一、行情回顾 上周沪锡强势上涨，主力合约周涨幅3.88%，周内03合约持仓与成交量逐步增加，市场做多意愿渐强。伦锡周内冲高后企稳，周涨幅5.15%，持仓量持平，成交量有所增加。因人民币超预期政策刺激整体升值，因此沪锡涨幅不及外盘。 周五内外盘均收于十字星，市场继续做多意愿不足，多空博弈僵持。宏观层面，周初海外半导体板块涨幅显著带动消费预期升温，叠加国内超预期降准政策提振市场信心，推动锡价强势上涨。不过基本面供需双弱限制涨幅。供应端，2023年12月国内锡矿进口同比降幅达23%，受缅矿产量限制，全年同比涨幅收窄至2.13%。需求端，AI投资热助推美股科技七大巨头强势上涨，不过节前实际消费仍偏淡，尤其是盘面高价后下游畏高，现货市场交投活跃度下降，现货升水大幅塌陷。综合来看，强预期与弱现实博弈，预计短期锡价维持高位震荡。 二、宏观面分析 1、国际宏观：降息预期后撤，美元指数坚挺 美联储货币政策方面，经济仍具韧性，降息预期后撤。美联储票委巴尔金放鸽称，3月降息并非不可能，希望看到通货膨胀确信地下行至长期目标，相对不反对适时令利率正常化。不过当前各项经济数据表现强劲，经济韧性令市场继续下修3月降息的预期。美国去年四季度实际国内生产总值（GDP）按年率计算增长3.3%，预期2.0%，前值4.9%。CME美联储观察工具显示，美联储3月降息25个基点概率降至44.3%，按兵不动概率为54.6%。此外，美国1月Markit制造业PMI初值为50.3，预期47.9，前值47.9。同时，就业市场仍然紧张。美国上周初请失业金人数为21.4万人，虽然低于预期20万人，但仍未历史地位水平，前值为18.7万人；1月13日当周续请失业金人数183.3万，预期182.8万人，前值180.6万人。 美元指数方面，经济数据具备韧性，降息预期再度降温，美元走强，限制锡价涨势。 2、国内宏观：刺激政策超预期，市场信心有所改善 2023年国内需求逐步改善，工业生产稳步回升，规模以上工业企业效益持续恢复。2023年规模以上工业企业实现利润总额76858.3亿元，同比下降2.3%，降幅比1-11月收窄2.1个百分点。2023年12月规模以上工业企业实现利润同比增长16.8%，为连续5个月正增长。 上周超预期宣告降准，市场信心显著改善。为巩固和增强经济回升向好态势，央行决定，自2月5日起下调金融机构存款准备金率0.5个百分点，向市场提供长期流动性约1万亿元，同时决定自1月25日起，分别下调支农再贷款、支小再贷款和再贴现利率各0.25个百分点，持续推动社会综合融资成本稳中有降。央行行长潘功胜表示，2024年将综合运用多种货币政策工具，保持流动性合理充裕，使社会融资规模、货币供应量同经济增长和价格水平预期目标相匹配。 此外，住房城乡建设部召开城市房地产融资协调机制部署会，会议强调，建立城市房地产融资协调机制，是一视同仁满足不同所有制房地产企业合理融资需求、促进金融与房地产良性循环的重大举措。地级及以上城市人民政府要切实发挥牵头协调作用，把这一重要机制迅速建立和运转起来，及时研判本地房地产市场形势和房地产融资需求，强化统筹谋划，细化政策措施，搭建政银企沟通平台，推动房地产企业和金融机构精准对接，协调解决好房地产融资中存在的困难和问题。 三、基本面分析 （一）供应层面 1、原料端：进口盈利水平腰斩，供应紧张预期升温 国内锡精矿价格低位反弹，加工费则继续下调，原料供应紧张压力显现。同时，因佤邦曼相锡矿尚未复产，2023年12月锡矿进口同比降幅高达23%，2023年全年锡矿进口供应同比增幅收窄。进口方面，1月以来，锡矿进口盈利水平持续下降，当前进口盈亏仅12717元/吨，较去年11月盈利水平明显腰斩，进口价格优势隐没。 2、冶炼端：炼厂开启假期模式，精锡产量或继续下降 自产方面，据SMM，上周国内云南、江西两省精锡冶炼企业开工率合计小幅下滑。其中，江西地区炼厂开工率持平，而云南部分地区冶炼企业因环保检查，开工率受限。临近春节假期，江西地区冶炼企业多计划于2月陆续放假，不过云南地区多数车间仍可保持正常生产，预计短期精锡产量面临进一步的下降压力。进口方面，上周沪伦比回落后有所反弹，周内精锡进口盈利水平整体收窄。 （二）库存情况 本周上期所锡累库1564吨至8148吨，国内三地锡锭社会库存去库1575吨至1万吨余，LME铜累库980吨至8010吨。整体来看全球步入季节性累库阶段。国内春节假期临近，预计短期库存回升压力较大。 （三）相对估值分析 估值偏高，面临回调压力。从市场风险偏好来看，当前锡金比小幅反弹，但仍远低于近 3 年历史平均，反映了当前锡市风险偏好依然较低。从工业属性来看，当前锡铝比基本为近3年移动平均，而锡铜比则略低于近3年移动平均水平，整体来看当前锡价相较于铝、铜，估值略被高估。综合考虑弱现实未能与强预期形成合力，后市锡价面临较大的回调风险。 四、操作策略 国内政策强预期及去年来支持政策的富集效应，AI算力助推电子消费预期，佤邦曼相锡矿尚未复产造势的供应紧张，宏观与供需趋紧强预期对锡价形成显著的提振。不过，当前美联储降息预期下修，美元指数坚挺限制着锡价涨势，同时下游消费降温及累库压力持续，供需两弱现实拖累价格进一步上涨。 综合来看，强预期与弱现实博弈，预计短期锡价维持高位震荡。策略上，短线区间操作为主，中长线多单可继续持有，03合约参考区间21-22.5万。上游企业可继续持有卖出套期保值。

