当地时间周五（9月15日），欧洲央行副行长路易斯·德金多斯表示，欧洲央行没有降息的目标日期，对明年6月降息的预期只是市场押注，可能很容易被证明是错误的。 欧洲央行周四意外宣布加息25个基点，市场预期该央行将维持利率不变。欧元区三大关键利率主要再融资利率、存款机制利率和边际贷款利率将分别上调至4.5%、4%和4.75%。 自去年7月启动加息周期以来，欧洲央行已连续10次加息，累计加息了450个基点。 在公布利率决议后的新闻发布上，欧洲央行行长拉加德暗示，周四的加息可能是本轮紧缩周期最后一次加息，但如果经济数据令人失望，也不排除进一步加息的可能。 欧洲央行公布最新利率决议后，市场和经济学家普遍认为这是该央行最后一次加息，交易员开始押注欧洲央行2024年将降息75个基点。 德金多斯周五对媒体表示，通胀将继续下降，无论是整体通胀还是核心通胀，市场预期央行将在明年6月开始降息，这是一个赌注，它可能是对的，也可能是错的。他补充道：“这将取决于很多因素，很多数据。” 德金多斯称：“我要说的是，在我们昨天进行的最近一次加息后，如果利率水平在一段时间内保持不变，我们相信，这可能足以使通胀趋近于我们2%的目标。” 欧盟统计局此前公布的数据显示，欧元区8月CPI同比增长5.3%，环比增长0.6%，均高于预期。 拉加德周五重申决策者没有讨论或提到过降息，她还表示，通胀率将回到2%的目标，为此必要时将把利率维持在限制性水平。欧元区经济增长不会像之前预期的那么快，但会在2024年回升，增长放缓并不意味着衰退。欧盟各国政府应专注于削减赤字和债务。

当地时间周四（9月14日），欧洲央行决定将欧元区三大关键利率均上调25个基点，超出市场预期。 欧洲央行当天发布公告显示，将主要再融资利率、边际借贷利率和存款机制利率分别上调至4.5%、4.75%、4%。 这也是该行 连续的第10次加息，共计加息450个基点 。此次加息后，主要再融资利率达2001年7月以来新高，存款机制利率也创历史新高。 主要再融资利率 欧洲央行在新闻稿中写道，欧元区的通货膨胀将继续下降，但预计仍将在一段过长的时间内维持在一个过高的水平。管委会决心确保通胀回归2%的目标，因此作出了加息的决定。 该行预计2023年平均通胀率为 5.6% ，高于6月预期的5.4%；2024年平均通胀率为 3.2% ，高于先前预期的3.0%；该行还预计2025年通胀率为 2.1% ，6月时的预期值为2.2%。 声明写道，根据目前的评估， 欧洲央行认为利率已经达到限制性水平 ，如果在足够长的时间维持利率在当前水平，将对通胀及时回归目标做出重大贡献。 不过，由于紧缩政策对需求的影响越来越大，国际贸易环境日益疲软，欧洲央行官员 大幅下调了经济增长预期。 该行现在预计2023年GDP为 0.7% ，6月预期为0.9%；2024年GDP为 1.0% ，6月预期为1.5%；2025年GDP为 1.5% ，6月预期为1.6%。 新闻稿还提到，资产购买计划（APP）投资组合正以可预测的速度下滑。至于紧急抗疫购债计划（PEPP），将继续保持灵活性，其再投资计划将持续到2024年底。 决议公布后，欧元兑美元明显下跌至5月份以来的最低水平。分析指出，交易员现在认为未来再次加息的 可能性不到20% ，因为对该地区的增长前景的担忧日益加剧。 凯投宏观首席欧洲经济学家Andrew Kenningham写道，欧洲央行加息可能意味着其货币紧缩周期的结束，央行暗示利率可能已经达到足以持续控制通胀的水平。 但这并不意味着很快就会开始降息。Kenningham表示，“鉴于潜在通胀的强劲程度，我们预计利率将在这一水平维持至少一年，尽管经济似乎正在走向衰退。” 瑞银全球财富管理首席欧元区和英国经济学家Dean Turner认为，面对越来越多的关于将暂停加息周期的猜测，欧洲央行选择了加息。可以肯定的是，经济数据引发了人们对经济健康状况的质疑，但很明显，居高不下的通胀压倒了这些担忧。 Turner也预计这将是欧洲央行在这个周期中的最后一次加息，但这并不意味着紧缩货币政策的时代已经结束。利率可能会在明年很长一段时间内保持在这一水平。此外，欧洲央行将继续，甚至可能加速缩减其资产负债表。

