从特朗普胜选到特朗普即将上任，华尔街可能正收获到一张没人想要的“往返票”…… 尽管标普500指数在周一低开高走，顽强地小幅收涨了0.16%，但盘中所出现的一幕依然令许多交易员们感到“心神不宁”——标普500指数周一曾短暂跌破了11月5日(美国大选日)的收盘点位，这也预示着在美国大选后“特朗普交易”所引发的交投热潮，眼下已几乎被蚕食殆尽。 该基准指数在隔夜盘初曾一度跌至5,773.31点的低位，但收盘时抹去了全天跌幅，小幅上涨至5836.22点。在大选日计票结果出炉之前，标普500指数在11月5日曾收于5782.76点。11月6日特朗普宣布胜选后，标普500指数大涨了2.5%，创下大选日后的最佳表现。在接下来的一个月里，标普500指数持续攀升，最终于12月6日刷新了历史最高位6099.97点。 不过， 与历史最高点相比，眼下标普500指数的跌幅已超过了4%。投资者对股市的抛售，几乎伴随着美债收益率的持续大幅攀升，因人们越来越担心美国通胀依然顽固，美联储将不得不缩减今年的降息计划以应对通胀。上周五出人意料的强劲就业数据更是加剧了这层担忧。而在这一背景下，越来越多的投资者也开始担心股市估值过高。 事实上，眼下债市的处境足以令股市投资者感到焦虑。 20年期美债收益率已持续超过了5%，30年期美债收益率在上周五也突破了这一重要关口，随后又略低于这一水平。现在，对政策敏感的10年期国债收益率也正朝着这个方向发展，并连续创下了自2023年底以来的最高水平。 美债收益率上升会推高整个经济的借贷成本，并增加投资者持有美国国债至到期日可获得的无风险回报，从而给股市带来压力。随着这种安全回报的上升，股票等风险较高的资产可能会显得更加昂贵。 在美债收益率连续大涨的同时，人们不难看到的是股市波动率也在攀升 ——Cboe波动率指数(VIX)近期徘徊在20左右，这一水平通常表明交易员存在焦虑情绪。因而，尽管经济数据令人鼓舞且华尔街最初对特朗普胜选做出了积极反应，但过去一个月美股仍表现挣扎。 JonesTrading首席市场策略师Michael O'Rourke表示，“ 这是一个高期望值撞上现实的案例 ，”他指出，将竞选承诺转化为政策是一个艰巨的过程。此外，越来越多的人可能已认识到，关税将成为新政府的一项基石政策，而这通常是投资者不喜欢的——因为关税往往会拖累经济增长。 “ 蜜月期可能已经结束 ，”O'Rourke补充道。 截然不同的市场处境 显而易见的一点是，特朗普眼下入主白宫时的股市处境与2017年时大不相同。 首先，当时的估值几乎没有过高的迹象，但现在却已处于了岌岌可危的水平。 标普500指数在连续两年涨幅超过20%之后，自2022年底以来的涨幅已超过50%。仅在去年，标普500指数就缔造了50多个历史高位纪录。对比特朗普的第一个任期，当时标普500指数在2016年的涨幅仅为9.5%，而在此前的两年中也仅上涨了8.5%。 此外，当时的美债收益率也比现在要低得多，这使得股市回报更具挑战性。 2017年1月20日特朗普就职时，10年期美债收益率仅为 2.47%，在其任期内达到的最高点为3.24%。但如今，它已接近4.8%。而美联储听起来也不太愿意进一步大幅降息。 最初围绕特朗普议程的热情在最近几周也有所减退，特别是在最近围绕政府可能关门的动荡，以及共和党内部在其他问题上(如H-1B签证)出现分歧的迹象之后。 Sevens Report Research创始人兼总裁Tom Essaye在给客户的一份报道中写道，这几乎无时无刻不在提醒人们，特朗普可能会在看似平凡的政府职能上制造戏剧性效果。“这很重要，因为共和党在众议院和参议院中只有微弱多数的优势，这种戏剧性的局面让人更加担心有利于增长的举措会因内讧而脱轨，这类事件发生的时间越长，市场就越会开始怀疑有利于增长的希望能否实现。” 此外，虽然投资者喜欢特朗普的放松管制和减税计划，但经济学家和策略师认为他的关税和移民建议可能会引发通货膨胀，这可能会使美联储利率保持在较高水平的时间比华尔街预期的更长。 美联储主席鲍威尔在11月14日曾表示，政策制定者没有看到让他们想要“赶紧降息”的信号。