氧化铝期货自5月中旬冲高遇阻后，持续回落，盘面形成强back结构，主力2409合约价格最低下探至3518元/吨。现货山西三网均价保持在3900元/吨以上的高位，现货升水在300~400元/吨，期现表现不同。 国泰君安期货有色金属分析师王蓉告诉期货日报记者，在这波电解铝价格下跌的过程中，氧化铝整体表现还是比较抗跌的，仅出现过两波相对明显的跌势，除了7月上旬远月抛压过重引发短期大跌行情外，本周初亦有一波明显下挫，或更多基于远期的供应压力，以及市场对高利润品种的关注。 在中泰期货有色金属分析师彭定桂看来，近期氧化铝价格持续下跌的原因有三：一是有色板块整体走势较差，氧化铝受拖累；二是当前市场情绪转换、预期弱，盘面大幅贴水也属正常；三是产能持续恢复，供需缺口不断缩窄。截至7月26日，国内氧化铝建成产能10402万吨，运行产能8815万吨，开工率84.7%，且后续仍然有产能计划复产、投产，考虑进出口和非冶金级氧化铝，表观供需已基本实现平衡，特别是2025年新增产能投放造成明显过剩预期下，远期合约大幅下探。 “近期，氧化铝价格有所回落，一方面氧化铝运行产能破年内新高增强供应趋松预期，另一方面电解铝利润回落较多，氧化铝利润有被挤压的可能。但考虑近期长单交付仍较为紧张，若现货价格仍未松动，近月仍有修复基差的可能。”中信期货资深分析师李苏横说。 从供应端来看，国产矿的复产仍然是一个缓慢、长期的过程，几内亚的矿石发运受雨季影响下滑明显，印尼禁矿政策能否放松有待观察。李苏横分析称，上周氧化铝运行产能为8815万吨，环比增加65万吨，创出年内新高。但从月度平衡来看，6月氧化铝净出口12万吨，导致6月的供需缺口并未明显收窄。考虑到当前海外的供应扰动仍然存在，7月预计仍维持净出口格局。 而需求端，电解铝运行产能基本见顶。李苏横表示，从估值角度考虑，随着电解铝价格下跌，电解铝平均冶炼利润已经回落到了历年较低的位置，前期电解铝厂在高利润时对氧化铝价格接受程度尚可，即氧化铝的部分利润是电解铝环节让渡的，但在当前电解铝利润持续回落的情况下，氧化铝利润或承压。 “当前氧化铝价格中枢或继续锚定有色板块的大金属（例如铜、铝的价格）。而有色大板块的方向和节奏，较大程度需要依赖海外宏观面的走向，例如美国大选的结果以及新总统上台之后的政策方向。”王蓉表示，在当前有较大不确定性的宏观环境中，预计氧化铝宽幅震荡。 展望后市，李苏横认为，从供应恢复预期和利润估值的角度考虑，氧化铝上方空间不断压缩，但若现货价格仍未松动，近月合约仍有修复基差的可能。 彭定桂提示，随着产能不断恢复，现货供应充裕后价格将有所回调，且氧化铝现货处于高位，存在回调空间。但由于产能恢复制约，供应爬坡缓慢，现货成交偏少，现货价格回落将比较漫长，盘面价格预计维持在现货下方震荡。此外，制约氧化铝生产的矿石供应问题并未得到解决，无论是国内矿还是进口矿，氧化铝供应依旧十分脆弱，后期应及时注意矿石动向和秋冬生产问题。 在王蓉看来，目前，铝土矿及氧化铝产业环节的库存天数均偏低，对下半年氧化铝期货的价格预估并不悲观，或更愿意找“矫枉过正”的预期差机会。后续若沪铝获得一定底部支撑，那么氧化铝在三四季度或仍有低位的阶段性买点可寻，只不过后续反弹的高度仍需动态评估。 》点击了解：2024 SMM首届华南铝产业峰会

