自去年11月以来，多项因素助现货黄金价格大幅反弹。现在分析师正积极看多黄金在2023年的走势，其中一些认为金价有望在年内创下新高。 具体行情显示，1月3日日内欧市盘初，现货黄金价格一度升破1850关口，最高报每盎司1850.01美元，为近六个月以来的最高水平，现少许回落至1840美元附近。 另外，截至发稿，纽约商品交易所黄金期货市场交投最活跃的2023年2月黄金期价报每盎司1844美元，日内涨幅达到0.97%。 分析指出，现货金价去年11月明显反弹的原因有金融市场动荡、经济衰退预期上升等，同时多家央行增加了黄金购买量，支撑了对黄金的需求。 盛宝银行商品策略主管Ole Hansen表示，“总的来看，在经济衰退和股市风险的支持下，2023年将是对黄金价格友好的一年。”Hansen还列举了一些别的利多因素，包括接近峰值的美联储利率、美元走弱的前景以及年底可能不会回落到3%以下的美国通胀率。 Hansen还指出，他看到去年有几个央行出现了“去美元化”的势头，“当时他们买入的黄金数量创下了历史新高，这个趋势看起来会继续下去，从而为金市提供了一个软底。” 谈及近期黄金的关键事件，Hansen认为将是美联储当地时间周三（1月4日）公布的会议纪要以及周五的非农报告，“黄金接下来将在1850-1878之间寻找阻力点。” 年内有望创新高？ 2023年全球金融市场很大程度上取决于主要央行的货币政策轨迹。虽然大多数主要经济体的通胀率仍远高于目标，但经济增长显著放缓和即将进入衰退的预期令许多央行放慢了过去一年激进加息的步伐。 主流策略师们认为，2023年全球央行的鸽派转向可能会对金价产生重大影响。AuAg ESG黄金矿业交易所交易基金投资组合经理兼创始人Eric Strand预计，黄金将在年内创下历史新高，并开启一个“新的长期牛市”，最终价格将超过每盎司2100美元。 Strand说道，自金融危机以来，各国央行都在储备中提高了黄金的比重，“同时，他们今年有望变得鸽派，将点燃未来几年黄金爆炸性的走势。我们认为，2023年底，黄金将至少上涨20%。” Swiss Asia Capital董事总经理兼首席投资官Juerg Kiener也对看涨金银的观点表示赞同，他告诉媒体，目前的市场状况与2001年和2008年的两次金融危机情况类似。 Kiener称，2001年黄金涨了不止20或30%，而2008年开启的行情更是一举从600美元涨到了1800美元，“因此，我认为有很大的机会再次看到大幅度的跳涨，并且是一个创造新高的行情。” 上周，全球著名投机家道格·凯西（Doug Casey）指出，2023年将是“黄金年”。凯西强调，出于对美元贬值的恐慌，公众将开始购买黄金。所以实物黄金将会在2023年表现非常好，金矿商也将因此受益。

自去年11月以来，多项因素助现货黄金价格大幅反弹。现在分析师正积极看多黄金在2023年的走势，其中一些认为金价有望在年内创下新高。 具体行情显示，日内欧市盘初，现货黄金价格一度升破1850关口，最高报每盎司1850.01美元，为近六个月以来的最高水平，现少许回落至1840美元附近。 另外，截至发稿，纽约商品交易所黄金期货市场交投最活跃的2023年2月黄金期价报每盎司1844美元，日内涨幅达到0.97%。 分析指出，现货金价去年11月明显反弹的原因有金融市场动荡、经济衰退预期上升等，同时多家央行增加了黄金购买量，支撑了对黄金的需求。 盛宝银行商品策略主管Ole Hansen表示，“总的来看，在经济衰退和股市风险的支持下，2023年将是对黄金价格友好的一年。”Hansen还列举了一些别的利多因素，包括接近峰值的美联储利率、美元走弱的前景以及年底可能不会回落到3%以下的美国通胀率。 Hansen还指出，他看到去年有几个央行出现了“去美元化”的势头，“当时他们买入的黄金数量创下了历史新高，这个趋势看起来会继续下去，从而为金市提供了一个软底。” 