美联储9月加息后，摩根大通预计这轮紧缩周期年内还将再迈出一步。摩根大通首席美国经济学家迈克尔·费罗利（Michael Feroli）近日表示， 该行继续预计美联储将在12月会议上再加息25个基点，但不会因此开启延续至2027年的长期加息周期。 美联储此前将联邦基金利率目标区间上调25个基点至3.75%至4.00%，为三年来首次加息。9月最新点阵图显示，18名提交预测的官员中有16人预计今年至少还会加息一次，4人预计还会加息两次，年底政策利率中值对应年内再加息25个基点。 费罗利认为，10月会议存在暂缓行动的空间，因为 9月加息后，美联储需要一定时间观察政策对经济的影响。 摩根大通因此将下一次加息时间点放在12月，与美联储点阵图给出的中值路径一致。 这意味着，摩根大通预计今年剩余时间的政策节奏不会持续加快，而更可能以一次加息收尾。费罗利表示，当前通胀继续呈现明显的供给冲击特征，因此该行并不认为会出现延续至明年的长期加息周期。 就业数据成为10月加息路径的关键变量 不过，如果劳动力市场继续收紧、工资增速重新加快，经济增长过强可能改变这一判断，并使美联储更早采取行动，因美联储可能开始担心经济出现“过多的好消息”，费罗利说道。 摩根大通给出的另一项判断已经将焦点指向9月非农。该行指出，初请和续请失业金人数在当月下降，增加了 9月就业数据强于预期的风险，这可能支持市场继续押注10月加息。 周二公布的职位空缺数据则呈现出更复杂的局面。截至8月底，美国职位空缺减少25.6万个至707.9万个，低于经济学家预期的722.5万个。企业仍在避免大规模裁员，但新增招聘需求已经有所降温。 9月非农新增就业的市场预期目前也出现分化。道琼斯调查的经济学家预计新增约8.4万人，路透社调查为9万人；预测市场则相对更乐观，Kalshi数据显示9月新增就业超过9万人的概率接近60%，超过10万人的概率约为50%。 如果最终就业增长明显强于经济学家共识，摩根大通此前提出的“就业继续收紧—工资重新加速—政策路径更鹰”的逻辑将获得更多数据支撑。相反，职位空缺持续下降、招聘放缓则可能限制企业进一步扩大用工的能力。 通胀给继续加息留下空间 劳动力市场之外，摩根大通的12月判断也建立在通胀没有迅速回落的前提上。美国9月个人消费支出价格指数（PCE）将在周三公布，市场预计整体PCE和核心PCE分别环比上涨0.4%和0.3%，同比增速分别为3.7%和3.3%，核心指标仍明显高于美联储2%的目标。 能源价格进一步增加了通胀的不确定性。美联储理事丽莎·库克（Lisa Cook）本周表示，AI投资带来的需求以及更高油价可能在未来数月继续推高通胀，但她没有明确表态是否需要更多加息。 美联储理事迈克尔·巴尔（Michael Barr）的措辞则更为明确。他表示，当前通胀仍然过高，近期能源价格和AI投资已经使通胀回落进程“偏离轨道”，其基准情景仍是未来需要进一步调整政策。 纽约联储主席约翰·威廉姆斯（John C. Williams）同日释放了较为温和的政策信号。他表示9月加息后没有必要急于再次行动，可以等待更多数据，但如果经济大体符合其预期，年底前再上调一次联邦基金利率可能仍然合适。 这一表述恰好与摩根大通的12月基准判断形成呼应： 10月可以观察，12月再根据就业与通胀表现完成年内最后一次调整。 巴克莱也给出类似路径，预计美联储10月可能维持利率不变，随后在12月加息25个基点。

美联储多位官员周二密集发声，强化了年内仍需进一步收紧货币政策的预期，但市场对近期加息的押注却有所降温。 纽约联储主席John Williams在纽约布法罗发表讲话时表示， 若经济走势与其预期基本一致，年内晚些时候再加息一次或属适宜之举，以推动通胀更及时地回归目标。 与此同时，他强调， 美联储9月的加息行动为政策制定者争取到了更多观察时间，"没有必要急于行动"。 "Williams已明确反对美联储在10月份连续两次加息，"Evercore ISI的分析师在给客户的报告中写道。 "我们认为这最有可能的结果是跳过10月份，在12月份加息。" Williams讲话发布后， 市场对美联储10月27日至28日会议加息的预期概率从约70%迅速回落至50%左右。 