当地时间周四(12月19日)，美国财政部公布了2024年10月的国际资本流动报告(TIC)。报告显示，10月份外国投资者持有的美国国债规模结束了连续五个月的增长。以日本和中国领衔，美国前十大“债主”中多达七个在当月选择了减持。同时，中国的美债持仓进一步刷新了2009年以来的新低。 美国财政部的数据显示，美国第二大海外“债主”中国在10月继续站在了减持美债的阵营之中——中国10月的美债持仓量环比减少了119亿美元，总持仓规模降至了7601亿美元。这也是中国连续第四个月减持美债。 从2022年4月起，中国的美债持仓就一直低于1万亿美元。而 此番进一步减持，已使得中国的美债持仓规模跌破了去年10月的低位7696亿美元，进一步创下了2009年2月以来的新低。 在2009年2月，中国的美债持仓规模曾为7442亿美元。 中国国家外汇管理局本月早些时候公布的数据显示，截至11月末，我国外汇储备规模为32659亿美元，较10月末上升48亿美元，升幅为0.15%。国家外汇局表示，受汇率折算和资产价格变化等因素综合作用，当月外汇储备规模上升。我国经济运行回升势头增强，市场信心改善，将继续为外汇储备规模保持基本稳定提供支撑。 值得一提的是，在10月继续减持美债后不久，中国央行11月再度增加了黄金储备，当月末的黄金储备为7296万盎司，较前一个月增加16万盎司。 除中国外，10月日本的美国国债持仓环比9月也减少206亿美元，至1.1027万亿美元。这是日本在过去七个月的时间里第六次减持美债。 自2019年6月持仓超越中国以来，日本一直是美国国债最大的海外持有国。而过去几个月，日本方面连续大举减持美债的举动，显然与其在外汇市场上干预日元的行动不无关系。由于日本货币当局威胁要进行干预以支撑日元，市场参与者此前一直在关注作为美元储备的日本美债持有量。 日本当局在4月底和5月进行了抛售美元和买入日元的干预行动，并在7月再次进行了干预，其部分资金可能就来自于日本对美国国债投资组合的抛售。而在步入四季度后，随着美元指数在特朗普胜选和美联储有意放缓降息步伐的背景下持续走高，日元贬值的压力显然依旧存在。 美债减持潮开始蔓延全球？ 整体而言，此份美国财政部最新TIC报告的一个最大亮点，无疑便是减持美债的浪潮开始扩散。与9月美国前十大海外“债主”中只有中日减持不同的是，这一次有多达七个“债主”在10月选择了减持。 其中，美国第三大海外“债主”英国10月持有的美债规模为7460亿美元，单月持有量减少了184亿美元。目前英国的美债持有规模已与中国较为接近。 除此之外，开曼群岛、加拿大、比利时、瑞士也在当月减持了美债。其他前十大“债主”中，卢森堡、爱尔兰和法国则选择了增持。 整体来看，10月份外国投资者持有的美国国债规模，从9月份的8.6729万亿美元减少至了8.5955万亿美元，结束了连续五个月的增长。 这一势头的转变，显然与美债价格在美联储降息后遭遇罕见的连续下跌不无关系。 Creative Planning首席市场策略师Charlie Bilello指出，目前距离美联储首次降息已过去3个月，但10年期国债收益率却大涨了约86个基点。这与之前的降息周期开始时的表现截然不同，当时10年期美债收益率要么走低，要么基本保持不变。 10月恰恰便是美债抛压逐渐加深的一个阶段。 因为交易员当时押注特朗普将赢得美国总统大选并制定促进增长的政策，同时实施新的关税政策，分析师称这可能导致美国物价反弹，并阻碍美联储明年的降息进程。

比特币在突破十万美元后进一步一路飙升，也许并不是什么令人意外的事。然而，眼下一个比较有意思的对比，其实是这一高投机性的品种与美国市场其他跨资产类别之间的走势对比： 截至周日，比特币已连续七周上涨，为2021年以来最长的上涨势头。 但如果放眼传统的股债市场，你或许会发现，与大选后伊始的情况相比，比特币等加密货币领域在近期已逐渐变得“风景独好”——道指目前已遭遇了七连阴、美债则在上周遭遇了五连跌。 上周，随着10年期美债收益率连续五天大幅上涨，似乎终于开始浇灭了美国大选后的部分股市热潮。但市场投机边缘的情况并非如此，比特币及其背后那些蹿红的加密货币“表兄弟”们不断考验着投机热情的极限。 