周一沪铜主力2502合约震荡走弱，伦铜未能站稳9000关口，国内近月转向C结构，周一电解铜现货市场成交平淡，部分企业年底关账采购意愿下降，现货跌至贴水40元/吨。昨日LME库存小幅降至27.1万吨。 宏观方面：美国12月芝加哥PMI仅为36.9，大幅低于预期的43，与此前公布的12月Markit制造业PMI萎缩修正形成一定背离，显示芝加哥制造业企业困境重重，新订单和生产下降速率较快，拖累十年期美债收益率下行至4.55%。CME最新观察工具显示，美联储明年1月维持利率不变的概率接近90%，自12月鹰派降息后市场对后市预期逐步转向明年上半年放缓或停止宽松，全球流动性转向收紧对铜金融属性形成利空影响。 产业方面：国务院关税税则委员会发布公告，自明年1月1日起，对乙烷和部分再生铜铝原料的进口关税进行调降以推进我国绿色低碳发展。 美国部分地区制造业复苏受阻拖累美债收益率短期下行，但利率市场预期逐渐转向美联储明年放缓或停止降息，全球流动性收紧对铜金融属性定价形成利空，基本面中国铜消费渐入淡季，国内累库预期升温，预计沪铜将维持震荡偏弱走势，关注中国12月官方制造业PMI数据。

（1）美国12月芝加哥PMI 36.9，大幅不及预期的43，11月前值为40.2。 （2）美国11月成屋签约销售指数环比上涨2.2%，预期为上涨0.8%，10月前值为上涨2%。 （3）截至12月30日，SMM铜库存环比下降0.77万吨至11.31万吨，总库存较去年同期的7.16万吨高4.15万吨， （4）12月30日，华东1#电解铜报贴水40，环比-10；华南现货报升水175，环比-115；华北现货报贴水400，环比-100。 （5）LME铜跌0.53%报8933.5美元/吨。 宏观方面，美芝加哥PMI大幅不及预期，美股三大股指走低，美元指数在108附近徘徊。微观供需方面，铜精矿现货TC降至7美元左右，矿石供应仍然偏紧；粗铜加工费周度继续回落，1月供应延续收缩预期；临近年末下游陆续关账，采购需求下滑，冶炼厂发运和进口到货增加继续施压升贴水，国内社会库存继续累库。沪铜持仓稍有增加。短期铜价测试下方73000-73500区间支撑。关注今日国内制造业PMI表现。 市场研判：中性震荡，测试下方支撑73000-73500。

美元指数维持偏强运行，隔夜美股下跌，美债收益率回落，铜价震荡回调，昨日伦铜收跌0.53%至8933美元/吨，沪铜主力合约收至73770元/吨。 产业层面，昨日LME库存减少1325至271400吨，注销仓单比例下滑至7.1%，Cash/3M贴水扩大至115.2美元/吨。国内方面，周末社会库存环比增加约0.8万吨，昨日上海地区现货贴水扩大至40元/吨，进口货源流入导致现货基差进一步下滑，下游询盘不积极。广东地区库存增加，持货商主动大幅降价出货，升水下调至175元/吨。进出口方面，昨日国内铜现货进口盈利缩至100元/吨左右，洋山铜溢价环比持平。废铜方面，昨日国内精废价差小幅扩大至980元/吨，年底持货商出货增多造成废铜原料供应增加。 价格层面，近期美债收益率走高对海外风险情绪形成一定压制；国内政策表态偏积极，现实数据的改善有待验证。产业上看年底下游需求偏淡，而供应相对正常，供需关系预计延续偏弱，海外现货供需偏宽松。总体预计铜价反弹空间相对受限，关注本周PMI数据对市场情绪的影响。