谈及近期黄金的关键事件，Hansen认为将是美联储当地时间周三（1月4日）公布的会议纪要以及周五的非农报告，“黄金接下来将在1850-1878之间寻找阻力点。” 年内有望创新高？ 2023年全球金融市场很大程度上取决于主要央行的货币政策轨迹。虽然大多数主要经济体的通胀率仍远高于目标，但经济增长显著放缓和即将进入衰退的预期令许多央行放慢了过去一年激进加息的步伐。 主流策略师们认为，2023年全球央行的鸽派转向可能会对金价产生重大影响。AuAg ESG黄金矿业交易所交易基金投资组合经理兼创始人Eric Strand预计，黄金将在年内创下历史新高，并开启一个“新的长期牛市”，最终价格将超过每盎司2100美元。 Strand说道，自金融危机以来，各国央行都在储备中提高了黄金的比重，“同时，他们今年有望变得鸽派，将点燃未来几年黄金爆炸性的走势。我们认为，2023年底，黄金将至少上涨20%。” Swiss Asia Capital董事总经理兼首席投资官Juerg Kiener也对看涨金银的观点表示赞同，他告诉媒体，目前的市场状况与2001年和2008年的两次金融危机情况类似。 Kiener称，2001年黄金涨了不止20或30%，而2008年开启的行情更是一举从600美元涨到了1800美元，“因此，我认为有很大的机会再次看到大幅度的跳涨，并且是一个创造新高的行情。” 上周，全球著名投机家道格·凯西（Doug Casey）指出，2023年将是“黄金年”。凯西强调，出于对美元贬值的恐慌，公众将开始购买黄金。所以实物黄金将会在2023年表现非常好，金矿商也将因此受益。

据媒体报道，世界著名投机家道格·凯西（Doug Casey）周四指出，2023年将会是“黄金之年”。 考虑到这是通货膨胀的一年，尽管强势美元和美联储应对通胀的不断加息对市场造成了诸多不利因素，但黄金的表现比大多数资产类别都要好得多。 当媒体问及凯西对2023年的最大预测时，凯西称，“这将是黄金年。” 凯西补充道，并不是说对铀、石油等其他资源来说，明年就不会是丰收之年，但我认为明年黄金的表现将会是最佳的，因此黄金股也是如此。” 相较于其他有形资产，今年黄金价格相对平稳。此外凯西还强调，金价还会上涨。 “人们会认真讨论如何将其重新货币化，而且金砖五国不想使用美元——这是有充分理由的。公众甚至可能已经忘记了黄金的存在，但如今出于对美元贬值的恐慌，他们将开始购买黄金。所以实物黄金将会在2023年表现非常好，金矿商也将因此受益。” 不止道格·凯西，华尔街资深投资家、欧洲太平洋资产管理公司首席市场策略师彼得·希夫（Peter Schiff）近期也表示，他非常看好未来一年的黄金。 希夫称，“我已经看涨了一段时间。根据目前发生的情况，我现在更加看好这种可能性。” 希夫还警告称，经济即将崩溃，通货膨胀还将继续。 “在可预见的未来，我们将生活在高通胀的环境中。利率不会回落到零，但实际利率仍将为负值。” 希夫强调，当美联储停止加息时，美元将以更快的速度下跌。相比处于高位的通胀，美联储可能会更加担心经济过于疲软。

自2022年11月开始以来，黄金价格从1630美元上涨至1824美元，当前价格为1797美元。而美国通胀数据已经开始发出宽松信号，正因如此，市场寄希望于美联储在下次会议放缓加息步伐。如果美联储在1月份的下次会议上放慢加息步伐，美元将贬值，黄金价格将于当前价格水平继续上涨。 据观察，2022年黄金价格下滑的最主要推动力为美联储激进的货币政策导致美元升值。因高利率对转化为持有非收益资产来说意味着更高机会成本，利率走高对黄金作为通胀飙升对冲工具的地位将产生负面影响。 Kitco Metals高级分析师Jim Wyckoff表示：“2023年黄金市场需求前景将逐渐向好。虽然通胀问题在未来或仍然存在，但预期美联储将在年中放缓加息步伐，这将对贵金属市场行情改善起支撑作用。” 另一方面，投资者也在考虑到全球经济衰退所带来的风险。而市场投资者通常会在经济衰退时期转向选择诸如黄金这类的避险资产，黄金市场行情正向好发展。 据悉，黄金价格自11月初以来已上涨超过10%，全周收于1797美元。当前价格对应的近10日价格变化均线走势对市场来说是一个积极信号，表明“多头”或将继续参与影响黄金价格走势。 数据显示，第一个阻力位在1850美元，如果黄金价格突破该阻力位，对市场来说则将是一个坚定的“买入”信号。下一个目标点位价格可能是1900美元或甚至更高的阻力位。 而目前黄金价格的支撑位在1750美元，如果价格跌破该支撑位，下一个目标价位可能在1700美元左右。

