11箭齐发、中国反制！4月4日，据 央视新闻报道 ，国务院关税税则委员会宣布，4月10日12时起对原产于美国的所有进口商品加征34%关税。商务部和海关总署发布公告，宣布对部分中重稀土相关物项实施出口管制。 法国政府发言人周四4月3日表示，法国将与欧盟合作，可能会在4月中旬和4月下旬对美国针对欧盟的关税措施采取相应的回应“欧盟可能会采取报复措施。 欧洲股市大幅下跌，势将创下三年最大单周跌幅，投资者担忧特朗普宣布对贸易伙伴征收“对等关税”后引发的全球衰退风险。对经济前景敏感的欧洲银行业在两个交易日内损失最为严重，下跌11%，为自2020年3月以来最大跌幅。 Sanctuary Wealth的Mary Ann Bartels表示，如果这些关税持续下去，经济将放缓。不管是不是经济衰退，很明显美国和世界各地的经济都在走向放缓。除了固定收益市场，（投资者）没有地方可以躲了。” 随着特朗普关税再次震动市场，交易员们对美联储降息的预期不断上升。货币市场目前显示，今年年底以前，美联储将降息100个基点，相当于四次25个基点的降息，高于宣布加征关税前的降息约75个基点的预期。 全球金融市场仍处混乱之中，债券投资者随后将关注美国非农就业报告和美联储主席鲍威尔的讲话，以了解美国经济状况以及关税将如何影响美联储的宽松立场。市场已经充分消化了6月份美联储将降息25个基点的预期。 韩国方面，在法院因尹锡悦总统不当的戒yan令宣言而将其免职后，韩元汇率收窄涨幅，韩国股市保持跌势。此举为总统选举铺平了道路，有望结束数月来困扰该国的领导真空局面。 核心市场走势： 欧美股市：美股期货跌幅扩大，纳斯达克100指数期货跌4.5%。欧洲斯托克600指数下跌5.2%，创2020年3月以来最大跌幅。 债市：10年期收益率下跌15个基点，至3.88%。 商品市场：现货黄金升至3130美元/盎司上方。铜价大跌逾5%，创2022年7月以来最大跌幅。 原油延续隔夜的大跌势头，布伦特原油期货跌幅扩大至7%。WTI原油期货日内跌幅超7%。 亚太股市：日经225指数收跌2.8%，报33,780.58点。日本东证指数收跌3.4%，报2,482.06点。从3月高点下跌逾10%，进入回调区间。韩国股市：韩国首尔综合指数收盘下跌0.9%。 【19:31】 欧洲斯托克600指数下跌5.2%，创2020年3月以来最大跌幅。 美股期货下挫，纳斯达克100指数期货跌4.5%，道指期货跌近4%，标普500指数期货跌超4%。 布伦特原油自2021年8月以来首次跌破65美元/桶；WTI原油跌近8%。 商品货币大跌，澳元兑美元日内重挫4%，最低触及0.6049。纽元兑美元跌2.44%。 【19:11】 高盛欧洲奢侈品制造商篮子指数下跌3.5%；如果继续下跌，该指数将迈向2022年11月以来最低水平。 具体来看，潘多拉跌6.0%，斯沃琪跌6.7%，历峰集团跌6.0%，Burberry跌5.6%，Moncler跌3.6%，Cucinelli跌2.9%，爱马仕跌2.9%，开云集团跌3.5%，迪奥跌2.7%、LVMH跌2.3%。 现货黄金转涨，现报3130.31美元/盎司，此前一度跌超1%。 美国2年期国债收益率跌至3.498%，为2022年9月以来的最低水平。 【19:01】 铜价大跌逾5%，延续周四的大跌行情，创2022年7月以来最大跌幅，围绕贸易战恶化影响的担忧引发了工业金属和矿业股的严重抛售。 【18:54】 美股期货跌幅扩大，三大股指期货均跌超3%。 美股2倍做多恐慌指数期货ETF盘前涨超30%，昨日上涨近49%。 中概股盘前下跌，阿里巴巴跌超9%，京东跌近5%。 【18:40】 国际油价持续走低，美油5月合约跌幅扩大至7%，布油6月合约跌近7%。 美国国债扩大涨势，10年期收益率下跌15个基点，至3.88% 交易商增加对美联储降息的押注，认为 今年有50%的可能性出现5次降息 。 【18:28】 原油大跌，WTI原油跌超5%，现报63.45美元/桶；布伦特原油跌近5%。 现货黄金持续拉升，目前升至3110美元附近，接近扳回日内跌幅。 【18:16】 欧美股市跌幅扩大，德国DAX指数跌近4%，法国CAC 40指数跌超3%，英国富时100指数跌近3%。欧洲斯托克50指数跌近4%。意大利富时MIB指数跌超6%，西班牙IBEX指数跌超5%。 美股期货下挫，纳斯达克100指数期货跌超2%，道指期货跌近2%，标普500指数期货跌近2%。 消息面： 据央视新闻报道，4月4日，国务院关税税则委员会宣布，对原产于美国的所有进口商品加征34%关税。 【18:00更新】 欧股跌幅继续扩大，意大利富时MIB指数跌超5%，西班牙IBEX指数跌4.2%，德国DAX指数跌2.5%，法国CAC 40指数跌超2%，英国富时100指数跌近2%。欧洲斯托克50指数跌2.6%，较3月高点下跌10%。 【17:36】 美股期货跌幅扩大，道指期货、标普500指数期货均跌超1%，纳斯达克100指数期货跌0.8%。 澳元兑美元下跌2.1%，至0.6197，势创两年来最大单日跌幅。 欧洲斯托克600银行指数下跌5.9%。银行指数周跌幅扩大至11%，为2023年3月以来最大跌幅。 欧洲债券收益率下跌，10年期德国国债收益率跌10个基点。 德意志银行、Banco Sabadell等周五表现最差，跌约8%。保险股周五也跑输大盘，该分类指数下跌2.4%，Scor、Unipol和Aegon等股票跌幅超过5%。 