摘要： 春节前的这一次上涨，美金铜资金率先启动，海外继续交易加息放缓预期，国内全面放开的后经济强复苏预期相配合；产业基本面上亮点较少，现实利空因素较多，但价格核心驱动仍在加息幅度调整。往后看，短期类比11月，价格向上空间不大，面临回落压力，乐观情绪释放尾声，理性情绪回归，波动率状态收敛或是春节前后价格运行的主要特征。中期在国内强复苏预期不变的背景下，暂不宜过分看空；长期关注核心点在于海外需求及需求预期走弱下的衰退交易重启。 春节前第二周，铜价出现了快速拉涨，在外盘铜价引领下，国内铜价自64000元/吨涨至69000元/吨上方附近，LME铜自8200美元/吨涨至9200美元/吨，美元指数自105回落至102附近。缺乏基本面的共振，铜价在弱现实背景下快速上涨，其背后原因主要是预期调整，并以海外预期改善为主，国内预期为辅形成了一定共振。 风险偏好回升，炒作两大乐观预期 本轮铜价快速拉涨的表征特点体现为外盘铜价的迅速上行，进口亏损从-200元/吨扩大至-1500元/吨， 沪铜价格被动跟涨，而内生原因在于海外市场在宏观预期的交易上显示出了极为乐观的情绪。 第一个宏观预期是市场交易美联储加息继续放缓至25BP甚至停止。市场对于美联储缺乏“信任感”，在2021年错误预判通胀情形以及2022年缺少了一些独立性的美联储，让市场与美联储产生分歧，尽管美联储从12月会议纪要中透露当前在经济问题上关注的顺序仍是通胀，经济增长和就业，认为继续加息以关注通胀回落进程是十分有必要的，但鹰派纪要并未得到市场的认可。市场则把重心放在了关注经济增长方面，美国ISM制造业PMI，服务业PMI回落至收缩区间，耐用品订单下滑，房地产市场露出疲态，市场认为通胀回落是大概率事件，美联储应重回关注稳经济政策目标上来，那么从货币政策端市场交易加息放缓甚至停止，下调联邦基金利率上限预期，从而使得美元自105跌向103，市场风险偏好回升，美股市场反弹，铜价对此较为敏感，海外资金推动上涨。 第二个宏观预期交易国内经济出现强复苏，随着防疫的全面放开和第一波感染高峰的回落，国内经济活动恢复，在今年政策背景仍以稳增长，稳预期为主线的任务下，经济刺激政策频出，尽管当前现实经济数据疲弱，但中国经济强复苏预期通过人民币汇率已经有所体现了，离岸人民币兑美元汇率从7升值至6.8.国内的强复苏预期在黑色市场的交易由为明显，但在预期尚未兑现却也难以证伪阶段，对铜价形成较强支撑，在市场情绪被海外资金点燃后，国内也有一定推升动力。 乐观预期与现实博弈 上述的两大预期成为短期市场交易的主线，因此出现淡季涨价的情形，但从当前乐观预期背后的逻辑看，我认为仍需要多一些谨慎，宏观预期在2023年预计仍会出现比较多情况的反复，在下表罗列了不同经济预期情况下可能对铜价产生的影响也会不同。 当前市场以路径一为交易目标，引领价格变化的还是在于海外在经济持续走弱的背景下，交易货币环境改善以达成浅衰退，软着陆的经济目的，因此美元持续走弱提高风险偏好，通胀预期继续回落并与铜价走势背离。但也正如我们前文所说，市场自发的为美联储后续的政策路径进行预期调整，但美联储之前控通胀政策目标尚未寻得改善机会，比如2%通胀目标制出现上调，货币政策目标重心重回经济增长等。因此这种情形会短期推升价格上涨，并且可能出现类似于这次的快速拉升，但持续性存疑。 路径二如果海外出现了深度衰退预期，中国也难有强复苏预期，市场以衰退为交易主线，那么对几乎所有风险资产都会产生冲击，价格回落是主要方向，但如果国内基本面坚挺，可能从基本面的角度能够寻到底部支撑，使得价格呈现宽幅震荡的状态。 路径三的预期下，美联储政策指引仍是关键，市场会尤为关注通胀情况与经济指标，衰退交易发生的概率较大，对价格影响是重心阶段性的回落。 