随着美国总统特朗普乱挥“关税大棒”引爆通胀担忧，美东时间周二（25日），里士满联储行长巴尔金（Thomas Barkin）“放鹰”称， 美联储可能不得不加息，以对抗可能推高通胀的经济趋势。 巴尔金在发表最新演讲时表示，多年来，美国经济“在抑制通胀方面一直顺风而行”。但他同时指出，全球供应链的变化、美国人口和劳动力的减少，以及随着人口老龄化和国防需求增长而出现的预算赤字上升， “暗示我们可能会看到经济的顺风被通胀的逆风所取代。” 他警告称，虽然不能保证一定会出现这种转变，但前景存在足够的不确定性，美联储在结束当前的抗通胀之战时需要保持谨慎。 在2024年下半年连续三次降息之后，美联储官员普遍对进一步降息的时机表示出谨慎态度。他们指出，通胀数据顽固、基础经济稳固以及特朗普总统的经济政策潜在影响等因素，都使得有必要对进一步调整利率保持耐心。 巴尔金也再次强调了不确定性给美联储带来的挑战。他表示，经济状况良好，劳动力市场状况依然稳固，对经济衰退的担忧已“消散”， 但他承认存在很多不确定性，包括围绕华盛顿政策变化的不确定性。 鉴于在这种背景下很难对货币政策做出重大调整，这位里士满联储行长表示， 他更愿意“等待看看这种不确定性将如何发展以及经济如何反应”。 “如果逆风持续，我们很可能需要利用（加息）政策来逆风而行，” 他说。这与目前的市场预期截然不同，根据CME美联储观察工具，目前市场普遍预计今年还将降息2次。 至于特朗普的关税究竟会不会致使通胀卷土重来，巴尔金指出， 虽然历史为关税可能如何影响经济提供了一些借鉴，但仍有很多不清楚的地方。 “这一次的政策不会完全相同，我们不知道最近的经历会加剧还是减轻通胀的影响，” 他说。 最后，巴尔金还称，他明白对抗通胀的斗争已经进行了很长时间，但“保持坚定立场至关重要。” “ 在我们对通胀正在回归2%的目标更有信心之前，保持适度的限制性是合理的。 我们在上世纪70年代学到的是，如果你过早地认为已经抑制住通胀，你可能会让它重新出现。没有人愿意为此付出代价。”他补充说。

过去几个交易日，随着在通胀持续顽固的背景下，投资者对经济增长前景也开始日益感到担忧，华尔街避险情绪正悄然升温。周一，标普500指数连续第三个交易日走弱，美国国债价格则受到了避险资金的推升，两年期和十年期美债收益率纷纷刷新了年内新低。 行情数据显示，截至纽约时段尾盘，各期限美债收益率隔夜全线下跌。 其中，2年期美债收益率跌1.91个基点报4.1725%，5年期美债收益率跌2.66个基点报4.2352%，10年期美债收益率跌2.32个基点报4.3984%，30年期美债收益率跌1.47个基点报4.655%。 道琼斯市场的数据显示，目前2年期美债收益率已经跌至了去年12月11日以来的最低水平，而素有“全球资产定价之锚”之称的10年期美债收益率也已来到了12月17日以来的最低位。 从宏观层面看，近期华尔街对美国经济增长的担忧已经开始显现，而随着特朗普暂缓对加拿大和墨西哥征收关税的最后期限将于下周结束，这种担忧正在进一步加剧。投资者还担心亿万富翁马斯克领导的“政府效率部”采取的裁员行动，会对美国劳动力市场产生冲击。 美银表示，近期防御型和债券敏感型股票的优异表现，已预示着经济活动的回落，而经济转变可能引发美股牛市的“中断”。该行策略师表示，存在着“房地产增长意外放缓、财富效应和就业增长减弱、通胀影响消费者信心、美国政府陷入衰退”的风险。 事实上，上周五和本周一连续两天的美国经济数据都表现极为惨淡。 上周五，密歇根大学将美国2月份消费者信心指数从初值67.8下调至64.7；该调查还显示，消费者对未来5-10年的长期通胀率预期上修至3.5%，为1995年4月来的最高水平。