近期受印尼RKAB配额削减及伴生矿钴征税政策预期影响，沪镍主力合约期价自底部快速反弹，技术形态呈现明显的V形反转走势，最高触及130880元/吨，突破前期震荡区间上沿。在政策预期与情绪驱动下，多空博弈加剧。 印度尼西亚能源与矿产资源部计划将2026年RKAB配额设定为2.5亿吨，较2025年的3.79亿吨大幅下降34%。印度尼西亚镍矿商协会秘书长梅迪解释称，此举旨在“防止镍价进一步下跌”，透露出明显的托底意图。相关数据显示，2025年全年（12月为预估量）印尼各类二级镍产品共计消耗火法和湿法镍矿为3.03亿湿吨，考虑到镍矿实际开采效率、入炉品位及回收率的变化，为满足现有冶炼产能的原料需求，测算得出2026年印度尼西亚镍矿需求至少为3.27亿湿吨。印度尼西亚统计局数据显示，2025年1—10月进口镍矿0.12万亿湿吨，预计全年将超过0.15亿湿吨，线性外推后得到2026年镍矿进口补充量为0.2亿湿吨。假设后市2.5亿吨配额落地，从供需平衡的角度看，明年镍矿将存在0.57亿吨的供应缺口。 回顾2024—2025年，印度尼西亚政府对RKAB配额审批多次反复，特别对于RKAB的审批量，历来存在“计划严、执行松”的特征，实际发放量常大幅高于初期计划。如2025年年初，印度尼西亚政府确定全年RKAB配额为2.98亿吨，并表示未来可能进一步削减，但实际配额审批量高达3.64亿吨。因此，对于此次配额削减的实际落地力度，我们更多持谨慎态度，预计最终配额介于2.8亿~3.2亿吨之间。但在更多证伪的消息出来之前，短期供应短缺的预期仍将继续主导盘面，驱动资金博弈加剧。 印度尼西亚能源与矿产资源部计划在 2026年1月或2月正式发布修订后的镍参考价（HPM）计算公式， 此次修订的核心重点是将镍的伴生矿产（尤其是钴）视为独立商品并征收特许权使用费。印尼镍矿商协会秘书长透露，如果钴被计算并归类为次要矿产，就可以征收2%或10%的特许使用费。考虑到钴的价格是镍的两倍，就算2023—2024年交易的镍矿石中伴生钴含量仅为0.1%，印尼政府每年依旧可以增加约6亿美元的收入。按照LME钴最新结算价52000美元/吨测算，在征收2%特许使用费的假设下，1.4%~1.6%品位镍矿单金属吨镍成本增加65~74.28美元；在征收10%特许使用费的前提下,1.4%~1.6%品位镍矿单金属吨镍成本增加325~371.43美元。 尽管成本有所上升，但由于钴含量较低且一体化企业仍可通过钴的回收实现收益抵扣，传导到产业链的实际净成本增幅有限。值得注意的是，相较于RKAB配额削减，我们认为伴生品征税政策落地的概率更大。从历史经验看，印度尼西亚政府一季度在修改HMA和征收PNBP等价格政策方面的执行力度较配额审批更为坚决，同时考虑到印度尼西亚镍矿品位逐年下降，资源民族主义倾向下税收价格政策比配额削减政策更利于扩大国家整体财政收入。 综上所述，虽然近期沪镍期价在印度尼西亚配额削减与伴生品征税的双重扰动下走出一轮强势的底部反弹行情，但印度尼西亚削减镍矿配额不确定性较大，钴等伴生品征税政策影响相对有限。根据相关机构预测，2026年印度尼西亚MHP产能将达到85万金属吨，同比增幅超过85%，产量预计为68万金属吨，同比增长超过45%，在需求尚未明显放大的背景下，2026年全球镍市场供应过剩可能会进一步扩大。 结合本轮贵金属及有色板块表现，我们认为，作为低估值的品种，沪镍在消息的扰动下承接了板块内外溢的资金，短期盘面走势由资金情绪主导。后期在没有更多政策落地的背景下，沪镍期价进一步大幅上行空间有限。

沪镍盘初延续偏强震荡，主力合约涨超3%。上周印尼释放消息，计划调整缩减2026年镍矿配额降至2.5亿，并将于2026年年初修改矿产基准价格公式。受消息面刺激和近期金属受资金追捧推动，镍价连续反弹，后续关注政策落地情况。

