（1）墨西哥考虑新关税，美国总统称加墨关税将按计划推行。 （2）2月24号，SMM国内铜社会库存环比上周四增加1.64万吨至37.40万吨。 （3）2月24日，华东1#电解铜报贴水105，环比 5；华南现货报贴水40，环比 25；华北现货报贴水320，环比 10。 （4）LME铜跌0.14%报9502美元/吨。 海外延续上周五表现，恐慌指数VIX走高，美股等风险资产承压，铜跟随表现偏弱。铜精矿TC降幅再度扩大，铜精矿供应延续偏紧。需求端关注AI基建扩张带来的消费叙事。社会库存继续积累，不过累库节奏有所放缓。现货市场成交略有回升，整体维持贴水。 策略建议：短期海外存在利空扰动，仓位适当降低，两会与旺季预期未被证伪，仍建议逢低找买点，可考虑卖出虚值看跌期权作抵补。中期重要支撑参考春节期间LME铜低点，若跌破需要关注是否出现更大风险。

宏观方面，美国2月达拉斯联储商业活动指数为-8.3，远低于预期6.4和前值14.1，该指数跌入收缩区间，1月份全国活动指数跌入负值区间，市场对美联储未来降息的预期有所上升。昨晚在美衰退预期加剧下，美股再现大幅波动，美元、美债与黄金出现同涨局面，表明市场担忧情绪有所加大，出现避险情绪。国内方面，中国央行行长表示要实施好适度宽松的货币政策，强化民营企业债券风险分担，关注国内两会稳增长预期。 库存方面，LME库存下降525吨至267225吨；Comex库存下降272.16吨至87672.14吨；SMM全国主流地区铜库存周一统计对比上周四增加1.64万吨至37.4万吨，总库存较节前的16,58万吨增加20.82万吨。 需求方面，节后下游企业陆续开工，但企业订单冷暖不一，节后铜持续高价也影响了下游的积极性。昨晚美股快速回落及美元走高，带动市场情绪回落，美衰退预期下，铜价表现偏弱。另外，美铜伦铜价差维持在高位，市场预期伦敦库存向美市场转移，但近期却表现出伦敦库存增加美铜库存减少的态势，且国内进口窗口关闭出口窗口打开下，可预期国内出口将反季节性增加，平衡国内的同时加大了外围库存的消化压力。 综合来看，市场做多情绪仍强于做空，但在国内需求延后启动之时，也显现出谨慎情绪，继续关注内外政策的变动以及节后国内基建及房地产等行业的复工情况。

行情回顾：本周沪锡主力震荡上涨。宏观面，美国就业数据表现不佳，美元指数回落。基本面，锡矿供应偏紧格局仍存，国内精炼锡产量恢复明显，下游逢低采购备货，有所去库。 行情展望：宏观面，美国上周初请失业金人数不及预期，叠加日本央行进一步加息可能性增大，美元指数下跌。基本面，国内锡矿进口量小幅下降，缅甸佤邦锡矿传出复产消息，但此次依旧没有得到明确证实和落地，当前锡矿紧张局面，加工费降至低位。冶炼端，原料供应偏紧影响，冶炼厂获取原料难度增加，国内精炼锡产量或将小幅下降。近期进口利润逐渐修复，国内锡锭进口量呈现回升趋势，不过印尼出口供应放慢。需求端，下游假期结束将陆续复工复产，终端半导体需求受AI驱动有望增长，需求前景偏乐观。技术面，持仓增量，多头氛围偏强，关注MA10支撑。 策略建议：操作上，建议逢回调做多。

行情回顾：本周沪铜主力合约震荡偏弱，周线涨跌幅为-1.37%，振幅2.51%。截止本周主力合约收盘报价77020元/吨。 后市展望：国际方面，美联储博斯蒂克：仍预计今年将有两次降息，但存在很大的不确定性；古尔斯比：PCE数据不太可能像CPI数据那样令人警惕。库格勒：预计1月份PCE通胀率为2.4%，核心PCE通胀率为2.6%；距离2%的目标还有一定差距。国内方面，李强：要大力促进科技消费，释放人工智能终端产品等消费潜力。中国人民银行：实施好适度宽松的货币政策，发挥结构性货币政策工具总量和结构双重功能，支持科技创新和促进消费。 基本面上，铜精矿端加工费现货指数快速下行至新低点，铜精矿供应预期紧张。供给方面，虽然铜精矿方面供应趋紧势头加剧，但冶炼厂复工复产进度暂维持稳定，整体产量仍将有所增长，暂未受原料供应问题影响。需求方面，下游需求因长假后复工较迟以及淡季节点的影响，需求有所抑制。加之近期铜价表现受海外带动偏强运行，下游企业对高价铜持谨慎观望态度，采买意愿不高，多以消耗节前储备库存为主，令现货市场成交偏淡。库存方面，国内社会库存出现季节性累库，库存积累速率较快。综上所述，沪铜基本面或处于，供给稳定、需求谨慎阶段。 策略建议：轻仓震荡交易，注意控制节奏及交易风险。

