美联储主席凯文·沃什（Kevin Warsh）在杰克逊霍尔年会上的最新表态，正在迅速改变市场对货币政策的预期。 巴克莱上周五将此前“美联储年内维持利率不变”的预测彻底改写，预计 美联储将在9月和12月分别加息25个基点 。该机构认为，沃什的讲话“明显偏鹰”，虽然他仍拒绝提供明确的前瞻指引，但实际上已经释放出进一步收紧政策的信号。 市场定价也同步转向。CME FedWatch数据显示， 9月加息概率已升至60.4% ，较沃什讲话前明显提高。利率期货显示，投资者正在重新押注美联储年内加息，而9月16日的议息会议将成为下一关键节点。 沃什上周五在杰克逊霍尔发表任内首次重要演讲时，并没有直接给出9月政策路径，但对通胀的表态明显偏鹰。 他指出，虽然近期通胀数据好于预期，但尚不足以证明潜在通胀趋势已经出现“有意义的改善”。如果无法确信潜在通胀正以足够快的速度回落至美联储2%的目标，“我们还有工作要做”。 与此同时，沃什认为当前通胀仍然过高，金融状况也“不具有限制性”，而劳动力市场仍与充分就业相符。 换言之，在沃什看来，目前的利率水平可能还不足以有效压制通胀。 债券市场的反应尤其值得关注。沃什讲话后，2年期美债收益率上涨约12个基点至4.352%，创五周新高；30年期收益率则基本持平于5.207%。2年期与30年期收益率利差收窄至约87个基点，收益率曲线明显趋平。 这一变化表明，市场正在迅速消化 “长期维持高利率”（higher-for-longer）的可能性 ：短端收益率率先上行，反映投资者提高了对近期加息的定价；而长期收益率没有同步走高，则意味着市场认为更紧的货币政策最终可能压低通胀和经济增长。 巴克莱也认为，尽管未来几个月月度通胀数据可能明显走软，但较长期通胀指标仍可能受到不利基数效应影响， 年底前通胀回落过程可能并不顺利。 问题在于， 沃什的鹰派表态解决的主要是短端利率和通胀预期，却未必能够解决长期美债收益率面临的核心压力。 Clocktower Group首席宏观策略师埃里克·沃勒斯坦（Eric Wallerstein）指出，长期融资成本并非由美联储单独决定。近期长端美债收益率大幅上行，背后更重要的因素包括美国财政赤字、不断扩大的政府债务以及长期国债供应压力。 美国政府债务规模已经突破40万亿美元。与此同时，科技巨头为AI数据中心建设大举发行长期公司债，也在争夺原本可以流向美债市场的资金，进一步增加长期融资压力。 因此，沃什越鹰派，市场越可能押注短期利率上升；但如果财政赤字和巨额发债才是推高长端收益率的主要力量，那么单靠美联储收紧政策，并不能彻底解决这一问题。 沃什讲话后的市场重定价能否持续，最终仍取决于经济数据。 XTB研究主管凯瑟琳·布鲁克斯（Kathleen Brooks）认为，如果后续经济数据没有继续朝“鹰派”方向发展，此次讲话带来的市场行情可能很快消退。 尤其是下一份就业报告，如果再次显示劳动力市场走弱，9月加息预期可能重新降温。

美联储主席沃什在杰克逊霍尔的鹰派讲话推高了市场对9月加息的预期，但由于其此前数月“按兵不动”的政策记录，债券投资者对美联储是否会真正采取行动普遍持怀疑态度。 在沃什上周五重申降低通胀的承诺后，互换市场交易员预计，美联储在9月中旬的下一次议息会议上加息的概率已达到约60%。政策敏感的两年期美国国债收益率在上周五创下两个多月来最大涨幅后，于亚洲交易时段微跌2个基点至4.32%。 尽管沃什持续表态打压通胀，但他在6月和7月均维持利率不变，这令市场对他此次是否会付诸行动产生疑虑。投资者担忧，如果美联储再次按兵不动，将加剧市场的信誉担忧，这种担忧此前已推动长端国债收益率升至近二十年来的最高水平。市场下一步的走向将高度依赖即将公布的经济指标。本周的月度就业报告以及随后的通胀数据将成为决定美联储9月利率决定的关键，投资者正严阵以待，以评估这些数据对货币政策路径的直接影响。 "说归说，做归做" Brandywine Global Investment Management投资组合经理陈慧（Tracy Chen）直言： "但说归说，行动才是证明。" 她维持低配长期美债的立场，尽管在财政部本月宣布将"至少翻倍"购买10至30年期债券后，她已小幅削减了该仓位。 ABN AMRO Investment Solutions首席投资官克里斯托夫·布歇（Christophe Boucher）同样持保留态度： "反应函数依然不明朗。若沃什这次仍不支持9月加息，而通胀又持续黏性，信誉担忧可能再度浮现。" 自沃什5月接任以来，投资者一直难以适应其较少提供前瞻指引的沟通风格。ING在周五研报中评价，沃什表面上不愿给出前瞻指引，但言辞本身已带有前瞻指引的意味。6月他上任后首场记者会因重申2%目标安抚了市场，两年期收益率飙升、曲线趋平；7月则引发相反反应，曲线陡峭化幅度创2025年8月以来最大，长债收益率攀升，因投资者认为他未能阐明维持利率不变的理由。 财政端出手，投资者削减长端低配 长债的另一支撑来自财政端。美国财政部本月表示，将"至少翻倍"购买10至30年期未偿债务，这一新事件促使部分机构削减长端低配仓位。Tracy Chen表示她仍维持对长债的低配，但在财政部宣布后下调了仓位。Janus Henderson全球短久期与流动性主管Daniel Siluk则称对曲线后端的久期仍有些警惕，更倾向于持有前端久期。 数据成关键变量，警惕"市场替美联储干活" 本周五的月度就业报告是接下来最关键的变量，此前数据显示截至3月的一年美国就业增长较此前报告更为温和。 沃什表示美国就业"表现良好"，他更担心价格稳定一侧，并称近期通胀数据虽好转但尚未形成有意义的趋势。 DWS Americas固定收益主管George Catrambone提醒，市场存在"替美联储干活"的风险，即过度定价加息、而美联储因数据平淡并不兑现；在他看来，近期零售销售与就业等报告并未显示经济重新加速，美债"相当有吸引力"。 高盛分析师（包括George Cole）强调跟进的重要性："如果没有明确利好的通胀消息，跟进将是关键。若9月被视为胜负难分，而美联储再次按兵不动且未给出清晰解释，曲线重演7月FOMC情形的风险将相当大。"Markets Live宏观策略师Edward Harrison则指出，鉴于30年期收益率在沃什鹰派讲话后最初下行，这表明美联储信誉有所增强，最终可能通过压低实际收益率与盈亏平衡通胀率，帮助长久期固收资产。 接下来可关注本周五就业报告及后续通胀数据对9月加息定价的进一步修正。