路径四则为最悲观的预期，市场主要交易逻辑在于衰退，同时现实情况有可能与预期发生共振，从而使得价格快速回落。 在宏观预期的组合下，现实层面与预期是背离还是共振将影响着价格涨跌的幅度和持续性。以当前情况来分析，现实层面并未如预期层面的强势，尤其在淡季效应下，基本面的拖累和价格带来的负反馈效应仍是十分明显的。 站在国内产业现实的角度来看，传统淡季效应特征明显，高价铜实际交投情况较差，升水转贴水交易，库存持续累积，以春节前后三周为窗口期，铜库存从2022年底进入累库阶段，由于过去基数较低，实际累库速度是高于往年的，需求走弱的同时，供给增量也比较明显，预期今年一季度累库20-30万吨，如果价格在宏观预期刺激下维持高位，最终实际累库幅度可能超预期。 海外方面，铜自身并未有逼仓预期的发生，也并未配合价格的上涨出现变化，不过LME铜库存仍处低位，但后续去库预期不强且欧洲地区库存已经在持续上升，LME现货持续贴水交易，注销仓单占比尽管有所上升，但仍位于安全水平。 复盘与展望 我们回顾2022年5月之后铜价出现大波动的三次情况，会发现行情启动的关键都有一个共同特征那就是加息节奏的变化，特别是在近两次加息幅度下调背景下的价格上涨，不看其他影响价格影响因子，单看加息幅度和价格表现却有着惊人的相似度。 11月初的价格上涨，美金铜资金率先启动，海外交易加息放缓预期，国内防疫政策调整预期相配合；与此同时基本面低库存下海内外均存在一定的挤仓驱动，有共振的合力，但我认为主要驱动在于加息幅度调整，其他是次要的利多因素。 1月的这一次上涨，美金铜资金率先启动，海外继续交易加息放缓预期，国内全面放开的后经济强复苏预期相配合；产业基本面上亮点较少，现实利空因素较多，但价格核心驱动仍在加息幅度调整。 以2023年为时间跨度，着眼短期价格变化，我认为此次交易加息幅度放缓推升价格，随着美国12月CPI的落地，2月加息25BP概率升至100%，铜价继续往上交易的空间已经不大，缺少基本面的配合以及经济现实情况的映证，价格持续性较弱，这一点可以类比11月的情况，因此短期我认为价格面临回落压力，乐观情绪释放尾声，理性情绪回归，波动率状态收敛，或是春节前后价格运行的主要背景。 中期来看，考虑到不同的经济预期下的组合带来的价格波动不同，我认为国内的经济强复苏预期持续的时间或相对长一些，因此在下游尚未回归和“两会”之前或不宜过分看空价格，铜价下方63000-64000元/吨的支撑仍存。 长期来看，宏观预期关注的核心变量在于海外是否会有衰退交易的重启，市场或对美联储从25BP到停止加息仍有一次乐观情绪，但二季度海外经济体面临的衰退压力将继续增加，只要货币政策端仍以控通胀为第一要务，需求以及需求预期压力将会逐步体现；落实到铜基本面上关注点就在于国内此轮累库的情况和下游回归的订单状况。不过我们预计在海外需求及需求预期压力下，衰退交易仍有概率回归，对应价格也会存在下跌空间。

钢材 节前强预期无法证伪，成本端居高不下，钢材价格短期向下调整空间比较有限，预计节前保持高位震荡的局面，不过目前市场上对年后需求兑现分歧较大，不排除投机资金年前部分止盈，落袋为安。本周价格已经上冲到4200，谨慎的投资者可以在4200附近部分止盈，轻仓观望。 从厂库和社库的库存结构来看，厂库仅173.6万吨的库存，远远低于社会库存497.55万吨，也低于往年同期的厂库水平，也就是说目前库存主要集中在一级代理商手上。从时间上来看，贸易商大规模拿货是从12月下旬开始的，当时的拿货成本普遍在3900以上，货权集中后，这个成本很难被打穿。 