一、【早盘盘面回顾】 市场早盘高开后震荡有所回落，创业板指领涨。盘面上，新能源汽车产业链集体走强，今飞凯达、文灿股份、旭升股份、拓普集团等超20股涨停。人工智能概念股开盘大涨，AIGC方向领涨，拓尔思、云从科技均20CM涨停。军工股震荡走高，成飞概念股领涨，立航科技、成飞集成、中航产融涨停。数字经济概念股继续活跃，恒久科技6连板，中远海科4连板。下跌方面，消费、医药股陷入调整，其中影视股一度跳水大跌，光线传媒跌超9%。总体上个股涨多跌少，两市超4000只个股上涨。沪深两市今日成交额7159亿，较上个交易日放量2573亿。截至上午收盘，沪指涨0.72%，深成指涨1.59%，创业板指涨1.75%。 两市共72股涨停（不包括ST及未开板新股），18股未封住涨停，两市封板率82%。今日两市连板股11家，其中，军工+数字经济概念股恒久科技6连板，数字经概念股中远海科4连板，AIGC概念股科远智慧3连板，此外，二三四五、达意隆、久其软件、禾盛新材、爱仕达、华源控股、同为股份、国旅联合2连板。 板块方面，新能源汽车板块集体走强，其中汽车零部件方向更是掀起涨停潮，今飞凯达、瑞鹄模具、文灿股份、合力科技、旭升集团、嵘泰股份、广东鸿图、拓普集团等个股涨停。消息面上，假期美股特斯拉涨近30%，底部反弹70%。公司四季度财报超预期，实现历史单季度最高营收、最高营业利润和最高净利润；降价后订单达到产能2倍。 4680电池概念股同样表现活跃，其中科达利涨停，联赢激光、芳源股份、东方电热涨超10%，宁波精达、斯莱克、亿纬锂能、当升科技涨幅居前。消息面上，Tesla宣布其36亿美元/100GWh的4680扩产计划，位于内华达州的超级工厂，将配套约150万台轻型车，同期扩产的Semi亦有望适配。根据机构预计，2023年至2024年，4680新技术不断突破瓶颈，2024年实现落地或放量。同时电池相关的新技术创新不断涌现向上开辟行业空间。 信达证券在近期的研报中表示，新能源汽车的快速发展以及国产化是当前新能源汽车业绩增长的主要动力，针对新能源客户的战略合作与产能建设也有望在中长期支持公司业绩持续向上，同时传统零部件企业也正加快新能源领域的转型升级；各公司对于精益化管理的重视程度也日益上升，持续实施降本增效有效地控制了产品制造成本和各项费用。 AIGC同样涨幅居前，其中拓尔思、云从科技获20CM涨停，中文在线、万兴科技涨超10%，科大讯飞、视觉中国涨停。消息面上，微软公司在官方博客宣布，已与OpenAI扩大合作伙伴关系。声明称，作为两家公司合作伙伴关系的第三阶段，微软将向OpenAI进行一项为期多年、价值数十亿美元的投资，以加速其在人工智能（AI）领域的技术突破。随着GPT的升级推动AIGC的发展，AIGC渗透率有望在2025年提升至10%，市场规模可能将于2030年超过万亿。 军工航空板块在盘中震荡走强，其中立航科技涨停，迈信林、广联航空涨超10%，爱乐达、洪都航空、航天电子、中航重机涨幅居前。消息面东航C919计划于2月28日商业首飞。此外中航电测1月12日公告，筹划发行股份购买中航成飞100%股权，随着中航电测复牌在即，成飞产业链部分企业短线情绪层面也受到明显催化。近期，军工央企下属企业资产重组呈现明显提速态势，资产证券化、资产注入等军工企业的改革，可提升或预期提升军工上市公司资产质量及盈利能力。而回顾历史走势，资本注入也成为军工股若干次行情启动的重要逻辑，因此资本市场对于新一轮军工行业的资产重组整体持有较为乐观期待态度。 总之，今日早盘三大股指高开后略有回落，但仍有超4000家个股飘红，半天涨停个股数量也超70 家，整体呈现出放量普涨格局。其中新能汽车链掀涨停潮，AIGC概念走强，此外数字经济概念同样保持较高的资金活跃度，可以看到当前的市场风格逐步向科技与成长方向所倾斜，故在短期配置上，重点留意机构仓位低、产业逻辑顺、业绩弹性大的品种方向。 午间涨停分析图 二、【市场新闻聚焦】 1、据国家发展改革委监测，1月16日～20日当周，全国平均猪粮比价为5.48∶1，连续三周处于5：1~6：1之间，进入《完善政府猪肉储备调节机制 做好猪肉市场保供稳价工作预案》设定的过度下跌二级预警区间。 2、中国银保监会近日发布《关于财产保险业积极开展风险减量服务的意见》。《意见》提出，财险业开展风险减量服务，应把服务人民群众、服务实体经济、服务社会稳定作为财险业开展风险减量服务的出发点和落脚点，以减少风险隐患、降低重大风险损害为目的，积极协助投保企业开展风险减量工作。《意见》要求，各财险公司要扩展服务内容，积极协助投保企业开展风险评估等风险减量工作；要拓宽服务范围，在责任险、车险、农险等各类财产险业务中积极提供风险减量服务。鼓励各公司丰富风险减量服务提供形式，提升服务的可获得性和便利性；组建服务团队或委托专业第三方机构，做深做实做细服务内容；延伸至投保企业上下游产业，为客户提供一站式服务方案。

春节前，铜价连续上涨或主要计入需求预期改善，同时供给风险助推涨势 农历春节前，铜价连续上涨，自1月1日至20日，LME铜现货结算价累计上涨10%至9232美元/吨，1月20日起涨幅有所放缓，但仍维持9,000美元/吨以上高位。截至1月20日，LME铜投资基金净多头持仓量已经从12月30日起快速上升42%至58,641手。我们认为此轮铜价上涨主要由投机多头增加持仓推动，主要计入了2023年中国需求反弹和欧洲需求回暖这两点预期差，近期铜精矿市场干扰风险也助推了价格涨势，其中中国需求反弹预期或是主导因素。 1)自12月初，中国防疫政策优化快于预期。 2022年12月起，国内防疫政策加速优化，疫情感染率“快速达峰”，超出市场预期。根据中金宏观最新报告，疫情带来的扰动对于四季度的影响或超过2023年一季度，2023年中国GDP增速上调至5.5%，同时，在疫情影响前移、快速过峰的情况下，预计全年社会消费品零售总额增速达到7.7%。这一点需求预期改善目前已有一定兑现，百度搜索指数“咳嗽”、“发烧”等均在12月中下旬见顶回落，进入1月国内经济活动修复较快，1月第一周中金经济活动指数环比改善，上升幅度为2020年以来最大单周改善幅度。而从铜的基本面来看，因春节假期国内冶炼厂未停产而下游已经放假，国内下游开工和基本面数据尚未表现出超预期的反弹。 我们认为，主要是市场对中国经济复苏的乐观情绪以及对节后复工复产带来的旺季需求预期推动了铜价上涨。具体来看，以上证综合指数来代表市场对中国需求的预期，以美国10年期盈亏平衡通胀率代表美国通胀预期和加息预期，分别比较这两个指标与铜价的相关性，可得2022年3月美联储宣布加息至11月底，LME铜价与美国10年期通胀预期相关性高达0.89，12月至今这一相关性降低至-0.03;而12月国内疫情防控政策调整至今，上证综指与LME铜价相关性从3月至11月的0.16上升到0.6，可见自12月起铜价强势可能更多地定价了中国需求预期改善，而12月之前则与美国加息节奏和通胀预期更为相关。 2)欧洲天然气价格回落，欧元区制造业PMI超预期反弹。 欧洲天然气价格自2021年9月起快速上升并维持高位直至2022年8月。在此期间，由于高能源价格，欧洲冶炼生产和需求受到抑制，市场预期欧元区2023年可能出现高通胀带来的经济衰退。我们也在此前的展望中计入了欧洲需求同比收缩。而由于冬季气温偏暖叠加LNG到港增加，欧洲天然气价格自12月中加速下跌。截至1月中旬，欧洲气价相比2022年8月高点已回落79%至20.6美元/百万英热，比去年同期下降28%，带动欧洲通胀水平连续两个月环比回落。我们持续跟踪的平均周度现货电价也从2022年12月的360.6美元/兆瓦时回落至2023年1月的126.3美元/兆瓦时。同时1月初公布的数据显示，欧元区2022年12月制造业PMI环比回升至47.8，虽然仍处于收缩区间，但分项指标中工业产出亦有回升，说明能源价格回落的情况下，欧洲工业需求存在已经触底的可能性，2023年欧洲工业需求同比收缩的程度可能小于此前我们的预期。 3)铜矿供给端干扰持续，或助推价格涨势。 近期，南美铜矿干扰事件持续发生，这与我们的预期相符。在9月的报告《借古鉴今：铜价驱动与成本支撑》中，我们提到，“供给侧，虽然2022-2023年铜矿供应增量可观，但同时来自政策变化、天气和品位下降的干扰可能持续存在。”换言之，南美矿石品位下滑、社区问题和环保政策或在中长期内影响当地的矿业生产和潜在投资。2022年12月，矿业公司Antofagasta旗下位于智利的Los Pelambres铜矿的通道又被封锁[1]，造成该矿的开发工作减少，不过其生产尚未受到实质性影响。而位于秘鲁的Las Bambas由于社区抗议活动和道路封锁，其库存正在迅速接近满库，一旦库存满库，只能被迫停止生产[2]。另外，加拿大第一量子矿业公司旗下Cobre铜矿，由于税收原因被巴拿马政府下令暂停开采[3]，第一量子计划提起诉讼，但矿山正常运营仍将受到影响。需要提示的是，虽然南美铜矿干扰率上升，但近期的风险事件尚未造成实质影响，并且2023年全球铜矿增量仍然可观，主要来自亚洲、非洲、俄罗斯等区域新铜矿投产和现有铜矿增产，中国铜精矿进口加工费或小幅攀升并维持高位。 短期内，铜价下跌风险或大于上行风险 综合以上分析，我们认为当前9,000美元/吨以上较高的铜价主要由投机多头增加持仓推动，已经提前定价了中国需求反弹的预期和欧洲经济增速回暖的可能性;基本面的角度，铜精矿供给侧风险持续但尚未造成实际影响。