欧洲央行行长拉加德未在上周五的杰克逊霍尔央行年会上就该行9月行动发出明确的意向信号，这让欧洲央行高官们的加息争论愈演愈烈。 上周五，拉加德表示，欧洲央行将根据需要将利率定得尽可能高，并在必要的时间内保持这一水平，以使通胀率回到其目标，通胀必须及时且持续地回落。欧洲央行会依赖于数据，逐次会议做出决策。 欧洲央行管理委员会成员、奥地利央行行长Robert Holzmann表示，欧洲央行尚未击败通胀，如果不出现意外情况，9月可能需要再次加息。最好是更快地达到利率峰值，这也意味着欧洲央行最终可以更早开始降息。一会加息一会暂停的利率路径对市场来说，更难以消化。对于加息是否可能会持续到9月之后，他表示，一旦利率达到4%，那么届时将再次讨论。 Holzmann认为，欧洲央行在对抗通胀方面仍然有点落后于曲线。劳动力市场的紧张意味着工会可能会寻求大幅提高薪资，尚不清楚这对通胀有什么影响。 Holzmann承认经济表现没有希望的那么好，但与此同时，经济放缓的程度还没有严重到需要谈论陷入衰退的程度，欧洲经济没有衰退的危险，面临的是经济停滞。 Holzmann还表示，欧洲央行应考虑加快缩减资产负债表。“我大力倡导比目前设想的更早结束紧急疫情资产购买计划（PEPP） 再投资。我赞赏其解决金融市场紧张局势的能力，但现在是加大量化紧缩力度的时候了。” Holzmann是欧洲央行最鹰派的高级官员之一。上周，德国央行行长Joachim Nagel和拉脱维亚央行行长Martins Kazaks也表达了类似观点，均倾向于再次加息。 不过周一Nagel拒绝明确说明他是否赞成9月再次加息。“我不会在这里就我们9月份将做什么给出任何信号。我们将等待数据。这是我们在7月会议上达成的共识。当欧洲央行完成加息后，可能需要保持高利率以让其充分影响经济。” 代表鸽派一方的葡萄牙央行行长Mario Centeno表示，正在出现的下行风险值得警惕。 本周四将公布欧元区通胀数据，市场对此高度关注。媒体调查显示，经济学家们预计剔除能源等的核心通胀预计将从7月份的5.5%小幅下降至8月的5.3%。服务业更具有韧性。 周一，德国10年期国债收益率跌0.2个基点，报2.559%，盘中交投于2.596%-2.542%区间。两年期德债收益率涨2.6个基点，报3.061%，盘中交投于3.034%-3.083%区间。交易员加大对欧洲央行加息前景的押注。 今年7月，欧洲央行将主要再融资利率、存款便利利率、边际贷款利率三大关键利率均上调25个基点，符合市场预期。存款便利利率达到3.75%，为二十二年来的最高水平，再融资利率达到4.25%，边际贷款率达到4.50%。欧央行三大关键利率在不到一年的时间里累计提高整整425个基点。

当地时间周一公布的欧元区7月货币供应数据显示， 伴随着私营部门借贷停滞和存款下降，欧元区的7月M3数据自2010年后首次出现同比萎缩的情况 。金融状况的紧缩，也为欧洲央行后续加息的步伐增添了几分不确定性。 （来源：欧洲央行） 数据显示，作为欧洲央行监控欧元区系统中所有资金的指标，囊括存款、贷款、流通中的现金和多种金融工具的M3数据在今年7月同比下降0.4%，系2010年后头一回同比下降。 （M3走势及构成情况，来源：欧洲央行） 当然，随着欧洲央行将基准存款利率从-0.5%提升至3.75%，叠加缩表操作，出现这样的情况也在意料之中，关键是货币政策制定者是否将此作为“加息到位”的信号。 百达财富管理（Pictet）宏观经济研究主管Frederik Ducrozet解读称， 从银行的资产角度来看，情况正处于很糟糕的情况——企业和家庭的信贷增速崩盘，但这是货币政策的特性，而不是Bug，这也意味着欧洲央行应该能在近期停止加息了。 