美国前财政部长、美联储前主席耶伦周一表示，因特朗普“关税大棒”而产生的经济不确定性，引发了以美元为基础的资产“非常令人担忧”的趋势。 她直言， 近期美国国债遭抛售表明人们对美国政策制定的信心出现了“令人担忧的下降”。 耶伦在一档节目中表示，“过去几周，我们在金融市场的发展中看到了一种非常不寻常的模式。我不认为这是市场功能失调，即市场流动性完全枯竭的体现，而是某种显示出对美国经济政策丧失信心的模式。” “基础金融资产的安全性确实非常令人担忧，”她补充说。 耶伦在美联储任职近十年，并于2014年至2018年2月在奥巴马政府期间担任美联储主席，后又在拜登政府中担任财政部长。她说，目前的市场表明，投资者对美国国债持谨慎态度。 她解释说，“通常情况下，当形势混乱且不确定性很高时，投资者会希望投资安全资产（买入美债），这往往会压低美国国债收益率，但现在美国国债收益率却走高。而当美国国债收益率上升时，通常会吸引资本流入，从而提振美元，但美元如今又再下跌。” 耶伦警告称， 美债价格近日下跌而收益率大幅上涨，属于不寻常现象，引发美债市场可能“崩盘”的担忧。 “这表明， 投资者开始回避美元资产，并对作为全球金融体系基石的美国国债的安全性提出了质疑。 ”她补充说。 此外，对于特朗普“朝令夕改”的关税政策，耶伦批评道：“事情一直很混乱。互惠关税的实施和暂停……这确实创造了一种环境，在这种环境中，家庭和企业因未来的不确定性而感到瘫痪——这使得规划几乎不可能。” 她还提到了美联储。她表示，如果确实出现了金融稳定性风险，美联储将有能力介入，但她“还没看到”相关因素发挥作用，也“希望”它们不会发挥作用。 “关税政策及其造成的不确定性，给美联储带来了最困难的局面。”耶伦认为，美联储需要监测通胀预期，同时表示 “美联储将不愿降息”。 这已不是耶伦近几日第一次炮轰特朗普。上周，她就直言不讳地警告称，特朗普总统的关税政策对经济“采取了毁灭性的打击”。 “这是我职业生涯中见过的给我们的经济造成的最严重的政策伤害。特朗普的关税计划正在对我们的经济造成巨大损害。”她说。

随着美国总统特朗普最近在全球范围内乱挥“关税大棒”，不仅破坏了全球的贸易秩序和金融市场的稳定，美国自己的经济前景和营商环境也受到了巨大冲击。 近日，高盛集团策略师上调了对美国垃圾债券发行人和杠杆贷款借款人债务违约的风险预测，理由是信贷息差扩大，以及特朗普政府鲁莽的关税政策给美国带来的巨大冲击。 这表明，投资者越来越担心美国经济放缓将打击美国企业，一场信贷危机也许正悄然逼近。 美国信贷及垃圾债违约风险上升 根据高盛信贷策略师洛特菲•卡鲁伊（Lotfi Karoui）等人发布的报告显示，他们将 美国杠杆贷款借款人到年底的违约率预测从3.5%大幅上调至8%，同时还将美国垃圾债券发行人的违约率从3%上调至5%。 他们写道：“利率和息差之间正相关的形式，也出现了不利于信贷回报的新阻力。”对于评级为CCC的借款人而言，“鉴于近期利差扩大，再融资的经济前景看起来黯淡无光。” 根据标准普尔公司对债券和发行人做出的级别评定，CCC级评级意味着发行人偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，违约风险极高。 美东时间上周五，在特朗普已经宣布将暂缓对大多数国家的对等关税后，美国股市和债市依旧出现抛售，突显出投资者对特朗普朝令夕改的决策风格有多么担忧。 垃圾债溢价已快速飙升 美东时间4月3日，也就是特朗普所谓的“解放日”的第二天，投资者持有投机级公司债（垃圾债）相对于美国国债所要求的收益率溢价(衡量违约风险的指标)飙升了100个基点，至445个基点。 这是自2020年新冠疫情爆发最大的收益率利差涨幅，甚至超过了2023年3月硅谷银行危机期间的水平。 而到目前为止，市场的担忧显然还没有减轻。 美国垃圾债收益率溢价本周已经突破450个基点。 鉴于美国企业盈利增长放缓和借贷成本上升的预期，高盛策略师们还上调了美元债务从投资级降级为垃圾债的风险预估。 他们指出， 目前，美国近四分之一评级为BBB-的债券被三大评级机构中的至少一家评为前景负面。 他们表示：“这是除2008全球金融危机和2020年新冠疫情冲击之外的最高水平。”

