一边是标普500指数在周四正式迈入了10%的技术回调区域，另一边则是上证综指在周五盘中时隔两个半月后再度升破3400点大关。毫无疑问，全球市场上的“东升西落”行情仍在持续上演…… 对此，不少海外投行人士表示，随着美国总统特朗普发起的全面贸易战引发经济衰退担忧，许多全球投资者反而找到了一个意想不到的新避风港：中国股票。 一些机构投资者提到了在美股不断走弱下，中国股票和欧洲股票所具有的“讽刺意味”——特朗普在上台前后一直将这两个地区列为地缘政治竞争对手。然而，他一系列摇摆不定的关税政策却并没有能令“美国再次伟大”，反而却令中国等市场重现了昔日的荣光。 贝尔德投资公司(Baird)驻美国投资策略师Ross Mayfield表示， 特朗普政府对外国政府施加的压力......在很多情况下，实际上导致了这些国家(的资产)表现优异。 TINA变成了TIARA 特朗普在关税问题上反复无常的表态及削减联邦政府开支的举措，显然动摇了许多市场人士对美国股票的固有认知。自2021年以来，美股的表现远远超过了大多数全球股指。 百达资产管理公司(Pictet Asset Management)驻香港的高级基金经理Andy Wong表示， 投资者正在从信奉“TINA”(美国资产无可替代)转向了“TIARA”（There Is A Real Alternative，存在真正的替代选择)。随着投资者适应叙事转变，资金将从原先拥挤的赢家板块撤离。 行情数据显示，自特朗普1月份入主白宫以来，香港恒生指数已累计上涨了17%，恒生科技指数的涨幅更是达到了约30%。上证综指的涨幅也有约5%。 中国股票的涨势主要是由科技股带动的，恒生科技指数上周已创下了三年多来的最高水平。 与许多新的中国股票看涨者一样，Wong表示，他在科技、国防和面向消费领域都看到了机会。 这些机构乐观的一个重要原因是：中国股票很便宜 ——例如恒生指数就仍比2021年的高点低出了30%。根据LSEG的数据，目前恒生指数未来12个月的远期市盈率约为7倍，而标普500指数约为20倍。 在人工智能初创公司DeepSeek今年春节前隆重推出其R1推理模型后，中国科技股大幅反弹，投资者看到了巨大的上升空间。财政刺激政策也有望持续拉动消费，这是另一个利好因素。 相比之下，特朗普上周末拒绝排除美国这个世界最大经济体出现衰退的可能性，这加剧了市场的担忧。投资者还对白宫决策的不稳定性做出了负面反应，白宫曾在最后一刻才推迟对加拿大和墨西哥征收关税。 此外，不断放缓的美国经济数据也让人怀疑，美国的经济增速是否能在更长的时间内超过其他主要发达国家。有鉴于美国股市估值过高，很容易受到任何风吹草动的影响。 积极布局中国市场 据业内媒体对十余位基金经理及策略师的采访，全球资金在重燃对中国股票兴趣的同时，一定程度上是以牺牲美股为代价的——部分资金正撤离美股，也有资金正撤出韩国和印度等陷入困境的市场。 摩根大通信贷、外汇及新兴市场销售主管Serene Chen透露，过去几周美元兑换港元的规模创纪录，显示资金正大举流入港股，但其未透露具体金额及时段。 亚洲最大对冲基金之一景林资产管理合伙人、基金经理高云程表示， 他在2月初DeepSeek崭露头角后，就清掉了所有美股持仓。这位资深基金经理还告知投资者，目前特别看好中国科技企业及顺应消费习惯变迁的公司。 在他看来，伴随全球地缘政治以及产业格局的变化，中国公司的竞争实力正经历着从被显著低估，到逐渐被重新认知，再到有望吸引全球资金重新投入的转变过程。他将近期投资心得拟定为“找到并持有中国的‘MCGF 10’”。所谓“MCGF”，实际是他创造的词汇，全称为“Make China Greater Future”。 摩根士丹利的数据显示，在此前连续三个月撤资之后，外国基金在2月份向中国股票净买入了38亿美元。 信安资产管理公司(Principal Asset Management)驻纽约首席执行官Kamal Bhatia表示，长期投资者喜欢可预测性。即便是大型成熟机构，也不愿看到三年间投资逻辑发生根本性改变。 Bhatia透露，客户正在询问更多关于战术配置的问题，这种投资策略旨在通过短期押注来利用趋势和经济变化。 DWS的高级投资组合经理 Lilian Haag则表示， “过去十天清楚的表明，区域多元化的资产配置策略终将获得回报。”

