美国长期国债市场的压力仍在延续。 美国财政部当地时间周二拍卖130亿美元20年期国债，得标收益率达到5.420%，较上次同期限拍卖的5.204%上升21.6个基点。创下该期限国债拍卖收益率历史新高，突破2023年10月创下的5.245%纪录。 此次拍卖投标倍数为2.57倍，高于前次拍卖的2.53倍。 此次拍卖结果显示，投资者仍愿意以较高收益率承接美国长期政府债务，但在通胀、能源价格、财政融资需求以及美联储利率路径等因素共同作用下， 长端美债要求的风险补偿正在上升。 从投资者结构来看， 间接投标人最终获配比例为52.47%，低于前次的62.93%；直接投标人获配比例为30.68%，高于前次的24.59%；一级交易商获配比例为16.85%，也高于前次的12.49%。 因此，单纯从投标倍数来看，此次拍卖并不能被简单定义为“需求疲弱”。2.57倍的投标倍数甚至略高于前次。不过，得标收益率大幅走高以及间接投标人获配比例明显下降，仍反映出市场需要更高收益率才能吸引资金进入长久期美债。 周二，美国10年期国债收益率再次升破5%，一度升至5.045%，触及2007年以来的最高点。 摩根大通国债客户调查显示， 截至9月14日当周，客户空头仓位跳升10个百分点，中性仓位下降8个百分点，净多头降至约四个月来最低。 10年期美债收益率再创近二十年新高 此次20年期国债拍卖之际，美国长端国债市场正经历较大波动。 美国财政部长贝森特周二在国会听证会上表示，债券收益率上升是由于“全球性问题”。 周二，受全球大多数大型经济体经历的债券市场暴跌的影响，美国10年期国债收益率触及2007年以来的最高点。 分析师认为，美国国债收益率上升与油价上涨、市场预期美联储本周将提高政策利率、人工智能支出带来的资本竞争以及对美国财政走向的担忧有关。 在听证会上，贝森特承认，10年期国债收益率的上升反映了“解决赤字的需要”等因素。 摩根大通客户空头一周跳升10个百分点，净多头创四个月新低 摩根大通国债客户调查显示，客户空头仓位在截至9月14日的一周内跳升10个百分点，为2025年初以来最快的单周空头增持速度，其中大部分由中性仓位下降8个百分点转化而来，全客户净多头水平已降至约四个月来最低。 期货市场数据与此相互印证。CME Group持仓数据显示，在上周强于预期的通胀数据公布前后，投资者在国债期货中新增大量空头头寸。 掉期市场目前定价美联储年内剩余时间将收紧约50个基点，包含9月会议在内。 花旗策略师David Bieber在报告中表示： "过去一周，随着市场追逐收益率的上升，空头基础迅速累积。"他补充称，空头仓位"在战术上已至极端"。 长期美债收益率高企将影响实体经济融资成本，并压制风险资产 长期美债收益率上升，会通过抵押贷款、企业债券以及其他信贷市场传导至实体经济。 美国30年期固定抵押贷款利率已经受到10年期美债收益率突破5%的影响，住房市场复苏因此面临更高融资成本的约束。 对于股票市场而言，长期国债收益率走高也意味着估值所使用的折现率上升，理论上尤其不利于依赖远期盈利预期的成长股。 不过目前美股仍受到企业盈利增长以及AI投资热潮支撑，尚未出现与债市波动相匹配的明显风险厌恶。

美债市场空头仓位已积累至近年罕见水平，交易员正押注美联储今晚将重启加息周期。 美国10年期国债收益率周二升至2007年以来最高水平，2年期收益率亦触及2024年以来峰值。市场定价显示，华尔街对美联储今晚会议加息25个基点的概率预期已超过90%。利率互换市场则反映，今年余下时间美联储累计紧缩幅度约为50个基点。 花旗策略师David Bieber表示，"过去一周，随着市场追逐收益率上行，空头仓位迅速积累"， 并直言当前空头布局"在战术层面已属极端" 。 美国银行策略师Meghan Swiber和Eleanor Xiao亦指出，"进入美联储会议前，仓位持续偏向空头，空头已在整条收益率曲线上积累，资产管理机构大多削减多头或增加空头，且几乎没有迹象显示有资金在低位买入久期资产。" 空头仓位急速堆积，创近年最快增速 多项市场指标显示，债券交易员正以罕见速度加码空头押注。 根据摩根大通国债客户调查，截至9月14日当周，客户空头仓位单周跳升10个百分点，主要来自中性仓位的转移——中性仓位同期下降8个百分点。 全客户调查结果显示，净多头规模已降至约四个月来最低水平，且过去一周加仓空头的速度为2025年初以来最快。 与此同时，CME集团数据显示，在上周强于预期的通胀数据公布前后，国债期货空头仓位均有所增加。联邦基金期货市场中，一笔大宗空头交易的规模意味着，标的合约每变动一个基点，该头寸将盈亏190万美元。 油价、通胀与财政压力共同推高加息确定性 推动市场形成高度加息预期的，是多重宏观因素的叠加。 战争引发的油价飙升、通胀反弹迹象以及财政赤字担忧，共同强化了市场对美联储必须行动的判断。凯雷集团全球研究与投资策略主管Jason Thomas在接受彭博采访时表示，美联储正面临"巨大压力"，必须落实25个基点的加息。 "人们已被累积的价格上涨所伤害，"他说，"生活水平已经下降，我认为美联储必须认真对待其价格稳定使命。" Thomas同时警告， 若美联储未能加息，或加息后未能就后续路径提供明确指引，可能促使交易员要求长期债券提供更高收益率以对冲通胀风险，同时压低与货币政策走向密切挂钩的短端收益率。 少数交易员押注"按兵不动"，但仍属边缘观点 尽管主流预期高度一致，市场中仍存在对美联储维持利率不变的对冲操作。 周二短期利率期权市场出现异动，与担保隔夜融资利率（SOFR）挂钩的10月和11月看涨期权成交量明显放量，这类低价期权的买入意味着部分交易员在为美联储不加息的情景布置保护。 