日本百年银行农林中央金库（Norinchukin Bank）为了弥补之前损失抛售了大量欧美政府债券，这也使其躲过了本月特朗普政策引发的市场动荡。 农林中央金库新任CEO北林太郎（Taro Kitabayashi）在接受媒体采访时表示，该行已在3月底前完成了对美国国债的抛售，因此成功规避了特朗普关税等政策引发的市场剧烈波动。 据了解，农林中央金库成立于1923年，是日本最大的机构投资者之一，主要服务于日本的农业、渔业和林业合作社，管理着3000亿美元的资产。 截至去年12月底，该行累计抛售了价值12.8万亿日元的美国和欧洲政府债券。北林太郎补充道，目前没有进行大规模主权债买卖的计划。 先前有传闻称，近期有一家日本对冲基金因美债收益率飙升而爆仓。如果北林太郎的话属实，那么这个匿名对冲基金就不会是农林中金。 北林太郎称，预计农林中金能实现财年300亿至700亿日元（约合2.1亿至4.9亿美元）利润的目标。他还补充道，在更明朗的市场环境出现前，该行将谨慎推进新的投资。 “唯一可以确定的是，不确定性正在上升，我们并不处在必须急于投资以获取利润的局面。”今年4月初，北林接替奥和登（Kazuto Oku）出任CEO，后者因去年高达1.9万亿日元的巨额亏损而辞职。 北林太郎上任的首要任务就是降低该行对包括美债在内的主权债的过度依赖。他指出，更多元的投资组合将有助于缓解当前市场剧烈波动所带来的风险。 “面对特朗普政府上台后带来的剧烈不稳定性，投资组合多元化显得尤为重要。无论发生什么，某些资产或许会受到负面影响，但其他资产则可能带来正面收益。” 先前，农林中金融资买入美国长期债券，押注美联储会较早、较大地降息，但这个预期落空了。美联储谨慎的降息步伐导致美债价格大跌，农林中金被迫出售美债，以阻止持续的损失。

三年前，当特拉斯灾难性的“迷你预算案”引爆英国债券市场后，这位英国前首相曾被迫做出尴尬让步：除了解雇时任英国财政大臣的夸西·克沃滕外，她还迅速撤销了无资金支持、引发“怨声载道”的减税方案，以试图平息市场。 然而，尽管政策出现了180度逆转，英国借贷成本却仍并未恢复原有水平， 英国政府和纳税人不得不被迫背负了被业内戏称为“白痴溢价”的额外成本。 而如今，美国似乎也正在演绎类似的故事。 美国曾被视为全球金融体系的基石，但在特朗普这个反复无常的总统领导下，美国已变成了一个愈发不可靠的经济伙伴。而这是有代价的——正如人们在本周早些时候看到的那样，投资者因担心特朗普的贸易战会引发金融危机，而大肆抛售了美国国债。 虽然美国国债债券收益率在周三特朗普作出关税让步后曾短暂有所回落，但联邦爱马仕投资公司投资经理Orla Garvey指出，收益率此后很快又重回升势。 行情数据显示，截止本周五收盘，素有“全球资产定价之锚”之称10年期美债收益率已创下了逾20年来的最大单周涨幅(收益率与债券价格反向)，因投资者持续撤出美国资产。 这一基准收益率在过去短短五天内飙升了逾50个基点至4.49%——上一次出现如此猛烈的单周涨幅，还要追溯到2001年“911”恐怖袭击发生之时。 毫无疑问，如此涨幅可能会推高整体借贷成本，进而对美国经济造成新一轮的打击。 “这太可怕了。我们正在重新定义全球无风险利率，”瑞银集团首席策略师Bhanu Baweja表示，“如果把波动性计入全球无风险利率，那将颠覆所有市场。” 美债崩溃说明了一切 Garvey表示，美债收益率在本周临近尾声时的再度飙升，意味着“美国国债的风险溢价仍处高位”。这是指投资者要求额外的利息，以换取承担长期贷款的风险。 这对特朗普而言，无疑已愈发值得警惕。