成本端，铁矿反弹幅度超过成材，双焦供应端的利空落地后，目前也是走年后钢厂复产逻辑，且原料的库存均处于非常低的水平，年后铁水产量大概率回升，原料的需求确定性强于成材，导致原料涨幅超过成材，成本端表现非常韧性，钢价的回调很难从成本端突破。 节后需要关注需求的恢复速度，如果节后需求无法承接、去库速度不及预期，价格就有下跌的风险。还有一个不确定的因素，就是今年过年大规模春运后，新一轮感染可能造成节后劳动力参与率恢复缓慢，终端需求修复时间拉长，导致垒库周期延长。疫情前，年后垒库一般会持续3-4周，2020-2022这三年年后垒库持续5-6周，预计2023年节后垒库会持续4周，螺纹库存高点在1300万吨附近，并不会比2022年高出多少。最需要关注的是过年期间及年后地产销售的情况，融资端政策放开后，需求端是最重要的指标，若房屋销售甚至房屋带看量不如预期，市场乐观情绪很可能打折扣，钢价回调空间可能会突破冬储成本防线。若需求兑现，销售指标回暖，且钢材库存快速去化，那么年后钢价还有继续上涨的空间，螺纹05合约可能涨至4500甚至更高。 热卷国内需求表现相对平稳，近期出口订单有所好转，可持续性不强。供给端来看，钢厂减产主要集中在建材，板材供给端受到的影响不大，从钢厂的排产情况来看，至少1月份钢厂生产热卷的意愿强于螺纹，因此热卷供需矛盾不大，分歧点不多，主要跟随螺纹的价格趋势运行。 铁矿 本周铁矿期货价格整体震荡偏强运行，周一下跌而后四个交易日震荡上涨，外盘掉期表现更为强势。从现货市场看，本周港口矿现货价格普遍上涨20-30元/湿吨，主港铁矿石成交量和远期现货成交量环比小幅增加，整体交投情绪偏积极。目前铁矿价格由钢厂复产预期主导，宏观环境偏暖、市场情绪乐观、钢厂低位补库的情况也对矿价有一定支撑。 从近期铁矿的基本面情况看，铁水产量表现不弱、钢厂补库力度较强是近期基本面的主要驱动因素。供给端，本期澳巴发运由增转降且减量较大，主要受巴西降雨减量影响，到港量由增转降。需求端，本期日均铁水产量由降转增，钢厂盈利略有好转，日均疏港量近两周小幅上行。近期日均铁水产量表现不弱，相较去年有10万吨左右的增量，对铁矿价格有一定支撑，预计节后铁水产量随钢厂复产而回升。库存方面，港口库存由降转增，钢厂补库力度接近往年水平，钢厂低位补库的现状对铁矿价格有较强支撑。库存绝对值相较往年仍有明显差距，补库终点不宜过高估计，目前钢厂仍处于低预期、低盈利的局面，钢厂刚需补库为主。从补库时间来看，现在距离春节只有一周左右的时间，钢厂节前补库接近尾声。另外，废钢到货量在春节前后难有快速回补，对铁矿价格构成短中期支撑。 近期发改委加强监管，或对矿价有短中期抑制作用。参考以往两轮铁矿价格监管的经验，发改委监管通常能在一个月左右达到比较理想的成效，调价幅度约18~20%。考虑到2305合约仍有利好因素支撑，我们预计本轮监管期间矿价的底部区间为730-780元/吨。短期来看，监管并非一步到位的事情，节前铁矿价格也有较为明确的利多因素驱动，市场情绪偏乐观，然而估值已处于阶段性高位，不排除多头抢跑集中兑现利润的风险。从近几年春节前后一周的矿价走势看，行情以震荡或震荡偏强为主。多空因素交织，预计节前矿价震荡运行。 展望后市，临近春节，行情或许难以发生较大变化，节前矿价以震荡思路看待，节后市场主导逻辑或将发生切换，节后重点关注钢厂复产与终端需求恢复的落地情况。考虑到短期政策利空及疫情因素扰动，我们建议2305合约短期可逢高试空，并且关注中期矿价回落后逢低做多的机会。 双焦 焦钢企业对焦煤的补库并不充分，低库存对焦煤价格形成支撑。 焦炭、焦煤的整体库存在12月上旬和11月上旬触及近五年低点，而后持续回升。