1月30日讯： 【市场回顾】 1、盘面情况：NI2403下跌3180收于127190元/吨，指数持仓增加6819手。 2、现货情况：镍价单边下跌1200-1350元/吨，金川镍升水上调100至3500元/吨，俄镍升水持平于-50元/吨，电积镍升水持平于-1000元/吨，硫酸镍均价上调100至26800元/吨。 【重要资讯】 1、据外电1月29日消息，俄罗斯金属生产商--诺里尔斯克镍业公司(Nornickel)周一表示，2023年公司镍产量下滑5%至20.9万吨。俄罗斯Nornickel是全球最大的精炼镍和钯金生产国。Nornickel的首席执行官VladimirPotanin去年表示，制裁限制了Nornickel的发展。Nornickel表示，2023年钯金产量下滑4%至269.2万盎司。该公司此前预期2023年上述两种金属的产量将下滑，但钯金产量超出预期。 2、2023Q4镍产量同比下降5%至4.41万吨，2023年累计同比下降了8%至16.49万吨，与2023年产量指引一致。考虑到Voisey'sBay向地下开采的过渡以及OncaPuma计划中的熔炉重建，2023年产量下降符合预期。2024年产量指引为16-17.5万吨，均值16.75，相比2023年略增0.25万吨。 【交易策略】 1、单边：镍企财报陆续放出，各企业有分化。诺镍2023年产量同比下降，同时下调2024年产量指引；淡水河谷2023年产量同比下降，2024年产量指引不变；BHP2023年产量同比微增，2024年产量指引不变。海外镍矿减停产多在澳洲，且硫化矿为主，不影响国内生产。节前下游补库降温，市场逐步进入春节累库阶段。印尼华飞项目预计2月检修结束，节后MHP价格可能重返下行。旺季需求暂时无法验证，短期盘面受外围市场带动，中长线基本面未改过剩。春节期间印尼大选，长假风险较高，节前规避风险减仓为宜，节后反弹遇阻抛空。（以上观点仅供参考，不做为入市依据）

宏观 1、美联储将在今天召开例会，市场静待联储给出最新的降息暗示。目前3月降息预期已低于50%，较1月初有较大幅度的下修，如果联储表态偏鹰，则市场可能已大部分消化了降息推后的影响，但如果表态偏鸽，则对风险情绪是个激励。目前机构主流观点集中在5月开始降息。由于1月以来公布的数据全面强于预期，经济软着陆成近期主导逻辑，叠加即将进入降息周期，宏观利多加强。 2、中国恒大宣布清盘，可能造成一波国内债券资产减值，A股大跌，金融市场受到压力较明显。金融监管总局提出要在1月底落实房企“白名单”，指导金融机构合理满足房企融资需求，上周国务院下发通知要求严控12个债务重点关注省份的投资，这些都暗示房企和地方政府债务约束下，投融资的困难很难改变，限制未来固定资产投资发力，当然中央维护投资稳定也给了经济增长的底线。整体来说国内信心偏弱，向上缺乏弹性。 现货 1、LME现货贴水扩大到100美元以上，暗示春节临近，中国进口需求持续下降的影响。不过注销仓单开始回升，国内节后库存偏低，进口窗口打开的预期很强，对冲海外压力。 2、本周下游集中放假，现货进一步冷清，铜价窄幅波动没有主动性。华东现货贴水扩大到70元，华北因上周起又有多地启动重污染应急响应，下游提前放假，现货贴水扩大到230元。沪铜现货进口亏损扩大到300元。虽然现货转贴水，但也符合传统的节前模式，市场关注点转到备货时机和对节后的消费预期上。 3、上周SMM精矿TC指数报27.9美元，据了解有贸易商对3月船货报价在20美元低位，1月以来硫酸价格持续下跌，华北、华东多地硫酸价格已低于100元，每吨硫酸亏损超百元。铜原料采购小组召开紧急会议，有炼厂提议集体减产。目前暂未了解到有减产的消息，但3月以后炼厂集中检修的预期大幅增加，供应端紧张担忧大幅升温。 4、结论：宏观整体利多，现货进入节前模式，实货需求弱，焦点转向节后消费和供应紧张，春节前后关注下游逢低备货情况，68300-67500中期技术强支撑区。

