主要逻辑： （1）供给：据SMM，7月国内电解铝产量356.8万吨，同比增长1.95%；根据铝水比例测算，7月国内电解铝铸锭量同比减少16.6%。7月运行产能增至4216万吨左右，全国电解铝开工率93.3%，环比增长2.7个百分点。目前云南仍有62万吨待复产产能，8月运行产能仍有预期增至4270万吨。 （2）需求：据SMM，铝锭周度出库量12.09万吨，周环比增加0.86万吨。1-7月竣工面积同比增长20.5%；新能源汽车产量同比增长33.2%。 （3）库存：截至8月23日，LME库存52.83万吨，日环比降0.15万吨。上期所仓单2.94万吨，日环比降0.09万吨。SMM社库49.1万吨，环比升0.1万吨。 （4）估值：截至8月23日，A00铝锭报升水150元，日环比持平。连续基差150元，日环比降65元；连三基差495元，日环比升65元。电解铝估算成本16578元/吨，日环比持平；吨铝利润2291元，日环比升190元。 综合分析： 宏观方面，美国8月Markit制造业PMI初值47，预期49.3，前值49，制造业PMI走弱令市场下调加息预期，美股三大指数走强，宏观情绪转暖，后续关注杰克逊·霍尔全球央行会议指引。国内仍维持弱现实格局，政策延续推进。基本面方面，云南地区基本达产，8月仍有进一步增长预期，但短期仍未见大量集中到货。需求端仍有韧性，1-7月竣工面积同比增长20.5%，新能源汽车产量同比增长33.2%；初端消费受海外订单不足影响，下游加工开工率有所回落。8月中旬以来消费有改善迹象，金九银十将至下游补库较为积极，临近长单结算日现货市场也有收货需求，现货升水维持较高水平，叠加库存低位令价格仍面临一定支撑。 市场研判： 短期观望。

镍价跟随外围市场走强。宏观方面关注周五美联储表达的态度，美债收益率走强。产业方面，镍矿支撑镍铁价格上涨，镍价和NPI价差在5.5万元/吨上下，和硫酸镍价差2.5万左右，镍价相对仍然偏高。近期下游消费除不锈钢外表现平平，现货市场金川镍和俄镍升水均小幅下调，成交氛围清淡。上周进口窗口短暂打开，吸引俄镍清关，本周进口镍到货略少。诸多利空下，纯镍供应宽松，不支持大幅上涨，但短线由于风险偏好上升拉动镍价反弹，关注宏观氛围变化。 不锈钢期现联动走强，上冲到16000以上。保交楼政策利好后端品种，不锈钢需求可能因此受益。现货市场热情依旧，今日现货冷热轧价格普涨50元/吨。近期镍矿价格上涨为镍铁提供成本支撑。镍铁主流成交价已达1185-1200元/镍点。铬铁价格也受成本支撑和需求回暖，主流成交价不断上行至9100元/50基吨，广西地区已现9480的成交价。废不锈钢也由200上涨至11100元/吨，冷轧现金成本15500元/吨，现货和盘面均有利润，有利于钢厂开工率提高。短期原料成本难跌，价格未改强势，有望继续上行，但据悉钢厂9月订单尚未接满，社会库存积累，隐忧仍存，关注换月时现货市场出货意愿是否增强。

