欧洲央行准备开始从创纪录的高位下调利率，该央行相信通胀已得到有效控制，足以减轻经济负担。基准存款利率维持在4%的峰值达9个月之后，市场预计欧洲央行周四将降息25个基点至3.75%——欧洲央行官员在此前几周暗示了下调利率的可能。 尽管物价涨幅在向2%的目标回落的过程中出现了波折，但欧洲央行行长拉加德在5月份宣布，在经历了历史高位后，欧元区20国的通胀已“得到控制”。这使得欧洲央行得以在美联储或英国央行降息之前放松货币政策，事实证明，美国和英国的通胀也确实更为棘手。 在6月降息之后，欧洲央行的下一步走向尚不清楚，在数据显示经济增长、通胀和薪资增长强于预期后，观点变得更加谨慎。虽然大多数经济学家认为今年将有三次降息，但投资者已经降低了他们的预期，只充分反映了两次降息的价格。拉加德将在欧洲央行宣布最新利率政策30分钟后，即北京时间20:45在法兰克福举行新闻发布会讨论当前形势。 欧元区经济、通胀回升，后续降息前景蒙阴 尽管大多数经济学家仍预计，在本周的首次降息后，欧洲央行将会按季度下调利率，但一些人认为，粘性通胀、快速的工资增长和意外强劲的欧元区产出将限制货币宽松。 最新的经济报告提供了谨慎的理由。政策制定者原本希望欧元区薪资的一项关键指标显示通胀终于得到了控制，但却未能得到缓和，这表明价格压力，尤其是服务业的价格压力，可能需要更长的时间才能缓解。事实上，上个月通胀率从4月份的2.4%上升到2.6%，超过了分析师预期。 与此同时，在经历了2024年下半年的温和衰退后，欧元区20国经济的反弹幅度超出预期，劳动力市场保持弹性，失业率最近创下历史新低，企业调查甚至显示出苦苦挣扎的制造商出现了复苏迹象。 经济学家预计欧洲央行的最新预测不会有实质性变化，他们预计通胀将在2025年再次回到目标水平。然而，在欧元区第一季度国内生产总值(GDP)超过预期之后，今年的增长数据可能会向上修正。 值得关注的一个数据是2026年的核心通胀率，目前预计为2%。该数据上修可能被视为进一步放宽货币政策的门槛很高的信号。另一个问题是，这些预测是由各大成员国央行和欧洲央行工作人员共同做出的。摩根大通经济学家Greg Fuzesi表示，过去“一直有一种感觉”，即这种前提背景可能导致更鹰派的结果。 6月降息基本无悬念，后续行动存疑 在本周之前，欧洲央行官员们推动了人们对本周降息25个基点的预期。就连德国央行行长纳格尔和执委会成员施纳贝尔等鹰派管理委员会成员也坚持认为，有足够的理由采取这一举措。 但在最近的一批经济报告发布后，这种程度的承诺引起了一些人的质疑。Point72的经济学家Soeren Radde表示:“如果他们的政策反应保持一致，那么他们本周实际上应该维持利率不变。这告诉你，这是他们提出的政治妥协。” 法国兴业银行经济学家Anatoli Annenkov称，最新数据"并非明确支持政策宽松，这让人对决策者为何自今年初以来就如此关注6月感到疑惑。" 彭博经济欧元区高级经济学家David Powell表示：“欧洲央行几乎肯定会在6月6日降息25个基点。新闻发布会的焦点很可能是未来几个月将会发生什么。拉加德不太可能在7月份明确表示要采取另一项行动，但她可能会在9月份温和地同意采取更多行动。” 正如荷兰央行行长诺特所言，人们越来越关注6月、9月和12月的季度会议，因为在这些会议上可以获得更多有关工资、企业利润和生产率的相关数据。 即使同意在6月降息，但谨慎的官员担心，连续多次会议降低借贷成本可能会促使市场将这一速度作为基准。一些官员公开反对7月连续第二次降息。执行委员会成员施纳贝尔和德国央行行长纳格尔似乎不再认为7月会继续降息，与此同时，奥地利央行行长霍尔兹曼表示，2024年两次降息可能就足够了。 Scope Ratings经济学家Dennis Shen表示：“自去年以来，我们对今年仅三次降息25个基点的预期一直相对强硬，但这些预期的风险显然仍然是降息幅度较小，而不是更多。欧洲央行有理由希望避免在最后一英里过于激进地降息的错误。” 但在4月对今年三次降息进行定价后，市场现在已经排除了7月降息的可能性，只认为9月降息的可能性为60%。 根据最近的一项调查，丹斯克银行的Piet Christiansen和马德里经纪公司Intermoney的经济学家Mariano Valderrama等人认为，最晚要到12月才会出现第二次降息。巴伐利亚州立银行的Gebhard Stadler等其他人则预计，在两次降息之后，今年最后一个月将暂停降息。 