而在上个月的新闻发布会上，鲍威尔则首度明确表示，一些政策制定者已经开始将提高关税的潜在影响纳入他们的假设，他同时指出，现在下结论还为时过早。 22V研究公司的Dennis DeBusschere在上个月给客户的一份说明中写道，“如今货币政策的不确定性较高，随着即将上任的特朗普政府实施新的财政和关税政策，这种不确定性可能至少在几个月内都会继续存在。” 当然，在另一方面，眼下依然有一些华尔街人士对特朗普的第二个任期持乐观态度，特别是考虑到特朗普此前曾倾向于将股市表现视为自己执政的成绩单。对于这些交易员来说，他们可能会寄希望于特朗普在发现自身的举措有损市场后会及时收手。 Bahnsen Group首席投资官David Bahnsen上个月在接受电话采访时表示，具体到关税问题，市场将押注关税将被用作一种谈判策略，而不是一种生硬的工具。Bahnsen的想法是，“ 如果市场出现不利反应，那么鉴于特朗普喜欢把市场表现视为其总统任期的成绩单，这最终将使他扭转方向 ”。

美东时间周一，三大指数涨跌不一，科技股继续回落，纳指连续第四个交易日下跌。 （三大指数分钟线图，来源：TradingView） 截至收盘，道琼斯指数涨0.86%，报42,297.12点；标普500指数涨0.16%，报5,836.22点；纳斯达克指数跌0.38%，报19,088.10点。 上周五，由于美国12月非农就业报告强于预期，市场对美联储降息的预期进一步降温，一些投资者担心央行今年可能根本不会降息。 这促使美国国债收益率大幅上涨，10年期美债收益率周一触及自2023年11月以来的最高水平，收于4.79%。 LPL Financial首席技术策略师Adam Turnquist表示：“随着10年期美债收益率可能升至5%，我认为在美债收益率至少保持稳定之前，股市很难真正获得显著的支撑。” Turnquist补充道：“我们认为市场进入熊市的风险不大，但短期内肯定会出现回调。” Northwestern Mutual首席投资组合经理Matt Stucky说：“美联储是否会结束这一降息周期？这是许多交易员正在试图弄清楚的问题。” 莫德纳周一大跌近17%，公司因两款主要产品需求放缓，预计2025年营收为15亿-25亿美元，远低于此前预计的25亿-35亿美元。 热门股表现 大型科技股多数收跌，苹果跌1.03%，微软跌0.42%，英伟达跌1.97%，谷歌跌0.54%，亚马逊跌0.22%，Meta跌1.22%，特斯拉涨2.17%，美光科技跌超4%。 热门中概股多数下跌，纳斯达克中国金龙指数跌0.39%，阿里巴巴涨0.01%，京东涨0.88%，拼多多涨1.37%，蔚来汽车跌2.64%，小鹏汽车跌3.36%，理想汽车跌2.34%，哔哩哔哩涨0.81%，百度涨0.94%，网易涨3.45%，腾讯音乐跌4.28%，爱奇艺跌3.68%。 公司消息 【媒体：英伟达Blackwell芯片机架出现故障 微软等大客户削减部分订单】 据媒体援引消息人士报道，由于出现过热问题，英伟达的一些主要客户推迟了对其最新人工智能（AI）芯片Blackwell机架的订单。 报道称，首批搭载Blackwell芯片的机架出现过热问题，并且芯片之间的连接方式也存在故障。 据悉，微软、亚马逊云部门、谷歌母公司Alphabet和Meta等公司已经减少了一些英伟达Blackwell GB200机架的订单。这些公司最初都下了价值超过100亿美元的Blackwell机架订单。 英伟达周一美股早盘一度下跌逾4，收盘时跌约2%。拜登政府周一发布新规，对全球百余个国家和地区施加AI芯片出口配额和限制，这可能会影响英伟达的销售。 【高盛组建资本解决方案集团 专注于私人信贷和私募股权】 高盛提拔了数位核心高管，并合并了其银行和市场部门的团队组建资本解决方案集团，称此举将强化可为客户提供的金融产品。 周一发布的声明显示，新集团将包括该行的融资团队、投行业务中的财务投资者团队，以及固定收益和股票交易部门的私募股权团队。 高盛金融机构集团和金融与战略投资者集团全球负责人Pete Lyon和抵押贷款和结构性产品全球负责人Mahesh Saireddy将领导新的集团，并加入该行的管理委员会。 