北京时间周三，有着“美联储传声筒”之称的知名宏观记者尼克·蒂米劳斯(Nick Timiraos)撰文称，美国长期债券收益率突然飙升至16年高点，正威胁着经济软着陆的希望，尤其是因为这一情况的具体触发因素尚不清楚。 这一年半以来，美联储一直在提高基准利率。而加息旨在推高长期债券收益率，通过放缓经济来对抗通胀。但最近这波飙升值得人们小心。与此同时，通货膨胀有所缓解，美联储已暗示其加息工作已接近尾声。 周二10年期美债收益率自2007年8月以来首次突破4.8%，周三30年期美债收益率涨至5.0%，为2007年8月以来最高水平。 蒂米劳斯指出，如果最近借贷成本的攀升，以及随之而来的美股暴跌和美元走强持续下去，那么明年美国和全球经济可能会明显放缓。 近期收益率的快速上涨也增加了金融市场崩溃的风险。近期美股持续回落，道指已抹去2023年以来的涨幅，自8月初以来，标普500指数下跌了近8%。 对于美债收益率突然飙升的原因，似乎仍然处于混沌之中。去年长期美债收益率的上升，是由于市场预期，随着美联储收紧政策，短期利率将上升，以及投资者担心通胀上升，要求持有较长期资产获得额外补偿。 蒂米劳斯认为，但这两个因素目前似乎都没有推动收益率上升，因此人们开始关注其他因素的影响。其中包括外国人、美国银行和国内投资组合经理对美债的需求减少，这些人传统上购买美债是为了对冲股市和其他风险资产的下跌。 原因分析 前纽约联储高级官员Daleep Singh表示，美债收益率上升令人困惑，目前的解释无法令人信服。 美国财政部长耶伦周二声称，目前尚不清楚美债收益率是否会长期稳定在较高水平，本届政府也非常关心这个问题。 美债收益率最近的上涨缺乏明显的“罪魁祸首”，这表明所谓的期限溢价，即投资人持有长期资产所要求的额外收益(term premium)，正在上升。更高的期限溢价意味着，即使通胀得到控制，借款人也将不得不支付比以前更高的利率。 此外，美债收益率持续上升将令美国政府付出高昂代价，因为美国政府正在发行大量债券，这将面临更高的借贷成本。美国的公共债务在过去八年里翻了一番，达到26万亿美元左右。 借贷成本上升可能打压股市和其他资产价格，也会导致投资、招聘和经济活动减弱。高盛经济学家估计，如果金融环境紧缩持续下去，未来一年的经济产出可能会减少1个百分点。 这种情况下，美联储加息的理由也将被削弱。克利夫兰联储主席梅斯特周二告诉记者：“更高的利率将对经济产生冲击，我们在制定货币政策时必须考虑到这一点，我们对此密切关注。” 蒂米劳斯认为，当前美债收益率的上涨势头是在7月底获得的，当时在强于预期的消费者支出中，经济开始显示出重新加速的迹象。自那以来，投资者和美联储官员已经放弃了他们对美国经济将放缓的预测。 因此，蒂米劳斯表示，经济增长前景更加光明的预期是美债收益率上升的原因之一。在这种背景下，导致美联储明年将利率维持在当前水平的可能性越来越大。 投资者不急于入场 投资者感到困惑的是，尽管美联储大幅加息，消费为何依然如此强劲。如果是因为中性利率更高，美联储将在更长时间内保持利率在较高水平，从而证明近期收益率上升是合理的。如果是因为传统的货币政策滞后效应还没有发挥作用，那么经济放缓可能只是时间问题。 随着美联储加息以抑制通胀，债券和股票价格双双下跌，这与投资者可以通过购买美债来对冲股票和其他风险资产下滑的传统模式背道而驰。许多投资者曾预计，随着美联储加息接近尾声，股票和债券之间的传统负相关性将回归。 但这种情况迟迟没有发生，部分原因是美联储可能不会像投资者预期的那样迅速地降息。债券市场的跌跌不休吓坏了投资者，在对利率见顶更有信心之前，他们似乎对此时入场犹豫不决。 Interactive Brokers首席策略师Steve Sosnick表示：“如果你所处的是一个债券收益率每天都在上升的环境，情况就有点讨厌了。我现在并没有看到人们集中买入债券，这不仅是因为现在的债券有点像一把正在下落的飞刀。债券正在大甩卖，价格的下降应该会催生需求，但我们并没有看到这种情况。”

