政策预期和低库存支撑 短期来看，关税冲击略有缓和，国内政策预期支撑仍存，“五一”之前企业有备库需求，库存持续去化，铝价或维持偏强格局。 近期，关税政策对铝价影响明显。北京时间4月3日凌晨，美国“对等关税”靴子落地，特朗普宣布对贸易伙伴设立10%的最低基准关税，并对某些贸易伙伴征收更高“对等关税”，其中对中国在前期20%的基础上额外加征34%关税，加征幅度超出预期。基准关税于4月5日生效，“对等关税”于4月9日生效。针对这一行为，中国立即采取反制措施，自4月10日12时01分起，对原产于美国的所有进口商品，在现行适用关税税率基础上加征34%关税。受关税政策影响，全球贸易风险加剧，市场对全球经济衰退的担忧渐起，避险情绪走高施压铝价。4月7日铝价大幅下挫，开盘价格接近跌停板，主力合约最低下探至19000元/吨。 美国自4月9日起对中国输美商品加征50%额外进口税费，叠加此前的税额，新增税率累计已达104%。中国亦立即给予反制，将原先34%的关税提高至84%。4月10日凌晨，特朗普再次宣布将对华关税提升至145%，中国宣布对美关税提高至125%。同时，美国宣布对不采取报复行动的国家实施90天的关税暂停，欧盟将原定于4月15日针对美国关税的反制措施暂停90天，美国随后又对部分商品豁免“对等关税”。全球层面“对等关税”冲击暂缓，铝价波动幅度收窄。 因为已征收钢铝关税、汽车关税的产品不适用“对等关税”，所以铝价剧烈波动主要源于关税政策带来的全球贸易格局不确定性。但就实际需求影响而言，一方面，我国铝材直接对美出口数量不高，2024年仅占出口总量的4%左右，铝制品直接对美出口略高，2024年占比在16%左右，总体上对直接出口的影响有限；另一方面，近几年，中国对美出口显著下滑，但对东南亚、墨西哥等地区或国家的出口不断走高，部分产品最终转口进入美国市场。美国“对等关税”政策对各国施行的关税税率不尽相同，且是否会进行生产地溯源也未可知。因而，在关税暂缓期间，主要转口国家与美国的谈判进展需予以重点关注，以便评估对我国铝出口的影响。 此外，我国铝产品通过汽车等终端商品对美的间接出口亦将受到影响。机构数据显示，中国铝的间接出口规模（主要终端商品含铝量）超过300万吨，向美国出口约占15%。4月15日，特朗普表示考虑对进口汽车和零部件关税实施临时豁免，若最终落地，则对铝产品的间接出口将形成一定利好。但美国关税政策反复，不确定性仍较强。面对美国关税政策带来的外部冲击，国内利好政策提前出台、力度加大值得期待。 基本面方面，国内电解铝运行产能维持高位，产能利用率保持在95%以上，在产能天花板的限制下，供给端保持相对稳定，对铝价的扰动有限。需求方面，线缆板块开工率延续上行走势，电网工程推进带来的订单将继续支撑线缆开工率走高；光伏型材在分布式光伏抢装潮下维持高开工率；建筑型材未见明显新增订单；铝板带箔企业开工率因旺季疲态略显、铝价剧烈波动及贸易摩擦加剧而延续回落态势。由于美国对其他国家的“对等关税”暂缓90天，国内转口贸易缓解了部分出口压力，但出口订单仍受到关税影响，出现一定程度的下滑。短期来看，下游需求的支撑仍在，铝价重心下移提振下游采买兴趣，铝锭库存维持去化。机构数据显示，4月17日当周，国内铝锭社会库存为68.9万吨，环比降低5.5万吨，库存水平已经低于去年同期，低库存给予铝价较强支撑。 成本端，氧化铝价格维持低位震荡，部分企业的检修减产尚不能扭转整体的供应过剩格局。电解铝厂利润虽小幅下滑，但仍维持在高位。因此，需警惕铝厂利润高企成为利空情绪发酵的源头。 综上所述，供应维持稳定，需求有光伏抢装和电网投资托底，铝锭库存维持去化，短期基本面仍可给予铝价支撑。但后市随着光伏抢装渐入尾声，光伏板块对铝的需求或大幅缩减，关税政策对出口订单的扰动亦将逐步体现，基本面对铝价的支撑或边际递减。宏观层面，美国与各国的贸易谈判陆续启动，但目前进展相对有限。特朗普称将在一个月内与中国达成协议，但由于美国政策反复无常，全球贸易格局的不确定性仍较大。国内方面，一季度经济数据向好，政策加码预期有所走弱，但4月底中央政治局会议将召开，政策预期对行情的支撑作用仍在。短期来看，关税冲击略有缓和，国内政策预期支撑仍存，“五一”之前企业有备库需求，库存去化支撑铝价。短期铝价或维持偏强格局，下方支撑关注19500元/吨。

