距离春节放假仅剩一周，市场成交冷清，贸易商陆续放假，现货报价持平。本周建材日度成交量滑坡至5万吨以下，因春节提前，从农历来看与往年同期成交情况差别不大。节后下游需求验证需要一段，累库情况是节后影响行情最直接的基本面数据。通过对螺纹产量、表需的预测，推算库存变化结构以及行情走势。 螺纹产量预测： 本周螺纹产量环比继续下降9.84万吨，处于季节性低位。钢厂利润被原料挤压，生产主动性不强，原料库存也处于较低位置，预计节后产量恢复需要一定时间，节后两周恢复至去年同期水平。但与往年不同的是，钢厂在经历2022年的需求下降、钢价下跌之后，即使没有冬奥会限产的情况下，也不会迅速提升开工率，螺纹产量可能略低于去年水平，后续缓慢抬升，在春节后第九周(三月中旬)恢复正常生产。 螺纹需求预测： 根据季节性图，今年的表需略低于往年节前水平，预计下周继续下降，节后需求的恢复难言乐观。根据向周边贸易商调研，节后各工地开工的时间不一，部分工地存在赶工需求，春节期间不放假；节后开工较早的工地会在正月初十左右复工；而大部分可能要在正月十五之后才会产生需求。 中长期看，缓解房企资金紧张的“三箭齐发”政策只能用于还债、施工和保交楼，不能用于新开工，而地产销售暂未看到明显缓解，房企资金依然紧张。虽然2022年下半年拿地比上半年明显改善，但是开工意愿和资金支持不足，地产的需求难有明显好转。而基建方面需求仍在，将是节后主要的需求支撑。 综合来看，螺纹的需求在节后好转的速度不会很快，只能维持和去年同步的水平，但地产存量施工面积大，在三月中下旬将拉动需求好转。 螺纹库存及行情推演： 钢厂库存来看，为减少库存可能造成的亏损，钢厂的螺纹库存目前处于较低位置，而原料高价导致近期钢厂出厂价难以下跌，节后厂内库存也不会增长过快。贸易商冬储情绪弱于往年，部分钢厂被迫自储。近期随着焦炭提降、铁矿降温，钢厂即时利润出现好转，节后需求出现后，可能会为出货而主动降价。 根据产量和表需的数据，推算螺纹总库存情况，再减去钢厂库存得到社库情况。螺纹总库存高位出现的时间可能往后延， 节奏上来看，节后一个月内，库存未达到高位，而工地暂未复工，但需求难以证伪，预估盘面价格受预期而上涨的可能性较大；四月份，随着需求逐渐被证伪，同时库存达到高位，钢价下跌的风险增加。

摘要： 春节前的这一次上涨，美金铜资金率先启动，海外继续交易加息放缓预期，国内全面放开的后经济强复苏预期相配合；产业基本面上亮点较少，现实利空因素较多，但价格核心驱动仍在加息幅度调整。往后看，短期类比11月，价格向上空间不大，面临回落压力，乐观情绪释放尾声，理性情绪回归，波动率状态收敛或是春节前后价格运行的主要特征。中期在国内强复苏预期不变的背景下，暂不宜过分看空；长期关注核心点在于海外需求及需求预期走弱下的衰退交易重启。 春节前第二周，铜价出现了快速拉涨，在外盘铜价引领下，国内铜价自64000元/吨涨至69000元/吨上方附近，LME铜自8200美元/吨涨至9200美元/吨，美元指数自105回落至102附近。缺乏基本面的共振，铜价在弱现实背景下快速上涨，其背后原因主要是预期调整，并以海外预期改善为主，国内预期为辅形成了一定共振。 风险偏好回升，炒作两大乐观预期 本轮铜价快速拉涨的表征特点体现为外盘铜价的迅速上行，进口亏损从-200元/吨扩大至-1500元/吨， 沪铜价格被动跟涨，而内生原因在于海外市场在宏观预期的交易上显示出了极为乐观的情绪。 第一个宏观预期是市场交易美联储加息继续放缓至25BP甚至停止。市场对于美联储缺乏“信任感”，在2021年错误预判通胀情形以及2022年缺少了一些独立性的美联储，让市场与美联储产生分歧，尽管美联储从12月会议纪要中透露当前在经济问题上关注的顺序仍是通胀，经济增长和就业，认为继续加息以关注通胀回落进程是十分有必要的，但鹰派纪要并未得到市场的认可。