沃什在怀俄明州的山间重申了美联储将通胀压回2%的承诺，市场随即将更多 加息 预期纳入定价。然而，摩根士丹利首席全球经济学家Seth Carpenter在最新报告中指出，这一反应可能忽略了一个关键变量—— 缩表。 Carpenter写道，沃什在7月时对加息态度尚不明朗，仅表示利率“可能是解决方案的一部分”。而在杰克逊霍尔，他明确了立场：政策利率是“主要工具”，其他工具应“尽量少用，甚至不用”。 但这并不意味着缩表会被搁置。 沃什的逻辑：资产负债表才是通胀根源 在成为美联储主席之前，沃什曾在胡佛研究所接受采访，对两大政策工具的使用有过更为直白的表述。 据Carpenter引述，沃什明确认为，7万亿美元规模的资产负债表正是通胀高于目标的根本原因。在杰克逊霍尔，他将“货币”列为货币政策操作的核心原则之一，并进一步表示：如果资产负债表所创造的“货币”被收回，利率就可以维持在更低水平。 这一逻辑链条清晰：缩表→收紧货币→通胀下行→加息压力减轻。 FOMC内部分歧加剧，加息压力真实存在 摩根士丹利原本的基准预测是今年不加息，前提是通胀能够温和回落，令FOMC放弃加息选项。 但Carpenter指出，FOMC以投票决策，目前已有三票异见支持加息。若夏季通胀数据未能令人信服地显示通胀在降温，加息将会发生。 “沃什不会让自己站在投票的失败一方。”Carpenter写道。 这意味着，即便沃什本人倾向于以缩表替代加息，一旦委员会多数倾向加息，他也将顺势而为。 大摩预判：明年缩表规模或超1.5万亿美元 Carpenter表示，他确实认为缩表即将到来。摩根士丹利近期发布的报告（《全球经济与固定收益策略：美联储资产负债表改革：更多缩减，更少紧缩》）预计，美联储明年可能启动规模达1.5万亿美元乃至更大的缩表行动。 Carpenter同时坦承，他对缩表如何传导至经济、最终影响通胀的判断，与沃什存在明显分歧。但无论传导路径如何，对市场而言，结论是一致的： 投资者在为货币政策定价时，必须同时 将利率和资产负债表两个工具纳入考量 ，这将带来额外的不确定性与争议。

英国央行（BOE）行长Andrew Bailey坚持认为英国尚未出现显著的二轮通胀效应，并对货币政策前瞻指引保持审慎态度。然而，市场定价与行内分歧均显示，9月17日利率决议前的政策不确定性正在上升。 Bailey周五在美国杰克逊霍尔经济峰会接受采访时表示 ，英国劳动力市场已持续疲软，二轮通胀效应相当温和，"我认为目前我们可以继续观察这一局面"。 这是他自7月30日货币政策会议以来首度公开就货币政策表态。 尽管Bailey态度偏鸽，但市场对加息的押注已明显升温。 交易员目前已完全消化今年加息25个基点的预期，并押注明年春季再度加息，短期英国国债亦跑输同期美国国债。 与此同时， 委员Catherine Mann在峰会上警告美国溢出效应及美元主导地位上升对英国货币政策传导的潜在冲击。 Bailey坚守观察立场，力排加息预期 Bailey此次表态，是他在7月利率决议后公开发声的延续。彼时，他以6比3的多数票支持维持利率不变，并在随后的新闻发布会上明确表示，"请不要离开这个房间时认为英国央行正在向加息靠拢"。 在杰克逊霍尔，Bailey重申了这一基调，指出当前二轮通胀效应"相当温和"，劳动力市场已持续走弱。他同时强调，BOE正按次逐次评估政策，并对前瞻指引保持警惕。 "前瞻指引的问题在于，它往往倾向于对政策作出无条件的表态，这是危险所在，"Bailey说，并援引美联储主席沃什此前在同一场合的观点表示认同。 通胀数据与劳动力市场形成背离 当前，推动市场加息预期升温的核心是通胀数据的走强。英国最新CPI数据显示，通胀自3月以来首次回升，伊朗冲突引发的能源价格上涨是主要推手。 消费者信心调查显示，8月份居民对未来一年价格涨幅的预期升至3.9%，约为BOE目标的两倍。 与此同时，欧洲央行官员也已倾向于自冲突爆发以来的第二次加息，欧元区通胀在强于预期的经济增长背景下维持在3%附近。美伊之间旷日持久的冲突正在加剧全球能源冲击演变为更广泛通胀危机的风险。 然而，英国劳动力市场的信号与通胀走势明显背离。 企业正在裁员，职位空缺降至五年低点，私营部门薪资增速持续放缓。 Bailey指出，这些因素支持其对二轮效应持审慎乐观的判断，但同时坦承："我无法承诺这种局面会持续下去。" 委员Mann警告美元主导地位带来新风险 BOE内部并非铁板一块。7月投票支持加息的少数派委员Catherine Mann在杰克逊霍尔接受采访时，对来自美国的溢出效应发出警告，随后又在峰会上聚焦于美元主导地位上升这一更深层风险。 "货币政策层面的含义是，货币政策传导可能面临潜在弱化，"Mann表示。她指出，英镑相对于美元的地缘政治和制度性侵蚀，正使BOE在调控英国经济时面临更大阻力。 Mann的表态与Bailey的基调形成鲜明对比，揭示出BOE政策委员会内部在加息节奏和外部风险评估上的深层分歧。随着9月17日决议临近，市场对BOE政策路径的押注料将持续分化。

美联储年度杰克逊霍尔经济研讨会落幕，除了联储主席沃什（Kevin Warsh）首秀放鹰之外，多位全球央行官员也释放了关键信号，且政治风波亦未平息。 据 华尔街见闻文章 写道，沃什在主旨演讲中明确将抑制通胀列为美联储首要任务，并警告通胀尚未出现实质性放缓，若无法确认通胀正以足够速度向目标靠拢，美联储"还有工作要做"。这一表态立即推高市场对近期加息的预期，市场目光迅速转向 9月11日公布的消费者通胀数据，以及随后9月15日至16日的美联储政策会议。 与此同时， 欧洲央行官员在会议间隙发出通胀警告，倾向于9月加息；英国央行行长贝利（Andrew Bailey）则态度相对温和，暗示不急于行动。 此外，特朗普政府试图解雇美联储理事库克（Lisa Cook）的政治风波在会议前夕再度升温，为本届大会增添了额外变数。 值得注意的是，欧洲央行行长拉加德（Christine Lagarde）与日本央行行长植田和男缺席本次会议，美联储前主席鲍威尔（Jerome Powell）同样未出席。 沃什首秀"放鹰"：通胀是首要任务 沃什利用此次杰克逊霍尔主旨演讲，完成了其就任美联储主席以来最具实质内容的政策表态。 他明确表示，2%的通胀目标——以个人消费支出（PCE）价格指数衡量——是"坚定、固定的目标"，打消了外界对其可能调整通胀目标的担忧。他同时指出，当前金融条件并未对经济形成约束，并将利率定性为美联储实现使命的"主要工具"。Warsh在演讲中表示： "我的标准是：我们必须确信，基础通胀正在清晰地、以足够的速度向我们的目标移动。否则，我们还有工作要做。这是我们的职责。" 尽管沃什并未明确表态支持加息，但其措辞已足够令市场重新定价。演讲结束后，近期加息预期明显升温，9月11日的CPI数据与9月政策会议随即成为市场焦点。 值得注意的是，沃什此前一贯回避向市场提供利率路径指引，此次演讲虽仍未明确前瞻指引，但已在一定程度上缓解了投资者的信息饥渴，并为9月会议增添了悬念。 欧洲央行：通胀压力未消，9月加息预期升温 在会议间隙，来自欧元区的央行官员同样释放了偏鹰派信号。 