周一沪铝主力收19870元/吨，涨0.86%。伦铝休市。现货SMM均价19910元/吨，涨80，升水60元/吨。南储现货均价19870元/吨，涨60元/吨，升水20元/吨。据SMM，4月21日，电解铝锭库存67.3万吨，较周四减少1.6万吨；国内主流消费地铝棒库存19.67万吨，较上周四减少1.25万吨万吨。 宏观消息：美国3月谘商会领先指标环比降0.7%，为2023年10月以来最大降幅，预期降0.5%，前值从降0.3%修正为升0.2%。中国4月LPR出炉，1年期LPR为3.1%，5年期以上LPR为3.6%，连续6个月维持不变。 昨日宏观消息清淡，市场情绪平稳，关注各国关税谈判及美联储进一步态度。基本面，本周铝锭仍保持较快幅度的去库，终端逢低补库，及五一节前刚需备货窗口开启，需求阶段性偏好，现货升水同步走高，铝价震荡偏好。

利多：1、特朗普政府突然宣布豁免部分中国电子产品及电子元器件的 125%“对等关税”，豁免清单由美国进口商申请，意味着关税政策对美国自身经济和进口商一样有巨大的负面影响，后续关税实际执行的范围或弱于预期。 2、现货端随着铝价本周大幅下跌，传统消费旺季背景下企业采购积极性有所提升。本周国内铝棒及铝锭库存下降幅度较大，现货升贴水及铝棒加工费明显回升，基本面有一定支撑。 利空：1、美国3月CPI通胀全线低于预期，但当前市场的担忧在于特朗普关税政策的不确定性，目前特朗普关税政策的落地将显著推高美国国内通胀水平，进而引发美国进行滞涨甚至衰退。 2、氧化铝现货价格持续回落，全国平均成本低至16543元/吨附近，按本周电解铝现货价格测算利润仍在3000以上，若后续关税影响导致需求走弱，则铝价利润会被压缩。 3、上海有色数据显示，本周国内铝下游加工行业整体开工率环比下降0.38%至62.2%。各板块表现有所分化，其中铝合金板块、铝板带箔、铝型材、因终端订单不足、铝价波动及贸易摩擦等因素开工率小幅走弱，铝线缆则受南网招标预期支撑逆势上涨。而光伏板块维持满产状态，周内组件采购波动暂未传导至加工端。 小结：特朗普关税政策对市场的冲击并不仅限于大宗商品贸易，其对金融市场的影响仍在持续，尤其是美债的信用危机冲击。因此即使当下特朗普政府对部分关税政策调整，宏观情绪亦难言转向。基本面看氧化铝北方现货均价跌破2900，生产企业的检修产能继续增加，同时新疆地区的仓单开始消化，05合约下方支撑开始显现。电解铝成本继续回落至16500附近，未来需求前景不明的情况下，冶炼利润难以给到更高的估值。而当下仍在旺季阶段，下游逢低补库的意愿较强，铝锭及铝棒库存下滑较明显，铝将呈现强现实弱预期的格局，盘面的Back结构将继续强化。 策略：预计氧化铝05合约运行区间2750-2900元/吨，区间操作为主。沪铝06合约运行区间19300-20000元/吨，区间操作为主，05-06正套继续持有或增加持仓。