随着市场对美国潜在经济衰退的担忧持续加重，美国股市在上周经历了暴跌，这让越来越多投资者将目光投向了大洋彼岸的中国。 高盛在最新报告中指出，今年中国股票市场经历了有史以来最强的开年表现。而与此同时美国股市近期出现疲软和动荡，这令越来越多海外投资机构开始考虑增持中国股票。 而在中国政策支持强劲、科技不断突破的背景下，高盛相信， 这次中国股票市场的涨势将比去年9月更为持久。 此外，在本轮人工智能推动的上涨中，A股表现明显落后于H股。高盛表示，从经验上看，这种极端的回报差异几乎总是导致均值回归，高盛的A-H市场轮换模型也预测，在更多支持性政策和H股溢价压缩的影响下， 未来3个月A股将适度跑赢H股。 中国正经历史上最强开年表现 今年年初至今， MSCI中国指数已经累计上涨了20%以上，是中国股票市场有史以来最好的开年表现 。今年年初以来，MSCI中国指数的涨幅远远超过发达市场和新兴市场。 本周日（3月9日），高盛首席中国股票策略师刘劲津在报告中写道， 全球共同基金（通常只做多）可能“重燃对中国股票的兴趣” 。在过去三年中国股票市场的几次反弹中，这些投资者基本上没有过多参与，并且减少了自己对中国股票市场的敞口。 他写道： “我们与投资者的最新对话表明，鉴于美国股市近期的疲软和波动，同时他们对美国股市的持仓接近历史高点，全球只做多（Long-Only）的委托机构越来越多地参与中国资本市场交易（IPO和配售），它们越来越有动力增持中国公开市场。” 他们写道，投资者也在考虑中国股票，因为中国出现越来越多的科技突破，同时监管不确定性也在减少。分析师们估计， 如果全球共同基金将中国股票的配置比例提高1个百分点，市场可能会看到80亿美元的净买入。 这次不一样！高盛预感这次上涨更持久 高盛继续建议增持中国H股和A股，重申了自己的立场，即中国这次的股市反弹不同于去年9月份的那次短暂飙升。 高盛分析师写道，去年9月份的股市飙升是由政策驱动，因政策转向降低了股市的下行风险，但 这次的上涨是由科技驱动的：中国科技领域最近的发展改变了游戏规则。 此外，高盛还指出，和去年9月相比，对冲基金现在重建头寸的速度比当时更为谨慎，多头基金的仓位总体上仍然较少，南向投资者正以创纪录的速度买入香港上市股票。从所有指标来看， 中国股票市场指数估值都没有高估。 因此，高盛认为， 如果政府政策实施和企业利润增长逐渐到位，所有这些都表明，中国股市有进一步上涨的潜力 。 高盛分析师写道： “最新的科技突破本质上更多是由微观和创新驱动的，对企业盈利和估值都有利。这可能意味着， 相比于纯粹由流动性和政策预期重新定价驱动的复苏，这次复苏将更具持久力。 ” AI突破改变科技股叙事 正如高盛所说，科技股在本轮中国股票大涨行情中扮演了领军角色。今年年初至今，恒生科技指数已累计飙升约32%。科技巨头阿里巴巴、腾讯和百度的股价分别上涨了66%、27%和12%。 最近，中国人工智能模型DeepSeek的崛起，颠覆了中国大型科技股的叙事，表明在此前长期由西方公司主导的资本密集型人工智能行业中，中国科技行业可能将具备强劲的竞争能力。 高盛预计，随着人工智能技术被广泛采用，中国企业的每股收益（EPS）可能在未来十年每年提高2.5%，并使 中国股票市场的公允估值提高15-20%，可能带来超过2000亿美元的投资组合流入。 “两会”政策目标给市场吃下定心丸 在政策方面，高盛表示，中国政府2025年的主要经济和政策目标——如“5%左右”的官方GDP增长目标和4%的预算内财政赤字与GDP之比（创历史新高），与投资者的预期和高盛经济学家的基本观点基本一致。 高盛特别指出，虽然一些投资者认为，暂时缺乏超预期的刺激政策可能导致市场出现“卖事实”的疲软行情，但高盛分析师认为： “中国政府已经释放了亲增长政策倾向的明确信号，并展现出了对系统性风险的低容忍度，对宽松承诺的决心以及对股市的具体支持措施，这些都对锚定中国经济增长预期和控制政策风险溢价至关重要，都有利于中国股票的回报前景。”

随着纳斯达克金龙指数隔夜大涨，以高盛为首的华尔街众多分析师对于中国股票的前景愈发乐观。 美东时间周三，高盛将MSCI新兴市场指数的12个月目标点从1190点上调至1220点，因为该指数考虑到了人工智能应用对中国企业利润的积极影响。 最新预测显示，MSCI新兴市场指数还有较周二收盘上涨12%的空间。 包括Sunil Koul在内的高盛策略师预计， 随着刺激措施有望稳定经济增长，中国股票将进一步上涨 。此外，上调新兴市场基准指数的目标价，还由于欧元区在财政支出方面增长前景的改善。 高盛表示， 他们喜欢在岸A股“不那么夸张”的估值。 中概股板块周三普涨，纳斯达克中国金龙指数收涨6.4%，创去年10月以来的收盘新高，阿里巴巴涨近8.6%，京东涨6.8%，满帮涨13.8%，拼多多涨6%，百度、哔哩哔哩涨超5%。 中国股票面临三大看涨催化剂 值得一提的是，隔夜纳斯达克金龙指数大涨6.4%，创去年10月以来的收盘新高。领先的投资研究公司Zacks分析师Andrew Rocco 对此评价称，尽管中美之间的贸易摩擦加剧，但中国股票却出人意料地坚挺。 Andrew Rocco 认为，中国股票目前拥有的三大看涨催化剂： 首先是财政刺激力度加大：自去年以来，中国政府一直在向经济注入资金，周三的数据显示，政府注入资金的速度还在加快。周三，中国宣布进一步实施财政刺激措施，并将中国今年的经济增长目标定为 5%。 其次，企业每股盈利恢复增长：分析师提到，电商巨头阿里巴巴是中国科技企业盈利转危为安的典型例子。在连续五年稳步增长后，阿里巴巴的增长从2020年底到2023年初陷入停滞。然而，如今阿里巴巴的已开始再次增长，Zacks分析师预测2025年和2026年阿里巴巴的每股盈利将创下历史新高。 “虽然阿里巴巴是中国每股盈利增长的最佳代表之一，但当富途控股和京东在未来几天公布财报时，投资者可能会获得更多中国经济复苏的证据。” 另外，潜在的关税解决方案也是值得期待：虽然大多数投资者认为关税的直接影响对两国都是负面的，但特朗普可能只是将关税用作谈判工具。分析师指出，由于中国股票在关税面前表现良好，如果后续关税方面出现任何缓和方案，都可能使中国股票的飞涨。 瑞联银行（Union Bancaire Privee）董事总经理Vey-Sern Ling评价中国两会公布的最新经济目标时表示： “没有什么可挑剔的。只要有一个强劲的增长目标，以及支持经济的明确意图，这应该让市场放心。”

随着美国经济增长放缓的宏观背景不断显现，高盛副总裁Lindsay Matcham在本周的最新报告中，梳理了2025年可能出现的五种宏观情景，并解析了如何通过跨美国、欧洲及全球其他地区(ROW)的股票主题进行布局。 Matcham认为，决定股票主题时应考虑3个因素： 经济增长会放缓还是加速？ 通胀数据会上升还是下降？ 全球央行会宽松还是紧缩？ 以下是Matcham总结的五类情景及其交易策略，有趣的是只有在当前的宏观情境下，建议做多中国股票： 宏观情景①：增长放缓+通胀下行+央行宽松 + 收益率曲线牛市趋陡(短端利率降幅更大)或牛市趋平(长端利率降幅更大） Matcham认为，这就是其撰稿时经济和市场所处的情景。