【铜】 周二沪铜震荡收跌到7.7万下方，今日现铜报76930元，上海铜贴水120元，广东贴水持平在40元。晚间继续关注美国2月谘商会消费者信心指数，近期市场普遍关注美国实体经济指标的疲软。预计铜价高位波动，倾向沪铜震荡在7.6-7.9万间，更关注沪铜7.65-7.6万支撑。 【铝&氧化铝】 今日沪铝回落，各地现货贴水略有收窄。过去一周铝锭铝棒社库分别增加5.5万吨和1.4万吨，前两月供应量同比基本持平情况下季节性累库略高于去年同期，表消暂时不强，旺季需求仍有待观察。普京称如果解除制裁计划恢复对美出口铝制品对价格形成打压，短期沪铝21000元关口存阻力，两万上方震荡为主，关注是否下破布林线中轨。近期氧化铝出口增加一定程度缓解过剩压力，现货小幅反弹，不过国内外投产产能逐渐释放产量，未来供需平衡向宽松方向发展不变。氧化铝现货处于行业平均成本附近，运行产能维持在历史高位，出现实质性规模减产前价格延续弱势运行，反弹阻力位3500元。 【锌】 消费不及预期，内外盘齐累库，空头高位回补仓位，沪锌周二跌去前2周涨幅。矿端供应延续宽松，3月TC上行预期强，锌锭产出增长将是时间问题，出口预期因美国相关政策暂承压，“金三银四”旺季消费能否兑现有待验证，市场仍在等待两会政策指引，沪锌暂看2.3-2.4万元/吨区间震荡。 【铅】 原、再生铅延续复产节奏，供应端压力逐渐增加，下游消费不及预期，现货交投一般，SMM1#铅报价对近月盘面贴水210元/吨。矿端TC低位持稳，废电瓶价格易涨难跌，精废价差75元/吨，成本端提供下方支撑。LME铅库存仍偏高，铅现货进口亏损不足500元/吨，继续跟踪比价，若进口打开，则铅下行压力将凸显。成本和需求博弈下，暂看震荡，观望以待明朗。 【镍及不锈钢】 沪镍震荡，市场交投一般。海外通胀预期抬升，叠加关税，整体通胀气氛有抬升。国内政策在两会前预期积极，但近期人民币升值可能影响计价基准。下游不锈钢市场在节后开始复工，市场成交情绪逐步转暖，但在前期不锈钢厂原料备库较为充分，实际采购缺乏动力。金川升水1950元，俄镍平水，电积镍平水，现货总体过剩继续制约市场。镍铁库存降4000吨至2.8万吨，纯镍库存降2千吨至4.72万吨，为近年来较高水平；不锈钢库存再增近万吨至96万吨。沪镍低位整理，区间震荡看待。 【锡】 沪锡主力日内震荡在26.5万下方，SMM现锡报26.3万，对交割月实时贴水120元。技术上，沪锡在26.5-27万压力大。锡市外强内弱，国内中下游延续复工，但高锡价影响采销，社库走高。市场预期国内精锡贸易可能再转净出口。海外，伦锡库存降至23年7月低点，LME0-3月现货贴水缩至36美元。关注国内虚值卖看涨为主。

周一沪锡主力合约日内震荡偏弱，夜间震荡偏弱，伦锡收跌。现货市场：现货对2503升水800元/吨，普通云字升水200-600元/吨，小牌贴水200元/吨，进口锡贴水700元/吨。WSTS（世界半导体贸易统计协会）报告称，2024年第四季度全球半导体市场为1709亿美元，同比增长17%，较2024年第三季度环比增长3%。2024年全年市场规模为6280亿美元，比2023年增长19.1%。SMM：截止至上周五，社会库存为9256吨，周度环比增加516吨。云南及江西两省精炼锡开工率54.79%，周度环比增加2.89%。 整体来看，美元止跌回升，沪锡跟随伦锡高位调整。当前缅甸复产预期有所强化，同时下游消费恢复缓慢，补库节奏缓慢，延续累库，供应端扰动降温及需求偏弱拖累锡价。短期基本面支撑不足且美元收涨拖累，预计锡价震荡偏弱。