从细分项目来看，欧元区货币供应出现十三年来头一回萎缩的原因，在于私营部门借贷增速跌至1.6%，同时政府贷款也下降了2.7%个百分点，这也是2007年以来的最大幅度下跌。 ING经济学家Bert Colijn表示，银行借贷持续以非常快的速度下降，一方面是商业部门的借贷出现较大幅度的下降，同时家庭贷款（主要是房屋按揭贷款）也在稳步持续下降。 （欧元区贷款数据，来源：欧洲央行） 与市场观感相符的是， 欧元区的企业和个人也在把钱搬出隔夜存款账户，这部分的资金在过去一年里下降了10.5%。与此同时，收益更高的固定利率存款账户存款规模在过去一年里暴涨85%。 Colijn进一步表示，考虑到经济活动此刻已经进入停滞的模式，货币政策将在未来几个季度里进一步造成经济环境的脆弱性。 经历去年底和今年一季度的持续停滞或萎缩后，欧元区的经济在今年二季度出现环比0.3%的增速， 但更多的经济数据和PMI调查都表明，欧元区经济可能会在三季度陷入停滞。 该暂停加息了？ 对于欧洲央行即将在9月14日公布的利率决议，拉加德上周在杰克逊霍尔年会上并没有给出进一步的信息，间接显示出加或不加的之间考量非常微妙。在上个月的货币政策会议后，拉加德曾表示“ 9月可能加息，也有可能暂停一下 ”。 这也意味着，2010年来首度萎缩的M3数据，将为接下来欧洲央行管委的辩论增添几分不确定性。 在欧洲央行的管委中，比较“鸽派”的人士认为通胀已经开始下降，更多加息只会带来不必要的衰退痛苦。“鹰派”成员则认为，欧元区CPI仍高达5.3%，距离政策目标还是太远了。当然，这件事情也没有那么着急下定论，至少得先看看 周四发布的最新欧元区8月CPI ，将会给市场带来怎样的通胀走向指引。 （欧元区CPI年率，来源：tradingeconomics）

在欧洲酷热天气的冲击下，寒冷的冬季天气似乎成为了遥远的问题，但上周交易员和策略师们收到了对欧洲的能源安全和债券市场风险的提醒。 澳大利亚罢工威胁使现货天然气价格在一天内暴涨近30%。 荷兰国际集团(ING.US)、荷兰合作银行和盛宝银行建议在能源价格再次上涨之际，为欧洲央行的鹰派转变做好准备，官员们将采取措施来遏制长期通胀预期的上升趋势。 荷兰国际集团利率策略师Benjamin Schroeder表示：“高通胀警报再次响起。最近天然气价格的波动，凸显了供应中断对于最近相对温和的通胀潜在风险。”市场下一个焦点是欧洲央行本周一发布的通胀预期调查。但能源价格困扰着许多经济体，其中包括缺乏天然气储存的英国。另外，英国将会在周三公布通胀数据。 尽管欧洲在寒冷季节的物资供应充足，但欧洲地区的能源价格仍然是美国的四倍，比疫情前翻了一番。随着能源价格的上涨，长期通胀预期市场指标上周测试达到2010年以来的最高水平，交易员表示这将使欧洲央行难以辩解结束收紧周期的决定。 荷兰国际集团指出，欧洲央行的鹰派立场可能会升级以控制价格增长风险。并警告不要急于进行买入长期债券同时卖出短期债券的交易策略。其原因是，市场不应低估央行的“决心和坚持”。 欧洲对液化天然气进口的依赖因俄乌战争而进一步加剧。摆脱俄罗斯能源供应导致了去年开始出现通胀问题，并有可能加剧未来的价格压力，因为该地区仍然极易受到全球能源市场中断的影响。 货币市场目前预计欧洲央行9 月份加息 25 个基点的可能性为 40%，明年还将进一步降息 66 个基点。荷兰合作银行也表示，考虑到能源冲击进一步上行的风险，欧洲央行可能需要表现出“更大的决心”来应对通胀。 荷兰合作银行高级利率策略师Lyn Graham-Taylor表示：“能源对于欧洲央行来说确实是一个重要的关键问题。” 他更喜欢将欧洲债券陡峭化交易的重点放在政策敏感度较低的五年期和三十年期曲线上，而不是两年期和十年期曲线。 