今年以来，氧化铝持仓数据整体呈现V形走势。第一阶段，自去年12月上旬至今年1月上旬，氧化铝价格大幅上涨，自2900元/吨上冲至3600元/吨附近，持仓量自12万手回落至10万手，而后增加至14万手，该阶段先是空头减仓上涨，而后是多头增仓上涨。第二阶段，自1月中旬至2月上旬，氧化铝自高位回落至3100元/吨附近，持仓量减少至6万手附近，是今年以来的最低持仓量，该阶段表现为减仓下跌。第三阶段，自2月中旬至4月上旬，氧化铝震荡偏强，价格在3150~3400元/吨偏强震荡，持仓量有增有减，最高增至7万手附近，而后回落至6.5万手附近。第四阶段，自4月中旬至5月下旬，盘面价格大幅上涨至4300元/吨，持仓量增加至19万手，量价配合，该阶段表现为增仓上涨。第五阶段，自5月中旬至7月上旬，氧化铝回落至3800元/吨附近，持仓量减少至13万手，该阶段表现为减仓下跌。第六阶段，自7月中旬至今，氧化铝价格继续回落至3600元/吨附近，持仓量增加至18万手，该阶段表现为增仓下跌。简言之，氧化铝品种量价表现较为清晰，今年一季度经历了一波增仓上涨和减仓下跌，二季度再完成一波增仓上涨和减仓下跌，当下进入增仓下跌阶段。 从当下主力持仓来看，龙虎榜净多头前5位持仓合计15165手，净多头前10位持仓合计21826手，净多头前20位持仓合计26101手，龙虎榜净空头前5位持仓合计15385手，净空头前10位持仓合计20601手，净空头前20位持仓合计22966手，可以发现前5多空比小于1，而前10和前20的多空比均大于1。从持仓排名看，可以发现主力合约空头头寸大多是散户持有，而多头头寸集中于产业。 从当下品种持仓来看，龙虎榜净多头前5位持仓合计30939手，净多头前10位持仓合计40010手，净多头前20位持仓合计48727手，龙虎榜净空头前5位持仓合计20138手，净空头前10位持仓合计29390手，净空头前20位持仓合计36321手，可以发现前5、前10和前20的多空比均大于1。 》点击了解：2024 SMM首届华南铝产业峰会

7月下旬，有色金属板块进一步回调，氧化铝价格却依旧坚守在3500元/吨之上，波动不算太大，甚至可以说氧化铝展现出了较强的稳定性，这种价格坚挺主要得益于氧化铝本身基本面依然保持强势（供应相对紧张、下游需求稳健）。但是随着国内矿石生产的逐步恢复，基本面强势边际会逐渐减弱。 市场近期关注热点 目前，市场参与者关注的核心问题有二：一是去年年底以来持续被讨论的矿端供应问题什么时候有效解决；二是在铝价大幅下调的背景下，氧化铝价格会不会选择跟随大跌。 对于矿端问题，从今年年后来看，国内铝土矿的开采量并没有出现预期的大幅增长（仅仅出现了小规模、缓慢的恢复），产量未见显著提升，而外矿突发事件影响已经完全退去，进口外矿的数量大幅增加，进口依存度一度攀升至75%的高位，国内铝土矿总供给（涵盖国内产量和海外进口量）自今年春节后持续提升了两个月，并于4月达到年内最高值，同时是近5年同期最高位。这一变化有效促进了氧化铝产量的稳步增长，但并不意味着矿的问题已经彻底得到解决。 一方面是外矿，随着5月几内亚进入雨季，几内亚的矿产开采与运输遭到严重阻碍。5月我国从几内亚仅进口铝土矿941.7万吨，环比下降10.25%，同比下降3.64%；6月从几内亚进口了950.5万吨，环比上升不到1%，在几内亚供应紧缩之下我国进口量突然减少，国内铝土矿总供应量下降。考虑到几内亚的雨季将延续至10月，我们可以预见，第三季度国内在进口矿石供应方面将面临季节性的短缺。 另一方面是内矿，国产矿石依然存在诸多挑战：现有矿床的矿石（旧矿）品位不足，未能满足工业需求，而新矿床（新矿）的审批流程严格且繁琐，限制了新矿床快速投入生产的能力。目前，山西和河南两省的矿山复产工作进展仍然缓慢，河南的矿产量仅恢复至2022年同期水平，为近5年来的最低点；山西矿产量有所回升，但仍然处于近年最低水平。从利润角度来看，目前生产1吨氧化铝的利润大约为1000元，这能够促使利用外矿资源的企业几乎全面开启生产线，无法使用外矿的企业也在积极寻求办法，尽可能掺配使用外矿资源。