据彭博报道，欧洲央行管理委员会成员、斯洛文尼亚央行行长Primoz Dolenc表示，欧元区经济的韧性以及中东地区持续冲突，均指向9月有必要加息，这与市场的普遍预期一致。 "从新数据来看，通胀形势并未自行化解。" 奥地利央行行长、同为欧洲央行利率决策者的Martin Kocher也指出，经济中存在"更多动能"。分析师估计8月欧元区通胀率达到3.3%，对此Kocher表示， 当局保持"警惕，没有自满"。 英国央行：暂观其变，不急于加息 与欧洲大陆官员的鹰派基调不同，英国央行行长贝利传递出更为审慎的信号。 贝利表示， 英国正出现相当温和的二轮通胀效应，劳动力市场也已软化一段时间，"我认为我们目前可以继续观察这一形势。" 这是贝利自7月30日以来首次就货币政策公开发言。彼时，他与多数委员以6比3的投票结果决定维持利率不变。 技术挑战：代币化与货币政策的未来 除政策信号外，杰克逊霍尔也是高水平经济研究讨论的重要平台。 今年研讨会的学术议题聚焦于金融创新及其对支付体系与货币政策的影响。 与会经济学家和政策制定者围绕代币化正在如何革新金融资产的持有与转让方式展开讨论，并就这一趋势带来的监管挑战进行了深入辩论。相关论文揭示出， 各国央行在应对技术变革带来的挑战方面仍面临较大压力。 政治风波：特朗普再度施压库克 会议开幕前夕，一场政治风波为本届杰克逊霍尔大会增添了额外背景。 据报道， 白宫近期重启了解雇美联储理事库克的努力，理由是对其涉嫌抵押贷款欺诈的指控。 8月26日，库克的律师发表声明，称相关指控"毫无根据且不实"。白宫未就此立即作出回应。 此前，特朗普在最高法院首次试图驱逐库克时以微弱差距败诉，部分原因在于程序性问题。 分析认为， 这一事件提醒外界，尽管沃什已执掌美联储，白宫对美联储的政治施压并未完全停止。 缺席者：拉加德、植田和男与鲍威尔 本届杰克逊霍尔会议出现了几位引人注目的缺席者。 欧洲央行行长拉加德与日本央行行长植田和男均未出席，两人计划出席本周一（8月31日）至周二（9月1日）在北卡罗来纳州举行的二十国集团财长及央行行长会议。 美联储方面，唯一缺席的政策制定者是前主席鲍威尔。鲍威尔在今年5月主席任期届满后，打破惯例选择留任美联储理事会成员，但 正如其此前承诺，已基本淡出公众视野。

美联储主席沃什周五在杰克逊霍尔年会上的讲话重新点燃了市场对美联储加息的押注。沃什虽然没有直接给出9月会议的政策指引，但他明确表示，决策者必须确信基础通胀正在“清晰且足够快速”地向2%目标回落，否则美联储“还有工作要做”。 这一表态迅速改变利率市场定价。媒体提到，行情显示，交易员重新开始押注年内一次25个基点加息，并倾向于押注截至2027年3月可能出现两次加息；CME相关数据显示，9月加息概率从沃什讲话前的约35%升至50%，其他市场数据则一度显示概率升至约55%。此后报道又称，市场数据则显示该概率一度达到约60%。 预测市场Polymarket的美联储9月加息押注概率升破50%。 市场之所以重新押注加息，并不是因为沃什明确宣布“9月加息”，而是因为他首次以美联储主席身份系统阐述了自己的政策反应标准：2%通胀目标是“坚定、固定”的目标；近期通胀数据尚不足以证明基础趋势明显改善；而美国金融环境也并不紧缩。在这一政策框架下，如果通胀继续高于目标，加息自然重新成为现实选项。 “还有工作要做”，市场重新押注9月加息 沃什此次讲话中最受市场关注的，是下面这段表述： “我们必须确信基础通胀正在朝着我们的目标方向移动，而且是清晰且足够快速地移动。否则，我们还有工作要做。” 沃什没有把“还有工作要做”直接定义为“需要加息”，但市场显然将其理解为保留进一步收紧政策的可能性。 彭博行情显示，沃什讲话后，SOFR期货隐含收益率一度较讲话前上升最多约6.5个基点。交易员重新为年内一次25个基点加息做准备，并开始倾向于押注截至2027年3月可能出现两次加息。 而9月会议的加息概率变化最为明显。 路透称，沃什讲话后，市场对9月加息的押注明显升温，相关概率由讲话前约35%升至约50%，盘中一度升至约55%，路透随后报道的市场数据则显示该概率一度达到约60%。这意味着，市场对9月16日会议的判断已经从“加息概率明显偏低”，迅速转向至少“五五开”。 与此同时，另一组路透社市场数据在盘中显示，9月加息概率一度升至55.7%。不同时间点的报价存在差异，但共同指向同一个方向： 沃什讲话显著提高了市场对9月加息的押注。 市场同时押注2027年3月前两次加息 市场变化并不局限于9月会议。 彭博数据显示，交易员不仅重新为年内一次25个基点加息做准备，而且开始倾向于押注截至2027年3月可能出现两次加息。 换言之，沃什的讲话改变的不仅是“下一次会议会不会加息”的预期，也在一定程度上改变了市场对于未来数次FOMC会议政策路径的判断。 这一变化与沃什此次讲话对经济的判断密切相关。 沃什认为，美国经济仍然具有较强韧性：企业资本开支增长强劲，企业利润增长约20%，消费增长接近3%，失业率约为4.1%，初请失业金人数也处于较低水平。 与此同时，他表示： “我很难将整体金融环境描述为具有限制性。” 在经济没有明显失速、金融环境也没有明显收紧的情况下，如果通胀仍然高于目标，市场自然会认为美联储具备进一步提高利率的空间。 沃什没有给出“9月加息”承诺，强调“纪律”而非具体决定 不过，需要注意的是， 市场重新押注加息，并不等于沃什已经明确承诺9月加息。 恰恰相反，沃什此次讲话的一大特点，就是反对传统意义上的前瞻指引。 他表示： “一个更安静、沟通更有针对性的美联储，更能够实现其目标。” 沃什认为，美联储不应该让市场过度依赖其对未来政策路径的描述，也不应该发布一个机械化的政策反应函数。 沃什在讲话结尾进一步表示，他“ 致力于遵循一种纪律，而不是（预先承诺）某一项决定。” 这意味着，沃什实际上是在告诉市场： 他可以明确政策原则，但不会提前告诉市场下一次会议究竟会加息还是维持利率不变。 因此，9月会议最终是否加息，仍将取决于未来几周公布的通胀和就业数据。 未来数据将成为9月会议关键 沃什此次讲话给市场提供了更加清晰的政策“纪律”，却没有提供具体的政策“答案”。 目前市场真正需要关注的是：未来公布的通胀数据能否让沃什所说的“基础通胀”呈现出 清晰且足够快速地向2%目标回落 的趋势。 如果数据继续显示通胀粘性较强，那么此次讲话已经为进一步加息留下了足够空间；反之，如果未来通胀明显降温，9月加息押注仍可能迅速回落。 因此，此次杰克逊霍尔讲话最重要的影响，并非沃什“宣布”了9月加息，而是 他重新把加息摆回了市场的基准情景讨论中 。 截至目前，市场已经从讲话前约35%的9月加息概率，迅速向约50%甚至更高水平移动，并开始押注未来数月可能出现两次加息。换言之，沃什没有给出一个明确的利率路径，却成功让市场重新开始为“更高利率”定价。