里士满联邦储备银行行长巴尔金（Thomas Barkin）周四（9月28日）表示，他尚无法评判年底前美联储在货币政策方面需要采取什么行动。 当谈到年底前再次加息的前景时， 巴尔金认为现在就给出结论“还为时过早” 。 巴尔金在接受采访时表示，“我认为经济面临各种各样的可能结果，由于这种不确定性，美联储最好花点时间看看数据会如何发挥作用。” 他预计 经济增长将较年初放缓 ，称“我认为我们在第二、第三季度看到的那种增长速度难以维持”，不过他仍表示，在中低收入家庭消费支出出现一些意料之中的疲软之际，经济将继续扩张。 政府关门让情况复杂化 巴尔金承认， 政府可能的关门将使美联储解读经济的能力复杂化 。到目前，众议院共和党人未能就维持政府运转所需的支出法案达成一致，这威胁到经济数据的收集和公布。 若是政府关门，那么当局就无法及时公布一些重要的经济数据，例如失业率、通胀率。 巴尔金表示，就业数据是反映就业市场的最佳信息， 如果没有就业数据，将很难了解经济实际情况 。不过好在，大流行的经历促使美联储寻找其他实时数据，如信用卡支出数据，这或使美联储避免了完全盲目行事的可能性。 巴尔金承诺，“我们会尽力的。接受环境的现状，并尽最大努力弄清楚发生了什么。” 确保通胀放缓的决心 政策制定者本月将基准利率的目标区间维持在5.25%至5.5%不变，已是22年来的最高水平。 最新的季度预测显示，19位官员中有12位倾向于2023年再次加息，突显出确保通胀继续减速的决心；并且官员们总体上认为，2024年的降息幅度将低于此前的预期，部分原因是劳动力市场走强。 巴尔金预计， 只有劳动力市场走软，才能使通胀率降至美联储2%的目标 ，不过他也指出，“不会像以往那样对劳动力市场造成创伤，因为企业仍然非常不愿意解雇员工。” 此外值得注意的是，美国国债收益率的上升是金融环境在夏季宽松后逐渐趋紧的信号，巴尔金称自己将密切关注这是否会影响需求和通胀。

当地时间周三（9月27日），明尼阿波利斯联储主席尼尔·卡什卡利（Neel Kashkari）表示，如果货币紧缩行动没有像美联储预期的那样放缓经济，那么可能不得不进一步加息。 作为美联储的“鹰派”成员之一，卡什卡利今年在联邦公开市场委员会上拥有投票权，因此他的表态在地方联储官员中较有份量。在本周头三天，他先后发表了央行利率有关的评论。 在周三最新的采访中，卡什卡利表示，美国政府停摆或汽车工人长时间的罢工可能会减缓美国经济增长，这或许意味着美联储不必使用自己的工具来缓解物价上涨的压力。 “如果这些下行的场景打击了美国经济，那么我们可能相应地需要减少收紧货币的程度，因为政府‘关门’ 和车企罢工势必会造成经济放缓的结果，”卡什卡利说道，“这之间确实有相互影响的作用，但我并不认为会出现这种情形。” 卡什卡利强调美联储致力于达成2%通胀率，但他不知道货币政策的限制力道会不会像表面看来那么大，“如果我们的加息没有像我们预期的那样放缓经济，那么我们可能不得不进一步加息。” 在上周的议息会议上，美联储将政策利率维持在5.25%-5.50%的区间内，但表示可能尚未完成加息。会后公布的利率点阵图显示，在19位美联储与会官员中，大多数（共12位）认为年底前再加息一次可能是合适的。 周二发布在明尼阿波利斯联储官网的文章写道，卡什卡利承认他就是这12位预测今年将再加息一次的联储官员之一，他同时支持明年也只降一次息。但他并不是最鹰派的那一个，因为有一位政策制定者甚至预期明年底的政策利率会在6%以上。 卡什卡利还告诉媒体，“如果我们不得不长时间维持较高的利率，那就是因为经济基本面比我们想象的还要强劲，但‘飞轮’依然正在转动。”他补充称， “这并不绝对意味着经济衰退的可能性更大，只是意味着我们需要较高的利率路径才能打压通胀率回落至2%。” 飞轮效应指为了使静止的飞轮转动起来，一开始你必须使很大的力气，一圈一圈反复地推，每转一圈都很费力，但是每一圈的努力都不会白费，飞轮会转动得越来越快。 本周五，美国将公布美联储最青睐的通胀指标——PCE物价指数。目前市场预计，剔除波动较大的食品和能源的核心PCE物价指数年率将录得3.9%。若属实，这将是该数据时隔近两年重回4%以内。