同日另外三位官员齐声放鹰 周二，美联储三位官员在不同场合发出相近信号，强化了市场对政策仍需收紧的判断。 美联储理事Michael Barr在底特律发表讲话，再度警告称， 控制通胀可能需要进一步加息。 "在我的基准情景下，为确保通胀及时回落至目标水平，政策仍可能需要进一步调整，我尚未看到通胀及时回归2%的明确趋势。" Barr表示经济增长步伐稳健，并表示在低失业率的支撑下，预计下半年经济增长将进一步加快。 "虽然通胀率明显高于 FOMC 的目标，但强劲的企业投资和富有韧性的消费者支出正为稳固的劳动力市场提供支撑。" 芝加哥联储主席Austan Goolsbee重申， 若供给冲击呈现持续性，美联储可能需要作出加息回应。 他指出："若我们持续面临永久性或高度持续性的供给冲击，为维护2%通胀目标的公信力，美联储必须考虑对此类冲击作出反应。" 圣路易斯联储主席Alberto Musalem在伦敦发表讲话时表示，目前的利率水平仍然不足以抑制经济增长和缓解物价上涨压力。其指出， 即使在美联储9月份加息之后，货币政策仍然"相对宽松"。 美联储于9月会议上将利率上调25个基点，为2023年以来的首次加息。根据会后公布的经济预测，多数官员预计年内仍将再加息一次，另有八位官员预计2027年还将有类似幅度的上调。 AI与中东局势成通胀主要推手，预计2028年实现2%目标 Williams在讲话中点名了当前推升通胀的两大核心因素：中东地缘冲突与人工智能相关需求扩张。 "人工智能相关需求冲击的通胀影响日益凸显，我目前预计能源价格对通胀的影响将更大且持续时间更长，" 他说。不过，他同时指出，目前尚无证据显示上述压力已蔓延至更广泛、更具持续性的价格上涨。 在关税方面， Williams表示其对商品价格通胀的推升作用已基本消退。 他强调，尽管货币政策无法直接疏通供应链或重启基础设施，但可以降低供给冲击演变为广泛性、持续性通胀的风险。 在通胀预测方面，Williams预计今年通胀率将达3.5%，2027年将小幅降至略高于2%的水平，美联储有望在2028年实现2%的政策目标。 当前经济韧性较强，劳动力市场保持稳健，Williams认为这一背景下通胀风险有所上升。他表示，上述宏观环境令政策制定者需要保持警惕，以防供给端扰动固化为更顽固的通胀压力。

美伊冲突推动油价飙升、美债收益率攀至近二十年高位之际，市场对美联储10月再度加息的押注升温。但瑞银警告， 这一预期严重高估了美联储在中期选举前采取行动的可能性——历史数据显示，自1990年以来，美联储从未在临近11月大选的10月会议上加息。 瑞银分析师Simon Penn在周一早间报告中指出， 市场目前为10月28日会议定价了约69%的加息概率，但他认为这一判断存在重大偏差。 Penn强调 ， 央行虽声称决策完全独立于政治活动，但在重大政治事件前夕克制行动，实为惯常做法。他建议交易员淡化10月加息预期，并将累计加息定价从当前的91个基点下调至未来一年75个基点。 与此同时，瑞银市场分析师Nana Antiedu援引美股策略师Keith Parker的观点指出，美债收益率的急剧攀升已对股票估值造成显著压制，但这也意味着一旦收益率回落，市场存在较大的反弹空间。 历史先例：35年来10月从未加息 Penn在报告中梳理了自1990年以来的历史记录。在过去35年中，仅有三次情况下美联储在临近11月大选的9月会议上加息，分别为2004年、2018年和2022年，而在10月会议上加息的情况则从未发生。 三次9月加息各有背景：2022年的加息幅度最为激进，75个基点的单次调整是现代史上选举前最大幅度的加息行动，彼时美联储正全力应对疫情后的通胀冲击；2004年的加息属于当年6月启动的渐进式紧缩周期的一部分，贯穿整个选举季；2018年的加息则是在特朗普政府公开施压要求暂停加息的背景下强行推进的。 在其余所有选举年份——包括1992年、1994年、1996年、2000年、2002年、2006年、2008年、2010年、2012年、2014年、2016年、2020年及2024年——美联储均未在9月或10月采取加息行动。 定价重估：12月应回归完整25基点 Penn认为，剔除10月加息预期，并不意味着市场应将12月会议重新定价为50基点的大幅加息。