【17:14】 WTI原油日内跌幅达4%，最低触及64.23美元/桶。 欧股跌幅扩大，意大利富时MIB指数跌超4%，西班牙IBEX指数跌近4%，德国DAX指数跌超2%，欧洲斯托克50指数跌超2%，英国富时100指数、法国CAC 40指数跌1.6%。 【16:36】 意大利富时MIB指数较3月份高点下跌10%，势将进入回调区间。 布伦特原油期货跌幅扩大至3%，跌破68美元/桶关口，报67.98美元/桶。 德国国债延续涨势，交易员加大了对欧洲央行降息的押注，完全消化年底前会有三次25个基点降息的预期。10年期国债收益率下跌10个基点，至2.55%，为3月4日以来最低。 【16:08】 欧洲斯托克50指数跌超1.5%。 WTI原油期货跌至2023年5月以来的最低水平，日内跌幅一度达2.5%，报65.22美元/桶。 现货黄金盘中一度跌破3090美元/盎司关口，最低3087.21美元/盎司，报3089.54美元/盎司。 欧洲斯托克600银行指数跌幅扩大至5.1%。 【15:46】 欧股跌幅扩大，德国DAX30指数、英国富时100指数、法国CAC40指数均跌超1%。意大利富时MIB指数日内跌幅超3%。 【15:16】 欧股集体低开，德国DAX30指数跌0.51%，英国富时100指数跌0.52%，法国CAC40指数跌0.69%，欧洲斯托克50指数跌0.72%。 欧洲斯托克600银行指数下跌3.4%，跌至2个月低点。 离岸人民币兑美元突破7.24，日内走高超380点，目前报7.2394。 美国10年期国债收益率跌至大选日前夕以来最低水平。 【14:35】 日经225指数收跌2.8%，报33,780.58点。 日本东证指数收跌3.4%，报2,482.06点。从3月高点下跌逾10%，进入回调区间。 金融股、汽车股领跌，三菱日联金融收跌超8%，丰田汽车跌4.4%。 韩国首尔综合指数收盘下跌0.9%。韩国芯片股走势低迷，SK海力士跌超6%。 14点以前更新： 最新报道，韩国将密切关注金融市场。 澳大利亚S&P/ASX 200指数收盘下跌2.4%，报7,667.80点。 美国30年期国债收益率下行至去年12月以来最低。 美元兑日元日内跌幅达0.50%，现报145.32。 【12:48】 MSCI亚太指数下跌2%至178.62点。日经225指数大跌4%，日本东证指数下跌逾5％。印度SENSEX指数跌幅扩大至1%。 三菱日联金融跌超12%，丰田汽车跌超7%。SK海力士跌幅扩大至7%，三星电子跌2.5%。 美股三大期指延续弱势，纳斯达克100指数期货跌幅扩大至1%，标普500指数期货跌0.9%，道指期货跌0.7%。 【11:45】 日本股市午后扩大跌幅，日经225指数日内大跌3%，日本东证指数跌幅扩大至4%，泰国SET指数跌幅扩大至2%。 美国10年期国债收益率触及六个月低点报3.976%。日本10年期国债收益率跌至1.19%，为1月29日以来的最低水平。 离岸人民币兑美元日内走高超300点，目前报7.2490。 美元指数继续下跌，日内最低跌至101.62，跌幅0.26%。周四，美元指数重挫超1.7%，连续跌破103、102关口，最低触及101.27，创下去年9月30日以来的低位。 WTI原油日内跌幅达1.0%。 【以下是11:30更新】 截至早盘收盘，日经225指数跌2.6%，日本东证指数跌3.5%。 韩国股市延续跌势，截至发稿，韩国KOSPI指数跌超1.5%。 受避险需求提振，日本10年期国债收益率下降10个基点，连续第二天下降。 现货黄金跌破3100美元/盎司，日内跌0.52%。 现货白银日内一度跌超1.00%，现报31.56美元/盎司。 原油延续隔夜的大跌势头，目前布伦特原油期货跌0.71%，WTI原油期货跌0.75%。隔夜原油遭遇特朗普新关税和OPEC+意外提前开始增产的双重打击，大幅回落超6%，创去年7月以来最差单日表现 【 以下是10:00前更新 】 周五亚洲市场早盘，关税引发衰退担忧情绪持续发酵，风险资产再遭抛售，亚太国家股市涨跌不一，其中日本股市跟随华尔街步伐重挫。 日经225指数下跌2.6%，东证指数下跌3.3%。东京证券交易所33个行业分类指数中，仅有四个未下跌，其中银行股指数暴跌6.4%，成为表现最差的板块。 电子、汽车等出口相关板块以及银行股均表现疲软，市场对日本央行政策正常化的前景也产生了疑虑。此外，瑞穗金融集团一度下跌10%，创下2024年8月以来的最大单日跌幅。 与此同时，日本10年期国债收益率在避险需求的推动下下降了10个基点。 日元兑美元汇率隔夜大幅上涨2.7%，创下自2024年10月以来的新高，进一步压缩了出口企业的利润空间。 亚盘时段，韩元兑美元汇率涨幅扩大至0.8%，成为日内亚洲货币中的领涨者。 亚洲其他市场，富时中国A50指数期货开盘下跌0.36%，一度跌至1%。韩国首尔综指回升，抹去早盘高达1.5%的跌幅。当地时间4日上午，韩国宪法法院就总统尹锡悦弹劾案进行宣判，宪法法院通过弹劾案，宣布罢免总统尹锡悦。尹锡悦成为继2017年朴槿惠被弹劾下台之后，第二位被弹劾下台的韩国总统。