在上一次美联储会议决定按兵不动、但通过经济预期给出了今年还有可能加息的讯息后，联储官员们又频频出面“放鹰”。 永久票委、美联储理事鲍曼（Michelle Bowman）周二表示，由于通胀跑赢了薪资涨幅，租房者的负担加重，这凸显了联储努力给通胀降温的重要性。她近期的发言似有接替前“鹰王”布拉德、跻身美联储最鹰派成员的趋势。 她在一场活动中表示，“这些成本压力的增加凸显了美联储对抗通胀的重要性，因为它可以辅助应对其它影响房租因素的努力，包括增加出租房供应。” 数据显示，目前美国的房租涨幅超过了工资涨幅，将收入的30%或以上用于房租的租房者占比增加了。 不过，鲍曼并没有直接谈论利率路径。但在上周的讲话中，鲍曼暗示她倾向于再次加息，而且可能不止一次。 这主要是由于“在将通胀率降至美联储2%的目标方面，进展还不够”。而且她认为，美联储自1980年代以来最激进收紧货币政策的行动，对贷款影响似乎小于预期：“尽管银行贷款标准收紧，但我们尚未看到信贷大幅收缩、从而导致经济活动大幅放缓的迹象。” 她还指出，虽然在降低通胀方面已取得良好进展，但能源成本上涨给实现通胀目标带来了风险。她说，“如果通胀太高，FOMC继续加息可能就是适宜的。” 无独有偶。明尼阿波利斯联储主席卡什卡利也在官网发文放鹰称，有6成概率再加一次息就结束了，但继续显著加息的概率也高达4成。 他在此前的一场活动中还说，“如果经济从根本上比我们意识到的要强劲得多，那么这将告诉我，利率可能必须再稍微提高一些，然后在更长时间内保持在较高水平，以使经济降温。”

当地时间周二，明尼阿波利斯联储主席卡什卡利在官网发表题为《政策紧缩很多了，但够吗？》的文章，爽快地给出了他对未来政策路径的预期： 6成概率再加一次息就结束了，但继续显著加息的概率也高达4成。 （来源：明尼阿波利斯联储） 正如财联社此前报道所言，在今年9月的美联储议息会议上， 卡什卡利正是12位支持再加一次息的官员，同时他也不是最鹰派的那一个——有一位美联储委员预期明年底的政策利率会在6%以上。 在周二的文章中，卡什卡利也明确提及自己的“点阵图预期”：2023年再加息一次，2024年的利率预期从5.1%提高至5.4%。用通俗易懂的话来说， 卡什卡利在“十二虎臣”位列前六席，支持今年只加一次息，同时明年也只降一次息。 同时他对于中性利率（r*）的预测也从2%提高至2.5%，这也给后面的预测埋下了伏笔。 （来源：美联储、明尼阿波利斯联储、财联社） “虎臣”又讲了点啥？ 这篇文章其实是卡什卡利探讨政策路径的第三篇文章，此前在去年5月和6月各发表过一篇，主要阐述的是使用长期实际利率来评估货币政策的立场，以及美联储采取紧缩政策的立场。今天的文章，则是在时隔约15个月后，对美联储与通胀的斗争进行最新评估。 卡什卡利表示，在上次发文后通胀进一步攀升又大幅下降，部分原因是美联储的政策紧缩。近期通货膨胀预期在去年攀升后已回落到大流行前的水平， 这表明市场参与者认为通货膨胀战斗即将胜利 。 （来源：明尼阿波利斯联储） 同时，10年期实际利率持续上升， 表明货币政策的总体立场可能已进一步收紧 。当然，货币政策的总体立场最终由长期实际利率相对于中性实际利率的位置决定，这个位置本身也是不确定的。 卡什卡利预期，在疫情大流行前，10年期实际收益率约为0。而为了应对新冠疫情，美联储一口气降息到底并大幅扩表。这些措施使10年期实际收益率降至约-1%，而经过一年半的加息后，10年期实际收益率已经收回了疫情期间的下降，并持续攀升至近2%。 （来源：明尼阿波利斯联储） 卡什卡利表示，很遗憾，现在并没有能够解决“加息是否足够”这个问题的理论框架。明州联储的研究显示，在疫情大流行前中性利率为零的假设正确的前提下，目前的加息已经实现1994年紧缩周期类似的收紧。当然，现在的情况与1994年有很大不同，而且中性利率也存在上升的可能性。 继续大幅加息的概率能有40% 面对现在的情况，卡什卡利对未来的路径提出两种情境的假设。 