当前库存绝对值仍位于同期最低位：焦煤总库存2428万吨，较去年春节前下降了25%；焦炭总库存941万吨，较去年春节前下降11%。当前钢厂和独立焦化厂的炼焦煤库存可用天数也面临类似的问题，可见焦钢企业对焦煤的补库并不充分，这可能源于两点：其一，年内炼焦煤库存快速枯竭，库存重建进程缓慢；其二，市场对于焦煤远期供应宽松有较强预期。 焦煤一季度供需边际宽松，不确定性在于第二波疫情感染和澳煤进口。 根据往年经验，日均铁水产量在3月末运行区间为220-232万吨，当前铁水产量在222万吨，上方空间约10万吨，假设一季度走势图预计与2022年四季度对称。考虑新旧合同更替对中蒙口岸通关量的扰动，我们预计进口蒙煤一季度同比增量约560万吨，可产出约7.6万吨/日的铁水；但进口蒙煤环比2022年四季度减量29万吨。根据数据，2022年末焦煤整体库存较2022年三季度末增加了61万吨，假设一季度国产煤生产节奏与2022年四季度类似，不考虑海运煤进口变动，那么一季度末焦煤整体库存将较2022年末增加38万吨左右。因此，整体来看，焦煤一季度供需边际宽松，风险点在于第二波疫情感染和澳煤进口。春节后若出现第二波疫情感染导致生产中断，结合去年经验，预计对生产的减量影响为煤矿>焦化厂>钢厂，利多焦煤。澳煤方面，我们认为贸易重构需要时间，预计持续一个季度，一季度澳煤增量不会很大，且会挤压山西高硫煤和俄罗斯煤的份额。 焦煤价格未能企稳反弹之前，焦化厂欲提涨难度较大。 另外，钢厂的焦炭库存可用天数已回升至同期中高位，在焦煤价格未能企稳反弹之前，焦化厂欲提涨难度较大。当前第二轮调降落地后，吨焦利润亏损扩大，焦化厂产能利用率已有下滑，这有利于焦炭价格企稳，但不利用焦煤价格企稳。 焦钢毛利差底部信号上调至-5%。 当前焦钢毛利差略低于0轴，做空动能减弱，但欲下滑至-20%也比较艰难。2022年铁水产量与螺纹高炉利润相关性较差，主要受“保GDP”和“保粗钢指标”影响。今年上述情况难有显著好转，因此，我们将焦钢毛利差底部信号上调至-5%，即下降至-5%时，做多双焦信号增强。 展望后市，考虑到钢厂当前焦炭可用天数，春节前及期间铁水产量低位暂稳，焦炭价格跌三轮的概率较大，对应现货仓单价格2760元；春节后，铁水产量将逐步回升，但考虑到焦煤一季度供应或边际宽松，焦炭价格预计最多提涨三轮，对应仓单价格3060元。当前双焦走势跟随成材，自身上涨驱动较弱，也不具备大幅下跌的条件，春节前后均建议区间操作为主，J05区间参考2760-3060；JM05区间参考1780-2000，焦煤仍可作为空配选择。 根据历史数据，我们发现春节前一周焦煤期货上涨偏多，春节后涨跌并无明显倾向；焦炭春节前后涨跌均无季节性规律。

钢材产量微降。上周247家钢企生铁日产周增0.25%，成品材也即五大成品钢材产量周环比降0.35%； 钢企库存小增。由于盈利压力大，钢企产量维持在较低位置，但同时疫情和季节影响需求。上周五大钢材厂库环增1.21%，社库周环增3.28%； 钢价微涨。主要是原料涨价原因，上周Myspic钢价指数微涨0.59%； 原燃料小涨。普氏矿价指数上周涨1.14%，焦炭现货价格持平，唐山废钢价格持平； 钢企盈利以跌为主。上周各种钢材毛利涨跌互现，但整体看以跌为主。 钢铁板块指数上周跌0.46%。其中久立特材涨8%永兴材料跌5%； 进口矿港口库存小幅下降。上周进口矿港口库存13186万吨，周环比降151万吨，周环比降幅1.13%； 疫情防控优化利好钢铁。但因疫情且临近冬季，下游行业需求恢复较为缓慢； 个股投资建议。建议关注宝钢股份、华菱钢铁、首钢股份、南钢股份、中信特钢等； 风险提示。政策风险、疫情风险、外部风险等。