北京时间今天凌晨，美国总统特朗普签署“对等关税”行政令。美债利率今日大幅下行，截至北京时间11时，10年美国国债利率已下破4.1%。分析认为，尽管关税加剧了美国通胀预期，降低了美联储短期降息的可能性，同时也加剧了美国经济下行的风险。由于美国经济放缓的不确定性，美债利率还有下行空间。 根据特朗普在白宫签署的两项关于所谓“对等关税”的行政令，美国对所有贸易伙伴设立10%的“最低基准关税”，并对多个贸易伙伴征收更高关税。 中金公司最新研报指出，“对等关税”幅度超出市场预期。对等关税采用了“地毯式”关税与“一国（地区）一税率”相结合的方式，涵盖超过60个主要经济体。据其测算，在之前的关税基础上，再叠加对等关税，或将推高美国PCE通胀1.9个百分点。美联储只能选择等待观望，短期内或难以降息。 不过，面对下降的短期降息可能性，美债利率今日大幅下行。截至北京时间今日11：00，美10年国债到期收益率下行了约10个基点至4.06%，已较年初高点下行了约75BP。 图：美10年国债到期收益率走势 （资料来源：Choice数据，财联社整理） 事实上，进入2025年后10年美债利率即明显下行，3 月以来美债利率转为震荡。业内人士指出，美债利率震荡主要受美国经济数据降温以及通胀担忧增加的双向影响。 国信证券海外研究团队指出，零售数据疲软进一步强化了市场对经济放缓担忧。3月17日公布的美国2月零售销售环比仅增0.2%（预期0.6%），且1月数据下修至-1.2%，显示消费疲软。 目前来看，尽管关税加大了美国经济的通胀预期，同时也加剧了美国经济下行的风险。 中金公司测算，对等关税或降低美国实际GDP增速1.3个百分点。同时美联储难以降息意味着“美联储看跌期权”缺失，这将进一步加大美国经济下行风险，增加市场向下调整压力。 华泰证券固收研究团队认为，关税对经济“胀”的影响或先于“滞”，但美国当前基本面下行压力有所增加，需同时重视“滞”和“胀”的风险。短期，若关税政策进一步引发风险偏好回落或非农数据不及预期，美债或仍有一定下行空间。 东方金诚预计，无论对等关税的实施力度与幅度如何，短期内关税政策都还将继续处于不断调整的过程中，因此政策不确定性引发的避险情绪仍将在方向上刺激美债利率继续下行。 北京时间本周五晚间，美国3月非农数据将公布。从周三公布的有“小非农”之称的美国3月ADP就业人数来看，增加15.5万，超市场预期的11.5万和前值7.7万。 华泰证券固收研究团队分析，若非农数据强劲可能会进一步削减降息预期，美债短期或进入宽幅震荡区间，建议保持波段操作，暂不预设方向。 另外，4月1日公布的美国3月ISM制造业PMI为49，预期49.5，前值50.3，今年首次出现萎缩。 东方金诚预计，就业数据边际走弱但仍将维持韧性，大幅恶化的可能性很低，但PMI数据延续弱势，市场对于美国经济放缓的预期仍将持续。由此，预计10年期美债收益率仍有一定下行压力。

如果要用一个词来形容全球金融市场在一季度表现的话，那么除了“东升西落”外，还有一个词也将格外适用：“避险为王”…… 随着特朗普料将于本周晚些时候宣布贸易关税政策，恐慌情绪在一季度席卷了全球市场，促使本就担忧经济放缓的投资者纷纷降低投资组合风险，并转向避险资产：这直接推动了美国国债价格一路飙升，而金价则升至了历史高位。 行情数据显示，在隔夜一季度行情彻底落幕之后，这两大类避险资产也缔造了两个全新的纪录： 美国国债第一季度上涨了2.6%，这是其五年来首次跑赢美股。而金价则在一季度大涨了18%，创下了自1986年以来最强的季度表现。 本周一投资者继续纷纷涌向美国国债进行避险交易，一度导致10年期美国国债收益率跌破了重要的技术水平——200日均线。 BMO Capital Markets策略师Ian Lyngen和Vail Hartman表示，“债券市场的上涨行情可能持续，简而言之，上周初我们在贸易战方面经历的平静已被打破，新关税的不确定性大幅增加。随着全球股市继续下滑，10年期美债收益率在周一盘中一度跌至了4.18%的低点，而其200日移动均线切入位约为4.224%。” BMO策略师写道：“随着特朗普贸易议程的核心内容将于本周公布，股市的走势表明市场参与者普遍感到不安。关于实际经济增长大幅放缓的讨论已变得司空见惯”。 布朗兄弟哈里曼策略师Win Thin也指出，“随着关税威胁加剧，在关键一周的开始，避险情绪仍占据主导地位。” 目前，特朗普对等关税政策的确切规模和加征形式依然尚不清楚，不过这位美国总统周末表示，其对等关税计划的目标将针对“所有国家”，这打消了业内此前对他可能会限制初步关税征收范围的猜测。 在美债市场上，对货币政策最为敏感的短期美债周一领涨，交易员预期美联储今年将更大幅度地降息以支持经济增长。两年期美债收益率盘中一度下跌8个基点至3.83%，接近六个月低点，尾盘跌幅收窄至2.46个基点报3.8811%。10年期美债收益率尾盘则下跌4.42个基点，报4.2033%。 Candriam的高级投资组合经理Jamie Niven在谈到美债走势时表示，“在本周，10年期美债收益率就有可能很轻易便会跌破4%，一旦非农就业数据下降，那么这将给美债市场更多的上涨空间，因为美联储目前愿意不仅受限于通胀因素。” 除了美债外，另一个典型的避险资产黄金周一也进一步刷新着历史高位。现货黄金价格隔夜上涨1%至每盎司3116.94美元，盘中创下3127.91美元的历史高位。美国期金也上涨1.2%，收报3150.30美元。 行情显示，国际金价在去年大涨27%的基础上，今年迄今已再度上涨了约18%，受助于全球范围内宽松的货币政策基调、央行强劲买盘以及对交易所交易基金的需求等因素。而特朗普关税引发的担忧情绪，则进一步激发了黄金的避险买盘。 High Ridge Futures金属交易主管David Meger表示：“关税方面的持续不确定性影响了股市，也为金市带来了又一轮避险买盘。虽然黄金上行途中存在某些技术阻力区域，可能导致少量获利回吐或回调。但持续的看涨趋势仍然存在。基本面支撑仍然存在。” 摩根士丹利Matthew Hornbach等策略师在报告中则写道，“我们预计投资者将愈发对全球经济前景失去信心，除非美国政府澄清其关税议程的前进道路和目的，从而缓解投资者在潜在回应、后续行动和具体目标方面面临的不确定性。宏观市场的未来取决于投资者和企业领袖的信心。我们认为即使4月2日之后，这两个群体仍会继续失去信心。”