向前看，需求侧现实基本面兑现以及铜精矿供给短期风险消退可能伴随投机净多头获利平仓，美联储后续政策是否转向也存在一定的博弈空间，铜价下行风险或大于上行风险。 向前看，基于更新后的平衡表，我们上调2023年铜价均价至7800美元/吨 基于以上分析，我们在2022年11月发布的展望报告基础上更新了供需平衡表，主要上调了2023年中国和欧洲的需求增速，而此前我们已经计入了南美政策风险、社区问题可能带来的持续较高的铜矿干扰率，因而供给端仍然维持展望中的判断，即2023年全球铜矿供应或同比上升4.4%至2300万吨。调整后的平衡表显示，2023年铜供需由此前的小幅过剩转为少量缺口，供给端虽然铜精矿供给增量可观，但2023年精铜增量主要依赖中国冶炼厂扩产，需求端新能源需求维持较高增速，中国需求预期向上，但仍需关注美国经济增速下滑风险。 2022年11月发布的有色金属年度展望中，我们用“短痛长赢”来概括铜的基本面，目前仍然坚持这一逻辑。虽然我们 上调了2023年中国需求增速，但总需求仍面临全球多个经济体“衰退”风险，需求预期兑现和美联储政策变化可能仍是今年市场博弈的焦点。2024年以及中长期来看，新能源需求持续高景气度以及未来铜矿偏紧预期可能成为铜价定价主要逻辑，铜价中枢或再度抬升。结合更新后的平衡表以及对此前报告中对铜价相对于成本线的分析，我们将铜价2023年年均价从7,000美元/吨上调至7,800美元/吨，即相对于铜矿开采现金成本25%溢价水平。此外，考虑到2021年和2022年连续的缺口已造成全球铜显性库存处于历史低位，我们提示2023年低库存可能仍然是市场关注的焦点，额外的供给风险仍可能带来较大价格波动。

春节期间，伦敦现货金银涨跌不一，现货黄金冲高回落，从国内市场收盘时的1926.65美元/盎司小幅上涨至1927.72美元/盎司，涨幅0.06%；现货白银则表现窄幅振荡，价格从23.94美元/盎司跌至23.59美元/盎司，小幅下跌1.46%。 ETF方面，全球最大的黄金SPDR ETF小幅增仓1.44吨至918.5吨。库存方面，COMEX市场黄金库存下降12.32吨至694.02吨；白银库存下降30.54吨至9106.08吨。资金方面，截至1月24日，CFTC数据显示，COMEX黄金总持仓增仓8109张至499927张，非商业净多持仓增加4433张至157673张；白银总持仓增加3060张至134922张，非商业净多持仓下降5784张至25684张。 光大期货有色研究总监展大鹏表示，宏观方面，无论是美四季度GDP数据还是美耐用品订单指数均显著好于预期，这也使得美经济软着陆预期增强，但PMI数据也显示仍未摆脱衰退担忧。从海外股票市场表现来看，市场情绪仍偏乐观，这带动金价延续偏强走势。另外，去年12月美国个人消费支出(PCE)价格指数同比增长5%，尽管仍显著高于美联储2%的长期通胀目标水平，但也创下了2021年年底以来的最慢增速，通胀出现加速放缓预期使得市场对美联储政策转向的乐观预期不减，市场预计美联储将在新年首次议息会议上将加息节奏放缓至25个基点，3月份将宣布停止加息。 展大鹏认为，当前市场交易点仍在于美联储货币政策转向，此前金价触底节点是去年9月份，反弹是在去年11月份，也就是在美联储最后一次加息75个基点落地前夕。循着这条交易路线去思考，若今年2月份美联储加息25个基点、3月份不再加息，应该是在交易预期之内的，理论上本轮反弹衰竭点或许在2月份，终点或在3月份左右。节后首周，既有美联储议息会议，又有美国非农就业数据，将有助于观测投资者对金价后市态度。 金瑞期货贵金属研究员龚鸣认为，国际贵金属价格对内盘有引导作用，考虑到假期期间美元小幅回落，人民币或小幅走强，国内市场节后开盘预计将延续外盘走势，白银或小幅低开。 “2月2日议息会议临近，美联储已经进入静默期，根据静默期前最后两位官员费城联储主席哈克和堪萨斯城联储主席乔治发言来看，主要提到了放缓加息至25个基点以及经济软着陆预期。”龚鸣说，考虑到美国经济软着陆意味着美联储政策过度紧缩可能性有限，整体表态仍然偏鸽。市场目前整体对2月议息会议加息25个基点预期较为一致，预计市场博弈点聚焦在是否讨论停止加息，以及美联储是否重视美国经济软着陆。 “考虑到贵金属、有色等商品市场已经计价较为乐观的议息会议决议预期，如果议息会议偏鸽不及预期或符合预期，不排除市场向下修正的可能。”龚鸣说，当前市场宏观情绪整体较为乐观，如果美联储在本次议息会议上进一步讨论停止加息，强调美国经济软着陆，可能进一步提振宏观情绪，利多商品市场。 贵金属方面，龚鸣认为，虽然短期贵金属走势可能受到议息会议决议不确定性的影响，但未来3—6个月，考虑到美联储最紧缩时期已过，紧缩逐步退坡开启，且美联储与欧洲央行政策节奏存在错位，美元驱动偏弱，仍看好贵金属多头配置价值。而白银品种除货币政策外，亦有海外经济表现韧性、国内经济增速复苏的支撑，价格弹性可能更大。 齐盛期货贵金属分析师刘旭峰表示，目前美联储加息预期基本被市场计价，如果加息预期兑现，基本面将暂时利空出尽，贵金属或有小幅反弹行情。另外，还需关注美联储后续加息路径。 刘旭峰表示，美国通胀持续降温以及经济衰退预期升温，两条逻辑都将推动美联储货币政策在年内逐步转向宽松，预期美联储本次议息会议超预期鹰派的可能性不大，大概率会维持现有的路径来完成年内货币政策的转向。若预期兑现，预计周内贵金属呈振荡偏强走势。考虑到当前通胀虽然回落，但距离美联储2%的长期通胀目标仍有一定距离，不排除鲍威尔再次表达继续抗通胀的决心，若发生超预期事件，将再度激发市场认为美联储货币政策延后转向的预期，将对贵金属造成利空影响。

欧股基准指数斯托克600指数在1月份上涨约10%，远超美国股市基准标普500指数，创下了有史以来最好的年初表现。但贝莱德和Amundi SA等机构投资者警告称，投资者对欧股未来的风险预期过于乐观。虽然欧股堪称2023年以来的“市场宠儿”，但一些机构预计投资者情绪很快将再度恶化，多重不利因素将刺激欧股下跌。 很多因素都可能破坏这轮反弹。策略师们对企业业绩下调的步伐正在加快，而面对潜在的衰退，欧洲央行坚持其鹰派立场，因为通胀(尽管有所缓解)仍处于高位。此外，近一年前开始的俄乌冲突目前还没有有效的解决方案。 Amundi SA的股票业务主管Kasper Elmgreen表示:“认为股市上涨就意味着一切都好是非常危险的。”“我们现在非常确信，2022年的股市韧性将被打破，市场尚未意识到未来盈利预期下调的幅度有多大。” 策略师们对2023年欧股回报率持谨慎态度 欧洲能源价格下跌、通胀降温迹象以及中国加快重新开放步伐都提振了市场情绪，欧洲斯托克50指数较9月份的低点上涨了27%。在经历了近一年低迷时期之后，投资者的现金也开始回流欧洲的股票型基金。 但顶级资产管理公司仍持谨慎态度。有交易数据显示，迄今为止的涨势是由空头补仓所推动。贝莱德投资研究所的策略师们表示，欧股乐观情绪来得太早了，而高盛集团和美国银行策略师则警告称，2023年涨势的最佳时期可能已经结束。 以下是策略师们普遍认为可能导致欧洲股市遭重创的五大风险因素: 俄乌紧张局势 俄罗斯对欧洲天然气供应的控制继续威胁着欧洲经济增长。虽然暖冬气候帮助该地区在一定程度上避免了这一轮的潜在能源危机，但如果俄罗斯停止供应，可能需要欧洲更多的政策干预。 在俄乌冲突爆发近一年后，俄罗斯准备在乌克兰发动新的攻势，而美国和德国则正向乌克兰派遣坦克，这是一项广泛的联合行动，目的是为该国配备更强大的武器。这些举动预示着冲突可能升级。 Wisdomtree英国有限公司董事Aneeka Gupta表示，能源战争可能会持续很长一段时间，“由于我们不能总是依赖有利的天气条件，诸如增加天然气储备和能源需求定量配给等措施将需要继续下去。” 业绩陷入困境 在财报季到来之际，欧股市场的策略师们一直在下调业绩预期，一些策略师呼吁在经济增长放缓的背景下进一步下调预期。随着通胀缓解，企业也发现在需求放缓之际提高价格变得更加困难。 在信贷方面，持续的通胀和更高的利率结合在一起，将使许多公司的流动性状况变得紧张，因为利润率萎缩，偿债成本变得更高。 财报季的早期业绩数据显示，各行各业都有理由感到担忧。零售商Hennes & Mauritz AB表示，成本飙升几乎抹去了上一季度的利润，风力涡轮机制造商Vestas Wind Systems A/S警告称，今年的销售额将再次受到打击，而知名软件制造商SAP SE(SAP.US)则计划裁员以提高利润。 利润预期削减可能将打压欧股——股价与利润预期之间的差值缩小 热衷于自下而上方法的策略师预测，欧洲企业今年的业绩增长将持平。自上而下的市场策略师的看法更为悲观，高盛、瑞银集团和美国银行的策略师预计欧股利润水平将下降5%至10%，这意味着随着估值赶上较低的预期，股价将进一步下跌。 鹰派的货币政策 欧洲央行政策制定者透露的最新信息表明，在看到通胀压力出现更有意义的回落之前，他们将继续加息。然而，股市投资者对经济软着陆和今年晚些时候降息持乐观态度，这一点与欧洲央行政策制定者预期截然相反。 这种不协调导致股市与债市走势同步——投资者关注的是经济衰退，然而如果欧洲央行继续维持鹰派的政策路线，可能导致股市大跌。 自去年12月以来，欧洲股市和债券的收益率已经分道扬镳 Liberum Capital战略、会计和可持续发展主管Joachim Klement表示:“这是市场过于乐观的领域之一。”“到2023年，高通胀意味着政策制定者即使在衰退期间也几乎没有降息空间。如果全球央行不想重复上世纪70年代的错误，他们需要等到通胀接近3%，而我们预计在2024年之前不会出现这种情况。” 如果欧洲央行提供的支持来得太晚，欧洲股市可能会在衰退中挣扎 经济衰退 关于R一词是否一定成为现实(Recession)目前还没有定论。高盛等机构的策略师表示，欧元区今年可能完全避免衰退，因有迹象显示经济增长有弹性，且能源危机得以避免。其他市场参与者表示，现在下结论还为时过早。 美国银行策略师 Sebastian Raedler表示：“我们预计，由于激进的货币紧缩政策，经济增长动能将大幅丧失，但市场尚未反映出这一点。”他预计今年斯托克600指数将下跌近20%，因为数据开始显示经济增长放缓。 由于PMI指数出人意料地强劲无比，欧股出现反弹 经济复苏慢于预期 如果欧洲国家，以及海外市场整体的经济复苏慢于预期，欧洲奢侈品生产商、汽车公司和矿业资源公司将是损失程度最大的行业，因为这些行业很大一部分销售额尤其依赖于海外市场。

