SK海力士美国存托凭证与韩国本地股之间的巨大价差，短期内将无从消弭。 周四，韩国证券存管机构（KSD）明确， SK海力士将本地股转换为ADR的比例上限设定为总股本的2.5%，且该额度已在7月10日完成的265亿美元ADR发行中全部耗尽。 KSD首席执行官Rhee Yunsu在接受电话采访时表示，除非现有ADR持有人将手中凭证转回韩国股票、腾出额度，否则投资者目前无法将首尔上市股票转换为ADR。 这一结构性约束意味着，正常的跨市场套利机制实际上已被封堵。 SK海力士ADR相对韩国本地股的溢价一度高达51%，截至周三仍维持在约33%的高位。 转换通道受阻，令这一价差存在长期持续的可能，并在市场上催生出一系列替代性布局策略。 套利机制失灵，溢价持续高企 SK海力士于7月10日完成史上外国公司在美最大规模股票发行，此后ADR与韩国本地股之间的定价背离便成为市场焦点。 通常情况下，ADR与对应本地股之间的价差可通过发行或注销ADR的转换操作迅速抹平。然而，当前转换通道面临双重封堵：其一，作为存托银行的花旗集团发布通知称，由于韩国新发行普通股在韩国交易所挂牌前不可转让，ADR账簿的发行与注销通道将关闭至7月29日；其二，KSD的表态进一步明确，即便通道重新开放，2.5%的转换上限已告用尽，可用容量极为有限，且后续是否需要额外监管审批仍不明朗。 两道闸门叠加，令套利者几乎无从下手。SK海力士ADR溢价一度飙升至51%的历史峰值，截至周三仍约高出本地股33%。 结构类台积电，溢价或成常态 KSD的表态揭示了SK海力士ADR的结构性特征——其与台积电ADR的机制高度相似。 台积电ADR持有人可将凭证转换为中国台湾本地股，但本地股无法自由转换为ADR，这一单向机制导致其美股长期维持溢价。据彭博数据，过去五年台积电ADR平均溢价约为12.6%。 SK海力士的情况与之类似，但溢价幅度更为极端。每份SK海力士ADR对应十分之一普通股，ADR持有人可注销凭证并取回韩国股票，但反向操作受到严格限制。分析人士认为，这一结构性约束使得溢价长期存在的可能性显著上升。

AI主题股内部正在上演一场分化行情——芯片等基础设施供应商持续走强，而大手笔投入AI的超大规模云计算巨头却陷入停滞。摩根大通策略师警告， 这一格局与1990年代互联网泡沫末期惊人相似，接下来几周的价格走势将决定这场分化究竟是健康轮动，还是更大规模崩盘的前兆。 Alphabet和特斯拉本周相继公布财报，双双宣布加码AI资本支出，但市场反应冷淡。这一信号进一步强化了今年以来的主线逻辑：AI的"卖铲人"——芯片制造商和基础设施提供商——持续受益，而"用铲人"——大规模采购AI算力的科技巨头——则遭到投资者惩罚。Roundhill Magnificent Seven ETF（MAGS）年内涨幅仅约1.5%，而费城半导体指数（SOX）同期涨幅超过70%。 摩根大通策略师Jason Hunter周三向客户发出警告： 如果超大规模云计算巨头无法突破关键技术阻力位，同时半导体板块仍在关键阻力位下方徘徊，"最初只是AI主题内部的轮动，可能演变为更令人担忧的整体性瓦解"。 1990年代的幽灵：历史轮回还是虚惊一场？ 摩根大通资产管理市场与投资策略主席Michael Cembalest在该行周三播出的一档播客中，详细阐述了这一历史类比。 他指出，1990年代互联网繁荣后期，市场曾出现类似的内部分裂：通信服务股率先见顶横盘，而基础设施股却继续攀升，"这对市场来说是一个假信号"。 当前的格局与之高度吻合——处于AI产业链前端的超大规模云计算巨头自由现金流下滑，股价陷入停滞；而芯片、基础设施提供商和光网络企业却持续走高。 Cembalest用一个形象的比喻点出了问题所在： "你永远希望列车的车厢跑得比车头慢，但现在的情况恰恰相反。 " Hunter在7月1日的研报图表中清晰呈现了互联网泡沫末期的历史走势，并指出自7月初以来，SOX指数已从高点回调20%，而超大规模云计算巨头板块则在2026年的宽幅震荡区间内出现反弹。 乐观与悲观：两种解读，同等分量 对于当前的市场格局，Hunter给出了截然对立的两种解读，并认为两者在技术层面均有依据。 乐观派认为，超大规模云计算巨头在震荡区间内重获支撑，意味着资金正从拥挤的硬件板块流出，这一轮动最终将使AI主题在未来数月乃至数季度内更具持续性。 悲观派则指出，类似的板块收敛曾出现在2000年第二季度，而那恰恰标志着整个市场周期的顶部。 "从技术分析角度看，两种论点都有其合理性，这正是为什么我们认为接下来几周的价格走势至关重要，"Hunter表示。 关键技术位：决定命运的数字 Hunter为投资者划定了一系列需要密切关注的技术关口。 半导体指数方面 ，SOX必须突破12,769至13,333的短期阻力区间。若未能实现，指数可能回落至9,975至10,554的支撑区间，意味着较6月高点将出现28%至32%的更大幅度回调。不过Hunter也指出，若SOX在未来几周跌向该低位支撑区间，可视为"可交易的买入机会"。 个股层面 ，Hunter逐一梳理了几只核心标的的关键位置： ► Alphabet ：需突破50日均线368美元及381美元阻力位，但该股周四盘前报328美元，距目标仍有差距。 ► 亚马逊 ：需突破251至258美元阻力区间，以"确认更大级别牛市趋势的延续"，下一目标为278美元。 ► Meta ：近期从525至553美元区间反弹后在669至694美元附近受阻，若能突破694美元，将是"强烈的看涨信号"。 ► 微软 ：关键支撑位约350美元，但目前股价远低于465至493美元的中期阻力区间，需依次突破50日均线400美元、5月以来61.8%回撤位421美元，以及200日均线438美元。

模拟半导体行业正面临一场"业绩越好、预期越高"的估值困境。德州仪器与意法半导体相继公布强劲二季度财报，但两家公司股价均在财报发布后遭到抛售，折射出当前半导体板块的共同困境： 业绩本身已不足以支撑高企的估值，市场需要的是超出预期的惊喜。 意法半导体（STMicroelectronics）受到的冲击尤为剧烈。公司三季度营收指引中值约37亿美元，低于彭博统计的分析师平均预期39亿美元，欧股盘中一度暴跌17%，创2025年7月以来最大单日跌幅。德州仪器（Texas Instruments）美股盘中则下跌约3%， 尽管其二季度业绩及三季度指引均超出市场预期。 两家公司股价此前均已大幅累积涨幅——意法半导体年内涨幅约119%，德州仪器涨幅约60%——高估值令市场对任何瑕疵的容忍度几近于零。这一局面表明，模拟半导体板块的短期风险已从基本面转向预期管理。 业绩扎实，但指引成为市场焦点 两家公司的二季度财务数据均属稳健。 德州仪器调整后每股收益同比跳升52%至2.14美元，高于市场预期的1.94美元；营收增长23%至54.6亿美元，亦超出分析师预期的52.6亿美元。三季度利润与营收指引中值同样优于预期。 意法半导体调整后每股收益翻逾一倍至31美分，营收增长26%至34.9亿美元，均略超分析师预期。 然而，两家公司的指引细节均触发了市场担忧。 意法半导体三季度营收指引低于预期，并提示个人消费电子业务将出现低于季节性规律的表现。德州仪器首席财务官Rafael Lizardi则向分析师表示，资本支出可能落在20亿至30亿美元指引区间的高端，令市场对自由现金流改善的预期受到压制。 Cantor分析师Matthew Prisco指出，德州仪器此前已是市场高度集中的多头仓位，叠加较高的预期基准，"在季节性指引（环比约+8%）结合定价、数据中心及周期性顺风因素的情况下，盘后抛售具有合理性"，并强调资本支出表态对现金流拐点预期构成压力。 AI数据中心成为核心增长引擎 尽管短期股价承压，两家公司均呈现出AI基础设施需求强劲拉动的共同主线。 意法半导体首席执行官Jean-Marc Chery表示，四季度营收将突破40亿美元，同比增长逾20%，主要受AI数据中心及低轨卫星通信需求带动。公司将2026年AI相关业务收入预期上调至超过10亿美元，并预计2027年将远超20亿美元—— 这已是公司自今年4月首次单独披露AI业务指引以来的第二次大幅上调。 德州仪器同样报告了数据中心需求的快速增长，工业销售额增幅至少达30%，汽车业务亦录得中双位数增长。 彭博行业研究分析师Charles Shum此前指出， AI机架功率持续提升，正推动意法半导体功率半导体需求进入新一轮增长周期。 意法半导体与亚马逊AWS签署的电源管理芯片供应协议，据Chery表示将在未来三至五年持续贡献收入。 高估值成为板块共同隐患 此次两家公司的市场反应，揭示了当前模拟半导体板块更深层的结构性矛盾。 意法半导体年内股价累计涨幅约119%，并于今年6月趁股价高位完成了15亿美元可转换债券发行；德州仪器年内涨幅亦约达60%。高涨幅意味着市场已提前计入相当程度的乐观预期，任何低于预期的指引都可能触发获利了结。 UBS分析师Francois-Xavier Bouvignies表示，意法半导体股价在过去三个月已累计上涨35%，"我们认为，缺乏实质性上调的财报，今日将对股价形成相对市场的压力"。 从行业整体来看， 模拟半导体的基本面复苏方向并未改变，AI基础设施、工业及汽车需求均呈现回暖态势。但在估值已充分反映乐观情景的背景下，投资者对增长节奏的敏感度显著上升，业绩达标已不再足够，市场需要的是持续超越预期的能力。