美国10年期国债收益率上周跳涨了多达24个基点，创下年内最大单周涨幅，但这丝毫没有打消投机者的积极性。除了炒高加密货币，他们还继续将资金投入杠杆化的交易所交易基金以及与马斯克有关的任何东西。 在比特币重返10万美元并创下106495美元新高的同时，身为比特币“大户”的微策略(MicroStrategy)公司的股价也突破了400美元，并引发了一种名为“Fartcoin”(直意为屁币)代币的兴起——其市值目前已飙升至7亿美元以上。 这轮最新的比特币涨势，其实就发生在上周特朗普前往纽约证券交易所敲钟，并承诺当选总统后将在“加密货币方面大有作为”的前后。 对于当前美国市场跨领域资产的表现，StoneX公司全球宏观部总监Vincent Deluard表示，“这似乎只是因为资金无所事事和流动性过剩而已。随着大选带来的兴奋感逐渐减弱，吹大模因币泡沫似乎变得更有意思，最具代表性的象征就是Fartcoin，它的市值现在已经超过了50%的美国上市公司。” 投机大军继续壮大？ 财联社此前 曾介绍过 ， 越来越多的美国年轻投资者目前正更乐于持有大量高风险、高波动性的投资。而在上周传统的风险投资表现相当低迷，各种长线交易都面临压力之际，这些模因类资产的交易者却坚守住了阵地。 摩根士丹利追踪动量股的一篮子多空交易在过去五天里下滑了近3.5%，是今年以来第三差的一周。罗素2000指数和尚未产生利润的科技公司指数也均下跌了近3%。标普500指数单周下跌了0.6%，结束了连续三周的涨势。市况也有所恶化，只有不到一半的指数成分股在50天移动平均线上方交易。最大的长期国债ETF创下了今年以来最差的一周，跌幅超过4%。 但是，在市场中较为偏远的投机领域之中，交易狂潮仍在如火如荼地进行。 比特币上周二一度跌破95000美元，显示出疲软的迹象，但很快就“满血复活”。与这一最大的数字资产同时上涨的，还有一系列更具投机属性的代币。 小投资者在市场上的主导地位仍在继续显现。其中一个指标是场外交易场所的交易量，例如由股票批发商运营的为Robinhood等客户提供服务的场所，其成交量占整体市场的比重已跃升至50%以上，近期更是连创了历史新高。 与马斯克有关联的股票也几乎全线飙升。特斯拉的股价上周又上涨了12%，使其市值自大选以来已增加了逾5000亿美元。一只名为Destiny Tech100 Inc.的封闭式基金自美国大选以来则飙升了500%以上，部分原因是持有马斯克私人控股的SpaceX公司的股票，使其市值达到了标明净值的10倍以上。 道富环球市场高级宏观策略师Marvin Loh对此表示，“市场仍有动物精神（冒险精神），但选择性越来越强。如果没有额外的催化剂，那些越是内行才懂的名字可能越容易受到冲击。” 当然，股债传统市场近来的表现不佳，也与在美联储本周召开货币政策会议之前，华尔街暂缓进行重大押注有关。 目前业内预计美联储决策者将在此次会议上再度降息25个基点。不过利率点阵图可能会显示，明年降息的幅度可能会在特朗普上台显著减少。 理查德·伯恩斯坦顾问公司副首席投资官Dan Suzuki表示，虽然美联储12月份降息是风险偏好的一部分，但它可能不足以让股市继续上涨。 他指出，“除非鲍威尔的语气非常温和，否则我认为这不会成为短期内的重要催化剂。但它应能为市场提供一些下行支撑。”

随着美国联邦政府继续以创纪录的速度举债，美国国债规模再创新高。 美国财政部最新公布的新数据显示， 截至上周五，美国国债规模已经突破36万亿美元，为有史以来首次突破这一水平 。 作为对比，今年7月底，美国国债规模刚刚突破35万亿美元大关；今年1月初突破34万亿美元大关；而在40年前，美国国债规模在9070亿美元左右。 美债规模从34万亿美元到35万亿美元用了半年有余， 而从35万亿美元到现在的36万亿美元，仅用了3个多月 。美债增速显然在加快。 国会预算办公室（CBO）预计，到2027年，公众持有的债务将达到GDP的106%以上的创纪录水平，打破1946年创下的约80年纪录，当时美国正处于二战后的复苏阶段。 过去几年，随着利率上升增加偿还债务的成本， 美国联邦预算赤字也在不断扩大 。 