目前市场对12月的累计定价约为38个基点，他认为这一数字应回归至完整的25个基点。 从交易角度看，被移除的10月定价应顺延分摊至后续会议。Penn预计，1月和3月会议将分别承接约12个基点和18个基点的定价。综合来看，他建议交易员做空长端，将未来一年的累计加息定价从当前91个基点压缩至75个基点。 收益率冲击已重创股票估值 在股票市场层面，瑞银的分析同样值得关注。Keith Parker指出， 美债收益率的急剧上行已触发股票估值的显著重置——自去年11月以来，随着10年期美债收益率年内累计上行约100个基点，标普500指数未来十二个月市盈率已下滑17%，估值压缩幅度已接近衰退情景水平，可与1994年加息周期相提并论。 历史经验显示，若利率在未大幅紧缩（年内加息幅度低于100个基点）的情况下趋于稳定，标普500指数在随后一年通常能实现两位数回报；但若进入完整加息周期（年内加息超过100个基点），历史上股市回报往往持平甚至为负。 Parker认为， 当前股票对收益率下行的弹性大于对收益率进一步上行的下行风险，建议投资者为利率持续高位的环境做好布局，同时把握收益率回落带来的不对称机会 。在行业配置上，半导体、制药、炼油及多元化银行等子行业综合评分较高，且对利率的敏感性相对较低，具备吸引力。 市场多空博弈：能源冲击与通胀压力交织 当前市场的核心矛盾在于，美伊冲突已将布伦特原油推向每桶106美元，10年期和30年期美债收益率分别升至2007年和2004年以来最高水平。能源价格高企是否会令通胀持续黏性、进而迫使美联储延长紧缩周期，成为交易员最关注的核心问题。 本周即将公布的一系列美国经济数据将进一步检验上述担忧。若经济增长数据强劲，将为美联储提供更大的紧缩空间；若通胀数据超预期，则将强化进一步加息的理由。 高盛另行指出，一旦10年期美债收益率在两周内上行约30个基点或一个月内上行约50个基点，股市往往会遭遇明显阻力。目前该收益率自9月9日以来已上行28个基点，自8月21日以来累计上行37个基点，正逼近历史经验所示的临界区间。 多头押注收益率在借贷成本进一步侵蚀股市之前趋于稳定，若能源价格见顶、地缘冲突出现缓和迹象，市场存在强劲反弹的可能。但若能源价格维持高位、经济数据持续支撑美联储紧缩，市场所面临的压力或将进一步加剧。

美联储10月议息会议的走向，正越来越取决于一份通胀数据。 据追风交易台，花旗研究在9月28日发布最新报告指出， 美联储的政策反应函数已对即期通胀数据和能源价格更为敏感 ，即将公布的就业数据即便低于预期，也难以实质性撼动市场对10月加息逾50%的定价，最终决定性因素将落在9月核心CPI读数上。 该行预计9月非农新增就业约8.5万人，失业率从4.1%小幅升至4.2%。花旗研究经济学家Andrew Hollenhorst和Veronica Clark认为，这一结果不足以显著压低市场对加息的定价；只有出现非农就业为负值或失业率升至4.3%等极端情形，才可能令市场重新评估加息概率。 与此同时，花旗预计本周三公布的核心PCE通胀数据将出现较大幅度下修，方向上偏鸽，但由于市场对此已有预期，实际影响料相当有限。这意味着，10月加息与否的悬念将集中在9月核心CPI这一单一数据上，与9月议息会议前的情形高度相似。 就业数据门槛高，难以单独扭转加息预期 报告回顾，在9月议息会议召开前，美联储理事Waller曾表示，只要8月通胀数据配合，他将支持维持利率不变。然而，8月核心CPI环比录得0.3%，高于市场预期的0.2%，最终推动市场重新定价，美联储随之跟进，落地25个基点的加息。 这一过程清晰揭示了当前美联储的决策逻辑：在就业市场韧性尚存、通胀尚未明确回落的背景下，单月CPI读数已具备左右政策走向的能力。 花旗指出，目前市场已对10月加息定价超过50%的概率。在此基础上，若就业数据接近预期，对加息预期的边际影响将十分有限。 该行认为，只有两种情形才能实质性改变市场定价： 一是非农就业出现负值，二是失业率跳升至4.3%。这两种情形虽非不可能，但并非基准预期。 换言之，就业报告更可能是一份"不改变结论"的数据，市场和官员的目光将随即转向通胀。 9月核心CPI：决定10月加息的关键变量 花旗认为，9月核心CPI存在读数偏冷的可能性，即环比0.2%或更低。