【英伟达宣布与Illumina、Mayo Clinic合作 共同推动健康发展】 英伟达宣布与Illumina公司、Mayo Clinic和其他医疗保健组织作为其鼓励该行业采用人工智能的努力的一部分。 英伟达周一在一份声明中表示基因测序公司Illumina将采用英伟达的化学和生物生成人工智能平台。英伟达表示Mayo Clinic正在部署英伟达最新的硬件和部分软件以改善数字病理学。 【Cleveland-Cliffs和Nucor据称考虑联手竞购美国钢铁公司】 知情人士透露，Cleveland-Cliffs Inc.考虑与Nucor Corp.联手竞购美国钢铁公司。 上述知情人士称，两家公司考虑的策略是由Cleveland-Cliffs收购美国钢铁公司大部分资产，Nucor收购小部分资产。由于细节未公开，消息人士拒绝透露姓名。 知情人士称，最终决定尚未做出，两家公司仍可能选择放弃交易。Nucor和美国钢铁公司的代表暂未发表评论， Cleveland-Cliffs的发言人拒绝置评。 【霍尼韦尔据悉在Elliott的压力下计划分拆为两家实体】 知情人士透露，在维权投资者Elliott Investment Management施压后，霍尼韦尔将推进分拆。 消息人士称，霍尼韦尔计划分拆为两个独立的公开上市公司，一家专注于自动化，另一家聚焦航空航天和国防。霍尼韦尔可能会在2月初发布的第四季度财报中正式宣布上述计划。因讨论机密信息，知情人士要求匿名。 消息人士称，最终细节还有待公司董事会批准。过去12个月，霍尼韦尔股价累计上涨逾11%，市值达到约1,430亿美元。但该股表现落后于标普500指数，后者同期涨幅超过20%。 【假日季销售亮眼 Lululemon上调Q4营收、盈利指引】 Lululemon Athletica周一宣布，目前预计2024年第四季度营收将在35.60亿美元至35.80亿美元之间(即同比增长11%至12%)，高于此前预测的34.75亿美元至35.10亿美元，也高于分析师普遍预期的34.70亿美元。 与此同时，Lululemon预计，第四季度摊薄后每股收益将在5.81美元至5.85美元之间，高于此前预测的5.56美元至5.64美元，同样高于分析师普遍预期的5.66美元。 该公司还预计，第四季度毛利率将较上年同期增长月30个基点，此前预测为下降20至30个基点;预计第四季度销售、一般和管理费用将较上年同期减少80至90个基点。

美东时间周五，美股三大指数均收跌逾1.5%，强劲非农数据浇灭了投资者对美联储半年内再次降息的希望。 美国劳工统计局稍早发布的数据显示，美国去年12月非农就业人数为25.6万人，远超市场预期的16万人，失业率意外降低至4.1%，低于一致预期的4.2%。 CFRA Research市场策略师Sam Stovall表示：“我们今年开局不利，标普500指数已经抹去了年内全部涨幅。”他补充说，股市的环境可能变得“相当具有挑战性”。 强劲的就业数据可能意味着经济增长加速，通胀压力上升，这将使得美联储在降息时更加谨慎，以避免进一步刺激物价上涨。 根据CME的FedWatch工具显示，1月降息的概率从周四的6.4%降至2.7%，美联储今年完全不会降息的概率则从周四的13.4%上升至25.3%。 有“新美联储通讯社”之称的Nick Timiraos评论称，美联储本月降息的可能性已经很小，12月的就业报告彻底断绝了这种可能性。美联储今年票委穆萨莱姆称，去年9月以来形势改变，经济更强、通胀比期望得高，适合更谨慎降息，必须比9月时认为的更循序渐进降息。 与此同时，一众华尔街投行也修改了对美联储降息的预测，美国银行经济学家Aditya Bhave甚至认为，美联储这一轮降息周期已经结束，下一步的讨论将转向美联储何时加息。 不过，芝加哥联储主席表示，没有证据显示经济再次过热，他仍预计进一步降息将是合适的。 新的通胀担忧已成为人们关注的焦点，美联储12月会议纪要显示，考虑到通胀风险仍然较高，美联储官员们在降息问题上采取了新的立场，决定在未来几个月放慢降息步伐。 此外，美债收益率飙升，也加重了股票市场的压力。