荷兰国际集团宏观主管Carsten Brzeski表示：“过去，首次降息之后总是会进一步降息，以支持经济增长和/或应对危机。然而，这一次，这两种情况都没有(出现)。因此，欧洲央行很有可能被迫从(降息)‘一次还不够’转变为‘一次就完成’的立场。” 全球背景 对于全球央行，加拿大央行周三降息;在欧洲内部，但在欧元区之外，瑞典央行和瑞士央行已经开始放松货币政策。 尽管如此，直到最近，欧洲央行似乎还将与美联储分道扬镳，但欧洲一些通胀类别的粘性，让人将其与大西洋彼岸官员面临的挑战进行了比较。在价格涨幅超出预期之后，美联储政策制定者不得不重新考虑货币宽松政策的实施时间，尽管交易员仍希望今年降息，但降息预期已经较年初大幅降温。英国央行本月也不太可能降息。 在预期美联储可能会在一段时间内暂时维持利率不变的情况下，他们也可能比其他一些同事更不相信欧洲央行的政策会真正脱离美联储。

周三（6月5日），有“小非农”之称的美国民间就业人数增幅超预期放缓，或表明劳动力市场在高利率环境下开始变得低迷。 美国自动数据处理公司（ADP）公布的具体数据显示，2024年5月份美国私营企业就业人数增加15.2万人，为2月份以来的最小增幅，显著低于市场先前预估的17.3万人，4月份数据从19.2万人下修至18.8万人。 报告还显示，未跳槽员工的薪资同比增速连续第三个月保持在5%的水平。ADP首席经济学家Nela Richardson写道，“就业增长和薪资增长正在放缓，劳动力市场稳健，但我们监测到生产者和消费者相关的领域明显疲软。” 数据确实显示，15.2万人的增幅几乎全部来自服务行业，商品行业类别总共净贡献了3000人，建筑业增加了3.2万人，但自然资源和采矿业减少了9000人，制造业又减少了2万人。 服务行业类别方面，贸易/运输/公用事业行业增加了5.5万人，教育与健康服务增加了4.6万人，金融业增加2.8万人，休闲和酒店业增加1.2万，信息行业和专业/商业服务行业则分别减少了7000人和6000人。 按企业规模分类，小型企业（1-49人）就业人数减少了1万人，中型企业（50-499人）增加了7.9万人，而大型企业（500人以上）增加了9.8万人。 昨天，美国劳工统计局发布的职位空缺和劳动力流动调查（JOLTS）结果也印证了“劳动力市场变得低迷”的说法。4月末职位空缺数量录得805.9万，为2021年3月以来新低，明显低于市场预期的837万。 美联储官员希望劳动力市场降温这一趋势持续下去，以便他们控制需求并抑制通胀。相比起大幅裁员，这种温和降温的方式有望避免出现数百万人失业的场景。 发稿前不久公布的一项调查显示，116位经济学家中有74位（近三分之二）预计美联储将在9月份降息25个基点。 安联贸易公司高级经济学家Dan North表示，“在这个周期的这个阶段人们还能奢望什么？美国利率已经上升到相当高的水平，劳动力市场也因此略有放缓。但另一方面美国经济仍然处于相当繁荣的水平。” 本周五（6月7日），美国劳工部将发布5月就业形势报告，届时将公布官方的非农增幅、失业率等重磅数据。目前市场预计，届时公布的非农就业人口将增加19万人，失业率维持在3.9%不变。 哈里斯金融集团执行合伙人Jamie Cox表示，劳动数据整体疲软，这对市场十分有利。工资增长疲软将有助于消除人们对通胀大幅复苏的担忧。

素有“全球资产定价之锚”之称的10年期美债收益率周三进一步跌至了两个月低点，日线上已连续五个交易日走软。周三公布的美国5月小非农ADP就业超预期疲软，进一步证实了美国劳动力市场正出现降温的苗头。与此同时，全球宽松浪潮则已扑面而至，加拿大央行在隔夜如预期宣布降息25个基点，完成了G7国家的“首降”，这些因素均推动了美债市场的持续回暖。 行情数据显示，各期限美债收益率隔夜全线收跌。其中，2年期美债收益率下跌4.8个基点报4.731%，5年期美债收益率下跌5.2个基点报4.299%，10年期美债收益率下跌5.2个基点报4.28%，30年期美债收益率下跌4.4个基点报4.433%。 从日线级别看，这已经是10年期美债收益率连续第五个交易日出现明显回落，在短短一周的时间里就累计重挫了逾30个基点。 美债收益率的持续回落，和以英伟达为代表的大型科技股的连创新高，也在近期进一步助燃了美股的涨势。 标普500指数和科技股集中的纳斯达克综合指数周三双双大涨，分别创下2024年以来的第25次和第13次收盘新高。