理由有二：其一，住房等持续性分项已呈现放缓迹象；其二，8月核心CPI的强劲在一定程度上源于手机服务套餐等波动性较大的分项，这类因素的持续性存疑。 若9月核心CPI如期降温，将为部分倾向于暂停加息的官员提供依据。 多数联储官员在点阵图中预计今年共加息50个基点，加之国债收益率大幅上行对经济的潜在影响尚待观察，部分官员本就倾向于在此时按兵不动。 本周三公布的核心PCE数据将出现较大幅度下修，在方向上对政策偏鸽。然而，该行同时强调，由于这一下修已在市场预期之内，其对美联储政策路径和市场定价的实际影响料相当有限。 这一判断进一步强化了花旗的核心结论：在就业和PCE数据均难以改变大局的情况下，10月议息会议的结果将高度集中于9月核心CPI这一单一变量，投资者需密切关注该数据的发布时点及读数。

欧洲央行行长的最新表态，令市场对欧央行进一步收紧政策的押注明显降温。 欧洲央行行长Christine Lagarde（拉加德）周一表示， 长端利率的显著上行将放缓经济增长，并抑制能源价格向整体通胀的传导，其程度将超出欧央行9月预测的幅度。她同时强调，在缺乏二轮效应迹象的背景下，欧央行应采取"适度应对措施"以控制通胀。 受此影响， 交易员削减了对欧央行货币紧缩的押注，目前市场对欧央行10月加息的预期概率已降至不足40%。 Lagarde指出，欧央行当前利率水平已处于对经济呈中性影响区间的上端，即2%至2.5%区间的顶部，但她强调，欧央行的货币政策制定并非以中性利率为参照。 与此同时，中东局势升级推动油价走高，市场对通胀前景的担忧再度升温， 投资者目前定价欧央行未来一年内还将累计加息近四个25基点。 长端利率上行替代加息 Lagarde表示，自欧央行上次议息会议以来，长端利率已显著上升，这一趋势将起到放缓经济扩张、压制通胀传导的效果，其力度超过欧央行9月预测情景的估算。 这意味着市场自身的利率上行在一定程度上承担了货币政策收紧的功能，为欧央行提供了暂缓行动的空间。 她重申，"利率走势并不与能源价格亦步亦趋"，欧央行的政策重心在于能否前瞻性地识别二轮效应的出现。 Lagarde指出，"因为当二轮效应真正显现时，已经有些滞后了"，但她同时强调， 目前尚未观察到"任何迹象表明二轮效应可能出现"。 短期通胀压力犹存，AI或有助于长期通胀下降 拉加德表示，受能源危机影响，欧元区通胀预计将进一步上升，但目前几乎没有证据表明能源成本上涨会加剧经济中更广泛的价格压力。 拉加德同时指出："人工智能有潜力帮助企业提高产量，随着时间的推移，更高的生产率可以降低成本。在其他条件不变的情况下，从长远来看，这应该会降低通胀压力。" 本周即将公布的数据预计将显示，欧元区9月通胀率从8月的3.2%跳升至3.7%，远超2%的政策目标。与此同时，消费者对未来物价上涨的预期在上月再度走高。 中东冲突持续，市场对局势短期缓和的希望趋于淡薄，推动油价周一走高，令通胀升温的担忧重燃。 投资者目前预期欧央行存款利率在未来一年内还将累计上调近100个基点，在此前已累计加息两次的基础上进一步叠加。若上述加息路径兑现，借贷成本将达到实质性抑制经济活动的水平。 财政政策被点名，欧央行呼吁援助举措精准有度 在财政政策层面，Lagarde再度就各国政府应对能源价格上涨的方式提出批评。 她表示， 财政援助措施应当是临时性的，且应精准指向最需要帮助的居民和企业，但现实情况并不尽如人意。 "从欧盟委员会和我们自身的观察来看，这些措施未必是临时性的，也未必是精准定向的，"Lagarde说，"它们是'一刀切'式的举措，并未特别侧重于最脆弱、最易受冲击的群体。" 她的这番表态，延续了欧央行长期以来对财政政策纪律的关注，尤其是在债券市场大幅抛售已令部分财政脆弱的欧元区成员国承压的背景下。