随着特朗普/马斯克推动财政紧缩(DOGE政策)及关税互征，美国增长放缓，但市场对放缓程度的定价可能过度，引发更广泛的风险偏好转移。 就影响而言，此前大规模财政刺激退潮后增长放缓不足为奇，实际收益率走低反映增长疲软及企业盈利不及预期，这与“金发姑娘式”的反通胀叙事（降息推升美股估值）不同。 在这种情况下，美债收益率曲线要么像周三一样牛市趋陡——收益率下行同时短端跌幅更大，以反映更激进的美联储降息周期；要么像过去几周一样牛市趋平——收益率下行同时短端涨幅更大，以反映对未来增长和通胀的预期降低。 股市策略：做空周期股+做多防御股+做多中国股票 美国：相对防御类股做空周期股；做空高贝塔周期股，做空中产消费类股，做空流动性区域性银行股。 欧洲：通过期货、看跌期权或看跌期权价差，押注斯托克银行业指数下跌；做多欧盟债券替代篮子；做多防御股指数——其中包括食品饮料、电信、媒体和公用事业；做多欧股“十一罗汉”(GRANOLA)。 (白线：美国周期股与防御股比值；蓝线：欧洲斯托克银行业指数) 其他地区：随着资金流出美国，可选择的投资方向包括从多个领域做多中国：人工智能领域做多中国科技AI受益股(GSXACAIT)、人形机器人股(GSXACHRO)；消费领域做多高盛中国贸易指数(GSXACTRA Index)；地缘政治风险规避+小盘股上涨+AI曝露策略则做多高盛中国弹性科技股(GSCBCRTE)。 宏观情景②：经济增长放缓但仍为正+通胀下行+央行宽松+收益率曲线牛市趋陡 这一情景的背景是：经济增长放缓，但鉴于仍为正增长(疫情后美国经济增长曾达到3%的高基数水平)，这并不令人担忧。美债收益率和美元走低，反映出增长放缓，美联储的降息在曲线前端被定价，导致曲线牛市趋陡。 欧美央行能够在经济增长保持良好的情况下启动降息，通胀下行助力特朗普减税落地，小盘股受益；资本成本下降推动周期股/小盘股/大宗商品跑赢。 股市策略：做多周期股+做多小盘股 美国：随着资本成本下降和增长保持积极，小盘股——罗素2000将表现出色 欧洲：做多德国中盘股(MDAX)及欧洲周期股——汽车、化工、机械、矿业、油气、半导体。 (白线：罗素2000期货；蓝线：德国中盘股) 宏观情景③：增长稳健+通胀黏性+央行按兵不动/加息+收益率曲线熊市趋陡(长端收益率升幅更大) 这一背景下通胀仍比预期的要粘稠，导致央行在增长环境中更长时间维持较高的利率水平。特朗普的关税会引发通胀，但贸易在新的机制下会继续繁荣。在欧洲，虽然面对较高的天然气价格，但财政赤字将推动经济增长。收益率曲线熊市趋陡，反映出对经济增长以及对未来通胀和期限溢价的预期。 股市策略：做多周期股+做多价值股+做多大宗商品股 美国：做多高贝塔周期股、流动性区域银行股。 欧洲：做多斯托克600基础资源指数(SXPP)、欧洲天然气受益股，做多欧洲敞口周期股 大宗商品：做多铜主题篮子组合 (白线：高盛铜篮子；蓝线：斯托克600基础资源指数) 宏观情景④：经济增长重新加速+通胀下行+央行放松货币政策+收益率曲线牛市趋陡 在此背景下，特朗普打破通胀困境，通过DOGE减少赤字，30年期债券收益率继续走低；特朗普减税和放松管制推动美国GDP达到更高水平；住房通胀率下降使通胀率降至2%左右，从而使美联储和欧洲央行能够相应降息。完美的风险资产环境导致一切上涨，“动物精神”重新燃起。 股市策略：逢低买入美国放松监管主题+欧盟弱资产负债表股 美国：做多模因股、做多高收益债股票、做多美国放松监管受益股。 欧洲：做多欧洲弱资产负债表股、欧洲美国制造主题股{GSXEMADE}、欧洲半导体股、欧洲电力股、欧洲高收益债题材 (白线：美国放松监管受益股；蓝线：欧洲弱资产负债表股) 宏观情景⑤：经济增长恶化+通胀黏性+央行按兵不动/加息+收益率曲线熊市趋平(短端收益率升幅更大) 在此背景下，特朗普关税加剧避险情绪，通胀顽固致央行维持鹰派态度，收益率曲线熊平；资金成本高企重创小盘股/周期股/未盈利科技股。 股市策略：未盈利科技股及欧洲周期股将承压 美国：做空未盈利科技股、做空罗素2000低盈利篮子。 欧洲：相对防御股做空欧洲周期股、做空弱资产负债表股、做空高收益债题材。 (白线：美国未盈利科技股；蓝线：欧洲周期股/防御股比值)

