隔夜LME镍涨2.84%，沪镍涨3.19%。库存方面，昨日 LME 镍库存增加594吨至45468吨；国内 SHFE 仓单增加421吨至10378吨。升贴水来看，LME0-3 月升贴水维持负数；进口镍升贴水维持-50元/吨。 消息面，印尼镍价指数将于12月1日开始试行，包括印尼镍矿和NPI价格基准，为了提供更能反映国内价格的指数，因为目前镍矿石基准价(HPM)仍然以LME期镍为指导。 不锈钢方面，供应减产，需求疲软，本周全国主流市场不锈钢78仓库口径社会总库存全国主流市场不锈钢78仓库口径社会总库存99.53万吨，周环比下降1.94%，呈现四连降但去库速度略有放缓，同时需求端不锈钢表观消费量环比也有所减少，成本端镍铁价格环比仍在走弱，对不锈钢的成本支撑减弱。 新能源汽车产业链方面，乘联会数据显示，11月1-26日，乘用车市场零售138.9万辆，同比增长17%，环比下降12%；零售56.3万辆，同比增长33%，环比下降7%，终端销售数据放缓或将进一步传导至中上游，后市三元材料产量预计仍将环比小幅下滑，拖累硫酸镍需求。同时，随着MHP供应紧张缓解，硫酸镍价格有所下跌，电积镍理论成本线下移。 基本面供强需弱，价格明显支撑和向上驱动因素未显，关注印尼镍计价方式动态。

沪镍延续反弹，主力合约涨超3%。近期沪镍跌破外采中间品成本线后，在一体化成本获得支撑，叠加消息扰动，空头持仓信心削弱，止盈离场，推动价格连续反弹。另外，美元指数走弱也为镍价反弹提供助力。

周三，沪铝震荡偏弱，氧化铝震荡偏弱。铝方面，据SMM获悉，云南四家电解铝企业本轮减产基本完成，市场传言今年冬季电解铝企业或再度面临二轮减产的信息较多，调研省内多家铝厂，铝厂反馈目前暂无二轮减产的任何文件及信息公布，短期或维持目前的运行为主。今日沪铝成交量增幅达50%，空头资金入场，拉低盘面。关注电解铝库存变化，若维持去库状态，或给予铝价一定支撑。预计沪铝震荡，以震荡思路对待。氧化铝方面，据SMM获悉，山东地区某大型氧化铝厂计划于11月28号-12月10号进行计划内停炉检修，涉及年产能约100万吨。供应端干扰频发，及需求端走弱之下，氧化铝处于多空博弈之中，预计氧化铝震荡运行，暂时观望。

【铜】 周三日内沪铜继续震荡在6.8万，今日现货升水略微下调到410元/吨，广东升水降幅较快至360元，洋山铜溢价105.5美元。盘面继续关注2312合约减仓速度，0-1月间差back幅度略有走强。市场关注巴拿马Cobre铜矿断产，此矿政治纠缠复杂，加拿大矿业公司正诉求于巴拿马与加拿大国家间的贸易协议，尝试启动国家仲裁，而巴拿马总统强调关停此矿。当地高法对此项目的争论摇摆较大，核心仍是矿业利润分配。晚间美国三季度GDP及PCE数据。技术上，伦铜年均线阻力在8500-8550美元。坚持远月合约高位空配思路。 【铝及氧化铝】 今日沪铝增仓回落，华东现货贴水扩大至40元。随着云南减产体现以及前期进口窗口阶段性关闭，供应下降叠加消费企稳引导去库启动，预计年内库存仍有下降空间。今日沪铝跌破10月低点形成向下破位，短期技术面偏空，在基本面没有明显利空情况下，等待回调后买入机会。氧化铝波动依然不大，供给受到矿石紧张等因素限制运行产能回升乏力，需求端因云南减产出现较大幅度减量，前期偏紧的平衡向过剩方向偏转，采暖季仍有减产空间，晋豫成本2850-2900元区域有支撑，期货价格仍将围绕现货波动，核心区间2900-3000元。 【锌】 沪锌增仓下行显示空头占优，目前终端消费偏弱，下游企业买涨不买跌，现货交投清淡，国内炼厂开工扰动不足，SMM锌锭报价对近月升水回落至40元/吨。进口矿比价优势不再，国产矿TC继续走低，目前锌冶炼利润不足300元/吨，若考虑资金空头思维，应以打破冶炼成本上沿甚至再次测试矿山75%成本线为止，因资金兴趣暂未见明显提升，暂以震荡偏空看待沪锌，观察后续炼厂开工动态。 【铅】 前期检修原生铅炼厂逐渐复产，出口关闭，LME铅0-3月升水转贴水，沪铅基本面预期走弱，期限曲线由B转C，SMM原生铅报至万六，对近月贴水缩小至40元/吨，精废价差收窄至50元/吨，部分地区出现精废倒挂。炼厂低价惜售，下游逢低按需备货，废电瓶价格能否继续调降，是沪铅站稳万六关键。周三废电瓶回收价大面积止跌，个别炼厂继续降价收货，料铅价下方空间有限，剩余高位空单择机止盈。 【镍及不锈钢】 周三沪镍反弹后震荡整理，市场交投活跃。快速反弹因素主要有两方面，一是短线12月多头崩塌后价格超跌，二是印尼以政府名义公布镍矿定价方式，引发市场对于印尼镍矿及镍铁等相关产品征收出口税的预期。现货方面，金川升水回落至2750元，俄镍贴水50元，电积镍贴水900元。高镍生铁报价维持941.7元每镍点，海外高镍生铁厂部分企业利润空间缩窄。预计11月份镍铁减量有限。300系不锈钢现货阴跌，终端补库心态谨慎。技术上看，沪镍反弹，暂时观望。 【锡】 沪锡日内减仓反弹，程度较弱。今日现锡报196250元。短线月K线收复的概率一般。供求端分析，佤邦不复采，未来两月选矿大概率无矿可选。英伟达延迟向中国出口合规产品，但美国购物节消费电子仍有较好销售增速。月底关注仓量变动及短线波动。外盘伦锡关注2.3万美元支撑。