今年以来，镍价整体呈震荡偏弱运行态势。11月 21日，沪镍主力2601合约最低价下探至113980元/吨，创下近5年历史新低。这一低点的出现，主要源于美联储降息预期下修、精炼镍库存加速累积以及供需矛盾持续凸显。展望2026年，沪镍探底进程预计将延续。 增量需求有限 2025年1—10月，在整个镍产业需求结构中，不锈钢、动力电池、合金、电镀的耗镍量占比分别为78.2%、13.4%、5.6%、1.6%，合计98.6%。 不锈钢需求具备显著的地产后周期属性。当前国内房地产市场尚未出现实质性改善，对不锈钢需求的拖累效应持续显现；而新兴产业对不锈钢的消费量级相对有限，这使得不锈钢市场仍需以存量需求为主。 在动力电池领域，受磷酸铁锂材料成本优势突出、热稳定性优异影响，三元材料的市场份额已持续缩减至20%左右。固态电池能够同时破解安全性与续航里程两大行业痛点，已成为企业角逐全球新能源汽车产业链主导权的核心战略性布局。高镍三元正极材料是固态电池正极材料的主流研发路线之一，有望成为镍产业新一轮需求增长引擎。不过，从宁德时代、比亚迪等头部企业的技术时间规划来看，固态动力电池预计到2030年才能实现规模化商用。 在合金领域，SMM数据显示，2025年合金领域镍消耗量约15.6万金属吨，较2024年增加1.3万金属吨。尽管近三年合金领域镍需求实现增长，但整体增量对镍总需求的贡献仍相对有限。电镀领域镍需求则保持平稳运行，近5年年均耗镍量均维持在5万~ 6万金属吨区间。 产能逐步释放 作为制备硫酸镍或精炼镍的核心原料，近年来镍湿法中间品（MHP）的供应增速显著高于高冰镍，核心原因可归结为三点：其一，经济性优势突出。MHP采用高压酸浸（HPAL）湿法冶炼工艺，相较高冰镍，不仅可适配更低品位的镍矿原料，钴提取率还显著更高。这一特性既能降低镍矿采购成本，又能通过钴回收增加额外收益。其二，原料适配性更强。高冰镍生产需依赖中高品位镍矿，但近年印尼镍矿品位已呈现明显下滑趋势，原料供给约束逐步凸显。其三，环保兼容性更优。MHP项目的污染物排放强度低于高冰镍项目，更契合当前环保监管趋严的行业背景。 利润层面，据SMM数据，截至2025年10月底，印尼MHP与高冰镍一体化工艺的盈利表现分化显著：生产硫酸镍时，二者利润率分别为26.2%、6.9%；生产精炼镍时，利润率分别为9.5%、-6.3%，高冰镍工艺已陷入亏损。 产量端数据同样印证这一趋势。 探底之路漫漫 供应端，2025年国内精炼镍供应延续增量态势。 库存端，海内外精炼镍库存自今年三季度起进入加速累积阶段，其中LME库存因国内头部炼企集中交仓呈现显著增量 尽管国内部分依赖外采原料的中小型精炼镍企已陷入亏损，但头部炼企产线仍具备盈利空间，主要分为两类：一类是拥有自有镍矿资源的金川、吉恩等企业；另一类是在印尼布局中间品项目、实现一体化生产的格林美、华友钴业等企业。展望2026年，头部炼企仍将积极抢占精炼镍市场份额，叠加低成本MHP产能持续投放，将支撑精炼镍供应维持高位。而MHP一体化工艺成本线的下移，预计还将带动镍价重心进一步下探。 从2026年整体供需格局来看，以高镍三元为核心正极路线的固态电池量产仍需较长周期，精炼镍需求端难现显著增长点，而低成本MHP产能的持续释放将推动供应维持高位。预计全年镍价将围绕供需过剩压力运行，价格底部锚定MHP一体化工艺成本线，核心运行区间可参考10万~12.5万元/吨，建议维持逢高沽空思路。此外，印尼在全球镍产业上游占据绝对主导地位，若其出台削减镍矿配额、加大非法采矿整治力度、限制新建产能等政策，将对镍供应端形成显著制约，需持续关注印尼相关政策变动风险。

伦敦金属交易所（LME）公布数据显示，上周伦镍库存呈区间波动格局，最新库存水平为254,364吨，位于逾四年相对高位。 上期所公布的数据显示，11月28日当周，沪镍库存有所累积，周度库存增加2.48%至40,782吨，增至逾七年新高。 注：一般来说，国内外交易所库存不断下降将对期价形成支撑，反之，则对期价有所利空。 　　 　　 2023年以来LME和上期所镍库存对比 　以下为2025年11月以来LME和上期所镍库存数据：（单位：吨）