然而，国内矿石与进口矿石在铝硅比上的差异，导致了生产工艺的不同，外矿资源并不能完全替代内矿，国内生产线的产能仍然受限，市场上的现货供应持续紧张。 对于跟跌问题，今年上半年，氧化铝价格一度攀升至4266元/吨的高点，这一现象是多重因素共同作用的结果：包括市场对降息的预期、房地产市场的利好政策、国内外矿石供应紧缺以及下游需求显著增加。这些因素不仅从宏观经济层面提供了支持，而且从基本面角度增强了市场的看涨情绪。此外，氧化铝现货市场的紧张状况以及铝厂强劲的盈利能力（上半年铝价超过20000元/吨，吨铝盈利空间达到3500元）也使得铝厂愿意在氧化铝价格上做出让步，形成了产业链的良性互动。进入6月，氧化铝市场出现了明显的高位回调，价格从之前的高点开始回落。6月云南省进入丰水期，为当地的电解铝厂提供了复产的有利条件。随着云南电解铝厂满产，氧化铝下游需求达到年内最大值，已无进一步增长预期。 目前，国内铝土矿供应短缺尚未得到根本缓解、外部铝土矿资源的补充也在季节性减少。与此同时，氧化铝的下游需求已经攀升至今年的最高点，并有望将这一势头保持到10月底。在这样的背景下，氧化铝的基本面依旧坚挺，足以支撑价格不出现大跌。另外，考虑到电解铝生产企业重启电解槽涉及高昂的成本，这些企业不会轻易选择停产。目前，铝的生产成本维持在较低水平，大约为17900元/吨，尽管现在盘面价格已经跌到19000元/吨附近，铝厂的盈利空间依然超过1000元/吨，短期内电解铝企业没有动机去大幅压低氧化铝的采购价格。但相比之下，同样为1000元/吨的生产利润，氧化铝的利润率明显偏高。综上所述，氧化铝价格并不具备大跌条件，价格会有向下调整的动作，但有基本面支撑，下调力度不会太大，跟跌的可能性在当前阶段并不是市场需要过分担忧的问题。 未来策略及展望 短期来看：在10月之前，虽然外矿供应受到的限制没有解除，而需求依然保持在年内最高水平，氧化铝基本面预计大体保持强势，但是随着国内矿石生产的逐步恢复，基本面强势边际会逐渐减弱。这意味着盘面支撑也在逐渐走弱，从而出现价格小幅、持续下跌的情况。考虑到目前的市场结构呈现明显的backwardation（远期贴水），从基本面角度看，短期内价格大幅下跌的可能性不大。 长期来看（10月之后）：预计市场基本面将出现转变，变成供应增加而需求减少，主要原因是几内亚雨季结束后，铝土矿的供应将再度增加，而西南地区即将进入枯水期，下游铝厂会减产。届时，价格方向的判断将取决于当时价格的绝对水平。如果美联储在10月前已经降息，并且基本面呈现利空预期，预计较大幅度的回调在三季度已经演绎过，如果价格回调至3000元/吨附近，将出现安全边际；相反，如果美联储尚未降息，市场价格可能尚未调整到位，新资金没有太多机会进入市场，价格也不宜看多。 可能出现的变数：至少在10月之前，矿端供应问题将是市场交易的核心逻辑。如果在这段时间内发生重大事件，如国内矿石生产大规模减停产、外矿供应受到显著干扰等，市场可能短暂地转向做多，这将扭转10月之前的看空逻辑。 》点击了解：2024 SMM首届华南铝产业峰会

8月1日讯： 沪铝及氧化铝早间偏强运行，目前沪铝主力合约涨近2%，氧化铝主力合约涨超2%。 美联储如期按兵不动但释放9月降息强信号，美元指数大幅走弱，有色金属全线上涨。 从基本面来看，氧化铝供应有增加预期，但短期供应偏紧状态或继续维持，铝基本面缺乏有力驱动。

铝等金属全面反弹带动下，氧化铝期货夜盘走强，主力合约收高于3667元/吨。 现货市场总体变化不大，买卖双方拉锯态势不改，冶炼厂鲜有急于补库的行为，接收长单供应货源为主，而氧化铝厂依旧挺价出货，局部地区零星成交，报价稍有松动。氧化铝产量虽继续爬升，但铝土矿供应未有大幅增加的情况下，产量上升依旧缓慢。虽然电解铝运行阶段性进入平稳状态，氧化铝消费稳定，但显性库存总体仍未止降。短期氧化铝供应偏紧的状态难有根本性改变，现货价格仍将高位盘整，并给予期货价格支撑。 短期建议逢低做反弹或正套操作。