市场则把重心放在了关注经济增长方面，美国ISM制造业PMI，服务业PMI回落至收缩区间，耐用品订单下滑，房地产市场露出疲态，市场认为通胀回落是大概率事件，美联储应重回关注稳经济政策目标上来，那么从货币政策端市场交易加息放缓甚至停止，下调联邦基金利率上限预期，从而使得美元自105跌向103，市场风险偏好回升，美股市场反弹，铜价对此较为敏感，海外资金推动上涨。 第二个宏观预期交易国内经济出现强复苏，随着防疫的全面放开和第一波感染高峰的回落，国内经济活动恢复，在今年政策背景仍以稳增长，稳预期为主线的任务下，经济刺激政策频出，尽管当前现实经济数据疲弱，但中国经济强复苏预期通过人民币汇率已经有所体现了，离岸人民币兑美元汇率从7升值至6.8.国内的强复苏预期在黑色市场的交易由为明显，但在预期尚未兑现却也难以证伪阶段，对铜价形成较强支撑，在市场情绪被海外资金点燃后，国内也有一定推升动力。 乐观预期与现实博弈 上述的两大预期成为短期市场交易的主线，因此出现淡季涨价的情形，但从当前乐观预期背后的逻辑看，我认为仍需要多一些谨慎，宏观预期在2023年预计仍会出现比较多情况的反复，在下表罗列了不同经济预期情况下可能对铜价产生的影响也会不同。 当前市场以路径一为交易目标，引领价格变化的还是在于海外在经济持续走弱的背景下，交易货币环境改善以达成浅衰退，软着陆的经济目的，因此美元持续走弱提高风险偏好，通胀预期继续回落并与铜价走势背离。但也正如我们前文所说，市场自发的为美联储后续的政策路径进行预期调整，但美联储之前控通胀政策目标尚未寻得改善机会，比如2%通胀目标制出现上调，货币政策目标重心重回经济增长等。因此这种情形会短期推升价格上涨，并且可能出现类似于这次的快速拉升，但持续性存疑。 路径二如果海外出现了深度衰退预期，中国也难有强复苏预期，市场以衰退为交易主线，那么对几乎所有风险资产都会产生冲击，价格回落是主要方向，但如果国内基本面坚挺，可能从基本面的角度能够寻到底部支撑，使得价格呈现宽幅震荡的状态。 路径三的预期下，美联储政策指引仍是关键，市场会尤为关注通胀情况与经济指标，衰退交易发生的概率较大，对价格影响是重心阶段性的回落。 路径四则为最悲观的预期，市场主要交易逻辑在于衰退，同时现实情况有可能与预期发生共振，从而使得价格快速回落。 在宏观预期的组合下，现实层面与预期是背离还是共振将影响着价格涨跌的幅度和持续性。以当前情况来分析，现实层面并未如预期层面的强势，尤其在淡季效应下，基本面的拖累和价格带来的负反馈效应仍是十分明显的。 站在国内产业现实的角度来看，传统淡季效应特征明显，高价铜实际交投情况较差，升水转贴水交易，库存持续累积，以春节前后三周为窗口期，铜库存从2022年底进入累库阶段，由于过去基数较低，实际累库速度是高于往年的，需求走弱的同时，供给增量也比较明显，预期今年一季度累库20-30万吨，如果价格在宏观预期刺激下维持高位，最终实际累库幅度可能超预期。 海外方面，铜自身并未有逼仓预期的发生，也并未配合价格的上涨出现变化，不过LME铜库存仍处低位，但后续去库预期不强且欧洲地区库存已经在持续上升，LME现货持续贴水交易，注销仓单占比尽管有所上升，但仍位于安全水平。 复盘与展望 我们回顾2022年5月之后铜价出现大波动的三次情况，会发现行情启动的关键都有一个共同特征那就是加息节奏的变化，特别是在近两次加息幅度下调背景下的价格上涨，不看其他影响价格影响因子，单看加息幅度和价格表现却有着惊人的相似度。 11月初的价格上涨，美金铜资金率先启动，海外交易加息放缓预期，国内防疫政策调整预期相配合；与此同时基本面低库存下海内外均存在一定的挤仓驱动，有共振的合力，但我认为主要驱动在于加息幅度调整，其他是次要的利多因素。 