【铜】周二沪铜震荡小涨，SMM铜升水缩至325元。晚间关注美国成屋销售，本周杰克逊霍尔央行年会鲍威尔的发言最受关注。隔夜美债收益率继续攀升到07年水平，部分投行关注累计债务风险。目前认为铜价旺季消费信号消失前、累库拐点来临前，延续高位震荡行情的概率大，甚至不排除可能创出新高。因当前铜价在负面情绪下，相当抗跌，低位多单依托6.72万持有。 【铝及氧化铝】今日午后有色整体回升，沪铝增仓上行，华东现货升水扩大至150元。周初铝锭铝棒库存较上周四略有增加，云南规模复产后累库仍晚于往年体现需求较强。进口窗口打开后累库将逐渐明显，但幅度可能低于此前预期。预计沪铝当前Back结构下保持韧性，震荡延续。近期氧化铝现货延续缓慢上调，现货升水成交给期货带来提振，当前价格实现全行业盈利，产能刚性过剩将限制氧化铝上方空间，暂以近期波动区间内震荡对待。 【锌】日内沪锌小幅反弹，随着锌价反弹，现货交投略回落，但整体尚可，宁波地区到货增加，天津地区延续缺货，广东地区压铸锌合金海外圣诞节订单较好，地区间供求差异明显。国内锌锭社库大幅走低至9.83万吨，提供明显低位企稳信号；但伦锌库存直线攀升至14.6万吨高位，同时锌锭进口窗口打开，多头进场依旧谨慎。维持低位震荡判断。 【铅】沪铅强势增仓上行至1.63万，破前高压力位。出口窗口打开，国内原生减产再生增产，累库预期降低。SMM原生铅报价提升至万六，期现价差扩大至250元/吨，部分持货商积极出货，报价贴水较昨日扩大，部分持货商依然倾向交仓。废电瓶价格继续攀升，再生精铅积极跟涨百元，成本端支撑依然坚挺，精废价差维持175元/吨。下游以长单采购为主，部分刚需观望慎采，且偏向炼厂货源，散单高价成交困难。在碳酸锂价格弱势运行的背景下，如果铅酸蓄电池价格继续攀升，比价优势不足将会反过来影响终端需求，依旧建议把握铅高位做空机会，短线关注1.65万元/吨压力位。 【镍及不锈钢】周二沪镍小幅反弹，市场交投稍有回暖，持仓增至12.7万吨。现货升水继续下滑，金川升水4100元，俄镍1100元，高镍生铁报价继续大幅上扬至1160元每镍点，同时外矿也有小幅涨价，成本端支撑有所显性。成本端因素影响镍铁产量8月呈现下行趋势，当前可流动现货趋向偏紧。下游不锈钢现货成交一般，下游多观望价格尚未大量备货，华东某钢厂8月控制分货节奏。技术上看，沪镍反弹，低位多头谨慎持有。 【锡】日内现锡减仓上涨，短线关注60日均线阻力。佤邦最新消息显示，正在开展矿权确权。佤邦所有的矿权属于中央经济计划委员会；8月1日后已经开采出，但还在洞内的矿，其所有权属于佤邦人民政府；月底完成矿业登记，核发选矿批文给各矿主，并缴纳30%实物税。7月国内锡精矿进口量30875吨，同比环比大增，其中缅矿进口26385吨，环增62.90%。择机回调买入。

自去年7月中旬至今，两市铝价维持震荡运行已逾一年之久，其中沪铝加权主要运行区间在17500-19500元/吨范围内，振幅在10%左右，伦铝振幅则接近30%，沪铝相较伦铝呈现更为明显的双向波动特征。 国家统计局公布7月相关经济数据（工业增加值、固定资产投资等）均低于前值和市场预期，铝价继续在“强预期”和“弱现实”的矛盾中震荡运行，8月15日央行超预期非对称降息，但21日公布5年期LPR并未如预期下调，或因国内部分银行净息差压力较大所致，考虑到央行二季度货币政策报告透露出加大宏观政策调控力度信号，尽管五年期LPR不变，并不妨碍后续加大实体经济支持力度，地产端稳增长政策仍可期，静待国内政策发力。海外市场，美国7月零售数据表明经济偏强韧性，叠加油价回升引发二次通胀担忧，明年预期降息时点从3月延后至5月，年内加息预期再度升温。综上所述，国内外政策均处于观察期，政策博弈加剧，带动铝价走势震荡加剧，近期在低库存以及旺季将至下游消费存韧性带动下，铝价底部形成较强支撑。