中信证券29日发布研报指出，春节期间出行大超预期，投资者情绪和信心加速提振，2月A股弹性看科创成长，港股弹性看内需复苏，A股内外资接力效应会更加明显，活跃资金接力配置资金寻找洼地，全面修复行情正在途中，建议继续增配高弹性成长洼地。 研报内容如下 春节期间出行大超预期，投资者情绪和信心加速提振，2月A股弹性看科创成长，港股弹性看内需复苏，A股内外资接力效应会更加明显，活跃资金接力配置资金寻找洼地，全面修复行情正在途中，建议继续增配高弹性成长洼地。首先，从春节期间出行恢复和市场表现来看，疫情影响几近消失，旅游出行人数已恢复至疫情前89%，港股表现领跑全球，投资者对中国经济恢复常态信心倍增。其次，从节后高弹性的方向来看，A股的弹性来源于风险偏好和流动性修复，成长风格占优，港股的弹性来源于基本面不断修复过程中的配置资金回流，内需复苏占优。最后，从资金结构和投资者行为特征来看，配置型外资在完全回补前期流出后，接下来流入速度预计会趋缓，国内活跃资金加仓是节后市场增量资金主要来源，全面修复行情下市场流动性持续扩散，预计成长洼地成为资金共识。短期配置上，建议继续增配机构仓位低、产业逻辑顺、业绩弹性大的品种，如医药医疗、信创和数字经济，以及机械、化工和环保板块当中专精特新个股。 春节期间出行大超预期 投资者情绪和信心加速提振 1）疫情影响几近消失，旅游出行人数已恢复至疫情前89%。 根据中国疾病预防控制中心的数据，截至1月23日，国内新冠阳性检出率已经降至4.5%，与海外一些国家和地区相比更低，如美国最新披露的周度阳性检出率为11.4%；全国发热门诊（诊室）就诊人数已下降至11万人次，较峰值下降了96.2%，国内疫情快速流行影响已基本消失。与此相对应的是春节期间的出行和消费恢复速度大超预期，假期全国国内旅游出游人次恢复至2019年同期的88.6%，旅游收入恢复至73.1%。交通运输方面，民航、铁路、公路旅客运输量同比均出现大幅增长，电影消费方面，票房收入与观影人次已基本恢复至2019年的水平，出行旅游方面，同程旅行的数据显示平台景区门票预订量、用车预订量和酒店预订量均达到疫情以来春节预订数据的峰值。 2）假期港股表现领跑全球，投资者对中国经济恢复常态信心倍增。 假期港股和中概的表现亮眼，恒生指数、恒生科技指数、纳斯达克中国金龙指数分别上涨2.92%、5.35%和4.97%。从结构上看，资讯科技业、地产建筑业和医疗保健业的涨幅更大，分别为4.60%、3.10%和2.15%，明显大于必选消费（1.24%）。科技、医药和地产明显跑赢疫后消费复苏，反映出当前的全球投资者针对中国市场的态度已经不再简单地交易疫情政策放开，而是全面交易中国经济和市场恢复常态，不断寻找更有向上弹性的机会。刘鹤副总理在1月17日达沃斯世界经济论坛上的讲话再次坚定了投资者对中国经济恢复常态的信心，强调“2023年中国经济将实现整体性好转，增速达到正常水平是大概率事件”。 2月A股弹性看科创成长 港股弹性看内需复苏 1）A股的弹性来源于风险偏好和流动性修复，成长风格占优。 2月份是上市公司业绩和政策的相对真空期。一方面，2022年四季度的业绩因疫情影响普遍较差，年报很难有值得期待的亮点。另一方面，政策上大概率会在观察一季度经济恢复情况后再做调整，预计“两会”整体上延续中央经济工作会定调，不会有超预期的总量层面政策，即便有政策也更多聚焦于产业层面。在业绩和政策的真空期内，全球流动性环境好转，疫后全面修复的趋势清晰，风险偏好恢复并且资金交投更加活跃，投资者寻求的是在有限的有利时间窗口内获取更大的弹性，并尽可能避免激烈的博弈。从这个角度去看，消费板块蓝筹股整体29倍动态估值，成长制造板块整体19倍，去年调整幅度大、更有长期想象空间和估值弹性的科创成长风格预计占优。 2）港股的弹性来源于基本面不断修复过程中的配置资金回流，内需复苏占优。 港股作为全球资金定价的市场，经济周期相关品种估值修正相较A股更为彻底，因此随着基本面预期的不断修复，资金回流的进程也更为持续。去年8~10月港股调整阶段，离岸中国基金累计净赎回规模达到65亿美元，周度平均净申赎率为-0.4%；今年1月，随着内地疫情快速达峰，经济预期快速修复，海外资金配置意愿显著提高，离岸中国基金单月净申购规模达到58.3亿美元，周度平均净申赎率达到+0.9%。从港股市场托管数据反映的资金流来看，托管于离岸外资机构的资金全年净流出达4589亿港币，该趋势自去年12月初发生逆转，截至1月20日合计净流入253亿港币，较2022年净流出的规模仍有4300亿港币左右的差距。今年海外普遍存在衰退风险，港股是少有的方便全球配置同时跟中国经济挂钩的市场，资金持续流入是全球配置上的需要，对于时间窗口或是短期弹性的要求并不高，预计伴随着基本面的复苏仍会不断迎来增量。 A股内外资接力效应会更加明显 活跃资金接力配置资金寻找洼地 1）配置型外资在完全回补前期流出后，接下来流入速度预计会趋缓。 我们测算数据显示北上配置型外资在1月12日左右基本回补去年三季度流出时的“缺口”。自2020年开始，北上资金在跨年阶段的净流入都在千亿级别，2020、2021、2022年当年1月和前一年12月的合计净流入规模分别为1114亿元、972亿元和1058亿元，但对应当年全年的净流入规模分别为2089亿元、4322亿元和900亿元，开年流入速度和全年净流入规模并没有直接关联。2023年“跨年”阶段的北上净流入规模达到创纪录的1475亿元，但考虑到去年三季度仅配置型资金就净流出接近480亿元，剔除资金回流后跨年阶段北上资金流入规模并不反常。此外，北上资金的主动流入也与重仓板块的估值水平有关。以食品饮料板块为例，静态估值在30倍以下时，北上资金的日均净流入规模达到+2.95亿元/日，40倍以上时，则降至-0.33亿元/日。反观当前，既没有2017或2019在开年时极低的估值水平，也没有指数纳入因素。 2）活跃资金加仓料将是节后A股增量资金主要来源。 2022年四季度末，公募主动型基金仓位普遍已达到历史峰值。自去年11月基金销售渠道相继启动“开门红”以来，权益类产品累计3个月的新发规模合计为682亿元，较之前3个月环比下降30.7%，较2022年同比下降71.2%，绝对规模已经回到2020年之前的水平。11月以来发行的85只主动权益类产品，平均募集规模不足4亿元，最大募集规模为19.8亿元，与部分产品80亿元的募集上限有较大差距，目前正处于募集阶段的权益类产品仅18只，若按照过去3个月的平均发行规模计算，能够提供的增量资金规模有限。反观私募，整体仍有较大加仓空间。根据私募排排网数据，截至今年1月6日，仓位达到80%以上的私募产品数量占比达到58.5%，距离去年6~7月的75~81%仍有一定距离。根据对中信证券渠道调研情况，中小私募仓位在节前回升至75.8%，相较过去5年来市场热度较高时的仓位仍有10个百分点左右上升空间，对应约2000亿以上增量。 3）全面修复行情下市场流动性持续扩散，预计成长洼地成为资金共识。 从公募最新持仓来看，相对低配的行业集中在医药和TMT板块，医药、传媒和计算机等四季度重点加仓行业持仓比例仍处于2010年以来的33%、12%和28%分位。以医药为例，在2022年四季度加仓后仍仅有12.1%，如果剔除大量的医药行业基金，全市场基金对于医药板块的配置比例仅有7.5%（高点时达到16.6%），连续5个季度处于标配以下，当前相较市场基准仍然有0.6个百分点提升空间。从市场成交流动性水平来看，春节前日均成交额低于1000万、3000万和5000万的个股占比分别为7.5%、31.6%和47.2%，仍然明显高于正常市场状况下4.7%、20.9%、34.5%的水平，市场流动性扩散的过程中有大量个股存在修复机会，主要分布在机械、化工和电子等行业，且普遍出现在科创板。 全面修复行情正在途中 继续增配高弹性成长洼地 展望2月，A股弹性看科创成长，港股弹性看内需复苏，内外资接力效应或将更加明显，全面修复行情正在途中，建议继续增配高弹性成长洼地。具体来看，1）长期战略配置上，依然建议围绕能源、科技、国防和农业“四大安全”领域展开；2）中期战术加仓上，建议关注有一定业绩成长弹性、相对冷门并且前期因流动性匮乏导致估值持续下修的中小市值成长股，这些个股相对更多的分布在机械、环保、化工等领域，预计将受益于全面修复行情扩散；同时，关注2023年业绩有较大同比改善空间的行业，例如科技中的数字经济，医药中的药品耗材和器械，制造中的风光储，机械和军工板块中细分材料和设备领域，地产链中建材、家居、家电等后周期品类。3）短期品种选择上，在内外资金接力期，建议布局机构仓位低、产业逻辑顺、业绩弹性大的品种，包括医药医疗和信创等。 风险因素 疫情影响超预期；中美科技、贸易和金融领域摩擦加剧；国内政策及经济复苏进度不及预期；海内外宏观流动性超预期收紧；俄乌冲突进一步升级。