随着特朗普关税政策模糊了美联储的利率路径，加之对美国经济增长的担忧日益加剧，美国国债市场当前正掀起一股愈发火热的避险热潮：买入五年期国债。 数据显示，在4月2日特朗普总统设定的对等关税最后期限来临前，期权市场显示交易员正更为偏好持有五年期美债多头头寸。 由于押注此类债券价格上涨的看涨期权需求暴增，其购买成本已被推高至去年9月以来的峰值。 “如果美联储因通胀高企而迟迟不愿重启降息，五年期国债将成为最大受益者，” 摩根大通资产管理公司投资组合经理Priya Misra表示，“(美联储)等待的时间越长，最终需要降息的幅度就会越大。” 值得一提的是，近几个月来，华尔街各大机构已经陆续推荐起了五年期美国国债，认为其在各期限的国债品种中具备特殊吸引力——核心原因在于其对双重风险的相对抗压性。 相比之下，两年期国债对美联储利率政策高度敏感，而10年和30年期国债则更容易受到对美国经济健康度和赤字膨胀担忧情绪的冲击。 高盛集团最近就指出，五年期美债在安全性方面具有均衡优势。巴克莱、摩根士丹利和富国银行在最近一次美联储议息会议后，也都对所谓的收益率曲线腹部进行了吹捧。 随着美联储官员频频提及政策不确定性，投资者近来已愈发担忧关税政策会否最终推高通胀、迫使美联储在更长时间内按兵不动。这种情绪正推动两年期美债收益率从3月初低点重新攀升至4%左右，利率市场对年内至少降息两次的信心也开始受到打击。 与此同时，10年期美债收益率在过去几周也正开始悄然走高，因为消费者信心的恶化，让投资者担心包括4月4日发布的3月非农在内的一系列最为重量级的美国数据是否也将表现低迷。 而收益率曲线腹部的波动则相对平缓。 过去一周的期权交易显示，不少交易员正押注五年期美债收益率将在4月25日前跌至3.55%左右。 周三举行的700亿美元五年期国债拍卖最终定标收益率为4.1%，略高于纽约时间下午1点截标时的二级市场水平，显示投资者在标售中要求获得更高回报。 尽管如此，30年期与5年期美债收益率间的利差仍创下了去年9月以来最大，此前国会预算办公室警告联邦政府最早可能在8月耗尽资金。周三，多数期限美债收益率均上涨了1-3个基点，美股则再度因关税忧虑和科技股暴跌而重挫。

尽管特朗普政府上台后已经采取了诸多“化债”的骚操作，但美国财政和债务负担能力的恶化趋势，却显然依然并未能有大的改善——尤其是在白宫今年晚些时候可能将进一步落实减税政策的背景下。 而 本周二，知名投资人、桥水基金创始人达利欧以及目前唯一给予美国AAA主权评级的主要评级机构穆迪，就不约而同地对此发出了警告。 达利欧严厉警告 桥水基金创始人达利欧隔夜就美国财政赤字上升的危险，向众议院共和党人发出了严厉警告，并敦促他们将预算赤字削减至国内生产总值(GDP)的3%，否则债务偿付成本可能会挤压政府开支。 达利欧的财政紧缩呼吁正值众议院和参议院共和党人，就如何配合今年晚些时候推出的巨额减税计划调整支出削减规模展开激烈辩论之际。根据美国国会预算办公室的数据，2024年美国预算赤字占GDP比例已高达6.6%。 据悉，达利欧周二与美国众议院预算委员会主席Jodey Arrington和其他共和党人举行了会面。达利欧介绍了自己对于债务危机历史的研究，以及国家债务的广泛影响。 达利欧在会后发表的一份声明中表示，“我们很好地理解了在一段时间内管理这一严峻形势的选择和可能性。我期待着就这些问题保持联系，并与其他人进行类似的讨论，以便对这些问题以及可能采取的应对措施进行现实的评估。” 目前，众议院共和党人已经起草了一份4.5万亿美元的减税蓝图，同时将在十年内削减2万亿美元的开支，但这仍将在十年内增加约3万亿美元的赤字。参议院共和党人则希望通过预算噱头，在不削减开支的情况下再增加数万亿美元的减税额度。 在会议结束后，众议院预算委员会主席乔迪·阿灵顿(Jodey Arrington)表示，他决心阻止参议院任何缺乏足够减支措施的减税计划，并称该计划在众议院就将胎死腹中。但阿灵顿也承认，众议院自己的预算蓝图，也未能达到达利欧提出的将预算赤字控制在占GDP比重3%的目标。 亚利桑那州共和党众议员大David Schweikert则指出，达利欧的警告意味着国会必须通过支出削减来支付其政策成本，例如将特朗普2017年即将到期的减税政策永久化，以及实施任何新的减税措施。 达利欧长期以来就一直警示美国不断增长的债务负担可能威胁国家金融稳定，这一观点在其即将出版的新书《国家如何破产：大周期》中得到了进一步阐述。“我们正处于我称之为'大周期'的关键时刻，多重重大力量正以历史上多次出现的方式交汇作用，”达利欧在会前声明中强调。 