下面我们就铝市基本面展开详细阐述： 一、美元短期干扰加剧 长线压力基已解除 自1988年至今，美联储共经历了五轮明显的加息周期，分别是1988-1989年、1994-1995年、1999-2000年、2004-2006年和2015-2018年。过去这五轮加息周期，都是在美联储经历了降息操作之后，通胀出现抬头迹象或者已经有明显趋势的背景下开启的。加息的目的主要是为了控制住通胀，加息周期短则11个月，长则3年，平均周期大约在一年半左右。一般如果预计通胀将进入下行轨道，美联储就会开始放缓加息脚步直到停止加息，过去这五轮加息周期结束至开启降息的政策真空期最长为14个月，最短仅1个月，平均大约半年左右。 2022年美联储开启新一轮加息周期，截至今年7月，美联储已经将联邦基金目标利率从0%-0.25%提升至目前的5%-5.25%。机构普遍预测七月是美联储最后一次加息，但随着美国公布7月零售销售数据超预期以及近期原油价格回升引发二次通胀担忧，年内继续加息预期再度升温。根据美联储点阵图以及CME美联储利率观测工具分析，合理预期2023年目标利率高点应该在5%左右，本轮加息基本结束，美元对有色金属的长线压力基本解除。对此我们亦回顾了过去五轮加息周期中伦铜和伦铝的表现，并根据以往规律推测出2023年美联储加息尾声伦铝可能的走势规律，以期给予投资者一定的参考。 根据我们的复盘结果，我们总结了以下两点规律： 铜铝作为大宗商品，工业基础原材料，兼具金融属性和商品属性，但铜的金融属性更强于铝。尤其在以宏观为主导的走势当中，铜价和美元、原油的走势更具相关性。相对而言，铝的金融属性弱于铜，在宏观主导的背景下，上涨下跌幅度没有铜明显。 1、在过去这五轮加息周期当中，伦铜在加息期内均呈现出上涨趋势，最低时期涨幅24.65%，最高时期涨幅则高达176.28%；伦铝则仅有四次呈现出上涨趋势，且历次涨幅均远逊于伦铜，最高时期涨幅也仅50.06%。 2、在加息周期结束后的一年，伦铜和伦铝的走势均不具有明显规律性，主要原因在于加息结束后经济增速受到影响，经济体均呈现下滑趋势；而金属价格在加息结束后重新回归供需主导逻辑，因此呈现出各自不同的波动性。 二、供应侧：水电充裕 利润增厚 电解铝运行产能创新高 进入丰水期之后，云南地区供电供应预期较为乐观，省内放开电解铝企业用电负荷。与此同时，自去年下半年以来，受益于电价成本、氧化铝、预焙阳极等原料辅料价格下行带动，行业完全成本持续走低，尽管铝价窄幅波动，但二季度国内电解铝企业盈利空间仍有明显走阔，截至目前，行业平均完全成本15500元/吨，平均盈利2800元/吨，同比增幅高达260%。 在高利润和水电充裕支撑下，云南铝企复产节奏加快。根据上海有色调研，截至目前省内多数电解铝企业已经基本完成复产，完全满产大概要到八月底，目前复产规模在104万吨左右；除去复产产能之外，7月国内也存在少量的减产，主要集中在四川地区，四川部分电解铝企业受省内电力保供及企业自身检修等需要，减产8万吨左右。截至七月末，国内电解铝运行产能已经达到4200万吨，处于历史高位，若8月份企业继续复产并如期达产，国内电解铝运行产能或达4250万吨，续创历史高位。 三、需求侧：地产竣工 城中村改造给予助力 新能源继续提供增量 从终端消费结构来看，建筑、交通和电力占我国电解铝总需求的70%，其中建筑占比最高达31%，需求主要集中在房地产。其次是交通运输，占比23%左右，电子电力占比在17%左右。 