1月的这一次上涨，美金铜资金率先启动，海外继续交易加息放缓预期，国内全面放开的后经济强复苏预期相配合；产业基本面上亮点较少，现实利空因素较多，但价格核心驱动仍在加息幅度调整。 以2023年为时间跨度，着眼短期价格变化，我认为此次交易加息幅度放缓推升价格，随着美国12月CPI的落地，2月加息25BP概率升至100%，铜价继续往上交易的空间已经不大，缺少基本面的配合以及经济现实情况的映证，价格持续性较弱，这一点可以类比11月的情况，因此短期我认为价格面临回落压力，乐观情绪释放尾声，理性情绪回归，波动率状态收敛，或是春节前后价格运行的主要背景。 中期来看，考虑到不同的经济预期下的组合带来的价格波动不同，我认为国内的经济强复苏预期持续的时间或相对长一些，因此在下游尚未回归和“两会”之前或不宜过分看空价格，铜价下方63000-64000元/吨的支撑仍存。 长期来看，宏观预期关注的核心变量在于海外是否会有衰退交易的重启，市场或对美联储从25BP到停止加息仍有一次乐观情绪，但二季度海外经济体面临的衰退压力将继续增加，只要货币政策端仍以控通胀为第一要务，需求以及需求预期压力将会逐步体现；落实到铜基本面上关注点就在于国内此轮累库的情况和下游回归的订单状况。不过我们预计在海外需求及需求预期压力下，衰退交易仍有概率回归，对应价格也会存在下跌空间。

钢材 节前强预期无法证伪，成本端居高不下，钢材价格短期向下调整空间比较有限，预计节前保持高位震荡的局面，不过目前市场上对年后需求兑现分歧较大，不排除投机资金年前部分止盈，落袋为安。本周价格已经上冲到4200，谨慎的投资者可以在4200附近部分止盈，轻仓观望。 从厂库和社库的库存结构来看，厂库仅173.6万吨的库存，远远低于社会库存497.55万吨，也低于往年同期的厂库水平，也就是说目前库存主要集中在一级代理商手上。从时间上来看，贸易商大规模拿货是从12月下旬开始的，当时的拿货成本普遍在3900以上，货权集中后，这个成本很难被打穿。 成本端，铁矿反弹幅度超过成材，双焦供应端的利空落地后，目前也是走年后钢厂复产逻辑，且原料的库存均处于非常低的水平，年后铁水产量大概率回升，原料的需求确定性强于成材，导致原料涨幅超过成材，成本端表现非常韧性，钢价的回调很难从成本端突破。 节后需要关注需求的恢复速度，如果节后需求无法承接、去库速度不及预期，价格就有下跌的风险。还有一个不确定的因素，就是今年过年大规模春运后，新一轮感染可能造成节后劳动力参与率恢复缓慢，终端需求修复时间拉长，导致垒库周期延长。疫情前，年后垒库一般会持续3-4周，2020-2022这三年年后垒库持续5-6周，预计2023年节后垒库会持续4周，螺纹库存高点在1300万吨附近，并不会比2022年高出多少。最需要关注的是过年期间及年后地产销售的情况，融资端政策放开后，需求端是最重要的指标，若房屋销售甚至房屋带看量不如预期，市场乐观情绪很可能打折扣，钢价回调空间可能会突破冬储成本防线。若需求兑现，销售指标回暖，且钢材库存快速去化，那么年后钢价还有继续上涨的空间，螺纹05合约可能涨至4500甚至更高。 热卷国内需求表现相对平稳，近期出口订单有所好转，可持续性不强。供给端来看，钢厂减产主要集中在建材，板材供给端受到的影响不大，从钢厂的排产情况来看，至少1月份钢厂生产热卷的意愿强于螺纹，因此热卷供需矛盾不大，分歧点不多，主要跟随螺纹的价格趋势运行。 铁矿 本周铁矿期货价格整体震荡偏强运行，周一下跌而后四个交易日震荡上涨，外盘掉期表现更为强势。从现货市场看，本周港口矿现货价格普遍上涨20-30元/湿吨，主港铁矿石成交量和远期现货成交量环比小幅增加，整体交投情绪偏积极。