一、美经济数据强韧，美元资产维持强势 美联储在12月议息会议决定降息25个基点符合预期，但点阵图显示联储认为到明年末只有50个基点的降息，较9月点阵图的预测少50个基点，鹰派立场超过了市场普遍预期，鲍威尔表示美国经济强劲超预期，而且联储也考虑了特朗普政策可能带来的影响。特朗普对内主要经济政策是减所得部和放松监管，对外主要经济政策是加关税，指向美国企业利润上升和输入性通胀上升。 近期公布的主要经济数据包括三季度GDP季率终值3.1%，较初值上调0.3个百分点，三季度个人消费支出季率终值增长3.7%，较初值上调0.2个百分点，也是两年来最快增速。此外出口增长9.6%，大幅高于预期7.5%。 总体来说美国经济表现强劲，美元资产整体利多。本周有圣诞节，市场交易清淡，美股、美元维持高位震荡。 二、国内持稳，刺激政策预期支持信心 本周国内多家部委开会落实中央经济工作会议精神。财政部开会提出2025年实施更加积极的财政赤字，加大支出强度加快支出进度，安排更多规模政府债券。发改委发布关于进一步做好政府和社会资本合作新机会项目规范实施工作的通知，要求严禁在盘活存量资产过程中新增地方政府隐性债务等各类风险。住建部开会，提出明年要加力实施城中村和危旧房改造，推进货币化安置，实施城壕更新改造项目。本周发而LPR保持稳定，估计央行考虑近期汇率和债券市场的稳定控制节奏，但对很快降息的预期不变。 统计局数据11月全国规模以上工业企业利润同比下降7.3%，较上月跌幅收窄2.7个百分点，累计同比下降4.7%。 总体来说，中央经济工作会议定调明年经济政策，市场信心增强，但暂时进入政策真空期，没有新的炒作点。另外随着特朗普上台临近，对关税的担忧逐步升温，抑制了乐观情绪。整体中国相关资产处于托底支撑强但向上缺乏弹性的状态。 三、原料紧张加剧，但消费支撑减弱，整体偏弱震荡 本周下游基本进入年底结算，现货采购清淡，铜杆厂多数准备停产检修。周初现货升水高至70元，到周五升水跌到-20至-60元。因进口盈利高位，仍有少量报关导致华东升水急跌，而华南因炼厂发货少，当地的汽车家电等消费旺盛，库存继续下降，现货升水达到300元。总体看年底的消费还是逐步趋弱的，周四社会库存10.2万吨，较周一增加0.5万吨，考虑佛山高升水引发跨地区调货，下周库存增加仍有限。 消息面，本周CSPT召开四季度会议，敲定明年一季度铜精矿TC指导价为25美元，此交国内炼厂与智利主要矿山敲定的年度长单精矿TC为21.25美元，日本部分炼厂与智利达所的精矿TC在25美元。另外海关公布11月废铜进口17.3万吨，环比下降5.3%。因担心关税政策可能变化，贸易商减少对美国废铜的进口。此外湖北、四川废铜企业提示可能在1月起实施反向开票，暂停供应。此外12月、1月、2月受季节性影响，废铜回收减少。预计年后废铜供应可进一步趋紧，原料端的紧张对铜价支撑越来越强。 总的来说铜消费韧性超预期，10月铜价升至较高水平导致下游消费明显减弱，但11月以后随着铜价回落，下游订单大量释放，12月铜杆厂排产仍较饱满。11月起铜库存快速下降，降幅远超前几年的季节性水平。目前国内社会库存和保税库存合计12万吨，较去年同期高5万吨，但仍处于极端低位，保税库存低于2万吨向近于无，对价格具有较强支撑。季节性规律看年底开始累库，但考虑精矿和废铜紧张，而家电消费旺盛，估计1月累库速度仍偏低。 四、结论 宏观多空交织暂时没有驱动力。基本面低库存和原料紧张加剧对铜价有支撑，但临近春节消费减弱开始累库。整体现货没有明显矛盾，需求支撑下移带动价格重心略有回落。预计下周价格主要波动区间74500-73000。