此外，美国1月份成屋销售量超预期降至408万套；标普全球的美国2月服务业PMI初值意外从52.9跌至49.7，创2023年1月份以来新低。 而在本周一，美国2月达拉斯联储商业活动指数进一步跌入了收缩区间，1月份全国活动指数跌入负值区间。 如下图所示，花旗编制的美国经济惊奇指数目前已经跌至了去年9月以来的最低水平， 同时也是自年初以来首度回到负值区域。该指数衡量美国经济数据实际表现与预期值之间的差距。 宏观策略师Michael Ball指出，利率市场已经迅速重新定价了人们的预期——即美国经济可能进入了增长较弱的时期，而这也导致业内对美联储降息的预期迅速升温。如下图所示， 市场交易员目前已重新百分百定价了美联储年内将降息两次，每次25个基点。 之前有分析师预期，今年可能不会降息，甚至极端情况下还会加息。 需要指出的是，这种对经济增长的恐慌，与过去几个月大部分时间业内因关税担忧而滋生的通胀担忧截然不同。 上图为有抵押隔夜融资利率（SOFR）反映的市场对经济前景的预期。与一个月和一周前相比，不着陆和软着陆的可能性在下降，不均衡着陆明显上升。 野村董事总经理、美洲跨资产宏观策略师Charlie McElligott在最近的一份报告中指出，SOFR期权市场目前预计“不均衡着陆”(美联储今年降息两到四次)的可能性为50%，远远高于一周前的7%。

欧洲央行管委、比利时央行行长Pierre Wunsch指出，欧元区的降息历程犹如“梦游”般进行着，这意味着欧洲央行面临着不知不觉降息过多的风险，因此央行需要做好准备，尽快停止降低借贷成本。 市场普遍预计，欧洲央行将在年底前将其基准存款利率从2.75%下调至2%，原因是有迹象显示欧洲经济增长疲弱。 根据目前欧洲央行多数利率制定者的观点，在3月6日的下一次政策投票中支持将再降息25个基点，但4月底的会议上，是否会再次降息远不能保证。这是因为欧洲央行管理委员会26名成员中已经有一部分人担心，欧洲央行正受到市场预期的束缚。 Pierre Wunsch则是在接受采访时表示，“我并非提议在4月份暂停降息，但我们绝不能不假思索地把（利率）调至2%。我们需要保持数据上的开放：如果数据证明新的削减是合理的，我们就会削减利率；如果数据不理想，我们可能不得不暂停降息。” 不止Wunsch，近日，欧洲央行执行委员会中颇具影响力的成员伊莎贝尔·施纳贝尔（Isabel Schnabel）也暗示，自去年6月以来，欧洲央行已将存款利率从4%降至2.75%，可能“已几乎完成了降息”。此外，施纳贝尔还明确警告了通胀的“上行风险”在不断上升。 Wunsch在最新采访中，还对一些针对欧洲央行行长拉加德（Christine Lagarde）言论的市场解读提出质疑。 拉加德此前在1月份降息后发表声明称，“欧洲央行知道前进的方向，货币政策处于下行斜坡，这表明我们对将利率从3%下调至2.75%感到放心，此外我们还可能会看到一到两次降息”。 拉加德当时还告诉记者，在欧洲央行1月降息后就开始考虑改变路线“完全为时过早”。 后来就有市场解读称，拉加德的言论反映出，欧元区借贷成本处于‘自动驾驶状态’，到今年年底将达到2%。 对于这些市场声音，这位比利时央行行长指出，“在某个时刻，我们可能不得不考虑我们是否在朝着正确的方向前进，并且是否在以正确的速度前进。某个时刻可能是在下一次会议上。” 他还称，在适当利率水平上的不确定性越来越大，自己“甚至不确定”利率是否仍处于限制经济增长和通胀的水平。