美国财政部长贝森特呼吁美联储在评估通胀和利率路径时保持“开放态度”， 认为人工智能带来的生产率提升以及放松监管可能扩大美国经济的供给能力，从而帮助抑制价格压力。 相关表态正值美联储本月重启加息、市场重新评估未来紧缩幅度之际。 他援引时任美联储主席格林斯潘当年的政策经验， 称格林斯潘曾允许经济在生产率快速提升的环境下继续扩张。 “美联储理事会和拥有投票权的官员应该保持开放态度，”贝森特表示，并将其理由与放松监管带来的潜在生产率改善联系起来。他认为，美国经济正在受益于减税、监管放松和生产率提升，不应在判断潜在通胀压力时忽略这些供给端变化。 贝森特强调核心通胀降温 贝森特此次讲话的重点，是区分能源价格冲击与更广泛的基础通胀压力。今年能源价格受到中东局势等因素推动明显上涨，汽油和柴油价格攀升，加大了美国消费者面临的生活成本压力，也重新强化了市场对于通胀持续性的担忧。 但贝森特认为，剔除食品和能源后的核心通胀表现相对温和。他表示，核心通胀近期“非常平静”，过去几个月实际已经有所下降。 美国8月剔除食品和能源的消费者价格指数环比上涨0.3%，同比上涨2.4%。虽然核心价格涨幅仍高于美联储2%的长期通胀目标，但贝森特的判断是，能源冲击并不一定意味着基础通胀压力会同步持续增强。 这一观点与美联储近期采取的政策行动形成对照。面对通胀风险重新上升，美联储本月将联邦基金利率目标区间上调25个基点至3.75%至4.00%，为2023年以来首次加息。近期多名美联储官员仍强调通胀风险，并认为如果价格压力不能持续缓解，货币政策需要保持足够的限制性。 AI生产率成为利率路径的新变量 贝森特此次特别强调生产率，是因为更快的生产率增长可能允许经济在保持较高增长速度的同时，减少工资上涨和需求扩张转化为通胀的压力。 他将当前人工智能发展与上世纪90年代互联网技术推动美国生产率提高的时期作比较，并认为美联储主席沃什已经意识到这一变化。 贝森特的表态并未直接提出具体利率水平，而是主张美联储在判断经济是否过热时，应把技术进步和监管变化对潜在增长率的影响纳入考虑。 这也使美国当前的利率争论进一步集中于一个问题：近期物价上涨究竟更多来自能源等外部供给冲击，还是已经扩散至需求和核心价格体系。 美联储内部近期仍对这一问题保持谨慎。旧金山联储本月发布的经济分析指出，美国经济继续以较稳健速度扩张，劳动生产率增长有所加快，但通胀仍高于2%的政策目标。 贝森特则更强调生产率提高可能改变传统的增长与通胀关系。他的表态显示，在美联储刚刚重新启动加息周期后，美国财政部门对于进一步收紧政策的必要性持更谨慎态度，并希望政策制定者为通胀重新下降以及潜在增长率提高保留空间。

美联储多位官员近日密集表态，警告通胀持续高企，当前政策立场可能仍不足以将物价压回2%目标，市场对10月加息的预期随之大幅升温。 周四，费城联储主席Anna Paulson明确表示，若经济形势如预期演变，"适度进一步收紧政策或有必要"。 纽约联储主席John Williams 亦在同日发言表示，年底前再度加息是“合理”的，降低通胀仍需付出更多努力。 两人的表态与美联储上周决策基调高度一致——联邦公开市场委员会（FOMC）在上次会议上一致同意加息25个基点，并发布预测显示年内至少还有一次加息。 受上述官员表态及近期强劲经济数据的共同推动，投资者对10月加息的预期概率已从上周末的53%升至约69%， 美联储下次政策会议将于10月28日结束，距国会中期选举仅剩六天。 目前市场对终端利率的定价已明显高于美联储最新点阵图。 通胀居高不下，官员措辞趋鹰 Paulson在费城出席活动时表示，剔除能源和食品的核心通胀指标依然"顽固地偏高"，目前运行区间约为2.5%至3%，几乎未见向2%目标收敛的迹象。 "今年关于核心通胀，我能说的最好情况是，它没有继续恶化，"Paulson说，"在此背景下，通胀持续高企的风险已经上升。" 她同时指出，美国经济表现出较强韧性，产出增长稳健，劳动力市场接近充分就业，甚至出现"动能增强"的迹象。但这一有利局面也意味着，货币政策有足够空间聚焦于控通胀目标，而无需过多权衡经济下行风险。 克利夫兰联储主席Beth Hammack同日也强调，在通胀已长期偏高的环境下，外部冲击接连到来，将显著增加"通胀预期脱锚"的风险。 美联储理事Michael Barr周三表示，“进一步的政策调整很可能是必要的”，以确保通胀及时回到目标。 里士满联储主席Tom Barkin在周二表示 ，通胀降温不会一蹴而就，供给侧冲击已由"暂时性"演变为持续性压力，高企的通胀水平存在向未来预期固化传导的风险。 多重供给冲击叠加，通胀压力来源复杂 美联储主席沃什在上周新闻发布会上措辞简短而强硬，称"我们的主要关注点在于价格稳定这一使命目标，通胀过高已持续过久，这是不争的事实。" 