据外电11月29日消息，以下为11月29日LME镍库存在全球主要仓库的分布变动情况：（单位 吨）

镍品种： 11月28日沪镍主力合约2401开于123400元/吨，收于129160元/吨，较前一交易日收盘上涨5.2%，当日成交量为429883手，持仓量为105652手。昨日夜盘沪镍主力合约开于129160元/吨，收于129400元/吨，较昨日午后收盘上涨0.19%。 昨日午后受资金情绪影响，沪镍主力合约价格迅速上扬，精炼镍现货市场下游部分观望企业入场采购，但整体成交一般，现货升水（上午十点半）稳中有涨。SMM数据，昨日金川镍升水上涨300元/吨至2700元/吨，进口镍升水上涨100元/吨至-50元/吨，镍豆升水持平为-2500元/吨。昨日沪镍仓单增加927吨至9957吨，LME镍库存持平为44874吨。 镍观点： 镍处于较低库存、偏弱预期的格局之中。当前供强需弱格局未改，镍供应持续增长，但消费未见起色，过剩格局持续，镍供需偏空，当前原生镍已处于全面过剩状态，精炼镍国内库存、LME库存持续累积，近期镍铁镍湿法中间品自印尼集中回流国内，镍产业链供应充裕，加之近期镍铁、硫酸镍价格走弱，外购原料生产电镍成本明显下挫，镍中线以维持逢高卖出套保思路对待。不过由于近期镍价持续下挫，镍产业利润收缩严重，镍价相较于产业链其他环节甚至出现偏低估现象，镍价下行主动性不足，短期价格或偏弱震荡。 镍策略：中性。 风险：精炼镍项目进展不及预期，镍主产国供应变动。 304不锈钢品种： 11月28日不锈钢主力合约2401开于13650元/吨，收于13805元/吨，较前一交易日收盘上涨1.14%，当日成交量为224988手，持仓量为129362手。昨日夜盘不锈钢主力合约开于13805元/吨，收于13910元/吨，较昨日午后收盘上涨0.76%。 昨日不锈钢期货价格受镍价上涨牵引明显跟涨，现货价格持稳为主。由于青山钢厂限价消息刺激，市场信心有所提振，交投氛围有所好转，实际成交尚可，不锈钢基差（上午十点半）持稳为主。昨日无锡市场不锈钢基差下降35元/吨至260元/吨，佛山市场不锈钢基差上涨15元/吨至360元/吨，SS期货仓单减少60吨至57446吨。SMM数据，昨日高镍生铁出厂含税均价持平为950元/镍点。 不锈钢观点： 304不锈钢处于现实供应高位、现实需求偏弱、预期供应转弱、预期需求向好、库存压力偏大的格局中。10月份300系不锈钢产量明显回落，终端消费未有明显改善。虽然当前镍铁与不锈钢产能皆有一定的过剩，并且成本端价格重心持续下移，但是因为不锈钢价格的走弱幅度更大，镍铁厂、不锈钢厂亏损加剧，不锈钢价格下行空间或有限，而且当前不锈钢厂实际减产力度相对较大，加之宏观预期向好，不锈钢价格或偏弱运行，建议暂时观望。 不锈钢策略：中性。 风险：印尼政策变化，不锈钢厂实际减产情况。