英特尔交出一份明显好于市场预期的成绩单，体现了AI计算需求引发的数据中心支出激增正帮助英特尔打赢期待已久的翻身仗。 美东时间23日周四美股盘后，英特尔公布的2026年第二季度营收较分析师预期高将近12%，当季营收同比增长加快至25%，为近十五年来季营收最强劲增速。其中，数据中心相关业务的收入同比增长将近60%，为总营收增速的两倍多。 更关键的是，英特尔给出的三季度营收指引保持了两位数高增长，指引区间相当于同比增长逾15%至近23%，整个区间都高于分析师预期。按区间中值计算，英特尔预计三季度营收约163亿美元，比市场预期高8%以上，且略高于二季度实际收入，显示管理层对下半年需求并不悲观。 英特尔首席财务官（CFO）Dave Zinsner在财报公告中指出，二季度业绩表现超出财务预期“主要归功于市场需求强劲和执行力提升，其中工厂良率提高和生产周期缩短带来的出货量增长起到了关键作用。” 他提到，“AI驱动的算力需求持续增强”。CEO陈立武也提到需求，称“AI正推动着对算力前所未有的需求”。 财报公布前，英特尔周四常规交易时段收跌超2%，反映市场对其基本面仍持谨慎态度。财报公布后，英特尔股价盘后拉涨，盘后涨幅曾超过10%。这一剧烈反转说明，投资者此前对英特尔的预期较低，而公司此次不仅二季度营收超预期，三季度展望也给了市场重新上修预期的理由。营收端的这一“预期差”是盘后股价快速反弹的核心原因。 不过，从财报信号看，英特尔目前的核心看点仍是“修复”而非“全面反转”。营收超预期证明短期需求、订单执行或产品出货好于预期，但投资者接下来仍会紧盯毛利率、现金流、数据中心竞争力、AI相关布局以及代工业务投入回报等更深层指标。 Q2营收超预期近12% 英特尔打出明显“预期差” 二季度英特尔营收为161.3亿美元，市场预期为144.3亿美元。当季营收同比增长约25%，为一季度增速7%的3.6倍，同比增速创2011年第三季度以来新高。 下表可见市场预期相比英特尔二季度实际营收和三季度指引中值的差距： 指标 实际/指引 市场预期 差额 超预期幅度 二季度营收 161.3亿美元 144.3亿美元 +17.0亿美元 约+11.8% 三季度营收指引中值 163.0亿美元 150.6亿美元 +12.4亿美元 约+8.2% 这类幅度的营收超预期，在成熟半导体公司中并不常见。尤其对英特尔而言，市场过去几个季度的核心担忧集中在：PC复苏持续性、数据中心份额压力、AI芯片竞争落后、先进制程追赶成本高企，以及代工业务短期拖累利润等方面。 因此，二季度营收大幅高于预期，首先说明公司当前业务并没有市场此前定价得那么弱。无论具体贡献来自客户端计算、数据中心、边缘业务还是其他板块，从合并收入层面看，英特尔的出货、定价或需求环境好于华尔街此前判断。 分业务看， 数据中心与人工智能业务部门（DCAI）二季度营收同比增长59%至63亿美元，增速约为一季度22%的2.7倍，体现了AI需求的强劲驱动。 客户计算业务部门（CCG）二季度营收同比增长13%至89亿美元，增速更是远超一季度的仅1%。 代工服务Intel Foundry二季度营收同比增长31%至58亿美元，增速将近一季度16%的两倍。 Q3指引区间至少较市场预期高近5% 至多高逾10% 相比二季度已经发生的收入，市场更关注三季度指引，因为这直接关系到下半年盈利模型和估值预期。 英特尔预计三季度营收为158亿至168亿美元，均超过分析师预期营收150.6亿美元。即便按照公司指引区间低端158亿美元计算，仍然比市场预期高将近5%，若按区间高端168亿美元计算，则高出近11.6%。 这意味着英特尔管理层传递出的信号不是“二季度一次性超预期”，而是认为三季度需求仍将保持较强水平。 环比二季度营收161.3亿美元，三季度指引的低端下降约2.0%，指引中值163亿美元则环比约增长1.1%，指引高端环比约增长4.2%。 在半导体行业仍处于结构分化阶段的背景下，英特尔给出基本持平至温和增长的三季度收入预期，足以缓解市场对其下半年需求转弱的担忧。 股价盘后大涨：市场交易的是“悲观预期修正” 财报公布后，英特尔股价盘后涨幅迅速扩大到10%以上，与常规交易时段收跌超2%形成鲜明反差。 这背后并非单纯因为英特尔“业绩绝对强劲”，而是因为此前市场预期较低。过去一段时间，英特尔股价承压的原因主要包括： AI浪潮中相对失势：相比英伟达、AMD等竞争对手，英特尔在AI加速器叙事中的市场存在感较弱。 数据中心竞争压力：云厂商和企业客户对高性能计算、AI服务器和定制芯片的需求变化，使传统CPU业务承压。 制程追赶成本高：先进制程投入巨大，短期对利润率和自由现金流造成压力。 代工业务不确定性：Intel Foundry仍处在重投入阶段，外部客户验证、产能利用率、盈利时间表都需要时间证明。 PC周期修复仍有疑问：PC市场经历库存调整后虽有恢复迹象，但复苏强度和持续性仍是争议点。 在这种背景下，只要英特尔收入和指引明显高于预期，就足以触发空头回补和多头重新定价。盘后涨超10%，反映的正是“预期修正”而不是市场已经完全确认公司长期转型成功。 不过，从财报信号看，英特尔目前的核心看点仍是“修复”而非“全面反转”。营收超预期证明短期需求、订单执行或产品出货好于预期，但投资者接下来仍会紧盯毛利率、现金流、数据中心竞争力、AI相关布局以及代工业务投入回报等更深层指标。 三季度指引释放管理层信心，但仍留有区间弹性 英特尔给出的三季度营收区间为158亿至168亿美元，跨度达到10亿美元。这一方面说明公司对需求具备一定信心，另一方面也反映行业能见度仍不是完全清晰。 半导体行业的订单节奏通常受多重因素影响，包括客户库存、终端需求、云资本开支、企业IT预算、消费电子周期以及宏观利率环境等。英特尔给出高于预期的区间，说明当前订单和出货情况较好，但区间本身也保留了对需求波动的缓冲。 对投资者而言，三季度真正需要验证的是公司能否交出接近中值甚至高端的结果。如果三季度最终落在区间高端，将进一步强化市场对下半年增长的信心；若仅落在低端，虽然仍高于当前市场预期，但股价的后续弹性可能会受限。 转型叙事仍绕不开代工业务与资本开支 英特尔近年的长期故事，不仅是卖CPU，更是试图重塑先进制造能力，并通过Intel Foundry切入全球晶圆代工市场。 这一战略对公司意义重大，但也伴随高投入、长周期和高不确定性。先进制程、晶圆厂建设、设备采购和客户认证都需要大量资本开支，而回报周期通常较长。短期内，代工业务可能拖累利润率和自由现金流；长期看，如果成功获得外部大客户订单，则可能打开估值空间。 因此，虽然此次财报收入和指引均强于预期，但市场不会仅凭一个季度营收超预期就完全改变对英特尔转型的判断。投资者还需要看到：外部代工客户进展；先进制程节点是否按计划推进；产能利用率能否提升；代工业务亏损是否收窄；资本开支与现金流之间是否平衡。 这也是英特尔估值长期受压的重要原因：市场承认转型空间，但仍担心投入过重、兑现太慢。 AI仍是估值天花板问题 当前半导体板块最强主线仍是AI。英伟达占据AI加速器绝对核心位置，AMD也在加速追赶，而英特尔的AI叙事相对复杂。 英特尔拥有CPU、网络、边缘计算、PC端AI以及部分加速器产品线，但资本市场最看重的是能否在高增长、高毛利的AI数据中心硬件市场中占据更大份额。如果英特尔无法在AI服务器、加速器或AI PC生态中形成明确竞争力，那么其估值修复可能更多停留在传统半导体周期回升层面。 这也是为什么此次财报虽能带来股价盘后大涨，但后续能否持续重估，还要看公司能否把营收超预期转化为AI相关增长故事，而不仅仅是传统业务阶段性改善。