周二，氧化铝震荡偏弱，氧化铝主力合约AO2505合约减仓10000余手。据SMM数据，至4月8日，氧化铝现货价格为2947元/吨，较上一交易日下跌37.93元/吨，持续下跌。预计氧化铝延续弱势运行，关注成本的动态变化及供应端产能的减产情况，偏空思路对待。 周二，沪铝上涨，主力合约减仓8000余手。现货方面，A00铝锭现货价华东19870，跌60；华南19780，跌80；中原19830，跌60（单位：元/吨），现货市场出货积极，但下游接货情绪不佳。市场风险偏好降低，宏观情绪偏空，以及目前铝冶炼行业较高的利润空间将对铝价形成向下的压制，而需求旺季延续及库存去化则对价格起到托底支撑作用，构成铝价的抗跌性。预计铝价重心下挫后，短期进入震荡整理阶段，关注宏观情绪变化及美国关税政策的兑现情况，建议暂时观望。

供应方面：电解铝产能变化有限，四川等地电解铝厂基本复产完成，运行产能约4390万吨。1-3月国内电解铝产量1075万吨，同比增长约2.6%。 需求方面：SMM数据显示国内铝下游加工龙头企业开工率环比下滑0.8个百分点至62.6%，电网建设与光伏装机需求强势托底，建筑型材需求同比萎缩，汽车工业型材受技术壁垒及出口波动拖累，包装箔、空调箔等需求显露疲态。 库存方面：过去一周铝锭社会库存减少2.6万吨至77.4万吨，铝棒社会库存减少1.3万吨至24.8万吨，目前库存总量已经处于近年同期最低水平。 现货方面：随着沪铝回落，现货升贴水回暖，华东铝锭现货从平水升至升水50元，中原从贴水80元升至升水10元，华南贴水收窄5元至30元。华南铝棒加工费上调200元至400元以上。 总体来看，短期宏观主导商品跌势，恐慌情绪仍处发酵阶段，有色金属承压。但铝市基本面表现良好，国内旺季去库偏强表观消费超预期，现货反馈回暖。沪铝具备一定抗跌性，但形成向下破位后整体趋势偏弱，上方面临两万整数关口和年线压制，下方考验周一跌停位置19000元支撑。 上周氧化铝2505收盘于2854元，下跌5.96%。国内现货继续回落，各地现货成交价陆续向3000元下方滑落。海外方面，4月3日越南成交2.4万吨氧化铝，FOB352美元/吨，5月初船期。 低成本新投产能进展顺利，广西某氧化铝厂二期第二条100万吨产线和河北某氧化铝厂二期第一条160万吨产线近期陆续投产并将在4-5月逐步释放产量。国内检修对4月平衡有改善，但对长期产量影响有限，难改市场过剩格局。矿石价格处于下跌通道，据悉二季度大部分矿企长单价格均不同程度的下调，价格区间集中在88-95美元/干吨，成本下行预期以及月均价仍有盈利使得北方高成本氧化铝企业维持运营，后续将逐渐面临现金亏损压力。触发更大规模实质性减产前氧化铝弱势难改。