从通胀驱动因素来看，以个人消费支出（PCE）价格指数衡量，美国通胀率7月同比为3.7%。 Hammack指出，当前通胀在很大程度上由贸易关税的后续影响以及能源价格飙升所驱动。与此同时，与中东地区冲突相关的价格压力以及人工智能数据中心建设带动的需求，也构成新的通胀来源。 Paulson补充道，尽管关税对消费价格的直接冲击有所缓和，但薪资增长整体仍属温和，尚不构成额外的劳动力成本型通胀压力。 白宫与美联储分歧浮现 密集的加息信号已开始引发白宫的公开不满。美国国家经济委员会主任 哈塞特周三称美联储"异常党派化" ，表示"过去几天，许多并非由特朗普总统任命的官员发表讲话，表示需要更多次加息。" 这一表态标志着白宫与美联储之间的紧张关系进一步显性化。 Paulson是本年度FOMC的投票委员，上述多位官员的集体发声，表明美联储政策委员会内部在继续收紧的方向上存在较为广泛的共识。

美国国债收益率急升引发市场震荡，但瑞银认为当前市场对美联储紧缩路径的定价过于激进，政策收紧力度或不及预期，整体投资前景依然具有建设性。 近日，10年期美国国债收益率单日上涨近15个基点，突破5.1%，创2007年以来新高，标普500指数下跌0.8%。这一波动由油价上涨、强劲经济数据以及疲弱的国债拍卖结果共同驱动，联邦基金期货隐含的10月加息概率随之升至70%，较一周前不足50%的水平大幅跳升。 据追风交易台消息，瑞银首席投资官Mark Haefele及其团队在最新报告中指出， 美联储政策收紧的实际幅度很可能低于当前市场定价所暗示的水平。 瑞银基准情景为美联储于12月再加息一次后维持利率不变，同时预计核心PCE通胀将于本月经由美国经济分析局年度修订下调0.2个百分点，叠加明年上半年有利的基数效应，连续大幅加息的基础正在削弱。 加息预期或高估，PCE修订成关键变量 瑞银认为，尽管近期美联储官员的表态偏鹰派，但市场对紧缩路径的定价已超出基本面所能支撑的程度。报告指出， 美联储政策制定者的利率预测中值显示2027年全年维持利率不变，而核心PCE通胀的向下修订将进一步压缩连续加息的空间。 具体来看，美国经济分析局即将进行的年度修订预计将把核心PCE通胀下调0.2个百分点，这一数据修正有望缓和市场对通胀顽固性的担忧。与此同时，明年上半年的基数效应同样偏于有利，瑞银预计未来六个月将呈现稳步去通胀态势。上述因素叠加，使得美联储采取长期连续加息的必要性明显下降。 强劲PMI数据为企业盈利提供支撑 触发本轮收益率上行的经济数据，在瑞银看来同样具有正面含义。标普全球美国综合PMI闪值9月升至58.4，连续四个月加速扩张，为2021年7月以来最强劲的私营部门活动扩张，印证了美国经济持续稳健运行的判断。 瑞银认为， 韧性十足的经济活动为企业收入和利润增长提供了有利环境，叠加人工智能投资持续带来的额外推动力，预计标普500指数今年盈利增长25%，2027年增长14%。 从全球视角看，MSCI全球指数今年盈利增速预测为26%，明年为14%，盈利周期的整体向好应能支撑全球股市在未来6至12个月继续走高。 收益率上升为固定收益创造结构性机会 瑞银指出，尽管债务规模担忧是本轮债券收益率上行的因素之一，但高债务水平并不自动意味着较差的投资回报，具体影响取决于各国政府的债务管理方式。 在此背景下，瑞银维持对固定收益资产"具吸引力"的评级，认为较高的初始收益率为投资组合提供了稳健的收入基础。对于注重收益的投资者，短久期债券可有效降低利率风险；与此同时，瑞银也看到中长久期高质量债券以及评级较强的投资级发行人中期信用债的战术性机会，建议投资者把握当前收益率水平布局。 法德利差走阔，欧元区资产现分化 在欧洲市场，法德10年期国债利差周三扩大6个基点至110个基点，为2012年7月以来最高水平，彼时时任欧洲央行行长马里奥·德拉吉曾誓言"不惜一切代价"捍卫欧元。法国10年期国债收益率上涨15个基点至4.66%，涨幅明显高于德国国债。 瑞银认为，此次利差走阔主要反映市场对法国财政状况及明年总统大选的担忧，而非单纯受全球债券收益率上升拖累。法国财政赤字超过GDP的5%，其2.7万亿欧元政府债务的融资成本大幅攀升，可能导致信用评级进一步下调。