事实上，他本人本周也承认，暂停全球关税攻势部分是出于“市场开始感到恐慌”。 凯投宏观(Capital Economics)集团首席经济学家Neil Shearing指出， 几乎可以肯定——是债券市场而非股票市场的动向，迫使美国政府改变了立场。 为政府设定借贷成本的就是债券市场。 “有迹象表明，市场功能开始受损。这吓到了他们，惊吓到了美国财政部，最终促成了政策转向，”Shearing称。 而眼下的问题在于，特朗普不可能简单地宣布部分冻结关税，然后就能指望债券市场的投资者——比如养老基金、财富管理公司和外国国家，会忘记他曾经宣布过全球贸易战。 后者也不会简单地无视中美两国针锋相对的一系列关税措施的不断升级。 此外，美国国债的资金来源也开始令人担忧。美国主要的海外“债主”很多都是特朗普此轮对等关税的重点目标。虽然它们对美贸易顺差巨大，但传统上也会将美元收入用于购买美债，实质为美国政府提供了融资。目前，特朗普的政策旨在减少贸易赤字。然而，如果贸易赤字减少，世界其他国家是否还会继续为美国的财政赤字提供资金，无疑也将打上一个问号。 “美国将被视为不可靠的伙伴，导致各国试图减少与美国的贸易联系，增加彼此间的贸易联系。即使在地缘政治方面，欧洲也会将美国视为不可靠的盟友，从而更加注重自力更生。”杰富瑞经济学家Mohit Kumar表示。 特朗普支付“白痴溢价”越长，美国经济所受打击越大 Kumar目前建议投资者将资金转而投向欧洲和亚洲，并表示美国将不得不支付更多利息来吸引全球投资者，但考虑到眼下高达36万亿美元的天量国债规模，这无疑将代价高昂。 而最终，“白痴溢价”持续的时间越长，美国经济受损就将越深。 Shearing强调，美国房贷利率与30年期国债直接挂钩，长期利率上升将直接传导至普通家庭，这种影响可能持续数年。 金融战略公司Macro Hive首席执行官Bilal Hafeez也表示，美国过去几十年来建立的这种经济体系对其有利。而突然之间，投资者开始质疑美国资产是否存在政治风险。 “ 这是代际性转变。自二战以来美国主导建立的规则体系需要长期积累信誉。作为全球金融体系稳定器的美国曾吸引巨额资本流入，但如今这种优势已荡然无存。 不仅可能引发经济衰退，其长期增长潜力也将受损——美国相较欧日的高生产率部分源于其全球体系核心地位，当前形势正逐步侵蚀这一优势，”Hafeez指出。 这种冲击也将具有全球传导效应——因为美国借贷成本上升往往也会引发他国收益率攀升。 贝耶斯商学院金融学教授Stephen Thomas表示，全球财政压力的威胁现在正因市场信任的崩溃而变得更加严重。特朗普持续散布着虚假信息，削弱公众对美国政府决策的信任，继而传导至债券市场。 Thomas指出， 所有这些都会降低我们对经济数据和政治家的信任，而债券市场本质就是建立在信用的基础上的。“无论你是称其为特拉斯式的‘白痴溢价’，还是‘谎言溢价’，当前特朗普的关税行动已实质性触发了这种风险溢价的滋生。”

隔夜美股盘中，美国总统特朗普在社交平台发帖表示，已授权对部分国家实施90天的关税暂停措施，在此期间大幅降低关税至10%。 消息传出后，美股市场迎来强劲反弹，标普500指数大涨9.5%，纳斯达克综合指数飙升12%，分别创下自2008年和2001年以来的最佳单日表现。 值得注意的是，美国国债市场在特朗普讲话后反应相对平淡。隔夜十年期美债收益率盘中一度升超20个基点，特朗普讲话后逐步回吐升幅，随后震荡调整。截至早盘11时，美国10年期国债收益率重回4.3%下方，至4.2812%。不过仍相较“对等关税”宣布前上行超20bp。 据财联社此前报道，在昨日美债抛售行情下，素有“全球资产定价之锚”之称的10年期美债收益率两天内飙升近40个基点，一度触及4.5%，而30年期美债收益率也一度升破5%，释放出严重的系统性风险信号。 在华创宏观首席张瑜看来，当前美国国债市场的脆弱性来源有三点，即对冲基金高杠杆基差交易、经纪交易商缓冲能力有限以及国债供应增长加剧。