23年电煤中长期合同覆盖面扩大，首套住房贷款利率动态调整机制建立。（1）sxcoal：国家能源局在全国能源工作会议上介绍，22年国内煤炭总产量约44.5亿吨，同比增加3.2亿吨（增速8%），23年将积极推进智能化煤矿核准建设，推动在建煤矿尽快投产达产，全面增强煤炭安全增产保供的能力和韧性。电煤中长期合同方面，预计22年实际兑现量约20亿吨，23年进一步提升至26亿吨，覆盖面超过85%。（2）中国人民银行、银保监会：决定建立首套住房贷款利率政策动态调整机制：新建商品住宅销售价格环比和同比连续三个月均下降的城市，可阶段性维持、下调或取消当地首套住房贷款利率政策下限。（3）sxcoal：IEA报告显示，22年全球煤炭使用量将增长1.2%，首次超过单年80亿吨，超过2013年创下的纪录。我们认为，23年煤炭或供需双升，整体维持平衡，叠加国内电煤中长期合同覆盖范围进一步扩大，现货煤价中枢有望依然维持高位。 疫情叠加春节致日耗显著低于同期，港口煤价预计短期仍弱势趋稳。（1）本周秦港煤价1185元/吨，环比/同比+10/370元/吨（增幅0.9%/45.4%）。榆林5800、鄂尔多斯及大同5500大卡指数环比+12/-13/-39元/吨至1185/959/1035元/吨。（2）本周（12月30日-1月5日），沿海八省电厂平均日耗203万吨，较去年同期-12%（上周分别为201万吨、-9.6%）；平均库存3019万吨，较去年同期-9.6%（上周分别为2981万吨、-13.4%）。我们认为，疫情政策优化后，经济活动短期或受到一定负面影响，且随着春节假期逐渐临近，电厂日耗显著低于近几年同期水平，非电需求短期也难以提振。供给端生产积极性亦有减弱，岁末年初供需整体双弱，在23年春节前最后一波补库带动下，近期港口煤价有所反弹，但预计短期仍弱势趋稳，后续仍需继续关注政策调控力度及下游需求实际释放情况。 23年底前山西4.3米焦炉全面关停，双焦短期或承压。（1）山西省政府：《山西省“十四五”节能减排实施方案》提出，2023年底前全面关停4.3米焦炉以及不达超低排放标准的其他焦炉。（2）截至1月6日，供给端，焦化厂开工率74.9%，环比+0.9pct我们认为，随着前期焦炭价格持续提涨落地，焦企利润持续修复，且运输改善后原料到货顺畅，开工率持续回升。需求端，虽然本周焦炭首轮降价已全面落地，钢厂利润稍有修复，但受终端市场疲软影响，铁水产量仍小幅下降，钢厂采购积极性有所回落，后期仍需观察钢焦企业盈利、终端需求复苏及秋冬季环保限产情况。中期看，关注23年焦化去产能情况。焦煤方面，产业链终端需求疲软，叠加焦炭首轮降价落地，焦煤价格亦不同程度回调，但考虑到下游库存持续低位，若需求边际出现改善弹性可期，后期需关注产业链终端需求恢复情况及钢厂补库进度。 投资建议：随着防疫政策进一步优化，叠加中央经济工作会议对扩大内需、房地产政策部署，今年经济发展有望进一步复苏，煤炭需求改善可期，建议关注：1）受益下游需求边际改善的焦煤公司山西焦煤、潞安环能；2）稳健高分红的中国神华、陕西煤业、兖矿能源；3）新能源转型公司华阳股份、电投能源；4）受益煤炭产量增长和投资增加的煤机公司郑煤机、天地科技。 风险提示。下游需求大幅下滑、保供稳价及限产政策影响需持续跟踪。