当地时间周四，芝加哥联储主席、2025年FOMC票委古尔斯比表示， 他预计个人消费支出（PCE）物价指数——美联储最青睐的通胀指标——不会像此前公布的消费者物价指数（CPI）那样“令人担忧” 。 上周，美国劳工部公布，1月份CPI环比上涨0.5%，高于预期。同比数据也自去年6月以来首次回升至3%，自去年9月以来逐月上升。 CPI是市场关注的主要通胀指标，但美联储更倾向于通过PCE数据来评估通胀情况。美国1月PCE数据将于下周公布，多数经济学家预计，该指数的涨幅将低于CPI。 “CPI数据不太好，” 古尔斯比在芝加哥的一场商会活动上表示。“PCE数字……可能也不会很好，但不会像CPI数据那样令人担忧。” 古尔斯比表示，重要的是要记住，在将通胀从2022年达到的40年高点降下来方面已经取得了巨大进展，但经济的不确定性水平以及特朗普新政府围绕关税的不断变化的政策可能会产生影响。 “我的观点是，在政策、地缘政治和其它因素带来不确定性之前，我认为整体（通胀）看起来相当不错。”他称。 “特朗普关税”或重创供应链 自上任以来，特朗普已经采取了一系列关税行动或威胁，在上周宣布将对进口钢铝征收25%的关税以及指示相关部门确定与每个外国贸易伙伴的“对等关税”后，本周他又声称考虑对汽车、半导体、药品、木材征收25%或更高的关税。 古尔斯比称， 他有点担心大规模关税可能会造成严重的供应冲击，从而加剧通胀，就像COVID-19大流行期间发生的那样 。 古尔斯比指出，特朗普第一任期内征收的关税没有对通胀产生实质性影响，部分原因是关税范围较窄，而且包括了足够多的豁免，因此供应链不受影响。 然而，特朗普目前正在制定的更广泛且更高的关税。古尔斯比表示：“这取决于他们将适用于多少国家以及规模将有多大。它越像一场新冠疫情规模的冲击，你就越应该对此感到紧张。” 当日，美国圣路易斯联储主席穆萨莱姆也表达了对通胀预期上升的担忧，并称这可能迫使央行采取更严格的货币政策。穆萨莱姆还提及政策转变影响经济走势，如特朗普政府关税及移民政策收紧，并警告滞胀风险，称美联储或需在就业和通胀间做选择。

当地时间周四（20日），美联储理事库格勒（Adriana Kugler）表示， 她认为美联储应该将联邦基金利率目标维持在当前4.25%-4.50%的区间不变， 目前美联储正对经济和仍然居高不下的通胀施加适度的约束。 在乔治城大学（Georgetown University）发表演讲时， 任内长期拥有FOMC会议投票权的库格勒指出，新经济政策的净效果尚不确定，未来利率路径还将取决于具体情况。 “考虑到我们目前面临的风险平衡，我认为在一段时间内维持联邦基金利率不变是合适的。”她补充说。不过她并没有提及她对利率路径的偏好。 上月底，美联储决定将联邦基金利率目标区间维持在4.25%至4.50%之间，自2024年9月连续降息以来首次维持利率不变。市场目前认为，下一次降息最可能发生在今年7月份。 自美国总统特朗普正式上任以来，美联储内部也“鹰声不断”。仅在本周，就有多位美联储官员发声，称目前不急于降息，暂时按兵不动是合理的。 美联储副主席杰斐逊（Philip Jefferson） 表示，强劲的经济让政策制定者能够更加从容地地考虑下一步政策，并在进一步降息前做足准备。 “我相信，在经济强劲和劳动力市场稳固的情况下，我们可以有时间来评估未来的数据，以便对我们的政策利率做出进一步调整。”他说。 费城联储主席哈克（Patrick Harker） 也称，在去年三次降息后，美联储的货币政策“仍然具有限制性”，经济增长和生产仍保持弹性，劳动力市场保持平衡，“这些理由足以支持政策利率保持不变。” 美联储理事沃勒（Christopher Waller） 表示，最近的经济数据支持维持利率不变，但如果通胀表现与2024年一样，政策制定者可能会在“今年某个时候”重新降息。 “如果像去年一样，今年冬季（通胀降温）的停滞是暂时的，那么进一步的政策宽松将是适当的。但在这一点明确之前，我倾向于保持政策利率不变。”