其中，对冲基金通过高杠杆进行国债现券和期货基差交易，是市场脆弱性的主要来源。 美债抛售并非因为经济向好，而是风险资产正在大幅下跌。而风险资产与避险资产齐跌，说明市场正在定价短期流动性偏紧，这也在侧面说明，关税对全球资产的影响，已经从简单的风险偏好影响扩散到流动性冲击，张瑜强调。 中信建投固收团队认为，近期美债风暴的助燃剂来自3年期美债拍卖的需求疲弱，正是因为美债面临流动性偏紧的格局，波动加大下，市场担忧情绪传导至此后的10年及30年国债拍卖，机构的杠杆基差交易被迫平仓去杠杆。 在不少机构人士看来，尽管特朗普目前暂缓了大部分关税计划，但美债回调幅度仅有“对等关税”宣布后的一半，暗示当前美国面临的风险并未消除，反而因为政策不确定性和潜在的通胀压力而更加复杂。 有分析人士表示，美联储在购买国债释放流动性的同时，通过卖空期货对冲利率风险，保持整体久期中性，随着市场杠杆率下降，美债供给溢出效应或将更加明显，而美联储或为此兜底的同时却告诉市场短期不会降息，也加速市场对通胀走强的担忧。 花旗集团在给客户的报告中也表示，暂停对等关税并不意味着美国经济避免了增长放缓和通胀上升。 与此同时，考虑到中国从2012年之后就已经开始减持美债，近年减持速度不断加快，已从峰值1.25万亿缩减至不到8000亿，相应取代的是增持黄金等其他外汇资产，市场便也能够理解当下美债风暴隐含的担忧。目前美债前三的债权国分别是日本、中国、英国。

当纳指自高位累计下跌10%、20%之时，坚持激进关税政策立场的特朗普，眼睛似乎都“未曾眨过一下”。然而，当美债本周连续遭遇猛烈抛售之后，特朗普却连4月9日“对等关税日”的太阳还没落下，就“闪电”暂停了大多国家的“对等关税”加征…… 这不免令许多业内人士好奇：美国政府的关税暂缓行动，是否在很大程度上是为了“救美债”？ 据悉，美国总统特朗普当地时间9日在社交媒体上表示，“鉴于超过75个国家已致电美国的代表机构，就与贸易、贸易壁垒、关税、汇率操纵以及非货币性关税等相关议题进行谈判以寻求解决方案，我已批准对这些国家实施为期90天的暂停措施，该暂停适用于对等关税，在此期间，普遍关税将降至10%，暂停措施立即生效。” 在特朗普的上述关税政策大转变发生后，标普500指数隔夜创下了2008年来最大涨幅，纳指更是单日暴涨逾12%。 同时，美债价格也整体上基本止住了周三亚洲时段的跌势。10年期美债收益率尾盘涨幅收窄至了12.6个基点，报4.386%。早些时候曾达到4.515%，为2月20日以来最高。30年期美债收益率尾盘涨幅也收窄至了6.1个基点，报4.776%，当天最高曾触及5.023%，为2023年11月以来最高。 财联社此前曾介绍过，美债市场的史诗级抛售，在周三亚洲时段曾一度来到了一个极其危险的时刻。30年期美债收益率在短短不到三个交易日的时间内上涨了56个基点——上一次收益率在3天内上涨这么多还要追溯到1982年1月7日。野村利率交易员Ryan Plantz在内部备忘录中甚至一度警告称，“在国债领域，掉期利差和基差交易正在融化。美国国债市场正经历职业生涯未见的大规模平仓，流动性真空已经形成。” 而知名经济学家彼得·希夫则更是扬言，如果美联储周三不采取紧急“降息+QE”，类似1987年“黑色星期一”的股灾或重演。 不过最终，人们虽然在周三没有盼来“鲍威尔看跌期权”，却颇为意外地收获了一份“特朗普看跌期权”——“懂王”终于在对等关税问题上作出了关税让步…… 特朗普和贝森特遭遇“灵魂拷问” 那么，美国政府是不是真的是为了“救美债”，而暂缓了关税呢？ 很有意思的是，特朗普和美国财长贝森特昨夜都被记者问到了这一话题…… 在特朗普方面，当有记者提问称“债券市场是否说服了你做出(关税)逆转？”时，特朗普表示，“债券市场非常棘手，我一直在观察。但如果你现在看看它，它很美。我昨晚看到有点恶心。你必须有灵活性才能把事情做好。” 