然而，这一观点目前仍属少数派。从更广泛的SOFR期权市场来看，主流定价方向仍是未来数月前端期货合约将进一步计入下行风险溢价。国债期权偏斜数据同样印证这一判断——长端合约的看跌期权溢价持续高于看涨期权，反映交易员为长端收益率进一步上行所支付的对冲成本依然偏高。 SOFR期权市场现巨量空波动率交易 SOFR期权市场近期出现一笔规模罕见的空波动率操作，进一步揭示市场对利率路径的判断趋于集中。 据彭博数据，在SOFR 2026年12月、2027年3月及2027年6月期权中，95.4375行权价附近积累了大量新增风险敞口，主要来自一笔通过卖出2027年6月跨式期权构建的大规模空波动率结构。 上周五及本周一两个交易日内，该跨式期权合计成交约8万手，权利金总额逾1亿美元——其中周五新开约3万手，周一再度卖出约5万手。该期权将于明年6月11日到期。 此外，在CPI数据公布后，市场还新增了一批针对下行风险的保护性仓位，包括SFRZ6的破式看跌价差及看跌鹰式组合，指向交易员预期未来数月美联储将继续累积加息溢价。

加息预期近九成！9月FOMC会议除了利率结果，还需关注什么？ 若您想深入了解更多宏观因素分析，欢迎咨询： 》国泰君安期货 9月15日至16日，美联储联邦公开市场委员会（FOMC）将如期举行议息会议。自今年连续五次利率按兵不动以来，市场对美联储9月是否重启加息路径的期待程度空前高涨。根据CME美联储观察工具显示，短短几周之内，市场对于9月美联储加息的概率预期发生了剧烈变化，从杰克逊霍尔会议之前的35%左右，到美联储主席沃什在会议上发表鹰派讲话后的近60%，再到美国8月通胀数据公布后，一度飙升到了近90%。市场对加息预期不断强化。那么9月FOMC会议除了具体的政策行动之外，我们还需要关注哪些方面？ 9月FOMC会议加息的概率预期一度飙升至近九成 资料来源：CME“美联储观察” 7月会议分歧已现，近期内部表态不一 我们先简单回顾一下7月议息会议的情况。虽然维持利率不变，但会议的投票结果为9:3，三位地方联储主席投下反对票，主张加息。这是自2016年以来，美联储首次在同一次政策决议中出现三张立场一致的反对票，反映出 美联储内部支持收紧政策的声音正在增强 。而7月会议纪要则进一步显示出美联储内部的分歧深度，许多与会者明确表示，如果通胀未能下降，进一步收紧货币政策可能是必要的。 另外，从近期美联储官员的公开表态来看，虽然出现鹰鸽分歧，但差异更多体现在 行动时机 上。 鹰派方面，美联储主席沃什在杰克逊霍尔会议上释放了明确的鹰派信号，表示如果通胀不能继续以“令人满意的速度”下降，那么进一步加息将成为更可能的政策选择；克利夫兰联储主席哈马克多次重申她主张现在就提高基准利率，并对近期通胀放缓迹象能否持续提出质疑。 鸽派方面，美联储理事沃勒表示，如果8月通胀数据延续回落趋势，他倾向于支持维持利率不变，但他并未彻底关闭加息选项，他强调如果通胀反弹、去通胀进程出现逆转，即便通胀没有大幅飙升，也会考虑小幅加息；纽约联储主席威廉姆斯也释放了较为谨慎的信号，他表示目前尚无明确迹象表明，当前货币政策是否足以在未来一两年内推动通胀回到2%的目标，还是需要进一步采取行动，同时认为不能仅根据一两个月的通胀数据作出判断，需要综合评估所有经济信息。这样的“有条件”鸽派立场，可能会令美联储内部对于货币政策行动时机上产生分歧。可关注具体的投票结果。 除了利率结果，我们还需关注哪些方面？ 当前市场已经相对充分地计价了9月加息预期，在9月FOMC会议上，有许多内容比单次决议结果本身来得更为重要。 首先，美联储主席沃什将迎来“两难”局面。 他在杰克逊霍尔会议上的讲话，是本轮加息预期升温的导火索，所以本次议息对沃什来说不仅是一次政策的选择，更是其政策信誉能否建立的关键窗口。如果在就业、通胀数据的支撑下仍选择按兵不动，那么美联储的公信力和政策框架将受到市场的挑战和质疑。近期美债市场传递出明显的信号，长端美债收益率持续攀升。如果市场对美联储的抗通胀决心产生质疑，美联储信誉受损，那么市场或要求更高的期限溢价，从而令长端美债存在进一步被抛售风险，推高收益率。 但从另一方面来说，随着中期选举临近，白宫对美联储频繁施压，希望借助货币宽松来提振短期经济信心。近期白宫核心层面几乎全员出动，向美联储释放出不应在9月加息，甚至应该降息的信号。 美联储能否在反复的干预下维持独立性 ，也值得我们重点关注。 特朗普声称高利率将美国置于非常不公平的处境中 资料来源：特朗普社交媒体截图 其次，未来路径如何演变，比单次议息的结果更重要。 6月点阵图将2026年底利率中位预期由3月的3.4%上修至3.8%，当时市场出现了典型的紧缩交易，美元与短端美债收益率上行，黄金和风险资产下跌。9月发布的点阵图或将成为市场定价未来加息路径的核心依据。如果9月加息，但点阵图并未上修，市场可能会将9月加息视为“一次性调整”，而非紧缩周期的开始；如果加息的同时，点阵图进一步上修利率中位预期，那么市场或将重新定价“更高更久”的利率环境。值得注意的是，自美联储在20世纪90年代将联邦基金利率确定为影响借贷成本的主要工具以来，仅在1997年出现过一次加息后便停止本轮加息周期的情况。 6月FOMC会议点阵图情况 资料来源：美联储 另外，政策声明如何解读政策行动，较7月会出现哪些变化。 FOMC政策声明通常是一份简短且高度标准化的官方文件，核心内容可能包括：政策决定本身、对经济状况的评估、政策依据、投票结果与分歧等。对于9月会议来说，可关注声明可能会出现的几方面变化： 1. 政策依据： 如果9月开启加息，可关注声明中是否会对政策行动做出解释，这在一定程度上可以作为判断未来利率路径的依据； 2. 