10年期美债收益率达到4.77%，创下自2023年11月1日以来的最高水平；30年期美债收益率跳升至4.96%，并一度突破5%。 市场动态 截至收盘，道指跌696.75点，跌幅为1.63%，报41938.45点；纳指跌317.25点，跌幅为1.63%，报19161.63点；标普500指数跌91.21点，跌幅为1.54%，报5827.04点。 美股行业ETF大多下跌，银行业ETF收跌3.01%，区域银行ETF跌2.96%，金融业ETF跌2.41%，全球科技股指数ETF、科技行业ETF、半导体ETF也至少跌2%，能源业ETF则收涨超0.4%，全球航空业ETF涨1.75%。 标普500指数11个板块中仅有1个板块上涨，金融、房地产和科技板块领跌，这三个板块对利率变化较为敏感。 热门股表现 大型科技股走低，英伟达跌3%，苹果跌2.41%，亚马逊跌1.44%，微软跌1.32%，谷歌A跌0.98%，特斯拉跌0.05%，Meta涨0.84%。 受美国拜登政府计划对人工智能芯片出口实施新限制措施消息的影响，AMD股价跌近5%，博通股价下跌超2%。 沃尔格林大涨近28%，该公司一季度业绩超预期，且认为不仅能够实现其业绩指引，还有可能达到指引的中高端水平。 保险股普跌，好事达保险跌5.6%，旅行者保险跌4.3%，因洛杉矶野火可能成为美国历史上代价最高的火灾。 纳斯达克中国金龙指数收跌3.14%，本周累计下跌5.09%，热门中概股普跌，拼多多跌超5%，哔哩哔哩、百度、京东、理想汽车跌超4%，阿里巴巴、蔚来跌超3%。 公司消息 【极氪CEO安聪慧：极氪不会并极星，但会相互进行协同】 在2025年美国国际消费电子展（CES）上，吉利控股集团总裁、极氪智能科技CEO安聪慧在采访中表示：“极氪不会并极星。但是作为吉利控股集团旗下的各个品牌，大家都是在相互进行协同，比如说极星使用了极氪的浩瀚架构。但是我相信未来，（吉利）控股下的各个品牌，大家的协同、合作是继续的。据了解，COO钦培吉将全面负责极星业务。 【达美航空一波音客机因发动机故障中止起飞 4人受伤】 美国亚特兰大哈兹菲尔德-杰克逊国际机场一架达美航空波音757-300客机当地时间1月10日在起飞时因发动机故障中止起飞，乘客通过紧急滑梯安全撤离。事故导致4名乘客轻微受伤。据悉，机上共有201名乘客、2名飞行员和5名空乘人员。 【苹果知名分析师预计2025年iPhone出货量不及预期】 知名苹果分析师郭明錤在Medium发文称，2025年iPhone出货量预计在2.2亿-2.25亿部之间，而市场共识预期为2.4亿部或以上。他表示，苹果在与一些供应商讨论今年的iPhone生产计划时采取了“谨慎立场”。

回首刚刚过去的2024年，美股市场可谓风光无限，标普500指数斩获约23%的涨幅。但在疯狂的上涨过后，危机也开始显现。 高盛周四警告称， 美股2025年将面临一系列风险，这些风险加大了市场在今年某个时候大幅回调的可能性 。 该行在给客户的一份报告中指出，一些因素使得市场更容易出现回调。这表明，尽管人们对今年降息和美国经济软着陆的前景持乐观态度，但股市下跌的风险正在增加。 “尽管（宏观经济）背景有利，但随着我们进入2025年，股市的格局因三个主要因素而变得复杂。” 策略师写道。 高盛认为，股市下跌的风险越来越大，并列出了以下三个原因。 1. 美股2024年大幅上涨 高盛策略师表示， 美股目前看起来“定价完美”，可能不需要太多利空就会令投资者失望 。 该行指出，2024年标普500指数连续第二年录得逾20%的涨幅。 过去两年， 标普500指数出现了自1928年以来最好的涨幅之一，这是股市上行空间可能有限的一个迹象 。 “尽管我们预计股市今年全年将进一步上涨——主要受企业盈利推动——但它们却越来越容易受到债券收益率进一步上涨和/或经济数据或企业盈利增长令人失望所驱动的回调的影响。” 2. 美股估值过高 高盛策略师还指出， 美股估值高企，这降低了未来一年出现高回报的可能性 。 高盛的分析显示，去年股市上涨的很大一部分原因是估值不断上升。在标普500指数的493家成分股公司中（不包括市场上排名前七的科技股），估值上升占所有回报的近一半。 “美股的估值处于20年来的峰值，即使我们排除最大的科技公司，情况依然如此。”高盛表示。“近几个月的表现加上高估值，意味着股市回报率将低于2024年。” 高盛指出，更高的估值也让人们注意到股市与利率预期之间的脱节。 近几个月来，由于交易员预期利率将在更长时间内走高，债券收益率持续攀升。不过，这并没有阻碍股价走高，标普500指数在过去六个月里上涨了6%。 “然而，股价在债券收益率上涨的情况下仍在上涨，这导致股市的风险溢价进一步下降，如果债券收益率进一步上涨，股市几乎没有缓冲空间，”策略师补充道。 3. 市场集中度高或增加投资组合风险 高盛表示， 美股回报一直高度集中在一小部分市场，这使得投资者更有可能对这些领域的利空做出强烈反应 。 2024年，英伟达、苹果、亚马逊、Alphabet和博通占标普500指数总回报的46%。 根据高盛的分析，美股“科技七巨头”2024年的收益增幅预计将达到33%左右，但标普500指数中其它成分股的收益增幅预计仅为3%。 高盛指出， 市场过于集中加剧了美股在面对令人失望的业绩增长时的脆弱性。 华尔街担忧正在加剧 高盛并不是唯一一家对美股持谨慎态度的公司。随着交易员日益关注美国通胀上升和债务动荡加剧的风险，华尔街对美股回调的担忧正在加剧。 市场研究公司BCA Research本周早些时候表示，来自“动物精神”——投资者对美国股市的强烈乐观情绪——的风险正在市场中蔓延。这种看涨情绪可能对市场不利，因所谓的“动物精神”可能推高通胀，并使利率在更长时间内保持在较高水平。 华尔街著名空头之一、摩根士丹利首席投资官迈克尔·威尔逊本周表示，今年美股走势将分成两半，在投资者感受到政策变化之前，市场将经历艰难的几个月。他指出，债券收益率飙升和美元走强将在今年上半年对美国股市构成风险。

美东时间周三，美股三大指数收盘涨跌互现，投资者在面对复杂的经济数据和政策不确定性时，缺乏明确的交易方向。 报道称，美国当选总统特朗普正在考虑宣布国家经济紧急状态，为对其他国家征收高额的、普遍的关税提供法律依据。 美联储12月货币政策会议纪要显示，对于特朗普提出的一系列政策，几乎所有决策者都认为通胀前景的上行风险增加，官员们认为，如果通胀率居高不下，美联储可能会保持利率不变，或者以更慢的速度放松货币政策。 安联投资管理公司高级投资策略师Charlie Ripley表示：“通胀是2025年的一个重要且难以预测的经济变量，有很多因素可能带来风险，导致通胀再次上升。” 当天10年期美债收益率升至4.691%，而30年期美债收益率达到4.931%，为2023年11月1日以来的最高水平。 债券收益率大幅上升可能对股市产生不稳定影响。一方面会提高全经济体的借贷成本；另一方面，随着持有国债到期的无风险收益率上升，股票等风险较高的资产可能受到压制。 在特朗普本月晚些时候即将上任之际，市场对于美国可能对贸易伙伴加征附加费的担忧，使得投资者保持紧张状态。 Great Hill Capital LLC董事长Thomas Hayes表示：“如果实施更广泛的关税，可能会对通胀产生短期影响。美联储将密切关注特朗普的政策行动，政府支出的削减可能在一定程度上缓解由于关税政策带来的通胀压力。” 为了悼念美国前总统吉米·卡特，明天美国股市将休市一天，债券市场将在美东时间下午2点提前收盘。 市场动态 截至收盘，道指收盘上涨106.84点，涨幅为0.25%，报42635.20点；纳指跌10.80点，跌幅为0.06%，报19478.88点；标普500指数涨9.21点，涨幅为0.16%，报5918.24点。 美股行业ETF涨跌不一，医疗业ETF收涨0.52%，网络股指数ETF涨超0.4%，金融业ETF和可选消费ETF涨约0.3%，全球科技股指数ETF则收跌将近0.1%，半导体ETF跌0.71%。 标普500指数11个板块中有8个板块上涨，必需消费板块涨0.46%，金融板块涨0.31%，医疗保健板块涨0.53%，信息技术板块涨0.09%，通信服务板块跌0.75%。 热门股表现 大型科技股表现一般，Meta跌1.16%，谷歌A跌0.79%，英伟达跌0.02%，亚马逊则收涨0.01%，特斯拉涨0.15%，苹果涨0.2%，微软涨0.52%。 