12月美联储加息50个BP，符合预期。随着美国CPI同比数据连续三个月回落，CPI拐点向下运行的概率较大，后续美联储加息进入尾声，影响黄金价格的重要因素发生了哪些变化呢？ 黄金分析基本框架 根据目前世界格局，美元为国际本位货币，当美国信用体系弱化时(例如美元走弱，美元信用受到危机)，黄金配置价值会系统性上升。此外，主要经济体的财政杠杆率逐渐抬升，纸币持续超发，财政对纸币信用的背书能力下降，黄金配置价值也会系统性上升。因此，黄金是一种货币，是人类纸币信用体系的终极量度。 除了黄金是终极货币外，黄金还有两个作用，一个作用是抗通胀，这种抗通胀跟黄金的关系不是一直是正相关的，只是在某一些阶段有效。例如2022年美国通胀一直上升，但黄金价格一直下跌，因此我们在研究黄金价格时用实际利率的方法比较合适。另一个作用是抗风险，这里说的风险包括地缘政治风险、金融风险、经济危机风险等。 黄金除了有商品属性外，还有货币属性及金融属性。在分析黄金需求时，投资需求占绝大部分，主要表现为黄金在美元资产和其他资产流动中的配置功能。 通过分析黄金与其他一些品种的相关性得知，黄金与美国10年期国债高度负相关性，与美股和白银高度正相关，与原油正相关，与美元指数负相关，与波动率VIX指数不相关。 通胀和加息幅度 美联储自1980年以来总共有8次加息周期，加息力度最大的是2004年至2006年加息24次，幅度为400个BP.加息比较急速的是1994年至1995年加息7次，幅度275个BP.截至目前，美联储本轮加息7次，幅度425个BP.本次加息425个BP，超过历史最高幅度，预计美联储加息进入尾声。 我们看到2021年以来美国通胀数据不断创新高，CPI最高数据是2022年6月的9.1%，随后连续几个月温和下行。PCE今年6月见顶回落，核心CPI数据仍没有看到下行趋势。 加息和通胀是影响黄金的重要因素，一空一多因素难以对黄金进行定性或定量研究。从研究方法论出发，我们用实际利率(扣除通胀以后的利率)来定量研究黄金与实际利率关系，发现黄金与实际利率有较大的负相关关系，相关系数为-0.7426。 不考虑伦敦金银市场协会供需，2022年第三季度全球黄金总供应量1215.2吨，其中，矿产金产量949.4吨。需求方面，2022年第三季度需求1181.5吨，其中珠宝制造和金融投资占比较大，今年金融投资大幅下降，对黄金也利空。不过从供需平衡差值看，实际为33.7吨，略有剩余。库存方面，实物库存减少337.27吨。 从黄金供需平衡表来看，当黄金供需紧平衡时，有助于黄金价格上涨，但黄金供需处于弱平衡时，对黄金价格影响不大。从供需变化来看，黄金投资需求的快速增长对金价影响较大，也就是黄金ETF持有量变化对黄金影响较大。今年黄金ETF持有量大幅减持，特别是下半年，截至11月8日黄金持有量减少了133.71吨，黄金需求回落。 通过供应需求差值、库存数据与黄金价格比较，我们发现它们并没有实际关系，或许金融投资数据对黄金价格更有参考意义。 美元指数 黄金作为最终货币与美元国际货币形成影响。当美元走弱时，黄金配置价值会系统性上升。当美元走强时，对黄金价格有压制。 美元指数是综合反映美元在国际外汇市场的汇率情况的指标，用来衡量美元对一揽子货币的汇率变化程度。它通过计算美元和对选定的一揽子货币的综合的变化率，来衡量美元的强弱程度。各货币指数权重分别是：欧元57.6%、日元13.6%、英镑11.9%、加拿大元9.1%、瑞典克朗4.2%和瑞士法郎3.6%。 美元仍在高位运行，但上行空间不大，随着欧元、日元、英镑兑美元企稳，美元指数高位回落，对黄金的压制减弱，后期有可能变成利好。 但需要注意的是，欧元区边缘国债务偿付面临的三重压力(全球流动性持续收紧、俄乌冲突推升全球能源价格、“美强欧弱”格局对欧元汇率形成明显压制)会不会形成债务危机，造成美元指数再次上攻对黄金形成冲击。 随着通胀趋势下行，预计结构性通胀仍在高位，加息周期进入尾声，实际利率后续有望振荡回落，黄金有望迎来拐点，但需关注风险因素带来的调整。