美联储主席沃什杰克逊霍尔年会鹰派首秀后，市场迅速计入美联储9月加息预期。 沃什周五明确表态： 2%通胀目标"坚定不移" ，当前金融条件"难言具有限制性"，近期好于预期的PCE和CPI数据不足以证明基础通胀趋势出现"有意义的改善"。他给出一条清晰的行动门槛——如果无法确信通胀正以"清晰且足够快"的速度回落，美联储"还有工作要做"。 市场迅速计入加息预期。 两年期美债收益率跳升12个基点至4.35% ，为6月首场新闻发布会以来最大单日涨幅，也是2010年以来杰克逊霍尔期间最大波动；美元走强，黄金回落。 联邦基金期货显示 9月加息概率从讲话前约35%升破50% ，年内至少一次加息几乎被完全定价。巴克莱和法国兴业银行当日调整预测，预计9月和12月各加息25个基点。 鹰派修正：7月的"沟通事故"有了下文 华尔街普遍将这次讲话解读为对7月FOMC会后沟通的一次鹰派"修正"。 7月会议上，美联储维持利率不变，但决策并非一致——据会议纪要，多位官员倾向加息，另有数人表示如果通胀不回落则有必要收紧政策。更棘手的是，沃什在会后新闻发布会上质疑美联储首选通胀指标是否仍是"正确的目标"，动摇了市场对其价格稳定承诺的信心，长端收益率应声跳升，30年期一度触及2007年以来最高。随后财政部长贝森特罕见宣布扩大债券回购计划以平抑收益率，反而加剧市场对华盛顿试图"人为压低长端利率"的担忧。 摩根大通资管的Priya Misra直言，杰克逊霍尔讲话是对7月"沟通失误"的一次有力回应，她称之为"收尾式修正"。 沃什此次做了几件关键的事： 重申2%目标"坚定、固定"，以PCE价格指数为锚 ，消除7月引发的目标可能被修改的疑虑；承认通胀持续65个月高于目标，"责任完全在于央行"；明确利率是美联储的"首要工具"，非常规政策应慎用； 首次表示当前金融条件并不具有限制性 ——信贷和贷款市场几乎没有显示出政策约束的迹象。换句话说，利率还不够高。 DWS Americas固定收益主管Catrambone的评价称：沃什的表态"完全就是7月会议上市场期待的前瞻指引"，是"180度大转弯"。英国央行行长贝利称其"有真正实质内容"，克利夫兰联储前主席梅斯特则表示：" 轮到主张按兵不动的人来给出令人信服的理由了。 " 不过，沃什同样坚持了他的一贯风格——拒绝前瞻指引。他没有明确表态支持9月加息，反而为"不做承诺"系统性辩护：正常时期的前瞻指引可能误导市场，美联储应致力于"一种纪律，而不是某一项决定"。Andersen Capital创始人Peter Andersen笑称： 投资者想要GPS，沃什只给了指南针。 华尔街押注转向 讲话后的债市方面，两年期收益率大幅上行，30年期几乎未动—— 曲线趋平，呈现出典型的加息交易特征 。短端定价近期利率进一步走高，长端隐含着另一层判断：美联储若真动手，长期通胀反而可控。 机构层面也转向明确。巴克莱从6月中旬"无限期维持利率不变"的预测，转为预计 9月和12月各加息25个基点 ，联邦基金利率目标区间升至4.00%–4.25%。法兴给出相同预测，并额外预计明年3月再加一次，但称"不确定性较大"。Natixis首席美国经济学家Hodge认为，此前市场低估了加息可能性，现在的定价"已经更加合理"。 不过，市场上也有反对声音。 Wolfe Research首席经济学家Stephanie Roth指出，讲话本身为9月加息提供了充分理由，但考虑到沃什与白宫的关系——11月中期选举在即，特朗普曾反复抨击前任美联储主席降息不够快——她将概率定在"略低于50%"。Moneycorp的Epstein认为："沃什说了很多，但似乎没有多少实质内容。"他提醒，沃什此前多次释放鹰派信号，政策行动却未跟上，市场可能再次陷入"鹰派预期升温—实际按兵不动"的反转。MUFG策略主管Goncalves同样警告："如果言辞强硬但后续会议继续跳过紧缩，不过是老调重弹。" 9月悬念：数据是门槛，信誉是赌注 杰克逊霍尔的鹰派讲话，对沃什而言既是修复，也是约束。 Aberdeen投资总监Amis把逻辑挑明： "如果他们9月不加息，信誉还要再挨一拳。" 沃什已经告诉市场基础通胀必须以足够快的速度回落、否则"还有工作要做"——如果数据未见改善而9月仍按兵不动，市场将质疑鹰派表态究竟有多少政策含金量。 关键变量落在9月11日公布的8月CPI。 彭博分析称，下行意外将给加息呼声降温，上行意外则几乎锁定加息。当前PCE同比3.7%、半年年化4.1%，距2%目标仍有相当距离。 更广泛的背景也在压缩美联储的政策空间：联邦政府近2万亿美元年度赤字叠加AI投资热潮挤压债市吸纳能力，伊朗战争推高的能源价格持续给通胀施压。这些因素并非货币政策所能直接化解，却实实在在抬升着长端利率。富国银行全球策略师Schlossberg判断，即使9月不动，美联储也大概率年内行动——"除非通胀明显回落，而我并不预期这会发生。" "新美联储通讯社"Timiraos的概括称： 美联储可能还没有结束与通胀的斗争。 华尔街当前的共识是——沃什已完成对7月沟通的鹰派修正，9月加息概率显著上升，但最终决定权仍在数据手中。沃什面临的真正考验，已从"市场是否听懂了他的讲话"，变成了一个更硬的问题：如果数据不配合，他是否愿意把鹰派诊断转化为一次实际的加息。

8月28日周五，凯文·沃什首次以美联储主席身份在杰克逊霍尔全球央行年会发表演讲，释放明确的鹰派信号： 如果美国的基础通胀不能清晰且足够快速地向2%目标回落，美联储“还有工作要做” 。 尽管今年夏季PCE和CPI数据均好于预期，沃什对此仍持谨慎态度。他表示，虽然近期公布的通胀 数据 好于预期，但 尚不足以证明潜在通胀趋势已经出现“有意义的改善” ，价格稳定并不会自动实现，通胀也不一定会自行回归目标，而当前美国整体金融环境也很难被描述为具有限制性。 他重申， 2%的通胀目标坚定不移、不容更改 ，美联储将确保物价稳定最终实现。 “新美联储通讯社”之称的《华尔街日报》记者Nick Timiraos指出，沃什的讲话表明，美联储可能还没有结束与通胀的斗争；近期较好的通胀数据并没有让沃什相信通胀趋势正在改善，同时金融条件在他看来也没有表现出明显的限制性。《金融时报》则直接将其解读为：如果通胀不能很快下降，沃什已经释放出美联储可能加息的信号。 沃什释放哪些关键信号？ 此次讲话中，沃什没有直接给出9月会议的政策指引，但围绕通胀、金融环境、政策工具和前瞻指引释放了几个关键信号。 1、2%通胀目标“坚定、固定” 沃什首先明确重申，美联储的通胀目标没有改变。 “不应有任何误解：美联储以个人消费支出（PCE）价格指数衡量的2%物价稳定目标，是一个坚定、固定的目标。” 沃什明确表示，2%目标没有改变，也不存在重新定义的空间。 2、近期通胀改善还不足以证明趋势已经好转 对于近期好于预期的通胀数据，沃什并未表现出明显乐观。 “虽然今年夏季的PCE和CPI数据好于预期，但这并不能让我认为基础趋势已经出现有意义的改善。” 