曾成功预测三次市场泡沫的传奇投资人Jeremy Grantham在最新发布的2023年展望信中警告投资者，美国股市可能会崩盘。 在他的悲观预测中，他警告说，今年美国股市可能最多会下跌50%，因为他认为，即使在去年下跌了20%之后，美股估值仍然过高。而Grantham的基本预期是，到今年年底，标准普尔500指数将下跌20%，至3,200点。 具体如下： 1.关于股市估值 Grantham称，“尽管市场上最极端的泡沫已被抹去，但估值仍远未接近长期平均水平。我对标准普尔500指数趋势线价值的计算，根据趋势线增长和预期通胀向上调整，到2023年底约为3200点。我认为有超过30%的可能性达到这一趋势线，并在今年或明年至少有一段时间低于这一趋势。” 2.如何防止熊市到来 他说，“各种各样的因素，尤其是不被认可和强大的总统周期，但也包括通货膨胀的消退，劳动力市场的持续强劲，以及中国经济的重新开放，都表明熊市可能暂停或推迟。” 3.关于股市的长期前景 Grantham说，“最重要的情况仍然是，人口减少、原材料短缺以及气候变化造成的日益严重的破坏等长期问题，正开始严重影响增长前景……未来几年，鉴于利率环境的变化，全球房地产市场可能出现低迷，对经济构成可怕的风险。” 4. 关于房地产市场 他说，“全球房地产泡沫的破裂才刚刚开始，可能会对经济产生比股市下跌更痛苦的连锁反应……房地产泡沫破裂的时间似乎是股市泡沫破裂的两到三倍。例如，从2006年起，美国房地产用了6年时间才跌至低点。而且，通过建筑开工和相关支出，房地产比股市能更直接地影响经济。” 5.关于股市最坏的情况 Grantham称，“遗憾的是，下行潜力大于上行潜力。在最坏的情况下，如果真的有什么东西崩溃了，世界陷入严重的衰退，市场可能会从现在开始下跌50%……” 他接着说，“但即使出现最糟糕的情况，即标准普尔500指数下跌50%至略低于2000点的水平，其估值也就便宜了37%左右。从这个角度来看，与2021年底超过70%的高估值相比，它与趋势线价值的偏离度仍然要小得多。所以你不应该认为这绝对不会发生。” “如果我们…相信经济衰退可能不会在6个月到一年内开始…我们可以得出结论，市场最终可能会在2024年触底。”他补充说。 6.关于未来在股市中应该持有什么 Grantham称，“尽管美国股市总体上没有吸引力，全球经济也极其棘手，但合理的投资机会仍然多得惊人。新兴市场的股票定价合理，而且价值型股票便宜。” “对于那些眼光比平均水平更长（比如5年及以上）的人来说，我认为，随着世界各国政府和企业开始意识到这些问题的紧迫性，与应对气候变化问题以及许多原材料压力不断增加相关的股票，相对于其他经济领域具有显著优势。”他补充说。

中信建投陈果认为，疫后复苏继续推进，当下中国复苏所面临的外生约束与客观环境都较去年7月更为有利，投资者对于疫后复苏真实落地的期待理应也更为乐观， 因此本轮行情高度有理由超越去年7月初。 结构上，假日消费复苏良好已获验证，节后复工旺季可期带动高端制造排产向上、传统制造及周期品弱复苏，同时地产链、信创等数字经济领域即将迎政策催化窗口期。一季度资金重布局、重预期，展望23年，多板块在政策刺激、需求回暖及低基数下均将迎来改善， 春季行情下半场估计以多线索轮动为主要特征。 配置方面，优先聚焦“盈利周期反转”方向：计算机/半导体/医药/餐饮链，其次优选依旧高景气的风/光/储/军工中的细分方向，继续关注地产行业政策反转后盈利有望修复的地产链龙头。 以下为原文报告： 一、节前市场回顾与春节期间要闻小结 节前：春季行情徐徐展开 1月市场呈现普涨格局，主要指数全线上攻。经历了12月中下旬的调整，元旦后市场重拾升势，投资者情绪逐步回暖，外资加速流入，各主要指数均大幅上涨。具体来看，上证指数、深圳成指和创业板指分别上涨5.68%、8.76%和10.19%。市场风格维度，大盘与成长风格相对占优，中证100、国证2000指数分别涨9.22%和6.61%；国证成长与国证价值指数分别收涨9.79%和6.09%。31个申万一级行业中，仅社会服务一个行业下跌，其余全部上涨，其中有色金属、计算机与非银金融涨幅居前，分别上涨12.81%、12.46%和10.82%；社会服务、综合与商贸零售表现低迷，社会服务下跌0.35%，综合与商贸零售小幅上涨0.81%和1.45%。 疫后基本面修复开启，春季行情如期到来，符合先前判断。我们《蓄势，关注三要素》中提出“后续基本面修复弹性、稳增长政策具体力度和微观流动性的改善与明朗是推动市场上行的关键。投资者可以保持耐心，观察变化，逢调整逐步展开布局”，而后在周报《春季行情方兴未艾》中提示“基本面修复开启，外资持续流入，市场蓄势充分，震荡向上是阻力最小的方向”，在《春季行情继续，节后成长胜率更高》中再次强调“春季行情将延续”，1月市场整体走势符合我们先前判断。具体板块层面，我们在年初行业选择方向中提示“消费板块随着估值率先修复而基本面验证短期仍具不确定性，第一轮预期驱动下的超额收益快速上行行情或将步入尾声，板块逐步转向基本面驱动交易；而另一方面，估值及交易热度渐回落至低位，一季度存较多利好预期的科技成长板块则可逐步关注配置。”我们的判断同样得到市场验证，疫后复苏相关的泛消费板块（社服、商贸零售、美容护理等）在元旦后的市场中明显跑输大盘，而科技成长方向叠加政策驱动、基本面预期强烈改善等催化下的计算机（信创/数字经济）、电力设备等方向表现活跃。 春节期间外盘表现回顾：主要股指全线上扬 春节期间，受益于美联储加息预期降温、衰退担忧缓解、经济数据显示软着陆信号，海外主要权益市场全线上涨。上半周，美国1月Markit服务业、制造业 PMI收缩程度好于预期，强烈的衰退担忧情绪有所缓解，三大股指上行；下半周，美国四季度GDP数据、PCE通胀数据相继出炉，GDP数据意外好于预期反映美国经济仍具韧性，叠加通胀数据回落推动加息预期降温，软着陆预期抬升，市场风险偏好改善明显。截至1月28日，纳斯达克指数大幅上涨4.32%，道琼斯工业指数、标普500指数分别涨1.81%、2.47%，日经225大幅上涨3.12%，恒生指数涨2.92%，富时中国A50期货涨2.98%。商品方面，黄金连续上涨后出现回调，整体相较节前小幅上涨0.10%，ICE布油、NYMEX原油分别下跌-1.65%和-2.83%。债券方面，2和10年期美国国债分别小幅上行5BP、4BP。 海外重大事件一览 1、美国经济数据好于预期，衰退担忧暂时缓解，市场情绪回暖并转向交易经济软着陆预期。1）美国第四季度实际GDP初值年化环比增长2.9%，强于预期的2.6%，前值为3.2%。分结构来看，库存变化、个人消费支出对四季度GDP的拉动分别为1.46%、1.42%，为主要贡献项，反映美国消费仍具韧性。固定资产投资季度环比下降-1.20%，为美国四季度GDP的主要拖累项，其中住宅投资环比下降达-1.29%，回落尤为明显。2）美国1月份Markit服务业、制造业 PMI数据仍位于荣枯线下方，但收缩程度好于预期。美国一月份Markit服务业PMI为46.6，预期为44.7; Markit制造业PMI为46.8，预期为46.2。 通胀数据继续向好，市场预期美联储加息放缓至25bp的概率升至99.9%。美国12月核心PCE同比上涨4.4％，整体PCE同比上涨5.0％，基本符合预期，延续降温态势。通胀预期也有所改善，美国1月密歇根大学1年通胀预期跌至3.9%，初值为4%，较12月显著回落，创2021年4月份以来新低。通胀数据降温支撑美联储加息步伐放缓预期，截至1月29日，市场预期美联储加息放缓至25bp的概率升高至99.9%，加息终点为5%，不排除年内开始降息的可能性。 美国经济数据好于预期以及美联储紧缩政策退坡预期升温的双重因素作用下，市场软着陆情绪高涨，但不确定性仍较高。一方面，美国四季度GDP分项上库存贡献较高、进口大幅回落以及上周财报公布情况出现业绩下滑迹象，均预示需求或有所放缓。另一方面当前通胀仍远高于美联储2%的合意水平，同时考虑到当前经济和就业仍有韧性，加息步伐放缓兑现后，需警惕美联储超预期鹰派发言。 2、美国政府触及债务上限，关注后续可能的流动性风险。美国1月19日触及债务上限，迫使财政部采取特别措施避免联邦政府发生债务违约。美财政部长耶伦19日在写给众议院议长麦卡锡等国会领导人的信中说，由于联邦政府未偿还债务将在当天达到上限，财政部将采取特别措施，在1月19日至6月5日期间启动“暂停发行债券期”，暂停为一些福利基金注入新资金。此举将帮助财政部在整体债务水平无法提高的情况下，有能力继续支付其他联邦款项，避免联邦政府发生债务违约。 3、加拿大率先停止加息，带动美联储加息停止预期升温。加拿大中央银行25日宣布将基准利率即隔夜拆借利率提高25个基点，由4.25%升至4.5%。同时，在判断核心通胀已见顶的背景下，加央行预计，此轮连续加息可告一段落，加拿大央行预计在评估加息影响期间维持利率不变，明确表态停止加息。