目前铁矿价格由钢厂复产预期主导，宏观环境偏暖、市场情绪乐观、钢厂低位补库的情况也对矿价有一定支撑。 从近期铁矿的基本面情况看，铁水产量表现不弱、钢厂补库力度较强是近期基本面的主要驱动因素。供给端，本期澳巴发运由增转降且减量较大，主要受巴西降雨减量影响，到港量由增转降。需求端，本期日均铁水产量由降转增，钢厂盈利略有好转，日均疏港量近两周小幅上行。近期日均铁水产量表现不弱，相较去年有10万吨左右的增量，对铁矿价格有一定支撑，预计节后铁水产量随钢厂复产而回升。库存方面，港口库存由降转增，钢厂补库力度接近往年水平，钢厂低位补库的现状对铁矿价格有较强支撑。库存绝对值相较往年仍有明显差距，补库终点不宜过高估计，目前钢厂仍处于低预期、低盈利的局面，钢厂刚需补库为主。从补库时间来看，现在距离春节只有一周左右的时间，钢厂节前补库接近尾声。另外，废钢到货量在春节前后难有快速回补，对铁矿价格构成短中期支撑。 近期发改委加强监管，或对矿价有短中期抑制作用。参考以往两轮铁矿价格监管的经验，发改委监管通常能在一个月左右达到比较理想的成效，调价幅度约18~20%。考虑到2305合约仍有利好因素支撑，我们预计本轮监管期间矿价的底部区间为730-780元/吨。短期来看，监管并非一步到位的事情，节前铁矿价格也有较为明确的利多因素驱动，市场情绪偏乐观，然而估值已处于阶段性高位，不排除多头抢跑集中兑现利润的风险。从近几年春节前后一周的矿价走势看，行情以震荡或震荡偏强为主。多空因素交织，预计节前矿价震荡运行。 展望后市，临近春节，行情或许难以发生较大变化，节前矿价以震荡思路看待，节后市场主导逻辑或将发生切换，节后重点关注钢厂复产与终端需求恢复的落地情况。考虑到短期政策利空及疫情因素扰动，我们建议2305合约短期可逢高试空，并且关注中期矿价回落后逢低做多的机会。 双焦 焦钢企业对焦煤的补库并不充分，低库存对焦煤价格形成支撑。 焦炭、焦煤的整体库存在12月上旬和11月上旬触及近五年低点，而后持续回升。当前库存绝对值仍位于同期最低位：焦煤总库存2428万吨，较去年春节前下降了25%；焦炭总库存941万吨，较去年春节前下降11%。当前钢厂和独立焦化厂的炼焦煤库存可用天数也面临类似的问题，可见焦钢企业对焦煤的补库并不充分，这可能源于两点：其一，年内炼焦煤库存快速枯竭，库存重建进程缓慢；其二，市场对于焦煤远期供应宽松有较强预期。 焦煤一季度供需边际宽松，不确定性在于第二波疫情感染和澳煤进口。 根据往年经验，日均铁水产量在3月末运行区间为220-232万吨，当前铁水产量在222万吨，上方空间约10万吨，假设一季度走势图预计与2022年四季度对称。考虑新旧合同更替对中蒙口岸通关量的扰动，我们预计进口蒙煤一季度同比增量约560万吨，可产出约7.6万吨/日的铁水；但进口蒙煤环比2022年四季度减量29万吨。根据数据，2022年末焦煤整体库存较2022年三季度末增加了61万吨，假设一季度国产煤生产节奏与2022年四季度类似，不考虑海运煤进口变动，那么一季度末焦煤整体库存将较2022年末增加38万吨左右。因此，整体来看，焦煤一季度供需边际宽松，风险点在于第二波疫情感染和澳煤进口。春节后若出现第二波疫情感染导致生产中断，结合去年经验，预计对生产的减量影响为煤矿>焦化厂>钢厂，利多焦煤。澳煤方面，我们认为贸易重构需要时间，预计持续一个季度，一季度澳煤增量不会很大，且会挤压山西高硫煤和俄罗斯煤的份额。 焦煤价格未能企稳反弹之前，焦化厂欲提涨难度较大。 另外，钢厂的焦炭库存可用天数已回升至同期中高位，在焦煤价格未能企稳反弹之前，焦化厂欲提涨难度较大。当前第二轮调降落地后，吨焦利润亏损扩大，焦化厂产能利用率已有下滑，这有利于焦炭价格企稳，但不利用焦煤价格企稳。 焦钢毛利差底部信号上调至-5%。 当前焦钢毛利差略低于0轴，做空动能减弱，但欲下滑至-20%也比较艰难。