首先是经济软着陆的情况 。在今年晚些时候再加息一次后，FOMC将政策维持足够长的时间以在合理的时间内将通货膨胀带回目标。卡什卡利估计，鉴于降通胀方面取得的实际进展和劳动力市场的表现，现在将这一结果的概率定为60%。 而接下来就是投资者们不太乐意看到的情况了。 在第二种情况中，潜在的通胀要比预期更加顽固， 前面提到的政策只能将经济平稳引导至3%的通胀率水平 。在此前的文章中，卡什卡利观察到目前美国的消费似乎是由劳动者当下的收入，而不是疫情期间的超额储蓄来支撑，这表明 经济可能已经进入与美联储2%目标不一致的高压平衡 。家庭对经济未来更加自信、花费更多，保持着强劲的经济活力。 卡什卡利表示，在这个情境下， 美联储将不得不进一步提高利率，可能需要大幅提高，以将通货膨胀压回2%的目标 。今天，他认为这一情景的概率为40%。 在最后，卡什卡利也安抚市场称，好消息是现在不需要当即就作出判断。大家可以在接下来的几个月里观察通胀降低的实际进展，以确定哪一种情景是主导的。

美国明尼阿波利斯联储主席卡什卡利(Neel Kashkari)当地时间周一表示，如果经济表现强于预期，他预计美联储今年将需要再加息一次，并在更长时间内维持紧缩政策。 卡什卡利当天在宾夕法尼亚大学沃顿商学院举行的一次活动上指出，“如果经济从根本上比我们意识到的要强劲得多，那么这将告诉我，利率可能必须再稍微提高一些，然后在更长时间内保持在较高水平，以使经济降温。” 值得一提的是，卡什卡利在今年具有FOMC投票权。 美联储在上周的议息会议上，将政策利率维持在5.25%-5.50%的区间内，但表示可能尚未完成加息。会后公布的利率点阵图显示，在19位美联储与会官员中，大多数(共12位)认为年底前再加息一次可能是合适的。 而对此， 卡什卡利坦诚，他就是这12位预测今年将再加息一次的联储官员之一。 通胀仍高 卡什卡利表示，他和他的同事们对经济迄今为止展现出的韧性感到惊讶，但他们仍致力于将通胀率降至美联储2%的目标内。 美联储主席鲍威尔上周在会后的新闻发布会上强调，官员们将根据收到的数据做出决定，而近几个月来的数据显示，有迹象表明劳动力市场和通胀正在降温。 而卡什卡利在8月中旬的讲话中则曾提到，虽然通胀方面的进展不错，但仍然过高。卡什卡利表示，他希望看到“令人信服的证据”，证明通胀率正在下降到美联储的目标。 美国劳工部本月早些时候公布的数据显示，美国8月CPI环比增速创下了14个月来最高的0.6%，虽然这主要是受能源成本波动的影响，但衡量核心通胀的指标也意外加速攀升，环比指标上升了0.3%。 “新鹰王”是谁 不过，尽管卡什卡利不出意外地依然位于美联储内的“鹰派阵营”中，但从其最新表态来看，他或许并不是美联储内的“新鹰王”——在上周公布的最新利率点阵图中，对明年的利率预测里曾有一位官员认为美联储明年不仅不会降息，还会进一步加息到6%以上。 而卡什卡利对明年的利率展望，则似乎并没有那么鹰派。卡什卡利周一表示，如果明年通胀迅速回落从而推高了实际利率，决策者最终可能需要降息。 卡什卡利指出，“这取决于我们观察到的所有经济数据的变化情况，届时可能会证明下调联邦基金利率是合理的——不是为了放松政策，只是为了阻止政策从现在开始收紧，这显然是我们必须关注的问题。”

全球最大资产管理公司贝莱德（BlackRock）全球固定收益部门首席投资官里克·里德（Rick Rieder）周四在一档节目中表示，他认为美联储当前一轮旨在抑制通胀的加息周期已接近尾声，明年下半年可能会考虑降息。 周三，美联储一如市场预期，维持利率在当前5.25%-5.50%水平不变，为22年的高位。这是美联储今年第二次暂停加息。 但政策制定者也为年底前进一步加息敞开了大门，并暗示利率维持在峰值水平的时间可能比此前预期的更长。 美联储利率点阵图显示，在结束紧缩周期之前，今年还有一次加息，对明年降息幅度的预测则从6月的100个基点直接腰斩至了约50个基点。 明年下半年有望降息 “明年有趣的事情是美联储将开始降息，”里德表示。