盛宝银行将基于市场的通胀指标上升，归咎于交易员将高能源价格纳入其头寸。能源是使通胀保持在较高水平并高于央行目标的部分原因。此外，冬天即将到来，天然气的需求将会增加。 但是，分析师Spinozzi认为，欧洲央行将暂时保持政策不变，而不是进一步加息。她更青睐对政策敏感的短期票息曲线，并预计利率曲线将在10月前趋于平坦。 道富银行亦指出，价格上涨不太可能对欧洲央行的政策产生戏剧性的变化，因为这些波动不如去年的波动大，并且通胀压力在其他地区继续降温。宏观策略主管Tim Graf表示：“如果这仅仅是一次能源价格冲击，那么不应迫使人们对政策利率的市场定价进行过于思考。”但考虑到全球食品供应链受到挤压、极端天气事件以及 WTI 原油接近九个月高点，一系列因素都有可能加速通胀。 Federated Hermes 高级固定收益投资组合经理Orla Garvey指出，部分市场人士认为欧洲央行需要在9 月份加息。总体通胀率的上升是一个被低估的风险。

欧洲央行（ECB）行长拉加德（Christine Lagarde）上周日表示，即使欧央行在下次货币政策会议上按下“暂停键”，但该行仍有可能再次上调利率。 她在接受采访时表示，在9月的下次会议上，“可能会进一步上调政策利率，也可能暂停。不过，暂停无论何时发生——在9月或之后，都不一定是决定性的。” 在此之前，欧洲央行上周再次宣布加息25个基点，拉加德强调，今后的决定将取决于即将公布的数据。她在周日又重申了这一立场。 她说：“我们处在一个不确定的环境中，我们将逐次会议重新评估形势和我们的行动。我们致力于让通胀及时回到我们的目标水平，为此，我们需要在水平和时间上采取足够严格的政策。” 经济学家仍然预测欧洲央行将再次提高借贷成本，但不一定是在9月份。根据经济学家的预测中值，定于周一公布的欧元区数据将显示，该地区7月份的通胀率为5.3%。 这些数据将与国内生产总值(gdp)数据一同公布，后者可能显示欧元区在截至6月的三个月恢复增长，因法国经济意外活跃，弥补了德国经济的停滞。 拉加德表示，有关法国、德国和西班牙经济产出的最新数据是“相当令人鼓舞的”，并且证实了欧洲央行的预期。 “法国、德国和西班牙的第二季度国内生产总值（GDP）数据相当令人鼓舞，欧元区的经济发展正在好转。根据这些数据，欧洲央行维持了先前对欧元区今年GDP增长率0.9%的预测。”她补充说。

市场普遍预期欧洲央行本月会再次加息，那么本周会议上真正的问题将是：9月份会发生什么？ 本周四（7月27日），欧洲央行将召开政策会议。目前分析师认为， 欧洲央行将再加息25个基点 。 德意志银行首席经济学家Mark Wall指出，“我们预计欧洲央行将在本周将存款利率上调至3.75%。” 不过 在即将到来的会议上，欧洲央行可能会放弃发出下一步行动信号的做法 ，转而承诺采取一种依赖数据的方式，逐次在会议上公布。 通常，欧洲央行在议息会议上除了公布当月利率决议外，还会发出下一次决议的预告。 这种转变这将让投资者猜测，欧洲央行是会在9月再次加息，还是会在7月后就停止有史以来最快的紧缩狂潮？不过，有一件事是明确的，那就是： 加息的终点正在迅速临近 。 Mark Wall认为，欧洲央行管理委员会让9月份政策会议的结果保持开放态度，将是明智之举。 实体经济正在放缓 去年在供应链中断和能源危机的推动下，欧元区通胀飙升至创纪录高位。自去年7月以来，欧洲央行已将利率上调了400个基点，这是欧洲央行有记录以来最迅速的紧缩周期。 当前的经济指标显示 实体经济正在放缓，贷款需求也降至创纪录低点 。 过去几天的新数据显示，欧元区7月商业活动萎缩幅度远超预期。7月制造业PMI初值从6月的43.4降至42.7，远低于预期43.5，续刷2020年6月以来新低；服务业PMI初值从6月的52降至51.1。 利率的急剧上升对欧元区的贷款增长产生严重影响，从而影响经济活动。 