科创板开板以来规模最大的IPO走完上市前最后一程。 7月23日，长鑫科技发布上市公告书，确认将于2026年7月27日在上海证券交易所科创板挂牌上市，股票代码688825。 对投资者而言，公告书发布后最需要关注的不再是发行数据本身。 8.66元发行价、308.92倍发行市盈率、942.88万户网上有效申购，这些数字早已被市场消化。 真正的变量在于，新股上市后前5个交易日不设涨跌幅限制，叠加存储芯片行业固有的强周期属性，二级市场将在没有"涨跌停缓冲带"的情况下，直接对公司定价进行压力测试。 公告书明确三个锚点落地 上市公告书提供了三个确定性锚点。 第一，时间锚：7月27日挂牌，距申购日（7月16日）仅11天，缴款至上市周期紧凑。 第二，代码锚：688825，"688"开头的科创板半导体阵营再添一员。 第三，业绩锚：上半年营收1100亿至1200亿元、净利润500亿至570亿元的预期得到重申，为公司上市首日的定价博弈提供了最新的财务基准。 公告书同时提醒投资者注意上市初期的投资风险，理性参与新股交易。 平安证券姚崟指出，根据科创板交易规则，新股上市后前5个交易日不设涨跌幅限制，股价可能呈现较高波动特征；叠加公司所处存储芯片行业强周期属性、二级市场阶段性情绪变化等多重因素，公司上市后股价走势存在不确定性。 业内人士也提示，存储芯片企业的盈利会随行业周期剧烈波动，需更关注公司实际业绩而非市场情绪，进行理性投资。 从扭亏到半年570亿，DRAM周期的极致演绎 长鑫科技业绩曲线的陡峭程度，在A股历史上并不多见。 根据招股书披露，公司2025年全年归母净利润仅18.75亿元，刚刚实现扭亏。 而进入2026年，在全球DRAM供需偏紧和存储芯片涨价的推动下，一季度营收已达508亿元，净利润330.12亿元。上半年净利润预期区间被锁定在500亿至570亿元，对应日均净赚近3亿元。 一年之内，从勉强盈利到半年五百亿，这背后是全球存储芯片涨价周期的完整映射。 Omdia数据显示，长鑫科技2025年第四季度全球DRAM市场份额为7.67%，位列全球第四，是中国第一大DRAM厂商。 公司已实现DDR4、DDR5、LPDDR4X、LPDDR5/5X全系列DRAM产品量产，覆盖服务器、移动设备、智能汽车等主流市场。 但与国际三巨头——三星、SK海力士、美光——相比，长鑫科技在先进制程节点上仍有差距， 其盈利对DRAM价格波动更为敏感。 这种敏感性的另一面是，308.92倍的发行市盈率锚定的是当前利润峰值，而非跨周期均值。 存储芯片行业以剧烈的周期波动著称，价格上涨时利润暴增，价格逆转时利润可能急剧收缩。 对投资者来说，以景气周期高点定价的公司，其估值安全边际取决于一个假设：这一轮DRAM上行周期能持续多久。 科创板最大IPO的定价博弈 从申购数据看，市场对长鑫科技的需求可以用"抢筹"来形容。 网上有效申购户数达942.88万户，网上发行最终中签率0.4714%，两项数据均刷新科创板历史纪录。 绿鞋机制下超额配售10.03亿股，全额行使后募资总额可达666亿元。 机构参与度同样罕见。 113家私募旗下2459只产品获配，合计金额超13亿元；其中，梁文锋通过幻方量化与九章资产合计获配约1.75亿元，居私募阵营首位。36家保险机构合计获配约60.65亿元，占此次公开发行规模超过10%。 人民财险、中国人寿、中邮人寿、泰康人寿等4家险企参与战略配售，获配股份设有18个月限售期。全国社保基金多个组合、国调基金二期等长期资金也出现在战略配售名单中。

英特尔二季度财报在营收、利润及毛利率上均录得强劲表现，连续第七个季度超出市场财务预期，管理层透露公司正加速向“AI优先”转型以应对史无前例的计算基础设施建设浪潮。 华尔街见闻提及 ，美东时间23日美股盘后，英特尔公布二季度财报，营收较分析师预期高将近12%，当季营收同比增长加快至25%，为近十五年来季营收最强劲增速。 更关键的是，英特尔给出的三季度营收指引保持了两位数高增长，指引区间相当于同比增长逾15%至近23%，整个区间都高于分析师预期。 在这份超预期财报背后，AI业务的爆发是最大的推手。业绩电话会上，英特尔CEO陈立武直言： 我们由AI驱动的业务总体同比增长超过70%，其中包括创纪录的数据中心业务增长，并贡献了约70%的总营收。 陈立武强调，英特尔正处于AI基础设施大规模建设浪潮的核心受益位置，拥有x86 CPU、先进封装及晶圆代工三大战略资产。 他表示： 今天，我们看到了15年来最强劲的营收增长。我们的核心信息很简单：对我们产品的强劲需求继续超过我们不断增长的供应。 此外，公司管理层透露18A制程良率和产能爬坡均超预期，同时下一代14A制程关键指标也优于内部目标。 公司宣布积极锁定供应商采购订单并加快洁净室建设，信号已向市场传递明确扩张意图。 “需求远超供应”，大幅度上调今明两年资本开支 面对AI带来的爆炸性算力需求，英特尔目前的产能已成为最大瓶颈。 由于客户需求信号极其强劲， 英特尔宣布将2026年的资本开支预期上调至200亿美元以上，较年初预期有大幅提升，并预告2027年的资本支出将显著高于2026年的水平。 CFO David Zinsner披露，2021年至2026年间，英特尔在美国的工具和厂房资本支出合计接近1000亿美元，超过同期任何一家半导体公司。 陈立武则毫不避讳地指出了当前行业的供应链痛点： 整个行业正面临历史上最严峻的供应限制之一，涵盖了先进逻辑芯片、硅晶圆、存储器以及基板。 在可预见的未来，这些短缺将持续存在。 从资金来源看，公司拥有约300亿美元现金及短期投资、100亿美元循环信贷额度，加上约100亿美元可变现非核心资产，整体流动性充裕。 David Zinsner坦承，若扩张进展顺利，公司不排除通过资本市场进行融资。 面对高昂的资本开支，David Zinsner也给出了投资逻辑的解释，他强调了支出的纪律性： 我们只在非常有信心能产生良好回报时才会投入资本支出。 随着我们向延长工艺节点生命周期的模式转变，这些回报是相当可观的。 展望第三季度，英特尔给出的营收指引区间为158亿至168亿美元（中位数163亿美元），预计Non-GAAP毛利率为42%，每股收益为0.38美元。 管理层提示，由于产能扩张存在一定的周期，供应增长的释放将更多集中在第三季度末和第四季度。 核心代工节点18A超预期量产，ASIC剑指千亿美元市场 在市场高度关注的代工与工艺路线图方面，英特尔释放了强烈的信心。 Q2英特尔代工营收为58亿美元，环比增长6%。得益于18A节点的强劲增长，当季晶圆产出比内部目标高出约25%，环比增长超50%。陈立武透露： 自从一年多前加入公司以来，我对我们代工工艺路线图的信心显著增强。18A的产量在季度内显著增加，良率继续领先于预期。 我们目前正在18A上大规模生产多款新产品，包括Panther Lake和Wildcat Lake。 此外，14A节点的PDK 0.5已经完成，PDK 0.9预计将在10月如期推出，并计划于2028年投入高产量产。 除传统代工外，英特尔的定制芯片（ASIC）设计服务同样迎来爆发式增长。 该业务营收同比激增近三倍，目前正接近20亿美元的年化收入运行率，未来目标直指40亿美元。陈立武在回应分析师提问时强调： 这是一个巨大的机会。我认为潜在的市场规模超过1000亿美元，凭借x86 IP、XPU设计能力、先进封装及前沿制程，我们拥有为客户提供定制计算芯片的独特优势。 本季度英特尔宣布与Fortinet合作开发下一代安全处理器，同时与SambaNova开展多年合作推进分解式推理性能优化，并继续向超大规模云客户提供基础设施处理器（IPU）。 陈立武表示，公司将持续扩充产品线，从网络延伸至计算，并最终进入加速器领域。此外， 公司近期还聘请了前SK海力士CEO Shoxi Li，以强化在内存架构整合与计算存储融合领域的战略布局。 数据中心（DCAI）爆发，下半年PC市场存挑战 从业务板块来看，由于云厂商和企业级客户对AI基础设施中x86 CPU的认可度提升。 数据中心及AI集团Q2营收达到63亿美元，环比增长24%，同比暴增59%，营业利润环比大涨约10亿美元。 针对市场关心的CPU与GPU在AI时代的份额博弈，CFO Zinsner给出了非常乐观的判断： 过去我们谈论过CPU与GPU的比例在上升，我们现在认为这两者在现阶段已经几乎达到了平价（parity）， 从长远来看，在出货量基础上有可能最终更倾向于CPU。 