加央行一向以鹰派著称，为遏制高通胀，加央行自去年3月以来已连续八次加息，基准利率已由0.25%提至4.5%，累计升息425个基点。 4、欧洲经济重回景气区间，通胀高企压力下欧央行维持鹰派。欧洲PMI数据继续改善，欧洲1月综合PMI为50.2，回升至荣枯线上方，欧元区1月制造业PMI、服务业PMI分别为48.8、50.7，均好于预期。据外媒报导，欧洲央行政策制定者约阿希姆·纳格尔表示，欧洲央行需要继续收紧货币政策，“我们必须继续收紧货币政策，以抑制物价压力，并将通胀预期锚定在我们的通胀目标”。欧洲央行管委、荷兰央行行长克拉斯·诺特周日在接受采访时表示，欧洲央行将在2月和3月各加息50个基点，并将在接下来的几个月内继续加息。诺特说：“预计我们将在2月和3月加息50个基点，预计到那时我们不会结束加息，5月和6月还会有更多举措。 5、日本央行12月会议纪要表示维持宽松货币环境不变，但随着4月日本央行换届，日本货币政策正常化预期升温。1月26日，日本央行表示，为实现日本央行的价格目标，创造积极的经济和价格周期至关重要；日本央行必须在关注债券市场功能的同时，防止收益率曲线上升；扩大日本央行的市场操作工具将有助于创造稳定的收益率曲线。日本央行的目标是在维持宽松货币环境的同时，通过调整收益率曲线控制操作来恢复市场功能。目前市场普遍预期，4月份日本央行换届后，或逐步退出超宽松的货币政策。 6、俄乌局势最新进展方面，据外媒1月27日消息，在盟友的不断施压之下，德国“松口”，同意援助乌克兰豹-2坦克，首批14辆将在3月运抵，而且允许其他拥有豹-2坦克的国家，向乌克兰输送该型号的坦克。英国国防部26日表示，英方援助的主战坦克将于3月底运抵乌克兰。法国外交部长表示，法国总统马克龙已要求国防部长就是否向乌提供法制主战坦克进行研究。加拿大、波兰等国宣布，将向乌提供德制主战坦克。俄罗斯外交部发言人27日要求德驻俄大使就乌克兰局势说明德方立场。 国内春节期间要闻小结：旅游、电影消费回暖 1、国家税务总局最新发布的增值税发票数据显示，今年春节假期，全国消费相关行业销售收入与上年春节假期相比增长12.2%，比2019年春节假期年均增长12.4%，总体保持平稳增长态势。其中，商品消费和服务消费同比分别增长10%和13.5%，比2019年春节假期年均分别增长13.1%和8.1%，生活必需品、家居升级类商品、旅游服务等消费增长较快，返乡过节带动务工大省消费增幅较高。 2、经文化和旅游部数据中心测算，今年春节假期全国国内旅游出游3.08亿人次，同比增长23.1%，恢复至2019年同期的88.6%。实现国内旅游收入3758.43亿元，同比增长30%，恢复至2019年同期的73.1%。春节假日全国文化和旅游市场总体安全平稳有序。 3、据国家电影局，据初步统计，2023年春节档（除夕至正月初六，1月21日至1月27日）电影票房为67.58亿元，同比增长11.89%；观影人次为1.29亿，同比增长13.16%；国产影片票房占比为99.22%。春节档上映的6部影片累计票房分别为《满江红》26.06亿元，《流浪地球2》21.64亿元，《熊出没·伴我“熊芯”》7.48亿元，《无名》4.93亿元，《深海》3.59亿元，《交换人生》2.9亿元。截至2023年1月27日，全年总票房为79.15亿元，同比增长209.88%。 4、1月28日，中疾控发布最新疫情情况，新冠疫情各个方面的数据都呈现“断崖式下降”。1月26日，31个省（自治区、直辖市）和新疆生产建设兵团新冠病毒感染现有住院病例215958例，现有重症26156例，其中新冠病毒感染重症1894例、基础性疾病重症合并新冠病毒感染24262例。1月20日至26日，31个省（自治区、直辖市）和新疆生产建设兵团医疗机构累计在院新冠病毒感染相关死亡病例6364例，其中新冠病毒感染导致呼吸功能衰竭死亡289例、基础疾病合并新冠病毒感染死亡6075例。 二、继续把握春季行情 当下应该值得乐观，春节期间积极因素增多 春节期间消费基本面明显修复。国家税务总局最新发布的增值税发票数据显示，今年春节假期，全国消费相关行业销售收入与上年春节假期相比增长12.2%，比2019年春节假期年均增长12.4%，总体保持平稳增长态势。经文化和旅游部数据中心测算，今年春节假期全国国内旅游出游3.08亿人次，同比增长23.1%，恢复至2019年同期的88.6%。据猫眼数据，截至1月27日21时，2023年春节档期总票房67.24亿，位列中国影史春节档票房榜第二位。总人次1.28亿，总场次264.6万，平均票价52.4元。共2部电影票房破20亿。 外部环境改善下提振A股风险偏好，并有望支撑外资继续流入。春节期间海外权益市场表现亮眼，美股三大股指全线上涨，纳斯达克指数、道琼斯工业指数、标普500指数分别涨4.32%、1.81%、2.47%，港股迎来开门红，恒生指数涨2.92%，恒生科技大幅上涨5.35%，成长风格显著占优。外部环境情绪高涨或带动A股风险偏好上行，同时美联储加息步伐放缓预期升温下有望支撑外资继续流入。 节后行情有望反映政策布局预期 春节后至两会前是传统的“春季行情”做多窗口期，今年春季又恰逢新一届政府领导班子上台。今年春季的特殊性在于，二十届二中全会和党的第二十次全国代表大会之后首次全国两会即将召开，二中全会通常在1-2月召开，会议将拟定向全国人大推荐的国家机构领导人员人选建议名单，而在今年3月5日召开的十四届全国人大一次会议预计将选举和决定任命国家机构组成人员。随着关键会议的临近，投资者对于新一届政府领导班子的组成、以及新一届政府会采取的疫后经济提振政策加码的期待逐步增强，市场风险偏好有望在两会前不断提升，有关两会政策布局方向的预期或将成为影响市场的重要因素。而从先前召开的各地方两会公布的发展任务、发展目标中或许可以为投资者提供一些思路，具体可参考《全国两会将至，政策预期几何?——地方两会观察报告》。 行情高度有理由超越去年7月初 随着春季行情的推进，市场对行情的空间有不同讨论，我们认为，和去年7月初相比，我们可以分别从国内宏观经济环境、库存周期的位置以及海外美联储政策预期三个角度找到当下比去年7月初更为乐观的理由： 1）中国经济预期，防疫限制的打开与地产政策的不断强化都理应使得经济增长预期比去年7月初要更加乐观。从中央经济工作会议、地方政府两会等系列重磅会议所释放出的“提振居民信心、扩内需”的信号理应看到稳增长的紧迫性、重要性被充分认识，那么这一次“中国复苏”所面临的外生条件、客观环境也比当时更加有利。当下防疫政策的持续优化、对新冠病毒调整为“乙类乙管”等措施的推进都宣告着防疫限制的充分打开，疫后修复的进度明显快于海外经验和先前人们的预期，由此可能形成的“免疫屏障”也降低了中短期内疫情的再度冲击对经济复苏形成扰动的概率。对于作为中国经济支柱产业的房地产行业，部分问题房企彼时若隐若现的流动性风险引发了“期房烂尾”的担忧，房地产企业的销售、融资同样受到牵连，“保交楼”系列政策的相继出台暗示政府部门的态度以供给侧的“保项目”为主；而近期政府高层对于地产层面的支持态度愈发明确，首套房利率动态调整机制的建立、《改善优质房企资产负债表计划行动方案》的出炉等表明需求侧的政策刺激或托底有望成为未来关键。 2）库存周期的位置不同——当下主动去库存阶段有望步入尾声。从规模以上工业企业库存视角来看，去年6、7月份的时点正值库存周期从被动补库阶段向主动去库阶段的转变，相关库存周期的理论表明该阶段往往对应经济衰退和市场探底的可能性较大，而事实也印证了如此结论，各主要指数从去年7月初至10月末相继出现20%以上的跌幅。从去年4月进入主动去库存阶段开始至今已有9个月，接近主动去库存的平均周期时长，我们倾向于认为主动去库有望步入尾声，这与去年6、7月的情况有着显著不同。近期以铜为代表的基本金属的价格表现与去年6、7月时的走势对比中从侧面印证了对需求恢复的定价正在开启，中国经济的复苏对于需求侧的提振至关重要。 3）美联储紧缩抗通胀最坚决的时刻已经过去。去年年中对于美联储“紧缩抗通胀”决心的怀疑是市场的核心分歧之一，有关鲍威尔是否会成为保罗沃尔克的争论喋喋不休，6月10日公布的美国超预期CPI数据使得通胀见顶希望破灭，叠加美联储缩表进程的开启、官员陆续鹰派的表态，关于加息预期的定价随美国经济数据剧烈摇摆。而对比当下，美联储放缓加息步伐成为共识推动美债利率高位回落，中国复苏预期带动10年中债利率向上逼近3%，中美利差收敛，人民币快速升值，外资加速回补仓位。 三、多条线索预计轮番演绎 短期政策+基本面预期共振向上难以证伪，春季行情仍在途中。当前库存周期已处于主动去库后期、被动去库前期。在此环境下，未来1-2季度将以缓慢的盈利复苏为主要特征。1-2月虽处生产淡季，但23年稳增长政策预期充分，从地方两会任务布目标看，31省市将稳增长列为年度任务，超半数省市将稳增长列在任务之首，预计“5%”的经济增速目标大概率会成为2023年全国经济增速的一个底线要求，节后开工旺季可期；消费方面，中国疫后修复进度快于预期，春节假日期间整体出行、旅游、餐饮数据验证复苏： 旅游：春节假期全国国内旅游出游3.08亿人次，同比增长23.1%，恢复至2019年同期的88.6%；实现国内旅游收入3758.43亿元，同比增长30%，恢复至2019年同期的73.1%； 餐饮：美团数据显示，春节假期前6天，全国多人堂食套餐订单量同比去年增长53%，其中上海堂食消费最旺，订单量同比去年增长240%； 酒店：携程平台数据显示，跨省酒店预订占比近7成，预订量反超2019年春节； 免税：今年春节假期前五天（1月21日至25日），海南省12家离岛免税店总销售16.85亿元，比2022年春节前五天增长20.03%，比2019年春节前五天增长325% 影视：春节档票房（除夕至初五）共67.22亿元，同比增长11.3%，恢复至19年水平的114%。 