对通胀的描述： 7月议息的声明中提到了通胀“仍处于较高水平”，沃什近期也表示在通胀方面还有很多工作要做，关注9月相关表述会否变化；同时当前中东地缘局势再度升温，可关注在9月声明中是否会保留或强化7月关于中东地区冲突导致经济不确定性的相关表述。 3. 投票分歧： 声明结尾会公布具体投票情况，这能直观反映委员会内部对于政策的分歧程度。7月FOMC会议三张方向一致的反对票显示出内部对于政策预期的分歧在逐渐显现，从当前表态来看，内部鹰鸽力量或仍存在激烈博弈，关注9月分歧会否延续。 未来路径是否变化取决于哪些因素？ 既然对于未来加息路径的预期是本次会议的重要关注点，那么对于路径的变化与否，我们需要关注哪些方面呢？ 1.核心变量仍是通胀的持续性和广度： 沃什此前明确表示，近两个月优于预期的月度通胀读数“尚不足以表明通胀趋势已出现实质性改善”。如果后续的通胀数据显示价格上涨正在从能源领域向更广泛的商品和服务领域扩散，通胀将变得更具粘性，或将影响远期加息路径预期。 2.劳动力市场能否维持强势： 8月非农数据表现较强，如果后续就业数据持续强劲，并且失业率维持在低位，美联储采取紧缩的政策立场或将有据可依。 3.AI资本开支能否持续对需求形成拉动： 美联储已开始将AI等结构性变量纳入更长期的宏观分析框架，AI叙事或对未来货币政策产生显著影响。当前AI的巨额资本开支正在持续支撑需求，如果AI基础设施建设持续拉动相关产业需求扩张，并推动美国经济保持强劲，加息路径将存在进一步上移的可能。 4.中东局势与能源价格： 中东冲突推高能源价格是当前通胀上行的核心外部驱动力。地缘局势会否长期持续，令油价维持高企？能源供应冲击会否演变为更广泛的价格压力？这些问题将是美联储考虑未来利率路径的重要因素。 决议前后，资产短期可能会面临怎样的波动风险？ 决议前后相关资产的波动，很大程度上或将取决于点阵图的情况。 一、9月如基准预期加息25个基点，但点阵图中位预期维持6月水平。 当前美国联邦基金利率目标区间维持在3.50%–3.75%，6月点阵图将2026年底的联邦基金利率中位预期上修至3.8%，这暗示了当时多数官员预期年内可能存在一次加息。如果9月加息25个基点落地，而点阵图中位预期不变，那么市场可能会将9月加息视为“一次性调整”，而非紧缩周期的开始。 美债： 短端或对加息有所反应，收益率短期或走高，但对于长端来说，远期路径不变或将一定程度缓解长端收益率的上行压力。 美元： 关注“买预期卖事实”，如果点阵图未上修，或限制美元上行空间。 黄金： 决议后短期或出现情绪波动，但如果利率上行预期有限，金价压力或相对可控。 二、9月加息25个基点的同时，点阵图中位预期上移 加息的同时暗示未来或将继续加息，这可视为比较鹰派的信号，市场或将重新定价“更高更久”的利率环境。 美债： 各期限收益率或上行，短端收益率受加息预期推动或更为明显。 美元： 加息路径上移或将强化美元强势逻辑。 黄金： 无息资产的机会成本或受加息预期推动而提高，金价或面临压制。 三、如果9月不加息，点阵图的指引或将更为关键 如果9月不加息，则需要从点阵图中判断到底是“推迟”还是“风向的改变”。 如果点阵图中位预期维持不变，说明中位预期仍指向年内行动，短期市场分歧或加大，可进一步关注政策声明及发布会的进一步指引。 如果点阵图中位预期上修，说明加息预期或集中于10月和12月的两次FOMC会议上，短端美债收益率或将面临较为直接的上行压力；加息路径上移或将提振美元，压制金价。 当然，以上不同情景带来的影响作用仅供参考，点阵图虽然是一个对于未来路径的重要参考依据，但我们仍需关注政策声明、发布会的情况以及短期市场情绪的变化，对于相关资产的短期波动我们仍需谨慎看待，注意风险。 决议前后，我们需注意哪些风险？ 议息会议前后或是相关资产波动率集中释放的窗口，投资者需重点关注单边持仓，做好风控。 1. 避免单边“押注”： 在CPI公布后，金价、美债收益率短期内走出了与“教科书”相反的“利空出尽”格局，议息会议后，市场短期内或也将出现较大的情绪波动，任何单边“押注”都存在较高的风险，投资者应避免在FOMC决议前后过度暴露单边头寸。 2. 关注点阵图“意外”风险： 9月点阵图存在较大的不确定性，如果更多官员支持多次加息，将引发市场对利率环境的重新定价； 3. 对于利率决议结果的“解读”： 除了结果本身，也要关注政策声明、发布会及会议纪要对决策逻辑以及经济状况的“解读”，市场也会从“解读”中寻找可以作为投资依据的“蛛丝马迹”，从而引发短期市场波动。 几乎每一次的FOMC会议都会引发市场的高度关注，但是在决议前后的关键时间节点，做好风控措施比预测结果更为重要。市场中的机会永远存在，但是盲目的猜测和操作，可能会令我们面临的风险远大于机会。希望大家理性看待每一次的“大事件”，在充分全面的考量之下做出恰当的决策。 资料来源：美联储、CME“美联储观察”、公开资料整理 完稿时间：2026.9.15 16:50 （作者：国泰君安期货市场分析师 陈骏昊 投资咨询号：Z0021546） 免责声明： 本内容仅用于学习交流，不构成投资建议。接收本文不代表国泰君安期货与读者建立任何业务关系。本公司不对信息的准确性、完整性和可靠性提供保证，投资者须自行承担风险。本文观点仅为作者个人分析，不代表公司立场。未经书面授权，禁止任何形式的复制、修改或引用。如需转载，请注明出处为国泰君安期货，确保内容完整性，且不得对本点评进行有悖原意的引用、删节和修改。