管理层预测，行业服务器CPU今年和明年的出货量将出现强劲的双位数增长，这一势头将延续至2028年。 在客户端计算及物理AI集团（CCPG，原PC业务）方面，Q2营收为89亿美元，环比增长15%。其中，AI-PC营收环比增长26%，已占到客户端总营收的三分之二。 不过，管理层客观指出了下半年的隐忧： 受存储芯片价格上涨和产能限制影响，预计下半年PC消费市场将呈现次季节性（sub-seasonal）表现，全年可能会有低双位数的下滑。 即便如此，边缘AI部署的强劲势头将为该板块提供一定的正面缓冲。 英特尔Q2电话会全文（AI辅助翻译）： 主持人： 感谢各位的等候，欢迎参加英特尔公司2026年第二季度财报电话会议。目前所有参与者处于仅收听模式，演讲结束后将进入问答环节。本次会议将全程录音。 下面，请允许我介绍今天的主持人——英特尔投资者关系副总裁 John Pitzer 先生。请开始。 John Pitzer（投资者关系副总裁）： 谢谢。Jonathan，向今天参会的各位致以下午好的问候。第二季度财报及相关演示材料现已发布，可在我们的投资者关系网站 intc.com 上获取。对于通过网络参与今天会议的人士，演示材料也可在网络直播窗口中查看。 今天与我共同出席的有我们的首席执行官 陈立武 以及首席财务官 David Zinsner。Lip Bu 将首先就第二季度业绩发表评论，并介绍我们在战略重点方面取得的进展；Dave 随后将讨论整体财务业绩及第三季度业绩指引，之后我们将进入问答环节。 请注意，今天的演示包含前瞻性陈述，均基于我们目前对外部环境的判断，因此受到各种风险和不确定性的影响。演示中还涉及非GAAP财务指标，我们认为这些指标能够为投资者提供有价值的参考信息。我们的财报、最近一期的10-K年度报告及向SEC提交的其他文件，提供了关于特定风险因素的更多信息，实际结果可能因此与预期存在重大差异；上述文件同时提供了非GAAP财务指标的补充说明及与GAAP财务指标的相应对照。 下面，我将把发言权交给陈立武。 陈立武（首席执行官）： 谢谢你，John，各位下午好。第二季度是又一个稳健执行的季度。收入、毛利率、每股收益均超出指引，这是我们连续第七个季度超越财务预期。 我们的核心信息很简单：对我们产品的强劲需求持续超过我们不断增长的供应能力；我们在设计、制造和执行方面持续改善；15个月前建立的运营纪律正在开始产生切实成效。今天，我们正在见证15年来最强劲的收入增长。 企业文化转型仍在继续，我们的组织已经在以更高的效率运转——行动更快、决策更优、与客户的距离更近。我们近期宣布深化与谷歌云的合作，这将有助于加速这一转型进程，因为我们正在整个业务运营中全面拥抱AI优先的理念。我们也持续以世界级人才来强化领导团队。 全球范围内对计算基础设施的旺盛需求和快速建设，为我们的产品业务和代工业务都创造了重要机遇。目前，行业在前沿逻辑芯片、硅晶圆、内存和基板等领域正面临史上最严峻的供应短缺局面，这些短缺在可预见的未来将持续存在。 英特尔凭借三项具有战略意义的核心资产，处于从这一强劲持续需求中获益的有利位置：x86 CPU产品线、先进封装技术，以及广泛的晶圆代工网络。 随着AI从训练向推理扩展，并日益向自主智能体和多智能体系统演进，通用服务器CPU的密度需求持续提升，我们的核心服务器CPU业务正以前所未有的速度增长。来自客户的需求信号进一步增强了我们的信心。正如Dave将在后面详细介绍的，我们正在大幅增加投资，以支持这一持续向好的需求前景。 关于英特尔代工业务（Intel Foundry） 自加入公司一年多以来，我对我们代工工艺路线图的信心显著增强。我比以往任何时候都更加确信英特尔代工的战略意义和独特价值。 第二季度，我们在Intel 7、Intel 3和Intel 18A节点的工厂均超额完成内部产量目标，这得益于良率的持续提升、周期时间的缩短以及晶圆投片量的增加。18A产能在本季度实现了可观增长，良率持续优于预期。我们目前正在18A上同步推进多款新产品的量产爬坡，同时支持 Panther Lake 和 Wildcat Lake 等主力产品不断增长的需求。我持续提高内部目标标准，团队也不断迎难而上。18A在内部产品上的成功量产爬坡，为英特尔代工开拓外部客户提供了重要验证。 与此同时，我们已启动18AP的风险量产，该节点在保持与Intel 18A IP和设计兼容性的同时，提供额外的性能和功耗优势，使18AP成为面向外部客户的具有竞争力的工艺节点。 展望18A之后，我们在Intel 14A上取得的进展令我倍感鼓舞——缺陷密度和晶体管性能均优于18A的同期开发进度。PDK 0.5现已完成，PDK 0.9预计于10月按计划交付。我们持续构建和验证14A的IP组合，以期推动14A产品家族在广泛客户群体中获得大规模采用。我欣喜地看到，英特尔14A的客户接洽势头日益强劲，我对14A将成为在性能、功耗、密度、成本和进度等关键维度上极具竞争力的工艺节点越来越有信心。 基于令人鼓舞的外部客户进展和内部产品需求的持续增长，我们仍按计划于2027年下半年启动14A内部产品的风险量产，并已在第二季度做出决策，承诺于2028年实现高产量量产。 在先进封装方面，客户对EMIB-T的兴趣持续保持高涨。这一技术极具吸引力，能够提供当前主流方案无法实现的先进AI芯片解决能力。EMIB-T的积压订单持续增长，良率和可靠性均达到目标。我们当前的重点是将这项技术推向高产量、高质量量产，以支持客户在2027年的产品推出。 关于英特尔产品业务 我们近期将PC业务更名为"客户端计算与物理AI事业部"（CCPG），以彰显边缘AI市场的巨大增长机遇。我们的新任领导层将大力推进这一方向，令我十分期待。 在核心PC客户端业务方面，Intel 18A现已在多款商用和消费类产品上实现量产，工厂产量持续逐月环比提升。18A在内部产品上成功实现高产量量产，也为英特尔代工开展外部客户接洽提供了重要验证。在边缘和物理AI生态系统方面，我们尚有工作要做以建立稳固的市场地位，但我们将其视为未来重要的增长引擎。 数据中心与AI事业部（DCAI）本季度表现稳健。随着客户日益认识到CPU通常、以及x86 CPU在AI基础设施中所扮演的关键角色，超大规模云计算和企业级市场的需求均明显加速。第二季度服务器业务同比增长创历史最强，Xeon 6持续成为英特尔历史上爬坡速度最快的产品之一，充分体现了执行力的提升和强劲的客户需求。我们在第二季度通过赢得新的战略客户及签署长期协议，进一步巩固了业务前景。 目前的首要任务是尽快提升产能、增加工厂产出，以满足客户需求，同时持续改善我们的竞争路线图。我们还通过与 SambaNova 的多年期合作，深化了异构AI战略，携手推进分解式推理的性能和功耗优化。 此外，我们新设的设计服务业务持续稳步推进，收入同比增长近三倍。我们看到了借助强大的x86通用计算产品线、打造更多面向AI时代的专用计算产品的巨大机遇。我们在端到端设计、IP组合方面的独特优势，加上领先的晶圆和封装能力，使我们在这一快速增长的领域处于有利竞争地位。我们正在积极扩展专用产品组合，从网络到计算，并逐步延伸至加速器领域。 本季度，我们与 Fortinet 就安全处理器开展合作的公告，是我们在ASIC战略上迈出的重要一步。 展望未来，我对新英特尔的成型感到振奋。我们正以更快的速度、更强的责任感和更贴近客户的姿态运营。前方仍有大量工作要做，但我们的优先方向十分清晰：依托x86计算产品线强化产品领导力，同时将英特尔代工打造为世界级的晶圆和封装代工业务。 英特尔具备独特优势，能够从全行业持续快速建设计算基础设施所带来的压倒性计算需求中获益。我们是唯一一家能够设计和制造完整计算解决方案的公司——从通用CPU、GPU，到针对自主智能体AI优化的专用ASIC和CPU。随着计算架构日益从单芯片系统向系统级封装演进，我们的先进封装和晶圆代工能力也将成为越来越重要的战略资产。 我们的战略方向清晰，执行步伐正在加快，前方机遇十分巨大。战略已开始呈现早期成效，我有信心英特尔将在定义下一个计算时代中发挥重要作用。 我要感谢全球各地的英特尔员工每天的专注、自律和辛勤付出，也感谢众多客户、合作伙伴和供应商对英特尔持续的信任。 下面，请Dave来详细介绍我们的财务业绩。 David Zinsner（执行副总裁兼首席财务官）： 谢谢 Lip Bu。本季度我们再次交出一份强劲成绩单，得益于旺盛的需求和严格的执行，我们在供应方面实现了超越预期的表现。 