重要提示： 本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。中信期货不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任。 报告摘要： 7月29日，氧化铝合约跌幅较大，其中近月合约跌幅更大，月差进一步收敛。我们认为氧化铝在运行产能新高以及电解铝利润承压的情况下，上方空间被不断压缩，但考虑近期长单交付仍较为紧张，且现货价格仍未松动，近月当前点位或仍有基差修复可能。 供应端，上周氧化铝运行产能8815万吨，环比+65万吨，再破年内新高。但从月度平衡来看，6月氧化铝净出口12万吨，导致6月的供需缺口并未明显收窄。考虑到当前海外的供应扰动，7月预计仍维持净出口格局。同时随着氧化铝价格尤其是近月价格的下跌，接仓单补充长单交付的性价比逐步体现，近期仓单也在不断去化。 需求端，电解铝运行产能基本见顶，从估值角度考虑，随着电解铝价格的下跌，电解铝平均冶炼利润已经回落到了历年较低的位置，前期电解铝高利润时对氧化铝价格接受程度尚可，即氧化铝的部分利润是电解铝环节让渡的，但在当前电解铝利润持续回落的情况下，氧化铝利润或承压。 整体来看，从供应恢复预期以及利润估值的角度考虑，氧化铝上方空间不断压缩，但尽管氧化铝运行产能新高，净出口量的增加或抵充供应端的恢复，同时若现货价格仍未松动，近月当前点位仍有基差修复的可能。操作上，我们前期一直提示的月差收敛正套止盈已兑现，当前可轻仓滚动做多月差。近期需关注电解铝利润和现货价格，远期需关注国内矿石供应和印尼政策变化。 风险因素：有色板块整体同向变化;国产矿复产不及预期(上行);国产矿规模复产(下行);印尼禁矿政策放开(下行)。

周二氧化铝继续小幅下行。现货氧化铝全国均价3911元/吨，较前日持平。澳洲氧化铝F0B价格478美元/吨，较前日持平，理论进口窗口关闭。上期所仓单库存17.1万吨，较前日减少4495吨，厂库13500吨，较前日持平。 商品氛围偏弱，氧化铝期价被动跟随下行，但现货价格坚挺，升水快速走高，仓单转现货热情提升，交易所库存快速减少，主要期转现交易集中在河南及新疆地区，其他地区流通现货依旧紧俏，短时供需变化不大，氧化铝期价下方空间预计仍然有限。关注9月澳洲氧化铝复产消息及印度Lanjigarh新增150万吨产能三季度释放情况。 操作建议：观望。

7月份氧化铝价格在宏观及基本面影响下重心下移，且远月跌幅更大，期限结构转为深度back结构。目前供应端逐步恢复，远月开始交易未来供应宽松预期，而短期供需紧平衡未扭转，现货价格坚挺，氧化铝期现价格背离。 宏观转向交易弱衰退 有色板块承压 7月以来，受宏观环境影响，有色板块经历了一轮显著的价格回调。从近期公布的多项美国经济数据来看，美国经济正逐步降温，通胀正在放缓。虽然就目前的经济数据来看，美国通胀逐渐受控，但随着经济降温，市场进一步担心美国经济可能出现衰退。不过，美国二季度GDP大超预期，经济衰退担忧情绪缓解，宏观悲观情绪有所缓和。 另外，2024年美国大选的不确定性较强，导致市场风险偏好降低，市场对“贸易战”担忧提升，虽然有色金属板块受贸易战直接影响有限，但贸易战的不确定性增加了市场避险情绪，导致有色金属价格承压。 短期矿端资源增量有限 关注后期变化 进入7月，国内山西和河南两地铝土矿逐步复产，加上消息面扰动，使氧化铝支撑松动。