【盘面】夜盘沪铜高开后震荡，白天盘午后明显回落，主力3月收77020，跌0.47%，成交总量和持仓总量均小幅增加。 夜盘沪铝震荡，白天盘上午创本轮反弹新高，午后随铜回落，主力收20825，涨0.17%，成交总量和持仓总量均略增。氧化铝白天盘震荡下行，主力5月收3428，跌0.46%。 【分析】午后工业品包括有色的铜铝出现回落，存在一定的周末因素，3月上旬将召开两会，下周市场将逐步聚焦两会政策预期，市场关注2025年我国经济增速目标、赤字率、超长期国债发行量和刺激内需等政策。继续维持积极策略，维持铜铝中期看涨观点。

周四沪锡主力震荡走强，夜间高开低走，伦锡延续涨势。现货市场：现货对2503升水800元/.吨，普通云字升水200-600元/吨，小牌贴水200元/吨，进口锡贴水700元/吨。WBMS：2024年12月，全球精炼锡产量为3.15万吨，消费量为3万吨，供应过剩0.15万吨。2024年1-12月，全球精炼锡产量为36.88万吨，消费量为34.06万吨，供应过剩2.82万吨。 整体来看，美元高位回落，伦锡大幅上涨，沪锡冲高回落，略显乏力。基本面增量信息有限，锡价维持高位，下游多以消化库存为主，采买谨慎，库存或保持增加态势。短期在消费未有效回暖前，锡价上涨阻力边际增加。

宏观方面，美联储1月会议纪要显示，与会官员们认为，在进一步降息之前，需要看到通胀继续下降，但美国关税等政策让通胀存在上行风险。不过，文中提到考虑暂停或放缓资产负债表的缩减，这也意味着美联储无法完全逆转新冠以来的QE规模。国内方面，中国央行行长表示要实施好适度宽松的货币政策，强化民营企业债券风险分担，关注国内两会稳增长预期。库存方面，LME库存下降2150吨至268750吨；Comex库存下降795.61吨至88594.75吨；SHFE铜仓单下降4869吨至152463吨；BC铜下降3322吨至20281吨。昨晚美元指数快速回落，推动铜价走高，总体来看国内经济修复预期与美政府关税政策影响并行，铜市表现并未过于亢奋和悲观，节后在两种预期下铜整体保持偏强走势，特别是美关税政策影响渐趋弱下，市场或转向国内经济修复的一面，但到目前为止也未完全落地在铜消费端，总体来看仍铜维持区间震荡走势，继续关注内外政策的变动以及节后国内基建及房地产等行业的复工情况。

周四沪铜主力合约延续上行，伦铜9400-9500美金区间偏强运行，国内近月C结构收敛，周四电解铜现货市场成交平平，下游畏高零单成交匮乏，现货维持贴水90元/吨。昨日LME库存升至26.9万吨。 宏观方面：中美近期可能达成新的贸易协议以缓和此前紧张局势，美国总统强调其与中方领导人的良好关系。圣路易斯联储主席穆萨莱姆表示，美国正面临通胀和滞涨并存风险，美联储对未来政策路径的选择愈发艰难，在强劲的经济增长、稳定的就业市场以及支持性的金融条件背景下，通胀预期脱钩的风险比经济存在过剩产能且消费者未经历过的高通胀时期时还要高。博斯蒂克预计，2025年美联储仍将降息两次，但美国政策对前景影响存在很大不确定性。国内方面，财政部长蓝佛安表示中央财政要加大对科技产业的投入，全力支持关键核心技术攻关，加快推动产业转型升级，我们认为AI基建发展将成为我国经济未来的新增长点。 产业方面：根据WBMS数据，2024年全球精炼铜产量为2802.3万吨，消费量达2857.7万吨，供应短缺55.4万吨。 中美近期可能达成新的贸易协议以缓和紧张局势，美联储官员维持谨慎宽松立场并警惕美国政策的不确定性，美元指数下行，我国中央财政将加大对科技产业的投入支持核心技术攻关，AI基建的蓬勃发展将成为我国经济新引擎；基本面上，主要矿山中断持续，现货TC维持负区间，国内累库放缓，预计铜价短期将维持强震荡。