eBay涨约10%，Meta宣布将在其平台Facebook Marketplace上展示来自竞争对手eBay的商品列表，以此回应欧盟的反垄断裁决。 加州野火肆虐，预报中的强风可能使它们难以控制，电力设备提供商爱迪生国际收跌10%，创2020年以来最差单日表现。 英伟达首席执行官黄仁勋直言，“非常有用”的量子计算机可能还需数十年才能到来。这导致量子计算概念股崩盘，IonQ跌39%，Quantum Computing跌43%，Rigetti Computing重挫45%。 纳斯达克中国金龙指数收跌0.67%，热门中概股多数下跌，小鹏汽车跌超5%，蔚来、金山云跌超4%，哔哩哔哩跌超3%；好未来涨超5%，网易涨超2%。 公司消息 【加州保险市场如履薄冰 山火或加剧保险公司撤离潮】 目前山火对洛杉矶所带来的经济损失尚无法确定，但对加州问题重重的保险市场而言，其影响可能是巨大的。专家表示，由于近年来野火规模变大且频率增加导致损失上升，本周的山火可能会加速保险公司在加州的撤离潮。咨询公司Milliman的保险专家、首席精算师南希·沃特金斯表示，“加州保险市场一直如履薄冰”。随着房主开始提出索赔，覆盖了南加州大量住宅的保险公司可能会面临资金储备的枯竭，迫使它们放弃客户、遭受投资者惩罚或退出该州市场。AM Best行业研究与分析高级主管斯里德哈·马尼姆指出，如果保险公司继续离开加州，本已高昂的保费将进一步上涨，人们更难投保。 【贝莱德将裁员约1% 以重新实现资源与战略的统一】 贝莱德告知其员工，公司将裁减约1%的人力。该集团去年达成超过250亿美元的收购交易，从而扩大在非公开市场资产和数据领域的业务。贝莱德总裁Rob Kapito和首席运营官Rob Goldstein周三在一份备忘录中对员工表示，计划通过裁员等措施重新实现资源与战略的统一。公司有超过21,000名员工，意味着将有大约200人受到影响。 【英特尔：将继续致力于独立显卡市场】 在正在举办的CES 2025上，英特尔新任联席首席执行官米歇尔·约翰斯顿·霍尔索斯 在主题演讲中表示：“我们非常致力于独立显卡市场，并将继续在这个方向进行战略投资。”此前，英特尔曾在财报电话会中暗示对独立显卡的投资“没有必要”。 【苹果、谷歌、三星将接受智能家居产品的Matter认证】 在正在举办的CES 2025上，连接标准联盟 （CSA） 宣布，苹果、谷歌和三星都将接受其“Works With”计划的认证，并表示，苹果公司已开始接受Alliance Interop Lab对Matter设备用于Works With Apple Home的测试结果，而谷歌和三星也将在今年晚些时候对其各自的Works With Google Home和Works With SmartThings认证采取同样的措施，这凸显了联盟测试计划的可信度和可靠性。

本周一，美联储理事库克有关“美股估值太高”的罕见警告，可以说引起了华尔街的广泛关注。而这显然也不免令人心生好奇：从美联储常用的估值模型的视角看，美股眼下究竟有多贵？ 库克在本周是这么谈论眼下市场的估值问题的： “多个资产类别的估值偏高，包括股票和企业债券市场，风险溢价估值接近历史分布的低点，这表明市场或许已经定价至极致。因此，这些市场可能因经济不利消息或投资者情绪的转变而面临大幅下跌的风险。” 有鉴于美联储官员很少如此直白地谈论市场，因而不少业内人士很容易会从库克的警告中，联想到前美联储主席艾伦·格林斯潘在1996年提及的对市场“非理性繁荣”的担忧。 那么，美股眼下到底贵不贵？ 美联储最常用到的估值模型(Fed model)或许可以一窥究竟。该模型也是华尔街大拿和金融媒体经常使用的股票估值方法，由研究债券和股票关系的爱德华·亚德尼在20世纪90年代末提出。 该模型将股市的盈利收益率——即市盈率的倒数，与10年期美债收益率等债券和信贷资产进行比较。该模型认为，当盈利收益率高于10年期美债收益率时，市场的条件对股市有利，反之则不利。 而眼下，美国债券市场的走势确实表明，股市多头可能确实有点过于兴奋了—— 美股相对于企业债和美国国债的估值正接近20年来最高水平。 