英伟达和苹果的市值在隔夜均突破了3万亿美元大关。 周三公布的5月ADP就业报告，是最新一份暗示美国劳动力市场紧张状况有所缓解的数据，这可能会推动美联储在今年晚些时候提前开始启动降息。此前周二的一份报告已显示，4月美国职位空缺数降至了三年多来最低。 美国自动数据处理公司(ADP)公布的具体数据显示，5月份美国私营企业就业人数增加15.2万人，为2月份以来的最小增幅，显著低于市场先前预估的17.3万人，4月份数据则从19.2万人下修至了18.8万人。 Natixis Investment Managers Solutions投资组合经理Jack Janasiewicz表示，“我们看到经济数据开始略微放缓，其影响是：你会看到利率压力略微减弱，这对债券市场来说是一个相当不错的消息。” 目前，不少业内人士已预计周五的非农就业数据增幅，可能将远低于经济学家预测中值的19万个。 有交易商称，所谓的“耳语数字”，即坊间私下里的预测，是5月非农将仅增加约12万人。 Janney Montgomery Scott首席固定收益策略师Guy LeBas说，经济学家的预测也很不一致，其中一些预期在11万到13万之间。这似乎是在本周一系列就业数据略显疲软之后一个更有可能的“着陆点”。 除了经济数据外，本周全球范围内的宽松浪潮，无疑也正为股债市场的复苏添砖加瓦。 加拿大央行周三公布6月利率决议，宣布将基准利率下调25个基点至4.75%。这是一个极具标志性的时刻——加拿大成为了这一轮全球货币周期中首个降息的G7国家。按照市场普遍预期，今晚欧洲央行也将启动本轮降息周期。 不少分析人士还预计，将在两周后召开议息会议的英国央行，也可能将追随欧洲央行和加拿大央行的脚步。 不难预见到的是，随着全球各国央行陆续采取降息行动，这很可能也将给美联储带来压力，美联储将于6月11日起召开为期两天的货币政策会议，讨论下一步利率举措。尽管美联储在本月会议上几乎没有任何可能采取降息举措。但其他非美央行当前的宽松做法，可能会迫使美联储也开始着眼于年内的降息窗口…… 根据芝商所(CME)的FedWatch工具，交易员们现在认为美联储9月降息的可能性已超过70%，较一天前的约六成概率进一步提升了一成。同时，利率掉期市场目前已完全定价了美联储年内降息两次。 可以说，趁着这一段美联储“噤声期”，在没有任何联储官员鹰派言论干扰的情况下，市场上的“降息派”迅速占领了利率博弈“战场”上各个主阵地，这在 很大程度上受到了美国数据疲软、全球降息浪潮、油价大幅回落的共同推动。 当然，这骤然升温的美联储年内降息预期，是否真的能经受得住时间的考验，一切或许还有待未来一周(非农、CPI和美联储决议)的进一步观察。

目前互换市场数据显示，交易员将美联储首降25基点的预期从12月提前至11月，而市场之所以定价美联储“急于”降息，背后可能是美国劳动力市场正在恶化。 周三，高盛交易员Cosimo Codacci-Pisanelli在最新的报告中指出， 美联储近期降息前景更有可能是美国劳动力市场的推动，而不是由于通胀的下滑。 甚至是美联储主席鲍威尔本人也同意这一观点，在5月1日FOMC决议后，当被问及哪些因素可能导致官员们提前降息时，鲍威尔提到了劳动力市场“意外”恶化，尽管他认为这种可能性很小。 周二公布的美国4月JOLTS职位空缺数远低于预期，叠加此前非农意外骤降，显示劳动力市场降温迹象。此前美国就业市场的强劲一直备受争议，非农数据曾连续十几次超预期，分析认为非农远没有官方认为的那么强劲。 到今年年底，2024年累计非农就业人数可能会比真实就业人数高估100多万。 值得一提的是，美联储历来非常重视非农就业数据，现在看来依然如此。只有当劳动力市场深陷下行漩涡时才会降息，到那时美联储将不得不更大幅度地降息。 今年8 月下旬，也就是鲍威尔 杰克逊霍尔年会演讲的前两天，美国劳工局将发布关于2023年数据潜在修订的新闻稿。彭博首席经济学家 Anna Wong认为： 如果该数据显示就业下调100万个岗位，这一数字已迅速成为共识，可能会促使美联储在9月份降息。 非农就业严重夸大了现实？ 非农就业人数是最受关注的月度经济指标，以机构调查为基础，每月对约119000家企业和政府机构进行季节性调整调查。去年非农就业一直高于预期，被认为是美国经济保持弹性证明。 分析指出，令人费解的强劲非农就业可能是由于：经济对加息不再敏感，中性利率（r*）上升，移民将就业增长保持在每月25万。