2022年铁水产量与螺纹高炉利润相关性较差，主要受“保GDP”和“保粗钢指标”影响。今年上述情况难有显著好转，因此，我们将焦钢毛利差底部信号上调至-5%，即下降至-5%时，做多双焦信号增强。 展望后市，考虑到钢厂当前焦炭可用天数，春节前及期间铁水产量低位暂稳，焦炭价格跌三轮的概率较大，对应现货仓单价格2760元；春节后，铁水产量将逐步回升，但考虑到焦煤一季度供应或边际宽松，焦炭价格预计最多提涨三轮，对应仓单价格3060元。当前双焦走势跟随成材，自身上涨驱动较弱，也不具备大幅下跌的条件，春节前后均建议区间操作为主，J05区间参考2760-3060；JM05区间参考1780-2000，焦煤仍可作为空配选择。 根据历史数据，我们发现春节前一周焦煤期货上涨偏多，春节后涨跌并无明显倾向；焦炭春节前后涨跌均无季节性规律。

23年电煤中长期合同覆盖面扩大，首套住房贷款利率动态调整机制建立。（1）sxcoal：国家能源局在全国能源工作会议上介绍，22年国内煤炭总产量约44.5亿吨，同比增加3.2亿吨（增速8%），23年将积极推进智能化煤矿核准建设，推动在建煤矿尽快投产达产，全面增强煤炭安全增产保供的能力和韧性。电煤中长期合同方面，预计22年实际兑现量约20亿吨，23年进一步提升至26亿吨，覆盖面超过85%。（2）中国人民银行、银保监会：决定建立首套住房贷款利率政策动态调整机制：新建商品住宅销售价格环比和同比连续三个月均下降的城市，可阶段性维持、下调或取消当地首套住房贷款利率政策下限。（3）sxcoal：IEA报告显示，22年全球煤炭使用量将增长1.2%，首次超过单年80亿吨，超过2013年创下的纪录。我们认为，23年煤炭或供需双升，整体维持平衡，叠加国内电煤中长期合同覆盖范围进一步扩大，现货煤价中枢有望依然维持高位。 疫情叠加春节致日耗显著低于同期，港口煤价预计短期仍弱势趋稳。（1）本周秦港煤价1185元/吨，环比/同比+10/370元/吨（增幅0.9%/45.4%）。榆林5800、鄂尔多斯及大同5500大卡指数环比+12/-13/-39元/吨至1185/959/1035元/吨。（2）本周（12月30日-1月5日），沿海八省电厂平均日耗203万吨，较去年同期-12%（上周分别为201万吨、-9.6%）；平均库存3019万吨，较去年同期-9.6%（上周分别为2981万吨、-13.4%）。我们认为，疫情政策优化后，经济活动短期或受到一定负面影响，且随着春节假期逐渐临近，电厂日耗显著低于近几年同期水平，非电需求短期也难以提振。供给端生产积极性亦有减弱，岁末年初供需整体双弱，在23年春节前最后一波补库带动下，近期港口煤价有所反弹，但预计短期仍弱势趋稳，后续仍需继续关注政策调控力度及下游需求实际释放情况。 23年底前山西4.3米焦炉全面关停，双焦短期或承压。（1）山西省政府：《山西省“十四五”节能减排实施方案》提出，2023年底前全面关停4.3米焦炉以及不达超低排放标准的其他焦炉。（2）截至1月6日，供给端，焦化厂开工率74.9%，环比+0.9pct我们认为，随着前期焦炭价格持续提涨落地，焦企利润持续修复，且运输改善后原料到货顺畅，开工率持续回升。需求端，虽然本周焦炭首轮降价已全面落地，钢厂利润稍有修复，但受终端市场疲软影响，铁水产量仍小幅下降，钢厂采购积极性有所回落，后期仍需观察钢焦企业盈利、终端需求复苏及秋冬季环保限产情况。中期看，关注23年焦化去产能情况。焦煤方面，产业链终端需求疲软，叠加焦炭首轮降价落地，焦煤价格亦不同程度回调，但考虑到下游库存持续低位，若需求边际出现改善弹性可期，后期需关注产业链终端需求恢复情况及钢厂补库进度。 投资建议：随着防疫政策进一步优化，叠加中央经济工作会议对扩大内需、房地产政策部署，今年经济发展有望进一步复苏，煤炭需求改善可期，建议关注：1）受益下游需求边际改善的焦煤公司山西焦煤、潞安环能；2）稳健高分红的中国神华、陕西煤业、兖矿能源；3）新能源转型公司华阳股份、电投能源；4）受益煤炭产量增长和投资增加的煤机公司郑煤机、天地科技。 风险提示。下游需求大幅下滑、保供稳价及限产政策影响需持续跟踪。