随着美国贸易赤字创出新纪录，亚特兰大联储的GDPNow模型周五更新数据， 将美国一季度GDP年化季率的预期大幅下调至-1.5% 。 （来源：亚特兰大联储） 横向对比， 这个数字在2月19日时还是正的2.3%，再往前两周还超过3%。 如果美国一季度GDP增速直接转负，将是2022年一季度之后首次出现经济萎缩的情况，同样也是美国特朗普政府交出的第一份经济成绩单。 （美国GDP年化季率，来源：tradingeconomics） GDPNow预测模型旨在通过实时官方数据，提供对GDP数据的“即时预测”，不包含任何人为调整因素。周五的预测变动，旨在体现一季度净出口对实际GDP增长的贡献从-0.41%降至-3.70%。同时对美国个人消费增速的预期从2.3%下降至1.3%。 （来源：亚特兰大联储） 美国商务部周五公布的数据显示， 美国1月份商品贸易逆差意外扩大至创纪录水平，至1533亿美元，经济学家预估中值为1166亿美元。 其中1月进口增长11.9%，至3254亿美元；出口增长2%，至1722亿美元。 毫无疑问，快速增长的进口数字多少与特朗普的关税政策有关，美国企业和消费者正赶在未知的贸易混乱前赶紧囤货。 虽然任何预测美国一季度GDP的尝试都处于早期阶段，但特朗普政策的影响，正在以快于市场预期的方式体现出来。 根据密歇根大学的最新月度调查， 美国消费者情绪在1月份大幅下滑 ，同时对于未来一年的通胀率预期从3.3%跃升至4.3%， 企业界也对特朗普政府胡乱施加关税措施、朝令夕改的行为感到挫败 。 德意志银行在周四的报告中提到，有初步证据表明，当前政策不确定性正在影响消费者和企业信心。这些信心减弱的早期迹象，可能促使美国政府采取更为审慎地削减支出和关税策略。或者， 当前的政策顺序可能导致市场首先对衰退风险的加剧进行定价 。 美国经济可能出现骤然转冷的情况，令经济学家感到将信将疑，但又难以否认这种潜在进展。 巴克莱银行经济学家Ajay Rajadhyaksha解读称，包括下周五公布非农报告在内，如果负面的消息的“鼓点加剧”，投资者将不得不认真考虑经济可能走向衰退的情景。他也强调，在几个月前选举时，几乎没有人能预见到这种情况。 美国商务部将在4月30日公布一季度GDP的官方数据。

随着连续第三个交易日传出的数据“噩耗”，表明美国经济可能依然需要美联储在今年继续降息，多个期限美国国债收益率在周二进一步跌至了今年以来最低水平。 与此同时，一条美联储官员曾高度关注的美债收益率曲线再度回归到了倒挂状态之中，对经济衰退的担忧似乎正再度萦绕华尔街。 行情数据显示，各期限美债收益率周二全线暴跌。 其中，2年期美债收益率下跌7.41个基点报4.0921%，5年期美债收益率下跌10.07个基点报4.1292%，10年期美债收益率下跌10.38个基点报4.2926%，30年期美债收益率下跌9.84个基点报4.5557%。 值得一提的是，10年期美债收益率在1月中旬曾触及过4.8%左右的峰值，而随着隔夜跌破4.3%大关，这也预示着这一“全球资产定价之锚”在短短一个多月的时间里就重挫了逾50个基点，这一速度堪称罕见。 固定收益策略师Mark Cudmore表示，本周伊始的市场论调发生了明显变化，从‘美国新政府尚未实现外界对经济增长的预期’转变为‘ 美国政策可能开始对经济造成真正的损害 ’……这就是为什么10年期美债收益率处于了两个多月以来的最低水平，并且未来几周可能会进一步大幅下跌。” 