美股周二延续跌势，油价大涨与十年期美债收益率突破5%双重压制之下，市场全面转入避险模式。能源板块独善其身，其余十大板块悉数收跌，投资者在美联储利率决议前普遍选择观望。 当日最核心的市场驱动力来自原油市场。由于中东地缘局势持续恶化、外交谈判实质进展阙如，WTI原油收涨4.4%，突破106美元，触及4月高点；布伦特原油涨2.9%，收于109美元附近。 油价飙升推动柴油期货创下历史新高，通胀压力进一步向债市传导，十年期美债收益率盘中触及5.04%，创近20年最高水平。 据CME FedWatch工具显示，市场当前定价本周美联储加息25个基点的概率已升至95%，12月加息概率也涨至7成。 Principal资管策略师Seema Shah表示： 市场争论已从'是否'转向'需要多大幅度'的紧缩才能恢复价格稳定。 多重供应冲击叠加，WTI原油触及4月高点 推动油价上行的因素在周二进一步累积。中东方面，伊朗明确表示在己方诉求获满足前拒绝谈判，此前市场对外交降温的期待落空。 作为美伊战事期间绕开霍尔木兹海峡的关键通道，沙特输油管道仍处于关闭状态，市场对其恢复时间表的判断出现分歧。与此同时，据知情人士透露，沙特阿美正推迟向部分欧洲客户本月的原油供应；利比亚因哈马达-扎维亚管道关闭，被迫关停多个油田，并可能宣布不可抗力。 CIBC Private Wealth Group资深能源交易员Rebecca Babin指出： 原油市场夹在持续指向供应损失的实物现实与暗示潜在降级的言辞之间。最终，市场会将更多权重赋予实际桶数和基础设施。 周二WTI原油收涨4.4%，突破106美元，触及4月高点；布伦特原油涨2.9%，收于109美元附近。 精炼油品市场的压力尤为突出。尽管外界传出能源停火呼声，乌克兰与俄罗斯仍在持续打击对方关键基础设施。基辅方面称当夜袭击了俄罗斯伏尔加河地区的Syzran炼油厂。 美国柴油价格随之创下历史新高，零售价格升至每加仑6.26美元，九个月内累计上涨超80% 。由此引发的连锁效应，运输成本上升、食品通胀加剧，对CPI构成直接上行压力。 野村策略师Charlie McElligott警告称，油市已成"烫手山芋"，有引发利率波动剧烈冲击的风险。他特别指出"柴油与能源短缺冲击"正在实质化，红海航运受阻进一步切断亚洲供应流，市场已开始定价美国政府动用"核选项"，即禁止原油出口的可能性，WTI对布伦特的价差由此被推至大幅溢价。 20年期美债标售需求创历史新低，10年期收益率逼近20年高点 美国债市周二承压。当日举行的130亿美元20年期美债标售结果惨淡，境外需求降至历史最低水平，拍卖收益率创下历史最高，令债市雪上加霜。 十年期美债收益率盘中触及5.04%，为2007年以来最高水平，债券波动率随之攀升。 富国银行的Darrell Cronk以" 马拉松套踝沙袋 "形容当前股票面临的处境： 更高的利率提升了投资者折现未来盈利所用的折现率，而更高的能源成本则抽走消费者购买力，并压缩利润率。 他总结认为，结果是市场必须"更加努力"才能实现盈利增长，而与此同时，投资者却越来越不愿意支付溢价估值。 Murphy & Sylvest高级财富顾问Paul Nolte表示，当前局面"不太可能是一次性加息，而更可能是一系列加息"，并指出油价才是通胀的根源，且正开始向市场其他领域渗透。 美股能源独涨，科技承压，全线转入防御 美国主要股指在美股开盘前一度上涨，但随后立即遭到抛售，原因是市场对美联储明日的声明、点阵图和新闻发布会感到担忧。 Chase总裁Peter Tuz将当前市场犹豫情绪归结为三重压力叠加： 燃料价格上涨（尤其是柴油），明日加息几成定局，以及AI生态系统潜在放缓的担忧——在这些不确定性消散之前，投资者为何要积极入市？ 三大股指周二悉数收跌。道琼斯工业平均指数跌328.09点，跌幅0.63%，收报52,093.11点；标普500指数跌34.25点，跌幅0.45%，收报7,585.73点；纳斯达克综合指数跌204.84点，跌幅0.78%，收报25,981.57点。 标普500十一大板块中，能源板块受益于油价上涨，收涨2.3%，为当日唯一录得涨幅的板块；消费者可选板块跌幅居前。 AI概念股盘初一度试图企稳反弹，但随后跌势再度扩大，收盘普遍回落至与大盘同步下跌的水平。费城半导体指数仅收涨0.4%，未能从周一的大跌中实质性修复。 软件板块今日再次跑赢半导体板块。 大型股抹去了昨日的涨幅。 从期权结构看，标普500的Gamma敞口持续恶化，在7,625点以下已进入负Gamma区间，意味着指数若进一步下行，做市商将被动卖出期货，加剧跌势，7,600点以下被视为高风险区域。 个股层面，Dave & Buster's因第二季度营收不及预期，大跌19%；Waystar在路透报道其正寻求包括出售在内的战略选项后，涨7.1%。 加密股承压，Coinbase跌10.1%，Strategy跌5.4%。 华尔街见闻提及 ，美国参议院未能推进加密货币综合立法，CLARITY法案在程序性投票中以一票之差未获通过，预测市场对该法案最终过关的概率随即大幅下挫。 美元充当避险港湾 外汇市场上，美元在避险需求推动下升至前一日高位，成为当日少数受益资产之一。 黄金则基本持平，在4,300美元附近徘徊，美元走强未能对金价形成显著提振。