宏观方面，美国12月21日当周首申失业金人数21.9万人，低于预期22.3万人和前值22万人，显示美国就业市场需求正减弱。国内方面，中国央行连续五个月缩量续作MLF，连续三个月保持利率不变，十四届全国人大三次会议将于2025年3月5日在北京召开。基本面方面，LME库存272725吨；SHFE铜仓单下降1598吨至13061吨；BC铜维持在3085吨；SMM周四统计国内铜社会库存环比周一增加0.6万吨至10.54万吨，这或暗示需求偏弱时段来临。海外金融和外汇市场表现平淡，美元高位震荡，铜价表现稳定。临近年关多空矛盾目前看并不突出，暂时仍以区间震荡来去看待，关注盘面可能出现的新变化。

（1）截至12月26日周四，SMM铜库存较周一上升0.6万吨至10.54万吨，较上周四增加0.67万吨，周度库存结束连续9周下降出现小幅走高。总库存较去年同期的6.64万吨高3.9万吨。 （2）12月26日，华东1#电解铜报升水25，环比-50；华南现货报升水325，环比 55；华北现货报贴水180，环比-50。 （3）沪铜夜盘收于74430元/吨，涨幅0.53%。 宏观方面，圣诞节后海外市场交投相对平淡，美元指数窄幅震荡。微观供需方面，铜精矿现货TC降至8美元左右，矿石供应仍然偏紧；受进口到货增加与消费走弱影响，国内社会库存转入积累，华东地区现货升水明显收窄；华南地区库存创年内新低，持货商挺价升水走高。沪粤价差较大但受制于年末资金控制未见异地调货。沪铜持仓变动有限，资金保持谨慎。短期铜价仍偏向震荡，73000-73500附近初步形成支撑。 市场研判：中性震荡。

【盘面回顾】沪铜指数在周四冲高回落，报收在7.4万元每吨附近，上海有色现货升水25元每吨，升水缩窄。 【产业表现】基本面保持稳定。 【核心逻辑】铜价在周四基本保持在7.4万元每吨附近，符合预期。短期来看，铜价或出现小幅反弹。首先，本次美联储利率决议会后铜价存在超跌。虽然美联储将2025年降息幅度减少到50个基点，但是这也和大多数投资者预期相当，并没有发生明显变化。而铜价的下跌出现过度反应。其次，铜供给端偏紧。供给端铜TC持续下降，2025年长协TC也较低，反映出铜矿供给偏紧。然后，上期所库存连续三周每周下降超过1万吨，对铜直接供给产生影响。最后，铜需求在年末尚佳，无论是光伏、家电、汽车还是电力板块都在年末相对较强。综上所述，铜价有望小幅回升。 【南华观点】小幅回弹。 （来源：南华期货）

【铜】 周四沪铜收阴震荡。今日LME继续休市。延续空头思路。 【铝与氧化铝】 今日沪铝弱势震荡，各地现货升贴水普遍小幅上调。今日铝锭社库较周一下降1.3万吨，铝棒回升0.3万吨。近期电解铝完全成本过半亏损减产有所扩大，但氧化铝现货松动，铝材出口退税取消后需求前景承压，12月表观消费降速。产业多空参半，并不过度悲观，不过技术面弱势尚未出现反转信号，失手年线后继续向下寻找支撑。氧化铝近期运行产能高位波动，行业库存去库趋势尚未逆转。现货继续阴跌，今日山西河南现货指数下降10元。目前近强远弱多空博弈剧烈，期货持仓较高而仓单不足两万吨，近月合约仍有修复基差可能。 【锌】 SMM锌社库降至6.52万吨，交易所仓单低位，软挤仓风险暴露，但宏观偏空，沪锌尾盘跳水。前期预售进口锭陆续到货，下游接货情绪不高，现货成交未见改善。基本面上，短期TC仍偏低，冶炼完全成本支撑下，锌在2.45万元/吨附近有强支撑，但矿端供应由紧转松，资金情绪在强现实和弱预期的逻辑中交替，沪锌仍以震荡筑顶看待，上方关注2.6万元/吨整数关压力，等待01合约结束后逢高轻仓试空。 【铅】 沪铅年线上方偏弱震荡。上游供应受环保限产扰动，现货货源偏少，但下游前期低位备货，对高价铅接受度不足，年底仍需关注持货商回款需求下可能的抛售行为，沪铅单边运行动能偏弱，观望。 【镍及不锈钢】 沪镍反弹，市场交投活跃。金川镍升水4350元，俄镍贴水100元，电积镍贴水50元，结构性供应结构有变化。高镍生铁报价继续下滑至943元每镍点，镍铁库存上旬突降近万吨至2.6万吨，不锈钢厂拿货较为积极。纯镍库存基本持平在4.2万吨，不锈钢库存降0.6万吨至96.4万吨。不锈钢市场情绪仍较为低迷，临近年底，下游开工率较低，采买需求下降，现货成交冷清。技术上看，沪镍反弹末尾，延续空头思路。 【锡】 沪锡窄幅震荡，今日现锡24.54万，对交割月实时升水440元。交投主题目前处在偏强现实、弱预期阶段，耐心观望。