而更全面的衡量指标表明，劳动力市场在23年下半年出现转折点， 一个重要的观察是企业倒闭激增，而新企业成立大幅放缓。 Anna Wong认为去年和今年迄今为止的真实就业情况如下： 美国劳工统计局企业开张和倒闭模型应占就业和工资的季度普查(QCEW)数据所暗示的2023 年就业人数下调值73万中的大约 30 万。 去年10月的非农就业增幅可能降至2023年的低点。根据修正的分布情况，当月真实新增就业可能从8.4万，而不是所谓的16.5万，不能排除衰退从那时开始。 企业净增和净减对薪资的贡献应从2023年的130万降至100万，略高于疫情钱前的平均水平。根据企业机构和破产数据预测，明年这一数字将进一步降至60 万至70万。 美国统计局将在8月下旬公布2024年第一季度的QCEW数据，从而推测出明年初的最终基准修正值。Anna Wong预计， 到今年年底，2024年的累计非农就业人数可能会高出真实就业人数100多万，“意料之外”的劳动力市场疲软，可能是触发降息的关键。

尽管眼下北半球烈阳似火，但在宏观经济层面，美国的经济数据近来却正感受到难得的“寒意”…… 随着周二公布的最新数据，进一步显示美国劳动力市场数据趋于疲软(JOLTs职位空缺大幅下滑)以及制造业数据好坏参半(工业订单超出预期，耐用品订单下滑)，更多“实锤”证据表明美国经济在二季度正出现明显降温。而这也直接导致了一个结果： 美国的“硬数据”表现已跌至了今年年初以来的最弱水平。 在宏观经济学中，硬数据和软数据是两种不同类型的经济数据，用于分析和预测经济活动。硬数据通常指客观的、可量化的经济指标，这些数据是基于实际经济活动的统计结果；软数据则通常指基于调查和情绪的主观数据，这些数据反映了企业、消费者和投资者的预期、信心和计划，往往更具主观性。 类似上述美国经济超预期滑坡的“实锤”证据，还体现在了花旗编制的美国经济惊奇指数上。该指数衡量美国经济数据实际表现与预期值之间的差异。而目前，这一指标已一路跌至了五年来的最低点！ 周二，人们对于美国数据的着眼重心，主要放在了最新的劳动力指标上。而美国劳工统计局发布的职位空缺和劳动力流动调查（JOLTS）结果显示，2024年4月末职位空缺数量录得805.9万，为2021年3月以来新低，明显低于市场预期的837万，3月数据也从848.8万下修至835.5万。 这使得职位空缺数与失业人数之比降至1.2 : 1，为2021年6月以来的最低水平。需要指出的是，这一比例是美联储官员密切关注的一个数字，其曾在2022年达到2 : 1的顶峰，但之后已经明显放缓。 Sierra Mutual Funds首席投资官James St表示：“本周到目前为止，我们看到美国经济数据一直相对疲软，从制造业采购经理人指数(PMI)开始到周二的职位空缺。” 而很显然的是，近来美国经济数据刷刷刷的回落，很大程度上已推动了美联储年内降息预期的噌噌噌上升…… 芝商所(CME)的FedWatch工具显示，目前市场预计美联储9月降息的可能性已高达约65%。作为对比，上周这一预期还不足50%。 在利率掉期市场上，交易员最新预计美联储年内将有望降息45个基点，两次降息(而非一次降息)的预期再度逐渐重新成为了主流。 市场对美联储降息预期的变化，在近来美债收益率的走势上，体现的尤其明显。素有“全球资产定价之锚”之称的美国10年期国债收益率在最近短短几个交易日，已累计重挫了逾25个基点。 截止纽约时段尾盘，各期限美债收益率在周二再度集体下挫。其中，2年期美债收益率跌3.5个基点报4.779%，5年期美债收益率跌5.8个基点报4.351%，10年期美债收益率跌5.9个基点报4.332%，30年期美债收益率跌6.1个基点报4.477%。债券收益率与价格反向。 在现货市场上，摩根大通的美国国债客户调查显示，直接多头仓位升至了3月以来的最高水平，这进一步表明眼下债市势头良好。 格外值得人们留意的是，在本周一和周二的交易中，不少债市交易员们的目标甚至已变为了防止美联储加快降息步伐 ——一些人担心也许到9月份会议时美联储已会有两次25个基点的降息。这与一周前的情况明显不同，当时美联储官员还在对重提加息喋喋不休，助长了对鹰派保护的需求。 美联储接下来的任务重心都可能要变了？ 在华尔街大行方面，摩根大通资产管理公司固定收益投资组合经理Kelsey Berro周二已开始认为，“ 美联储下一步的举措很可能将是为了保护劳动力市场，而不再是为了对抗通胀。 我们认为通胀总体上得到了控制。” 