他说。 美国劳工部上周发布的数据显示，1月消费者价格指数（CPI）同比上涨3%，为2023年8月以来最大涨幅；核心CPI同比上涨3.3%，高于央行设定的2%目标。 这些数据加剧了市场对通胀重燃的担忧。 而面对特朗普不断挥舞的关税大棒，美联储也终于无法再视而不见。 芝加哥联储主席、2025年FOMC票委古尔斯比最新表示，他有点担心大规模关税可能会造成严重的供应冲击， 从而加剧通胀，就像新冠病毒大流行期间发生的那样。 古尔斯比指出，特朗普第一任期内征收的关税没有对通胀产生实质性影响，部分原因是关税范围较窄，而且包括了足够多的豁免，因此供应链不受影响。然而，特朗普目前正在制定的更广泛且更高的关税。

美联储副主席杰斐逊（Philip Jefferson）表示，强劲的经济让政策制定者能够更加从容地地考虑下一步政策，并在进一步降息前做足准备。 杰斐逊还指出，美国的家庭资产负债表状况良好，支撑了强劲的消费者支出，尽管如此，一些低收入家庭仍感到“捉襟见肘”，在财务方面继续面临较大压力，更有可能面临金融冲击带来的挑战。 杰斐逊当地时间周三（2月19日）在纽约波基普西瓦萨学院的一场活动中谈到，“去年政策利率累计下调了100个基点，使货币政策的立场更接近中性，不过 目前货币政策仍然是限制性的 。” “我相信，在经济强劲和劳动力市场稳固的情况下， 我们可以有时间来评估未来的数据，以便对我们的政策利率做出进一步调整 。” 去年年底，美联储政策制定者曾连续三次下调基准利率，随后在今年1月的政策会议上维持利率不变。基于现有数据，到目前为止已经有多位官员暗示，他们不急于降息，因为他们在等待通胀方面取得更多进展，并寻求有关唐纳德·特朗普总统经济政策的信息。 例如，本月美国旧金山联储主席戴利指出，在通胀率接近美联储设定的2%目标之前，她并不急于推动降息。她称，美国经济状况良好，美联储不需要对特朗普政府推出的政策做出迅速反应。 费城联储主席哈克（Patrick Harker）最新也表示，在去年三次降息后，美联储的货币政策“仍然具有限制性”，经济增长和生产仍保持弹性，劳动力市场保持平衡，“这些理由足以支持政策利率保持不变。” 最新讲话中，杰斐逊同样重申了自己的观点，即通货膨胀的下行道路将继续“崎岖不平”，决策者不必急于下一次降息。 杰斐逊还补充道，由于房价上涨、总体债务水平较低、以及股市强劲，美国家庭总体上处于有利地位，但中低收入家庭手头的现金比金融危机前少了，意味着一些家庭可能难以承受意外成本或经济冲击。

当地时间周二，澳洲联储宣布将基准利率下调25个基点，降至4.1%，这是该央行自2020年11月以来首次下调利率。同时警告称，现在宣布战胜通胀还为时过早，并对进一步放松政策的前景持谨慎态度。 此前，新冠大流行危机促使澳洲联储将基准利率降至0.1%的历史最低水平，然后在2022年5月至2023年11月期间加息13次，此后将利率维持一年多不变。 澳洲联储货币政策委员会发布声明称：“虽然今天的政策决定承认通胀取得了可喜的进展，但委员会对进一步放松政策的前景仍持谨慎态度。”并指出由于当地劳动力市场强劲，通胀上行风险依然存在。 在新闻发布会上，澳洲联储主席米歇尔·布洛克否认了市场对今年再降息两次的预期。她声称：“我想非常明确地表示，今天的决定并不意味着未来将按照市场预期的方式降息。” 布洛克称市场定价“不现实”，目前的货币政策是具有限制性的，即使降息之后也是如此。“在对未来做出决定之前，委员会需要更多的数据表明通胀正在持续下降。” 在去年12月宣布打开降息的大门后，澳洲联储警告称，如果货币政策放松得太多、太早，抗通胀进展可能会陷入停滞。 落后于主要央行 实际上，在本轮全球宽松周期中，澳洲联储一直落后于其他央行。