很显然，特朗普似乎默认了美债波动已成为了其决策变化的考量因素之一。 不过，对于美债波动与暂缓关税间是否存在联系，美国财长贝森特在昨夜则予以了否认。 贝森特当天也在白宫被记者问到——美债收益率的惊人上涨引发了人们对流动性危机的担忧，以及对美国国债是否正在失去其避险地位的质疑，这是否促使特朗普做出了部分让步？ 贝森特对此指出，“这是由总统的战略驱动的。他和我在周日进行了一次长谈，这是他一直以来的策略。” 贝森特在当天早些时候还有意淡化了美债动荡所可能引发的冲击。他表示，目前美债市场动荡的状况不是系统性的，并预计债券市场将趋于平稳。“我认为这不是系统性的问题，我认为债券市场正在进行的去杠杆化是一种令人不安但正常的过程。” 华尔街如何看？ 值得一提的是，对于贝森特遮掩般的说法，一些华尔街人士其实并不认可。 安联集团首席经济顾问穆罕默德·埃尔-埃利安周三就表示，“就在一小时前，人们还在争论什么才能说服美国政府选择某种形式的暂停关税。是国会、总统顾问、商界领袖、司法系统、市场，还是其他什么？” “ 我们今天得到了答案：是政府债券市场 ——尤其是，它在多大程度上接近了价格剧烈波动与市场失灵之间的分界线。” 摩根大通前首席全球策略师马尔科·科拉诺维奇也表示， 债券市场的崩溃很可能让白宫陷入困境 。“债券市场崩溃后，他们的整个说法都崩塌了，他们的第一个借口是，‘好吧，这(暂缓关税)对债券市场有效’，可能是债券市场迫使他们这么做的。” KLARITY FX执行董事Amarjit Sahota则指出，“ 为什么是今天呢？我想今天早上几乎所有人讨论的焦点都是美国10年期国债收益率到底怎么了？ 为什么收益率会大幅上涨？人们都在抛售债券，具体是谁在抛售这些债券？外界猜测是对冲基金卖家，还有外国投资者。 这可能足以吓到政府，迫使其提供关税暂缓 。” 此外，F/M投资公司首席投资官Alex Morris同样认为，促使总统采取行动的是债券市场——它已经开始发出信号，表明情况将持续恶化。市场波动绝对是一记重击……股票交易受推文、市场情绪以及对愚蠢政策出台的担忧影响。但目前流动性还算充足，市场结构保持良好。 事实上，自从今年年初正式走马上任以来，贝森特领导下的美国财政部就一直把美债波动放在了比美股远远更为重要的位置上。 贝森特早在2月上旬提名刚刚获批时就曾表示，特朗普政府在降低借贷成本方面更关注10年期美债收益率，而非美联储的短期基准利率。 而无论是那些特朗普政府已经落地的政策举措，抑或不少还处在讨论或酝酿阶段的计划，如关税、DOGE、比特币储备、查金库、移民金卡、美国主权财富基金、海湖庄园协议等等， 最后的目标似乎也都绕不过两个字：“化债”！

随着特朗普的对等关税计划的生效，美国国债收益率持续飙升，这已经取代美股暴跌，成为了华尔街最关注的话题。 美东时间周三，10年期美债收益率现日内上涨17个基点至4.43%，隔夜曾一度触及4.511%，为2月下旬以来首次升破4.50%。 在特朗普政府单方面将对中国输美产品加征关税从34%提升至84%之后，中国政府迅速采取坚决反制措施，也将原产于美国的所有进口商品的加征关税税率由34%提高至84%。 这进一步加剧了全球贸易战的担忧，通常情况下，股票市场抛售和对经济衰退的担忧加剧会导致投资者争相买入债券以寻求避险，从而推低美债收益率，但这次并没有发生。 德意志银行副总裁兼宏观策略师Henry Allen在一份报告中称：“或许更令人担忧的是，美国国债市场也在经历令人难以置信的大举抛售，进一步证明它们正在失去传统的避险地位。” 交易员正在寻找多种理论来解释这一走势，包括对冲基金收到追加保证金通知而被迫抛售，以及更令人不安的有关外国投资者抛售美债的猜测。 对此，美国财政部长贝森特周三紧急发言，试图淡化美债抛售担忧。他称目前的状况不是系统性的，并预计债券市场将趋于平稳。 贝森特在接受采访时表示：“目前美债市场上正在经历一场去杠杆化的动荡。”