根据美国财政部近日公布的数据，受债务利息成本增加以及社会保障和国防支出增长的推动，在截至9月30日的2024财政年度，美国的预算赤字达到1.833万亿美元，比2023财年增加了8%，创下史上第三高。美财政部还指出，联邦债务利息首次超过1万亿美元。 负责任联邦预算委员会（CRFB）主席玛雅·麦克金尼斯指出，如今，政府借款变得像四季更替一样确定无疑。 她警告称，不断上升的债务会带来严重的国内和地缘政治风险。“它会减缓我们的经济，导致更高的通胀和利率，而更高的利率将挤压我们的预算。他还妨碍了我们灵活应对国内经济衰退和灾难以及国外危机的能力。” “选举已经结束，但国家债务仍在继续全速上升，” 倡导财政可持续性的彼得·G.彼得森基金会（Peter G.Peterson Foundation）的首席执行官迈克尔·彼得森在一份声明中表示。“今年夏天，美国的债务超过了35万亿美元，在感恩节前突破了36万亿美元。这种债务螺旋式上升必须停止。” “除了债务对经济增长产生负面影响之外，所有这些借贷都会导致通胀，我们最不希望看到的就是美国家庭成本再次上升。” 彼得森表示。 值得注意的是，今年9月在美国国会通过的短期拨款法案即将于12月20日到期，美国国会必须在未来一个月里利用仅有的约20个工作日采取新的立法行动，为联邦政府继续运转提供资金，否则政府将因无钱可用而部分关门。

当地时间周一(11月18日)，美国财政部公布了2024年9月的国际资本流动报告(TIC)。报告显示，9月份外国投资者持有的美国国债规模整体进一步创下了历史新高。而在排名居前的十大海外“债主”中，这一次出现了比较有意思的一幕： 排名前二的两大债主——日本和中国，在9月均选择了减持美国国债，而在它们之后的八大海外“债主”，则无一例外均选择了增持。 报告显示，9月日本的美国国债持仓环比8月减少59亿美元，至1.1233万亿美元。这也是日本在过去六个月的时间里第五次减持美债。 自2019年6月持仓超越中国以来，日本一直是美国国债最大的海外持有国。而过去几个月，日本方面连续大举减持美债的举动，显然与其在外汇市场上干预日元的行动不无关系。由于日本货币当局威胁要进行干预以支撑日元，市场参与者此前一直在关注作为美元储备的日本美债持有量。 日本当局在4月底和5月进行了抛售美元和买入日元的干预行动，并在7月再次进行了干预，其部分资金可能就来自于日本对美国国债投资组合的抛售。而目前，随着近几周来美元指数在特朗普胜选和美联储有意放缓降息步伐的背景下持续走高，日元贬值的压力显然依旧存在。 除日本外，美国第二大海外“债主”中国在9月也继续站在了减持美债的阵营之中。报告显示，中国9月的美债持仓量环比减少了26亿美元，总持仓规模降至了7720亿美元。这也是中国连续第三个月减持美债。 从2022年4月起，中国的美债持仓就一直低于1万亿美元。在3月减持至7674亿美元后，中国的美债持仓规模曾一度跌破了去年10月的低位7696亿美元，创下了2009年3月以来的新低。目前，中国持有的美债规模正再度开始向3月的低点迈进。 中国国家外汇管理局本月早些时候公布的数据显示，截至今年10月末，我国外汇储备规模为32610亿美元，较9月末减少553亿美元。国家外汇局表示，受主要经济体货币政策预期、宏观经济数据等因素影响，10月美元指数上涨，全球金融资产价格下跌。汇率折算和资产价格变化等因素综合作用，当月外汇储备规模下降。 而在中日双双减持美债的同时，此份美国财政部最新TIC报告的一个最大亮点，无疑是 排名居于两国之后的八大“债主”——英国、开曼群岛、卢森堡、加拿大、比利时、法国、爱尔兰、瑞士，在9月无一例外均选择了增持美债。 其中，比利时在9月增持了416亿美元美国国债，增持幅度最大。 整体来看，9月份外国投资者持有的美国国债规模，从8月份的8.5034万亿美元进一步增至了8.6729万亿美元，续创历史新高。 这一势头与美债价格在9月整体走强也不无关系 ——基准10年期美国国债收益率在9月初报约3.928%，月底为3.802%，累计下跌了12.6个基点。随着美联储于9月18日将利率下调50个基点，开启了本轮宽松周期，美国国债收益率在当月出现了一定的回落行情(债券收益率与价格反向)。 不过，很显然，如今我们都已知道，美债在9月的涨势已经是最后的“回光返照”。在过去几周，美国债市在美联储降息后反而走出了“加息”行情，美债连续遭遇大举抛售，10年期美债收益率的累计涨幅，几乎已与美联储迄今的降息幅度(75个基点)一样多……