全球经济目前正处于关键拐点。而在过去一年所经历的各种冲击之中，最为激烈的一次是由各国央行加大对抗通胀的措施力度所引发的。 展望2023年，通胀走势和央行干预措施之间的相互较量将会是决定来年经济前景和黄金表现的关键。 目前市场共识是全球经济增长将放缓，可能出现短期、局部的衰退现象，通胀虽走低但仍处于高位，多数发达国家的加息节奏将告一段落。在这种对黄金既有利又不利的环境中，我们要传达的关键信息如下： 从历史上看，温和的经济衰退以及承压的公司盈利一直是利好黄金的因素 通胀降温背景下美元进一步的走弱将为黄金提供支撑  地缘政治冲突持续强调黄金作为有效尾部风险对冲工具的作用 2023年中国经济增长有望得到改善并刺激黄金消费需求  长期债券收益率可能会维持较高水平，但历史数据表明这一高位并不会影响黄金表现  然而，经济放缓对大宗商品造成的压力可能会给2023年上半年的黄金表现带来不利影响 总的来说，全球经济带来的多重复杂的影响，意味着来年的黄金表现将呈现稳中向好态势。  同时，2023年的普遍预期也存在着很大的不确定性。例如，央行过度紧缩可能导致更大范围的严重经济衰退；同样，若各国央行突然转变方向，即在通胀得到控制之前就叫停或逆转加息举措，也可能会导致全球经济摇摇欲坠，甚至接近滞胀状态。而黄金在这些环境下的历史表现通常都是积极的 。 而另一方面，避免衰退的“软着陆”场景（实施可能性相对较小）则或许会施压于黄金，同时利好风险资产。 前路坎坷 政策利率与通胀：将保持长期高位 随着大宗商品价格进一步下跌，同时基数效应拉低能源和食品价格通胀，毫无疑问明年的通胀会降温。此外，通胀先行指标也表明未来走势将持续保持温和态势。 这也对货币政策造成了一定影响；增长放缓的前景与高位（尽管已开始走低）的通胀相互冲突，这就导致所有央行面临极具挑战的政策权衡。 任何一家央行都不希望失去对通胀预期的控制，因此央行将重点放在对抗通胀方面，而非力保经济增长。我们预计货币政策至少在2023年年中之前仍将保持紧缩。 美国方面，市场预计美联储将于2023年下半年开始降息。其他区域市场政策利率下调节奏将慢于美国，但预计到2024年，大多数主要央行将进入宽松模式。 宏观经济对黄金的影响 黄金既可以作为消费品，也可以看作投资资产。我们的分析表明，黄金表现受到以下关键因素及其相互作用的影响： 经济扩张 – 对黄金消费有利 风险与不确定性 – 对黄金投资有利 机会成本 – 对黄金投资不利 势能 – 取决于金价和仓位 这些因素反过来又受到关键经济变量的影响，如GDP、通货膨胀、利率、美元走势以及竞争性金融资产等。 衰退：投资组合面临重压 通胀虽走低但仍处于高位，同时经济增长放缓，投资者需要对这一颇具挑战的组合变化保持警惕。全球主要市场出现衰退的可能性较大，或许会延长2022年股市和公司债券的糟糕表现。 另一方面，黄金在经济衰退期间历来表现良好，可以提供保护作用。黄金在过去七次衰退中有五次实现了正向回报(图4)。但经济衰退并非黄金积极表现的先决条件。在经济增长大幅放缓期间，黄金通常表现良好， 尤其是在通胀高位或仍在上涨的情况下 。 通胀：通胀紧缩即将到来 虽然明年的通胀率或许确实会下降，但黄金市场仍面临几大重要影响因素。首先，央行通常有其制定的通胀目标。虽然当前通胀有所降温，但这不足以使央行收回其鹰派政策，这一点需要通胀达标甚至降至目标水平以下才能实现。我们认为这增加了政策超调的风险。 第二，我们的分析表明，由于个人投资者进行通胀对冲的手段有限，他们似乎比机构投资者更关心通胀问题；同时他们还关心价格水平。