贝森特称他在对冲基金生涯中经常目睹这种情况。“在固定收益市场，有一些非常大的杠杆玩家正在遭受损失，不得不去杠杆化。” 他补充说：“我认为这不是系统性的问题，我认为债券市场正在进行的去杠杆化是一种令人不安但正常的过程。” Pepperstone高级研究策略师Michael Brown在一份报告中称：“不过，我现在真正担心的是整个美国国债市场的动向，收益率曲线长端的抛售压力丝毫没有减弱。” 美联储定于周三公布3月份会议纪要，同时美国财政部计划在当天晚些时候举行390亿美元10年期国债拍卖。 在此之前，周二举行的3年期美国国债拍卖需求疲弱。美国国债的最大持有者——以及这些拍卖的潜在竞标者，是日本、中国和英国等国家，但美国正在对这些国家大幅加征关税。 杰富瑞首席市场策略师David Zervos表示：“这是一场贸易战，如果各国可以动用他们积累的美国金融资产……那么他们就可能会制造一些问题。” 美债收益率走高对特朗普政府和美联储来说都是麻烦。白宫本可以在一段时间内感到安慰，因为混乱的关税推出初期降低了收益率，但随后开始大幅反弹。 Yardeni Research分析师Ed Yardeni指出，特朗普政府官员一直把最近债券收益率和抵押贷款利率的下降归功于自己，不幸的是，10年期美债收益率正在上升。

周一，当所有市场人士的目光都被“关税延期谣言”引发的美股过山车行情吸引时，真正诡异的行情，却其实发生在了美国债券市场上…… 过去24个小时里，在上周还被人们视作“避险之王”的美债，却以迅雷不及掩耳的姿态遭遇了暴跌，10年期美债收益率几乎完全回到了特朗普上周宣布对等关税前的水平！ 这一历史性抛售，导致几乎所有中长期期限的美债收益率在周一盘中都一度暴涨了20个基点以上，其中30年期债券收益率在尾盘上涨近23个基点，创下2020年3月新冠疫情初期以来的最大单日涨幅。 可以说，美国国债周一的交易方式几乎令人感到不可思议：与美股当天因“关税延期”的“虚假传闻”而暴涨又回落不同的是，美债收益率几乎全天都在不断上涨。市场交易员似乎从一开始就铁了心思，在当天一股脑地抛售债券。 很有意思的是，如果我们再把时间往前挪移，其实美债价格的触顶(或者说美债收益率的止跌)，早在上周五中国宣布对美进行关税反制措施开始，就已经初露端倪： (美债收益率与标普500期货走势对比) 换言之，美国市场在上周五欧美时段其实就遭遇了“股债双杀” ，只是美债当时的下跌相对美股而言并不算特别明显，但到了周一，市场暴跌的“主角”，则已彻底变成了许多人眼中的“避险资产”美债。 毫无疑问，这一幕对于许多华尔街人士而言，是非常“绝望”的——在上周两大避险资产美元和黄金表现低迷的背景下，美债如今似乎也正证明其本身并非完全安全的“避风港”，即便包括鲍威尔和贝森特等白宫高层，近来非常渴望看到美债收益率下跌以实现“化债”大计…… 那么，美债昨日到底为什么波动？债市异动背后，又有哪些人们鲜为人知的“隐情”呢？ 从华尔街机构的解读看，业内人士对于美债周一恐慌抛售的原因，并没有一个明确的共识，但大致有以下几点猜测： 基差交易遭遇了大规模平仓、对冲基金开始抛售美债以满足因其他资产亏损而需要追加保证金的需求、关税威胁下美国“海外债主”可能寻求减持美债…… 基差交易平仓和现金需求 道明证券策略师Gennadiy Goldberg就表示，“这一抛售走势反映出一种‘无所不包、无处不在’式的交易”。他补充称，跨领域基金正试图去杠杆化，这导致了“抛售一切”的交易。 不少投资者和分析师特别提到了那些利用国债价格与相关期货合约之间的微小差异进行套利的对冲基金，即所谓的“基差交易”者。这些基金是固定收益市场的大型参与者，随着它们削减风险敞口，解除这些头寸，引发了美债抛售。 一位将收益率走势归因于基差交易的对冲基金经理表示，更广泛的对冲基金抛售，正在“摧毁”国债、高评级公司债券和抵押贷款支持证券的流动性，即轻松买卖资产的能力。 