第二季度收入为161亿美元，超出指引中值18亿美元。AI驱动业务整体同比增长超过70%，包括创历史记录的数据中心业务增长，合计贡献约70%的收入。值得注意的是，尽管本季度晶圆产出已超出预期，但持续强劲的需求仍远超我们不断增长的供应能力。 第二季度非GAAP毛利率为41.8%，较指引高出约280个基点，超出部分由更高收入、更好的良率以及因产品组合优化和定价调整带来的更高平均售价所驱动。非GAAP每股收益为0.42美元，较指引的0.20美元大幅超出，得益于更高收入、更强毛利率和扎实的运营杠杆效应。 第二季度经营性现金流为70亿美元，季末流动性状况稳健，现金及短期投资合计约300亿美元。 各业务板块业绩 客户端计算与物理AI事业部（CCPG） CCPG收入为89亿美元，环比增长15%，优于预期。尽管面临广泛的零部件短缺和价格上涨压力，客户端整体市场规模保持稳健。AI PC收入环比增长26%，目前占客户端收入的三分之二。边缘部署业务表现稳健，目前约占CCPG收入的10%。 CCPG运营利润为23亿美元，占收入的26%，环比下降约1.73亿美元，原因在于公司为优化工厂网络以匹配客户端和服务器整体客户需求而计提了库存减值。 客户端事业部现已将18A扩展至完整量产规模，Series 3商用和消费类产品涵盖逾400个设计方案。在通胀压力背景下，CCPG以A级步进版本将核心 Series 3 推向市场，以提供具有成本竞争力的主流计算能力，时机把握恰到好处。集成 Arc 显卡解决方案持续获得强劲市场认可，覆盖创作者、工作站、商用及游戏领域逾40款集成 Arc 显卡设计方案。在第二季度游戏笔记本取得成功的基础上，CCPG还推出了英特尔 Arc G 系列处理器——这是专为下一代手持游戏系统设计的全新产品家族，为业务提供了额外增长向量。 在商用端，我们市场领先的 vPro 可管理性软件激活量在过去四个季度大增1500%，印证了可管理性和增强安全性已成为智能体化办公场景中不可或缺的核心需求。我们预计企业对AI的采用将成为CCPG的长期顺风，而AI驱动的市场前景远不止于此——边缘和物理AI机遇从长远来看有望与客户端市场规模相当，甚至有所超越。CCPG在边缘AI应用中赢得130个 Series 3 设计订单，其中包括机器人脑部控制部署等应用场景。 数据中心与AI事业部（DCAI） DCAI收入为63亿美元，环比增长24%，同比增长59%，大幅超出预期，超大规模云计算和企业级市场的强劲需求是主要驱动力。专用芯片产品线继续保持强劲势头，收入环比增长约20%，同比接近三倍。DCAI运营利润为25亿美元，占收入的40%，环比增加约10亿美元，得益于更高收入、改善的产品利润率和较低的运营费用。 本季度，DCAI推出了代号 Clearwater Forest 的 Xeon 6+——这是英特尔首款基于18A工艺的服务器级产品。此外，DCAI与 SambaNova 和富士康等合作伙伴联合宣布了机架规模和分解式推理创新方案，并推出了支持10至200G以太网的全新控制器和适配器产品，覆盖数据中心、企业及电信应用场景，进一步增强了连接性产品组合。 英特尔代工业务（Intel Foundry） 代工业务收入为58亿美元，环比增长6%，受Intel 18A产量强劲增长驱动——18A产出约超目标25%，环比增长逾50%。外部代工收入为2.93亿美元。 英特尔代工第二季度运营亏损环比改善7.308亿美元，得益于Intel 4、Intel 3和18A产线良率提升、周期时间优化以及规模扩大带来的晶圆成本下降。18A进展非常理想，英特尔代工年初至今已将 Panther Lake 主力SKU的成本降低了约50%，今年内还将进一步降低约20%，并计划于2027年实现进一步大幅降本。本季度，代工业务还启动了18A-P的风险量产，并完成了英特尔14A PDK 0.9于10月交付的关键里程碑节点。我们已在第二季度加大了对英特尔14A的投资，为2027年风险量产和2028年承诺高产量量产做好准备。 第三季度指引 展望未来，客户持续释放出强劲且可持续的支出信号，这得益于AI算力的空前需求。晶圆、内存和基板方面全行业的供应短缺，仍是客户支持AI基础设施建设所面临的主要挑战。 我们主要工艺节点的晶圆产出已超出90天前的预期，第三季度至今18A良率走势领先于3月份设定的目标。尽管执行表现强劲、入季趋势积极，供应仍然十分紧张，近期供应增长的线性度更偏向第三季度末和第四季度，服务器端尤为如此。 从终端市场角度看，我们预计PC消费在下半年将低于季节性规律，受内存价格上涨和供应短缺影响，2026年全年将同比下降低双位数百分比，与行业同行及第三方预测一致。与此同时，供应改善、产品组合增强以及边缘部署的积极顺风，为我们提供了一定程度的正向对冲。自上次财报以来，我们对服务器CPU需求的预期再度上调，预计今年及明年行业将实现强劲的双位数出货量增长，势头延续至2028年。 综合以上因素，我们指引第三季度收入区间为158亿至168亿美元。在中值163亿美元的基础上，我们预测非GAAP毛利率为42%，税率为11%，每股收益为0.38美元。全年非GAAP运营费用将继续严格控制在约165亿美元。预计少数股东权益（NCI）在今年第三、四季度各约为2.5亿美元，2027年和2028年按GAAP口径约为11亿美元。 在资本支出方面，基于强劲的客户需求信号，我们上调2026年预期，资本支出将超过200亿美元，较年初预期大幅增加。我们同时正在积极锁定供应商的设备采购订单、加快洁净室建设，并积极保障基板和内存的供应。预计2027年资本支出将大幅高于2026年水平，绝大部分投入于美国本土网络。从2021年至2026年，我们在美国用于设备和厂房的总资本支出接近1000亿美元，大幅超过同期其他任何半导体公司。我们始终坚持将支出与客户需求紧密匹配，保持财务纪律，以把握前方的增长机遇。 总结 第二季度在财务和运营层面再次强劲。客户端市场的演变与预期一致，服务器CPU需求继续大幅超出可用供应。物理AI、专用芯片、先进封装和外部晶圆代工等新兴市场，每一个在不远的将来都是年收入达数十亿美元量级的机遇。我对凭借广泛的IP组合解决客户最迫切需求、并为股东创造长期价值的能力充满信心。 下面，将发言权交回 John，开始问答环节。 John Pitzer（投资者关系副总裁）： 谢谢 Dave。请各位每人提一个问题和一个简短的追问，以便我们能照顾到尽量多的提问者。Jonathan，请接第一个问题。 问答环节 主持人： 好的。第一个问题来自 Melius Research 的 Ben Reitzes。请提问。 Ben Reitzes： 谢谢，本季度表现非常出色。我想问一下今年约30亿美元及明年大幅增加的资本支出。这是否意味着你们已经收到了14A或18AP的正式订单？能否分别说明先进封装和晶圆前端的资本支出分配？谢谢。 David Zinsner： 让我先回答第二个问题。资本支出的投向较为分散，先进封装也包含在内。正如 Lip Bu 所说，我们对EMIB-T的前景非常乐观，因此将持续投资。但前端晶圆厂的成本远高于封装设施，所以整体上仍以前端为主，两者对我们都至关重要。 关于客户方面，此次加大投资是我们对全业务客户群体信心的体现。尤其是在已签署长期协议的领域，我们对未来几年的需求前景有了足够清晰的能见度，因此正在为各业务单元提前布局产能。当然，正如我在演讲中所说，我们对资本支出始终保持严格纪律。Lip Bu 也一再强调，只有在我们对回报具有高度信心时，才会投入资本。 目前兴建的这些工厂，从现金流角度来看，初期是净现金流出，这也是为何明年资本支出仍将上升。但从长远看，这些投资将产生可观的回报——尤其是在我们将工艺节点维持更长生命周期的模式下，回报尤为显著。Intel 10和Intel 7工艺已充分印证了这一点。 John Pitzer： Ben，你有追问吗？ Ben Reitzes： 是的。您的竞争对手今天提到，到2030年CPU的市场规模（TAM）将增至2200亿美元，复合年增长率约为45%。您如何看待这一预测？英特尔是否看到了相同的趋势，并有能力抓住这一机遇？ David Zinsner： 我们不会给出具体数字，但我们显然认同这是一个将大幅增长的强劲市场。Lip Bu 过去曾提到CPU与GPU的比例在不断上升，我们现在认为两者在出货量上已接近均衡，未来CPU的比重甚至可能进一步超过GPU。