即使2023年通胀同比增速为零，物价仍将保持高位，可能对居民家庭层面决策造成影响。 最后，机构投资者通常利用实际收益率来评估其通胀对冲有效性。过去一年，实际利率上升给黄金造成了不利影响。 2022年的个人黄金投资需求较高，而机构投资需求则较弱；2023年，我们或许会看到这种情况发生反转。事实上，任何利率走低迹象都会鼓励更多机构提高对黄金的投资兴趣。但整体来说，从通胀对冲的角度来看，低通胀则表明投资者对黄金的兴趣可能会降低。 美元：呈走弱趋势 尽管美国与其他地区利差（实际与预期）持续扩大，但美元指数(DXY)在连续近两年的走强之后，最近出现了大幅下跌。对美元现金的需求降低似乎是首要原因。 我们认为明年驱动美元的影响因素将更为动态化和复杂化。首先，欧洲能源需求有望在不久的将来持续减轻欧元压力。其次，随着欧洲、英国和日本等国央行相继对各自货币和债券市场进行干预，其本国汇率压力也将得到缓解。综上所述，未来美元或承压，尤其是在通胀走低且增长放缓的情况下。 美元触顶历来是对黄金有利的；在触顶12个月后80%的时间里黄金收益率为正值（平均收益率+14%，中位数+16%）。尽管目前的REER（实际有效汇率指数）很高，可能是近期令美元转向的原因之一，但DXY的起始估值高低与否，对黄金回报率影响不大。 地缘政治：依旧紧张 若要总结过去五年里我们所吸取的经验教训，可以说即便是考虑最为周全的经济预测，也可能会受到贸易战、新冠疫情、俄乌冲突等事件的预期外冲击。最近发生的俄乌冲突也表明，地缘政治进一步破坏了现有的全球贸易和资本一体化模式，再次成为主要的经济和金融风险来源。 尽管宏观经济是驱动黄金表现的主要因素，但正如我们在22年一季度所见证的，地缘政治冲突的爆发也会支撑黄金，因为投资者希望通过黄金投资来保护自身免受动荡冲击；正如我们之前 [7] 提及，2022年黄金的韧性很大程度上应归因于地缘政治风险溢价，而其他的历史关键驱动因素并不能充分解释黄金过去一年里所带来的回报。 中国：谨慎复苏 在经历了充满挑战的2022年之后，我们预计中国的黄金消费将恢复至2021年的水平，而这得益于疫情扰动的减少、中国经济的逐渐反弹以及消费者信心的潜在回升。 2023年的中国经济有望得到改善。在中国政府11月宣布了20条措施优化“动态清零”政策后，更多的防疫放松政策接踵而至 [8] 。这有望有效提升消费者信心并拉动经济增长。 与此同时，中国监管机构还发布了支持房地产市场平稳发展的政策，包括向开发商发放信贷以及放松购房限制等措施。这些刺激措施有助于稳定房地产投资及市场住房需求，同时带动消费需求的回升。 欧洲：凛冬或将延续至明年冬天 2023年，欧洲金条与金币投资或将保持强劲，因为个人投资者（尤其是德国投资者）希望可以实现财富保值。由于潜在风险仍存，即便是通胀调低，也不太可能造成金条与金币需求的走弱。 由于俄罗斯对欧洲天然气的大幅减供，欧洲与和英国正面临着严重的能源危机。虽然欧洲天然气储气率已近90%，但人们仍质疑这是否可以满足其2022年冬季的用气需求。如果俄罗斯仍对供气加以限制，同时中国的经济复苏又加剧了全球的能源需求，甚至有人对明年冬天来临之前欧洲的能源供应表示了担忧。 债券：持稳 普遍预测表明，美国债券收益率曲线将迎来牛市性的陡峭化。由于利差（10年期减2年期美国国债收益率）已经出现了1981年以来的最大幅倒挂，其长端利率似乎已经将衰退因素考虑在内，进一步倒挂可能性并不大。 因此，即便收益率曲线短端跌幅较大，我们仍认为其长端利率相对更具粘性。此外，风险和期限溢价均可能走高，施压长期收益率并令其保持相对稳定；前者来自于债券-股票相关性的提高，而后者来自于通过发行与量化紧缩实现的更高债券供应量。 由于黄金与10年期收益率的相关性强于短期收益率，因此我们认为2023年，因利率走低而出现黄金利好不会太显著。 