氧化铝方面，供应端上月氧化铝前期新增基本投产完成，高成本地区的减产检修的减量较小，整体开工产能较上月增加。氧化铝国内消费刚性，海外氧化铝同步下跌，出口窗口难开启，平衡未见改善。同时尽管氧化铝价格跌至全国加权平均成本线，但原料端矿价也逐步走低，成本支撑下移，供应端检修减产动力不足，市场供应充裕预期仍然延续。氧化铝基本面偏空，价格压力仍然较大，止跌还需要看到更多集中减产检修。 电解铝方面，供应端产能微幅增加，铝水比例继续走高，铝锭供应环比继续减少，按照季节性表现看4月份铝水比例将保持在高位，铝锭供应相对稳定。消费端，季节性消费旺季逐步兑现，铝加工企业开工率持续缓慢回升，终端电力、光伏、新能源车需求增速持续向好，出口和房地产仍是阻碍项。我们对后续消费仍保持增速回升但速度较缓判断。基于供应稳定，消费缓增表现，铝锭社会库存大概率保持去化，铝基本面支撑仍好。但公关面关税政策或将导致美国经济“硬着陆”，增加“滞胀”风险，市场避险情绪强烈，铝价短时宏观情绪主导，预计向下测试支撑，关注19000-19500元/吨支撑。

利多： 1、“两新”政策效果继续显现，2025年1-2月规模以上工业企业营业收入继续改善，利润降幅收窄，装备制造业和原材料制造业利润由降转增，工业企业效益状况呈现稳定恢复态势。 2、3月国内铝加工行业综合PMI升至61.6%进入扩张区间，政策红利与旺季效应推动结构性复苏。主流消费地铝锭及铝棒保持去库态势，现货交投持续改善。 利空： 1、美国关税政策仍存不确定性，同时美国国内通胀的担忧亦有所加剧，美国消费者信心指数连续第四个月下滑，降至四年来的最低水平，宏观情绪整体偏空。 2、全球氧化铝现货保持下跌状态，目前出口窗口关闭。本周铝土矿价格小幅下滑，成本支撑再次走弱。供应端检修与新投产并存，社会库存保持增加，氧化铝将继续寻底。 小结：市场对美国关税政策及通胀的担忧有所加剧，美国消费者信心指数降至四年来的最低水平，宏观情绪整体偏空。基本面看氧化铝供应检修与新投并存，现货仍保持过剩格局。目前矿石价格有进一步下跌趋势，成本支撑略有下滑，在库存保持增加的背景下，氧化铝价格仍将弱势运行。 电解铝目前国内供应增幅有限，1-2月进口铝锭数量下滑，供应压力持续改善。需求端下游加工企业开工率持续回升，主流消费地铝锭及铝棒库存保持去化，现货交投亦出现改善，基本面仍给予铝价支撑。 操作策略：宏观情绪偏空，基本面偏多。预计氧化铝05合约运行区间2850-3100元/吨，氧化铝反弹沽空为主，卖出3300-3500看涨期权。沪铝05合约运行区间20500-21000元/吨，逢低做多为主。

周三夜间，氧化铝报收3079元/吨，下跌0.65% ，主力合约增仓6000余手，多空博弈加剧。氧化铝期间反弹至3100元/吨附近后再度受到压制。目前供需过剩的逻辑仍对价格产生主导影响，使得价格依然承压，预计反弹空间有限。成本方面，几内亚铝土矿出港量稳定上涨，矿石价格易跌难涨，关注成本动态变化对于氧化铝价格的底部支撑价格的影响。预计氧化铝或在3000元/吨一线震荡，短线操作。 基本面而言，目前暂未出现大规模减产，进口铝土矿到港量稳步爬升，支持新产能持续释放，氧化铝供需过剩的逻辑较为主导，现货市场看空氛围延续，现货价格续跌，海外成交价格也持续下跌，出口窗口关闭。另外，期货仓单累积也给予价格较大压力。预计氧化铝或在3000元/吨上下测试支撑性，关注成本动态变化，短线操作。 周三夜间，伦铝报收2605美元/吨，下跌0.12%，沪铝报收20675元/吨，下跌0.12%。当前电解铝供需基本面较为稳健。旺季预期及库存去化对价格形成较强支撑，但较高的利润水平限制价格向上突破。预计沪铝短期震荡调整，关注海外关税政策变化对于铝市的影响，前期多单可持有。