全球债券市场正遭受数十年来最严峻的考验。10年期美国国债收益率突破5%，创2007年以来新高，与此同时日本国债收益率也升破3%关口，触及30年来最高水平。能源价格飙升、通胀持续高企与主权债务规模不断膨胀，三重压力叠加，令全球债市的抛售动能进一步加剧。 周二亚洲交易时段，10年期美债收益率一度攀升至5.02%，连续第二日触及2007年以来高位。与此同时，日本10年期基准国债收益率升至3.03%，为30年来最高。本周美联储与日本央行均面临利率决策窗口——市场普遍预期美联储将加息，而日本央行亦被预期上调利率至31年来最高水平。市场情绪脆弱，任何政策信号的偏差都可能引发新一轮冲击。 多重因素驱动收益率上行 本轮全球债市抛售并非单一因素所致。收益率持续攀升的直接导火索，是中东局势紧张引发的油价上涨——布伦特原油价格亚洲盘中上涨1.6%至每桶107.3美元。与此同时，企业为支撑人工智能支出大规模发债，既令市场债券供给泛滥，也持续向本已具韧性的美国经济输送刺激。 从更深层的结构性因素来看，各国政府的债务发行规模持续扩大，既需再融资到期债券，又要为财政赤字提供资金。而各主要央行已退出量化宽松时代的国债购买计划，传统买家需求降温，市场更依赖对价格更为敏感的边际投资者来消化供给。 新加坡银行首席经济学家Mansoor Mohi-uddin表示："全球政府债券收益率正在上升，中东石油冲击、持续通胀以及央行恢复加息，都在打压需求。" 日债承压，财政隐忧难消 日本债市所承受的压力同样不容忽视。 据路透报道，日本政府计划于本周二正式批准消费税减免方案纲要，将食品类消费税从8%下调至1%，为期两年，相关措施将从2027年4月起实施。这一政策将造成约5万亿日元的税收缺口，且方案并未说明具体融资来源，令市场对日本财政可持续性的担忧持续发酵。 此外，据彭博报道，日本当局正在考虑将中期防务支出目标设定为GDP的3.5%，以与北约盟国看齐。西太平洋银行（Westpac Banking Corp）认为，日本潜在的额外国防支出将进一步加重全球债市压力。 三菱UFJ摩根士丹利证券高级债券策略师Keisuke Tsuruta表示，在年底预算草案获内阁批准之前，市场将持续承受不确定性。"目前很难预判明年债券发行总规模，市场将维持紧张情绪。" 5%并非终点，6%已进入视野 5%是市场密切关注的整数关口，往往成为触发投资者和政策制定者行动的关键节点。10年期美债收益率此前曾于2023年10月23日及本周一短暂突破该水平，但均未以高于5%的价格收盘——最近一次收盘超过5%发生在2007年。 这一水平对更广泛资产市场的含义不容小觑。 收益率升至5%意味着投资者可锁定未来十年5%的年化无风险回报，这可能分流原本流向股市的资金。Hilbert Group高级投资组合经理Jesse Marre表示："一旦突破5%，风险资产就开始令人担忧了。" ING Groep NV美洲地区研究主管Padhraic Garvey则提出了更为严峻的情景："情况会变得更糟吗？会的。10年期收益率一旦有效突破5%，将把6%推入市场视野。而从5%到6%的这段旅程，对更广泛市场而言，将远比此前难以消化。" 美联储决策是近期关键变量 市场目前最关注的，是美联储本周的利率决定。 BMO Capital Markets策略师Vail Hartman表示， 若美联储按兵不动，其抗通胀公信力将受损；但即便加息，若美联储主席沃什在新闻发布会或点阵图中释放鸽派信号，同样可能倒逼债券投资者要求更高收益率以对冲通胀风险。 西太平洋银行金融市场策略主管Martin Whetton表示："美联储加息叠加油价持续走高将再度推升美国收益率，周一盘中试探5%的情形应被视为常态，而非例外。" 瑞银集团美国利率策略主管Phoebe White则指出，长端收益率下行空间有限。她表示，实体经济尚未出现明显疲软迹象，美债市场供需动态与2007年相比已大相径庭，"外国官方投资者等机构对美国国债的结构性需求已实质性减弱"。

美联储加息预期飙升、美债收益率突破5%心理关口，黄金却未被压垮——这背后是地缘风险驱动的通胀对冲需求与利率压力之间的角力，折射出当前宏观环境的深层矛盾。 中东局势急剧恶化成为这轮行情的核心推手。据 新华社报道 ，也门胡塞武装对沙特发动新一轮袭击，沙特随即关闭东西输油管道，这条管道日均输送量涉及全球约4%的石油供应。油价随之攀升至每桶107美元附近，布伦特原油报每桶106.96美元。能源冲击强化了市场对通胀持续的担忧，CME FedWatch工具显示美联储本周加息25个基点的概率已升至约92%至93%。10年期美债收益率周一盘中一度触及5%，为2023年10月以来首次。 然而，黄金并未在上述利空组合拳下崩溃。现货黄金在4300美元附近窄幅震荡，较8月底逾4600美元/盎司的高点下跌逾3%，但仍牢守4000美元一线支撑。 加息预期推高无风险利率、美元走强以及油价上涨共同构成短线压力，但地缘政治风险带来的避险需求和长期结构性买盘形成了有效对冲，令金价在关键位置维持韧性。 供给冲击叠加加息预期，黄金承压但未溃 黄金周一跌逾1%至五周低点后，周二小幅回稳。现货黄金报4298.86美元/盎司。 从逻辑链条看，油价上涨→通胀预期升温→美联储加息确定性增强→美债收益率走高→美元走强，每一环都构成黄金的利空因素。黄金不产生利息，在利率上行周期中，相对于生息资产的吸引力天然下降。 但这一逻辑在当前的中东冲突背景下遭遇了强力对冲。沙特东西管道遭袭后，沙特方面尚未说明管道何时恢复运营，也未明确能否通过霍尔木兹海峡增加出货量来弥补缺口。供给前景的持续不确定性，维持了市场对通胀风险和地缘动荡的高度警惕，令黄金的避险属性得到支撑。 美债破5%：加息信号还是财政忧虑的共鸣？ 10年期美债收益率突破5%，并非单一因素所致，而是多重力量共振的结果。 通胀压力是直接触发点。8月美国CPI同比上涨3.4%，核心CPI同比涨2.4%但环比加速至0.3%，非农就业新增16.2万人，失业率维持4.1%。 这一"通胀未灭、就业韧性"的组合，令市场对美联储在9月FOMC会议上加息几无异议 。据路透调查，接受调查的经济学家还预期年内将至少再加息一次。 