唯一的AAA评级也要悬？ 除了达利欧与国会共和党人就预算和债务问题的交流外，全球三大评级机构之一的穆迪周二也警告称，美国的财政实力正陷入连续多年下滑的局面，在该机构2023年底将美国主权信用评级展望被下调至负面后，已出现“进一步恶化”。 目前，穆迪是全球三大评级机构中，唯一仍授予美国AAA级信用评级的机构。 标准普尔和惠誉此前分别在2011年和2023年对美国评级进行过下调。投资者通常会利用信用评级来评估公司和政府在债务资本市场融资时的风险状况。一般来说，借款人的评级越低，融资成本就越高。 在周二最新发布的报告中，穆迪强调，即使在极其乐观且概率极低的经济金融情景下——即美国经济实现3%的实际GDP增长、10年期国债收益率回落到3%、政府支出大幅削减，也只能将美国债务承受能力稳定在比2023年更弱的水平，且仍显著弱于其他AAA评级和高评级主权国家。 “利率上升明显削弱了债务负担能力，加快了美国财政实力的下滑，”穆迪分析师William Foster带领的分析师在周二发布的报告中写道。穆迪指出，债务负担能力是“我们评估美国财政实力的最重要因素”，这取决于利息支出占政府收入和占GDP的比例。 自2020年以来，美国国债收益率从极低水平持续大幅上升，导致债务承受能力下降。 穆迪预测，到2035年，美国利息支出与收入之比将从2021年的9%上升至30%左右，这种情况将进一步恶化。“在这种水平上，财政灵活性将大大降低，”穆迪表示。 穆迪还解释称，美国债务负担能力的恶化将意味着，该国“超凡的经济实力以及美元和美国国债市场在全球金融体系中的独特核心地位，对于维持美国的Aaa主权信用评级显得更加关键”。然而表面之下，关税政策潜在的负面经济影响以及缺乏资金支持的减税计划使局面更加复杂。报告强调，“我们预见到这些优势继续抵消财政赤字扩大和债务负担能力下降的可能性正在减弱。” 穆迪认为，需要两党共识的大规模支出削减在国会将面临巨大政治阻力。而由马斯克领导的政府效率部(DOGE)推行的支出削减措施，相较于强制性支出项目规模有限，短期内难以实现明显节支效果。

关税、DOGE、比特币储备、查金库、移民金卡、美国主权财富基金、海湖庄园协议…… 自从今年1月20日正式走马上任以来，特朗普政府的各种花式操作可以说令人目不暇接。而颇有意思的是，在一些市场人士看来，无论是那些特朗普政府已经落地的政策举措，抑或不少还处在讨论或酝酿阶段的计划，最后的目标似乎都绕不过两个字：“化债”。 “化债”最浅显的解释就是化解债务风险，即通过一系列政策和措施来降低政府的债务负担，优化债务结构，以减少债务违约风险和财政压力。通常，“化债”的方式主要包括以下几种： 财政开源节流‌、债务置换‌、盘活资产‌、债务展期或重组‌…… 而很显然，人们很容易就能从特朗普的各项举措中，找到这些目标的影子。我们甚至大可用2000年前中国战国法家的“法、术、势”组合，来概述特朗普团队的设想和意图： 法——明面上的行政令： 关税(财政开源)、DOGE削减开支(财政节流)； 术——令人诧异的骚操作： 搭建比特币储备(盘活资产)、查金库(盘活资产)、出台移民“金卡”(财政开源)、创建美国主权财富基金(盘活资产)等； 势——传闻中的王炸： 在华尔街广泛流传的“海湖庄园协议”(债务置换‌或展期重组——‌以威权行恐吓之实)。 事实上，由于许多官员和经济学家都认为美国债务已走上了一条不可持续的道路，不少美国债券、货币和股票市场的投资者，近来都已经开始关注起特朗普政府的“化债”目标。 包括前雷曼兄弟交易员Larry McDonald在内的业内人士本月早些时候甚至不禁猜测，特朗普政府是否正在刻意“制造”一场经济衰退，从而压低国债收益率，减轻美国的债务负担。 目前，美国的政府债务已高达36万亿美元， 占到了年度经济产出(GDP)的120%以上，而且随着政府支出不断超过税收收入、联邦基金利率持续维持在高位，这一数字还在快速上升。去年，美国预算赤字占国内生产总值的比例高达6%，美国财长贝森特此前已明确表示，他希望将这一比例减半。 而自从上任以来，贝森特也从不讳言自己和特朗普政府团队对美债收益率走势的重视。 贝森特早在2月上旬提名刚刚获批时就曾表示，特朗普政府在降低借贷成本方面更关注10年期美债收益率，而非美联储的短期基准利率。 从关税到海湖庄园协议 白宫国家经济委员会(特朗普首席经济顾问团队)的一位官员近期表示，“跳出框架思考正是当前所需” ，其还指责上届民主党政府加剧了赤字和通胀，并表示特朗普已迅速采取行动 “恢复财政理智”。 目前，特朗普领导的新政府已经通过马斯克的政府效率部(DOGE)采取了削减联邦开支的积极举措。美国政府还宣布计划通过对来自加拿大、墨西哥和中国等贸易伙伴的进口商品征收高额关税，来增加额外收入。 而与这些特朗普竞选阶段就高喊的举措相比，更为有意思的，其实是特朗普团队过去几周时不时新冒出的一些“鬼点子”。 美国政府上周提出的一个引人瞩目的新想法，便是500万美元的 移民“金卡”计划 ——特朗普25日在白宫椭圆形办公室表示，他将启动一个“金卡”签证项目，面向对该国项目至少投资500万美元的外国人开辟获得居住权并最终入籍的新路径。 特朗普和商务部长霍华德·卢特尼克表示，该计划可能有助于缩小赤字。特朗普就扬言这项居留权计划有望筹集数万亿美元并帮助偿还美国债务。