该基金经理表示，“目前正在发生大规模的去杠杆化，任何流动性来源都在被挖掘。” Marlborough Investment Management的投资组合经理James Athey也指出，“债券和衍生品现金价格之间可能存在错位，美债收益率今天已从低点大幅上涨，看起来就像2020年3月那样，当时我们看到的这些剧烈波动可能与基差交易有关。上周，我们没有看到对冲基金停止债券期货基差交易的迹象，但突然间你看到收益率出现了飙升。” Columbia Threadneedle Investments高级利率分析师Ed Al-Hussainy则提到，“我认为投资者正在转向现金及类现金资产以应对这种市场波动。 对（收益率走势）最简单的解释是，投资者开始抛售他们能抛售的资产并采取守势。但现在抛售股票将锁定损失，因此最唾手可得的选项便是抛售国债来筹集现金。” 从波动率指标看，衡量美债隐含波动率情况的美银MOVE指数周一已飙升至了125.7上方，创下了年内新高。 更深层次担忧 当然，除了上述短线仓位变动和流动性情况的影响外，目前一些业内人士认为，更需要担心的可能是特朗普向全球贸易“开战”的关税措施，是否会进一步影响或冲击到美债的传统避险地位。 一些交易商正在关注那些大型的海外美债持有者是否存在可能减持美债的任何迹象，并担心在未来几天的美债标售中海外买家会需求寥寥。 美国财政部本周将总计标售1190亿美元的附息国债，对美债的需求可能将面临考验。其中包括周二标售580亿美元的三年期债券，周三标售390亿美元的10年期债券，周四发售220亿美元的30年期债券。 宏观策略师Simon White认为，美国国债正在失去其避风港地位。随着美元储备货币地位的下降，资本正以越来越快的速度流出美国，而经济衰退很可能将财政赤字推高至远超GDP 10%的水平，使美债面临买家罢买的严重风险。 White表示，美国国债最终也将难逃资本流动的这一关键转变。俄乌冲突发生后，俄罗斯资产被扣押，外国人对持有美国国债已经变得更加谨慎。海湖庄园协议的讨论进一步削弱了人们动摇的信心，让人怀疑美元是一种不受政治干预的工具这一原则。 White称，股票目前是全球资本重新审视的焦点，但债券很可能是下一个目标。 尽管近年来增长放缓，但外国持有的美国国债和其他美国债务仍然很大。目前，外国投资者持有近15万亿美元的美国债券，其中约一半是美国国债——拥有30%的可流通美国国债。除非关税大幅降低，否则世界将面临全球经济增长冲击。美债市场通常可以充当避风港，但国际金融的标准规则正在被颠覆。美债和美元便不再是曾经的无风险工具。 White认为，“无论如何，当一项资产被用作政治手段时，它就不再是无风险的；当它面临更大的供应过剩时，随着经济衰退前景加剧，它也不再是无风险的。但至关重要的是，正如英国脱欧后债务问题所发现的那样， 当发行该资产的国家本身成为风险的来源时，该资产就不再是无风险的。 ”

特朗普的“解放日”关税攻势，不仅导致标普500指数在短短两个交易日就蒸发了逾5万亿美元的市值，也引发了美国垃圾债券市场自2020年以来最大规模的抛售，这表明投资者越来越担心经济放缓将打击美国企业。而与此同时，一场信贷危机似乎也正悄然逼近。 ICE美国银行的数据显示，自上周三宣布征收对等关税以来，投资者持有投机级公司债相对于美国国债所要求的溢价(衡量违约风险的指标)已飙升了100个基点，至445个基点。这是自2020年新冠疫情引发大范围封锁以来最大的信用利差涨幅，利差扩大幅度甚至超过了2023年3月硅谷银行危机期间的水平。 不少分析师表示，自上周三特朗普将美国关税提高到一个多世纪以来的最高水平以来，企业债遭遇了普遍抛售，凸显出投资者担心此举将打击经济产出并增加失业率，导致 实力较弱的公司更加难以偿还债务。 “信贷显然是煤矿里的金丝雀，”景顺全球市场策略师Brian Levitt表示，“信贷资产往往是第一个受到影响的……如果经济出现下滑，那么衰退的可能性就会上升，然后你就会看到利差大幅扩大。” 