尽管较高的债券收益率与较低的黄金回报相关，现在一些投资者也认为债券投资很有吸引力，但历史数据表明，目前的收益率水平并不影响黄金的良好表现，尤其是在考虑到美元走弱因素的情况下。 大宗商品：双重火力影响 尽管许多大宗商品的供应前景受到严重制约 ，但需求端的放缓可能会至少在2023年上半年主导其价格变动。届时大宗商品会陷入房地产和制造业均疲软的交叉火力之中。而作为BCOM（彭博大宗商品指数）和S&P GSCI（标普高盛商品指数）这两大指数的主要组成部分，黄金可能会受到拖累：在过去20年中黄金与大宗商品的平均相关性为0.44。 经济共识预期面临的风险 总体来说，黄金在2023年经济共识预期下会面临不同因素带来的交叉影响，其回报或将呈现稳中向好态势。但也有许多信号表明，经济前景可能并不明晰。 由于货币政策冲击的影响仍在全球经济体系中蔓延， 2023年的所有预测都要比以往的不确定性更高。

上周，欧盟宣布同意将俄罗斯石油的价格上限设定为60美元/桶，低于媒体此前曝出的65-70美元/桶的上限水平。 正当市场以为俄罗斯将面临巨大压力时，12月5日，前纽约联储和美国财政部官员、瑞士信贷的明星分析师 Zoltan Pozsar 在最新的研报中提出了一个十分大胆的建议——俄罗斯可以考虑将乌拉尔原油与黄金挂钩(例如一桶石油兑一克黄金)，来避开七国集团对俄油价格上限的约束。 在这种情况下，只要俄罗斯宣布下调俄油兑黄金的价格(例如两桶石油兑一克黄金)，黄金能买到的石油比美元更多，黄金价格也就会翻倍。相应地，俄罗斯的库存黄金对美元价值上升，就可以弥补自身出口所获美元收入的下降。 Zoltan 还引入了其与2019年回购市场危机的类比，认为虽然现在美国银行体系的储备金十分充足，市场不需要担心流动性问题，但如果俄罗斯真的选择将俄油与黄金挂钩，对于只进行纸黄金交易的银行来说，无疑会使当年的危机再度重演。 一、2019年的回购市场危机 Zoltan 首先引入了市场目前的担忧——美联储目前的QT会耗尽美国银行体系的储备金，从而使2019年的回购危机再度重演。但他认为，这种担心是多余的：融资市场中的确潜藏着重重风险，但与储备金水平无关。 Zoltan 表示，2018的紧缩周期与如今这一轮有着根本区别，一是在需求层面，2019年的资金需求十分旺盛，如今的需求可以说是十分疲软；二是现在的银行系统有两个流动性资金池可以利用：隔夜逆回购工具O/N RRP或常备回购便利工具(SRF)。目前O/N RRP工具中的余额已经超过了2万亿美元，可以为紧急资金需求提供缓冲，而当时的美国金融体系没有任何的超额准备金。 在2019年时，商业银行耗尽了准备金，隔夜回购利率突然飙升——一天之内就翻了一倍。纽约联储随后紧急干预，向回购市场注入了750亿美元流动资金，此后每天早上都投入了750亿美元直到周末。加上美联储9月19日紧急降低银行准备金利率，才终于令市场恢复平稳。 二、明年的原油储备可能会耗尽 在坚称回购市场危机不会发生的同时，Zoltan 认为，真正应该担心的是地缘政治，大宗商品市场的动态将使情况变得更加棘手——特别是石油和黄金。石油市场的供应目前十分紧张。如果不是美国及其盟国释放SPR紧急石油储备，以及OECD国家的库存，今年的油价可能会上涨得更厉害。 他指出，大型石油生产商的过剩产能就好比是商业银行的超额准备金。与摩根大通在2019年耗尽准备金的情况类似，沙特目前的闲置产能很低。SPR就类似于ON RRP工具，当储备较低时，可对其进行开采。 但 Zoltan 也表示，SPR储备是有限的，最近的储备释放已经将其降至自20世纪80年代以来的最低水平。释放更多的SPR也有其局限性，Zoltan 紧接着提出了供应趋紧的几点理由，一是OPEC+的大幅减产，二是俄罗斯石油运输的改道产生的产量损失；另外就是沙特和阿联酋缺乏现有的闲置产能、美国页岩油产量下降。 根据 Zoltan 的计算，在最坏的情况下，SPR储备将在春季(明年4月)清零，届时石油市场可能发生2019年的回购危机——ON RRP工具的余额为零。 