目前法国国债收益率甚至高于BBB级意大利国债，显示市场已将其定位为利率敏感型高贝塔资产。尽管如此，瑞银不认为严重财政危机迫在眉睫，并维持对欧元区股市的正面看法，认为经济活动改善和盈利增长可抵消温和上行收益率带来的估值压力。 黄金短期承压，中长期配置价值依存 黄金承压下跌，跌破4300美元/盎司，报4280美元/盎司左右，过去一个月累计跌幅超过8%。美联储鹰派加息预期及强势美元构成短期阻力。 对此，瑞银表示，在加息预期及利率"更高更久"的前景下，黄金短期波动性可能进一步加大，但12个月维度内仍持建设性态度。央行持续购金、储备多元化需求、政府债务规模高企以及地缘政治不确定性，均构成黄金的中长期支撑。瑞银将黄金回调至4000美元/盎司附近视为投资者增持的机会，并预测黄金价格将于2027年9月前后升至5400美元/盎司。

美联储“三把手”、纽约联储主席威廉姆斯周四表示，美国通胀仍明显高于美联储目标，在能源价格高企以及人工智能投资推动需求保持强劲的情况下，美联储控制物价仍有“大量工作要做”。他同时认为， 今年年底前再次加息是一个“合理”的预期，但强调未来政策将取决于数据。 威廉姆斯当天在伦敦参加宏观政策论坛时表示，美国经济在经历重大冲击后展现出“非凡的韧性”，劳动力市场依然稳健。不过，持续的美伊战争带来的能源价格压力，以及AI投资形成的强劲需求，都增加了通胀风险。 “这就是我们的工作，我们仍然有大量工作要做。”威廉姆斯表示， “通胀已经连续五年高于目标。” 美国8月通胀率维持在3.4%，继续高于美联储2%的目标，剔除食品和能源后的核心通胀指标环比升幅也超过预期。与此同时，最新企业调查显示， 经济活动和价格压力仍在增强，使市场进一步提高对美联储短期内继续加息的预期。 年内再加息一次“合理” 谈及下一步利率路径时，威廉姆斯称， 市场参与者目前预计美联储今年年底前可能还需要再次提高利率，“在我看来，这是一个合理的思考方式”。 不过，他没有提及具体加息时间，“我们必须继续观察。我们会收集数据，就像7月至9月之间所做的那样，再作出决定。” 美联储上周一致决定加息25个基点至3.75%-4%。美联储主席沃什当时表示，此次行动旨在从经济中撤回一部分宽松程度，使通胀重新向2%的目标回落。 最新利率预测也显示，多数美联储官员认为进一步收紧政策仍有必要。从点阵图来看，在18名提交利率预测的官员中， 有16人预计2026年底前至少还需要加息一次。 威廉姆斯表示， 提供明确、非常直接的前瞻指引已经成为过去 。沃什此前也表示，央行不会提前直接告诉市场未来会议将采取什么行动。威廉姆斯称， 未来每次会议都将依据最新经济和通胀数据作出判断。 在讨论中性利率时，威廉姆斯表示，目前存在一场“拉锯战”。财政政策和更强劲的经济增长可能推高中性利率，而人口结构等长期因素则继续形成下行压力。 市场已经迅速提高对10月加息的押注。CME FedWatch工具显示，截至周四，市场预计美联储10月加息的概率达到约70%，高于周三的约54%。 通胀压力不只来自能源 近期多名美联储官员都强调， 9月加息可能不足以将通胀拉回目标。 美联储理事巴尔周三表示，在其基准情景下，“可能仍需要进一步调整政策”，以确保通胀及时回到目标水平。 波士顿联储主席柯林斯也警告，通胀持续“显著”高于2%目标的可能性已经上升。此前，圣路易斯联储主席穆萨莱姆等官员同样表示， 进一步加息可能仍有必要。 最新经济数据强化了这种担忧。 标普全球9月初值显示，美国服务业采购经理人指数升至58.7，为59个月最高；制造业指数升至56.7，为53个月最高；综合指数达到58.4，为62个月最高。高于50意味着经济活动扩张。 价格方面，标普全球称 企业投入成本以约四年来最快速度上涨， 燃料和运输成本明显上升，工资压力也在增加，其整体通胀指标升至2022年10月以来最高水平。就业需求同样保持强劲，企业为处理积压订单增加招聘，服务业就业扩张速度达到2002年6月以来最快。 威廉姆斯特别提到， AI投资已经成为需求端的一个新变量。 他预计，人工智能投资未来几年有望提高生产率，生产率增速甚至可能重新接近全球金融危机前的水平，但 目前AI对整体生产率的实际贡献仍然有限。 他同时提醒，如果AI技术和相关投资主要集中于少数大型企业，生产率改善带来的收益未必能够均匀分布。