先来看与10年期美债收益率的对比 ，标普500指数的盈利收益率与其之差目前正处于2002年以来最低水平——标普500指数的盈利收益率最新约为3.7%，而随着降息后走出“加息行情”，10年期美债收益率则已来接近了4.7%，这表明股票相对于固定收益产品的估值正处于几十年来最为昂贵水平。 有业内人士表示，股市盈利收益率低于债券收益率的情况，通常只会在经济出现泡沫或信用风险飙升时才出现。 就公司债而言 ，相对于BBB级美元公司债5.6%的收益率水平，标普500指数的盈利收益率与其之差，也已接近于2008年以来最低。 一般而言，股市的盈利收益率往往要高于BBB级债券收益率，因为股票风险更高。自世纪之交以来，当这两个数字之间的差值长期为负时——比如现在这样，股市往往也会遇到麻烦。 这或许也是眼下美联储官员开始对外表露担忧的原因之一了。 “当你观察BBB级债券收益率以及任何其他基准国债收益率时就会发现，它们目前与股市盈利收益率之间存在非常大的差距，从历史上看，这通常发生在(股市)大幅回调之前”，Commonwealth Financial Network首席投资官Brad McMillan表示。 系好安全带 当然，在短期内，股市也并不一定就会出现修正： 标普500指数的盈利收益率与BBB级债券收益率的利差，其实已经有差不多大约两年时间一直为负，而且这种负值现象还可能会持续很长时间。 但目前，股市盈利收益率与债券收益率之间的对比，无疑依然是一个令人担忧的迹象，因为其表明股票已经很贵，而且在大选后股市的涨势存在脆弱性。 摩根士丹利策略师Michael Wilson等人周一就警告称， 美债收益率上升和美元走强可能会拖累股票估值和企业利润，从而打击股市。 当美联储在12月18日表示计划在2025年以低于此前预期的速度降息时，投资者就曾感受到巨大风险——对美联储利率维持在高位更长时间的担忧，导致美股当天下跌了近3%，创下自2001年以来最惨淡的一个美联储议息日行情。尽管此后美股已收复了大部分跌幅。 颇为值得一提的是，正如库克讲话中不仅提到了股市存在的估值过高问题一样，作为对比的企业债市场眼下的估值其实也并不低。 截至周一收盘，美国高评级公司债的风险溢价或利差(衡量公司债相对于国债的成本)仅为81个基点，这接近数十年来的最低水平(即最高相对估值)。 理查德·伯恩斯坦顾问公司(Richard Bernstein Advisors)副首席投资官Dan Suzuki表示，这两个市场都在告诉你，市场对企业利润的强劲程度持非常乐观的态度。 当然，上述被称为“美联储模型”的估值对比指标，究竟是否完全合理，近年来其实也是分析师们争论的一个话题。虽然这种比较是衡量相对价值的便捷方法，但它其实并没有考虑通货膨胀的影响：物价压力会影响未来的固定收益回报，而对股市的影响则更为微妙。 但即便如此，股市眼下的高估值，可能也会使股价想要以类似之前的速度继续上涨变得更加困难。 高盛在去年10月份时就已经在这方面发出过警示信号——预计标普500指数未来十年的年均回报率将回落至3%。 一般来说，债券收益率上升意味着股票需要产生更高的回报率才能更为吸引投资者。但目前金融市场的一个大问题是，这需要多长时间才能实现。 JonesTrading首席市场策略师Michael O'Rourke表示，“债券的价格正低于‘风险资产’股票。随着国债继续承压，推动收益率走高，股票估值应该会下调以保持竞争力。”

华尔街著名空头之一、摩根士丹利首席投资官迈克尔·威尔逊（Michael Wilson）最新表示，今年美股走势将分成两半，在投资者感受到政策变化之前，市场将经历艰难的几个月。 他指出， 债券收益率飙升和美元走强将在今年上半年对美国股市构成风险， 因为股市的广度——参与市场上涨的股票比例，仍然“不理想”。 最近几周，尤其在美联储发表强硬言论的背景下，10年期美国国债收益率已攀升至4.5%以上。威尔逊在最新报告中表示， 标普500指数与美债收益率之间的相关性已转向“决定性负相关”，这是自去年夏天以来从未出现过的背离。 