盘面：沪铜夜盘高开震荡后继续回升，白天盘后，震荡下行，盘面偏弱。主力3月收68980，涨0.01%,,成交略减，总仓略增。铝夜盘反弹，白天盘随氧化铝共振下行，主力3月收18950，跌0.73%，成交大幅缩减，总仓略增。同期氧化铝3月收3229，跌0.15%。 分析：今日铜再度冲高乏力，近期累库，现货滞涨压制期价表现，同时外围股市连续两日偏弱的表现，也减弱了工业品节前交易情绪。目前铜整体估值偏高，持仓偏低，也需要蓄势增仓的过程。维持铜中期看涨策略，但短期需要等待。而铝，目前处于震荡阶段，长假临近，市场或逐步进入减量的阶段，维持铝中期看涨策略，但短期市场暂时缺乏趋势交易的机会。

【铜】 周二沪铜主力收在6.9万下方，现货升水继续下调，平水铜华东贴50元。伦铜短线形态虽较积极，但0-3月现货贴水放大到103美元，贴水带动去库，LME铜库存流出到15万吨，注销仓单占比突破20%。晚间关注欧洲四季度GDP、美国1月谘商会消费者信心指数。沪铜前期空单可换月至2404持有。 【铝及氧化铝】 今日沪铝震荡，华东华南现货升水已回落至平水附近，昨日铝锭铝棒库存较上周四各增加三万吨正式进入累库节奏，较往年偏晚且预计春节前后累库压力低于去年。沪铝短期继续围绕万九附近区间震荡，等待回调布局多单为宜。氧化铝现货企稳，矿石紧缺问题暂难解除，氧化铝运行产能略有回升但规模提产困难，现货呈现偏紧状态但一季度后期或将逐渐改善。短期氧化铝单边趋势不强，3150-3350元区间内高抛低吸对待。 【锌】 随着下游春节放假增加，锌进入常规累库阶段，现货对期货升水逐步回落持续至10元/吨，沪锌逐步转为正向市场，基本面走弱；本周宏观重要事件较多，不确定性增加，多头资金建议落袋为安。技术面看，沪锌加权于年线附近承压，短线下行压力较大。考虑目前国产矿TC4100元/金属吨，炼厂利润不足，生产积极性不高，下方关注2.05万元/吨附近支撑。 【铅】 安徽地区再生铅生产恢复，部分前期检修后复产原生铅炼厂生产正常，下游步入春节放假阶段，铅前期错配得以修复，铅去库明显放缓，SMM铅锭社库较上周五持平在4.35万吨，持仓仓单比回落，近月合约无交割风险，短线沪铅回调压力仍存，考虑成本端支撑，下方关注1.58万元/吨。 【镍及不锈钢】 周二沪镍收跌，市场交投一般，美元和贵金属同时保持强势暗示了市场的风险规避特征，工业品整体回调。现货来看，金川升水3500元，俄镍贴50元，电积镍继续贴千元，镍豆贴水3500。镍矿近期供应扰动增多，印尼镍矿审批有所延缓，供应端支撑增强。德龙本周304盘价涨100元，另华南某不锈钢厂公布春节检修，影响300系约1万吨，400系约2万吨。大部分现货商已进入假期，预计本周结束现货商均开始放假。技术上看，沪镍短期处于整理，等待明朗。 【锡】 日内沪锡延续调整，收跌到21.9万。今日现货对交割月实时贴水410元报219250元，除非锡价明显下调，当前现货购销已转淡。预计锡市节后将减库，实际锡作为小品种，春节前后库存动向的规律性并不强。本轮走势可能横跨春节及整个春季，库存是节奏的重要指引。节前可随调整灵活减仓，但涨势持续性强，逢低多配，沪锡加权可能回踩10日均线。