受deepseek全球刷屏影响，乐观情绪推动锡价大涨。其开源生态推动AI应用普及，提振锡的新能源需求，并抵消高端算力下降短期需求下降的不利影响。当然，美元回调也对锡价上涨有利。 一、锡矿供应紧张预期仍存 1.锡矿供应紧张预期仍存 虽然缅甸锡矿在我国进口中占比下滑，但绝大值比例仍然较高，占到55%左右。进口矿在锡矿供应中占比47%。确实是会加剧锡矿的供应紧张的。基本面分析如下： 缅甸锡矿进口情况统计如下：去年12月国内锡矿进口量为0.8万吨（折合约3786金属吨）环比-33.75%，同比-50.99%，较11月份减少1303金属吨。矿的预期依然偏紧，最主要的还是禁矿开采事件悬而未决，主要的原因就是缅甸佤邦自23年8月份宣布禁止开采锡矿后，至今复产时间未定。如下图所示，锡矿进口位于近5-6年低位，与2019年持平，显示进口矿的供应紧缺。进入25年1-2月，进口下滑趋势继续。根据最新数据，预计本月锡矿进口量环比下降约10%，同比减少近15%。 2.锡冶炼加工费再度下调 矿的供应紧张预期使得加工费再度下滑。目前40%云南锡精矿的加工费从2024年5-7月的17000元/吨下调至13500元/吨，与2023年3月末的13550元/吨持平略减。那时价格已经接近部分加工企业的成本，导致部分企业意图减产。因此矿紧缺已经通过加工费传导到精炼锡的冶炼。目前加工费的历史分位位于近六年的中低位数，紧张程度逐渐追该上24年下半年沪锌。 3.锡矿供应紧张已经传导到了精炼锡冶炼上 矿的供应紧缺传导到了锡的产量数据上。 数据显示，春节前夕云南与江西两省的精炼锡冶炼企业在开工率方面高位下滑。整体开工率在47.57%的水平，节后2.21日当周开工率回升至54.79%的正常水平。具体而言，云南区域的冶炼企业在本周的开工率为67.99%，江西地区冶炼企业开工率为37.4%，此前开工率下滑的主要原因是原料紧缺和春节因素。 2025年1月份，国内精炼锡的产量达到了15690吨。环比下降3.4%，同比增加1.9%。产量减少主要是由于佤邦矿进口量持续减少，原料难以得到有效补充，已经对产量造成了实质性的影响。部分企业只能采用低品位矿进行冶炼。还有就是随着加工费不断下探，已跌破部分冶炼企业的成本线，导致一些企业计划在年前停止生产。再者就是春节放假的原因。我们预测进入2月份后，全国锡锭的产量可能会进一步下滑。主要原因就是锡矿进口恢复仍需时日，原料端供应问题日益突出。 二、需求综述：下游开工率有回升预期 1.下游开工率总述 根据SMM的深入调研，1月份国内样本企业的锡焊料产量相较于12月份，呈现出大幅下滑态势。同时，总样本的开工率受春节假期影响，下滑至53.26%。然而，进入2月份，我们预测样本总产量将有所回升，预计环比增涨32.46%。相应地，2月份的总样本开工率也回升至70.55%。 据SMM调研，2025年2月14日—2月21日SMM五省铅蓄电池企业周度综合开工率为71.42%，较上周环比上升2.92个百分点，已经回到历年正常水平之上。中国农历春节归来，绝大部分铅蓄电池企业已于正月初八恢复开工，另外电动自行车和汽车铅蓄电池市场需求还未转旺，经销商补库还在进行中，目前补库不及预期。 库存下降动能有所减弱。