沃什认为，过去两年通胀已经从高点明显回落，但进一步取得的进展相当有限，当前通胀仍明显高于美联储2%的目标。 3、目前联储的“首要关注点”应是价格 沃什表示，劳动力市场总体仍然稳健，但在价格稳定这一使命上，情况更加令人担忧。他说： “美联储目前的首要关注点应该是价格。” 沃什由此明确表示，在就业市场没有出现明显恶化的情况下，通胀仍应是当前货币政策的重点。 4、未直接说是否支持9月加息，给出明确行动条件：通胀清晰且足够快朝目标下行 这是此次讲话最受市场关注的表述，也是沃什释放进一步加息信号的关键。 “我们必须确信基础通胀正在朝着我们的目标方向移动，而且是清晰且足够快速地移动。否则，我们还有工作要做。” 沃什没有直接说他支持9月加息，但实际上给出了一个明确的政策条件： 如果基础通胀不能清晰且足够快速地向2%目标回落，美联储仍需要进一步行动。 在演讲结尾，他又用一句话概括自己的政策立场： 致力于遵循一种纪律 ， 而不是预先承诺某一项决定 。 这意味着，沃什不愿提前锁定降息或加息路径，而是强调政策应取决于数据和经济趋势。 5、双重使命并非简单的通胀与就业权衡 沃什此次讲话还特别强调，美联储的双重使命并不意味着可以在通胀和就业之间进行简单取舍。 他指出，高通胀本身就会损害就业、实际收入和经济繁荣，因此，恢复价格稳定并不是以牺牲就业为代价，而是实现长期充分就业的重要组成部分。 换言之，在沃什的政策框架下， 高通胀本身就是就业和经济增长面临的问题 ，不能简单地将抗通胀理解为美联储在“就业”和“物价”之间做出选择。 6、当前金融环境并不具有限制性 沃什同时认为，目前美国金融环境并没有对经济形成足够强的限制。 “我很难将整体金融环境描述为具有限制性。” 沃什称，美国消费、企业投资、利润和信用市场均保持韧性，当前利率水平并没有明显压制经济活动。 这意味着，在沃什看来，如果通胀仍然顽固，美联储继续提高短期利率仍有空间。 7、短期利率是主要政策工具，非常规政策应慎用 沃什明确表示： “短期利率是实现双重使命的主要工具。旨在刺激经济活动的非常规政策或许适用于真正的危机时刻，但在其他情况下应谨慎使用，甚至根本不用。” 这意味着，如果未来通胀需要进一步压制，沃什更倾向于依靠短期利率，而不是将非常规政策作为常规刺激工具。 8、美联储应该“更安静”，减少前瞻指引 沃什还为自己不愿向市场提供明确利率路径进行了系统性辩护。 “一个更安静、沟通更有针对性的美联储，更能够实现其目标。” 他认为，正常时期过度提供前瞻指引可能反而误导市场，美联储应该更多根据实际经济数据作出政策决定，而不是提前承诺未来利率路径。 这也是沃什此次演讲的重要政策理念之一： 减少市场对美联储“下一句话”的依赖，让市场更多根据经济数据和金融市场本身的信号进行判断。 9、AI可能成为经济增长的“转折点”，但不影响当前政策 在此次演讲中，沃什还用了相当篇幅讨论人工智能（AI）对美国经济长期增长的影响。 他称AI是一个可能改变经济发展轨迹的“转折点”（hinge point），并提到AI代币销售快速增长以及所谓“超摩尔定律”（hyper-Moore’s law）。 沃什提出了一系列尚无明确答案的问题，包括AI带来的生产率提升何时真正体现、AI究竟会更多地补充还是替代劳动力、AI经济是否需要更高资本投入，以及AI创造的经济剩余最终将如何分配。 他表示，美联储已经成立生产率和就业工作组研究这些问题，但相关研究结果 不会影响当前的货币政策决定 。 沃什杰克逊霍尔年会讲话全文 谢谢大家。很高兴再次来到这里，见到这么多熟悉的面孔。我一直期待着这个周末——还有什么地方比这里更适合纪念我出任主席的第100天呢？ 对于这里热情好客的款待，在座的各位都欠堪萨斯城联邦储备银行行长杰夫·施密德及其同事们一份情。杰夫，感谢你们所有人。 杰夫和其他策划者为今天晚些时候安排了一些娱乐活动。我建议大家在做选择时要非常小心。 正如我多年前学到的，在杰克逊霍尔周围的小径上，你可以选择两种不同的徒步方式。我可以用两个词来总结我与前副主席唐·科恩一起徒步的经历：我幸存下来了。这些如同钢铁马拉松般的死亡行军，揭示了我未曾预料到的唐的另一面。 还有另一种徒步方式——我将其与我的老同事本·伯南克主席联系在一起。和本在一起，节奏要悠闲得多，是在洛克菲勒保护区蜿蜒的小径上轻松漫步。 所以，在出发之前，先做个体能状况检查，问问自己：“今天是科恩式的日子，还是伯南克式的日子？” 这次聚会最大的好处是，它帮助我们所有人理清思绪，清醒地思考我们的世界和我们的时代。对我来说，这感觉是正确的地点，也是正确的受众，来真正探讨那些最重要的想法。 创新是本次会议的主题，我相信公众和市场——以其集体智慧——理解美联储在政策实施上的创新将有助于在实现充分就业的同时实现物价稳定。 以下是我今天上午讲话内容的快速概览。你可以称之为大纲……你可以称之为路线图……只是别称之为前瞻性指引。 首先，我将谈及美联储正在就最新的通用技术——人工智能（AI）——及其可能将经济带向何方所提出的一些长期问题。 然后，我将对前瞻性指引的实践以及央行与金融市场之间的互动进行一些反思。 接下来，我将提出一些我认为应指导货币政策实施的关键原则。 最后，我将给出我对经济的评估。 为未来的政策时点做准备 在以不变的提顿山脉为背景的这里，我们所审视的经济景象绝非静止不动。 就在不久之前——在2008年危机爆发前夕以及随后的十年里——经济学家和政策制定者还在谈论长期停滞和全球储蓄过剩。当时普遍认为，过剩的资本将长期处于观望状态，因为根本不会有足够吸引人的投资机会。所有好东西都已被发明出来了。因此，增长将是低速且缓慢的。 嗯，时代确实变了。 我们正处在一个历史的转折点 。 举一个最明显的例子，人工智能——这项有80年历史的新技术名称——的进展速度甚至比其倡导者一两年前的预测还要快。 大幅提高增长的潜力正在上升。不断扩大的资本池正涌入各类与人工智能相关的基础设施。一种超摩尔定律似乎正在显现。规模定律也在改变创新的方法和速度。 资本和劳动力相结合，创造了处于人工智能核心的大语言模型。用户购买代币以获得对这些模型的访问权。据报道，仅两家领先实验室的年化代币销售额就超过1000亿美元——比一年前增长了500%以上。 美联储密切关注着这一切。我们认识到人工智能是一个新的变量——可能是一个新的生产要素——它将并对经济和货币政策的实施都会产生影响。它开启了一些重要的研究课题： 人工智能的应用是否会导致整个经济体中生产力显著、持续地上升？如果是，何时发生？ 代币的使用将与劳动力形成互补还是竞争？下一代人工智能模型是否会要求更大的资本密集度，还是模型本身会帮助设计出一种轻资本的解决方案？ 其他未知因素还包括由此产生的市场结构。资本回报将落在何处，或在什么时间框架内实现，这尚不明确。