美东时间周三，国际金融协会（IIF）的顶级银行家们警告称，在特朗普的领导下，美国的国债即将“爆炸式增长”。 美国债务将大幅增长 国际金融协会总部位于华盛顿，是最具影响力的全球性金融业协会。该协会分析师表示，即将上任的特朗普总统已经计划在不削减支出的情况下削减税收，这将使美国国债在未来10年内从目前占GDP的100%左右上升到135%以上。 随着特朗普增加支出，并通过对海外商品征收关税，推高进口商品的价格，美国通胀也可能上升。 目前，美国国家债务规模已经接近36万亿美元。国际金融协会警告说，如果特朗普的减税政策成本超过预期，美国国家债务可能会达到GDP的150%以上。 目前，市场已经预期美国债务会大幅增加，因此30年期美国国债的收益率已经从9月份不到4%的低点上升到今天的4.5%以上。 国际金融协会表示：“最近30年期美国国债收益率飙升，这尤其表明，投资者对不断扩大的债务负担的可持续性以及随着财政压力加大而出现通胀的可能性感到担忧。” 通胀可能会卷土重来 特朗普计划，要对美国人的加班和小费收入免税。国际金融协会表示，类似这样的政策将刺激财政支出，但也会重新引发通胀。 特朗普在竞选期间还曾表示，他希望提高进口商品的税收，以此来为财政部带来额外收入，并有望刺激当地制造业。然而，提高关税也会使海外制造的商品更加昂贵，从而加剧美国通货膨胀。 国际金融协会预计，这种物价压力可能会迫使美联储放弃降息计划，使美国的借贷成本在更长时间内保持在较高水平。 分析人士表示：“美联储最近进行的几次降息，一直是美联储支持经济增长战略的一部分。但特朗普领导下的财政扩张，可能会迫使美联储重新考虑这条道路，尤其是在通胀风险出现得比预期更快的情况下。” 马斯克的DOGE部门能出奇招吗？ 特朗普已任命特斯拉CEO马斯克来领导一个全新成立的部门——“政府效率部”（DOGE）。该部门旨在通过削减联邦支出来抵消减税的影响。特朗普在声明中称，“政府效率部”将“为拆解政府官僚机构铺平道路，削减多余的监管法规和浪费的开支，并重组联邦机构”。 然而，无论是特朗普还是马斯克，都还没有提出如何削减开支的详细计划。 马斯克此前曾扬言，他可以为美国政府节省2万亿美元。但是，经济学家对这种做法的可行性表示怀疑。 Niesr的独立经济学家兼研究员Paul Mortimer-Lee指出，如此大规模的开支削减，相当于要同时抹去美国交通、教育、住房、社会服务、科学和环境的全部预算，同时也会摧毁医疗保险等其他福利——这几乎是不可想象的。

随着民调继续显示美国总统大选的竞争十分激烈，在进入大选和美联储议息“超级周”的首个交易日，美股、美元和美债收益率纷纷回落。而与此同时，各大类跨资产领域的交易员则已进入了大选日前的最后备战模式之中…… 在周二投票前的准备阶段，股债汇不同市场的交易员眼下似乎决定保持观望，因为一系列民调显示，共和党总统候选人特朗普和民主党总统候选人哈里斯之间的差距仍然很小。 投票结果也不排除可能会引起争议，甚至最终将计票工作拖上数周甚至数月。对许多人来说，这意味着一件事——市场波动性势必可能攀升。 另一个阻碍交易员在周初进行更高风险押注的因素是，本周除了大选还有其他一系列可能影响市场的消息面催化剂 ——在选举日之后，美东时间周四下午人们将很快迎来美联储决议和鲍威尔的新闻发布会，届时他将详细介绍联储未来的利率路径。而一大批美国公司仍将公布三季报。 摩根士丹利旗下交易平台E*Trade策略师Chris Larkin表示，“通常情况下，美联储的利率声明往往会主导议息周，但本周并不是普通的一周。一直在等待大选结果的交易员和投资者必须做好准备，应对选举结果可能出现延迟公布的情况，以及由此带来的潜在影响。” 从周一的市场表现看， 美国三大股指在多数投资者保持观望的状态下集体收跌。截至收盘，标普500指数跌0.28%，报5712.69点；纳斯达克指数跌0.33%，报18179.98点；道琼斯工业指数跌0.61%，报41794.6点。 