22年保供增产成效显著，23年煤炭需求有望复苏。（1）国家卫健委：12月26日印发《关于对新型冠状病毒感染实施“乙类乙管”的总体方案》，23年1月8日起实施，对新冠病毒感染者不再实行隔离措施，不再判定密切接触者；不再划定高低风险区；不再对入境人员和货物等采取检疫传染病管理措施等。（2）国家发改委：要求煤炭生产企业提前制定两节和元月份的生产计划，元旦春节期间做到不停工、不停产、供应不断档，指导各有关方面继续做好2023年电煤中长期合同签订工作，并严格执行好电煤中长期合同。我们认为，22年主要产煤省份保供增产成效显著，保障全国能源供应稳定，23年继续挖潜增产能力或有所下降。随着疫情政策优化、稳经济等措施不断狠抓落实，稳增长有望取得明显成效，23年经济发展和煤炭需求有望进一步复苏。 疫情致日耗显著低于同期，港口煤价承压下跌。（1）本周秦港煤价1175元/吨，环比/同比-90/+387元/吨（增幅-7.1%/+49.1%）。榆林5800、鄂尔多斯及大同5500大卡指数环比-23/-13/-58元/吨至1173/972/1074元/吨。（2）本周（12月23日-29日），沿海八省电厂平均日耗201万吨，较21年同期-9.6%（上周分别为204万吨、-0.8%）；平均库存2981万吨，较21年同期-13.4%（上周分别为3017万吨、-13.8%）。我们认为，疫情政策优化后，经济活动短期或受到一定负面影响，电厂日耗显著低于近几年同期水平，且随着春节假期逐渐临近，短期非电需求难以提振。供给端生产积极性亦有减弱，后续完成年度保供任务后或停产检修，岁末年初供需整体双弱，煤价继续弱势下行，后续仍需继续关注政策调控力度及下游需求实际释放情况。 终端需求仍未复苏，双焦连续提涨后短期或承压。（1）截至12月30日，供给端，焦化厂开工率74%，环比+0.6pct我们认为，随着焦炭价格持续提涨落地，焦企利润持续修复，且运输改善后原料到货顺畅，开工率持续回升。需求端，受终端市场疲软影响，钢材价格震荡运行，叠加焦炭价格上涨，钢厂利润有所收缩，铁水产量整体平稳，钢厂采购有所放缓，山西、山东、河北等地部分钢厂已提出首轮降价，降幅100-110元/吨，后期仍需观察钢焦企业盈利、终端需求复苏及秋冬季环保限产情况。焦煤方面，产业链终端需求疲软，对高价煤种较为抵触，焦煤价格不同程度回落，但考虑到下游库存持续低位，若需求边际出现改善弹性可期，后期需关注产业链终端需求恢复情况及钢厂补库进度。 投资建议：随着防疫政策进一步优化，叠加中央经济工作会议对扩大内需、房地产政策部署，23年经济发展有望进一步复苏，煤炭需求改善可期，建议关注：1）受益下游需求边际改善的焦煤公司山西焦煤、潞安环能；2）稳健高分红的中国神华、陕西煤业、兖矿能源；3）新能源转型公司华阳股份、电投能源；4）受益煤炭产量增长和投资增加的煤机公司郑煤机、天地科技。 风险提示。下游需求大幅下滑、保供稳价及限产政策影响需持续跟踪。