这一立场也得到了高盛策略师Cosimo Codacci-Pisanelli的呼应。这位高盛策略师在其最新的宏观路线图报告中写道：“美联储近期降息的路径，更有可能来自美国劳动力市场的恶化，而不是通胀方面的任务。 ” 其实，他们眼下并非唯二这样认为的人：甚至美联储主席鲍威尔本人可能也同意这一点。 在5月1日上一次的美联储决议之后，当被问及哪些因素可能导致官员比计划提前降息时，鲍威尔提到了劳动力市场的“意外”恶化，尽管他当时认为这种情况发生的可能性很小。 但如今，随着美国经济开始出现越来越多的裂痕，劳动力市场也开始浮现出放缓迹象，转变时刻也许正在到来…… Crews & Associates驻纽约利率交易和销售主管Dan Mulholland周二表示，“交易员们正在为一份比经济学家预期更弱的非农就业报告做准备，这也是导致今天价格走势的一些原因。” “最近，人们已经看到了经济数据方面暗示的一些裂痕，可以将之解读为将会有更多的宽松政策，”Mulholland说。“不少人担心错过宽松交易，他们有点想走在前面。” 从日程安排来看， 本周最为重量级的美国经济数据无疑将是周五的5月非农就业报告。业内调查的经济学家预计5月份将新增就业岗位19万个。此前的4月份报告显示，就业增长放缓幅度超过预期，新增非农就业人数回落至17.5万人，为六个月来最少。 除非农外，本周其他颇为关键的美国数据还包括了5月ADP就业报告和5月ISM服务业PMI指数，这两项数据都将于今晚公布。

日本央行副行长冰见野良三（Ryozo Himino）周二表示，央行必须“高度警惕”日元走势可能对经济造成的影响。他还表示，日元疲软将是影响其央行下次加息时机的因素之一。 不过他指出，央行在制定货币政策时直接以汇率为目标是不合适的，因为还需要考虑其他因素。 日元疲软影响通胀 冰见野良三在哥伦比亚大学主办的一个小组会议上发言道，“汇率波动以各种方式影响经济活动。除了对进口价格的直接影响外，它还会以一种广泛而持续的方式影响通货膨胀…我们显然需要非常警惕，并密切分析汇率波动对经济、物价及其前景的影响。” 他补充到，日本央行在设定利率时还应该考虑其他方面的因素，比如经济和价格前景。 此前，日本央行行长植田和男排除了使用货币政策直接影响汇率走势的可能性，但植田当时暗示，如果日元走软推高通胀的程度超过预期，日本央行是有可能加息的。 市场人士普遍预计，日本央行今年将有所行动，从目前接近于零的利率水平进行上调。其中一些人预计最早将于7月加息。 如今，日元疲软也已成为岸田文雄政府的一大难题。便宜的日元推高了进口食品和燃料的价格，也推高了日本家庭的生活成本，在此背景下，岸田政府的支持率大打折扣。 两难处境 当被问及日本央行将如何处理其庞大的资产负债表时，冰见野良三称，日本央行将重点关注它将如何影响经济、价格、以及通胀目标的。 冰见指出，“市场设定长期利率是可取的。另一方面，日本央行一直在深入参与债券市场，我们需要避免在市场上造成不连续性或任何意外的波动。” 这番言论凸显出日本央行所面临的两难处境：允许市场力量推高长期利率的同时，又要避免债券收益率突然飙升。 目前市场关注的焦点是，日本央行是否会在6月13日至14日的下次政策会议上全面缩减其庞大的债券购买规模。 上周，日本10年期国债收益率上周一度跃升至1.1%，为2011年7月以来的最高水平，原因是加息预期升温。

在我们上月的报道中曾介绍过，随着美联储不动、亚洲央行也不敢动，在本周全球主要央行的降息潮中，欧系央行很可能将义无反顾地冲在第一线，而本周，这一预示着全球货币政策的“分水岭时刻”无疑就将到来： 欧洲央行料将本周四的议息会议上宣布降息25个基点，市场对此的预期已几乎拉满…… 不少业内人士表示，欧洲央行届时可能会开启欧元走软的大门，因为其本轮周期中的首次降息使该地区走上与美联储步伐不一的政策道路。 随着周四25个基点的降息几成定局，官员们将最终接受大西洋两岸借贷成本差异的扩大，他们此前已就此讨论了数月之久。 欧洲央行行长拉加德领衔的欧洲央行决策者们近来坚持认为，他们可以与美联储各行其是，即使这样做有可能导致本币走弱，从而令通货膨胀出现反复。 在4月份的议息会议上，欧洲央行就已表露出了对通胀有望达到目标的更大信心，并为即将召开的6月会议上降息打开了大门。此后，欧银政策制定者的一系列评论也凸显了他们即将降息的意图，拉加德近来曾多次表示6月份降息的“可能性很大”。 