截止本周末，上期所锡库存数据为7112吨，较上一周增加1106吨。LME锡库存为3800吨，较上一周减少110吨。SMM锡锭2.14三地社会库存总量为8740吨，较上周库存增加214吨。 三、总结 全球乐观情绪推动锡价上涨，美元短期偏弱利多锌价。基本面佤邦禁矿持续，何时恢复出口时间仍然悬而未决，使得锡矿供应紧张预期仍存，精炼锡产量冲高回落。需求面，deepseek开源生态推动AI应用普及，短期虽看不到实质性变化，但新能源属性增强是锡的新亮点，哪怕只有微弱的边际增量, 仍有可能不断推进锡的需求增长从量变到质变转换。 技术上看锡价支撑位上移至251000-254000，站稳可以此为止损做反弹，压力位在265000-267000，突破也可进一步加多。关注形态构筑。逢支撑位做多为主。 作者简介：何燕艳，浙江大学硕士，国海良时期货有限公司期货研究所高级金属分析师。期货从业资格证号F0210791。期货投资咨询资格证号Z0000751。2006年从业，主攻金属板块。曾担任浙江证监局特聘股指期货巡讲团讲师。2007-2009年在浙江卫视《今日证券》担任连线嘉宾。2008年个人被评为上海期货交易所全国优秀金属分析师。2022-2024年连续三年获得期货日报证券时报评选中国最佳工业品期货分析师称号。所在团队获期货日报、证券时报第十六届最佳金属产业期货研究团队。

行情回顾 锡价维持震荡偏强运行，AI半导体题材的火热继续提振锡价，叠加周内锡矿加工费继续下调强化市场对于供应端偏紧的预期。截至2月21日，周内沪锡指数持仓量增加5191手至69874手，沪锡SN2503合约收盘263580元/吨，涨幅0.21%，周内波动区间258930-267430元/吨。 宏观面 海外端美国2月Markit制造业PMI初值51.6，高于预期51.4和前值51.2，制造业的改善在数据上仍在体现，对短期有色偏利多支撑，后续仍需关注美国关税政策反反复复所带来经济复苏的不确定性。国内方面，随着中国“两会”日益临近，市场对国内稳增长政策的预期亦逐步升温。 产业面 据印尼贸易部数据显示，2025年1月印尼精炼锡出口量为1,566.26吨，同比增加39%，环比下降66%。去年1月的出口因采矿许可证延期而受阻，导致出口断崖式下滑。今年1月印尼出口量再度出现去年一季度的减量问题，虽然没有完全降至零出口，但也使得LME库存出现连续去库的情况。 库存方面，国内锡锭社会库存处于季节性累增中。截至2月21日，LME锡锭库存为3690吨，较上期3910吨减少220吨；SHFE锡锭库存7112吨，较上期增加1106吨；SMM国内锡锭社会库存9256吨，较上期增加516吨。 逻辑分析及投资建议 当前AI半导体题材热度维持，对短期锡价依旧存在利多驱动，叠加锡矿端政策没有放松消息，利空相对有限，国内锡库存处季节性累增中，但节奏暂未超往期，LME锡库存保持去化，对外盘锡价支撑更强。国内“两会”日益临近，市场对国内稳增长政策的预期亦逐步升温，预计锡价延续震荡偏强态势，参考26-27万。继续关注供应端政策消息及高价对下游消费的影响。 风险提示 缅甸锡矿恢复开采；AI半导体题材热度下降；下游消费恢复明显不及预期。