的确，这一500万美元一张的“金卡”计划暗含债务货币化设计——30%返现奖励限定投资国债，相当于变相兜售美债。按吸引20万富豪计算，可短期融资1万亿美元。 此外，近来市场热议的话题，还包括了美国政府可能试图利用其 全球范围内最庞大的国家黄金储备 。投资银行TD Securities在2月20日的报告中指出，按当前市场价格，肯塔基州诺克斯堡等地储存的美国黄金储备价值高达约7580亿美元，但由于1973年法律设定的42.2222美元/盎司的固定价格，其在美联储资产负债表上展现出的账面价值仅为110亿美元。 因而，只要特朗普政府“改改统计”，美国金库里的黄金储备价值就能翻70倍，这有望为美国政府创造额外的收入来源。 当然，若论眼下最为“神秘”，同时也最有可能颠覆全球金融体系格局的，则无疑非华尔街近来广为流传的“海湖庄园协议”莫属…… “海湖庄园协议”是目前市场对特朗普政府可能推行的一项国际经济秩序重构计划的非正式称呼，其核心目标是通过美元贬值、债务重组、贸易政策调整等手段，重塑美国在全球金融和贸易体系中的主导地位，同时缓解债务压力。尽管这一坊间口口流传的协议尚未形成任何官方文本，但相关讨论已引发广泛关注。 该议程背后的许多想法都来自特朗普提名的白宫经济顾问委员会主席斯蒂芬·米兰于2024年11月发表的一份文件，而其中最为引发外界关注的，无疑是通过置换等手段间接“赖掉”美债的可怕想法： 一个举措是将部分美国国债换成100年期、不可交易的零息“世纪债券”。如果债权国急需现金，美联储可以通过贷款机制暂时向他们提供资金。 总部位于芝加哥的咨询公司Bianco Research负责人比安科表示，特朗普已经实施了米兰论文中提及的部分措施，包括利用关税作为安全协议的筹码以及创建主权财富基金。 “我开始意识到论文中提到的许多事情正在发生，”比安科表示。 特朗普能成功吗？ 金融服务公司Raymond James的分析师Ed Mills表示，特朗普可能会利用自己作为房地产开发商的经验，来尝试改革美国的债务问题。 Mills指出，“特朗普一生都在重组和再融资特朗普集团的债务。” 特朗普自己就曾吹嘘过，1990年他几乎破产，并不得不要求数十家银行改变贷款条款并免除部分债务——他将此作为其谈判技巧和敏锐思维的证明。Mills指出，“特朗普的做法最终可能会出乎意料。” 从金融市场的走势看，如果特朗普团队的终极目标真的是压低美债收益率并在多个层面“化债”，过去几周他倒是确实取得了一定的“成功” ——自1月中旬(特朗普就职前几天)以来，基准10年期美债收益率已大幅下跌了约50个基点。期限溢价(部分反映投资者对未来债务规模的看法)也有所回落。 不过，一些投资者认为，收益率下降并非因为对美国财政轨迹持乐观态度，而单纯是因为特朗普的政策增加了经济的不确定性——这打击了消费者和企业的信心，并导致有关经济增长放缓或面临萎缩的言论甚嚣尘上。 一些投资者表示，这些担忧其实也在股价中有所体现。自特朗普1月20日重返白宫以来，作为美国基准的标普500指数已下跌逾4%，而由其他40多个国家的股票组成的MSCI指数跌幅仅约为1.3%。 事实上，对于特朗普一系列“化债”和削减赤字的举措究竟能否奏效，许多业内人士眼下其实并不看好。多位投资者和经济学家近期在接受媒体采访时就表示，这些弥补赤字的努力的结果仍不明朗。他们还补充称，其他打破常规的想法也都不会产生足够的影响，来控制美国财政状况。 这些受访者还认为， 强行与外国政府进行债务置换可能会损害美国的信用度，本质上将扰乱全球金融体系，从而反过来破坏贝森特大幅降低基准10年期美国国债收益率的目标。 TIAA Wealth Management首席投资官Niladri Mukherjee表示，竞选承诺是一回事，但政策制定的细节才是魔鬼。 而无论近期市场波动的原因为何，特朗普政府最终都需要说服投资者其控制债务的措施正在奏效。否则，投资者的失望可能引发债券抛售卷土重来，推高借贷成本并阻碍政府推行议程的能力。 “债券价格——如同任何金融资产一样，长期来看主要由基本面决定，而预算赤字是最重要的基本面，”美国前财长萨默斯表示。

“特朗普是否可能会迫使美国的一些海外债权人将其持有的美国国债换成超长期债券，以减轻美国的债务负担？” 这个问题显然听起来很极端，甚至令人感到如同天方夜谭般不可思议…… 然而，这正是Bianco Research总裁兼宏观策略分析师Jim Bianco在所谓的“海湖庄园协议”(Mar-a-Lago Accord)传言四起后，近期召集客户讨论的问题。 需要明确的是，Bianco认为这种情况不会很快发生，甚至永远不会发生。但从某种程度上来说，这并不是重点——Bianco毫不含糊地表示，特朗普很可能在未来四年颠覆整个全球金融秩序，华尔街需要对此做好准备。 拥有三十多年市场经验的Bianco表示， 这种大幅调整美国债务负担的想法，是特朗普团队通过关税改革全球贸易、削弱美元并最终降低借贷成本的议程的一部分 ，所有这些都是为了使美国工业与世界其他国家处于更加“平等”的地位。 该计划的其他内容包括了创建主权财富基金——特朗普已经启动了该基金的设立，以及迫使美国盟友承担更大份额的安全支出。 在大约一个小时的网络研讨会上，Bianco对听众表示，“你们必须开始从大处着眼，开始大胆地思考这里正在发生的事情。“海湖庄园协议”实际上不是某一个东西，而是一个概念。这是一个基本上要重塑部分金融体系的计划。 