这个市场非常优质，我们在其中拥有强大的地位，有能力抢占相当大的份额。 至于市场具体能达到多大的规模，任何人都很难精确预测。但从我们收到的客户支出信号、已签署的长期协议以及由此获得的前瞻能见度来看，增长将是非常可观的。 主持人： 下一个问题来自摩根士丹利的 Joe Moore。 Joseph Moore： 谢谢。关于服务器CPU的市场份额，你们现在拥有自己的晶圆厂，这似乎是一大优势。这是否帮助你们今年获得了市场份额？展望未来五年，面对AMD和ARM两方面的竞争，你们如何看待重夺失去份额的前景？ 陈立武： 我先来回应，然后Dave可以补充。需求确实非常强劲，在AI智能体和推理场景下，CPU与GPU的使用比例趋于均衡。目前更大的挑战在于如何扩大供给以满足客户需求。 在服务器和数据中心方面，我们拥有强劲的产品路线图：Clearwater Forest、Diamond Rapid，以及即将引入SMT（同步多线程）的 Coral Rapid。我们持续致力于提升单线程和多线程性能，多线程改进将在 Coral Rapid 中实现。 关于ARM，他们是我们优秀的合作伙伴，我与 Rene 和 Masa 私交甚笃。我们不仅关注基于ARM架构的CPU，在ASIC代工和IP授权方面，ARM也可以成为重要的合作伙伴和客户。总体而言，我们在竞争中表现出色，产品路线图强劲，某些领域尚在追赶，但追赶速度很快，我们也正在某些CPU架构方向上投入重大资源，力求实现跨越式超越，假以时日将见分晓。 John Pitzer： Joe，你有追问吗？ Joseph Moore： 有的。关于资本支出，目前是否仍存在"总额"与"净额"的差异？能否就内部产品和外部代工客户的资本支出分配情况为我们进一步说明？ David Zinsner： 目前确实存在总额与净额的差异，主要体现在AMIC（先进制造业投资税收抵免）上，目前大约在低个位数十亿美元区间，随着进度推进，预计这一数字还会进一步增大。从本质上看，这是时间差的问题——我们在美国每投入一美元，可以获得0.35美元的投资税收抵免返还，而美国占我们资本支出的绝大部分，因此返还金额相当可观。但存在一定的滞后期：工厂建好后才能开始申报厂房税收抵免，设备安装完成并达到生产就绪状态后才能申报设备税收抵免，之后还需向美国国税局申报。因此从支出到收回之间有一段时间差，但净额与总额的差异确实存在。 关于内外部资本支出的分配，我们更倾向于从整体晶圆投片量的角度来看待，而非严格区分内部与外部。我们根据各业务板块的需求驱动因素，确定各节点所需的晶圆投片量，然后据此向供应商下达采购订单，并随新信息的获取保持灵活调整。在封装方面，我们已经积累了大量的订单积压，因此需要快速扩大产能，包括内部制造设施的扩充，以及向外部供应商采购基板。这些方面目前正在更快速地推进投资，以提前做好准备。 主持人： 下一个问题来自 Bernstein Research 的 Stacy Rasgon。 Stacy Rasgon： 谢谢。我想问一下客户端业务。数据中心的强劲大家都有预期，但客户端的超预期表现让我感到有些意外。请问这主要是定价驱动，还是有其他因素？另外，考虑到下半年终端市场看起来将弱于正常季节性，请谈谈下半年客户端业务的展望。 David Zinsner： 客户端确实超出预期，但我认为主要驱动力在于平均售价（ASP），其中一部分是产品组合变化，另一部分是我们主动进行的同类产品定价调整——由于我们的成本端承受了一定通胀压力，需要将其传导给终端客户。与去年同期相比，这一市场确实在下滑，2025年因Windows系统换代需求使市场表现格外亮眼，目前处于回调阶段；内存的成本上涨和供应紧张也令市场承压。 我们通过调整产品组合向高端倾斜，对ASP提升贡献较大，帮助业绩表现超预期。 展望下一季度，客户端收入预计将基本持平，CCPG整体有望小幅增长，增长主要来自边缘业务，客户端本身趋于平稳。底层市场因内存动态而承压，预计该细分市场将在本季度有所下滑，但由于CPU库存水位一直相对偏低，第三季度可能会出现CPU库存补充。第四季度，我们自身业务将开始感受到需求放缓，但好消息是，我们需要将尽可能多的产能向数据中心CPU倾斜，以缩小供给与需求之间的显著缺口。 John Pitzer（向Stacy确认追问）： Stacy，你有追问吗？ Stacy Rasgon： 有的。你们提到了客户端的库存减值，这些是什么项目，金额有多大？另外，你们指引下季度毛利率大致持平，如果剔除这些减值，是否意味着毛利率指引实际上是环比下降的？ David Zinsner： 好的，我来拆解一下。我们有部分产品因为配套零件不齐全，从经济性角度考虑，将这部分产品转换到其他产品线比完成原有配套更为合理，因此对这些搁置库存进行了减值处理。 你说得对，我们指引下季度毛利率持平。不计提库存减值固然是利好，但抵消因素在于：尽管 Panther Lake 和 Granite 的成本在持续改善，它们在产品组合中的占比也越来越高，但由于这两款产品仍处于生命周期相对早期，毛利率仍低于公司平均水平，这在一定程度上拖累了整体毛利率，与减值减少带来的提升相互抵消，因此综合结果为持平。 从长远看，随着18A良率的进一步提升，Panther Lake 的毛利率将逐步改善并超越公司平均水平，届时将成为毛利率提升的驱动力。我们始终高度重视持续改善毛利率。坦率地说，今年我在财务团队中一直强调的核心目标，就是在每个季度都将毛利率稳固地推入40%以上区间。团队在前两个季度出色地完成了这一目标，第三季度指引也指向同样的结果。在此基础上，我们将继续推动毛利率进一步提升。 主持人： 下一个问题来自瑞银的 Timothy Arcuri。 Timothy Arcuri： 谢谢。Dave，你提到本季度末产能会大幅增加，这似乎意味着第四季度收入将出现可观的环比提升。如果我们假设你们目前仍在欠货发运，欠货量超过10亿美元，那么第四季度应该会非常强劲。这样理解对吗？能否说明其中的利好与不利因素？ David Zinsner： 我们通常只提供一个季度的指引，这是惯例。但话说回来，如果我们能在第三季度末开始看到库存和供应改善，那么第四季度确实有望获得提升。需要指出的是，即便供应有所改善，我们仍然不会完全弥合缺口，第四季度依然存在缺口。 内部团队在产能提升方面做得相当出色，在某种程度上超出了 Lip Bu 和我的预期，但我们的供应取决于内部晶圆产出与先进封装、基板、玻璃芯板、内存等多个要素的综合能力。后端供应链的采购实际上是我们目前最具挑战性的环节。前端晶圆产能的提升相对线性，而后端某些环节的产能释放更具"块状"性质，因此我们预计在第三季度末才能看到瓶颈逐步打开，这也是本季度收入相对持平、而第四季度具备上行空间的原因所在。 John Pitzer： Tim，你有追问吗？ Timothy Arcuri： 有。Dave，3月和6月的同比毛利率增量表现不错，但根据指引推算，这一增量似乎回落至低50%区间，仍在你们40%-60%的目标区间内。这仍然是正确的参考框架吗？另外请谈谈对明年的展望。 David Zinsner： 从长期来看，40%-60%仍然是合理的增量落点范围。每个季度都有各自独特的动态，会影响具体落在区间的哪个位置，但总体上我认为这是一个比较实用的参照标准。 主持人： 下一个问题来自美国银行证券的 Vivek Arya。 Vivek Arya： 谢谢。Lip Bu，你提到对拓展外部代工客户越来越有信心。请问这种信心何时会转化为实质性的客户公告？另外，资本支出的增加中有多少是为外部客户服务，有多少是为满足内部产品需求？ 陈立武： 谢谢 Vivek 的问题。我先谈谈信心来源，然后 Dave 来讲资本支出。 就18A而言，18AP已进入风险量产阶段，将于今年底前准备就绪，性能提升约5%。18A的良率和产量正持续向好，从 Panther Lake 的量产爬坡中可以清晰地看到这一点。 14A方面：PDK 0.5已完成，14A的PDK 0.9按计划于10月交付，这是非常重要的里程碑。256 SRAM的良率、缺陷密度和性能均优于我为团队设定的严格计划节点，他们全部达成了目标。14A风险量产定于2027年下半年，并承诺于2028年实现量产。 所有这些客户接洽和反馈都非常积极，内部产品需求强劲，外部代工客户的接洽程度也给了我极大信心。当他们开始看到0.9版PDK以及相应的良率表现后，对于在14A上跑什么产品、需要多大产能，开始变得非常兴奋、非常认真地推进。