在SMM东南亚镍铬锰不锈钢产业大会上，印尼政府正式公布印尼镍价指数（INPI）。印尼镍价指数将于12月1日开始试行，包括印尼镍矿和NPI价格基准，后续还会向304/2B不锈钢FOB、硫酸镍、高冰镍、MHP、304/2B不锈钢印尼内贸、水萃镍等领域延伸。基于印尼镍价指数确定的镍矿价格公式为，INPI(镍矿)=矿价*矿价权重 贸易阶段价格*贸易阶段权重 冶炼阶段价格*冶炼阶段权重；基于印尼镍价指数确定的NPI价格，则是根据采集到的NPI FOB价来确定。 事实上，印尼镍价指数最早可追溯至2023年5月，彼时印尼政府官员宣布，将推迟征收印尼镍产品出口税，并考虑在2023年底之前推出印尼镍价指数。 我们认为，印尼政府推出镍价指数出于以下两点因素考虑： 1）印尼是全球第一大镍资源国，掌握定价权有助于发展本国对外贸易 据美国地质调查局数据，2022年印尼镍矿产量为160万吨，占全球比例将近一半。但是原材料附加值往往低于产品，如果直接选择出口镍矿，实际上并不会对本国经济发展有着明显的促进，于是印尼在2020年1月选择完全禁止镍矿出口。从数据上看，2020年镍矿被禁止出口后，虽然彼时有着疫情对全球经济的冲击，但是印尼贸易差额实现快速增长，对本国经济发展起到了良好的促进作用。随着镍产业发展逐渐成熟，在国际贸易中，镍产品的定价往往是基于LME或上期所的期货价格，抑或是来自中国的第三方咨询机构发布的报价，这就导致印尼虽然有着资源禀赋，但实际上在定价权上并不具备优势，因而制定本国独有的价格体系，有利于进一步提升本国对外贸易水平。 　 2）LME镍价对二级镍的定价效果一般 目前印尼镍矿价格的确定方法是在HPM价格基础上进行溢价。HPM是印尼镍矿的FOB价，公式为HPM=Ni%*CF*(1-MC)*HMA，其中Ni%是镍矿的品位，CF是校正系数，是基于品位确定的固定值，MC为镍矿湿度，通常介于30%-35%之间，HMA是HPM发布当月之前的前两个月LME镍价的平均值。可以看出，在镍矿公式中，真正的变量是HMA，而HMA的基础——LME镍价却反应的是一级镍供需情况，但印尼红土镍矿的下游主要是镍铬不锈钢以及镍钴新能源，这就容易导致定价出现偏差。 典型的情况如今年8月。2023年8月，印尼政府宣布开展廉政调查，导致镍矿RKAB配额停发，矿端紧缺下，下游镍铁、不锈钢均出现明显上涨。然而，此前LME镍价的交易逻辑却是宏观经济压力以及镍产能过剩，这就导致直接受到RKAB事件冲击进而大幅紧缺的镍矿，价格却表现出了下跌。 　　 对于影响，我们的观点如下： 1）印尼镍价指数有助于使得印尼镍产业在开采、加工、贸易等环节确定价格时更加公允化，减少上下游对价格的争议，能够提升交易效率，进一步促进贸易流通。 2）回顾今年5月印尼官员发言，表示将延迟（defer）征收镍出口税，同时认为新的价格指数可以用于出口关税的确定。我们预计，待INPI对镍铁的报价机制成熟后，印尼政府可能会重提征收出口税的事宜。 3）INPI虽然是印尼市场脱离于LME镍价的价格体系，但是并不代表期货价格就丧失了参考性，因为价格发现功能是期货市场的首要功能，如果INPI能使镍的基本面得到更好反映，那么期货镍价对于基本面的定价反而可能会更有效。 最后从策略上看，INPI推出或使得镍及不锈钢期货价格向上回归基本面，印尼镍出口税预期若再度成为市场一致预期，那么盘面价格也有可能会被再度提振，因此目前镍及不锈钢正在受到政策扰动。另外从基本面看，我们在此前周报中有提到，目前中间品一体化制电积镍的利润空间已十分有限，因而短期看镍价或将受到支撑。策略上，镍及不锈钢空单止盈。