7月初市场传出印尼禁矿政策可能放松的消息后，7月10日外媒报道印尼将重新审查其铝土矿出口禁令，根据外网报道，印尼能源和矿产资源部正在考虑一项恢复铝土矿出口的计划，此前众议院呼吁取消禁令，作为发展矿区经济的努力的一部分。众议院能源和矿产资源委员会第七届副主席表示，下议院建议能源和矿产资源部将铝土矿禁令改为限制出口配额。 若此轮禁矿政策再次放开，印尼对我国铝土矿的年供应量或超千万吨，在当前铝土矿供应成为氧化铝提产瓶颈的情况下，海运费更低的印尼铝土矿将对氧化铝价格造成明显利空。考虑到印尼新任总统10月才会就职，政策层面的变化仍需观察，且大概率仍需数月才能落地。 因此，印尼禁矿放开的消息对市场更多是情绪上的影响，具体仍需等待政策落地。从目前矿端情况来看，虽然山西和河南两地铝土矿逐步复产，但由于开采手续、环境保护等问题，导致矿端资源复产进度缓慢，仅有少量的洞采矿难以缓解当前矿端紧张局面。进口矿方面，国内铝土矿进口也有所减少，6月中国铝土矿进口量环比有小幅下降的原因除澳大利亚发运量有所削减外，主要是由于前期几内亚政府开展的巡查工作于4月下旬开始，一定程度上影响了个别港口和矿山的发运工作，海关数据显示，6月份中国进口铝土矿环比微幅下降1.6%，同比上涨15.3%，总量达到1333万吨。需要注意的是，接下来主要进口国几内亚受雨季影响，或使得三季度铝土矿进口量有所下滑。 供应有宽松预期 但目前现货价格依然坚挺 受矿端资源制约，今年氧化铝企业复产进度较为缓慢，不过，由于今年氧化铝价格快速上涨，国内氧化铝冶炼利润长时间处于盈利状态，处于历史中等偏高水平，生产利润较高刺激氧化铝企业生产积极性较强，目前氧化铝产量逐步增加。 需求方面，7月中旬，云南铝企和内蒙古铝企将先后完成阶段性的达产满产目标，据悉，目前国内电解铝行业运行产能抬升至4350万吨附近，后期预计增量将有所放缓，以少量新投和复产为主。目前电解铝产能利用率或处于历史较高位置，预计达到今年产能相对高点，后续增量空间有限，四季度受云南枯水季影响，当地电解铝炼厂出现季节性减产，预期氧化铝需求会出现边际减量。 虽然国内部分氧化铝企业以增加进口矿采购来提高生产，但目前还是以履行长单为主，甚至需要外采现货补交长单，导致现货依旧缺乏流通性，持货商挺价惜售情绪较浓。 净出口持续增加 港口库存降至同期低位 从进出口数据来看，由于今年4月份以来，国内氧化铝持续处于进口亏损状态，随着海外价格不断飙升，6月份外强内弱表现最为明显，内外价差扩大，国内氧化铝出口窗口打开，从海关总署公布的月度进出口数据来看，国内氧化铝在今年4、5、6月份均处于净出口状态，且净出口规模不断扩大，据海关总署数据显示，2024年6月中国氧化铝进口3.77万吨，环比下降58.85%，同比下降13.93%；6月中国氧化铝出口15.71万吨，环比增长54.7%，同比增长108.08%；氧化铝净出口量为11.94万吨，环比增长1093.59%，同比增长276.66%。 从氧化铝港口库存来看，今年4月份以来，氧化铝港口库存基本处于连续回落状态，港口库存数据一直处于历史同期极低水平，最新降至5.3万吨，较4月初高点减少30万吨。 整体来看，7月在宏观和基本面多重因素影响下，氧化铝期价落至3600一线下方。近期市场氛围较弱，有色板块集体承压。从基本面来看，氧化铝炼厂复产增多，供应端宽松预期增强，不过短期供需紧平衡或继续维持，强现实与弱预期导致氧化铝期市多空分歧。氧化铝基差走强，体现出来较多的悲观预期，不过，在现货价格依然保持高位的情况下，期货盘面的下行幅度预计有限，进一步沽空或要承担基差收敛的风险，短期或维持反复波动走势。

7月30日讯： 氧化铝期货夜盘低开偏弱震荡，空头资金仍主导，早间继续走弱，目前主力合约跌超2%。 氧化铝运行产能逐步抬升，产量跟随增加。