这正是客户真正有意向前行的积极信号。 也正因如此，正如我之前所说，只有在确认良率达标、IP能够服务客户、以及客户接洽达到一定层级之后，Dave 和我才会启动资本支出。 David Zinsner： 我先从2026年说起，将资本支出拆解清楚。在过去几年里，我们在厂房空间方面投入了大量资金，目前厂房条件已经非常充裕，还剩余少量投资用于基础设施完善，金额相对较小。因此，当前大部分资本支出都流向设备采购。相比2025年，2026年的设备投资将增加40%，重点方向正如大家所料：Intel 3、18A和18A-P。 2027年的具体数字我暂时不会给出，因为细节仍在梳理中，按惯例通常在年初正式披露。但我已明确告知投资者，预计该数字将较2026年有所增长，请大家再给我一到两个季度时间来确定最终数字。 资本支出的走向将兼顾内外部，我们对所有业务单元的晶圆需求进行整体统筹，并据此规划产能。 John Pitzer： Vivek，你有追问吗？ Vivek Arya： 有的。Dave，随着下半年和明年持续加大投资，你们如何考虑资产负债表的问题？CPU业务的成功能否支撑这些投资，还是需要其他融资手段？ David Zinsner： 这是个好问题。我们目前的资产负债表状况非常良好：约300亿美元现金，加上100亿美元的循环信贷额度，合计约400亿美元的流动性。这使我们得以完成去杠杆，将信用评级牢固维持在投资级。 收入、利润和EBITDA的持续扩张，为业务提供了可观的现金流。此外，我们还有大约100亿美元的非核心资产可供变现，虽然目前并不急于此，但在必要时可作为备用选项。 我们也看到客户愿意以预付款形式与我们共同投资，这帮助我们解锁了更多产能。当然，如果业务高速扩张，我们可能需要进入资本市场进行融资，届时将及时告知股东。 主持人： 下一个问题来自 Cantor Fitzgerald 的 CJ Muse。 CJ Muse： 下午好，谢谢。Dave，我知道你不会给出超过一个季度的指引，但能否帮我们理解今年下半年到2027年服务器收入复苏的节奏，以及如何分别看待出货量和平均售价的趋势？ David Zinsner： 我先退一步说明背景：服务器晶圆几乎全部来自内部生产，大部分ASIC产品除外。我们正在大力扩大核心节点的晶圆投片量，尤其是 Intel 3，这是生产 Granite Rapids 的关键节点。Granite Rapids 的需求极为旺盛，是数据中心业务中供应最为紧张的产品，客户接受度极好。我们正在逐步扩大Intel 3的产能，今年剩余时间和明年都有相对稳健的产能爬坡计划，但产能释放会有一定的"块状"性质。 挑战不仅在于前端，后端产能同样需要扩大，尤其是基板等紧俏环节，上半年已有进展，但仍需持续努力。 从市场整体角度来看，我们主要以出货量为口径来讨论增长，而服务器市场普遍以每核心ASP定价。随着服务器朝着更高核心数发展，单台服务器的ASP也水涨船高，这将成为收入增长的重要组成部分，也令我们有信心认为，未来几年这一业务的年复合增长率将远超两位数。 John Pitzer： CJ，你有追问吗？ CJ Muse： 有的。回到资本支出话题，我知道你不会给出明年的指引，但在平衡客户需求和自由现金流目标时，有没有一个框架可以帮我们建立模型？还是说，只要拿到客户合同就直接投建？ David Zinsner： 我们会更审慎地考量。单看基础业务的经营性现金流，即便资本支出进一步加大，加上AMIC税收抵免的对冲，现金流状况其实相当不错。但后端的第三方投资可能对明年的现金流造成一定拖累，使实现正自由现金流面临一定挑战。 不过，我们的全部投资都具有可观的投资回报率。只要我们对增长率和定价成本结构有信心，这些节点的生命周期通常较长，几乎总能实现良好的投资资本回报率，我们就会坚定投资。但我们会非常审慎地避免在客户承诺到位之前大量押注资本——这是 Lip Bu 带来的最重要的变化之一。 你可以从反面解读当前的情况：基于我们对明年的信心和正在下达的采购订单，这本身就说明我们对客户的信心已经非常充足。 主持人： 最后一个问题来自富国银行的 Aaron Rakers。 Aaron Rakers： 谢谢。第一个问题关于ASIC业务。根据上季度披露，目前年化收入约为12亿美元，增长势头不错。能谈谈这一业务的多元化布局吗？你们宣布了与 Fortinet 的合作，请问如何看待该业务的增长轨迹和利润率状况？ 陈立武： 这是一个巨大的机遇，潜在市场规模可能超过1000亿美元。我们拥有独特优势，包括基于CPU的先进设计能力、强大的IP组合，以及在高度集成和多层互联方面独特的先进封装能力，而这些能力正是许多AI新技术所迫切需要的——封装技术与先进硅制程的结合，为大量专用芯片的研发创造了丰富的机遇。 与 Fortinet 合作的安全ASIC是一个很好的例子，我们在推进下一代高性能安全处理器；此外，英特尔的IPU已经为多家超大规模客户提供服务，机遇巨大。这一业务同比增长约3倍，前景非常广阔。 David Zinsner（补充增长速度）： 关于增长速度，目前这一业务的年化收入大约在20亿美元左右，我们预计在不远的将来将达到40亿美元的年化收入。鉴于1000亿美元的潜在市场规模，加上我们的IP实力和整体优势，我们理应赢得相当可观的市场份额，请大家持续关注。 John Pitzer： Aaron，你有追问吗？ Aaron Rakers： 有的。内存以及内存层次结构和架构方面正在发生诸多变化，也有关于英特尔内部研发工作的最新消息，例如Z角度内存、交叉批处理内存等。请问英特尔在这些计算扩展架构中是否会扮演更重要的角色？内存领域未来是否有重要机遇？ 陈立武： 好问题。首先，内存已经成为重大的供应约束，我们正在与三大内存厂商深化合作，以满足客户需求，这是第一优先级。 其次，如大家所知，英特尔在内存领域有着丰富的历史积淀，近期我们招募了 Shoxi Li 加入团队，他曾任SK海力士CEO。内存已成为AI基础设施的瓶颈，是客户面临的核心痛点。我们也在研究如何实现计算与内存的深度融合、如何通过3D堆叠以及更高效的内存利用来提升整体效率。 这是一个正在积极探索的方向，我们将持续向大家汇报进展。 陈立武（结束语）： 感谢大家今天的参与。本季度我们在英特尔转型之路上取得了良好进展，但前方仍有大量工作要做。期待在本季度内与各位见面交流，并在10月份提供进一步更新。 主持人： 感谢各位参与今天的电话会议，本次会议到此结束，请各位挂机，祝您有美好的一天。

英特尔与AMD正就服务器CPU供货问题向中国客户寻求更长期的采购承诺，折射出AI基础设施建设热潮已从AI加速芯片蔓延至更广泛的数据中心元器件，供应商议价能力显著提升。 据路透援引两名知情人士透露， 上述供货协议通常锁定采购量但不锁定价格，覆盖期限多为一年左右，部分客户的承诺期限已延伸至两年或以上。与此同时，中国市场服务器CPU价格持续攀升，部分产品月涨幅超过10%，年内累计涨幅已逾40%。 供应趋紧正直接影响中国云计算商和互联网企业的AI扩张节奏。CPU成本上升、采购周期拉长，可能推高相关企业的数据中心部署成本，并造成建设延误。 CPU供应转向卖方市场 AI数据中心在大量部署GPU的同时，还需要配备数量可观的CPU，用于支撑服务器、存储、网络及推理工作负载。相较于AI加速芯片，服务器CPU此前供应较为宽裕，但这一局面正在改变。 英特尔此前已向中国客户发出通知，部分产品交货期长达六个月。 长期供货协议的出现，标志着服务器CPU市场正从买方市场向卖方市场切换——这一趋势与此前内存芯片市场因AI需求激增而推动买家签订长期协议的路径如出一辙。 英特尔方面，首席执行官陈立武在4月份的分析师会议上表示，需求"持续超越供应"，尤其是至强（Xeon）系列服务器CPU。他还提及英特尔在第一季度签署了多份长期合同，其中包括一项与谷歌达成的多年期协议。CPU供应短缺问题预计将在英特尔本周四发布的季度业绩中成为焦点议题之一。 AMD方面，该公司将于8月初发布财报。AMD已将其服务器CPU市场规模预测上调至2030年超过1200亿美元，理由是代理型AI（agentic AI）工作负载带动的强劲需求。