春季行情下半场，假期消费复苏超预期、节后生产端回暖及政策支持预期等多条线索预计将轮番演绎。假日消费复苏良好已获验证，节后复工旺季可期带动高端制造排产向上、传统制造及周期品弱复苏，同时地产链、信创等数字经济领域即将迎政策催化窗口期。一季度处于业绩披露真空期（仅部分公司披露年报业绩预告），资金重布局、重预期，展望23年，多板块在政策刺激、需求回暖及低基数下均将迎来改善，春季行情下半场估计以多线索轮动为主要特征。配置方面，优先聚焦“盈利周期反转”方向：计算机/半导体/医药/餐饮链，其次优选依旧高景气的风/光/储/军工中的细分方向，继续关注地产行业政策反转后盈利有望修复的地产链龙头。 四、1月领涨行业值得重视 每年10月底上市公司三季报披露完毕之后，下一次业绩报告披露就需要等到次年4月底的年报和一季报，因此市场在这一阶段将迎来长达6个月的空窗期，而此时又是市场上投资者开始考虑布局来年的关键时点。虽然缺乏上市公司业绩情况作为指引，但仍然存在一些重大事件将左右未来市场走向，如一般每年12月左右召开的中央经济工作会议和3月左右召开全国两会等。那么在每年岁末年初的这段时间里，市场一般何时去集中交易全年的主线，哪个月的行业表现对全年的指引作用更大呢？ 2016年以来的行业表现统计情况显示，当年1月、4月的行业表现对全年的指引作用相对更大。一方面，我们统计了2016年以来，从去年11月到当年4月当月行业涨跌幅排名与全年行业排名涨跌幅的相关系数，结果显示当年1月、4月的相关系数较高，2016年以来的平均相关系数分别达到0.45、0.51，显著高于其他月份。另一方面，我们统计了2016年以来，从去年11月到当年4月当月涨幅前5行业进入全年涨幅前5和前10的概率，同样也是当年1月、4月的胜率较高，具体来说，当年1月、4月涨幅前5行业也是全年涨幅前5行业的概率平均来看分别达到了40%、49%，进入全年涨幅前10行业的概率则平均达到了77%、71%。 简单构建行业组合效果来看，当年1月领涨的行业有望在全年持续跑赢。我们对于1月、4月的情况，分别构建了简单的行业组合，即选取当期涨幅前5的行业，从下个月初开始等权重持有至年底。基于1月行业表现构建的行业组合，在2016-2022年间每年的2-12月里，仅在2018年略有跑输、2017年市场表现基本持平，其余年份里均明显跑赢，2016-2022年间累计上涨约67%，跑赢上证指数同期约55个百分点。基于4月行业表现构建的行业组合表现相对较弱，在2016-2022年间每年的5-12月里，跑赢上证指数同期表现的情况较不稳定，累计收益主要靠2020年的明显超额收益所贡献。 我们认为造成这一现象主要有三方面原因。一方面，每年1月、4月恰逢重要经济政治会议之后，会议中对宏观经济的定调以及提及的重点经济政策方向，将对全年市场主线提供有效指引。另一方面，就对经济、产业和市场的影响而言，中央经济工作会议相较于全国两会更为直接和细化，因此效果更好。除此之外，4月市场除了会将全国两会的增量信息price-in，此时也处于上市公司一季度经营结束、年报和一季报即将披露的关键时点，随着投资者对公司经营业绩情况的交流增多，市场也可能在这一阶段提前交易纠偏业绩超预期和不及预期的个股，因此市场表现上所呈现出的不完全是全年主线。 2023年1月（截至20日），市场表现前三的行业分别为有色金属、计算机、非银金融。 有色金属：能源金属优质品位矿端资源紧俏，整体来看供应端依旧紧张，市面上现货流通有限；工业金属价格近期普涨，美国通胀见顶回落，联储加息步入尾声，名义利率拐点初现，叠加全球铜铝库存均处于历史低位，中国地产政策刺激密集出台落地，工业金属的“金融属性”及“商品属性”有望共振。 计算机：1月13日，工业和信息化部等十六部门联合印发《关于促进数据安全产业发展的指导意见》，目标到2025年，数据安全产业基础能力和综合实力要明显增强。数据安全行业发展进入快车道，作为国内数据安全和数字经济基座的信创产业也会随之受益。 非银金融：2023Q1券商业绩同比高增是大概率事件，伴随市场对降费担忧进一步缓解，以及23Q1资本市场行情转好，板块迎来确定性行情，叠加全面注册制有望在2023年加速落地，投行业务贡献收入占比提升，带动板块估值中枢提升。 风险分析 疫情形势恶化超预期，如果疫情零星反复形势超预期恶化，那么企业供应链、生产活动等都将势必受到影响，从而面临业绩下滑或增速不及预期风险； 国内经济复苏或者稳增长政策的效果不及预期，如果国内经济面临企稳压力，地产风险发酵，复苏力度不及预期，那么整体市场走势或继续承压，后续市场对政策刺激效果的信心可能进一步滑落； 美联储加息超预期，如果美联储持续激进加息，美元流动性收紧，作为全球资产定价锚的美债利率将面临继续上行风险，国内货币政策也或将面临一定约束；欧洲高债务率高通胀高利率情形下，债务危机再次出现，或面临硬着陆风险。

今日国内股市、期市开市！我们先看一下假期期间境外市场的涨跌情况。 春节长假期间，全球股市上涨为主。商品方面，涨多跌少，原糖累涨近7%，伦锡上涨逾5%，而原油系品种出现不同程度下跌，美豆油累计跌幅达3.8%。 国内油脂市场或开启需求复苏交易 春节长假期间，油脂油料外盘走势整体略显坚挺。美盘方面，春节期间阿根廷降雨不及预期，且出口销售数据亮眼，这令上周CBOT大豆呈现先抑后扬走势，周线收涨0.22%。出于对阿根廷大豆产量不能得到太好恢复及南美大豆销售进度偏慢的担忧，美盘多粕空油套利仍较活跃，对美豆油走势形成压制，美豆油周线跌2.05%。BMD交易所上周一及上周二因春节休市，上周三开盘受累于美豆油下跌及马来西亚棕榈油出口转弱跌逾3%，但又在中国需求复苏预期及逢低买盘的支撑下收复失地，周线涨0.15%。 “相比于海外市场美豆油及马来西亚棕榈油走势的冷清，国内油脂市场情绪则较为火热。”中信建投期货油脂分析师石丽红表示，随着多地新冠感染过峰，春节期间餐饮需求呈现复苏迹象，有望带来节后油脂新一轮的需求复苏交易。伴随着防疫政策优化，居民出行需求意愿增长，春节期间全国各地地铁客运总数和拥堵延迟指数均有明显回升，消费复苏大势所趋。2023年春节出现近两年就地过年后的较大规模返乡客流，带动线下聚会场景修复，旅游、影院、餐饮行业受益。 国务院联防联控机制春运工作专班数据显示，1月26日(春运第20天，农历正月初五)全国铁路、公路、水路、民航共发送旅客4356.4万人次，环比增长23.4%，比2019年同期下降46.9%，比2022年同期增长85.9%。据交通运输部预测，2023年春运客流总量预计较2022年增长99.5%，将恢复至2019年的70%。同时，相较于交通运输部部统计的公共交通出行的旅客发送情况，全国迁徙规模指数考虑了公路自驾出行情况，今年春运全国迁徙规模指数已超2019年同期水平，或进一步映射今年春运自驾短途出行人口规模恢复显著。 居民活动半径增加带动线下消费场景复苏。“元宵节后，中小学校或将如期开学，返城务工人员增多，劳动密集型企业也将复工复产，油脂集中性消费有望获得进一步的增加。” 石丽红表示，新冠疫情后续发展虽存不确定性，但整体向好趋势明显，中短期国内油脂市场或将开启新一轮的需求复苏交易，油脂期现货价格或随成交及提货的回暖获得阶段性反弹的机会。 石丽红认为，短期油脂有望随新一轮的需求复苏交易而出现进一步的反弹，但目前油脂也尚不具备向上突破振荡区间的动能，考虑到当前美豆已相当程度地交易了阿根廷减产预期，随着阿根廷天气炒作窗口的关闭，马来西亚棕榈油对中国、印度、欧盟出口前景不佳，季节性减产期结束面临的累库压力增加，将制约棕榈油向上的动能。“中短期油脂或在反弹一波后延续区间宽幅振荡。” 光大期货油脂分析师侯雪玲表示，春节期间国内消费复苏表现喜人，旅游、餐饮、电影等消费数据恢复亮眼，市场对国内经济复苏预期增强，节后补库需求值得期待。考虑到节前油脂备货少、蛋白粕备货多，节后油脂补库需求大概率高于蛋白粕，市场成交氛围有望改善。整体来看，国际商品价格波动不大，指引有限，国内宏观转暖、需求复苏预期有望兑现，节后商品或迎来“开门红”，油脂继续冲击区间上沿的压力，蛋白粕料稳中走高，油脂波动预计大于蛋白粕。 “综合春节假期期间外盘表现来看，CBOT美豆与马来西亚BMD棕榈油均呈现振荡走势，重心小幅变化，对国内油脂油料的开盘走势指引作用不明显。”长安期货农产品高级分析师胡心阁、农产品分析师拓鹏康表示。 国内供需基本面方面，国家税务总局最新发布的增值税发票数据显示，春节假期，旅行社及相关服务业销售收入同比增长1.3倍，已恢复至2019年春节假期的80.7%，春节档电影票房市场接近68亿，为历史第二高位。 胡心阁、拓鹏康表示，通过春节期间居民外出消费的数据可以看出，目前经济恢复情况良好，线下消费场景复苏，因此，短期油脂可能在新一轮的需求复苏的背景下出现进一步的反弹。阿根廷的天气使得美豆依旧较为坚挺，短期国内蛋白粕市场也有足够支撑，不过考虑到阿根廷减产的消息可能已经被充分交易，随着天气炒作窗口的关闭，美豆随时可能承压下跌，这也给油脂油料带来一定压力。