从利率掉期市场的定价看，市场交易员目前预计欧洲央行本周降息的概率已高达97%。 由于降息已几乎板上钉钉，欧洲央行本周对于下半年利率走势的看法无疑将成为不少市场人士的焦点。人们将密切关注欧洲央行的货币政策声明和拉加德在新闻发布会上的任何前瞻指引意见，以了解未来的降息路径。欧洲央行即将召开的会议还将提供有关经济增长和通胀的最新经济预测，这些预测将被仔细审查，以寻找未来政策意图的蛛丝马迹。 有业内人士表示，就目前而言，欧洲央行政策制定者可能仍会强调其数据依赖的惯有立场，以期等待即将发布的经济数据提供更多线索，并观望美联储何时可能采取首次利率调整。 意大利央行行长Fabio Panetta在上周五的最新讲话中便承认，削减借贷成本会给物价带来汇率风险，但他补充称，美国的紧缩政策也会损害全球需求，从而帮助抑制欧元区的通胀。 上周五公布的数据显示，欧元区5月CPI同比数据意外上升至2.6%，前值为2.4%，这凸显出欧洲央行在实现全面控制物价的目标方面仍面临着不确定性。投资者目前普遍认为，欧洲央行在6月之后年内至少还会再降息一次。 全球货币政策的分水岭时刻来临 无论如何，欧洲央行本周若采取降息行动，最为直观的全球宏观影响，无疑便是预示着各国货币政策的分水岭时刻已彻底凸显——各发达国家的利率政策正以几个月前还被认为极不可能的形式出现分化。 除了欧洲央行外，加拿大央行预计也将会在本周三宣布降息，丹麦央行则很可能会在欧洲央行决议结果公布后数小时后，采取与欧洲央行相同的降息措施。事实上，随着捷克、匈牙利、瑞典和瑞士等欧洲国家央行在今年早些时候陆续降息，全球的政策利率分化已经开始。 回想到2024年初，市场原本还预计美联储将在今年年初引领这一轮降息周期——他们曾认为这一周期将谨慎地扩散到其他发达经济体。但现在，市场的预判则是，美联储今年只会降息一次(而不是年初预期的六至七次)，欧洲各央行则会比美联储更早、更大幅度地降息。 这可能会令它们与美联储间的政策差异被进一步放大： 欧洲央行此前加息周期的启动就比美联储更晚，而且最终的加息幅度也少于美联储的525个基点。 目前，这一切的政策分歧和利率差异，可以预见到的几处直观影响是： 美元在全球范围内的利差优势在接下来可能愈发明显，这或将令美元的强势地位在今年夏天得到进一步维系。而越来越多的全球央行加入降息大军，则可能令整体市场的风险偏好情绪获得一定提振。不过就长期而言，这对全球市场究竟意味着什么，还很难下断言。 安联集团首席经济顾问穆罕默德·埃里安(Mohamed El-Erian)在上周末就撰文表示，问题最终可能在于这种欧美政策分化的潜在范围和程度，以及这将如何影响各国国内经济优先事项与避免不利的汇率波动之间的协调。 埃里安认为，幅度过大且持续的利率分化，可能会使欧元走弱至这样一个地步：由货币贬值可能带来的竞争优势无法弥补输入性通胀上升造成的成本。在美国大选之年，这还可能推升美国已经处于加剧边缘的保护主义倾向。 两相结合，可能造成金融不稳定的风险，而这种不稳定会反过来放大外界对经济的担忧。 不过，埃里安也表示，欧美政策利率差短期内很难再扩大50-100个基点以上。 这样的利率差异事实上是否足以满足欧洲的国内政策重点所需，仍是一个没有确定答案的问题。但比较确定的一点是， 未来缩小这种分化的“钥匙”将掌握在美联储手中。 埃里安指出，除了在严重的危机时期，美联储一直热衷于强调，其政策决定只取决于国内情况的考虑；因而我们不应仅仅因为欧洲可能面临的政策困境就期望美联储改变做法。但目前对欧洲有利的是，美联储也已认识到，过度依赖数据和严格遵守2%的通胀目标，可能会不必要地增加美国经济硬着陆的可能性；而且，如果出现这样的硬着陆，本已苦苦挣扎的贫困家庭和小企业将最为悲惨，受到的打击尤为沉重、受影响的时间也尤为持久。 埃里安认为，“最终美联储做出调整是我们可以希望、但不能指望的事情，可以预期的则是，欧洲将在今年年底前看到利率分化的极限。”