美联储10月再次加息的预期正在快速升温。周三，美联储理事迈克尔·巴尔（Michael Barr）明确表示可能需要进一步调整利率，同日公布的经济数据则显示，美国企业活动和就业增长明显加快，通胀压力也在重新上升。 市场迅速重新定价。芝加哥商品交易所（CME）的FedWatch工具显示， 美联储10月27日至28日会议加息概率从约50%升至73% ；2年期美债收益率跳升逾13个基点至4.9%，10年期收益率升至5.11%上方，创2007年以来最高。 巴尔在芝加哥一场住房会议准备的讲话中表示，他认为上周加息25个基点后，美联储仍有更多工作要做。 “在我的基准情景中，可能需要进行进一步的政策调整，以确保通胀及时回落至目标水平。” 巴尔说。他同时强调，可持续增长和最大就业都需要价格稳定作为基础。 当天公布的标普全球（S&P Global）采购经理人指数进一步强化了这一判断。9月服务业指数升至58.7，为59个月来最高；制造业指数升至57，为53个月来最高。综合PMI达到58.4，创62个月新高。指数高于50意味着经济活动处于扩张状态。 更令债券市场担忧的是价格指标。标普全球表示，其整体通胀指标升至2022年10月以来最高水平，燃料、运输成本和工资上涨都在推高企业投入成本。 标普市场情报（S&P Market Intelligence）首席商业经济学家克里斯·威廉姆森（Chris Williamson）表示，9月企业投入成本以四年来最快速度上涨，油价上涨推高燃料和运输成本，未来几个月可能进一步增加销售价格和通胀压力。 就业数据同样偏强。企业表示需要增加员工以处理积压订单，PMI调查中的就业增长达到2022年6月以来最快速度。 其中，服务业就业扩张速度达到2022年6月以来最快，制造业就业增速则创2021年2月以来最高。 这些数据与美联储上周的政策转向叠加在一起。上周，FOMC将基准利率提高25个基点至3.75%至4%，这是美联储自2023年以来首次加息。 在提交经济预测的18名会议参与者中，只有两人预计今年不会再次加息。 巴尔则称，上周的加息是“一项重要行动”，并表示美联储目前的利率水平“处于不合适的位置”。 “我们朝着正确方向做出了调整。”他说。 本周早些时候，圣路易斯联储主席阿尔贝托·穆萨莱姆（Alberto Musalem）和波士顿联储主席苏珊·柯林斯（Susan Collins）也表示，他们认为还需要进一步加息。两人今年均不是FOMC投票委员。 市场担心的已不只是10月加息 债市的剧烈反应说明，投资者关注的已经不只是下一次会议是否加息。 华尔街目前对后续加息幅度存在明显分歧。 偏鹰派的观点认为，美联储可能需要最多三次25个基点的加息，才能基本逆转2025年的降息。偏鸽派经济学家则认为，上周的加息可能已经是本轮周期的最后一次调整。 这两种观点看似差异很大，但共同点是都把美联储当前行动视为有限度的政策校准，而不是大规模紧缩周期的开始。 历史经验却提供了不同参照。1997年3月，美联储曾加息25个基点后便停止调整，当时美国年度通胀率在三个月内从3%降至2.2%。但除此之外，美联储的加息周期通常远不止一次小幅调整。 德意志银行全球宏观与主题研究主管吉姆·里德（Jim Reid）的数据显示， 现代以来最小的加息周期是1986年至1987年的137个基点，中位数为313个基点，平均值则达到478个基点。 里德还援引纽约联储研究指出，市场往往低估美联储整个加息周期最终会达到的幅度。 这也是周三债券市场重新定价的关键。 投资者担心的不是10月再加25个基点本身，而是如果通胀继续维持高位，美联储后面还需要加多少次。 能源价格上涨尤其棘手。加息能够压低需求，却难以直接解决供给侧冲击带来的能源价格上涨。如果油价继续推高通胀，美联储可能面临更大的政策压力。 与此同时，大型科技公司仍在持续投入人工智能基础设施。企业投资没有因为融资成本上升而明显放缓，也意味着单纯依靠更高利率来压低整体需求可能需要更长时间。 周三的经济数据与巴尔的表态因此同时推动了市场预期变化：10月加息概率迅速升高，而债券投资者开始重新考虑的，是这次加息究竟会不会只是一个开始。