初期，多少盈余会流向稀缺资产的所有者——人工智能实验室、芯片制造商、能源生产商和云服务提供商？随着时间的推移，有多少价值会归于企业和消费者？这对工人和美联储职责中的就业方面有何广泛影响？ 同样，我们尚不清楚代币的均衡价格。是否会出现代币的异质性，以至于越来越多的资金将被用于购买前沿最佳模型的访问权限？旧模型的代币价格是否会降至其边际成本的水平？ 我们将在生产力与就业工作组的帮助下思考这些问题。我与该工作组及其他四个工作组的负责人进行的初步沟通令人鼓舞。 但需要明确的是，他们的建议将在之后提出，并且不会对我们当前政策时点的决策产生影响。但我相信，对于未来的政策挑战，今天这种智力上的投资将使我们准备得更为充分。 在我们的工作组开展工作时，我并未坐等引入美联储的创新来使我们适应目标。举一个例子，我已经开始着手改变美联储主席所谓前瞻性指引的形式和功能。你们可能知道我长期以来对未来政策决策的早期声明感到不适。我更喜欢另一条路径……并将为之辩护。 关于未来政策决策沟通的透明度本身并非一种美德。沟通必须服务于美联储的首要责任：制定正确的货币政策。 前瞻性指引作为一种常规做法，是我和我的同事在全球金融危机期间采用的。这在当时是必要的，我们大力推行了它。但是，正如过去危机留下的其他遗产一样，我认为这种做法已经过时了。 在正常时期，前瞻性指引的作用应是有限和受约束的。否则，它就有以清晰之名制造模糊的风险。过度分享政策审议和过度承诺未来决策，可能会误导市场、企业和家庭。我相信，当政策制定者在整个周期内对利率做出准承诺时，我们会抑制自己在需要决策时做出正确判断的自由。 要制定正确的政策，我们还需要处理好金融市场与央行之间的关系。美联储需要清晰的市场信号，尽可能未经过滤……来自市场内部……各类资产价格的水平与变化……国债的价格和交易量……美元的汇价……信贷的成本和可用性……以及广泛大宗商品的价格。 这些及其他指标应在整个商业周期内为美联储对经济活动和通胀的短期展望提供信息。它们还应揭示更广泛的金融状况……以及金融周期中的风险和不确定性。 同时，市场参与者自身应追踪整个经济的真实信息。他们应得出自己的结论；形成自己对产出、就业和通胀的预期；并敏锐地关注风险。 美联储应保持谦逊，且永不天真。美联储在经济和市场中扮演着至关重要的角色。我们的工具是强大的。我们决定了短期利率的路径。市场参与者将始终试图预测我们下一步的行动。但我们不应纵容一个市场参与者主要依赖美联储来决定其下一次交易的体制。 经济学文献早已描述了这种扭曲效应：一个镜中奇境问题。如果市场严重依赖美联储的指导，而美联储又依赖市场价格，我们都更可能对新事态视而不见……更可能在事态转折时措手不及……更可能在政策制定中犯错。 具有讽刺意味的是，市场参与者不太可能承担镜中奇境问题的最大成本。最严重的危害很可能降临到那些没有金融资产的人身上。如果美联储错误判断通胀和经济，谁遭受最严重的后果？不是金融界的精英们。辛勤工作的美国人才要面对过高的通胀或突然显得不那么稳定的工作。 那么，如果前瞻性指引不适合正常时期，那新美联储主席至少承诺一个明确的反应函数如何？当然，他应该告诉我们他的利率路径——比如说，如果数据出现热或冷的情况。 我希望我们对经济的理解能精确到足以提供一个机械的、久经考验的答案——像泰勒规则这样的简单函数可以被严格依赖。但我们的知识还远未达到那个程度——至少现在还没有——而且与货币政策正确实施最相关的因素会随时间变化。 提供预测来说明美联储的反应函数，在理论上比实践中更有效，在实验室里比在实际环境中更有效。不止我一个人注意到，举一个例子，2021年的前瞻性指引很可能减缓了对高通胀的政策反应。 在我的主席任期内，我和我的同事们将努力构建更可靠的模型和更稳健的规则来指导政策决策。我们这样做时也清楚，经济预测的准确性仍只是一个愿望。在地缘政治、全球供应链和技术变化如此之快的当下，对我们能知与未知保持谦逊是明智的。 本着同样的精神，我们应接纳可能为美联储货币政策决策提供信息的各种想法。如果目标是优化决策，我们就不应排斥对经济的各种观点。 那么，如何规划一条更好的政策路径呢？在我余下的讲话中，我将分享一些指导我思考适当货币政策实施的关键原则……然后提供我承诺的对经济的评估。 关键原则 接下来谈谈原则…… 第一，我注意到，在这一行，昨天的新闻常常被误认为是当前正在发生的事情。挑战在于辨别其中的差异。换言之，我们必须审视现实，以确保我们没有基于过时或不准确的数据来制定前瞻性政策。我们也不应依赖孤立的数据点。趋势最为重要。美联储是一个决策机构。我们在不确定性中做出选择，我们所依据的数据必须尽可能相关、及时、准确和可行。 第二，联邦储备的行动旨在确保经济的总需求侧与总供给大体一致。然而，我们直接观察到的只是经济活动。我们从未看到，只能推断供给侧真正发生了什么。因此，评估总供给与总需求之间当前和预期的平衡是不精确的。 第三，不应有任何误解： 美联储以个人消费支出（PCE）价格指数衡量的2%的物价稳定目标，是一个坚定、固定的目标。让我们同样明确该目标的另一方面：价格稳定并非自动实现的，通胀也未必是均值回归的。实现稳定价格是美联储的工作。 第四，美联储也对实现最大就业负有责任。在中期内实现我们使命的双重目标并非二选一的问题。我不认为美联储的双重使命是相互冲突的。毕竟，高通胀本身对经济繁荣非常有害。 第五， 短期利率是实现双重使命的主要工具 。旨在刺激经济活动的非常规政策或许适用于真正的危机时刻，但在其他情况下应谨慎使用，甚至根本不用。 第六，货币很重要。这在当今并不流行，但我认为货币与货币政策有着重要的关联。我们应关注央行创造的货币以及来自银行和金融体系的货币。诚然，金融创新和其他因素改变了连接货币基础、货币流通速度和更广泛经济的机制。但这几乎不是忽视货币最终对金融条件和价格影响的理由。 最后， 一个更安静、沟通更有针对性的美联储，更能够实现其目标 。我们可以为实现我们的职责而接受问责——这是对我们信誉的真正考验。借用查克·耶格尔将军的一句话：“在关键时刻，要么有理由，要么有结果。” 当前经济状况 现在，基于这些原则，我如何看待当前的经济？窗外到底发生了什么？ 你可能已经在七月份的会议纪要中看到了联邦公开市场委员会的一致看法：劳动力市场稳定，产出稳健。但通胀仍然过高。我和我的大多数同事认为，更明智的做法是在会议间歇期等待新的信息——特别是考虑到供应链、投资流和地缘政治可能的发展——然后再决定是否改变利率政策是明智的。我们并表示愿意根据情况需要采取行动。 就我而言，今天我对经济的整体表现印象深刻，它似乎已经走强。衡量经济实力的一个指标是它抵御冲击的能力。在这一点上，主街和华尔街都表现出了非凡的韧性。 几点观察： 企业资本支出——未来经济增长的种子——正在快速增长。设备和无形资产投资的四个季度变化约为9%，为2021年以来的最高增长率。