与此同时，财政因素也在持续推升长端收益率。公开数据显示，本财年前11个月美国净利息支出历史上首次突破1万亿美元，联邦债务总额突破40万亿美元。此外，与AI基础设施建设相关的企业债发行规模急剧扩张，据高盛数据，Alphabet、亚马逊等超大规模云计算服务商今年已发行约1940亿美元债券，预计全年发行规模可能达2500亿美元左右。 PGIM Credit联合首席投资官Greg Peters对此直言："我一直在问自己， 究竟什么能成为压低收益率的催化剂？除了传统的经济衰退，实在很难找到其他因素。让收益率维持在高位乃至继续上行的条件已经完全具备。 "CreditSights投资级与宏观策略主管Zach Griffiths则表示，10年期美债收益率有可能进一步冲向5.5%。 市场在押注什么：一次加息，还是"更高更久"？ 此次FOMC会议中真正牵动市场神经的，不是加息本身，而是会后点阵图与发布会所传递的政策路径信号。 据摩根士丹利的预测，美联储预计将在9月和12月各加息25个基点，理由是能源价格的二次效应、AI投资驱动的强劲需求、中性利率可能暂时偏高，以及维护货币政策信誉的考量。 在美债收益率方面，南非标准银行G10策略主管Steven Barrow将10年期美债收益率年末预测上调至5.2%，并预计该收益率将在2027年第一季度进一步升至5.3%。"让我坚信收益率将突破5%的一个因素是，我们在通胀数据并未明显超出预期的背景下，收益率便已升至接近5%的水平，"Barrow表示。他同时预计，美联储在9月和12月各加息一次后，将维持利率稳定至2027年底。 道明证券策略师Gennadiy Goldberg为首的团队则认为，鉴于市场已大幅计入加息预期，收益率不会因加息本身而明显失控上行，但除非经济出现恶化迹象，长债收益率在2027年总体上应维持在较高水平。 OCBC外汇分析师Christopher Wong指出，高油价、高美债收益率和避险情绪减弱共同推升了美元，但随着加息已被充分定价，美元进一步上涨需要美联储明确保留继续收紧的选项。 长期支撑犹存，机构上调黄金目标价 尽管短线压力不可忽视，机构投资者对黄金的长期展望并未逆转。 OCBC已上调贵金属价格预测，理由是价格起点更高、投资参与度改善以及结构性需求持续支撑。OCBC财富顾问部门主管Chez Anbu表示，黄金8月的强劲反弹逆转了此前偏弱的走势，宏观背景趋于改善。该行现预测黄金至2026年12月将达到每盎司4600美元，白银目标价为69.70美元/盎司。 从价格结构看，黄金在此前调整期间确立的约4000美元/盎司支撑位依然完好，9月虽跌逾3%，但仍远高于该底部区域。 对于黄金持有者而言，当前局面的核心逻辑是： 加息推高了持有黄金的机会成本，但同样的加息动因——能源冲击引发的通胀担忧与地缘政治不确定性——也正在支撑金价。只要中东局势未见明显缓和，这一内在张力将持续存在，黄金的避险溢价也不会轻易消散。

BMO Capital Markets的数据显示， 首月交割的WTI原油与10年期美债收益率的一个月滚动相关性已飙升至0.96。这是自2019年6月以来的最高正相关水平，在此之前的极值则要追溯到2014年10月。 周一，作为全球资产定价锚的10年期美债收益率自2023年10月以来首次突破5%的关键整数关口。业内资深人士警告称，极度紧密的关系意味着油价的进一步上涨将直接冲击整个金融市场。 这不仅会推高通胀预期与借贷成本，更极有可能迫使美联储在更长时期内维持紧缩的货币政策。 Yardeni Research总裁Ed Yardeni勾勒出了一条清晰的传导链条： 能源价格的飙升正向通胀与债券市场蔓延，并最终反噬货币政策和股市表现 。 他明确警告称：“ 毫无疑问，如果油价继续走高，这将预示着债券收益率将随之攀升，而更高的通胀预期则会增加联邦基金利率进入紧缩周期的几率。 ” Yardeni进一步预计，未来的加息绝非一次性的，前方可能还会有两到三次加息，这无疑会让股市陷入动荡。Global X ETFs投资策略师Billy Leung对此表示认同，他指出当前的石油冲击正更加直接地传导至金融环境。 飙升的原油不仅抬升了通胀预期，更延后了美联储的宽松步伐，并同时推高了应用于股票和信贷定价的贴现率。Leung补充道，这大大削弱了投资者通常在商品与国债之间期望获得的分散化避险效果。 股债双杀隐忧，科技资产与实体经济承压 资产配置的底层逻辑正因这场联动发生剧烈重构。不断攀升的美债收益率直接抬高了企业融资成本，严重削弱了股票相对于固定收益资产的吸引力。 对于估值高度依赖远期盈利预期的成长型和科技类股票而言，高息环境下的脆弱性正在加速暴露。Sri-Kumar Global Strategies总裁Komal Sri-Kumar已开始引导投资者全面规避对利率最为敏感的资产。 Sri-Kumar断言：“ 一场债券熊市即将来临，收益率正在攀升，我也看不到任何能阻止石油和天然气价格上涨的因素。 ” 在具体防御策略上， 他倾向于配置短久期固定收益产品和防御性股票。 同时， 他建议将房地产、铜和黄金等实物资产作为关键的抗通胀对冲工具。 高昂的能源与资金成本也在无情挤压实体经济 。Lipow Oil Associates总裁Andy Lipow警告称，原油与国债收益率的双双走高，对消费者而言是彻头彻尾的坏消息，民众正面临极其沉重的双重打击。 能源价格飙升直接推高了汽油开支，并间接抬升了依赖卡车和铁路运输的商品与服务价格。与此同时，攀升的国债收益率正全面渗透至抵押贷款、汽车贷款等各项终端借贷成本中。 在企业端，依赖能源和运输的实体利润空间被严重压缩。Lipow指出，收益率的上升同步推高了库存与投资的融资门槛，这可能会对资本密集型项目造成沉重拖累，甚至波及人工智能及配套能源基础设施的建设步伐。 尽管油价与美债已形成深度捆绑，但这种极端格局并非坚不可摧。Lipow指出， 高达0.96的相关性在一定程度上反映了自美伊冲突爆发以来的短期极端情绪反应。 Leung也强调，当前的极值联动异于寻常。 若全球地缘政治紧张局势出现降温，或者对经济增长放缓的担忧重新占据市场主导地位，这种异常高的关联度将面临快速瓦解。