而在澳洲联储终于宣布降息之际，美联储似乎正在暂停其宽松政策。 数据显示，澳大利亚上个季度通胀率下降至2.4%，回到了2-3%的目标区间。广受关注的核心通胀率也意外下降至3.2%，预计到6月份将进一步降至2.7%。 澳洲联邦银行(CBA)澳大利亚经济主管Gareth Aird评论称，此次降息25个基点更多是为了避免经济放缓，而不是推动经济快速增长。“低失业率意味着澳洲联储可以缓慢推进降息进程。不过如果劳动力市场恶化，不排除4月份降息25个基点的可能性。” 由于政府的减税措施，消费者支出有所回升，同时政府可能在基础设施、公共服务等领域增加投入，所有这些都表明，当前澳大利亚经济状况并不需要连续降息。 周二的降息对房地产市场也有积极影响，过去几个月，房地产价格实际上已经从创纪录的水平回落，但负担能力问题仍然是令政府头疼的一大问题。 在经济增速放缓的背景下，削减借贷成本对澳大利亚执政党工党来说将是一剂强心针，工党政府正在为今年艰难的选举做准备。 凯投宏观亚太区高级经济学家Abhijit Surya预计，在当前的宽松周期中，澳洲联储只会再降息两次。

当地时间周二，旧金山联储主席玛丽·戴利表示，在通胀方面取得更多进展之前，美联储政策需要保持限制性，且预计通胀将随着时间的推移继续下降。 在亚利桑那州凤凰城举办的一个会议上，戴利指出：“美联储政策需要保持限制性，从我的角度来看，直到我们真的看到在通胀方面取得更多进展。” 美联储上个月将基准联邦基金利率维持在4.25%-4.5%的目标区间不变，从去年9月份开始，美联储已连续三次降息，累计降息了100个基点。近期以来，美联储一众官员纷纷表示，他们并不急于进一步降息，因为他们正在等待更多经济数据和观望特朗普政策带来的影响。 上周公布的数据显示，美国1月份剔除波动较大的食品和能源价格的核心消费者价格指数(CPI)上涨了3.3%，高于经济学家的预期。密歇根大学的一项调查显示未来一年通胀预期上升。 虽然食品杂货、汽油和住房等一系列家庭支出普遍上涨，但戴利表示，随着利率继续给经济带来下行压力，她预计通胀将进一步改善。 她声称：“在我看来，没有理由对近期通胀的进展感到气馁，这需要的时间可能比任何人预期的都长。” 戴利重申了她的观点，即在调整货币政策之前，美联储官员应该花时间评估特朗普政府推行的一系列新政策产生的影响，比如关税、移民、政府裁员等。“特朗普政府发布的大量行政命令和政策声明造成了很多不确定性，我们需要更多的信息来找出我们真正要做的事情。” 她指出，特朗普政策对经济的影响并非单一方向，而是具有两面性。具体而言，政策可能通过不同的机制和力度对经济增长、劳动力供应和通胀产生促进或抑制作用。 她补充说，到目前为止，还没有足够的信息让美联储做出反应。“我们必须慢慢来，货币政策目前处于一个非常好的位置，可以在必要时做出强有力的反应。” 她还反驳了等待政府政策明朗化对美联储政策制定者构成风险的观点。“尽管存在很多不确定性，尽管我们现在没有采取行动，但不确定性并不意味着瘫痪。我们仍在积极调查数据，思考未来的发展方向，只是我们当下还没有答案。” 此前一天，美联储理事沃勒表示，最近的经济数据支持维持利率不变，但如果通胀表现与2024年一样，政策制定者可能会在“今年某个时候”重新降息。