何为“海湖庄园协议”？ 事实上，目前坊间对“海湖庄园协议”的传言有很多说法…… “海湖庄园协议”一词从字面上看，其实就不难获悉是对1985年广场协议和更早的1944年布雷顿森林协议的“改编” ，这两项协议都是现代全球经济体系建立的重要里程碑。每项协议都以谈判所在地的度假胜地命名。 该议程背后的许多想法都来自特朗普提名的白宫经济顾问委员会主席斯蒂芬·米兰于2024年11月发表的一份文件。在这份文件中， 这位前财政部官员制定了改革全球贸易体系和消除“美元持续高估”造成的经济失衡的路线图。 Bianco指出，这种观点其实并不一定与财政部长贝森特的观点相冲突。尽管贝森特周四在采访中再度重申，“美国仍然实行强美元政策”。 Bianco认为，这是因为，虽然美国可能会寻求贸易加权美元指数(衡量美元相对于其贸易伙伴货币强弱的一种指标)走弱，以此来缩小贸易赤字，但彭博美元即期指数等市场上衡量美元走势的金融指标，仍可能会同时走强——自特朗普去年11月赢得大选以来，彭博美元指数上涨了2.3%。 “斯蒂芬·米兰和贝森特似乎在唱同一套调子—— 他们希望降低美元的价值，降低利率，减轻国家的债务负担。这就是他们正在努力做的事情， ”Bianco表示。 事实上，贝森特本人也曾隐晦提出过签署“海湖庄园协议”的概念，并认为这将比上世纪80年代的“广场协议”更为复杂且意义深远。 这份新协议将把全球经济分为三个集团，划分依据是各国愿意在多大程度上与美国的目标合作。 “要让每个国家搞清楚他们属于哪一区域。这些是我们对你的要求，你可以选择被分入哪一区域，并得到相应的待遇。” 摧毁全球金融体系 与米兰发表的文件一样，Bianco也引用了前瑞士信贷集团策略师Zoltan Pozsar的研究成果。 Pozsar多年来一直呼吁对“布雷顿森林体系III”进行改革，他认为， 未来几十年美元在全球金融中发挥的主导作用将大大减弱。 Pozsar的一个核心观点是，其他国家应该为美国提供的安全和稳定付出更多。这样做的 一个方法是将部分美国国债换成100年期、不可交易的零息债券。如果这些国家急需现金，美联储可以通过贷款机制暂时向他们提供资金。 Bianco强调，这种债务互换可能不会真正发生，如果美国真的坚持这样做，将需要大量的国际合作，并可能影响全球金融稳定。债券投资者迄今为止也并没有表现出担忧的迹象，最近几天美国国债市场的交易尤其平静。 不过，Bianco表示，与客户讨论这些想法的目的，在于强调潜在变化的规模。 “要认真对待，不要字面化，”他指的是债务互换想法和特朗普的一些更激进的提议。“如果特朗普愿意摧毁北约，那他为什么不愿意摧毁金融体系呢？”

随着美国总统唐纳德·特朗普完成新任期的第一个月，一系列资产都显示投资者对所谓“特朗普交易”的热情正在全面消退。 从象征美股市场的标普500指数，到美元、美债，甚至连加密货币的狂热势头，现在都处于踌躇的状态。 仅仅3个多月前，投资者在押注特朗普放松监管、减税和美国孤立主义政策的狂热下，美股、美元和比特币飙升，美债收益率也在通胀重燃的背景下走高。 事实证明，面对想象中的特朗普政策逐步落地，投资者也从幻想中重回现实。 （标普500指数被欧洲、中国股指碾压，来源：TradingView） 在美股市场上，特朗普上台首月标普500指数上涨了2.5%，以科技股为主的纳斯达克指数走高2.2%。 横向对比，常年被美股压过一头的欧股市场明显表现更优，斯托克600指数涨超5%，再创历史新高。 当然，这俩与正在“价值重估”的中国资产相比，都无法相提并论。 更加值得关注的变化是美股小盘股的反转。 去年美国大选后的第二天，代表美国小型股的罗素2000指数大涨5.8%，创近三年最大单日涨幅。 时至今日，这个小盘股指数仅比11月5日的收盘价高1%。 （罗素2000指数日线图，来源：TradingView） 从投资逻辑上来讲，中小企业的业务更加专注于国内，本来应该是“美国优先”政策的受益者。但 特朗普上任后胡乱挥舞关税大棒，不仅造成通胀上升的担忧，也对定价能力本就不强的美国中小企业，未来的盈利前景蒙上阴影。 （来源：MISH TALK） 与此同时，金融股和新能源产业大致按照市场的预期波动。虽然特朗普政府似乎将继续坚持严格的反垄断策略，但在放松金融监管、支持化石燃料等方面没有变化。 另一个“特朗普交易”消褪的案例是美元。从选举日到特朗普就职前，美元指数大致上涨了6%，但在过去一个月里累计下跌2%。 （来源：TradingView） 美元失去动力的部分原因，是之前 交易员们高估了特朗普关税对美元的影响 。话虽如此，美国总统依然给市场带来了大量的波动。例如此前在宣布加墨关税后，加元和墨西哥比索一度受到打击，但随着关税延后，市场走势迅速逆转。 与美元类似的还有美债。在特朗普胜选后，一度有非常多的市场声音称“美国通胀要来了”，十年期美债收益率一度快速拉涨60个基点。但在过去一个月里，贝森特的财政部明确表示短期内维持债权拍卖规模稳定，叠加“政府效率部”大肆削减开支的举动，缓解了市场对联邦赤字问题的担忧。 （来源：TradingView） 法巴银行的美国利率策略主管古内特·丁格拉解读称， 在美国大选前后，市场出现了由“债券义警”驱动的特朗普交易。但就职典礼之后发生的事情正好相反，收益率曲线一直在趋平。 最后一个与“特朗普交易”密切相关的是比特币，不过这种投机资产倒也没有“反转”一说。自从去年美国大选后，比特币从7万多美元一度飙涨至10万美元的历史新高。不过在过去一个月里，加密产业仍在等待实质性的政策落地，所以目前一直在10万美元附近震荡。 （来源：TradingView）