美国财政赤字正以接近2万亿美元的速度膨胀，净利息支出首次突破1万亿美元、可交易国债平均利率升至3.48%，意味着即便不再新增赤字，存量债务的滚动再融资也在把利息负担持续推高，市场开始为一场自我强化的债务螺旋定价。 美国财政部周五公布的数据显示，2026财年前11个月联邦预算赤字达1.97万亿美元，为有记录以来最高水平之一，其中8月单月赤字为1668亿美元。 截至8月的11个月里，净利息支出累计达1万亿美元，已超过国防及其他所有主要支出类别，仅低于社会保障与卫生与公众服务部两项。 受通胀担忧及美联储加息以遏制通胀的预期推动，本周美债收益率升至多年高位：2年期收益率周五盘中一度触及4.66%，10年期触及4.98%。可交易国债平均利率升至3.48%，较五年前高出逾2个百分点。 由于大量低息时期发行的国债陆续到期、须以更高成本再融资，财政部的平均融资成本仍将继续上行。 对一个未偿债务已突破40万亿美元的政府而言，利息支出的膨胀正在挤压财政空间，也让长端美债“无风险锚”的定位不再稳固。 赤字规模：全年或跻身史上第三高 美国财政部数据显示，2026财年前11个月（截至8月）联邦预算赤字为1.97万亿美元，经日历差异调整后较2025年同期下降约5%。 8月单月赤字为1668亿美元，较7月的4320亿美元大幅收窄，但后者主要受到关税退款等日历因素扰动，并不具有可比性。 从收支结构来看，前11个月联邦支出合计6.81万亿美元，同比增长3%；收入合计4.85万亿美元，调整后同比亦增长3%。收支增速同步，但支出规模绝对值显著高于收入，赤字缺口依然庞大。 按彭博汇编数据分析，2026财年全年赤字有望较2025年扩大约2000亿美元，届时将仅次于2020年和2021年疫情危机年份，成为美国历史上第三高赤字年度。 财年最后一个月9月通常因企业所得税申报截止日期而录得盈余，但难以从根本上改变全年走势。 利息支出已超国防，或于2028年超越社保 利息负担是当前联邦财政压力的核心症结。前11个月净利息支出合计1万亿美元，超过国防及其他所有主要支出类别，仅低于社会保障和卫生与公众服务部（主管联邦医疗保险Medicare）。 若以滚动12个月口径计算，美国利息支出目前已达1.4万亿美元的历史峰值，同比增幅达12%。 相比之下，社会保障滚动12个月支出为1.66万亿美元，但增速明显更慢。 照此趋势，利息支出有望在2028年底前超越社会保障，成为美国联邦政府最大单项支出。 推升利息负担的核心因素在于借贷成本持续上升。 财政部数据显示，截至8月末，可流通国债平均利率已升至3.48%，较五年前高出逾2个百分点。 随着低收益率债券陆续到期、财政部被迫以更高成本再融资，这一数字仍将持续攀升。目前，可流通美国国债中有23%为短期国库券（T-Bills）， 一旦美联储重启加息，利息支出将面临更为直接和迅速的冲击。 收支剪刀差扩大，结构性压力难解 联邦支出增速持续超出财政收入增长能力，收支缺口有进一步扩大之势。 8月当月，美国政府支出为5270亿美元，收入为3600亿美元。 从过去六个月的趋势线来看，支出与收入两条曲线正快速背离，支出增速逼近新冠疫情时期峰值，而收入增长则受制于更为狭窄的区间。 社会保障和联邦医疗保险支出的持续扩张是重要驱动力之一。随着退休人口稳步增加，上述"法定福利"项目支出长期承压，而国会在削减福利或提高缴费方面均缺乏政治动力。 关税退款近期也对赤字形成阶段性冲击。 美国最高法院今年2月裁定特朗普政府此前大部分关税加征措施违法，此后数月净关税收入连续下滑。不过，8月关税净流入回升至128亿美元。 长端利率走高，从无风险基准到财政风险定价 2年期收益率周五触及4.66%、10年期触及4.98%，均处多年高位。 长端收益率的上行，更多反映市场对财政赤字扩大、供给放量及债务可持续性恶化的风险补偿。 美国国会预算办公室2月曾警告，到2030年美国债务占GDP之比有望超过1946年二战刚结束时创下的106%纪录。 美国财长贝森特已承诺在未来数周或数月内公布财政整固计划，并称正与白宫预算主管 Russ Vought 共同制定；同时他预计，随着政府基于其他立法推出新的进口关税，此前的关税收入大部分将得以恢复。 债务水平、利息成本与财政赤字三者相互强化的迹象，正在让长端美债的定价从“无风险基准”向“财政风险资产”偏移。 市场接下来的关注点，是财政部下一次季度再融资声明中对发行结构与长期国债回购计划的调整，以及贝森特承诺的财政整固方案能否在数周内落地。