房地产市场，根据国家统计局数据显示，2023年1-7月，我国商品房销售面积6.66亿平方米，同比下降6.5%；房屋新开工面积为5.7亿平方米，同比下降24.5%；房屋竣工面积为3.84亿平方米，同比上升20.5%。当前地产销售不佳，头部企业拿地谨慎，短期新开工规模或将继续低迷，难有改善。不过铝主要用于地产后周期阶段，庞大的开发规模以及地方政府和开发企业积极的保交付动作推动竣工面积保持快速增长。考虑到下半年政策暖风频吹，“工具箱”政策储备丰富，一二线城市的“四限”、三四线城市的公积金个贷率、按揭贷款定价都具备充足调整空间。静待政策端发力，预计地产硬着陆概率偏低。 此外，今年7月，国务院常务会议并审议通过了《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》，会议指出，优先对群众需求迫切、城市安全和社会治理隐患多的城中村进行改造。与上轮“棚改”政策不同，本轮城中村改造侧重更新改造，且因涉及土地所有权问题，改造周期比较漫长，最重要的一点，此次以房票安置为主，新增建房需求较少，而“棚改”是以货币化安置为主，极大刺激了新增购房需求。所以我们认为本轮城中村改造对地产需求的提振力度比较缓和，远不及“棚改”，但考虑到更新改造为主，依然能够拉动建筑用铝需求，提高地产端用铝增量。 新能源汽车方面，根据中汽协数据，2023年1-7月，汽车产销分别完成1565万辆和1562.6万辆，同比分别增长7.4%和7.9%，累计产销增速较1-6月均回落1.9个百分点。2023年1-7月，新能源汽车产销分别完成459.1万辆和452.6万辆，同比分别增长40%和41.7%。7月在去年同期高基数影响下，叠加传统车市淡季，产销节奏有所放缓，整体市场表现相对平淡，环比同比均有所下滑，但新能源汽车和汽车出口仍延续良好发展态势。随着多款优质新品陆续推出和交付，以及“金九银十”将至，预计新能源车以及传统汽车产销同环比有望持续修复。新能源车高渗透率之下，对铝消费产生持续拉动。 四、低库存与高升水 强化底部支撑 截至2023年8月17日，根据上海有色统计数据显示，国内电解铝锭社会库存报49万吨，周度续降2.1万吨，较去年同期下降19万吨，位于近五年同期低位。LME库存报48.86万吨，自6月初达到58万吨阶段性高点之后亦维持去库态势。 2022年11月三部门印发《有色金属行业碳达峰实施方案》提出到2025年铝水直接合金化比例要提高到90%以上，目前全国平均铝水比例达到70%以上，铸锭比例不断下降，铝棒（铝合金）等中间品供应比例随之上升。因此对于铝产品显性库存需综合铝锭以及棒等，截至8月17日，国内铝棒库存7.40万吨，周度减少0.09万吨，位于近三年的同期低位。铝锭 铝棒库存均处于历史偏低水平，尽管西南地区基本完成复产，消费淡季下铝棒转产铝锭的负反馈也在发生，但库存并未明显回升，“金九银十”旺季即将来临，若库存持续处于低水平，则铝价有进一步冲高动能。 作者：余菲菲

氧化铝期货夜盘窄幅震荡，主力2311合约收于2920元/吨。 早间现货市场成交稀少，电解铝厂鲜有接货，仍以贸易商及氧化铝厂为主，成交也极少。现货价格基本持稳。短期供需基本面变化不大，消费端仍以稳定有增为主，供给端则无明显变化，供应紧平衡的状态维持。虽然氧化铝期货整体利润状况改善，但闲置产能仍无重启计划，短期产量难有明显增加，供应紧平衡的状态延续，支撑氧化铝价格偏强震荡。短线建议维持回调做多思路。