与此同时，随着博彩预测市场上特朗普胜率的大幅回落，美元和美债收益率也双双走低。截止纽约时段尾盘，ICE美元指数下跌0.05%，报103.89。10年期美债收益率则重挫了8.6个基点报4.29%，创下两个月来最大的单日跌幅。 从股票到国债再度外汇乃至加密货币市场，在本轮周期里市场焦虑情绪很少体现得如此明显。美国银行编制的一项跨资产风险指标目前已跃升至了金融危机以来任何选举前一周的最高点。 蒙特利尔银行家族办公室首席投资官Carol Schleif表示，“投资者情绪可能在短期内转坏，尤其是如果总统选举的胜负存在不确定性，或者宣布获胜者的时间比预期的要长。当然，选举结果迟早会敲定，在我们看来，由此产生的任何波动都将是一个机会。” 值得一提的是，从近来期权市场的变动看，越来越多跨资产领域的期权交易员目前已降低了风险敞口，并加大对冲力度以准备迎接更多的波动。 股市 由于短期期权更容易在事件临近发生时进行对冲，因此大部分针对大选的对冲都是在最后一刻才出现的。 目前，即使标普500指数已连续29个交易日跌幅未超过1%，但美股的隐含波动率已远高于实际波动率水平，表明投资者纷纷在为接下来更大的波动做准备。 Piper Sandler & Co.期权主管Daniel Kirsch表示，“我们继续看到围绕大选的交易兴趣。预计特朗普将赢得大选的客户正在增持金融股和加密股票，那些押注哈里斯获胜的客户则买入了可再生能源股票期权。对冲交易也有所回升，交易员们纷纷买入标普500和纳指ETF的看跌期权。” 由于大选和美联储的影响渗透到短期指标的计算中，标普500指数的短期隐含波动率相对于一个月的水平一直很高。衡量VIX波动率的Cboe VVIX指数近期也有所上升。 对于金融顾问公司Janney Montgomery Scott的Dan Wantrobski来说，本周可能是历史性的一周，在此之前，美国股市仍基本处于盘整状态。他指出，投资者应该预计“未来几个交易日会出现更多震荡”。 Wantrobski表示，“根据事态发展，市场本身要么准备创下新高（主要趋势仍是看涨），要么准备出现更大幅度的下跌（超买状况依然存在，最近的一些支撑位将被突破）。” 而一旦大选结束，预计市场流动性将为年底的反弹提供支撑 ，因为对冲交易将被取消，共同基金可能在11月份开始买入，公司重新开始回购股票，波动率降低也将吸引期权交易商系统性买入和再套期保值。 Penn Mutual Asset Management投资组合经理Zhiwei Ren表示，“目前，期权波动率偏斜很陡，VIX远高于实际波动率。假设大选后的时期平稳，我们认为这些对冲可能会解除，我们可能会看到VIX指数急剧下降，偏斜度更加趋于平缓。如果这两种情况都发生，可能会迫使更多买家入市，推动市场走高。” 汇市 由于预期美国大选后会出现更大幅度的波动，近来外汇市场围绕大选风险进行定价的短期货币期权的隐含波动率也出现了跳升。 墨西哥比索的单周波动率已攀升至四年多来的最高点，与预期波动率的溢价也扩大至了业内2007年开始编制相关数据以来的最高点。 欧元也很容易受到特朗普若获胜带来的任何贸易关税政策的影响，其波动率指标已创下了2020年以来最大的单周涨幅，并达到了2023年3月以来的最高水平，而欧元兑美元的风险逆转仍然看跌。 道明证券分析师在一份报告中表示，“ 共和党红潮将推动美元的大幅上涨。 这将重新点燃人们对美国例外主义的记忆，其逻辑基础是关税、减税、放松管制以及对欧亚主要经济体前景的负面影响。” Lazard Asset Management新兴市场债务联席主管Arif Joshi表示，“在一场胜负难分的选举中，很难进行积极主动的货币押注”。他表示，市场正在消化选民让特朗普重返白宫的一些风险。这意味着 哈里斯获胜将是“对新兴市场的结构性利好” 。 债市 在过去的几周里，美国国债市场的持仓主要集中在交易者对期货头寸的去杠杆化上，偏向于多头清算，因为市场对大选后财政刺激政策的预期不断升温，这会增加国债的供应量。其结果是， 自10月初以来，随着收益率攀升，10年期美债期货的未平仓合约大幅下降。 摩根大通公司的最新调查显示，随着中性头寸的增加，客户同时减少了多头和空头头寸。 