今年超过一半的资本支出增长可能归因于与人工智能相关的建设。 对于标准普尔500指数中的公司，过去一年利润增长了超过20%。利润率相对于历史水平相当高。整体股票市场波动性较低。我们密切关注市场内部情况，观察各板块的表现。 对资本支出和企业盈利增长的预期都相当高。我将继续关注其增长率的变化，即二阶导数。对资产价格、商业信心、居民收入支出和消费的连锁效应同样重要。 公司债券和杠杆贷款的信用利差接近历史区间的低端，这些市场的发行量今年以来一直相当强劲。放眼固定收益市场之外看银行业务，在7月的高级贷款官意见调查中，银行告诉我们，商业和工业贷款的标准处于其历史区间的较松一端。这有助于解释我们今年在这些贷款中看到的增长。信贷和贷款市场几乎没有显示出政策约束的迹象。 某些行业——如住房和农业——正显示出压力。但总体而言， 我很难将整体金融环境描述为具有限制性 。 尽管受到冲击，实际消费者支出一直保持健康，在过去四个季度增长了超过2%。将消费与我们观察到的活跃投资结合起来，私人国内最终购买（PDFP）也有所增长。今年到目前为止，PDFP的增长速度接近3%。这个指标通常比国内生产总值包含更多信号，其趋势也是积极的。 在美联储双重使命的就业方面，我们国家做得很好。劳动力市场相当稳定。失业率为4.1%，按历史标准看仍然很低，且几年来变化不大。以四周平均值计算的失业救济金申请人数——一个经验上稳健的实时指标——接近数十年来的最低水平。 在我看来，当今劳动力市场相对较低的周转率，部分是疫情后环境中雇主与员工之间大规模重新匹配的结果。 当劳动力供应几乎没有增长时，月度就业增长自然会较低。劳动力市场总有令人担忧的领域——例如，在应届毕业生中。但总体而言，想要工作的人，大体上都在保留或找到工作。他们可能担心未来潜在的劳动力中断，但截至目前，我相信劳动力市场与充分就业是一致的。 但在我们使命的物价稳定方面，数据更令人担忧。美联储偏好的通胀指标，即PCE价格指数的12个月变化率为3.7%，而六个月变化率为4.1%。消费者价格指数（CPI）的可比指标也处于高位，PCE和CPI通胀的核心指标也是如此。这些指标都不是完美的，但它们都讲述了类似的故事：通胀运行在我们2%的目标之上。因此，美联储目前的主要焦点应该是物价。 政策制定者的工作是捕捉潜在的通胀趋势——即经济中普遍的、不受特殊因素影响的价格变动。我们要判断潜在通胀是在上升、下降还是停滞。我们不仅要了解变动的方向，还要了解变动的速度。这些广义通胀指标中的每一个都已从2022年的高点显著下降。但过去两年的进展是温和的。 尽管今年夏天的PCE和CPI数据好于预期，但它们 并未告诉我潜在趋势已显著改善 。 数据还显示出温和的工资增长。但在追踪潜在通胀时，工资增长在很长一段时间内并未被证明是未来通胀的可靠指标。 为了尝试衡量潜在通胀，我发现将PCE价格指标的199个细分组成部分进行分解具有启发性。在过去12个月中，PCE篮子中有54%的商品和服务的价格涨幅超过3%。这远低于疫情后约77%的高点，但仍远高于疫情前二十年32%的水平。 仅看过去六个月，结论类似：PCE篮子中有49%的商品和服务的年化价格涨幅超过3%。同样，这远低于疫情后的高点，但仍相当高。 近期整体大宗商品价格的上涨也值得关注。我们需要判断的是，这些趋势是否表明通胀存在上行风险。 此外，过去五年多的通胀数据是否已渗透到预期中也很重要。好消息是，中期通胀预期的指标大体上看起来稳定。来自掉期市场的通胀补偿指标也发出了强烈而相似的信息。 特别是鉴于近期的发展，市场价格的信心，即我们将实现物价稳定，这既是美联储作为一个机构的荣誉，也符合美联储最好的传统。我可以向你们保证……他们是对的。 在经济史上，市场对通胀预期的衡量指标往往看起来强劲而持久，直到它们不再如此。这些预期不容易被动摇，目前它们被很好地锚定。但必须密切关注。确保通胀预期不会失锚是美联储的工作。 有一个信号谁都不能忽视：持续65个月的高通胀的责任完全在于央行。而且就该如此。 我的标准是： 我们必须确信基础通胀正在朝着我们的目标方向移动，而且是清晰且足够快速地移动。否则，我们还有工作要做 。那是我们的工作……我们的使命……我们肩负的重任。 我今天站在这里， 致力于遵循一种纪律，而不是某一项决定 。 我和我的美联储同事们绝非首次在如此重要的时刻担任这些职位。我们决心通过尽最大努力做好工作来不负时光。 我们以谦逊和决心严肃对待我们的责任。如此之多的事情取决于我们所做的选择。稳健的货币政策有助于家庭和企业繁荣。当有效执行时，它会拓宽和加深我们经济的势头……并有助于确保美国在世界上的领导地位。我知道我们的国家需要我们深思熟虑并明智行事。 能够再次在联邦储备系统服务，是莫大的荣幸。我衷心感谢我的同事们……以及在这个房间里的众多人士给予我的鼓励和宝贵建议。为此，以及感谢大家今天上午的耐心聆听，我谢谢各位。 推荐阅读: 》沃什放鹰重燃加息预期：9月加息概率升至近六成，2027年3月前或加息两次 》沃什“杰克逊霍尔”讲完，美联储9月“不加也得加”？

当地时间周四晚，来自全球各地的央行行长、经济学家与财经记者齐聚怀俄明州杰克逊霍尔。由堪萨斯城联储主席施密德主持的这场年度经济盛会，在欢迎致辞与晚宴中拉开大幕。 北京时间周五22点，美联储主席沃什将发表自接掌这家全球最重要央行以来的首次重要演讲。 此次大会被广泛视为对沃什精简式沟通风格的一次重大考验。 华尔街正密切关注这位新任主席如何兑现将通胀率降回2%既定目标的承诺。 市场同时期盼他能就美国经济前景提供更清晰的前瞻指引，以安抚当前不安的市场情绪。 沃什此前一直坚拒对未来的利率走向提供具体的方向性指引。据联邦基金期货合约最新定价显示，投资者目前预计美联储在9月会议上加息的概率约为36%。 内部分歧与债市重压交织 在这场全球瞩目的演讲背后， 美联储内部正面临严重的政策分歧 。在今年7月的联邦公开市场委员会（FOMC）会议上，官方虽宣布维持利率不变，但决策层意见出现明显撕裂。 当时有三位拥有投票权的委员投下反对票，公开支持加息25个基点。此外，至少还有两名无投票权的委员也明确表态支持收紧货币政策。 目前，美联储决策层内部正在就当前的利率水平是否足以抑制通胀展开激烈辩论。 这种内部分歧进一步削弱了市场对政策连贯性的信心。 除了内部意见不一， 沃什还必须应对来自债券市场的巨大外部压力 。近几周来，随着美国政府借贷需求激增以及科技公司加大资金争夺，美国长期国债收益率持续攀升。 市场对沃什遏制通胀决心的质疑，进一步加剧了债市的抛售潮。为应对这一复杂的流动性挑战，美国财政部长贝森特已于上周宣布了针对较长期美国国债的回购计划。 面对这些短期挑战， 沃什也在试图重塑央行的长期框架 。他在今年7月曾透露希望解决全球央行面临的“重大问题”，并为此组建了五个特别工作组，全面重新审视从数据收集分析、对外沟通到资产负债表等核心政策。 