国金证券发布的《稀土，供改预期逐步兑现，全面看多稀土永磁板块！》研报显示 事件： 2月19日工信部发布《稀土开采和稀土冶炼分离总量调控管理办法》（以下称为《总量调控管理办法》）和《稀土产品信息追溯管理办法》。 点评： 对于进口矿冶炼管控兑现。《总量调控管理办法》指出，稀土矿产品包括“国内采选所得的稀土矿产品、境外进口的稀土矿产品、独居石精矿等通过其他含稀土矿物副产所得的稀土矿产品，以及其他各类稀土矿产品等”。我们测算2024年全球稀土供给，我国配额、我国进口矿和废料供给占比分别为50%、22%、20%。因而相较于过去配额制度下仅对国内原矿管控，此次《总量调控管理办法》将对进口矿进行明确管控，进一步提升我国对于稀土供应端掌控力度。 冶炼实施主体明确为稀土集团。对于企业主体，《总量调控管理办法》明确“稀土开采企业和稀土冶炼分离企业应当是国家推动组建的大型稀土企业集团（以下简称稀土集团）及所属稀土开采企业和稀土冶炼分离企业”。我国目前稀土集团构成为中国稀土和北方稀土。 供改意图体现：打击不合规供给+头部集中。继《管理条例》之后，《总量调控管理办法》或将进一步对行业内存在的体系外且不合规供给进行取缔。且明确稀土集团为境内稀土冶炼分离活动主体，作为头部央国企的中国稀土集团和北方稀土将显著受益。 缅甸扰动亦为供改效果体现。缅甸矿过往主要为稀土集团以外企业进行消纳；据SMM，12月缅甸关口已恢复正常通行，但缅甸稀土进口并未如期恢复。据SMM,部分从事矿产进口的商人反映，光是在缅甸本地及进口相关的税收成本就达到每吨7万元。此外，矿场普遍使用汽油发电机进行供电，而缅甸的汽油价格比国内高出许多，再加上矿场巨大的用电量，导致缅甸矿成本大幅上升。除却经济性不佳，我们认为《总量调控管理办法》实施后产业链对缅甸矿的采购意愿或有收缩，且过往存在的低价货源或被取缔。2024年缅甸矿占比全球镨钕供给为9%；且缅甸矿为全球最重要的重稀土镝、铽供应来源。若供给扰动持续，稀土价格有望持续上涨。 配额增长预计相对缓慢。临近2025年第一批配额发放时点，基于2024年度稀土价格整体呈现下行趋势、触底回升幅度并不大，我们认为2025年配额增速或继续维持较低水平。 左手人形机器人，右手低空经济，需求持续催化。稀土永磁作为目前兼顾性能和成本的优秀磁体，为人形机器人磁组件和低空飞行器用磁材的不二选项，产业链导入红利有望逐步体现。 重视“供改”+整合+人形机器人催化带来的布局机会。稀土行业可谓央国企改革的典范行业，历经多年整合，已形成“北轻南重”的稀土集团体系。中国稀土集团掌握中重稀土，所经营矿种与缅甸矿类似，且集团内尚有较多资产与上市公司中国稀土存在同业竞争情况，集团已出具承诺解决同业竞争问题。北方稀土作为轻稀土龙头地位稳固。《总量调控管理办法》的落地，我们认为，对于两大稀土集团或为直接利好；且该办法实施过程中或造成供给受限从而导致涨价，且人形机器人催化有望拉高板块整体估值。 投资建议 《总量调控管理办法》落地拉开稀土行业供改序幕，我们认为后续或伴随系列政策和行业整合，在全球地缘政治环境波动的背景下稀土的战略价值有望进一步提升，行业基本面亦处底部回升阶段，稀土集团和切入人形机器人产业链的磁材标的有望显著受益。建议关注中国稀土、北方稀土、金力永磁、中科三环。 风险提示 需求不及预期，供应超预期，稀土价格波动。