美国债券市场正在发出越来越难以忽视的警报。10年期美债收益率逼近5%关键关口，油价爆发式上涨推升通胀预期，农产品价格同步走高，波动率指标随之觉醒——多重压力叠加，市场最担忧的"噩梦场景"正逐步从假设走向现实。 10年期美债收益率已明显突破4.8%阻力位，市场将目光锁定在5%这一关键心理关口。一旦收盘价站稳5%上方，收益率将脱离多年运行区间，上方几乎缺乏有效阻力。 与此同时，VIX指数本周明显跳升，期权市场对下行尾部风险的定价正在被激进地重新评估，低Delta保护需求急剧攀升，偏斜度（skew）大幅走高。 然而，这一局面并非单边看空那么简单。科技股泡沫历史上曾多次压制利率上行的负面影响，纳斯达克空头头寸自6月中旬以来已累积约35%，机构投资者整体仍保持谨慎观望——这意味着一旦情绪逆转，轧空行情同样不可小觑。 收益率逼近5%，债市警报难以忽视 美国10年期国债收益率已有效突破4.8%阻力位，正向5%这一具有里程碑意义的水平稳步迈进。市场普遍认为，5%是一道关键分水岭——一旦收盘价突破并站稳该水平，收益率将正式脱离多年来的震荡区间，上方缺乏明显技术支撑，进一步上行空间难以预判。 推动收益率上行的力量不止来自债券市场本身。油价的爆发式上涨正在直接向利率端传导，市场已开始讨论油价冲击120美元的可能性。 与此同时，彭博大宗商品农业指数（BCOM Agriculture Index）与长端收益率呈现同步上行态势。历史数据显示，农产品价格与利率的重大波动往往相互伴随。若食品价格再度上台阶，将进一步加大整体通胀压力，令各国央行转向宽松的空间愈发逼仄。 高盛（GS）的数据提示，随着利率持续攀升，股市所承受的压力将逐步显现。当前的利率水平已进入历史上对股票估值构成实质性冲击的区域。 VIX觉醒，尾部风险定价急剧重估 波动率市场的变化尤为值得关注。 VIX指数本周明显上行，与标普500指数之间出现"超调"迹象——股指本身尚未出现恐慌性抛售，但期权市场对尾部风险的定价已率先做出反应，低Delta保护需求激增，偏斜度（skew）急剧走高，显示机构投资者正在积极为极端下行情景购买保险。 高盛分析师Garrett的模型进一步量化了这一风险。该模型将VIX（倒置）与CTA策略技术阈值突破情况相对照，结果显示：当前技术面的恶化程度，历史上与VIX接近25的水平相吻合，而目前VIX仍在18附近。这意味着，若技术面压力持续，波动率存在进一步显著抬升的空间。 此前，市场曾处于明显的自满状态。跨资产定价充满矛盾——股市几乎纹丝不动，波动率一度跌至低位，而利率与通胀风险却持续积聚。随着秋季季节性波动窗口开启，这一矛盾正在被迅速修正。 科技股韧性与空头积累，多空博弈加剧 在上述风险因素之外，市场也存在不可忽视的对冲力量。历史经验表明，科技股泡沫行情有能力压制利率上行的负面效应。以1990年代末互联网泡沫为例，纳斯达克在30年期国债收益率上行约200个基点期间累计涨幅超过200%，在美联储加息100个基点期间涨幅亦超过100%。自ChatGPT发布以来，纳斯达克100指数（NDX）与30年期国债收益率同样呈现同步上行的走势，这一历史规律在当前AI叙事驱动下或仍具参考价值。 与此同时，空头头寸的积累本身也构成潜在的上行催化剂。据高盛数据，NDX空头头寸自6月中旬以来已增加约35%。 机构情绪方面，高盛的John Flood近期从亚洲路演返回后表示，市场对AI及整体行情的谨慎程度令其感到意外。7月份的动量崩溃留下了明显的心理创伤，部分亚洲对冲基金因此回吐了逾20%的年内收益。地缘政治、利率与通胀主导着客户对话，仓位与情绪均处于低迷状态。 Flood认为，即将到来的IPO潮或将成为吸引机构与散户重返风险资产的催化剂。轻仓、深度怀疑与潜在催化剂并存——在这一组合下，"痛苦交易"（pain trade）的方向依然指向上行。

美国市政债券市场正经历一轮明显抛售。 随着美债收益率持续走高、美国州和地方政府债券发行量激增，市政债收益率周四大幅攀升，其中最长期限的30年期市政债收益率升至十五年来最高水平，显示债券市场的压力正从美国国债市场进一步蔓延至地方政府融资市场。 据彭博数据，美东时间10日周四15时，30年期基准市政债收益率日内上升14个基点至4.89%，创2011年2月以来新高，并创2025年4月以来最大单日升幅；10年期基准市政债收益率一度上升15个基点至3.69%，创2025年4月以来新高。 Columbia Threadneedle Investments市政债投资联席主管Shannon Rinehart表示，市场目前存在“紧张情绪”，投资者一方面看到市政债收益率提供了更具吸引力的入场水平，另一方面又担心未来收益率可能进一步走高。 美债收益率飙升，市政债市场情绪承压 此次市政债大跌首先受到美国国债市场剧烈波动的牵引。周四美国国债继续遭遇抛售，10年期美债收益率一度升12个基点至约4.96%，创2023年10月以来新高。 财政部此前加码长债回购，周四正式执行首次加码后的长债回购操作，规模超过50亿美元、低于上限目标60亿美元，远超此前操作上限20亿美元，仍未能安抚债市。投资者对财政部举措稳定长端收益率的效果仍持谨慎态度。 与此同时，市政债市场自身还面临发行量激增。周四，阿拉巴马州收费公路、桥梁和隧道管理局发行约38亿美元债券，用于建设横跨莫比尔河的新桥；纽约市交通系统发行约7.78亿美元债券，纽约市周三还发行了约16亿美元一般责任债券。 JPMorgan分析师Peter DeGroot等人在报告中指出，美债收益率上升、市政债发行量增加、再投资资金减少以及税收相关交易等因素共同对市政债市场形成“显著压力”。 资金流出加剧 市政债指数9月已跌1% 需求端同样出现转弱迹象。摩根大通数据显示，投资者周三从市政债基金撤出约4.6亿美元，为2025年4月以来最大单日净流出。 彭博市政债指数周三下跌约0.5%，9月累计跌幅已达到约1%。对于通常被视为相对稳定、且具有税收优势的市政债市场而言，收益率快速攀升与资金流出的同时出现，意味着当前压力已经不再只是单纯的美债市场波动，而是受到利率、供给和资金需求多重因素共同推动。 在美债长端收益率继续逼近5%、油价上涨重新强化通胀担忧的背景下，市政债市场能否消化接下来持续增加的新债供给，将成为投资者关注的下一大变量。