从整条美债收益率曲线看，随着大量避险资产涌入长债，蜂拥的买盘已再度将10年期美债收益率推低至3个月期美债收益率以下——这是自12月中旬以来这条备受美联储官员关注的收益率曲线首次出现倒挂。 在历史上，3个月期/10年期美债收益率曲线倒挂往往是经济衰退的前兆，尽管自2022年底以来最近的一次倒挂，并未能真正兑现衰退预期。 整体而言，周二的美国市场再度呈现出了只有美债价格上涨(收益率下跌)，其余皆跌的景象——美股、美元、黄金和比特币在当天均遭遇了承压。而伴随着这一局面诞生的，则是市场避险情绪的持续升温，CNN编制的“恐惧与贪婪”指数在短短几天里就跌入了“极度恐惧”区域。 那么，投资者眼下究竟在害怕什么呢？ 避险买盘从何而来？ 人们聚焦的关键信号之一，似乎是一个在过去几个月淡出视线多时的话题：经济不着陆/软着陆会不会重新变成硬着陆？甚至于滞胀是否并非危言耸听？ 周二再度有证据表明，特朗普政府政策的不确定性正在给家庭带来压力，这为美债收益率下行提供了最新推动力。 世界大型企业联合会周二公布的数据显示，2月信心指数下降7个点至98.3，也是连续第三个月走低。这个数字 低于了接受媒体调查的所有经济学家所作的预测 。数据发布后，美国股市和美债收益率双双在短线跳水。 这份世界大型企业联合会的报告显示，不同年龄段和各个收入群体的信心普遍出现下降。消费者对当前和未来的劳动力市场状况、收入前景和企业处境更加悲观。对眼下及今后财务状况的预测也恶化，且认为明年经济陷入衰退的受访者比例升至九个月高点。与此同时，对未来一年通胀的预期上升到了2023年5月以来最高水平，反映了近期鸡蛋价格的飙升以及特朗普关税计划刺激的涨价预期。 尤为值得重视的是，这已经是连续第三个交易日美国经济数据明显表现不佳。财联社昨日就曾介绍过，从上周五的密歇根大学消费者信心指数、服务业PMI、成屋销售，到本周一的达拉斯联储商业活动指数，美国经济数据已经接连“暴雷”。 布朗兄弟哈里曼公司高级市场策略师埃利亚斯·哈达德表示，“美国经济的危险信号正在显现。如果美国经济数据再持续一两个月表现不佳，美国例外论的论调就会受到打击。” Wellington Management投资组合经理Brij Khurana则提醒称，当前的问题还在于，此番人们对经济增长的恐慌是否会最终与去年夏天不同 ——当时多数美国国债基准利率跌破4%，但由于那时候(拜登)政府出台了太多财政刺激措施，这种恐慌其实消退得非常快。 但现在，美国财政状况似乎对经济的支持力度已经减弱。自上周早些时候标普500指数创下历史新高以来，美国股市下跌也加剧了经济焦虑，催化剂包括沃尔玛公司发布的盈利预警。美国总统特朗普不断威胁对来自主要贸易伙伴的进口产品征收关税，以及政府效率部(DOGE)削减联邦工资的努力也构成了拖累。 蒙特利尔银行资本市场美国利率策略主管Ian Lyngen在一份说明中表示，由于对特朗普总统的议程对全球经济表现的影响的担忧持续升温，市场上出现了一种避险的基调。 对于美债市场接下来的走势，AmeriVet Securities美国利率交易和策略主管Gregory Faranello表示，“10年期美债对数据非常敏感，如果我们继续看到经济放缓，那么收益率可能会进一步走低。如果政府削减开支，并专注于削减赤字的举措，那么就会出现紧缩和经济放缓的触发因素。” Faranello表示，10年期美债收益率接下来有望下探4.25%，这是其200日移动均线，也是一条广受关注的趋势线。跌破该水平“可能会有点抢眼”，因为投资者会担心错过买入机会。 值得一提的是，周二期权市场上还出现了一笔6000万美元的激进押注，目标是10年期美债收益率跌至4.15%或更低。 根据业内的计算，如果收益率跌至4%，该头寸将获利约4000万美元。而如果收益率进一步重新测试去年9月份的低点(约3.6%)，该头寸将积累约2.8亿美元的账面盈利。