欧洲央行在周二（25日）的季度调查中表示，“企业对贷款的净需求在2023年第二季度大幅下降，降至2003年开始调查以来的历史低点。” 在欧元区，银行在经济融资方面发挥着主导作用。欧洲央行首席经济学家Philip Lane在7月初曾表示，紧缩的货币政策正在迅速发挥作用，尤其是在银行信贷方面。 通胀依旧高 欧盟统计局的数据显示，6月份的总体通胀率从上月的6.1%降至5.5%，这是自去年年初以来的最低水平。 但剔除食品、能源、烟酒等不稳定因素的核心消费者价格，仍较上年同期上涨5.5%，相比之下，5月份为5.3%。 KfW集团首席经济学家Fritzi Koehler-Geib在一份研究报告中表示，“欧元区国家在通货膨胀方面存在很大差异。在一些国家，通货膨胀率已经回落到2%的目标以下，而在波罗的海地区，通货膨胀率仍维持在略低于10%的水平。” 德意志银行的Mark Wall指出，“ 总体基调仍将是鹰派的 。通胀仍然很高， 欧洲央行仍不能确定利率是否已经见顶。 ” Wall称，欧洲央行必须谨慎行事，因为它需要让市场相信，尽管经济急剧降温，但仍将在很长一段时间内将利率维持在较高水平。

随着时光正式迈入美联储7月的议息周，原先市场上那些对美联储未来货币政策的“鸽派押注者”，一时之间似乎正变得不再那么坚定了！ 如下图所示，在本次议息周的首日，债券和利率市场最为明显的一大变化，无疑便是对美联储年内加息预期的重新升温。 在周三美联储议息夜到来之际，更多交易员对本周加息是否就是美联储本轮紧缩周期的“最终章”，产生了动摇。而周一公布的美国最新宏观经济数据，似乎也对这一市场押注的变化产生了推波助澜的作用。 标普全球周一公布的对采购经理人的调查显示，受服务业增长放缓拖累，7月份美国商业活动降至了五个月低点，这预示着今年晚些时候经济状况将更为疲弱。但同时，更具粘性的物价表现可能使得通胀短期内仍难以进一步下降到3%之下。 事实上，从市场对这份报告的解读看，其所暗示的通胀粘性似乎压倒了增长放缓的影响，令得短期利率市场明显变得更加鹰派。 标普全球市场情报首席商业经济学家威廉姆森在报告中写道，美国经济7月份增长放缓、就业创造机会减少、商业信心下降和通胀表现顽固，这些因素相结合令人不快。 他还特别强调，物价压力的粘性仍是一个主要问题，CPI的先行指标——销售价格调查指数发出了一个令人担忧的信号，“CPI进一步降至3%以下”这件事情在短期内可能难以实现。 两年期美债中标收益率创下2007年以来新高 在美债市场上，各期限美债收益率隔夜在美联储议息周伊始就全面走高。 截止纽约时段尾盘，2年期美债收益率上涨6.7个基点报4.926%，5年期美债收益率上涨6个基点报4.159%，10年期美债收益率上涨3.6个基点报3.880%，30年期美债收益率上涨2.9个基点报3.930%。 当天盘中最受瞩目的，是美国财政部发行的2年期美国国债中标收益率，创下了2007年以来最高水平。 美国财政部周一发行的420亿美元2年期国债中标收益率为4.823%，超过了今年2月份时标售时的收益率水平。这批债券将支付4.75%的固定利率，也为2007年以来最高。 虽然现有2年期国债的市场收益率仍低于7月第一周创下的多年高点，但当时并无2年期新债标售，因此无法反映出这一点。2年期美债收益率在7月6日曾达到近5.12%的峰值，当时强劲的私营部门就业数据ADP数据，一度支持美联储在年内余下时间里再加息两次的猜测。 自那以来，通胀放缓推动市场预计美联储本周将最后加息25个基点，为2022年3月开始的紧缩周期划上句号，但这一点眼下尚不肯定。同时，交易员预计美联储最早也要到明年才会降息。 事实上，临到美联储议息会议正式召开之际，不少业内人士当前更为担心的，其实是美联储明晚最终会否比人们预期的更为鹰派。 “市场现在认为，美联储的立场可能比市场预期的要鹰派一些，”Action Economics LLC全球固定收益分析董事总经理Kim Rupert表示，“经济和劳动力市场比大多数人预期的更有韧性……这可能令核心通胀率无法实现像美联储希望看到的那样下降。目前美联储在9月或11月再次加息的可能性虽小于50%，但也不容忽视。” NatWest Markets宏观策略师Brian Daingerfield则认为，美联储本周很可能将维持核心信息基本不变，即“嘿，上次CPI是好消息，是朝着正确方向迈出的一步，但我们还不能过早地宣布胜利”。 值得一提的是，如果美联储周三加息25个基点，联邦基金利率的目标区间将达到5.25%-5.5%。美联储基准利率在2008年前都是一个数值，而非区间。它上次涨破5.5%还是在2001年1月。

当地时间周二（7月18日），欧洲央行管委会成员、荷兰央行行长克拉斯·诺特（Klaas Knot）表示，欧洲央行在7月利率会议之后的货币政策行动并不确定。市场认为，诺特这番话是在暗示欧洲央行可能很快就会暂停加息。 欧洲央行定于下周四公布7月利率决议，该央行上月再次加息25个基点，将主要再融资利率、边际借贷利率和存款机制利率分别上调至4%、4.25%、3.5%。自去年7月开启加息进程以来，欧洲央行已连续八次加息，累计加息400个基点。 诺特在接受采访时称：“对于7月，我认为（加息）是必要的，至于7月之后的任何事情，最多只存在某种可能性，但绝不是确定的。” 他补充道：“从7月开始，我认为我们必须仔细观察数据显示的围绕基线的风险分布情况。” 诺特还表示：“潜在通胀似乎已趋于稳定，但在接下来的几个月里，我们希望看到更多决定性的证据出现。” 诺特坦言：“到目前为止，我们主要关注的是通胀持续存在的风险，但可以这么说，随着加息次数越来越多，这种风险平衡正在逐渐发生变化，而且可能需要更关注可能做得太过的风险。” 诺特在欧洲央行管委会中立场偏向鹰派，他的最新讲话表明，市场可能高估了欧洲央行将再加息两次的可能性。 法国外贸银行(Natixis)策略师Theophile Legrand表示，市场过于相信终端利率将达到4%，现在开始意识到9月利率会议存在相当大的不确定性，如果鹰派官员也开始谈论不确定性，终端利率落在3.75%的可能性是真实存在的。

欧洲央行理事会成员Joachim Nagel表示，欧洲央行必须在本月再次提高利率，并将在随后的会议上根据数据做出决策。 德国联邦银行行长周一表示，下一次必须加息，预计7月会议将再次上调25个基点。至于9月会议，央行会根据数据来决定。Nagel在印度甘地讷格尔参加二十国集团财政部长会议时向媒体表示，潜在的通胀“非常棘手”。他认为，对于几乎所有发达国家来说，核心通胀并没有像过去的周期那样下降，再次将通胀比喻为“贪婪的野兽”。 尽管市场和经济学家预计下周和9月都会加息，将存款利率从目前的3.5%提高到4%，但官员们对夏季之后的走势不太清楚。包括Nagel在内的一些理事会成员表示，不应排除另一次加息。其他人对20个欧元区国家经济前景表示担忧，该地区在冬季陷入轻微衰退。 Nagel认为政策紧缩过度的风险不大，他重申随着利率上升，欧洲不太可能出现硬着陆。但在通胀斗争方面，现在就真正宣布取得某种胜利还为时过早。上个月，核心物价指数上涨至5.4%，部分原因是由于前一年廉价的德国交通票。据报道，虽然政策制定者在6月份的会议上没有觉察到转折点，但一些人最近表现出更为乐观。 欧洲央行副行长表示，大多数基础通胀指标显示出放缓的迹象。葡萄牙中央银行行长指出，中央银行会基于总体指数的变化来采取相应的货币政策措施。在政策制定者九月份的会议上，将公布新的季度经济预测，从而揭示他们迄今为止行动的结果。一个关键问题是，过去 12 个月加息 400 个基点的效果要多快才能显现出来。尽管信贷大幅放缓，但对企业和家庭的影响现在才开始显现。 Nagel表示，这一次可能必须多一点耐心，传输通道的速度或许没有以前那么快了。