SK海力士美国存托凭证与韩国本地股之间的巨大价差，短期内将无从消弭。 周四，韩国证券存管机构（KSD）明确， SK海力士将本地股转换为ADR的比例上限设定为总股本的2.5%，且该额度已在7月10日完成的265亿美元ADR发行中全部耗尽。 KSD首席执行官Rhee Yunsu在接受电话采访时表示，除非现有ADR持有人将手中凭证转回韩国股票、腾出额度，否则投资者目前无法将首尔上市股票转换为ADR。 这一结构性约束意味着，正常的跨市场套利机制实际上已被封堵。 SK海力士ADR相对韩国本地股的溢价一度高达51%，截至周三仍维持在约33%的高位。 转换通道受阻，令这一价差存在长期持续的可能，并在市场上催生出一系列替代性布局策略。 套利机制失灵，溢价持续高企 SK海力士于7月10日完成史上外国公司在美最大规模股票发行，此后ADR与韩国本地股之间的定价背离便成为市场焦点。 通常情况下，ADR与对应本地股之间的价差可通过发行或注销ADR的转换操作迅速抹平。然而，当前转换通道面临双重封堵：其一，作为存托银行的花旗集团发布通知称，由于韩国新发行普通股在于韩国交易所挂牌前不可转让，ADR账簿的发行与注销通道将关闭至7月29日；其二，KSD的表态进一步明确，即便通道重新开放，2.5%的转换上限已告用尽，可用容量极为有限，且后续是否需要额外监管审批仍不明朗。 两道闸门叠加，令套利者几乎无从下手。SK海力士ADR溢价一度飙升至51%的历史峰值，截至周三仍约高出本地股33%。 结构类台积电，溢价或成常态 KSD的表态揭示了SK海力士ADR的结构性特征——其与台积电ADR的机制高度相似。 台积电ADR持有人可将凭证转换为中国台湾本地股，但本地股无法自由转换为ADR，这一单向机制导致其美股长期维持溢价。据彭博数据，过去五年台积电ADR平均溢价约为12.6%。 SK海力士的情况与之类似，但溢价幅度更为极端。每份SK海力士ADR对应十分之一普通股，ADR持有人可注销凭证并取回韩国股票，但反向操作受到严格限制。分析人士认为，这一结构性约束使得溢价长期存在的可能性显著上升。

意法半导体（STMicroelectronics）股价遭遇重挫。尽管公司再次上调全年AI业务收入预期，并预计第四季度增长进一步加速，但第三季度营收指引低于市场预期，高估值下投资者选择获利了结。 周四，意法半导体公布2026年第二季度财报， 预计第三季度营收约37亿美元（指引中值），低于彭博统计的分析师平均预期39亿美元。 受此影响，公司欧股股价盘中一度暴跌17%， 创2025年7月以来最大单日跌幅。 管理层对全年增长前景依然充满信心。首席执行官Jean-Marc Chery表示，第四季度营收将突破40亿美元，同比增长逾20%，主要受AI数据中心和低轨卫星通信需求带动；同时将2026年AI相关业务收入预期上调至超过10亿美元，并预计2027年将远超20亿美元。 高预期下，指引未能进一步打开想象空间 虽然第三季度收入指引逊于市场预期，但盈利能力仍保持稳健。公司预计第三季度毛利率约37%，略高于分析师预期的36.76%，显示产品结构改善仍在持续。 真正令市场失望的是增长节奏。 受AI数据中心业务快速扩张带动，意法半导体股价今年以来累计上涨约119%，市场已提前计入较高增长预期。今年6月，公司还趁股价高位完成了15亿美元可转换债券发行。 花旗分析师Andrew Gardiner等人在报告中表示，财报显示汽车、工业等终端市场复苏仍在推进，AI和数据中心业务继续保持高速增长，但 市场预期与估值已经同步抬升 。在盈利预测缺乏进一步上修空间的情况下，股价短期面临回调压力。 AI数据中心成为增长核心 AI基础设施持续扩张，正在成为意法半导体最重要的增长引擎。 随着AI服务器功率密度不断提升，数据中心对电源管理、功率器件及连接芯片的需求持续增长。彭博行业研究分析师Charles Shum此前指出， AI机架功率持续提升，正推动意法半导体功率半导体需求进入新一轮增长周期。 Chery表示，公司第四季度增长将进一步加速，主要来自AI数据中心及低轨卫星通信领域的长期合作项目。今年早些时候，意法半导体与亚马逊AWS签署了电源管理芯片供应协议。Chery此前曾表示，这份合同未来三至五年都将持续贡献收入。 值得关注的是， 公司今年4月首次单独披露AI业务收入指引，6月便将全年预期几乎翻倍，而此次财报又进一步上调至超过10亿美元，反映出AI业务增长速度仍在持续超出管理层此前判断。 汽车与消费电子复苏迟滞，传统业务持续承压 尽管AI业务增长迅猛，传统业务仍未摆脱低迷局面。 作为特斯拉、苹果等企业的核心芯片供应商， 意法半导体近两年来持续受到汽车与消费电子需求疲软，以及客户库存去化进程缓慢的双重压力，传统业务的复苏步伐依然迟缓。 在此背景下，近年来Chery积极推动公司战略转型，降低对汽车和消费电子市场的依赖，将重心转向AI数据中心、工业电源及通信等高成长性领域。目前， AI业务正逐步成为公司新的增长引擎。 从行业整体看，成熟制程芯片市场正显现回暖信号。德州仪器最新营收指引优于预期，工业、汽车及数据中心等领域需求均有回升。然而，由于此前股价已累计上涨约70%，财报公布后盘后股价仍出现回落，折射出 当前半导体板块普遍的估值困境：业绩尚可，但市场期待更高。

人工智能投资热潮持续推高半导体需求，正成为韩国经济最重要的增长支柱。二季度GDP再度超预期，显示以存储芯片为核心的出口引擎，仍在为这一本出口导向型经济体提供支撑。 韩国央行周四公布的初步数据显示，韩国二季度GDP同比增长3.7%，高于市场预期的3.5%；环比增长0.6%，亦高于预期的0.4%。出口是主要拉动力，半导体、机械及设备海外需求保持旺盛。 数据公布后，市场反应积极。韩元对美元走强，美元兑韩元下跌约0.58%；韩国综合股价指数KOSPI上涨约1.82%，投资者对出口和企业盈利前景的信心有所增强，三星电子和SK海力士等韩国存储芯片巨头持续受益于全球AI基础设施投资浪潮。 不过，二季度增速较一季度有所放缓，且消费和建筑投资仍显疲弱。在韩国央行7月启动加息周期后，芯片出口能否继续抵消内需走弱和融资成本上升的影响，将成为决定经济后续表现的关键。 出口增长由半导体和设备带动 韩国央行数据显示，二季度出口环比增长1.4%，半导体、机械及设备是主要拉动项目。全球AI基础设施建设加快，推动高性能存储芯片采购需求上升，韩国在相关产业链中的优势直接转化为出口增长。 三星电子和SK海力士等存储芯片供应商，是这一轮需求扩张的主要受益者。对韩国而言，芯片出口的意义已不只是单一行业景气指标，而是影响整体经济增长、企业投资及外汇市场表现的重要变量。 二季度出口保持正增长，也表明AI相关资本开支对韩国实体经济的带动仍在延续。尽管出口增速较此前的高位回落，但半导体和设备需求依然为经济提供了较为稳定的外部支撑。 此前，高盛已在5月研报中指出，韩国AI相关出口2026年可能接近GDP的30%，经常账户顺差将超过GDP的10%。韩国政府近期已将全年增长预测从2%上调至3%。 GDP超预期，但增长动能有所收敛 从同比看，韩国二季度GDP增长3.7%，略低于一季度的3.8%；从环比看，0.6%的增速也低于一季度的1.8%。这意味着韩国经济仍在扩张，但增长速度较年初有所放缓。 增长放缓的主要压力来自内需。二季度私人消费环比仅增长0.4%，建筑投资环比下降0.2%。居民消费意愿偏弱及房地产市场降温，继续限制内需对经济的贡献。 出口强劲与内需偏弱之间的分化仍较明显。半导体行业的繁荣改善了外贸和企业部门表现，但消费与建筑投资尚未同步改善，令经济增长对外部需求的依赖度维持较高水平。 韩国央行此前曾在一季度GDP发布时警告经济存在"K型"结构——科技行业繁荣导致收益不成比例地流向高收入群体，剔除IT行业后全年经济增速将降低0.4个百分点。二季度消费与投资的疲软，延续了这一结构性特征，意味着芯片繁荣对整体经济的"涓滴效应"仍有待验证。 政策博弈：加息获得数据背书，但分化加剧两难 对于韩国央行而言，二季度GDP超预期为7月的加息决策提供了事后验证。在通胀仍高于目标、芯片繁荣溢出效应正向薪资和消费领域蔓延的背景下，维持紧缩立场的数据基础更加牢固。 但私人消费与建筑业投资的双双疲软也意味着，央行在后续加息节奏上需在"遏制通胀"与"避免过度打压内需"之间寻找更精细的平衡。行长申铉松已明确警告，芯片繁荣带来的溢出效应可能导致通胀在科技行业之外更加持久。6月CPI仍高达3.2%，美韩利差约200个基点，韩元的结构性压力短期内难以根本缓解。 对于投资者而言，二季度GDP数据传递的核心信号是：韩国经济的增长叙事仍由AI半导体出口主导，但宏观政策的收紧与内需的疲软正在构成新的约束边界——这种"高增长、紧货币、弱内需"的组合，将考验韩国经济的韧性与政策的拿捏能力。