“我认为昨天他们（美联储官员）谈论的（降息）行动速度如此之慢令人失望，但他们将开始降息。经济正在放缓。” “美联储拿到了一副有趣的牌，当他们试图完成这一过程（降通胀）时，经济正在放缓。”他称。 里德表示，美联储可能希望在今年晚些时候再加息一次，然后会停下来“静观其变”，固定收益资产的高收益率“将伴随我们一段时间”。 他还表示， 一旦劳动力市场开始进一步疲软，美联储将考虑在2024年下半年降息 。他指出。当前的职位空缺越来越少。如果看一下临时招聘，会发现就业的周期性部分正在下降。 上月底，美国劳工统计局发布的职位空缺和劳动力流动调查数据显示，美国7月职位空缺数量录得882.7万个，为两年多来的最低水平，低于6月的916.5万个和市场预期的946.5万个。这是该数据过去7个月中的第六次下降，表明美国劳动力市场的需求正在降温。 在投资机会方面，里德认为，美国国债、商业票据和高质量的投资级公司债券可以帮助投资者在限制风险的同时获得回报。

今日在第五届外滩金融峰会上，中国人民银行货币政策委员会委员、中国国际经济交流中心副理事长王一鸣就这一轮美联储货币政策变化的溢出效应发表了看法。 他表示，美联储这一轮加息是过去14年最陡峭，也是最激进的一次加息，一年多连续11次的加息，525个基点。这种短期的加息带来了金融市场的波动，也有巨大的外溢效应。“疫情后美联储一度实行了百年未有的无限量的量宽货币政策，市场增加了巨额的流动性，这种巨额流动性遭遇利率的快速增加，一定会带来资产负债的错配，对金融市场带来了很大冲击，包括也带来了银行业的危机。” 王一鸣认为，美联储这一轮加息对新兴市场的影响非常大，主要表现在几个方面： 第一，资本大量回流美国，回流发达经济体，新兴市场面临资本流出的巨大压力，从而带来汇率贬值，这对基本面比较脆弱的国家的金融市场已经带来了比较大的冲击和影响。 第二，新兴市场为了防范这种资本的外流，也为了应对国内的通胀，会跟随采取比较激进的加息政策，在疫情冲击之后，经济还没有完全恢复的情况下，这样又会增大这些新兴市场经济体的压力。 第三，美元升值带来了新兴市场债务规模的膨胀和债务成本迅速上升，也在孕育或者说已经导致了一些结构比较脆弱的新兴市场的债务危机。 第四，美联储激进的加息也引发的全球投资者的情绪或者说市场预期的变化，对新兴市场的股市、债市也带来了巨大的压力。 最后，美联储这种激进调整造成了发达经济体跟随的货币政策调整，普遍造成了对需求的抑制。这样对新兴市场的出口也会有直接或间接的消极影响。 在全球金融市场环境变化和美联储激进加息的节奏下，中国的货币政策没有简单的跟随。王一鸣表示 ，相较于美联储或者说主要发达经济体利率的大幅度变化，中国的货币政策总体上是稳健的，中国的货币政策更具自主性。在收紧和放松两个方向上都相对审慎，货币政策总体还是在一个合理的区间。 例如，在疫情爆发之后，美联储开始是大幅度降息，降息达到150个基点，基本上回到零利率水平。但是中国央行并没有完全跟随，虽然7天逆回购利率下调20个基点，货币市场利率下调更多，但是很快随着经济逐步回稳，政策也相对稳定了。 2022年3月份以后，美联储连续11次加息，525个基点，新兴市场和发达经济体都在收紧货币政策，中国央行也没有跟随加息，还是适度的降息，7天的逆回购利率和货币市场利率都在适度下调，贷款利率降到了历史比较低的水平，这也是基于中国现在的宏观经济基本面做的自主决策。 另外在人民币汇率上也在继续推进市场化，汇率弹性也在进一步增强。 美联储加息还没有封顶，美联储这一轮加息外溢效应会不会持续？王一鸣认为外溢效应还会持续。 “因为美元利率在提升，而且节奏在前，所以资本回流美国的态势没有变化。美元尽管短期在加息，但是金融市场条件甚至比疫情前还宽松，这使得加息对通胀或者说核心通胀的抑制作用不能完全有效发挥出来，形成了一种不对称。也就是说，美国金融市场条件是相对宽松的，而其他经济体随着美元加息跟随加息，它的金融市场条件是收紧的，这种不对称使得外溢效应还会持续。”