，供需关系渐进回调至平衡线附近。9月~11月，下游进入旺季，需求好转，加速硫酸钴库存去化。 大部分冶炼厂的氯化钴和四氧化三钴都是一体化生产的，因此这里仅展示四氧化三钴的供需情况。从氯化钴-四氧化三钴-钴酸锂材料这一整条产业链，生产企业大部分时间都是维持以销定产的状态，在没有确定性订单的情况下，企业不太会进行超额生产，产业链整体维持在紧平衡状态。 电解钴正如前面分析，禁令前显著利润优势驱动电解钴冶炼厂持续扩产，然而下游合金、磁材需求受制于宏观经济难以形成较快增长，供需错配引发持续性累库。3月电解钴利润空间虽然有所收窄，但由于生产调整的滞后性以及当时仍具有一定利润，冶炼厂产量维持高位，市场继续维持累库。4-5月，中国电解钴社会库存集中释放，使得其价格回落，冶炼厂陷入深度亏损后启动大幅减产，叠加当时中国电解钴价格处于相对低位，出口窗口打开，大量中国电钴出口海外其他国家，库存实现去化。6月，持续亏损迫使企业延续减产策略，但是由于海外积累了中国库存后价格也出现走弱，出口窗口关闭，出口量逐步恢复，电钴重新回到紧平衡状态。7月以后中间品原料到港的快速减少，使得冶炼厂逐步开始担心自身原料供应，采取保钴盐减电钴的生产策略，电钴产量快速下行，增大去库幅度。 上图展示了2024.10月到2025年11月中国钴资源的供需平衡，刚果金虽然在2025年2月底采取出口禁令，但考虑到中国与刚果金之间接近3个月的运输周期，直到2025年6月中国钴市场才出现显著去库。根据当前刚果金出口进度，2025年10~12月的中间品配额量预计在2026年初才有望实现出口，考虑运输周期，2026年1季度中国钴资源将维持去库状态。 五、2026年展望 从供需层面来看，虽然明年回收和MHP中的钴供应量有所增加，但在刚果金偏紧的配额政策下，预计2026年中国钴市场仍将处于紧平衡的状态，其中2026年1季度由于没有过多原料补充，企业将面临较大的原料短缺压力；2026年2季度以后刚果金原料大规模到港，叠加部分印尼MHP项目完成工业许可证出口中国，企业的原料压力将有所缓解。 从价格层面来看，2026年1季度刚果金中间品难以大批量到港，叠加下游企业原料相对紧缺情况下，阶段性备货，预计从2025年12月到2026年3月，各个钴产品价格均有望持续上涨。2026年4月~8月，中间品供应逐步稳定，印尼MHP进口量随着当地项目持续增加，叠加下游在前期备货完成后，采购意愿减弱，各个钴产品价格可能小幅回落。2026年9月~10月，下游进入旺季，周期性补库推动价格重新小幅上涨。2026年11~12月，需求疲软，价格重新小幅走弱。   SMM新能源研究团队 王聪 021-51666838 马睿 021-51595780 冯棣生 021-51666714 吕彦霖 021-20707875 肖文豪 021-51666872 王照宇 021-51666827 张浩瀚 021-51666752 王子涵 021-51666914 王杰 021-51595902 徐杨 021-51666760 杨涟婷 021-51595835