广信材料(300537) 广信材料新增控股子公司加速深耕光刻胶: 广信材料发布公告报：2022年12月14日，公司公布对外投资控股子公司的公告。公司欲加速扩张感光材料产品规模，再度深耕平板显示和半导体光刻胶及配套电子材料研发制造，光刻胶、涂料等感光材料产品受益匪浅。 江苏广信感光新材料股份有限公司（广信材料）为满足公司战略发展，新增对外投资子公司。由公司出资（600万元，60%股权）和光刻胶前辈尤家栋先生（180万元，18%股权）和广州锦龙科技发展有限公司（以下简称：锦龙科技）（220万元，22%股权）共同在江西省龙南市投资设立“江西扬明微电子材料有限公司”（简称新增子公司）。新增子公司注册资金为1000万元，将进行平板显示和半导体光刻胶及配套材料微电子材料研发、制造、销售和技术服务。 强强联手，有望进一步突破光刻胶市占率。尤家栋先生曾担任苏州市电子材料厂有限公司厂长、总经理、董事长，苏州瑞红电子化学品有限公司总经理、董事长，苏州晶瑞化学股份有限公司董事，其参与了光刻胶重大科技攻关项目（包括863计划），领导和主持承担了国家02重大专项（i线，248光刻胶产业化），为国内资深光刻胶产业领军人物。广信材料与尤家栋先生合作，会进一步加速公司在新材料尤其是平板显示及半导体光刻胶及配套材料的技术、研发和生产进程，将进一步夯实微电子材料战略布局和市场推进。 光刻胶、3C涂料领域国产替代指日可待。我国消费电子涂料领域龙头地位长期被外资企业占领，光刻胶严重依赖国外进口，甚至近年外资市占率高达近70%。公司新设立子公司后有望进一步实现材料性能优异化、环保化、契合行业绿色环保大背景。在与尤家栋先生的合作中，公司有望继续突破材料研发、制造瓶颈，在材料性能方面夺得优势，替代外资厂商，实现国产化替代。 光伏材料行业加速，推动光伏产品快速上量。公司前瞻性布局在光伏领域新工艺路线中的光伏绝缘胶、光伏感光胶等新材料，并根据下游用户需求定制开发及配合工艺快速迭代，在此领域拥有一定的先发优势及工艺积累优势。下游光伏组件企业推进HPBC、HJT等新电池技术路线，预期大幅加快光伏绝缘胶（应用HPBC、IBC电池领域等领域）、掩膜（应用于HJT电镀铜工艺）材料的进一步研发和生产。因此预计2023、2024年公司光伏业务即将放量。 光伏、光刻胶核心原材料生产部署，将大幅提升公司盈利能力。预计新增子公司用于生产PCB光刻胶、LCD光刻胶、涂料等产品的核心原材料树脂。受近年疫情等宏观事件影响，布伦特原油期货价格已经从2020年5月谷底20美金/桶上涨到2022年7月的90美金/桶，与其相关系数较高的树脂价格上涨对油墨行业利润产生冲击，合资公司的设立预计可降低公司材料端生产成本，提高公司抵御原材料价格波动的风险。我们预期明年上半年PCB光刻胶毛利将迅速修复至原来的25%-30%水平。 盈利预测和投资评级 受益于公司综合管理能力、研发能力、扩产能力提升以及费用率逐步降低，毛利向好，2022年以来公司经营情况逐步好转，2022Q3实现单季度盈利，业绩符合市场一致预期。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为0.09、0.64、1.81亿元。公司基于原有产品与技术，持续向光伏、新能源车等高附加值新应用领域进行技术开发、产品迭代，将有效地拓宽公司产品的销售渠道，加速实现国产化替代。后续，伴随着子公司项目建成以及公司产品盈利能力的增强，首次覆盖公司，给予“推荐”评级。 风险提示 ：产能不及预期、下游需求不及预期、原材料价格波动、研发进程不及预期、公司未来业绩的不确定性、市场竞争加剧风险、宏观经济环境潜在风险等