接下来，蛋白粕可能会跟随美豆持续振荡，而油脂在迎来一波小幅上涨后会持续宽幅振荡。 贵金属交易点仍在于美联储货币政策转向 春节期间，伦敦现货金银涨跌不一，现货黄金冲高回落，从国内市场收盘时的1926.65美元/盎司小幅上涨至1927.72美元/盎司，涨幅0.06%；现货白银则表现窄幅振荡，价格从23.94美元/盎司跌至23.59美元/盎司，小幅下跌1.46%。 ETF方面，全球最大的黄金SPDR ETF小幅增仓1.44吨至918.5吨。库存方面，COMEX市场黄金库存下降12.32吨至694.02吨；白银库存下降30.54吨至9106.08吨。资金方面，截至1月24日，CFTC数据显示，COMEX黄金总持仓增仓8109张至499927张，非商业净多持仓增加4433张至157673张；白银总持仓增加3060张至134922张，非商业净多持仓下降5784张至25684张。 光大期货有色研究总监展大鹏表示，宏观方面，无论是美四季度GDP数据还是美耐用品订单指数均显著好于预期，这也使得美经济软着陆预期增强，但PMI数据也显示仍未摆脱衰退担忧。从海外股票市场表现来看，市场情绪仍偏乐观，这带动金价延续偏强走势。另外，去年12月美国个人消费支出(PCE)价格指数同比增长5%，尽管仍显著高于美联储2%的长期通胀目标水平，但也创下了2021年年底以来的最慢增速，通胀出现加速放缓预期使得市场对美联储政策转向的乐观预期不减，市场预计美联储将在新年首次议息会议上将加息节奏放缓至25个基点，3月份将宣布停止加息。 展大鹏认为，当前市场交易点仍在于美联储货币政策转向，此前金价触底节点是去年9月份，反弹是在去年11月份，也就是在美联储最后一次加息75个基点落地前夕。循着这条交易路线去思考，若今年2月份美联储加息25个基点、3月份不再加息，应该是在交易预期之内的，理论上本轮反弹衰竭点或许在2月份，终点或在3月份左右。节后首周，既有美联储议息会议，又有美国非农就业数据，将有助于观测投资者对金价后市态度。 金瑞期货贵金属研究员龚鸣认为，国际贵金属价格对内盘有引导作用，考虑到假期期间美元小幅回落，人民币或小幅走强，国内市场节后开盘预计将延续外盘走势，白银或小幅低开。 “2月2日议息会议临近，美联储已经进入静默期，根据静默期前最后两位官员费城联储主席哈克和堪萨斯城联储主席乔治发言来看，主要提到了放缓加息至25个基点以及经济软着陆预期。”龚鸣说，考虑到美国经济软着陆意味着美联储政策过度紧缩可能性有限，整体表态仍然偏鸽。市场目前整体对2月议息会议加息25个基点预期较为一致，预计市场博弈点聚焦在是否讨论停止加息，以及美联储是否重视美国经济软着陆。 “考虑到贵金属、有色等商品市场已经计价较为乐观的议息会议决议预期，如果议息会议偏鸽不及预期或符合预期，不排除市场向下修正的可能。”龚鸣说，当前市场宏观情绪整体较为乐观，如果美联储在本次议息会议上进一步讨论停止加息，强调美国经济软着陆，可能进一步提振宏观情绪，利多商品市场。 贵金属方面，龚鸣认为，虽然短期贵金属走势可能受到议息会议决议不确定性的影响，但未来3—6个月，考虑到美联储最紧缩时期已过，紧缩逐步退坡开启，且美联储与欧洲央行政策节奏存在错位，美元驱动偏弱，仍看好贵金属多头配置价值。而白银品种除货币政策外，亦有海外经济表现韧性、国内经济增速复苏的支撑，价格弹性可能更大。 齐盛期货贵金属分析师刘旭峰表示，目前美联储加息预期基本被市场计价，如果加息预期兑现，基本面将暂时利空出尽，贵金属或有小幅反弹行情。另外，还需关注美联储后续加息路径。 刘旭峰表示，美国通胀持续降温以及经济衰退预期升温，两条逻辑都将推动美联储货币政策在年内逐步转向宽松，预期美联储本次议息会议超预期鹰派的可能性不大，大概率会维持现有的路径来完成年内货币政策的转向。若预期兑现，预计周内贵金属呈振荡偏强走势。考虑到当前通胀虽然回落，但距离美联储2%的长期通胀目标仍有一定距离，不排除鲍威尔再次表达继续抗通胀的决心，若发生超预期事件，将再度激发市场认为美联储货币政策延后转向的预期，将对贵金属造成利空影响。 全球市场迎来“超级央行周” 本周是今年的第一个“超级央行周”，美联储、欧洲央行等全球主要央行将悉数亮相。 伴随通胀持续下行，市场认为，美联储将在本周的议息会议上进一步放缓加息步伐。芝商所FedWatch工具显示，市场认为美联储月加息25个基点的概率超过98%，若预测成真，美国联邦基金利率将从4.25%—4.50%上升至4.50%—4.70%的区间，距离暂停加息仅剩50个基点。 紧随美联储之后，英国央行将公布利率决议。分析师预计，英国央行将加息50基点，延续30年来最激进的紧缩政策。英国通胀率虽然在过去两个月中持续下行，但仍处于四十年来的历史高位。 欧洲央行央行也将于周四公布利率决议，料加息50个基点，同时削减国债持有量，以应对几乎五倍于央行目标的通胀。 目前，欧洲央行官员在是否放缓加息步伐问题上的分歧越来越大，但欧洲央行行长拉加德稍早前表示将与通胀抗战到底，并承诺会将高利率坚持到底，市场不要对欧洲央行将很快放缓加息抱有幻想。拉加德将在利率决议公布后召开货币政策新闻发布会。 三大央行之外，全球多个央行都将于本周公布利率决议。分析师预计，捷克央行预计将利率维持在1999年以来的最高水平，巴西央行预计将关键利率维持在13.75%，加纳、肯尼亚、埃及央行将继续加息。

春节假期全球主要市场普涨 春节假期期间，全球主要股市在A股休市期间普遍上涨，美股标普500指数累计上涨2.47%，港股恒生指数上涨2.92%，富时中国A50指数期货上涨2.94%。商品方面，ICE原糖、LME锡3、ICE棉花涨幅均超4%；有色板块涨跌不一，铜小幅下跌0.77%，铝锌镍小幅收涨，铅锡分别上涨4.58%、3.52%涨幅居前；贵金属冲高回落，黄金小幅收涨0.06%，白银收跌1.31%；原油出现不同程度的下跌。春节期间大宗商品市场和港股的良好行情，让多数机构对于商品期货和A股的节后行情持乐观态度。兔年首个交易日国内市场有望实现“开门红”。 多种宏观因素传利好 从宏观角度看，今年春节假期期间海外经济有几点变化。一是美国多个经济数据超预期，显示其经济承压下行速度较慢。二是美联储转向偏鸽派后，金融市场对2月初加息幅度为25BP的预期继续强化。国内方面，春节期间国内经济尤其是消费方面表现超预期，电影、交运、商业等高频数据表现亮眼，有助于金融市场风险偏好上升。“年内外需回落风险依然存在，且是制约经济复苏主因，房地产需要继续观察修复斜率，消费复苏则是必然，全年经济修复趋势不变。”方正中期期货研究院首席宏观经济分析师李彦森说。 李彦森进一步解释称，从短期来看，影响市场走势的主要原因一是海外市场的强势表现，基于美国经济数据超预期显示的经济回落速度放慢，市场对美国经济软着陆信心增强，美股因此大幅上涨。而市场对美联储2月加息幅度预期进一步接近25BP，也有助于投资者风险偏好的上升。二是国内经济高频数据在假期期间表现明显超预期，尤其是交通、餐饮、娱乐等服务业表现亮眼，改善市场整体预期的同时，也给相关行业带来更多利好影响。 从现货市场角度看，美股、港股、A50指数等在春节期间以及节后提前开始后的走势中持续上涨，表明国内市场节后开盘大概率跳空高开，主要指数或维持节前的强势表现。“但有一点风险需要关注，即此前市场担忧的春节期间人员流动导致节后出现疫情小高峰。因此短期冲高后需要警惕指数回落。中长期来看，未来经济上行步伐是影响市场主因，前期政策效果尤其消费、地产回升程度将决定市场预期，且仍为股指上行斜率的核心影响。”李彦森说。 原糖和美棉大涨，豆油大跌，部分农产品走势纠结 美元指数在春节期间一直呈现低位运行态势，并且触及8个月以来的低位，这对全球大宗商品价格带来一定的支撑，假日期间大宗商品价格整体呈现上涨态势，CRB商品价格指数重心上移，外盘农产品期价走势不一。 据悉，节后全球市场迎来超级周，大宗商品走势面临较大不确定性。美国强劲的经济数据支持美联储继续保持鹰派加息态度，欧洲央行继续保持加息，OPEC+将于2月1日召开产量会议，中国将公布1月份官方制造业PMI指数，美国1月非农就业报告也将出台。 “春节期货原糖大涨，与假期前原糖方面两个问题悬而未决有关，一是印度能否新增出口额度，二是巴西能源政策。”光大期货白糖高级分析师张笑金对期货日报记者表示，印度方面该国最大的糖生产区马邦产量低于预期，该邦产量占印度糖产量的1/3.当地官员表示最新产量预估1280万吨，比之前的预估调减了100万吨。印度目前批准了第一批600万吨的出口额度，基本使用殆尽。 关于新增出口额度问题，印度食品部长表示，将在下个月评估国内产量与需求后做出决定。去年印度出口量1120万吨，创出印度天量出口，今年市场预计将低于这个水平，最终第二批出口额度将是近期原糖市场的关键因素。巴西方面，1月前三周出口糖122.97万吨，日均出口量为81980.76吨，较上年1月的日均出口量64263.32吨增加27.57%。巴西国家石油公司宣布，从25日起将向经销商销售的汽油价格上调7.5%。汽油价格上调利于食糖市场情绪回升，本榨季巴西压榨趋于尾声，能源政策对于4月后巴西新榨季的影响值得后期关注，目前看，利于更多甘蔗向乙醇转化。 招商期货研究所所长助理王真军认为，原糖的主要驱动在国际贸易流的紧张，巴西糖出口强劲，叠加印度迟迟未公布新增出口配额，支撑国际贸易买方做多情绪。