宏观 1、海外主要金融市场因圣诞休市，海外缺乏驱动。 2、国内央行缩量续作LMF，利率保持不变。随着美联储降息，国内存降息降准称霸，不过短时间央行可能控制节奏以影响国债和汇率市场，近期降息的预期不改。 现货 1、长单执行结束，下游普遍进入年底结算，现货成交清淡。今日华东现货升水急跌至-20元但佛山现货升水提高到300元，调货套利空间再现。佛山升水高涨一方面是因为汽车、家电等产业集中，目前需求确实很旺，另一方面也可能是炼厂控制发货造成到货不足。而华东因进口盈利空间较大，进口到货引发升水下跌。总之年末需求减弱短期升水走弱为主。 2、SMM统计周四国内社会库存10.5万吨，较周一增加0.6万吨。1月在短暂的开门红后，消费将进入春节前的淡季，预计库存开始温和增加。当然短期同炼厂发货节奏影响可能更大。 3、消息面，CSPT四季度会议如开，敲定明年一季度精矿TC指导价为25美元。随着长单TC下调到25美元以下，炼厂的精矿加工费几乎全面亏损。当前精废价差亦处于替代水平下方，1、2月是季节性回收淡季加上部分地区执行反向开票影响废铜流通，预计1月以后废铜供应更加紧张，整体持原料端的支撑越发增强。 结论：宏观暂时政策面真空期，缺乏明显驱动。基本面原料紧张加剧，价格支撑较强，但随着时间进入传统累库期，消费支撑减弱，价格重心震荡略有下移。短期关注75000压力。

周三沪铜主力合约延续震荡，伦铜圣诞假期休市，国内近月维持平水结构远月升水，周三电解铜现货市场成交乏力，企业年底回笼资金采购意愿下降，现货升水维持75元/吨。昨日LME库存维持27.3万吨。 宏观方面：全球加密货币市场的重心回归美国，每日比特币与美元之间的交易份额已从2021年的40%攀升至53%，今年1月以来美国比特币ETF的累计交易额已超5000亿美元，净流入资金约360亿美元，特朗普誓言要将美国打造成“全球加密货币之都”，华尔街部分投行预计到2025年底，比特币价格或将达到20万美元。 昨天，央行开展3000亿元MLF操作，中标利率维持2%，本次缩量平价续作反映了市场流动性整体充裕，资金面维持宽松的态势，央行短期进一步宽松的必要性减弱。国务院强调将扩大专项债投向领域，包括信息技术、新材料、生物制造、数字和低空经济以及量子科技等等，未纳入“负面清单”的项目均可申请专项债券基金。 产业方面：海关数据，中国11月进口精炼铜35.9万吨，同比-4.9%，1-11月累计进口336.6万吨，同比 5.3%。 央行MLF缩量平价续作，国办强调将扩大专项债投向领域，财政部将重点支持扩大内需，提高赤字率，路透称明年将发行高达3万亿规模的特别国债，国内宏观预期持续修正，经济企稳向好的势头并未改变；欧美市场圣诞假期休市，沪铜延续窄幅震荡，短期等待方向指引。