周四，紧随美国CPI发布的1月PPI数据依然同样火爆，然而美国金融市场隔夜却呈现出了股债齐涨的局面——尤其是10年期美债收益率几乎回吐了前一天的所有涨幅。 那么，缘何会出现这样一反常理的景象呢？ 从表面的数据情况看，周四公布的1月PPI数据显然依旧高得颇令投资者感到揪心。 数据显示，美国1月PPI年率录得3.5%，为2023年2月以来最大增幅，远远超过了市场预期的3.2%。美国1月PPI月率录得0.4%，同样高于市场预期的0.3%。此外，核心PPI环比上涨0.3%，同比上涨3.6%，也依然没有一组主指标比预期低。 这份数据再度印证了在特朗普政府实施关税之前，美国面临的物价压力就已显著升温。 不过，对于市场人士而言，在昨日的PPI数据中，至少有一些分项指标的回落，似乎令他们长舒了一口气。 这些分项指标在美联储最青睐的通胀衡量指标——PCE物价指数中，占据了很大的分量。 如下图所示，在一月份的CPI数据高于预期后，影响PCE的多个PPI分项指数均出现月度下降，这是值得市场欢迎的： 例如，医疗保健价格在1月出现了环比下降，而这个项目在核心PCE中的权重接近20%；核心PCE中的另一个重要项目——投资组合管理的服务成本虽然出现连续第二个月上涨，但涨幅也收窄至了0.4%。 道富全球市场全球宏观策略师Noel Dixon表示，“PPI中的一些分项数据表明，本月晚些时候公布的PCE可能并不像CPI所显示的那样火热。” “PPI这些项目预示本月稍晚的PCE会有好的表现，这是为何(债市)有这次反弹，”Raymond James固定收益资本市场总监Vinny Bleau指出。 此外，虽然昨日火热的CPI数据令人们惊出了一身冷汗，但Bleau提到，“CPI 的组成部分...有一定的季节性——价格通常在年年初较高，但在下半年应该会放缓。汽车保险、住房、鸡蛋等东西现在都涨价，这些物价有望缓和下来。” 从债券市场的走势看，各期限美债收益率周四普遍有所回落，回吐了周三CPI数据后的多数涨幅。 截至纽约时段尾盘，2年期美债收益率下跌4.39个基点报4.3046%，5年期美债收益率下跌7.47个基点报4.3894%，10年期美债收益率下跌8.99个基点报4.5288%，30年期美债收益率下跌8.49个基点报4.743%。 根据LSEG的计算，在PPI数据公布后，美国利率期货市场的最新定价显示美联储今年将降息33个基点，高于周三时的27个基点。预计下次降息将在10月或12月的会议上进行。 Brown Advisory固定收益部门联席主管Chris Diaz表示，他相信美联储的降息幅度仍将超过市场预期。“住房价格部分和工资将有足够的下行压力，这将继续给通胀带来下行压力。”

美国总统特朗普周日表示，由马斯克领导的政府效率部(DOGE)在审查美国财政部的数据时发现了违规行为。他的政府正在检查美国财政部的债务支付是否存在欺诈行为，并暗示美国36万亿美元的债务负担可能并没有那么高。 特朗普当天在“空军一号”上接受采访时称，政府官员一直在梳理付款记录，努力查明浪费性支出，而现在他们正把注意力转向了在全球金融体系中发挥核心作用的债务支付。 “我们甚至在研究国债。这里面可能会有问题——你们已经读到过关于国债的报道，这可能是一个有趣的问题，”特朗普称。 他补充说，“可能很多东西都不算数。换句话说，我们发现的其中一些东西是非常虚假的，因此 我们的债务可能比我们想象的要少 。” 目前还不清楚特朗普指的问题是有关债务偿付还是其他政府付款领域。特朗普没有详细说明马斯克发现了什么问题。 马斯克领导的DOGE一直在寻求获取财政部的付款数据，但马斯克此前在社交媒体上的声明主要涉及向承包商和补助金接受者付款，而并未涉及债券持有人。 根据美国财政部的数据，美国目前有36.2万亿美元的未偿还公共债务，相当于GDP的120%以上。 由于美国政府支出的钱比收入增长更多，特朗普及其控制国会的共和党同僚将不得不在今年某个时候批准更多借贷，以避免可能产生灾难性后果的债务违约。 独立预算监督机构此前表示，特朗普提出的减税计划将使美国债务进一步增加数万亿美元。 在上台后，特朗普已委派马斯克对联邦政府进行雄心勃勃的全面改革，这在华盛顿引发了街头抗议，并指责特朗普政府违反美国宪法。 目前，马斯克的“政府效率部”已扰乱了多个联邦机构的运作，并在访问敏感的工资和支出记录时引发了各种隐私和安全问题。美国联邦法官Colleen Kollar-Kotelly上周已下达了临时禁令，暂时限制“政府效率部”对美国财政部支付系统的访问权限。 近年来，美国联邦政府债务规模可谓快速扩张。 去年1月初至7月底，联邦政府债务从34万亿美元增至35万亿美元。此后短短三个多月里，联邦政府债务便再增加1万亿美元摸到了36万亿美元的门槛。 美国国会预算办公室此前预计，2027年公众持有的美国联邦政府债务占GDP的比重或升至106%以上，打破1946年二战后创下的纪录。 有业内人士表示，任何围绕美国政府债务的问题都注定不会是小问题，甚至可能令“关税恐慌”都会显得微不足道。 一旦美国政府以某个理由选择性地拖欠部分主权债券——更不用说“大量”债务了，都可能演变为一场迅速而严重的金融危机。