虽短期供应紧张，3月原糖已达到20美分/磅，而2022/2023榨季在全球处于过剩周期大背景下，不建议追高。国内糖预计开市后跟随原糖上涨，现货成交好转，但自身暂时没看到实质基本面逆转驱动，所以整体仍振荡格局。 “CFTC公布的数据显示，截至1月24日，原糖的净多资金继续缩减1614手至185084手，连续4周下滑，不过后续随着印度和巴西的利多政策出台，基金市场看涨情绪重燃概率增加。”格林大华研究与投资咨询部农产品负责人刘锦说。 刘锦告诉记者，美棉花主力合约振荡上行，主要受到美棉出口销售数据提振，并且市场寄望于中国消费需求增加，对后续美棉出口报与较高希望。截止到1月19日当周，美棉花出口销售21.98万包，处于阶段性出口高位，美国陆地棉出口装船17.58万包，较前4周均值增长24%，其中对中国大陆出口装船5.67万包。CFTC棉花净多持仓回升，截至1月24日，净多持仓增加9880手，净多持仓增至61599手。 美棉大涨还跟宏观利好有关。中信期货棉花高级分析师吴静雯认为，美棉签约量环比持续增长，使得市场预期消费好转；美国四季度实际GDP增长2.9%，好于市场预期2.6%，前值为3.2%，美国四季度实际GDP好于预期，境外股市收涨，共同推动ICE棉价走强。 “节后，郑棉高开概率大。”吴静雯说，首先，春节假期期间，ICE棉期价重心上抬，将带动节后郑棉上行。其次，市场预期年后国内下游消费好转，今年我国经济增速有望提升、内需有望较去年增长，在第一波疫情感染高峰期过去之后，居民出行、生活、工作恢复正常，国内消费逐渐修复。节前，在强预期的推动下，下游纺织端原料采购心理积极，成品快速去化，目前纺企棉花及棉纱库存均处于低位，节后预计有较强采购需求，叠加市场预期节后订单好转，预计将助推国内棉价进一步走强，但同时也需警惕预期打满、现实不足导致的冲高回落的风险。 春节期间，美豆期价先抑后扬。因美国出口数量强劲和美国农业部报告调低了美豆2022/2023年度期末库存，1月18日，美豆主力一度达到1548.05美分/蒲式耳的7个月以来的高位，但是随着阿根廷大豆主产区迎来有利降雨，加之CFTC大豆和豆粕非商业净多持仓基金持续加码，资金推升买粕卖油套利加码。截止到1月24日CFTC大豆净多持仓资金连续7周维持在10万手之上，CFTC豆粕净多持仓资金连续14周维持在10万手之上。“相比较走势强劲的美豆粕，美豆油走势持续疲软。国际原油期价走势颓废拖累美豆油期价，全球经济衰退的忧虑挥之不去，EIA库存报告种美原油库存增加，导致国际原油期价走势颓废，从而拖累美豆油期价走弱，豆类套利资金减少美豆油净多资金配置。截至1月24日，CFTC豆油非商业净多资金持仓4周减持。”刘锦说。 关于马棕，刘锦认为，春节假期期间，缺少中国市场指引，马棕榈油走势纠结，虽然东南亚整体仍处于季节性减产时段，但是疲弱的出口数据抵消了减产对期价带来的提振。东南亚半岛减产周期即将过去，4月份以后产量开始恢复，届时还需关注马来和印尼整体的棕榈油库存情况，中国的后续采购也是影响棕榈油价格走势重要因素。 缺乏内盘指引有色板块多数僵持贵金属乐观待之 春节期间，除锡涨幅较大外，其他有色品种大多表现为窄幅振荡行情，波动率也较节前有所下降。从LME升贴水表现来看，也未显著提升或降低，总体保持平稳运行。另外，LME库存方面，铜锌镍保持去库，铝库存则显著增加，锡小幅增加，铅则保持不变。 “假期有色板块多数僵持，由于缺乏内盘指引以及国内现货配合，市场主要聚焦在宏观预期变化方面。假期期间宏观整体偏乐观，与节前乐观预期氛围变化不大，有色保持高位僵持。”金瑞期货金属研究员龚鸣认为，主要聚焦海外加息放缓以及经济增长韧性。一是海外加息偏鸽预期。美国方面，2月2日议息会议临近，美联储已经进入静默期，根据静默期前最后两位官员费城联储主席哈克和堪萨斯城联储主席乔治发言来看，主要提到了放缓加息至25BP以及经济软着陆预期。考虑到美国经济软着陆意味着美联储政策过度紧缩可能性有限，整体表态仍然偏鸽。市场目前整体对2月议息会议加息25BP预期较为一致，预计博弈点聚焦在是否讨论停止加息以及是否寄希望于美国经济软着陆。其他央行方面，此前一直偏鹰的加拿大央行在如期加息25BP后，明确表态之后将暂停加息，大幅提振市场风险偏好。二是经济增长方面整体较为乐观。海外经济数据整体表现较强韧性，美国四季度GDP环比增速2.9%，市场预期2.6%。此外欧元区1月服务业、综合PMI超预期增长。 光大期货贵金属高级研究员展大鹏告诉记者，春节期间，LME振荡走势表明美联储议息放缓的利多已基本反馈在价格中，但投资者对中国新年度经济快速修复抱有较高预期，也因此有色价格普遍处于振荡整理而不落。因此投资者节后重心应放在国内基本面方面，一是节前节中炼厂保持较高开工，但受疫情影响下游需求，国内节前累库略超往年，节后累库幅度及时间跨度将成为关注重点；二是下游加工企业及终端复工情况，也就是始于年初的强预期行情能否顺利落地是节后行情能否进一步走高的关键因素。 “锡品种涨幅居前，有宏观、基本面存在共振的提振。”龚鸣说，宏观方面偏乐观，一是海外加息偏鸽预期。且美联储加息放缓节奏与欧央行错位，导致美元回落。二是宏观经济方面，海外经济韧性叠加国内经济复苏预期锡下游消费预期改善。基本面方面，锡供应有一定不确定性，叠加宏观利好，提振锡价。海外方面，秘鲁Minsur圣拉斐尔锡矿停产，国内由于锡矿紧张，加工费下行，炼厂产量有下行预期。展望后市，考虑到锡品种前期涨幅较大，已经逐步计价利好预期，后续价格进一步大幅上行需现实逐步验证预期，如见到工业、电子消费等重要锡消费领域大幅改善。考虑到此前疫情冲击下，居民收入增长放缓，地产等领域修复可能偏缓慢，现实能否验证市场乐观预期仍有一定不确定性，建议谨慎追高，或采取品种套利策略，避免投机多头过于集中。 春节期间，伦敦现货金银涨跌不一，现货黄金冲高回落，现货白银则表现窄幅振荡偏弱。ETF方面，全球最大的黄金SPDR ETF小幅增仓1.44吨至918.5吨。 展大鹏认为，无论是美四季度GDP数据还是美耐用品订单指数均显著好于预期，这也使得美经济软着陆预期在增强，但PMI数据也显示仍未摆脱衰退担忧。从海外股票市场表现来看，市场情绪仍偏乐观，这也带动了金价延续偏强走势。另外，12月美国个人消费支出(PCE)价格指数同比增长5%，尽管仍显著高于美联储2%的长期通胀目标水平，但也创下了2021年底以来的最慢增速，通胀出现加速放缓预期也使得市场对美联储政策转向的乐观预期不减，市场预计美联储将在新年首次议息会议上加息节奏放缓至25个基点，3月份将宣布停止加息。 “黄金从前期底部1614美元/盎司反弹至当前价位已接近20%的幅度，也是海外关注的重要节点位置，目前金价在此盘整选择新的方向。若2月份加息25个基点，3月份不再加息应该是在交易预期之内的，因此理论上本轮反弹衰竭点或许在2月份，终点或在3月份左右。节后首周，既有美联储议息会议，又有美国非农就业数据，将有助于观测投资者对金价后市态度。”展大鹏说。 后市油价能否形成向上突破是关键 今年春节期间国际油价整体表现较为坚挺，盘中一度冲高创去年12月以来高位。“整体来看假期期间国际油价在5个交易日内基本维持了拉锯之势，多数时间内维持了抗跌的振荡走势，波幅有限，过去2周时间油价基本维持了关键阻力区域的横盘振荡争夺，这也预示着原油市场面临的前景仍然是充满变数，显示了在局势明朗之前，投资者决策仍然较为谨慎。”海通期货原油负责人杨安说。 光大期货原油分析师杜冰沁告诉记者，假期期间，国际原油供应端维持趋紧预期，媒体报道称OPEC+预计在2月会议上继续维持产量不变，同时美国原油库存增幅低于预期。此外，欧盟即将对俄罗斯成品油实施禁运，并考虑将柴油等俄罗斯成品油出口的价格上限设为100美元/桶，贸易格局重组或将给美国成品油市场带来利好。需求端利多和利空消息并存，一方面春节假期叠加重新开放使得国内出行需求持续复苏，表现超预期。另外本周美国商务部公布的去年四季度美国实际GDP年化环比上升2.9%，强于预期的2.6%。国内重新开放经济和美国经济数据向好，均提升了全球原油需求乐观预期。但另一方面，全球经济数据整体仍然稍显疲软，市场对于欧洲央行和日本央行的鹰派担忧，以及对2月1日FOMC会议美联储加息会否超预期的担忧也加剧了经济衰退忧虑。 在杨安看来，随着油价回稳，投机者重新回归市场，增持了净多头头寸，尤其是布伦特原油在过去2周时间净多头寸大幅增加近10万手，显示了投资者开始重新押注看涨油价。从全市场总体持仓来看，1月之后原油市场的总持仓也在稳步增长，交易者数量不断增加，显示了资金开始重新回归原油市场，这有助于2023年原油市场运行的稳定。 “原油市场维持了阻力区域的横盘振荡蓄势格局，随着节后中国投资者回归乐观情绪注入，油价能否形成向上突破将是市场非常关键的选择。”杨安说，虽然周五高位回落让国际油价在关键阻力处再次承压，技术上油价短线有惯性调整压力，节前国内能化板块的大幅冲高更多是空头离场避险推动，后续资金追涨意愿仍需观察，节后开盘面临潜在的浮筹松动带来的调整风险，还是需要注意节奏把握。但综合评估对原油展望乐观为主，油价大跌风险较小，不排除随着国内开盘油价在企稳之后，乐观情绪再次推动油价冲击上档阻力。 杜冰沁认为，从节后来看，在假期国内需求复苏支撑市场情绪的基础之上，市场对于需求前景预计有所改善，预计内盘SC有小幅上涨的空间，关注2月1日美联储FOMC会议结果和国内需求持续恢复情况。