核心观点 光伏： 2022 年央企光伏组件招投标 154.99GW，定标 118.55GW。 根据国际能源网统计， 2022年央企光伏组件招投标项目数量高达 375个，合计容量 154.99GW。 采购定标项目合计容量为 118.55GW，占总采购容量的 76.49%。 2022 年央企光伏逆变器招投标 136.94GW，定标 109.08GW。 根据国际能源网统计， 2022年央企光伏逆变器招投标项目数量高达 237 个，累计招标量在 136.94GW。采购定标项目合计容量为 109.08GW，占总采购容量的 79.66%。 硅料成交价继续下探，最低 145元/kg。 1 月 4 日硅业分会自 2022 年 9 月 8 日硅业分会宣布暂停发布价格后，首次发布硅料价格。 “暂停发布价格”时间上前后对比，多晶硅料价格跌幅高达 42.4%。 单晶硅片 12 月大幅减产，硅片价格继续下跌。 硅业分会 2022 年 1 月 5 日发布本周单晶硅片价格， M6 单晶硅片（ 166mm/155μm）价格区间在 3.2-3.55 元/片，成交均价降至 3.5 元/片，周环比跌幅为 20.5%； M10 单晶硅片（ 182mm/150μm）价格区间在 3.6-3.8 元/片，成交均价降至 3.74 元/片，周环比跌幅为 17.4%； G12 单晶硅片（ 210mm/150μm）价格区间在 4.75-5 元/片，成交均价降至 4.9 元/片，周环比跌幅为 25.3%。 风电： 国家能源局：电力企业要加强直流近区风电、光伏集中地区的电网运行管理。 1 月 5 日，国家能源局发布《关于加强直流输电系统安全管理的通知》。《通知》指出，加强直流近区电网运行管控。电力企业要加强直流近区风电、光伏集中地区的电网运行管理，配合国家能源局研究制定防止新能源机组大面积脱网的反事故措施。 贵州省发布能源领域碳达峰实施方案，风光 75GW。 1 月 3 日，贵州省能源局发布关于《贵州省能源领域碳达峰实施方案》的通知。《方案》指出，到2025 年，全省风电和光伏发电规模分别达到 1080 万千瓦、 3100 万千瓦；到 2030年，力争风电和光伏发电总装机规模达到 7500 万千瓦。 安徽省“十四五”期间将分布式风电纳入交易范围。 1 月 5 日，安徽省节能减排与应对气候变化工作领导小组办公室印发《安徽省“十四五”应对气候变化规划》的通知，通知指出，坚持集中式与分布式并举发展光伏发电，因地制宜建设集中式光伏电站。积极推动分布式发电市场化交易试点，出台本地交易试点规则，将分布式风电和光伏项目纳入交易范围。 本周风电整机采购开标总计 933MW（约 0.93GW），最低中标单价 1695 元/kW。 本周（ 1 月 2 日-1 月 6 日）开标含塔筒陆上风电项目 3 个，规模总计378MW，项目中标均价为 2093 元/kW，最低中标单价 1965 元/kW，最高中标单价2315 元/kW。不含塔筒陆上风电项目有 3 个，规模总计 255MW，项目中标均价为1837.5 元/kW，最低中标单价 1695 元/kW，最高中标单价 1980 元/kW。含塔筒海上风电项目 1 个，规模总计 300MW，项目中标均价为 3774.3 元/kW。 投资建议与投资标的 光伏板块：建议关注电池片环节钧达股份(002865，未评级)、爱旭股份(600732，未评级)； 昱能科技(688348，未评级)、禾迈股份(688032，未评级)、德业股份(605117，未评级)； 建议关注光伏电站运营商，新投电站成本下降，年投建规模提升芯能科技(603105，未评级)、太阳能(000591，未评级)等； 辅材环节，量升利稳，胶膜环节福斯特(603806，未评级)、海优新材(688680，未评级)、支架环节意华股份(002897，未评级)、玻璃环节福莱特(601865，未评级)、亚玛顿(002623，未评级)等； 风电板块：建议关注的海风成长性相关度高与抗通缩表现较强的海缆与塔筒管桩环节东方电缆(603606，未评级)、大金重工(002487，未评级)、海力风电(301155，未评级)、天顺风能(002531，未评级)。 风险提示 光伏行业增长不及预期；风电行业增长不及预期；工控行业增长不及预期