在美债期权市场上，目前许多尾部风险对冲的目标是担心美债收益率会进一步攀升，以及出现更大的债券市场抛售。12月到期的执行价109.50美元的10年期美债看跌期权近来就明显受到追捧， 其价格相当于收益率来到约4.5%，比当前水平高出约25个基点。 衍生品策略师Tanvir Sandhu表示：“大选波动溢价在债券市场的长端最为明显，我们认为这反映了市场对大选结果会带来更高的财政风险的担忧。这种倾向表明，针对长端美债抛售的情况，存在使用支付方掉期进行对冲的需求。” Bryn MawrTrust的固定收益部主管Jim Barnes则指出， 债券市场正试图在大选前根据自身对谁会胜出的预期进行布仓。 近几日唯一明确的一点是，对特朗普胜选的押注减少了，对哈里斯胜选的押注增加了。我们也对收益率进行了一些重新定价，根据市场的布仓情况，收益率(的上涨)肯定会稍作喘息，不过 引发收益率向任何一个方向发展的催化剂，仍将是投资者对大选结果的预期。 ”

周三，美国2年期国债收益率跌破了10年期收益率，这也是上月全球市场“黑色星期一”风暴以来，这一关键的美债收益率曲线再度结束倒挂状况。 相比于上月市场风暴阶段(8月5日)盘中的“来去匆匆”，这一次，美债收益率曲线结束倒挂的态势无疑显得更为明确 ，因为直到周四亚洲时段早盘，曲线的陡化进程依然还在延续，截止发稿，基准10年期美债收益率仍要比2年期美债收益率高出约0.3个基点。 可以说，这基本上已预示着自2022年年中以来，2年/10年期美债收益率曲线长期反常倒挂阶段的结束。 根据业内的统计，本轮美债收益率曲线的倒挂持续时间(从2022年7月到2024年8月)，达到了逾780天，这也是历史上持续时间最长的一段倒挂经历。 那么，从8月5日盘中的短时结束倒挂，到如今已基本可以确认倒挂结束，市场究竟经历了什么呢？这一史上最长收益率曲线倒挂经历的终结，对于接下来的金融市场和美国经济走向，又能有哪些指引呢？ 收益率曲线倒挂终结：发生在又一组表现不佳的美国数据之后 回首上月和隔夜美债收益率曲线结束倒挂的两次经历，一个共同点无疑是，两者都发生在了美国重要经济数据表现不佳之后。 上月众所周知的导火索是非农数据的低迷表现，而本周迄今，美国宏观数据在非农尚未登场的情况下，便已先后遭遇了两连击。 继周二的ISM制造业数据后，周三美国经济数据层面遭遇的最新坏消息来自于劳动力市场。美国7月职位空缺数据降至2021年初以来的最低水平，裁员人数上升，这与其他劳动力需求放缓的迹象保持一致。 美国劳工统计局周三发布的职位空缺和劳动力流动调查数据显示，美国7月职位空缺从上个月向下修正后的791万个减少到767万个，为连续第二个月下降，低于市场预期的810万个。尽管就业增长放缓是预期中的事情，但最近有人担心，劳动市场不仅仅是在美联储为了抑制通胀而提高利率的重压下出现暂时的调整，而是实际上正在走向崩溃。 在整个华尔街，经济学家和基金经理们近来一直在搜索经济数据，寻找可能会迫使美联储启动激进降息周期的疲软迹象。 周三数据中出现的职位空缺下降显然增加了近期劳动力市场走软的证据，这可能引起美联储官员的担忧。就业增长放缓，失业率上升，求职者更难找到工作，也加剧了人们对潜在经济衰退的猜疑声。 BMO全球资产管理公司固定收益主管Earl Davis认为，劳动力市场的疲软降低了美联储在本月晚些时候降息50个基点的门槛。他指出，一旦美联储开始降息，就不大可能是一次性的举措，因为他们有足够的降息空间。 行情数据显示，2年期美债收益率在周三出现了大幅下跌，因数据显示7月份美国职位空缺创2021年初以来最低水平，导致降息预期升温。短期债券收益率与美联储基准利率的联系更为紧密。2年期美债收益率当天尾盘一度下跌9个基点至3.768%，反映出市场对美联储将在9月18日降息的预期升高，更多人预测最高会降息50基点。10年期美债收益率当天则仅下跌6个基点至3.768%。 利率互换价格显示，交易员们目前预期美联储本月降息概率高达100%，其中降息50基点的概率超过了40%。预计今年余下三次政策会议将总计降息至少110个基点。 