22年保供增产成效显著，23年煤炭需求有望复苏。（1）国家卫健委：12月26日印发《关于对新型冠状病毒感染实施“乙类乙管”的总体方案》，23年1月8日起实施，对新冠病毒感染者不再实行隔离措施，不再判定密切接触者；不再划定高低风险区；不再对入境人员和货物等采取检疫传染病管理措施等。（2）国家发改委：要求煤炭生产企业提前制定两节和元月份的生产计划，元旦春节期间做到不停工、不停产、供应不断档，指导各有关方面继续做好2023年电煤中长期合同签订工作，并严格执行好电煤中长期合同。我们认为，22年主要产煤省份保供增产成效显著，保障全国能源供应稳定，23年继续挖潜增产能力或有所下降。随着疫情政策优化、稳经济等措施不断狠抓落实，稳增长有望取得明显成效，23年经济发展和煤炭需求有望进一步复苏。 疫情致日耗显著低于同期，港口煤价承压下跌。（1）本周秦港煤价1175元/吨，环比/同比-90/+387元/吨（增幅-7.1%/+49.1%）。榆林5800、鄂尔多斯及大同5500大卡指数环比-23/-13/-58元/吨至1173/972/1074元/吨。（2）本周（12月23日-29日），沿海八省电厂平均日耗201万吨，较21年同期-9.6%（上周分别为204万吨、-0.8%）；平均库存2981万吨，较21年同期-13.4%（上周分别为3017万吨、-13.8%）。我们认为，疫情政策优化后，经济活动短期或受到一定负面影响，电厂日耗显著低于近几年同期水平，且随着春节假期逐渐临近，短期非电需求难以提振。供给端生产积极性亦有减弱，后续完成年度保供任务后或停产检修，岁末年初供需整体双弱，煤价继续弱势下行，后续仍需继续关注政策调控力度及下游需求实际释放情况。 终端需求仍未复苏，双焦连续提涨后短期或承压。（1）截至12月30日，供给端，焦化厂开工率74%，环比+0.6pct我们认为，随着焦炭价格持续提涨落地，焦企利润持续修复，且运输改善后原料到货顺畅，开工率持续回升。需求端，受终端市场疲软影响，钢材价格震荡运行，叠加焦炭价格上涨，钢厂利润有所收缩，铁水产量整体平稳，钢厂采购有所放缓，山西、山东、河北等地部分钢厂已提出首轮降价，降幅100-110元/吨，后期仍需观察钢焦企业盈利、终端需求复苏及秋冬季环保限产情况。焦煤方面，产业链终端需求疲软，对高价煤种较为抵触，焦煤价格不同程度回落，但考虑到下游库存持续低位，若需求边际出现改善弹性可期，后期需关注产业链终端需求恢复情况及钢厂补库进度。 投资建议：随着防疫政策进一步优化，叠加中央经济工作会议对扩大内需、房地产政策部署，23年经济发展有望进一步复苏，煤炭需求改善可期，建议关注：1）受益下游需求边际改善的焦煤公司山西焦煤、潞安环能；2）稳健高分红的中国神华、陕西煤业、兖矿能源；3）新能源转型公司华阳股份、电投能源；4）受益煤炭产量增长和投资增加的煤机公司郑煤机、天地科技。 风险提示。下游需求大幅下滑、保供稳价及限产政策影响需持续跟踪。

新型储能技术路线具有多样化特征。多种新型储能技术正逐步从示范试验走向商业化应用，在电力系统各个环节发挥重要作用。 从目前的现状来看，锂电池储能在规模化发展的新型储能中占据绝对主导地位。 对比目前抽水储能度电成本，目前主流的电化学锂电池储能度电成本降低空间大，储能系统降本需求旺盛。 电池储能系统，是一种由蓄电池和并联电压型变流器构成的能量存储系统，具备快速调节与交流系统间交换（输出或吸收）功率（有功或无功）的能力。 根据实际应用，电池储能系统主要包含电池、储能变流器（PCS）、温控系统、消防系统以及管理控制系统和其他软硬件系统。 不同于动力电池系统，储能电池系统在一体化、标准化等技术方面存在很大优化空间，长寿命、多循环、高安全、低成本是未来的发展趋势，特别是长时储能亟待发展。 我们根据行业储能系统报价推算储能系统中，成本占比情况，电池占比约60%，储能变流器PCS占比约20%，温控系统占比约5%，储能消防系统和能量管理系统各占比2%左右。 储能系统中，电池占比最高，成为成本核心，也是系统降本的重要因素。