日本央行可能将在2025年重置自己的谨慎作风，持续不断的鹰派言论让市场越来越相信日本央行可能在利率政策上采取大胆的行动。 三菱日联摩根士丹利证券周一表示，日本央行有可能在7月就把利率从目前的0.5%上调至0.75%，领先于此前预期的10-12月。此外，该机构还推测日央行可能在明年1月就将利率调至1%，而不再是保守预测的2026年第四季度。 三菱日联摩根士丹利指出，越来越多的迹象表明日本的通胀压力将持续存在，这将推动加息进程。 周一，日本公布新的经济数据。其第四季度GDP同比飙升至2.8%，远超预期的1.0%。同时，市场预计日本1月价格同比上涨4%，并将在一段时间内保持3%的水平，高于日本央行设定的通胀目标。 此外，日本当地正在关注春季工资谈判的结果，并预计工资上涨幅度将如去年一样强劲。荷兰国际集团综合考量，认为日本央行近期的政策重点将转向抑制通胀过快上升，因此极有可能提前加息。 市场重新定价 市场将密切关注日本央行董事会成员Hajime Takata周三的讲话和新闻发布会，以寻找进一步加息的时机和步伐的线索。 日本央行前官员Nobuyasu Atago表示，鉴于日本央行对通胀超调风险的关注度不断上升，其在4月30日至5月1日的会议上有可能加息。他警告，日本央行的下一次加息可能会出人意料，而市场则开始对此进行定价，日本国债收益率已经上升。 日本10年期国债收益率周一上涨2.5个基点至1.375%，创下2010年以来的最高水平。五年期国债收益率也上升了3.5个基点，达到1.040%，为2008年以来的新高。 荷兰国际集团进一步指出，目前市场的定价表明日央行将在7月加息，但该机构认为最快可能在5月就有所行动。 在经济数据之外，还有分析师指出，美国总统特朗普多次威胁扭转美国与其他国家的贸易逆差，也消除了日本对日元升值的部分抵触情绪，从而推动日本央行更加积极加息。 三菱日联摩根士丹利首席债券策略师Naomi Muguruma指出，日本政府已注意到其货币政策可能被美国政府视为汇率操纵的政治风险。

欧元区的观察人士越来越多地预测，欧洲央行（ECB）有可能在2026年重启降息，并将利率降至2%以下。 根据媒体对经济学家的月度调查显示，市场普遍预计，在未来三次会议上，欧洲央行官员将把目前2.75%的存款利率每次下调25个基点，共计下调75个基点，并在利率达到既不刺激也不限制的中性水平时停止降息。 欧洲央行经济学家在2月初公布的报告中表示，中性利率可能在1.75%至2.25%之间。 不过，目前有略显多数的观点认为，在暂停一段时间后，欧央行政策制定者将在2026年3月进一步降息，即突破中性利率，并继续降至2%以下。 经济前景出现压力 欧盟统计局上月数据显示，去年第四季度欧元区经济增长停滞，主要受到法国和德国两个主要经济体的拖累。尽管欧洲央行去年6月以来便开始通过降低利率来提振经济，但增长前景似乎并没有什么起色。 目前，法国和德国仍面临着政治方向不明朗的问题，可见这两个国家低迷的经济或许会继续拖累整个欧元区地区。 尽管欧洲央行政策制定者对实现2%通胀目标的信心有所增强，但如今又遇到了来自美国总统特朗普的关税威胁。特朗普多次威胁对欧盟商品征收关税，欧元区的经济前景正在出现压力。 接受调查的经济学家也再次下调了对该地区的增长预期。他们预计，今年欧元区经济将增长0.9%，低于上次调查的1%。 鉴于欧元区的经济前景不容乐观，欧洲央行官员们目前热议的话题变成了进一步降息的幅度，以及欧洲央行能否停留在所谓中性水平？已经有几位政策制定者警告称，不要用这一概念来指导实时政策决策。 例如，欧洲央行管委会成员Boris Vujcic指出，中性利率不会成为政策制定者确定借贷成本走向的参考标准，他指出，“中性利率是一个有用的理论，但不意味着利率要达到这一水平。” 此外，也有市场人士提议，中性利率不能被视为适当货币政策的机械性衡量标准。 道明证券（TD Securities）全球宏观策略主管James Rossiter就指出，“欧洲央行可以在不冒着通胀加剧风险的情况下稳步降息…特朗普贸易战对欧盟的影响将比英国更明显，这意味着欧洲央行将需要把其政策利率降至中性以下。”