Zoltan 随后暗示，这就导致美国在重新补充SPR时可能不得不考虑俄罗斯的储备，那么俄罗斯在这场能源价格战中就再次夺回了主动权。 然而，Zoltan 所提出的石油—黄金挂钩机制能够运行的前提是，全球能源市场在未来数年仍保持着现在供不应求的局面，俄罗斯在能源供应中几乎占据了主导地位，那么俄油的定价模式确实会对全球大类资产造成很大影响。 但如果全球能源需求急剧下滑，陷入了供大于求的局面，那俄罗斯的定价方式可能也难以影响黄金和美元的走势。 从需求层面来看，目前市场已经为美国2023年出现的经济衰退进行了定价，如果出现经济衰退，需求下降的程度超过了供应下降的程度，供应仍然是过剩的，大宗商品价格将跟随下降的成本曲线一起下降。直到供应继续被削减，跌破生产成本，才能恢复平衡。 花旗银行曾预测，如果经济衰退持续到2023年，布伦特原油期货价格可能跌至45美元/桶。 从供应层面来看，美国能源信息署(EIA)周二刚刚小幅上调了对今年原油产量增长的预测。EIA预计，2022年原油产量将上升至1187万桶/日，而之前的估计是1183万桶/日；2023年的原油产量将上升到1234万桶/日的历史新高。 三、用黄金作为结算货币？ Zoltan 随后具体阐述了几点俄罗斯的石油储备对美国来说很有吸引力的几点理由。 一是俄罗斯原油相比于布伦特原油是折价出售状态；二是对一些国家来说，购买俄罗斯石油的制裁风险已经发生了很大的变化；三是欧盟对俄油设定的价格上限——对于普京总统来说，他可能对违背原则以限价出售石油不感兴趣。 Zoltan 紧接着提出了整篇报告中最大胆也是最核心的论点——俄罗斯可以要求以黄金来对其石油进行结算，而不是美元或者卢布： 俄乌冲突时，美国冻结了俄罗斯的外汇储备；而作为反制裁措施，俄罗斯迫使美国不得不用卢布支付天然气费用。 西方抵制乌拉尔石油，但俄罗斯将其运向了东方；西方对乌拉尔石油设定价格上限，但俄罗斯可以让他们用黄金来支付。 如果按照 Zoltan 的说法，俄罗斯要求当前的原油以黄金结算，而每桶60美元的上限恰好等于一克黄金的价格。我们可以把它想象成一个基准的兑换比率，以美国为首的七国集团实际上以每桶60美元的价格将美元与俄罗斯的石油挂钩。 反过来，俄罗斯以相同的价格将自己的石油与黄金挂钩(一克黄金兑一桶俄罗斯石油)。在这种情况下，如果俄罗斯下调俄油兑黄金的比率，即两桶石油换取一克黄金(或一桶石油换0.5克黄金)来对抗每桶60美元的固定挂钩价格，那么金价就会翻倍。 简单来说，全球范围内石油的供不应求将推高油价，并使得俄罗斯处于更加有利的地位。俄罗斯要求以黄金结算石油，也会使金价进一步抬升。 但 Zoltan 所设想的以黄金结算石油可能很难实现。 自从布雷顿森林体系建立后，各国会将美元作为储备货币，美元在贸易结算中的主导地位是难以撼动的。 从各国官方持有的外汇储备结构来看，截至今年二季度末，美元币种的占比仍然接近60%；从全球支付结算使用的货币币种来看，根据SWIFT今年8月份的报告数据，美元占比为42.6%，欧元为34.5%，英镑6.5%，日元2.7%，人民币2.3%。 即使在衰退预期下，市场纷纷转向了黄金这样的“硬通货”，但对一个国家来说，动用黄金储备代替美元来结算石油，是十分重大的结构性变化(虽然加纳在11月宣布使用黄金储备代替美元来购买石油产品，以解决外汇储备不足的难题)。 从历史上看，尽管不断有国家使用自主货币、黄金、甚至是虚拟货币来取代美元地位，但是到目前为止，并没有任何国家能成功将美元“赶下神坛”。 美元霸权离不开“石油-美元”体系，对于任何想要用其他货币或者“泛非货币”代替美元结算石油业务的国家，美国都会高度重视，并且用各种手段来阻止。对于过度的去美元化行为，美国可能不会乖乖“坐以待毙”。 这也可以追溯到金本位制的崩溃，黄金产量不能满足日益扩大的商品流通需要，且在各国之间的分配极不平衡。黄金更多地是作为一种补充结算方式。从俄罗斯方面来看，俄罗斯的黄金储备可能不足以支持其将自产原油与黄金挂钩，只有同时掌握这两种资产的定价权，才有能力挂钩它们之间的价格。 