隔夜氧化铝震荡偏强，AO2311收于2920元/吨，涨幅0.34%，持仓减仓489手至60525手。沪铝震荡偏强，AL2309收于18515元/吨，涨幅0.33%。持仓增仓1318手至17.46万手。 现货方面，氧化铝SMM综合价格上涨4元/吨至2910元/吨。铝锭现货转至升水130元/吨，佛山A00报价18540元/吨，对无锡A00贴水60元/吨。下游铝棒加工费河南临沂无锡持稳，新疆广东包头南昌下调10-20元/吨；铝杆1A60持稳，6/8系加工费上调109元/吨；铝合金ADC12及A380持稳，A356及ZLD102/104上调100元/吨。 国内提振消费信号带动宏观预期不断回温，现货升水出现不断走高的格局。基本面方面，云南复产提速下供应增压驱动仍存，铝水比例偏高、铝锭供应不及预期，需求逐渐走出淡季，近期下游订单回暖呈现良好补库意愿，社库去库支撑下铝价有望偏强运行。同时不宜过分乐观，仍需关注需求强预期能否实现，警惕宏观情绪转向和供给增量落地对后续价格的施压。

昨日镍价偏强震荡，精炼镍现货成交欠佳，现货升水走势分化，金川镍和俄镍升水持续下挫，镍豆升水明显上调。SMM数据，昨日金川镍升水下降250元/吨至4450元/吨，进口镍升水下降250元/吨至1200元/吨，镍豆升水上涨500元/吨至0元/吨。昨日沪镍仓单减少138吨至1959吨，LME镍库存减少24吨至37014吨。 镍品种 观点：镍处于低库存、低仓单、高利润、弱预期的格局之中。镍中线供需看空，当前价格下镍产能处于高利润状态，刺激供应快速增长，加之近期印尼电积镍的投产，后期纯镍、镍铁和镍中间品供应皆存在较大增量，原生镍正在由结构性过剩转为全面过剩，镍中线套保维持逢高抛空思路。不过因全球精炼镍显性库存依然处于历史低位，沪镍仓单也处于极低水平，低库存低仓单状态下镍价上涨的弹性较大，上半年镍价持续下挫后，其高估值问题有所缓解，镍价继续下行的主动性不足，加之后市仍存在政策预期，短期价格或偏强震荡，建议暂时观望。 策略：中性。 风险：低库存下的资金博弈、镍主产国供应变动。 304不锈钢品种 昨日白天不锈钢主力合约维持高位震荡，夜间价格突破16000元/吨后继续上探，临近夜盘收盘时有所回落。昨日不锈钢现货价格明显上涨，但下游采购接受度有限，市场交投偏冷，基差小幅上调，但仍处于低位。昨日无锡市场不锈钢基差上涨30元/吨至-120元/吨，佛山市场不锈钢基差上涨30元/吨至-120元/吨，SS期货仓单增加1005吨至61304吨。SMM数据，昨日高镍生铁出厂含税均价持平为1157.5元/镍点。 观点：304不锈钢处于现实供应高位、现实需求偏弱、预期供应趋增、预期需求向好、库存压力偏大的格局中。7-8月份300系不锈钢产量处于高位，而终端消费表现一般，镍铁与不锈钢皆处于产能持续扩张且过剩状态，虽然近期印尼矿端炒作引起产业链价格重心上行，但价格上涨后产业链利润状况明显好转，且当前并未影响到不锈钢实际生产，而不锈钢社会库存持续回升，现货市场售货压力渐增，即便后期仍有消费旺季和政策预期的支撑，不锈钢价格亦不宜过度追高。 策略：中性。 风险：印尼政策变化。