此外，他还补充说， 美元目前正接近一个可能给国际敞口较大的公司带来压力的水平，鉴于市场广度已较弱，这可能会在今年上半年进一步伤及股市。 “ 我们认为2025年可能是‘冰火两重天’的一年，分为上半年和下半年，上半年面临的挑战更大。 ”他写道。 不过威尔逊还指出，在利率下降、美元走弱、盈利修正力度加大、候任总统唐纳德·特朗普的关税政策明朗化和内阁确认的情况下，这种情况可能会改变。 “在那之后，特朗普的政策变化——比如削减公司税和提高政府效率的措施，很可能会起到提振股市的作用。” 他补充道。 威尔逊的团队在去年11月份预计，标普500指数在未来12个月内将达到6500点的目标价，略低于华尔街平均目标价（6539点）。这意味着该指数目标值将较周一收盘价上涨约9%。 事实上，威尔逊曾是华尔街最看空的分析师之一，直到2024年中期，他才对股票变得乐观一些。 虽然他预计标普500指数今年将上涨，但他警告称，美股的上涨还不够广泛。 他解释称，以200日移动平均线衡量，基准指数整体与其成份股之间的差异度处于历史高位。 “这种差异可以通过两种方式收窄——要么市场广度改善，要么标普500指数的交易价格更接近其自身的200日移动平均线。”他写道。

新年伊始，投资者对2025年美国经济和股市的前景都持十分乐观的态度。但市场研究公司BCA Research警告称，投资者越乐观，最终的结果可能越达不到他们现在的预期。 在周一最新发布的报告中， BCA Research表示，来自“动物精神”的风险正在市场中蔓延。 “动物精神”指的是投资者对美国股市的强烈乐观情绪，因为投资者预计美国候任总统特朗普正式入主白宫后，美股和美国经济都会更加强劲。 在经济学理论中，“动物精神”这个术语往往用来指影响与引导人类经济行为的本能、习惯与感情等非理性因素。 但根据该公司的说法 ，这种看涨情绪可能对市场不利，因所谓的“动物精神”可能推高通胀，并确保利率在更长时间内保持在较高水平。 该公司表示，投资者应该“自担风险”。 而且， 对美国经济的极度乐观情绪使得2025年美国经济再次加速增长的可能性降低。 BCA Research全球资产配置策略师Juan Correa在上述报告中写道： “鉴于资产价格蕴含着极高的乐观情绪，这证明了未来12个月的投资组合是防御性的。” 尽管通胀已从2022年的高点大幅回落，但近几个月来，通胀降温趋势发生了逆转。美国劳工统计局（Bureau of Labor Statistics）的数据显示，11月份消费者价格指数（CPI）同比上涨2.7%，高于10月份2.6%的涨幅。 美联储官员们正在关注通货膨胀再次成为问题的可能性。根据该行最新公布的经济预测摘要， 80%的联邦公开市场委员会（FOMC）成员表示，他们认为核心通胀存在上行风险。 Correa补充说：“金融市场的热情和动物精神目前正在与美联储主席鲍威尔和当选总统特朗普的目标背道而驰。” 另一方面，BCA Research还提到，利率预期也开始趋于上升，这是市场和经济面临的又一个风险。 美联储在去年12月的会议上大幅下调了今年的降息预期，预计只会有两次25个基点的降息。 此外，债券收益率也在攀升，10年期美国国债收益率上周升至近7个月来的最高水平。 Correa称，美国国债收益率走高可能表明投资者已“接受”长期利率走高的想法，并可能预期在经济持续走弱的情况下，政府将出台大量刺激措施。但 这种对刺激措施的乐观情绪也开始对经济产生反作用，因为高收益率收紧了金融环境。 穆迪公司（Moody's）的数据显示，去年12月，AAA级公司债的平均收益率升至七个月高点，反映出企业借贷成本上升。 最后，就业市场继续显示出放缓的迹象。 美国劳工部（Labor Department）的数据显示，10月份的招聘率为3.3%，为四年来的最低水平。 “在我们看来，这种乐观是没有根据的。有证据表明，目前的收益率水平正在拖累经济活动。” 报告称。 总体而言，BCA Research对2025年美股的预测最为悲观。在之前的一份报告中， 该公司表示，它仍将经济衰退视为基本情况，并预计标准普尔500指数年底将收于4,452点，较当前水平下跌约25%。