充满未知数的深海采矿产业，即将在新的一年迎来争议时刻。 美国国家海洋与大气管理局（NOAA）本周发布公告称，拟定于下个月底就加拿大The Metals Company（简称TMC）提交的国际水域深海采矿申请举行公开在线听证会。 这标志着美国将首次审议美国海域以外地区的海床采矿许可证，此举毫无疑问将引发国际规则体系的冲突。 TMC目前向美国政府寻求批准，在太平洋中富含镍、钴、锰和铜的矿物结核区开展业务。 公司目标是在2027年开始所谓的“商业采矿”，但这一时间表存在巨大的不确定性。 据澎湃新闻此前报道，美国总统特朗普今年4月签署一项行政命令，要求政府“加快审查和颁布国家管辖范围以外区域的海底矿产勘探许可证和商业开采许可证程序”，迅速发展美国在国内和国际水域开采和加工矿物的能力。 NOAA正是在这份行政令要求下，加快推进TMC的采矿申请。 问题在于， 美国的审批程序将与国际海底管理局产生直接冲突 。国际海底管理局隶属于联合国，负责管理国际海底区域及其资源。美国尚未批准《联合国海洋法公约》，自然也不是国际海底管理局的会员单位。截至目前，海底管理局尚未批准除勘探潜在采矿区以外的活动。 在“谁有资格发放公海采矿许可证”的问题之外，环境与经济层面的问题也难以忽视。 面对大规模海底采矿的环境影响，包括德国、法国和新西兰等近40个国家和地区呼吁暂停或彻底禁止海底采矿。因此，即便TMC拿到美国政府的许可证，仍将面临严峻的法律挑战。今年8月，130名科学家联署了一封反对采矿的信，称人类现在对海洋深处的了解还远远不够。 更大的问题在于经济层面—— 把高尔夫球大小的金属结核从深海“吸”上来炼制，在商业可行性上相当存疑 。 近期曾为国家海洋保护联盟撰写商业分析报告的独立铜镍矿业顾问莱尔·特里滕就表示，（海底采矿）在未来 15 年内实现商业化成功的可能性“极低”，部分原因在于， 金属需求的增长速度很可能会被当前的供给能力所超越 。例如，一些电池技术已经不使用钴和镍，而全球主要钴生产国刚果（金）还因为估价暴跌实施出口限制。 话虽如此，在“概念尚未落地”的时刻，资本市场仍在热炒深海采矿概念。以在美上市的TMC为例，这只没有任何营收的股票，今年经历多轮起伏后仍录得580%的疯狂涨幅。 （TMC日线图，来源：TradingView）

本周市场维持稳健偏强格局，需求依然较为旺盛。供应端，头部厂商报价维持 36.0-36.5 万元 / 吨的区间。由于货源优先保障长协订单，市场流通的散单稀少，进一步强化了现货紧张的氛围。需求端，正极材料厂采购趋于理性，多以满足刚需生产为主，因新增订单增速放缓，此前积极的囤货行为已明显减少。当前价格已逼近市场短期承受的阶段性顶部，在缺乏更强需求驱动的情况下，预计价格将进入 平稳期 。  

本周市场交易仍然较为冷淡，但供应紧缺的格局并未改变。主流成交价在 11.0-11.3 万元 / 吨间， 部分贸易商的老货成交价在 10.9 万元 / 吨左右 。原料 紧缺 已成常态：贸易商和回收商库存 几乎 见底，中小冶炼厂的“余粮”可能撑不过 12 月至明年 1 月。相比之下，头部大厂 由于前期积极采买补库，基本可以保证明年 1 季度供应 ，他们的报价已坚挺地站上 11.5 万元 / 吨。 下游电芯方面，由于前期已经采购备货，且当前价格压力较大，因此采购意愿较低；反而高钴和磁材端，对当前的价格接受度较高，陆陆续续有一些采买。 短期看，价格 将 进入新的平衡 状态，近期以持稳为主 。 SMM新能源研究团队 王聪 021-51666838 马睿 021-51595780 冯棣生 021-51666714 吕彦霖 021-20707875 周致丞021-51666711

本周电解钴现货价格快速上行。供应端，原料成本支撑下，冶炼厂出厂价持稳；贸易商临近年末，企业存在控制资金占用和仓位的要求，出货意愿偏弱，仅维护核心客户。需求端无明显变化，继续维持刚需采买节奏。本周现货价格快速上涨主要有两方面，一是钴金属价格相对于其他钴产品偏低，进行估值修复；二是在本周前电子盘12合约和01合约存在接近1万元的月差，本周12合约逐步开始交割，需要收敛月差。预计短期内在收价差的作用下，电解钴现货价格将逐步上行，并在42~43万元/吨的区间内震荡，等待下一轮上行驱动。 SMM新能源研究团队 王聪 021-51666838 马睿 021-51595780 冯棣生 021-51666714 吕彦霖 021-20707875 肖文豪 021-51666872 王照宇 021-51666827 张浩瀚 021-51666752 王子涵 021-51666914 王杰 021-51595902 徐杨 021-51666760 杨涟婷 021-51595835