四、黄金如果重返结算货币将对银行的储备产生消耗 Zoltan 认为，这并不是不可能的。今年是各种出人意料的宏观前景不断涌现的一年，一个国家的战略成为了推动货币和财政决策的主导力量。俄罗斯如果决定将黄金与石油挂钩，可能使黄金重新成为结算媒介，并大幅增加其内在价值。 这又与其在报告开头提出的回购危机联系上了，Zoltan 表示，在俄罗斯石油与黄金挂钩的世界，由于大多数人是黄金的空头方，将立即在一夜之间导致严重的银行危机： 活跃于纸质黄金市场的银行将面临流动性短缺，因为所有活跃于大宗商品市场的银行往往都倾向于做多场外衍生品应收账款，并通过商品期货进行对冲，这是一种非对称的流动性头寸。 这是一个我们没有充分考虑的风险，也可能使即将到来的转折变得复杂。金价的大幅波动可能会意外调动从O/N RRP工具到商业银行准备金所有类别的储备，并扩大资产负债表(SLR)和风险加权资产。 然而，根据美国货币监理署(OCC)披露的数据，截至今年二季度，美国商业银行、储蓄协会和信托公司的黄金及其衍生品交易头寸仅约为4405.63亿，相较利率、外汇衍生品万亿级的持仓规模相对十分有限。 金价的上涨，以及以什么幅度上涨，会对银行体系的储备造成影响，仍难以判定。

据媒体周二援引知情人士报道称， 在欧盟委员会提交给成员国的第9批俄罗斯制裁措施中，提议禁止欧洲国家对俄罗斯矿业进行新增投资。 按照欧盟的设想，成员国将在未来几天内就最新一轮制裁措施展开讨论，并在下周末前达成合意。如果这项措施获得批准，也将是欧盟首次直接对俄罗斯金属行业动手。 根据OECD的统计，俄罗斯作为出产黄金、铁矿石、铀、磷酸盐等大宗商品的国家，四分之一的外国投资集中在矿业。 举例而言，商品贸易巨头嘉能可持有En+集团近10%的股份，后者是俄罗斯铝业的控股股东；贝莱德、先锋资管和瑞银资管也都持有诺镍、耶弗拉兹等大型矿业公司的股权。 据知情人士表示， 目前对俄罗斯矿业投资的禁令范围仍在商讨中，非常有可能豁免一些特定矿产。 与原油一样，俄罗斯同样也是许多大宗商品的重要出口国，例如钛和钯金。 除了矿业禁令外，欧盟的最新制裁还将包括限制一部分民用科技的出口，布鲁塞尔的政客认为这些产品正被俄罗斯用在军工领域。另外还有3家银行、180名个人、多家媒体和市场调查公司会被纳入制裁。 种种迹象显示，欧盟正在往制裁名单中，塞进不少俄罗斯军队传统上用不上的东西。据欧委会贸易总司司长Denis Redonnet此前介绍， 欧盟目前的禁令已经覆盖了冲突前对俄出口总额990亿欧元的三分之一 。 在欧盟和西方国家此前的一系列制裁中，主要针对的目标是俄罗斯的银行、军工、油气等关键行业和数百名政府官员。非常符合欧盟特色的是，在过往讨论中成员国之间也会展开一轮又一轮的讨价还价，并且为了获得一致批准，往往会放弃一些制裁措施。 例如在匈牙利的强制要求下，本轮俄罗斯原油禁令中就没有纳入管道原油，欧盟对于俄罗斯钻石的制裁也被比利时拦下，因为此举可能会影响本国的产业。

由于价格上涨，印度现货黄金需求本周迟滞。最大消费国中国的金价升水下降。 本周，印度黄金价格跃升至每10克53,462卢比，为4月中旬以来的最高水平。全球现货黄金价格突破每盎司1800美元。 “市场已经陷入停滞。没人想在这个价位买入。买家在场边观望，观察这波涨势能否持续下去，”一家私人黄金进口银行驻孟买的一位黄金贸易商表示。 本周，印度贸易商提供的价格较国内官方价格每盎司贴水18美元，其中包括15%的进口税和3%的销售税，低于上周的21美元。 金奈的一位黄金贸易商表示，由于一些消费者希望利用价格上涨获利，“废弃”旧珠宝和硬币的供应在过去几天大幅上升。 中国金价升水本周降至每盎司2-12美元，上周为10-15美元。 在香港，金价在贴水2美元和升水2.5美元之间。在新加坡，升水在1.5美元至2.5美元之间。 GoldSilver Central董事总经理Brian Lan表示：“新加坡的升水继续保持坚挺，因供应趋紧。” 在日本，金价升水0.50美元。