在连续22个月维持高利率之后，万众瞩目的欧央行降息周期终于到来。在6月6日的货币政策会议上， 欧洲央行将打响主要央行降息的第一枪。 最新调查显示，经济学家认定欧央行100%将在货币政策会议当日降息25个基点，这一预期与欧央行近月来官员们的释放的强烈鸽派信号高度一致。超2/3参与调查的经济学家还认为欧央行将在9月和12月的议息会议上各降息一次。 但总体来看，欧央行降息步伐预计仍将非常审慎，也不会提供太多前瞻指引，具体节奏仍然需要视数据而定。美联储维持高利率，也迫使欧央行必须权衡息差对汇率的冲击。 欧央行降息步伐可能会非常缓慢 不过，虽然欧央行比美联储更早启动降息，但市场对欧央行的未来降息步伐还存在较大分歧。 巴克莱银行高级欧洲经济学家Mariano Cena表示： 面对不确定性上升和经济活动加速超出预期的情况，我们现在认为欧央行今年的行动将更加渐进。即使今年以后通胀前景面临的风险更加对称，甚至下行，欧央行也会保持渐进步伐。 德意志银行也在最新报告中表示： 我们认为，5月调和CPI的上行不会阻止欧洲央行在6月6日降息。整体调和CPI比预期高出0.1个百分点，为2.6%。核心调和CPI较共识高出0.2个百分点，至2.9%。然而，可以说，这夸大了意外，欧洲央行可能会对这些数据保持一定的距离。 该行还指出： 欧洲央行已经预计，今年的反通胀进程将出现”波动”或颠簸，核心调和CPI将为2.8%，不包括法国医疗价格的一次性变化。欧洲央行还相信，工资增长正在达到顶峰，未来的服务业通胀有望下行。 从目前的数据来看，不需要对利率水平进行快速调整。反通胀的“最后一英里”会更慢，但肯定会在2024年完成。 从数据来看，欧元区经济基本面是主要施压因素之一。尽管一季度GDP增长0.3%，好于预期，但预计全年增速仅为0.7%，且未来前景仍存在很大不确定性。此外，尽管通胀数据近期呈现积极迹象，但预计直到2025年第三季度才会回落至2%的目标水平。 雪上加霜的还有就业数据强劲带来的薪资增长压力。数据显示，欧元区薪资增长率将在未来几年内保持在3%以上的高位，高于欧央行认为与2%通胀目标相一致的水平，这可能会使通胀压力在更长时间内得不到缓解。 欧央行政策独立性有限，仍然会受美联储影响 德意志银行判断，考虑到目前经济前景和薪资增长方面的不确定性，欧央行可能不愿提供太多前瞻指引，并在政策路径上“过度承诺”： 我们预计欧洲央行将在6月6日发出的一个关键信息是政策选择性（逐次会议，视数据而定)。虽然工作人员的宏观预测可以说与未来政策立场的正常化一致，但实际数据可能会偏离预测。欧洲央行不希望过度致力于任何特定的政策路径，即使潜在的方向——正常化——已经隐含(且有条件地)发出信号。 通胀前景方面，该行预计： 2024年就业增长预测将上升0.2个百分点至0.8%。2024年的核心调和CPI预测将上升0.2个百分点至2.8%。我们预计，由于单位劳动力成本小幅上升，2025年核心调和CPI将上升0.1个百分点至2.2%。 对政策来说，更重要的是，2026年的通胀预测应该保持不变，标题和核心通胀轨迹的终点预计都将保持在1.9%，略低于目标。 展望6月首次降息后的货币政策路径，德银指出： 我们的基线假设是，每季度降息25个基点，直到利率降至中性。更大的图景是，在经历了一系列大规模供应侧冲击后，经济正在重新平衡。增长上升，通胀下降，第二轮效应已被限制性货币政策所控制，放松限制性的大门正在打开。 对于降息周期的终点， 德银预测，在没有需求的负面冲击的情况下，欧央行将正常化政策立场，即消除限制性，不过中性利率可能会上升： 在一个投资增加（绿色转型、数字转型、战略自主权）的世界里，有充分的理由认为中性利率正在上升。欧央行官员Schnabel最近表示，中性利率可能“远高于”2%。 在美联储仍然维持较高利率水平的背景下，欧央行在6月份的降息决定将体现其独立性。 德银认为，今年欧央行将降息三次（分别在6月、9月和12月），而美联储可能只在12月降息一次。 如果美联储的高利率政策通过套利交易推高了欧洲的收益率，欧央行可能会采取措施来抵消这种影响，以保持货币条件的稳定。 不过，该行认为，欧央行的独立性是有条件的，未来可能会受到多种因素的影响，包括国内需求的增长、利润率的变化以及政策利率的调整： 尽管欧元汇率并未贬值，且以贸易加权计算处于较高水平，但欧央行在制定政策时仍需考虑汇率变动对通胀的潜在影响。 在接下来的6到12个月内，如果美联储和欧央行之间的政策利率差异增加到历史较高水平，那么欧元的贬值可能会对通胀产生较强的传导效应。 除了通胀和经济前景，欧央行在利率决策时还必须权衡汇率波动的影响。 一方面，欧元对美元持续疲软或提升进口通胀；另一方面，也可能通过刺激出口导致国内价格上涨。 欧央行官员对此存在分歧。意大利央行行长Fabio Panetta周五承认， 降息对通胀构成了货币政策风险，但他补充说，美国的紧缩政策也可能抑制全球需求，限制欧元区的通胀水平。 这种内部分歧也反映出汇率走势给欧央行决策带来的巨大压力。 一般而言，降息推动欧元贬值，有助抑制进口，符合欧央行的政策目标，但过度贬值也可能导致欧元区内通胀回升。而在现状下，欧元区经常项目顺差和较高的货币政策利率，本应支撑欧元筑底，但美元的影响力可能会扰乱这一格局。 总的来说，高通胀、疲软增长、薪资上涨压力和汇率波动等多重困扰，令欧洲央行在6月利率决议前夕面临艰难抉择。届时欧央行发布的新一轮经济预测和货币政策报告，以及行长拉加德的新闻发布会，都将为市场把握欧央行未来政策走向提供关键线索。