BTG Pactual Asset Management US的管理合伙人John Fath称，如果美联储真的大幅降息50个基点，那么关键的两年/10年期美债收益率曲线也许会彻底结束倒挂。 降息已定 那么衰退呢？ 从历史上看，债券收益率曲线伴随着期限拉长一般都是向上倾斜的。投资者将现金存放在期限较长的国债中，往往会要求得到更高的收益率或回报。而曲线倒挂的原因，从本质上说便是交易员将未来经济增长放缓纳入定价的结果。 在2022年，随着美联储启动数十年来最激进的紧缩周期，美债收益率曲线也随之出现倒挂。到了2023年3月，两年期美债收益率一度比10年期收益率高出111个基点，创下了1980年代初以来的最大倒挂幅度。 通常而言，关键美债收益率曲线倒挂一直是经济衰退的前兆。在这种倒挂中，较长期限的收益率低于较短期限的收益率，通常被视为预示着未来18个月至两年内将有经济衰退——当然，本轮倒挂的持续时间其实已长于以往。 而 在从收益率曲线倒挂开始至经济衰退发生的这段时间里，倒挂“结束”的时间点，也一直是一个颇为敏感的时刻。 在长期倒挂之后，收益率曲线恢复到正常的上升斜率，通常便发生在美联储开始降息时。而由于美联储往往倾向于在经济遇到困难时才放松政策，这种反转又会加剧投资者对经济衰退的担忧。 LPL Financial首席全球策略师Quincy Krosby便表示，从统计上看，美债收益率曲线正常化——即结束倒挂，要么是因为经济确实陷入衰退，要么是因为美联储即将降息以应对经济放缓。 这从下图中其实便能一目了然地观察到(红色阴影部分对应经济衰退期)： The Baker Group集团总裁Ryan Hayhurst就表示，“我喜欢说，一旦收益率曲线转正，往往就意味着经济衰退的开始。” 当然，有鉴于此次美债收益率曲线倒挂已经持续了两年多时间，但衰退仍未发生。同时不少业内人士此前就已质疑，疫情因素是否已导致了一系列美国经济预警指标出现了扭曲，因此这一次曲线倒挂的结束，是否真的预示衰退将近，目前仍并非是一件十拿九稳的事。 PIMCO短期投资组合管理和资金主管Jerome Schneider，“这在当前可能是一件健康的事情，应该为之欢呼。正常的收益率曲线形状表明商业和货币政策环境更接近正常和平衡。” 摩根大通资产管理公司投资组合经理Priya Misra也认为，在美联储开始降息的前夕，收益率曲线的倒挂非常有意义。她补充称，市场定价的宽松幅度，与美联储希望实现利率正常化以维持当前经济软着陆的预期一致。 那么，近几次收益率曲线倒挂的结束，对于美股市场、美国劳动力市场、美联储利率究竟又有哪些指引呢？北京时间今日凌晨，有着“新美联储通讯社”之称的著名记者Nick Timiraos，在社交媒体上，就列举了近三次倒挂结束前后的经历(2020年疫情那次除外)，投资者不妨可以加以参考： 收益率曲线倒挂结束前后12个月：标普500指数变化 收益率曲线倒挂结束前后12个月：美国就业增长变化 收益率曲线倒挂结束前后12个月：联邦基金利率变化

鉴于上周五公布的美国最新非农数据，触及了预示经济衰退即将到来“萨姆规则”，华尔街大行上周对美联储将启动超激进宽松周期的预期不断升温。而债券交易员也纷纷押注美国经济正处于恶化的边缘，美联储将需要开始大举放松货币政策以避免经济衰退。 人们之前对于高通胀的忧虑基本上已经消失，并迅速让位于新的担心——即除非美联储很快开始把利率从逾20年高点大幅下调，否则经济就将失速。上周，美国国债市场出现了一波自2023年3月银行业危机爆发以来没有见过的涨势。 行情数据显示，对利率政策尤为敏感的2年期美债收益率上周累计下跌了逾50个基点，本周一盘初已进一步逼近了3.8%。自全球金融危机和互联网泡沫破灭以来，2年期美债收益率还从没有比美联储的基准利率(目前约为5.3%)低如此之多。 素有“全球资产定价之锚”之称的10年期美债收益率也在上周重挫了约40个基点。 目前，2年期与10年期美债收益率的倒挂幅度已经收窄至了不到10个基点——如果当前收益率曲线陡化的趋势进一步延续，本周两者之间就有望结束长达逾两年的史上最长连续倒挂纪录。 “市场担心的是美联储行动滞后，我们正在从软着陆转向硬着陆”，Brandywine全球投资管理的投资组合经理Tracy Chen说道，“美国国债当前是个不错的选择，因为我确实认为经济将继续放缓。 ” 值得一提的是，自疫情大流行结束以来，债券交易员曾一再误判利率走向，有时甚至会出现双向超调——当经济逆转衰退呼声或通胀违背预期时，他们一度被打得措手不及。2023年底，债券价格也因确信美联储准备开始放宽政策而飙升，但当经济不断表现出令人惊讶的强劲时，债券价格又回吐了涨幅。 不过这一次，市场人士已普遍认为，债券市场的罕见波动绝非无的放矢。 在一系列数据显示就业市场疲软、部分经济领域降温之后，市场情绪发生了急剧变化。“压死骆驼的最后一根稻草”来自上周五。 美国劳工部报告称，7月份美国雇主仅创造了11.4万个就业岗位，远低于经济学家的预测，失业率也意外上升至了4.3%，一举触发了基于失业率指标预测衰退的“萨姆规则”。 “萨姆规则”是指当美国失业率的3个月移动平均值相对于过去12个月的最低点上升超过0.5个百分点时，经济衰退就可能开始。这一规则自1970年代以来的准确率为100%。而且不同于收益率曲线倒挂等其他经济衰退预警指标，从触发“萨姆规则”到美国经济真的步入衰退之间的间隔有时会很短——例如 近六次触发“萨姆规则”到经济衰退之间，最短的只有1个月，最长的也只有4个月。 这也无外乎，在上周五早些时候公布的数据显示美国7月失业率再次上升后，美国银行、巴克莱、花旗、高盛和摩根大通的经济学家已竞相调整了对美联储利率路径的预测，纷纷呼吁更早、更大幅度或更多地降息。 花旗经济学家预计美联储将在9月和11月的会议上分别降息50个基点，并在12月的会议上降息25个基点，此前他们曾预计美联储会在这三次会议上分别降息25个基点。 Veronica Clark和Andrew Hollenhorst预计，美联储将在此后每次会议上降息25个基点，直到2025年年中，将联邦基金利率目标区间降至3%-3.25%。 摩根大通经济学家Michael Feroli甚至要更进一步。虽然他也预测9月和11月分别降息50个基点，并在随后的每次会议上降息25个基点，但Feroli表示，在9月18日的下一次议息会议之前，美联储有很强的理由采取紧急行动。当然，他也写道，美联储主席鲍威尔可能不想“给已经多事的夏季增加更多噪音”。 目前，利率期货市场的交易员对今年年底前降息幅度的定价约为125个基点——相当于五次25个基点的降息，这表明如果美联储未在常规会议外紧急降息的话，其在年底的最后三次会议中，很可能有多达两次会议会一口气降息50个基点。 在过去20多年的时间里，美联储只有在新冠疫情和全球金融危机后，有过如此大规模的激进降息举措。 在美联储上周三“按部就班”地再次维持利率稳定后，这些最新数据和市场预期的转变，无一例外均加剧了人们对美联储反应过于迟缓的担忧——就像在经济刚刚从疫情中恢复过来后，通胀开始悄然攀升时，美联储却迟迟没有提高利率一样。而加拿大和欧洲央行等其他G10央行已经开始放宽政策的事实，更是令人质疑“非科班出身”的鲍威尔可能又一次出现了“动作迟缓”。 颇有意思的一项对比是，经典的“泰勒法则”模型表明，当前美联储的基准利率比合理水平高约1.7个百分点——这相当于当前的美联储在降息方面可谓慢了“七拍”，其本应降息七次，每次25基点。 上述结论是基于一系列数据和假设因素，例如上周五发布的7月就业数据显示失业率升至4.3%，最新的通胀数据显示美联储青睐的指标——剔除食品和能源项目的所谓核心个人消费支出价格指数6月份同比上涨2.6%，美联储官员假设“中性实际利率”为0.8%，长期失业率为4.2%；“泰勒法则”模型计算得出的合理利率水平应为3.65%，而当前的联邦基金有效利率却约为5.3%。 量化基金AlphaSimplex Group首席研究策略师兼投资组合经理Kathryn Kaminski表示，鉴于股市低迷，投资者在美债收益率进一步下跌之前正抢购债券，债券市场似乎还有继续上涨的空间。她表示，该公司的趋势跟踪信号使他们在此前看跌美债后，本月转而看涨债券。 Kaminski表示，“人们希望锁定高利率，这造成了很大的(债市)购买压力，同时也出现了风险厌恶情绪。如果年底美联储真的降息，10年期美债收益率可能会跌至接近3%。”