聚焦金融创新与前沿学术 今年杰克逊霍尔年会的核心主题被定为“金融创新及其对支付和货币政策的影响”。围绕这一前沿议题，四篇重磅学术论文将在周五和周六接受与会者的集中研讨。 康奈尔大学的Eswar Prasad将与Circle公司的Gordon Liao及亚利桑那州立大学的Tony Zhang共同展示关于金融创新与国际货币体系的论文。斯坦福大学的Darrell Duffie将就代币化金融与央行边界问题发表研究成果。 加州大学伯克利分校的Christine Parlour、密歇根大学的Uday Rajan以及麻省理工学院的Haoxiang Zhu将共同探讨稳定币风险。普林斯顿大学的Markus Brunnermeier则将压轴展示题为《人工智能与金融美丽新世界》的论文。 此次盛会吸引了众多国际重量级政策制定者。英国央行行长贝利、韩国央行行长申铉松已确认出席。欧洲央行执行委员会成员施纳贝尔将作为周五上午论文的探讨嘉宾亮相。 周五还将举行一场关于支付创新国际经验的专题讨论。国际清算银行（BIS）总经理巴勃罗·埃尔南德斯·德科斯、国际货币基金组织（IMF）总裁克里斯塔利娜·格奥尔基耶娃，以及经合组织（OECD）首席经济学家Stefano Scarpetta将同台交流。 新兴市场代表同样引人瞩目。阿根廷央行行长圣地亚哥·鲍西利、智利央行行长罗莎娜·科斯塔以及哥伦比亚央行的奥尔加·露西娅·阿科斯塔均在出席名单之列。 学术界代表中，沃什资产负债表特别工作组成员、芝加哥大学教授拉古拉姆·拉詹将担任周六会议的讨论嘉宾。同为该工作组成员的哈佛大学教授凯伦·戴南也预计将出席此次会议。 前任美联储主席鲍威尔在任期届满后打破惯例留任理事。值得注意的是，他也是官方名单中唯一缺席此次盛会的美联储决策者。

北京时间周五22点，美联储主席沃什将在杰克逊霍尔全球央行年会上发表上任以来最受关注的一次公开演讲。 目前，美债收益率高企、通胀仍明显高于目标，而市场至今并不清楚沃什究竟会在什么条件下进一步收紧政策，这让本次讲话成为可能重新影响利率预期和债券定价的关键节点。 今年杰克逊霍尔年会的主题是“金融创新：对支付与政策的影响”。历届美联储主席经常借这一场合讨论政策框架和未来方向，但沃什自5月接掌美联储以来，一直有意弱化传统前瞻指引，希望投资者更多根据经济数据而非官员暗示进行定价。 问题在于，市场目前不仅不知道下一步利率会怎么走，也仍在试图理解沃什如何看待通胀，以及哪些经济条件会真正触发政策变化。 美国M&T银行集团首席经济学家卢克·蒂利（Luke Tilley）表示：“人们一直问我预计他会说什么，但我其实什么都不太期待。我认为很难预测他会说什么。” 蒂利判断，沃什可能更多谈论美联储内部改革以及央行应该如何运作，而不是详细分析未来几个月的经济和利率路径。 通胀仍在3.7%，9月加息概率约三分之一 沃什首先面对的仍然是通胀。按照美联储偏好的PCE通胀指标计算，美国物价7月上涨3.7%，低于5月的4.1%，但仍明显高于2%的长期目标。 沃什此前已经承诺压低持续高企的通胀，但一直没有详细说明政策路径。 7月美联储维持利率不变后，市场依旧缺少一套清晰的判断框架。 美国全国保险公司首席经济学家凯西·博斯坦契奇（Kathy Bostjancic）表示，她希望沃什能够“更愿意沟通一些”。她强调， 市场并不是要求美联储重新提供明确的前瞻指引，而是希望理解沃什目前如何判断通胀动态。 目前投资者认为，美联储在9月中旬下一次政策会议上加息的概率大约为三分之一。 杰克逊霍尔讲话可能直接改变这一概率，并重新影响短期利率和美债收益率定价。 美国银行美国利率策略主管马克·卡巴纳（Mark Cabana）预计，沃什可能释放一个更明确的鹰派信号。卡巴纳在本周稍早发布的客户报告中表示：“简而言之，我们预计沃什将释放一个信号，即如果通胀未能继续缓和，他已经准备好再次加息。” 但沃什本人此前并未明确决定这场讲话究竟要谈什么。上个月被问及杰克逊霍尔讲话的内容时，沃什表示： “我现在把它看成一张白纸。我还没有决定，这究竟会是一场讨论大局的演讲，还是为9月至12月所有行动做铺垫。” 他还表示，希望讨论生产率、人口结构，以及全球经济在各种冲击之下发生了什么。 卡巴纳认为，如果沃什最终只讨论这些长期结构性问题，而没有说明当前政策条件，市场可能将其解读为偏鸽派信号。在这种情况下，长期美债可能遭到抛售，30年期美债收益率可能升至5.5%甚至更高，比当前水平再上涨超过0.3个百分点。 市场真正想知道的是沃什如何作出决策 沃什上任后已经设立五个工作组，以他所谓“第一性原理”的方式重新审视美联储的主要职能，涉及通胀判断、资产负债表、政策数据指标、生产力与就业以及央行沟通机制。 其中最受市场关注的是沟通方式。与近几任美联储主席通过讲话和政策信号逐步引导市场不同，沃什更倾向减少暗示，让投资者自行解读经济数据。 这一做法最大的争议在于，减少前瞻指引并不意味着市场不需要知道美联储如何作出决策。 市场现在希望沃什明确的，是所谓“反应函数”，即在什么样的通胀、就业、增长和金融条件下，美联储会选择加息、降息或者维持利率不变。 蒂利表示，他希望沃什至少能够解释，他本人认为通胀是如何形成的，以及货币政策通过哪些渠道、经过多长时间影响通胀。他说， “这甚至不一定涉及反应函数，只需要解释金融市场和货币政策最基本的运作机制，因为其中存在很多不同渠道。” RSM首席经济学家约瑟夫·布鲁苏埃拉斯（Joseph Brusuelas）认为，市场已经把这次杰克逊霍尔讲话的重要性推到了一个美联储自己可能并不希望看到的位置。 他说：“我们即将迎来近年来最不同寻常的一次杰克逊霍尔货币政策研讨会，这与沃什上任初期的一些非必要失误有关。” 财政部扩大回购，让沃什更加难以表态 美债收益率近期持续处于高位，也让沃什的沟通变得更加复杂。 沃什希望减少政策机构对市场的直接引导，财政部此时却主动增加国债回购，介入市场流动性。 布鲁苏埃拉斯表示：“现在的情况非常特殊，财政部的行动削弱了沃什此前推动的方向。因此，美联储主席已经陷入进退两难。” 人工智能也给沃什的通胀判断增加了另一层复杂性。沃什长期看好AI提高生产率，并认为这种技术进步最终可能帮助压低通胀，但短期内，AI投资热潮正在推高建筑劳动力和计算机内存芯片等成本。 德意志银行美国首席经济学家马修·卢泽蒂（Matthew Luzzetti）表示， 短期来看，已有明确证据显示AI是一股通胀力量；但如果未来几年生产率因此提高，AI又可能逐渐转变为抑制通胀的力量。 这也解释了为什么沃什可能希望在杰克逊霍尔讨论生产率等长期问题。但对于市场而言，更迫切的问题仍然是： 面对3.7%的通胀，美联储在什么条件下会再次加息。 布鲁苏埃拉斯表示： “沃什已经无法继续进行这种隐晦的表述了。他必须更加直接，也必须更清楚地说明自己究竟是什么意思。”