当地时间周四（5月30日），纽约联储主席威廉姆斯表示，目前美国通胀仍然过高，但货币政策具备足够的限制性，通胀将在下半年继续下降，但他并未对美联储何时开始降息做出表态。 作为纽约联储主席，威廉姆斯同时在联邦公开市场委员会（FOMC）兼任副主席，拥有对货币政策的永久投票权，因此被视作美联储的“三号人物”。 威廉姆斯周四在纽约经济俱乐部发表了讲话，他表示，通胀仍然过高，年初以来的数据令人失望。近段时间以来，美联储官员在公开场合普遍声称，由于今年的通胀数据大都高于预期，这表明在实现2%通胀目标方面缺乏进一步进展。 去年7月，美联储将联邦基金利率目标提升至5.25%-5.5%，这是逾23年来的最高水平。然而，美联储近一年来一直持观望态度，始终维持利率不变。 今年早些时候，市场一度预计美联储今年将大幅降息，但多份高于预期的通胀报告打破了投资者的幻想，目前的市场定价显示，美联储今年可能只有一次降息，最有可能会是在11月。决策者将于6月11日至12日举行下一次利率会议。 威廉姆斯称，目前的货币政策处于良好的状态，限制性足够强，正在帮助美联储实现降低通胀的目标。对于未来是否有可能进一步加息，威廉姆斯给出了否定的回答，他说：“我不认为这是可能的情况。” 虽然否定了继续加息的可能性，但威廉姆斯拒绝就何时降息做出表态，他强调这取决于即将公布的经济数据。 威廉姆斯表示，随时时间的推移，美国经济逐渐趋于平衡，并且其他经济体通胀正在下滑，减轻了全球通胀压力，预计美国通胀将在今年下半年恢复放缓的趋势。 威廉姆斯重申了此前对通胀率的预测，即以个人消费支出价格指数（PCE）作为通胀指标，预计通胀到今年年底将降至2.5%左右，而明年将接近2%。

美东时间周三，美联储发布了经济状况褐皮书。报告显示，美国经济活动从4月初至5月中旬持续扩张，但企业对未来的悲观情绪升温。因消费者需求疲软，通胀温和上升，目前美联储官员正在考虑还要多久才能降息的问题。 这份综合了12家地方联储观点的褐皮书写道，“国民经济活动继续扩张……不过，不同行业和地区的情况各不相同，在不确定性上升和下行风险加大的报告中，整体前景变得更加悲观。” 达拉斯联储指出，消费者需求减弱是许多企业持续担心的问题，而中东冲突和全球地缘政治紧张局势加剧也被认为是下行风险。 目前市场普遍预计，美联储将在6月11日至12日的政策会议上维持基准利率不变。虽然美联储官员几乎完全排除了再次加息的可能性，但他们表示，在受到今年前三个月高于预期的物价上涨的刺激后，美联储官员需要看到在未来几个月内持续出现令人鼓舞的通胀数据，然后才会降息。 尽管这一令人担忧的趋势在4月份似乎已经逆转，而且有迹象表明消费者正在缩减支出，但按照美联储偏好的衡量标准，目前的通胀率仍比2%的目标高出近一个百分点。 物价将继续温和增长 调查显示，物价继续以温和的速度上涨。多数地区的受访者指出，消费者对价格的进一步上涨有所抵制，这导致企业利润率下降。 零售商表示，他们提供折扣来吸引顾客。然而，也有一些迹象表明，通胀压力可能正在再次加速。许多地区的投入成本持续上升，特别是保险，而一些地区则注意到某些建筑材料的价格下降。一些地区的制造业原材料成本有所下降。 LPL Financial首席经济学家Jeffrey Roach评论称，消费者对价格越来越敏感，这可能会给企业利润率带来压力，应该期待更多的折扣和激励措施。 对美联储官员来说，就业市场传来了可喜的消息，总体上略有增长。8个地区的就业增长可以忽略不计，其余4个地区的就业没有变化。大多数地区的劳动力供应情况有所改善，但在某些行业或领域仍存在一些短缺。 多个地区表示，员工流动率有所下降，其中一个地区指出，雇主的议价能力有所提高。招聘计划参差不齐，几个地区预计就业将继续温和增长，而其他地区则指出，由于商业需求疲软和经济环境不确定，招聘预期有所回落。 工资增长基本保持温和，几个地区报告说，工资增长达到大流行前的历史平均水平，或正在朝着这些水平正常化。