周一晚沪铝主力合约2310上涨0.33%报18410元/吨。昨夜伦铝横盘震荡。现货方面，周一无锡电解铝报价18610元/吨，上涨100。消息方面，中国宏桥发布截至2023年6月30日止六个月中期业绩公告，上半年收入657.34亿元，同比下降4.4%；净利润24.57亿元，同比下降65.8%。公告称，期內集团铝合金产品产量约305.9万吨，较去年同期增长约4.4%。铝合金加工产品产量约37.7万吨，较去年同期增长约4.3%。 行业方面，短期来看，宏观仍是主导商品走势的重要因素，当前市场情绪较为脆弱，投资者信心需要更多刺激方能建立，海外宏观也面临一定不确定性。而低库存对价格支撑较强，但在云南复产背景下，未来铝锭集中到货，库存仍有累库预期，低库存对价格支撑持久性有待观察。因此在宏观不确定性较强，和库存强现实弱预期背景下，预计铝价维持区间震荡走势。操作上建议多单减仓后持有，沪铝2310参考支撑位18000元/吨。

8月21日讯：伦锡仍在交易高库存：一方面，国外机构认为尽管存在缅矿题材，可能影响威胁中国炼厂产出，但中国以外地区秘鲁、印尼、波利维亚2023年锡生产延续增量，如印尼天马今年精锡生产目标预增三成。另一方面，缅矿停产时间存疑，受制于佤邦财政收入，外围认为当地停产时间至多2-3个月，且7月、8月中上旬中国进口缅甸锡精矿短线放量，对中国锡生产的影响可能拖延到四季度。 下游，7月国内集成电路产量同比增加4.1%，1-7累计跌幅缩窄到-3.9％。全球，今年智能手机出货可能是十年最低，北美3C仍在触底中。美国裁定对中国镀锡板出口征收高关税，相对影响有限。SMM社库走出拐点后，继续去库，上周流出808吨，仍在1万吨级以上。 综合看，沪锡技术形态调整充分，耐心观察去库速度。连跌之后，本周锡市形态可能转为震荡，择机低位多配四季度合约。

供应方面：云南电解铝复产进入尾声，本月底大部分企业将完成复产，国内运行产能超过4250万吨刷新历史新高。需求方面：SMM数据显示国内铝下游加工龙头企业开工率环比下滑0.3个百分点至63.7%，与去年同期相比下滑两个百分点。周内型材、铝箔及再生合金板块开工均出现下行，其中铝箔板块开工率在出口订单走弱影响下跌幅较大。建筑型材板块整体淡季氛围浓厚，光伏板块需求向好，但难以扭转建筑型材板块下滑带来的开工率走弱的格局。库存上来看，过去一周铝锭库存下降1.5万吨至49.1万吨，铝棒库存回升0.1万吨至7.7万吨，综合库存依然在去库，入库水平较低，下游需求淡季韧性强。近期铝水比例回升，铝棒产量环比增加，铝锭现货偏紧使得升水再度扩大至百元以上给沪铝带来支撑。 成本方面：上周氧化铝现货继续上调近10元至2910元，动力煤延续回落。国内电解铝产能即时平均成本继续围绕16000元波动，成本上行空间已经有限，自备电利润维持3000元以上。 总体来看，宏观压力维持，产业面依然给与支撑，云南规模复产后累库仍晚于往年体现淡季需求偏强，预期年内库存高点将低于此前预期。价格波动较低的情况下指数持仓持续回落显示资金偏观望，沪铝继续以万八上方震荡思路对待。 上周氧化铝2311收盘2900元，上涨1.01%，现货均价上涨约10元至2910元，连续八周上涨，涨势略有缓和。在供应相对平稳的情况下，云南复产带来的需求增量继续提供价格支撑。当前氧化铝运行产能维持在8600万吨，开工率84%，氧化铝供应潜在增量大但短期面临矿石不足的限制。当前氧化铝期现货基本持平，现货升水成交频现令期货仍有跟涨可能，产能刚性过剩将限制氧化铝上方空间，当前高成本厂商已经基本实现全部盈利，平均成本最高的河南利润已接近百元，继续以2850-2950元区间震荡对待。