周一沪锡主力日内期价横盘震荡，夜间重心下移，伦锡震荡偏弱。现货市场：SMM1#锡均价221250元/吨，环比减少1250元/吨。小牌对2402合约贴水800-200元/吨，交割品牌对2402合约贴水300-升水200元/吨，云锡对2402合约升水300-500元/吨，进口锡报价贴水1300-1000元/吨。锡价高位，下游采买降温，大部分贸易商零单无成交。昨日LME库存6340吨，减少175吨。 Alphamin Resources周五表示，2023年锡产量达到创纪录的12568吨，同比增长1%。刚果的Mpama South扩建项目初步开发已按时完成，加工开始时间推迟到2024年3月底，一旦建成并运行，预计锡产量将增加60%。根据Mpama South工厂从4月份开始增加的锡产量，预计今年该公司的锡产量将在17000至 18000吨之间。 整体来看，下游陆续放假，高价负反馈凸显，现货升水略有下滑，月中旬以来社会库存连续两周增加且维持在同期高位，弱现实施压锡价走势，短期有回调风险。中长期看，锡矿供应存扰动，半导体需求周期见底回升，供需格局边际改善下锡价持多配。 操作建议：逢高沽空。

周一沪镍主力合约震荡偏弱运行。SMM1#镍报价130900元/吨，下跌1350，进口镍报129150元/吨，下跌1450。金川镍报132600元/吨，下跌1350。电积镍报128200元/吨，下跌1450。进口镍贴水-100元/吨，上涨50，金川镍升水3400元/吨，下跌1350。SMM库存合计1.97万吨，环比增加462吨。 资源端的扰动仍在延续，焦点仍在于印尼镍矿审批和大选后的政策变动。目前矿端供给整体稳定，镍铁厂库存较高，矿端影响有限。基本面方面暂无明显波动，季节性淡季背景下，库存维持累库趋势，限制镍价上方空间，可尝试短线逢高沽空。 操作建议：逢高沽空。

据SMM，2月初江西冶炼企业陆续放假，预计国内精锡产量或将继续下降。国内终端消费季节性淡季，下游铅蓄电池企业开工率大幅回落，而海外消费电子销售则增速缓慢。上期所锡仓单增加92吨，现货升水低位运行。 综合来看，宏观氛围一般，而需求侧预期虽强但现实趋于降温，预计短期锡价震荡偏弱运行，关注周四美联储货币政策会议指引。操作上，节前前多逢高可止盈部分，中长线多单底仓继续持有。

昨日镍及不锈钢偏弱运行。纯镍方面，下游补库进入尾声，现货成交氛围偏弱。硫酸镍方面，现货持续紧缺，部分前驱体企业需求仍在，硫酸镍价格或存在上行可能。镍铁方面，市场成交清淡，临近假期下游对镍铁采购意愿不强，市场缺乏矛盾。 不锈钢方面，临近春节下游备货完毕，市场成交清淡。总的来说，成本走强对镍价形成支撑，但市场情绪亦对镍价形成打压，而不锈钢由于价格无基本面支撑，存在回落可能。操作上，沪镍暂时观望，不锈钢轻仓做空。

1月29日讯：宏观方面，美元反弹后持稳在相对高位，市场不确定性较强，地缘政治冲击带来了市场的高波动，且在再通胀前景和地缘风险冲击需求两个情境间摇摆。不锈钢方面，下游采购1月上旬基本完成，采购需求放缓，库存小幅累库。12月不锈钢进口28.86万吨，出口总量约35.39万吨，2023全年不锈钢进口总量236.7万吨，同比降约30.88%，出口458万吨，同比下降约15.66%，不锈钢内外需求共弱。 现货来看，金川升水3400元，俄镍贴50元，电积镍继续贴千元，镍豆贴水3000 ，硫酸镍相对于镍豆贴水6000 ，三元条线弱势拖累现货平均水平。纯镍库存再创年内新高，增加0.05万吨至1.97万吨，镍生铁价格反弹后库存也开始增加，不锈钢库存增加0.4万吨至75.7万吨。由于镍铁库存增加，镍铁报价延续低位整理态势，最新报931元每镍点。必和必拓旗下Kambalda矿山与第一量子公司Ravensthorpe镍钴矿宣布即将关闭，另印尼镍矿审批有所延缓，供应端支撑增强。 技术上看，沪镍横盘，短期维持低位整理。