值得一提的是，上周五，“华尔街老大”摩根大通已大幅下调了对美国经济增速的预测，预计2025年美国经济将萎缩0.3%，低于早先预测的增长1.3%。该行首席经济学家Bruce Kasman在上周四发布的一份题为“血色将至”的报告中还警告，今年全球经济陷入衰退的风险概率已由原先的40%上升至60%。 具体来看，家居用品、零售和汽车零部件行业的公司是此番受低评级债务暴跌打击最严重的行业之一。 高收益市场中最薄弱的部分受到的冲击无疑最为严重： 评级为CCC及以下的债券平均利差突破了1000个基点，为约八个月来首次。联博(AllianceBernstein)首席经济学家Eric Winograd就坦言，“垃圾债中最‘垃圾’的部分表现落后。” 阿波罗首席经济学家Torsten Slok表示，那些评级较低的公司“信用基本面较弱”——它们的盈利可能会下降，而且更难偿还债务成本。“他们根本没有足够的缓冲来应对即将到来的冲击，如果经济放缓，他们当然会更加脆弱。” 分析师表示，拥有海外供应链的零售商和汽车制造商是面临最大压力的行业之一，他们还强调了能源企业。 Janus Henderson的投资组合经理Brent Olson和Tim Winstone指出，在线零售商Wayfair上个月发行了一只高收益债券，该公司严重依赖中国和越南的产品供应。这只债券将于2030年到期，收益率最近几天已从约8%跃升至约10%。 另一位投资者重点关注了工艺品商店Michael's和办公用品公司Staples。这两家公司发行的低评级债券自周三以来一直面临压力。摩根大通分析师指出，Michael's约60%的商品来自中国或东南亚国家，而这些国家目前正面临高额关税。 银行也拉响警报？ 而随着杠杆金融交易陷入停滞，市场动荡不休，银行也可能再次被迫持有其为收购承诺的债务。 上周，加拿大一家汽车零部件制造商的融资项目和支持H.I.G. Capital竞购加拿大一家软件提供商的交易都遭遇了延期，有鉴于冲击波在杠杆金融市场持续扩散，相关贷款银团正面临风险。 霸菱(Barings)负责美国高收益投资的董事总经理Kelly Burton表示，“当前市场处于不稳定状态，我们需要等待事态平息后再向投资者推介新风险资产。此时试图通过'早期路演'为交易定价显然缺乏说服力。” 华尔街银行通常会在并购交易完成前出售其承诺提供的信贷，但若无法在截止日期前将承销贷款移出资产负债表，将面临持有“滞留债务”的风险。花旗集团和摩根大通等银行目前面临四月最后期限，需完成ABC Technologies Holdings对TI Fluid Systems Plc的收购，而一项9亿美元杠杆贷款销售未能在周四截止日前获得足够投资者需求。13.25亿美元规模的垃圾债发行也尚未启动。 与此同时，由蒙特利尔银行牵头为H.I.G.收购Converge Technology Solutions公司提供资金的交易，其单独贷款销售同样难以获得足够投资者支持。不过，虽然上周二已过截止日期，但银行尚有缓冲期至六月底完成收购。 信贷市场的其他部分也出现了动荡。由于投资者对面向消费者的公司避而远之，Chuck E. Cheese的所有者CEC Entertainment价值6.6亿美元的垃圾债再融资尝试遭遇失败，而Finastra Group Holdings超过50亿美元的私募信贷贷款再融资计划也宣告流产。 美国垃圾债新发行市场同样陷入停滞。过去六个交易日仅有一笔新高收益债券发行，且无新增杠杆贷款项目。 值得一提的是，银行上次遭遇滞留债务是三年前美联储为抑制通胀启动加息周期之时。由于安全资产的收益率近来也上升，投资者对垃圾级公司债券的购买意愿显著降低。 PineBridge投资董事总经理Jeremy Burton就质疑道，“为何要在风险面前承诺（投入）新资本？”