行情回顾：本周沪锡主力震荡上涨。宏观面，美国就业数据表现不佳，美元指数回落。基本面，锡矿供应偏紧格局仍存，国内精炼锡产量恢复明显，下游逢低采购备货，有所去库。 行情展望：宏观面，美国上周初请失业金人数不及预期，叠加日本央行进一步加息可能性增大，美元指数下跌。基本面，国内锡矿进口量小幅下降，缅甸佤邦锡矿传出复产消息，但此次依旧没有得到明确证实和落地，当前锡矿紧张局面，加工费降至低位。冶炼端，原料供应偏紧影响，冶炼厂获取原料难度增加，国内精炼锡产量或将小幅下降。近期进口利润逐渐修复，国内锡锭进口量呈现回升趋势，不过印尼出口供应放慢。需求端，下游假期结束将陆续复工复产，终端半导体需求受AI驱动有望增长，需求前景偏乐观。技术面，持仓增量，多头氛围偏强，关注MA10支撑。 策略建议：操作上，建议逢回调做多。

【铜】 周五沪铜震荡转跌，今日现铜77330元，上海铜贴水扩至110元，洋山铜溢价缩至44美元，继续关注国内阶段供求。隔夜美国费城联储制造业指数低于预期，市场仍不确定关税对美国通胀及投资的影响，晚间关注欧美新一轮制造业PMI。铜价高位区间波动，逢低短多或观望。 【铝&氧化铝】 今日沪铝先扬后抑偏强震荡，现货贴水略有扩大。昨日铝锭铝棒社库较周一分别增加2.7万吨和0.8万吨，节后累库幅度略高于去年同期。原铝供应量同比稳定情况下，库存表现中性，旺季消费仍有待观察。近期宏观情绪偏积极，沪铝短期处于上升浪中，下方布林线中轨支撑，上方测试21000元阻力。氧化铝平衡趋向宽松，国内运行产能处于历史最高水平，国内外新投产能持续释放产量。矿石价格回落，成本支撑下移。出口窗口的阶段性打开有助于缓解价格跌势，本周现货出现升水成交指数止跌小幅反弹，但供应端出现实质性减量前氧化铝反弹空间有限。 【锌】 矿供应总体宽松，炼厂继续看涨后市TC，短期购矿意愿低。现货进口窗口持续关闭，前期进口锁价锌锭流入，LME锌库存跌势暂止，0-3月贴水35.49美元，SMM锌社库累至13.71万吨，锌锭供应难言紧张。下游开工继续提升，但锌价上涨抑制下游采买积极性，现货成交清淡，SMM0#锌报价较近月盘面贴水20元。“海湖庄园协议”传闻引关注，因尚处概念性阶段，后续不确定性依然较高。海外机构陆续唱多国内，宏观情绪偏乐观，市场对国内两会政策及“金三银四”仍有期待，短期方向性不足，资金减仓为主，暂看震荡。 【铅】 废电瓶回收商畏跌抛货，再生铅炼厂原料到货好转。还原铅产量有限，部分报价倒挂再生精铅。铅价反弹，SMM 1#铅报价对近月盘面贴水205元/吨，精废价差75元/吨。终端消费不佳，电池企业新订单不多，且以消化原料库存为主，下游前期低位刚需补库后，对高价铅接受度不足。成本和需求博弈，沪铅延续震荡看待。 【镍及不锈钢】 沪镍震荡，市场交投清淡。过剩继续困扰镍供应链。金川升水2100元，俄镍平水，电积镍平水，现货总体过剩继续制约市场。而与菲律宾和印尼镍矿相关的供应端扰动炒作距离供需现实的变化仍有比较长的时间差。镍铁报价970美元附近，镍铁收紧状态稍有缓解。库存方面，镍铁库存降4000吨至2.8万吨，纯镍库存增5千吨至4.95万吨，为近年来最高水平；不锈钢库存节后增接近7万吨至95万吨。技术上看，沪镍反弹，低位区间波动为主。 【锡】 沪锡收阴，短线再次回撤26.5万上方涨幅，晚间继续关注伦锡。本周美国新任总统再提4月可能对芯片加征关税。供应上，市场等待佤邦消息，但本季锡资源紧张，国内炼厂产量预期较低；下游主要关注国内消费惯性。同时精锡内外比价朝向出口方向，前期2503合约执行价25.5万卖出看跌期权持有到期或直接平仓兑现大部分利润。