投资要点 欧洲：低渗透率高成长空间，储能再上新台阶！欧洲能源危机下，欧洲户用光储高经济性得到市场的认可，光储需求开启爆发式增长。居民电价合约机制，2023年新签合约电价大幅上涨，电价平均为40欧元/MWh以上，同比提高80-120%，我们预计未来1-2年持续保持高价，光储刚性需求明确。德国免除户用光伏VAT、所得税，意大利户储补贴政策退坡，利好政策持续，德国户储收益率可达18.3%，考虑补贴回收期可缩短至7-8年。长期独立能源大趋势，2021年欧洲户储渗透率仅1.3%，成长空间广阔，工商业和大储市场亦快速增长。我们测算2023/2025年欧洲储能新增容量需求为30GWh/104GWh，2023年同增113%，2022-2025年CAGR=93.8%。 美国：ITC政策鼓励，表前表后齐爆发！美国是全球规模最大的大储市场，2022Q1-3美国储能装机3.57GW/10.67GWh，同增102%/93%，截至11月备案量已达22.5GW，2022年光伏新增装机降速，但储能仍保持高速增长。2023年光伏装机向好，叠加储能渗透率继续提升，支持储能装机继续爆发！美国电力供应商之间协调较差，储能具有调节实用价值，辅助服务全面开放，市场化程度高，PPA电价高配储溢价明显。ITC税收抵免延长10年并提高抵免比例至30%-70%，首次将独立储能纳入补贴，推动收益率明显提升。我们测算2023/2025年美国储能新增容量需求分别为36/111GWh，2023年同增117%，2022-2025年CAGR=88.5%。 中国：政策加码需求高增，千亿市场初现端倪！国内强制配储保证储能增量，2022Q1-3装机0.93GW/1.91GWh，结构上大储占比超93%，2023年地面光伏起量+储能渗透率提升，装机需求高速增长，根据我们不完全统计，2022年储能公开招标达41.6GWh；共享储能模式快速铺展，容量补偿、电力现货市场、分时价差机制等逐步落地，提高储能收益率。钠离子电池、液流电池、光热储能、重力储能等新技术正在落地，逐步于招标端得到印证。强化储能安全管理，高压级联、液冷系统、Pack消防渗透率逐步提升。我们测算2023/2025年国内储能新增容量需求分别为33/118GWh，2023年同增205%，2022-2025年CAGR=122.2%。 综合看：中美欧三大市场齐爆发，储能迎来黄金发展期！得益于中美大储和欧洲户储的爆发，我们预计2023/2025年全球储能容量需求分别为120/402GWh，2023年同增134%，2022-2025年CAGR为98.8%，考虑到装机和出货之间有一定的时间差，因此出货端我们预计2023/2025年分别为255/709GWh，2023年同增103%，2022-2025年CAGR为78.0%。在供给端，储能行业新进入者涌现，渠道为王。电芯格局较为集中，宁德时代出货量全球第一，比亚迪亿纬派能等出货保持高速增长；储能逆变器注重渠道及品牌服务，格局集中度提升，阳光IGBT保供能力强在大储市场稳居龙头，户储逆变器享受高增速，户储龙头出货连续几倍的增长。 投资建议：能源加速转型下，2023年光伏地面电站成本下降迎来安装高峰，加速推动中美大储爆发；户储2022年在欧洲爆发，2023年仍将保持翻倍增长，美国和东南亚等新兴区域户储也将成为主流趋势，储能迎来黄金发展期，全面看好，强烈推荐：1）美国储能：阳光电源、科士达、宁德时代、亿纬锂能、德业股份、比亚迪，关注盛弘股份、科华数据、科陆电子；2）欧洲户储：锦浪科技、派能科技、固德威、禾迈股份、昱能科技、鹏辉能源等；3）国内大储：南网科技、金盘科技，关注南都电源、上能电气等。 风险提示：竞争加剧，政策超预期变化，可再生能源装机不及预期，原材料供给不足等。